營銷策略對森馬服飾企業(yè)估值的影響

PAGEPAGE16營銷策略對森馬服飾企業(yè)估值的影響標(biāo)對比，進(jìn)一步利用貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法和市盈率計(jì)算企業(yè)的估值，總結(jié)營銷策略對估值參數(shù)的影響進(jìn)而影響企業(yè)估值，最終對營銷策略前后的估值進(jìn)行總體分析。本文研究得出：營銷策略使得企業(yè)現(xiàn)金流得到改善，商譽(yù)得以提競爭力來驅(qū)動。關(guān)鍵詞：營銷策略森馬服飾企業(yè)估值影響研究TheinfluenceofMarketingStrategyonthevaluationofSamarGarmentEnterprisesAbstract:Nowadays,thecompetitionintheclothingindustrynotonlypaysattentiontothequalityofproductsandthebusinessmodelofenterprises,butalsopaysmoreattentiontotheconsumerdemand-orientedmarketingstrategy.Therefore,thispapertakesSenmaclothingenterpriseasanexample,analyzesthecomparisonofthefinancialindicatorsofSamaraftertheadjustmentofmarketingstrategyandthatofMeibangwithoutadjustmentstrategy,andfurtherusesthediscountedcashflowmethodandprice-to-earningsratiotocalculatethevaluationoftheenterprise.summarizetheimpactofmarketingstrategiesonvaluationparametersandthenaffectenterprisevaluation,andfinallymakeanoverallanalysisofthevaluationbeforeandafterthemarketingstrategy.Inthispaper,itisconcludedthatthemarketingstrategycanimprovetheenterprisecashflow,enhancethegoodwill,expandthemarketshare,andthenimprovetheenterprisevaluation.Intheprocessofanalysis,althoughtheadjustmentofmarketingstrategycontributestotheimprovementofenterprisevaluation,itisbynomeansonlyrelatedtothefactorslistedinthisarticle.Enterprisevaluationalsodependsontheformulationofenterprisestrategicdirection,theoptimizationofenterpriseequity,theoutstandingperformanceofbusinessperformanceandothercorecompetitivenesstodrive.Keywords:MarketingstrategySemirDressEnterpriseValuationImpactResearch1.緒論1.1研究背景展道路。2010年以后，服裝行業(yè)發(fā)展逐步成熟，面臨轉(zhuǎn)型升級問題。過去的單純依靠線下經(jīng)營已經(jīng)滿足不了現(xiàn)在的發(fā)展趨勢，快時(shí)尚產(chǎn)品與國際品牌逐步進(jìn)入國內(nèi)市場，對當(dāng)前國內(nèi)服裝業(yè)的市場具有不小的沖擊力，因而服裝企業(yè)尋找適合自己發(fā)展的營銷策略進(jìn)而提升企業(yè)的估值。年上市，引領(lǐng)中國的服裝業(yè)。森馬服飾一直采用的是虛擬商業(yè)模式+特許經(jīng)營模式，但是在2012年消費(fèi)升級的背景下，此種模式逐步的不滿足需求導(dǎo)致一系列的問題產(chǎn)生，使公司進(jìn)入困境。