《財務管理理論與實務》第四章 財務管理理論基礎

目錄第一節(jié)有效市場理論第二節(jié)現(xiàn)代投資組合理論第三節(jié)資本資產定價模型第四節(jié)套利定價理論第五節(jié)行為金融理論資本市場的歷史表明證券的會在不同的時期發(fā)生較大的波動。其中重要原因是，新信息的獲得以及投資者據(jù)此對資產價值重新評估。有效：價格對信息的反映是充分的、靈敏的2024/1/12財務管理的現(xiàn)代觀念2價值價格決定映反信息（影響價值的因素）第一節(jié)有效市場理論2024/1/12xiaowanSBA,SCUT第一節(jié)有效市場理論-8-6-4-20+2+4+6+8100140180220Price($)距離宣布消息的天數(shù)）過度反應和校正延遲的反應（有效市場的反應）有效市場的反應：價格立即對新消息作出充分反應；接下來沒有在發(fā)生上升或下降趨勢）延遲的反應：價格部分依據(jù)新消息調整，隨時間流逝價格完全反映了新消息過度反應和校正：價格對新信息作出過度反應，超過了新消息并緊接著作出調整2024/1/12xiaowanSBA,SCUT第一節(jié)有效市場理論

——什么使市場有效？在市場上有許多投資者作研究當市場上有新信息時，該信息就被分析并且股票交易就會以該信息為基礎開展交易。進而，價格就反映了所有的可得到的信息。如果投資者停止分析股票，市場就會變得沒有效率。組織好的資本市場，是一個有效的市場。所有在一個有效率的市場的投資都是零凈現(xiàn)值的投資。2024/1/12xiaowanSBA,SCUT第一節(jié)有效市場理論

——有效資本市場的形式強式有效價格能反映所有信息，包括公開信息和私有信息；也就是說，如果市場是強式有效的，所有投資者不會獲得超常的回報而不管他們所占有的信息。實證研究表明市場通常不是強式有效的因而內部人能夠獲得超常回報。弱式

強式半強式2024/1/12xiaowanSBA,SCUT第一節(jié)有效市場理論

——有效資本市場的形式半強式有效價格反映了所有公開可得到的信息，包括交易信息、年報、發(fā)行的出版物等等；如果市場半強式有效，那么投資者不可能通過公開的信息獲得超?；貓?。意味著基本分析不能導致獲得超?；貓蟆Ｈ跏接行r格反映了所有過去的市場信息，例如價格和成交量；如果市場是弱式有效，投資者不可能根據(jù)市場已有信息來獲得超?；貓蟆Ｒ馕吨夹g分析不會導致獲得超?；貓?。實證的證據(jù)表明市場通常是弱式效率性的。2024/1/12xiaowanSBA,SCUT第一節(jié)有效市場理論

——關于EMH的誤解有效率市場不意味你不能掙錢，因為投資者可以獲得要求的回報率，即與其所承受風險相對應的收益。有效市場意味著，平均意義上，你將贏得和承擔的風險相對應的回報，不存在一個能夠開發(fā)超常獲利的價格的可能性。市場有效性不能保護你由于沒有分散化而作出的錯誤決策——你依然要將雞蛋放在不同的籃子里。第二節(jié)現(xiàn)代投資組合理論現(xiàn)代投資組合理論最早由哈理·馬柯威茨提出。他于1952年在《JournalofFinance》發(fā)表了《資產選擇：投資的有效分散化》一文，同時采用風險資產的預期收益率和方差(標準差)代表風險來研究資產的選擇和組合問題。他闡述該理論主要采用了兩種方法：分別是均值—方差分析方法和投資組合有效邊界模型。投資者遵循效用最大化原則投資者是風險回避者投資者都根據(jù)期望值、方差以及協(xié)方差來選擇最佳投資組合證券市場是完善的，無交易成本，且證券可以無限細分主要假設不同投資工具的選擇和搭配。證券投資長短期限的搭配。向不同地區(qū)、不同國家的金融資產進行投資。組合方式投資工具組合投資期限組合投資的區(qū)域組合投資組合是指個人或者機構投資者所持有的包含各種證券。投資不同組合方式是實現(xiàn)投資多元化的基本途徑。第二節(jié)現(xiàn)代投資組合理論二、投資組合的最優(yōu)選擇