但是森馬審時(shí)度勢，積極調(diào)整自己的營銷策略：電子商務(wù)渠道的拓展，加大對童裝的關(guān)注，整合和升級上下游供應(yīng)鏈，品牌管理創(chuàng)新2013年?duì)I銷策略調(diào)整以后，銷售收入不斷上升并且在2017年達(dá)到最高值。因此選擇森馬服飾作為案例公司具有代表性，營銷策略取得顯著成果，進(jìn)而影響企業(yè)估值并且對其他服裝行業(yè)也具有一定的借鑒意義。研究目的與意義由于中國市場的包容性，導(dǎo)致國內(nèi)外大量服裝企業(yè)涌入，并且消費(fèi)者展現(xiàn)出的對品牌認(rèn)可度和接受度，使得我理水平，提高企業(yè)在市場中競爭能力，也可以為其他想通過營銷策略來提高估值的服裝公司提供借鑒。1.3相關(guān)理論項(xiàng)活動來滿足顧客的需求，是針對一定的目標(biāo)市場所采用的一系列可測量可控的旨在提高銷售及商譽(yù)為目的的活動，是多種營銷方法例如產(chǎn)品、價(jià)格、渠道、促銷、公關(guān)策略的綜合。力決定于其內(nèi)在價(jià)值，企業(yè)估值是投融資、交易的前提。后,能夠自由支配的最大現(xiàn)金流。計(jì)算公式：企業(yè)現(xiàn)金流稅后營業(yè)凈利潤+折舊攤銷 運(yùn)營資本增加 資本性支出自由=稅后經(jīng)營凈利潤 營營運(yùn)資本增加 凈經(jīng)營長期資產(chǎn)增加案例介紹2.1森馬服飾公司簡介1996年12月18日，是一家以虛擬生產(chǎn),經(jīng)營運(yùn)動休閑服飾為主要產(chǎn)業(yè)的一家線上與線下相結(jié)合的連鎖經(jīng)營發(fā)展的新興服裝企業(yè)。森馬公司于2002年成立了森馬服飾，以運(yùn)動休閑服飾及青少年兒童服飾為鮮明特色及主要發(fā)展方向的服裝企業(yè)。森馬服飾先行樹立起了品牌效應(yīng)后厚積薄發(fā)開始搶占服裝市場，在創(chuàng)立品牌的途中相繼發(fā)展經(jīng)營的思路，注重產(chǎn)品種類多元化的發(fā)展和企業(yè)形象的提升，重點(diǎn)突出運(yùn)動休閑服飾文化，受T恤毛衣牛仔服各種裙裝常服運(yùn)動服等近十九大系列將近千種款式，引領(lǐng)時(shí)尚方向展現(xiàn)出了年輕人喜歡的青春與活力。與此同時(shí)森馬服飾為了加大品牌經(jīng)營發(fā)展的籌碼，為了實(shí)行品牌的延伸創(chuàng)立巴拉巴拉童裝品牌得到了巨大成功，大大提高了品牌競爭力。2.2森馬營銷策略對供，加快了存貨的周轉(zhuǎn)，促進(jìn)了業(yè)務(wù)收入的大幅度增加；最后，加強(qiáng)品牌建設(shè)，不僅依靠成人休閑服飾，而且開拓了兒童市場，Balabala的建設(shè)擴(kuò)大了森馬在市場中所占的份額。2.3森馬營銷策略對企業(yè)估值影響童裝市場，擴(kuò)大企業(yè)品牌建設(shè)，加強(qiáng)市場占有率。這些策略都在一定程度上提升了企業(yè)估值。財(cái)務(wù)指標(biāo)分析3.1.1資產(chǎn)分析圖4.1應(yīng)收賬款對比圖，2012年之后，森馬的應(yīng)收賬款額都比美邦應(yīng)收賬款額多，原因在于：首先，森馬服飾加強(qiáng)電商平臺的利用，積極銷售新產(chǎn)品，減少庫存，自然加強(qiáng)應(yīng)收賬款的增加；其次，供應(yīng)鏈的改革，加強(qiáng)銷售渠道的建設(shè)，意味著減少了銷售成本，獲得了更多的利潤，這也在一定程度上有利于應(yīng)收80%的比例，促進(jìn)銷售收入的增加。這些策略都促使森馬的應(yīng)收賬款逐步提高。而美邦服飾在2011年之后，應(yīng)收賬款的顯著減少原因就在于沒有及時(shí)調(diào)整營銷策略，產(chǎn)品的研發(fā)都跟不上市場的腳步，銷售額的減少導(dǎo)致應(yīng)收賬款的減少。圖4.2存貨項(xiàng)目對比圖4.2所示，森馬服飾的存貨量在2011年-2014年較為平穩(wěn)，之后呈現(xiàn)上漲趨勢，而美邦服飾的存貨量波動不大，但是存貨量居高不下。因?yàn)槊腊罘椧恢辈捎弥睜I的銷售模式，一定程度上對各個(gè)經(jīng)營環(huán)節(jié)無法做到親歷親2015年以后存貨增多是因?yàn)橥b品牌的建設(shè)，加大了業(yè)沒有不利。3.1.2負(fù)債分析圖4.3應(yīng)付賬款對比圖2011-2016年變化幅度較小，在2012些許下降然后逐步提升，2016年之后的2011-2015年一直處于下降趨勢，在2015年才有所好轉(zhuǎn)。同時(shí)也可以看出2011年之后森馬服飾的應(yīng)付賬款一直比美邦服飾的應(yīng)付賬款高，并且差距逐步擴(kuò)大。這是由于2014年森馬服飾對供應(yīng)鏈的改2016年與2017年應(yīng)付賬款的大量導(dǎo)致應(yīng)付賬款的提高。圖4.4流動負(fù)債對比圖在生產(chǎn)方面，企業(yè)與優(yōu)質(zhì)供應(yīng)商合作，逐步增大生產(chǎn)投入，使得企業(yè)成本升高；在銷售方面，公司進(jìn)行了渠道拓展，因此造成了較多的管理費(fèi)用于森馬服飾利用融資負(fù)債。流動負(fù)債率高符合穩(wěn)健性原則，有助于降低企業(yè)各項(xiàng)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。3.1.3所有者權(quán)益分析圖4.5所有者權(quán)益對比圖資本、資本公積和留存收益。森馬服飾所有者權(quán)益的增高，很大程度上是由于營銷策略的調(diào)整導(dǎo)致資本公積和留存收益的增加。增加電商平臺與兒童品牌建設(shè)，加強(qiáng)了企業(yè)的獲利能力，帶動股本變動，債務(wù)人所獲得的未分配利潤增多，而且2011年是森馬服飾的上市時(shí)間，所有者權(quán)益的增加與上市也有很大的關(guān)系。所以營銷策略的調(diào)整對森馬服飾起到積極正向的作用。美邦服飾的一直呈現(xiàn)的下降趨勢，與其一直堅(jiān)持線下營銷，不符合當(dāng)時(shí)服裝行業(yè)發(fā)展密切相關(guān)，這也是營銷策略調(diào)整對森馬美邦倆家企業(yè)的不同作用。3.2利潤表分析圖4.6主營業(yè)務(wù)收入對比圖2011年之后的倆年呈下降趨勢，之后逐步上升，而美邦基本處于一個(gè)下降狀態(tài)。分析其原因是由于森馬服飾在2011年之后的倆年正處于一個(gè)營銷策略的調(diào)整時(shí)期，加上當(dāng)時(shí)市場環(huán)境的變化，導(dǎo)致策略調(diào)整的初期主營業(yè)務(wù)收入下降，隨后積極適應(yīng)市場的發(fā)展變化，制定適合企業(yè)的營銷策略，如加大電商平臺的銷售，不僅僅是依靠電商平臺單純清理庫存，更重要的是將商品通過網(wǎng)絡(luò)首先展示出來，搶占市場先機(jī)；而且大力推廣童裝，擴(kuò)大品牌建設(shè)等的營銷策略都促進(jìn)了森馬服飾的主營業(yè)務(wù)收入，也因此在2019年森馬服飾的主營業(yè)務(wù)收入4倍，美邦服飾主營業(yè)務(wù)收入的下降原因在于沒有適合自己的營銷策略，同時(shí)產(chǎn)品沒有獲得消費(fèi)者的關(guān)注度，導(dǎo)致收入一直呈現(xiàn)下降趨勢。圖4.7凈利潤對比圖由圖4.7可知，森馬服飾的凈利潤圖基本與主營業(yè)務(wù)收入圖相似，在2012年明顯下降，之后呈上升趨勢，但美邦的凈利潤在2011年下降之后基本沒有回升，反而降到負(fù)值，美邦變化波動較大。森馬的凈利潤下降的原因在于，50%，大量資金的投入并且短期內(nèi)無法為公司帶來收益，而且在初期利用電商平臺時(shí)候，無法準(zhǔn)確定位，導(dǎo)致造成不必要的資金損失，因而降低了企業(yè)的凈利潤，之后的上升原因在于產(chǎn)業(yè)園基地的有效利用，電商平臺策略的重視，品牌建設(shè)的擴(kuò)大，這些都增加了之后年份企業(yè)的凈利潤。企業(yè)營銷策略調(diào)整是需要不斷地量變才能達(dá)到質(zhì)變的效果，因此凈利潤存在波動的情況不可避免。3.3財(cái)務(wù)報(bào)表比率分析3.3.1償債能力分析1資產(chǎn)負(fù)債率圖4.8資產(chǎn)負(fù)債率數(shù)據(jù)20%-30%左右，美邦的資產(chǎn)負(fù)債率在40%-70%之間，比值越低，說明企業(yè)的長期償債能力越強(qiáng)。森馬相較于美邦來說，資產(chǎn)負(fù)債率較低，主要原因在于：森馬的銷售模式主要在于加盟店的方式，導(dǎo)致應(yīng)收賬款額比較高，進(jìn)而使得流動資產(chǎn)較高，而美邦一直屬于線下直接經(jīng)營，導(dǎo)致存貨和固定50%，充足的資金也使得森馬的短期借款和長期借款較少，自有資金較多，來自債權(quán)人的資金較少，證明森馬的長期償債能力較強(qiáng)。