當0<ρAB

<1時，期望收益率RP

與標準差σP之間是一條雙曲線。這條曲線所組成的區(qū)域，即為證券A、B所組成的投資可行區(qū)域。

而且，隨著ρAB的增大，曲線彎曲程度將降低。有效邊界是哪里？

投資者將選擇有效邊界上的A點所代表的證券組合作為最佳組合，因為在A點不僅投資組合是可行的，而且所獲得的滿意度或收益是最大的。二、投資組合的最優(yōu)選擇第三節(jié)資本資產定價模型資本資產定價模型（CapitalAssetPricingModel，CAPM）是由WilliamSharpe、JoneLintner和JanMossin根據(jù)HarryMarkowitz資產組合優(yōu)化選擇的思想分別提出來的。這個模型完整地回答了在資本市場均衡時，證券收益的決定機制問題，說明風險與預期回報率之間的關系，從而為風險資產定價進而進行投資決策。第三節(jié)資本資產定價模型模型參數(shù)無風險收益率Rf（RateofFree-risk）市場收益率Rm（RateofMarket）市場組合β系數(shù)：系統(tǒng)性風險！從風險的量化方法看，β系數(shù)反映了證券或證券組合對市場組合方差的貢獻率。從收益角度看，β系數(shù)反映了證券或組合的收益水平對市場平均收益率水平變化的敏感性。2024/1/12xiaowanSBA,SCUT第三節(jié)資本資產定價模型系統(tǒng)風險原理可以通過向投資組合增加資產而消除或分散非系統(tǒng)性風險。對于很好分散化的投資組合，非系統(tǒng)風險是非常小的。因此，對一個分散化的投資組合的總風險相當于系統(tǒng)風險。既然非系統(tǒng)風險可以無成本地通過多元化投資分散掉，則一種風險資產的預期收益率僅取決于其系統(tǒng)風險。無論一項資產的總風險有多大，只有系統(tǒng)風險部分與該資產的預期收益率、風險溢價是相關的。2024/1/12xiaowanSBA,SCUT第三節(jié)資本資產定價模型β系數(shù)測量一種資產的系統(tǒng)風險：用以度量一種證券或一個投資證券組合相對總體市場的波動性。ρ[-1,1]，但β≧0整個市場構成了系統(tǒng)風險，即市場組合的β

等于1，則：β=1，意味著該資產的系統(tǒng)風險等于整個市場的風險；β<1，意味著該資產的系統(tǒng)風險小于市場的風險；β>1，意味著該資產的系統(tǒng)風險大于市場的風險。投資組合的β系數(shù)和資產組合預期收益率方法相同，等于各項資產的β系數(shù)加權平均，投資比例為權重。2024/1/12xiaowanSBA,SCUTTable：Betacoefficientsforselectedcompanies

部分公司的貝塔系數(shù)CompanyBetaCoefficient(Beta)Gillette0.80McDonald’s0.85IBM1.05GeneralMotors1.10Microsoft1.20Harley-Davidson1.25DellComputer1.50AOLTimeWarner1.65資本市場線（CapitalMarketLine，縮寫為CML），就是在預期收益率E(r)和標準差σ組成的坐標系中，將無風險資產和市場組合M相連所形成的射線。資本市場線完整地闡述了有效證券組合的風險和收益關系：

E(Rp)=Rf+Reσp資本市場線的斜率Re（夏普比率，SharpeRatio）為：第三節(jié)資本資產定價模型2024/1/12xiaowanSBA,SCUT13.4證券市場線證券市場線（securitymarketline，即SML)證券市場線（SecurityMarketLine，縮寫為SML），就是CAPM模型的圖示形式，它主要用來說明投資組合的收益率與系統(tǒng)風險β系數(shù)之間的關系，即SML揭示了市場上所有風險資產的均衡期望收益率與風險之間的關系。在均衡情況下，所有資產或投資組合必須擁有相同的收益－風險比率，并且等于整個市場的收益－風險比率，即：2024/1/12xiaowanSBA,SCUTPortfolioexpectedreturnsandbetasfordifferentassetsRfRA