流動比率圖4.9流動比率數(shù)據(jù)2左右。如圖4.9所示，森馬服飾明顯流動比率在2以上，甚至一度在2012年-2016年達(dá)到5左右，這說明企業(yè)的變現(xiàn)能力較強(qiáng)，但是同時(shí)對資金的運(yùn)轉(zhuǎn)能力有不利影響，森馬經(jīng)過2012年之后的營銷策略的調(diào)整，主要是電商平臺的大力應(yīng)用，加強(qiáng)銷售渠道的拓展，增加物流服務(wù)中心，以此完善供應(yīng)鏈的改革，這些測量使得企業(yè)的流動資產(chǎn)比重降低，增加了負(fù)債與非流動資產(chǎn)，而美邦服飾并沒有對自身2以下的水平，較森馬來說，美邦的變現(xiàn)能力和償債能力都較弱。速動比率圖4.10速動比率數(shù)據(jù)4.10所示，森馬的速動比率基本呈下降趨勢，但也一直保持在1以上，美邦的速動比率較為穩(wěn)定，一直在1以下。森馬服飾速動比率的下降主要在于森馬積極利用電商平臺，不僅僅是清理庫存，更重要的是將電商平臺作為產(chǎn)品上升渠道，這加深了存貨的周轉(zhuǎn)，對于服裝行業(yè)，這是有利的。同1以下，說明美邦的償債能力弱，這也是營銷策略對倆企業(yè)影響的明顯差別。3.3.2運(yùn)營能力分析1應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率圖4.11應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率數(shù)據(jù)4.11所示，森馬服飾的應(yīng)收賬款率明顯比美邦服飾的應(yīng)收賬款2012年作為森馬服飾營銷策略調(diào)整的節(jié)點(diǎn)，森馬影響，導(dǎo)致應(yīng)收賬款回款。若不能快回收應(yīng)收賬款收回。2存貨周轉(zhuǎn)率圖4.12存貨周轉(zhuǎn)率數(shù)據(jù)存貨周轉(zhuǎn)率反映銷售成本與平均存貨的比率。如圖4.12所示，森馬服飾在2012年-2014年存貨周轉(zhuǎn)率是上升的，這是因?yàn)閺?012年開始原材料、勞動力及終端渠道成本不斷上漲，加大了銷售成周轉(zhuǎn)率也不是很高是公司存貨的積壓所導(dǎo)致的。只有提高存貨周轉(zhuǎn)率才能盡可能的降低資金占用率。3.3.3盈利能力分析1凈資產(chǎn)收益率圖4.13凈資產(chǎn)收益率數(shù)據(jù)4.13所示，森馬服飾在2012年之后，凈資產(chǎn)收益率基本呈上升趨勢，而反觀美邦服飾，凈資產(chǎn)收益率一度達(dá)到負(fù)值，其原因在于：2014年，市場環(huán)境的變化，快時(shí)尚服裝的強(qiáng)勢進(jìn)入與互聯(lián)網(wǎng)的快速發(fā)展，競爭加劇，使得企業(yè)凈利潤下降。與此同時(shí)美邦沒有積極調(diào)整策略，跟上當(dāng)時(shí)市場發(fā)展的變化，沒有得到消費(fèi)者的持續(xù)關(guān)注度，導(dǎo)致產(chǎn)品的過度積壓；森馬服飾相比美邦來說，雖然成人休閑服飾也因?yàn)橥惿唐返姆e壓沒有得到較大的利潤，但是森馬關(guān)注點(diǎn)放在童裝品牌，占領(lǐng)市場大多份額，使得其利潤趕超之前成人休閑服飾，導(dǎo)致其凈資產(chǎn)收益率在持續(xù)上漲，說明森馬的營運(yùn)能力較強(qiáng)。2成本費(fèi)用利潤率圖4.14成本費(fèi)用利潤率數(shù)據(jù)4.14美邦從18%降到-14%，波動較大，這是由企業(yè)沒有積極主動尋找到適合自己企業(yè)發(fā)展的營銷策略，造成了資金的浪代表森馬獲取利益而付出的代價(jià)小，獲利能力強(qiáng)，同時(shí)證明森馬服飾對成本費(fèi)用控制的力度較高。企業(yè)價(jià)值評估自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)法企業(yè)現(xiàn)金流預(yù)測在FCFF模型下，一般來說，預(yù)測期是五年到七年，本文將預(yù)測期定為五年，之后進(jìn)入永續(xù)期，基期是20202%到6%。而中國GDP大約為6%左右。因此本文將其永續(xù)期增長率定為6%。1稅后經(jīng)營凈利潤（1）銷售收入在FCFF模型中，對歷史數(shù)據(jù)的分析作為對數(shù)據(jù)預(yù)測的基礎(chǔ)，因此，現(xiàn)對2016-2020年銷售收入進(jìn)行分析，如4.1201620192020152-21%。其他四年增長率較高，11.8%。預(yù)計(jì)2021年銷售增長率可以達(dá)到歷史平均水平，即11.8%。表4.12016年-2020年銷售收入年份2016年2017年2018年2019年2020年銷售收入（億元）106.7120.3157.2193.4152銷售收入增長率（%）13133123-21數(shù)據(jù)來源：2016-2020表4.2預(yù)測期的銷售收入預(yù)測年份2021年2022年2023年2024年2025年預(yù)測銷售收入增長率（%）11.811.811.811.811.8預(yù)測銷售收入（億元）169.94189.99212.41237.47265.49數(shù)據(jù)來源：2016-2020年森馬服飾年報(bào)數(shù)據(jù)（2）銷售成本，2016年到2020年銷售成本占銷售收入比重穩(wěn)定，均值約為60.6%。雖然2020年，因?yàn)橐咔樵颍瓿杀菊际杖氡戎氐木鶠?0.6%預(yù)測為2021~2025年銷售成本占銷售收入比重。表4.32016年-2020年銷售成本年份2016年2017年2018年2019年2020年銷售成本（億元）65.7577.5694.66111.190.71銷售成本占銷售收入比重（%）6264605760數(shù)據(jù)來源：2016-2020表4.4預(yù)測期的銷售成本預(yù)測年份2021年2022年2023年2024年2025年預(yù)測銷售成本占銷售收入比重（%）60.660.660.660.660.6預(yù)測銷售成本（億元）102.98115.13128.72143.91160.89（3）稅金及附加歷史五年稅金及附加占銷售收入比重較小，為保守起見，將未來稅金及附加占銷售收入比重定為均值0.75%。表4.52016年-2020年稅金及附加年份2016年2017年2018年2019年2020年稅金及附加（億元）0.880.831.111.281.36稅金及附加占銷售收入比重（%）0.820.690.710.660.89數(shù)據(jù)來源：2016-2020表4.6預(yù)測期的稅金及附加預(yù)測年份2021年2022年2023年2024年2025年預(yù)測稅金及附加占銷售收入比重（%）0.750.750.750.750.75預(yù)測稅金及附加1.271.421.591.781.99（4）銷售費(fèi)用和管理費(fèi)用占收入的比重定為歷史五年均值，銷售費(fèi)用占銷售收入比為17.6%，管理費(fèi)用占銷售收入比為4%。表4.72016年-2020年銷售費(fèi)用、管理費(fèi)用年份2016年2017年2018年2019年2020年銷售費(fèi)用（億元）14.5517.6325.7040.5533.49銷售費(fèi)用占銷售收入比重（%）1415162122管理費(fèi)用（億元）5.522.865.2210.298.24管理費(fèi)用占銷售收比重（%）52355數(shù)據(jù)來源：2016-2020表4.8預(yù)測期的銷售費(fèi)用、管理費(fèi)用預(yù)測年份2021年2022年2023年2024年2025年預(yù)測銷售費(fèi)用占銷售收入比重（%）17.617.617.617.617.6預(yù)測銷售費(fèi)用（億元）29.9133.4437.3841.7946.73預(yù)測管理費(fèi)用占銷售收入比重（%）44444預(yù)測管理費(fèi)用（億元）6.807.608.509.5010.62（5）稅前經(jīng)營利潤，具體見下表4.9：表4.9預(yù)測期稅前經(jīng)營利潤預(yù)測年份2021年2022年2023年2024年2025年預(yù)測銷售收入（億元）169.94189.99212.41237.47265.49減：預(yù)測銷售成本（億元）102.98115.13128.72143.91160.89減;預(yù)測稅金及附加1.271.421.591.781.99減：預(yù)測銷售費(fèi)用（億元）29.9133.4437.3841.7946.73減：預(yù)測管理費(fèi)用（億元）6.807.608.509.5010.62預(yù)測稅前經(jīng)營利潤（億元）28.9732.3936.2240.4945.27（6）稅后營業(yè)凈利潤由表可知，企業(yè)所得稅法定稅率為25%，25%。