AA資產斜率=8B資產斜率=72024/1/12xiaowanSBA,SCUT13.4證券市場線RfβM=1.0RM資產Beta(βi)資產的預期收益率(Ri)=RM-Rf由于市場組合的貝塔系數(shù)等于1，所以證券市場的斜率可以重寫為：斜率=RM

–Rf=市場風險溢價2024/1/12xiaowanSBA,SCUT13.4證券市場線

——資本資產定價模型資本資產定價模型（capitalassetpricingmodel，即CAPM)定義了風險與收益率之間的數(shù)量關系：RA=Rf+

A（RM

–Rf）（RA–Rf

）/（RM

–Rf）=A影響預期收益率的因素Rf

：貨幣的純粹（無違約風險，也不考慮貨幣實際的購買力）時間價值；RM–Rf：市場平均的風險溢價水平；

A：資產自身的系統(tǒng)風險。2024/1/12xiaowanSBA,SCUT根據(jù)前述的各資產的貝塔系數(shù)，如果無風險收益率是6.15%，市場風險溢價是9.5%，上述資產的預期收益率是多少？證券 Beta預期收益率

DCLK 4.03KO 0.84INTC 1.05KEI 0.59例題：CAPM6.15+4.03(9.5)=44.4356.15+.84(9.5)=14.136.15+1.05(9.5)=16.1256.15+.59(9.5)=11.755第四節(jié)套利定價理論套利定價模型（ArbitragePricingTheory，縮寫為APT），由StephenRoss于1976年提出，模型表明，資產的收益率是各種因素綜合作用的結果，APT可以被認為是一種廣義的資本資產定價模型，為投資者提供了一種替代性方法去理解市場中的風險與收益率間的均衡關系。（1）資本市場是完全競爭的，無摩擦的；（2）投資者是風險厭惡的，且是非滿足的。當具有套利機會時，他們會構造套利組合來增加自己的財富，從而追求效用最大化；（3）所有投資者有相同的預期。基本假設條件任何證券i的收益率都是一個線性函數(shù)，其中包含k個影響該證券收益率的因素，函數(shù)表達式為：其中，Ri——證券i的期望收益率；Fk——第k個影響因素的某個指標；bik——證券i的收益對因素k的敏感度或系數(shù)；

ai——截距項，表示F1、F2、……、Fk均為0時，證券i的期望收益率；

xi——影響證券i收益率的隨機誤差項，用來衡量證券i收益中的非系統(tǒng)風險部分，其均值E(xi)=0。它所有影響因素及證券i以外的其它證券的誤差項是彼此獨立不相關的。Ri=ai+bi1F1+bi2F2+……+bikFk+xi第四節(jié)套利定價理論事先不確定這些因素的具體影響和作用?？蛇\用統(tǒng)計分析模型對證券的歷史收益率數(shù)據(jù)進行分析，以分離出那些具有統(tǒng)計顯著性的影響因素明確確定某些因素與證券收益有關，于是對證券歷史收益數(shù)據(jù)進行回歸以獲得相應的靈敏度系數(shù)，再用APT預測證券的收益。應用第一層次第二層次二、套利定價理論的應用行為金融理論的意義：價格是怎么形成的？馬克思等：勞動價值論：活勞動、物化勞動非馬克思：效用價值論：基數(shù)效用、序數(shù)效用行為經濟學者：由交易者（行為）決定第五節(jié)行為金融理論行為金融學的基礎實驗經濟學：在可控的條件下，針對某一現(xiàn)象，通過控制某些條件，觀察決策者行為并分析實驗結果，檢驗、比較和完善經濟理論，目的是通過設計和