表4.11預(yù)測期稅后經(jīng)營凈利潤預(yù)測年份2021年2022年2023年2024年2025年預(yù)測稅前經(jīng)營利潤（億元）28.9732.3936.2240.4945.27預(yù)測所得稅率（%）2525252525預(yù)測稅后經(jīng)營凈利潤（億元）21.7324.2927.1730.3733.952經(jīng)營營運(yùn)資本增加根據(jù)表4.12，68.6%；預(yù)測期經(jīng)營性流動負(fù)債占收入比也選擇歷史時(shí)期的均值29%。表4.122016年-2020年經(jīng)營流動資產(chǎn)和經(jīng)營流動負(fù)債情況年份2016年份2016年 2017年 2018年 2019年 2020年經(jīng)營性流動資產(chǎn)（億元）89.7689.48112.492.6698.18經(jīng)營性流動資產(chǎn)占銷售收入比重（%）8474724865經(jīng)營性流動負(fù)債（億元）22.7728.5742.2837.349.58經(jīng)營性流動負(fù)債占銷售收入比重（%）2124271933數(shù)據(jù)來源：2016-2020表4.13預(yù)測期經(jīng)營營運(yùn)資本增加預(yù)測年份2021年2022年2023年2024年2025年預(yù)測銷售收入（億元）169.94189.99212.41237.47265.49預(yù)測經(jīng)營流動資產(chǎn)占銷售收入比（%）68.668.668.668.668.6預(yù)測經(jīng)營流動資產(chǎn)（億元）116.58130.33145.71162.90182.13預(yù)測經(jīng)營流動負(fù)債占銷售收入比（%）2929292929預(yù)測經(jīng)營流動負(fù)債（億元）49.2855.1061.6068.8776.99預(yù)測經(jīng)營營運(yùn)資本（億元）67.3075.2484.1194.04105.13預(yù)測經(jīng)營營運(yùn)資本增加額（億元）18.77.948.889.9211.103凈經(jīng)營長期資產(chǎn)增加森馬服飾經(jīng)營性長期資產(chǎn)占銷售收入比重為30%30%作為預(yù)測期該值占比。表4.142016年-2020年經(jīng)營性長期資產(chǎn)情況年份2016年2017年2018年2019年2020年長期股權(quán)投資（億元）0.120.100.0400.001加：固定資產(chǎn)11.8611.1519.8622.3721.42加：在建工程1.888.452.540.210.07加：無形資產(chǎn)4.684.477.877.234.62加：長期待攤費(fèi)用0.610.752.302.390.63加：其他非流動資產(chǎn)0.581.221.202.312.44加：遞延所得稅資產(chǎn)3.032.974.134.112.89加：商譽(yù)0.370.37000加：投資性房地產(chǎn)12.1012.6410.9510.048.92經(jīng)營性長期資產(chǎn)35.2342.1248.8948.6640.99經(jīng)營性長期資產(chǎn)占銷售收入比（%）3335312527數(shù)據(jù)來源：2016-2020年森馬服飾年報(bào)數(shù)據(jù)表4.152016年-2020年經(jīng)營性長期負(fù)債情況年份2016年2017年2018年2019年2020年長期應(yīng)付款（億元）00000.2加：遞延所得稅負(fù)債（億元）0.290.280.970.800.15加：遞延收益0.260.230.450.420.25經(jīng)營性長期負(fù)債（億元）0.550.511.421.220.6經(jīng)營性長期負(fù)債占銷售收入比（%）0.520.420.900.630.39數(shù)據(jù)來源：2016-2020表4.16預(yù)測期凈經(jīng)營性長期資產(chǎn)增加年份2021年2022年2023年2024年2025年預(yù)測銷售收入（億元）169.94189.99212.41237.47265.49預(yù)測經(jīng)營性長期資產(chǎn)占銷售收入比（%）3030303030預(yù)測經(jīng)營性長期資產(chǎn)（億元）50.9857.0063.7271.2479.65預(yù)測經(jīng)營性長期負(fù)債占銷售收入比（%）0.570.570.570.570.57預(yù)測經(jīng)營性長期負(fù)債（億元）0.971.081.211.351.51預(yù)測凈經(jīng)營性長期資產(chǎn)（億元）50.0155.9162.5169.8978.13預(yù)測凈經(jīng)營長期資產(chǎn)增加（億元）9.625.906.607.388.254自由現(xiàn)金流的計(jì)算表4.17預(yù)測期自由現(xiàn)金流量年份2021年2022年2023年2024年2025年預(yù)測稅后經(jīng)營凈利潤（億元）21.7324.2927.1730.3733.95減：預(yù)測經(jīng)營營運(yùn)資本增加額（億元）18.77.948.889.9211.10減：預(yù)測凈經(jīng)營長期資產(chǎn)增加（億元）9.625.906.607.388.25自由現(xiàn)金流量（億元）-6.5910.4511.6913.0714.6折現(xiàn)率確定由于本文是對森馬公司整體價(jià)值進(jìn)行評估，因此應(yīng)采用加權(quán)平均資本成本作為折現(xiàn)率，計(jì)算公式如下：1資本結(jié)構(gòu)2016-20202020年后的債務(wù)資本比重和權(quán)益資本比重取近5年的平均值28.6%和71.4%作為計(jì)算基準(zhǔn)。表4.182016-2020年森馬服飾資本結(jié)構(gòu)計(jì)算表年份2016年2017年2018年2019年2020年資產(chǎn)總計(jì)（億元）129.5136.4165.7166.2171.7負(fù)債總計(jì)（億元）29.4935.2653.7548.2656.69債務(wù)資本比重（%）2326322933所有者權(quán)益總計(jì)（億元）99.99101.2111.9117.9115.0權(quán)益資本比重（%）7774687167數(shù)據(jù)來源：2016-20202權(quán)益資本成本的確定成本。本文采用資本資產(chǎn)定價(jià)模型來計(jì)算權(quán)益資本成本，公式為：權(quán)益資本成本=無風(fēng)險(xiǎn)利率+β×權(quán)益風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。現(xiàn)階段，一般把短期國債的收益率作為市場無風(fēng)險(xiǎn)利率，本文選擇使用2020年五年期的國債利率當(dāng)作無風(fēng)險(xiǎn)利4.27%。受新冠疫情、貿(mào)易戰(zhàn)等影響，國內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)會有所上升，本文參考結(jié)合我國歷史企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的變動趨勢，將權(quán)益風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)定為8.5%。森馬服飾為上市公司，有一定的歷史數(shù)據(jù)，因此，其β系數(shù)可以參考wind金融咨詢數(shù)據(jù)庫所提供的β值，為1.23。=4.27%+1.23×8.5%=14.73%3債務(wù)資本成本的確定年央行公布的1-5年的貸款基準(zhǔn)利率作為息稅前債務(wù)資本成本，為4.75%。企業(yè)所得稅稅率取2016-2020年森馬服飾平均稅率值為25%。因此債務(wù)資本成本=4.75%*（1-25%）=3.56%4折現(xiàn)率的確定=28.6%*3.56+71.4%*14.73%=9.3%企業(yè)價(jià)值評估根據(jù)FCFF和永續(xù)期自由現(xiàn)金流折現(xiàn)并相加。表4.19森馬服飾企業(yè)價(jià)值評估年份2021年2022年2023年2024年2025年企業(yè)現(xiàn)金流（億元）-6.5910.4511.6913.0714.6折現(xiàn)率（%）9.39.39.39.39.3折現(xiàn)系數(shù)0.91490.83710.76580.70070.6411明確預(yù)測期現(xiàn)金流現(xiàn)值-6.038.758.959.169.36明確預(yù)測期現(xiàn)金流現(xiàn)值合計(jì)30.19永續(xù)增長率（%）6根據(jù)上述參數(shù)，帶入相關(guān)的參數(shù)，可以得出森馬服飾企業(yè)價(jià)值為：計(jì)算得企業(yè)價(jià)值=30.19+303.45=333.64（億元）333億左右，2012年作為營銷策略調(diào)整節(jié)點(diǎn)，調(diào)整之前經(jīng)過查閱數(shù)據(jù)可知，森馬企業(yè)市值在283億左右。導(dǎo)致這種變化的原因有很多，但本文著重強(qiáng)調(diào)的是營銷策略的調(diào)整具體對企業(yè)估值產(chǎn)生的作用。首先，森馬逐步開始利用電商平臺，加強(qiáng)產(chǎn)品的曝光率，抓住消費(fèi)者的眼球，大幅度增加了銷售收入的總額，進(jìn)而影響預(yù)測銷售收入增長率；其次，銷售成本的增加包含銷售費(fèi)用和管理費(fèi)用，這是由于企業(yè)進(jìn)行供應(yīng)鏈改革，增加了公司的銷售渠道，建立多個(gè)物流項(xiàng)目，因此影響預(yù)測之后年份的銷售費(fèi)用和管理費(fèi)用；最后，森馬不僅僅關(guān)注成人休閑服飾，而且將業(yè)務(wù)拓展到兒童品牌建設(shè)，Balabala的建設(shè)占據(jù)大部分國人市場，這種策略導(dǎo)致經(jīng)營性流動資產(chǎn)和流動負(fù)債的變化。營銷策略的改變使得預(yù)測、計(jì)算企業(yè)估值的參數(shù)得到一定程度的改變，因此說營銷策略對森馬企業(yè)的估值具有提升意義。4.2市盈率相對合理的價(jià)值評估結(jié)果，本節(jié)將采用市盈率模型對前文的估值結(jié)果進(jìn)行對比分析。相較于2012年之前緩慢發(fā)展，到之后的顯著發(fā)展，這和營銷策略的調(diào)整有直接聯(lián)系，并且主營業(yè)務(wù)收入和凈利潤都還處于增長狀態(tài)。針對此種情況，采用市盈率法進(jìn)行計(jì)算：一是因?yàn)槭杏史ǜ鼮橹苯涌陀^，簡潔易懂；二是因?yàn)閿?shù)據(jù)的整理和收集，通過第三方平臺獲取，更具有權(quán)威性，具有較強(qiáng)的說服力。市盈率（靜）=表4.20營銷策略調(diào)整前后估值變化201120122013201520162017201820192020市盈率27.9810.7624.5729.1820.9514.9220.5015.1915.484.20，2011年的市盈率27.98倍，但上文中2011年的凈利潤規(guī)模較低，這就意味著企業(yè)的估值水平年作為營銷策略的調(diào)整節(jié)點(diǎn)，為10.76倍，從2013年的24.57倍，在2015年到達(dá)頂峰29.18倍，后又回落到2017年的14.92倍，回落之后又達(dá)到2018年的20.50倍，增長速度較快，說明投資者對未來前景看好，愿意給以較高估值都得益于營銷策略的調(diào)整。2015年出現(xiàn)頂峰市值，本文認(rèn)為一方面森馬公司開始進(jìn)行供應(yīng)鏈改革，加強(qiáng)與優(yōu)質(zhì)供應(yīng)商的合作力度，并且增加了公司自身的許多物流項(xiàng)目，減少了不必要的銷售成本，在營業(yè)收入、資產(chǎn)規(guī)模和凈利潤均出現(xiàn)大幅度增長投資者認(rèn)為給以較高的估值；另一方面在2015年森馬開始利用電商平臺，加強(qiáng)產(chǎn)品的曝光率，抓住消費(fèi)者的眼球，這些也導(dǎo)致市值的提升。5營銷策略前后估值分析5.1森馬營銷策略前后企業(yè)現(xiàn)金流分析776058122342萬元左右，企業(yè)現(xiàn)金流來源單一，主要依靠市場業(yè)務(wù)推動企業(yè)發(fā)展。2012年之后經(jīng)過營2015年之后企業(yè)現(xiàn)金流則來源于經(jīng)營活動和對外進(jìn)行項(xiàng)目投資。這有利于改善企業(yè)現(xiàn)金流，現(xiàn)金流入越充足的話，企業(yè)投資風(fēng)險(xiǎn)就越小，企業(yè)價(jià)值就越大。5.2森馬營銷策略前后商業(yè)信用分析2012年是森馬調(diào)整企業(yè)營銷策略的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)，所以流動資產(chǎn)有顯著降低，但是在2012年之后，流動資產(chǎn)和非流