資產(chǎn)評估學 課件 第8章 企業(yè)價值評估

第八章企業(yè)價值評估目錄企業(yè)與企業(yè)價值企業(yè)價值評估概念、范圍與評估程序收益法的應(yīng)用形式和收益額的估算收益期、折現(xiàn)率及收益法的適用性、局限性資產(chǎn)基礎(chǔ)法企業(yè)價值評估的市場法

企業(yè)與企業(yè)價值

一、企業(yè)及企業(yè)價值（一）企業(yè)及其特點從資產(chǎn)評估角度看，企業(yè)是以盈利為目的，由各種要素資產(chǎn)組成并具有持續(xù)經(jīng)營能力的相對完整的系統(tǒng)整體。企業(yè)的特點：盈利性、整體性、持續(xù)經(jīng)營性。

企業(yè)與企業(yè)價值（二）企業(yè)價值的含義傳統(tǒng)意義上，企業(yè)價值是指構(gòu)成企業(yè)的各項資產(chǎn)的現(xiàn)值之和，反映企業(yè)的整體實力和競爭力。目前，定義企業(yè)價值為反映企業(yè)未來盈利能力的未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值。

企業(yè)與企業(yè)價值二、企業(yè)價值的形態(tài)1.賬面價值賬面價值（賬面凈值）是指按照會計核算的原理和方法反映計量的企業(yè)價值?！秶H評估準則》指出，企業(yè)的賬面價值，是企業(yè)資產(chǎn)負債表上體現(xiàn)的企業(yè)全部資產(chǎn)（扣除折舊、損耗和攤銷）與企業(yè)全部負債之間的差額，與賬面凈值和股東權(quán)益是同義的。

企業(yè)與企業(yè)價值2.內(nèi)在價值公司的內(nèi)在價值是指公司自身所具有的價值，它是一種客觀存在，是由企業(yè)內(nèi)在的品質(zhì)所決定的。

企業(yè)與企業(yè)價值3.市場價值廣義的市場價值指的是市場條件下價值的統(tǒng)稱。財務(wù)學領(lǐng)域中的市場價值一般描述為股權(quán)權(quán)益的市場價值加上企業(yè)的債務(wù)價值。

企業(yè)價值評估概念、范圍與評估程序一、企業(yè)價值評估2018年《資產(chǎn)評估執(zhí)業(yè)準則-企業(yè)價值》:第二條本準則所稱企業(yè)價值評估，是指資產(chǎn)評估機構(gòu)及其資產(chǎn)評估專業(yè)人員遵守相關(guān)法律、行政法規(guī)和資產(chǎn)評估準則，根據(jù)委托對在評估基準日特定目的下的企業(yè)整體價值、股東全部權(quán)益價值或者股東部分權(quán)益價值等進行評定和估算，并出具資產(chǎn)評估報告的專業(yè)服務(wù)行為。

企業(yè)價值評估概念、范圍與評估程序

三種企業(yè)價值評估對象：（1）企業(yè)整體價值（2）股東全部權(quán)益價值（3）股東部分權(quán)益價值

企業(yè)價值評估的概念、范圍與評估程序

二、企業(yè)價值評估的范圍（一）企業(yè)價值評估的一般范圍—企業(yè)的全部資產(chǎn)企業(yè)產(chǎn)權(quán)主體自身占用及經(jīng)營的部分，企業(yè)產(chǎn)權(quán)權(quán)利所能控制的部分，如全資子公司、控股子公司以及非控股子公司中的投資部分。

企業(yè)價值評估的概念、范圍與評估程序

（二）企業(yè)價值評估的具體范圍-有效資產(chǎn)企業(yè)價值及其高低取決于企業(yè)的獲利能力，而企業(yè)的獲利能力是有效資產(chǎn)共同作用的結(jié)果。

企業(yè)價值評估的概念、范圍與評估程序在界定企業(yè)價值評估范圍時應(yīng)注意的問題：1.難以界定產(chǎn)權(quán)或產(chǎn)權(quán)糾紛的資產(chǎn)作為“待定資產(chǎn)”，暫不作為評估范圍；2.若存在生產(chǎn)能力閑置或浪費，以及某些局部資產(chǎn)的功能與整體企業(yè)的總體功能不一致，并且可以分離，按照效用原則提醒委托方進行資產(chǎn)重組，重新界定評估范圍；3.資產(chǎn)重組是形成和界定企業(yè)價值評估具體范圍的重要路徑。

第二節(jié)

企業(yè)價值評估的概念、范圍與評估程序三、企業(yè)價值評估的程序（一）明確評估目的和評估基準日（二）明確評估對象（三）制定詳盡的評估工作計劃（四）資料的歸納、分析和整理（五）選擇合適的評估方法，評估企業(yè)價值（六）討論和糾正評估值（七）產(chǎn)生結(jié)論，完成資產(chǎn)評估報告

收益法的應(yīng)用形式和收益額的估算

一、收益法應(yīng)用形式收益法最基本的形式：式中：V為企業(yè)價值評估值

Rt為未來第t期的預(yù)期收益額

r為折現(xiàn)率

t為收益預(yù)測年期

n為收益期限

收益法的應(yīng)用形式和收益額的估算

年金資本化法分段法

收益法的應(yīng)用形式和收益額的估算

二、收益額及其估算（一）收益額含義會計收益與經(jīng)濟收益受制于現(xiàn)行會計原則的會計計量是“觀念收益”，在一定程度上偏離了“真實收益”。經(jīng)濟收益力圖計量實際收益而非名義收益，是以現(xiàn)行價值或公允價值為基礎(chǔ)的。

收益法的應(yīng)用形式和收益額的估算

現(xiàn)金流量與凈利潤的差異

1.質(zhì)的不同(權(quán)責發(fā)生制VS收付實現(xiàn)制）2.量的不同（影響兩者差異的因素：凈資本性支出、存貨的周轉(zhuǎn)、應(yīng)收應(yīng)付款的存在、其他額外資金流動）3.兩者的相互關(guān)聯(lián)

（1）凈利潤是預(yù)計未來現(xiàn)金流量的基礎(chǔ)

（2）現(xiàn)金流與凈利潤的差異，可揭示凈利潤品質(zhì)的好壞，凈利潤易操縱，現(xiàn)金流量不易操縱

收益法的應(yīng)用形式和收益額的估算

企業(yè)現(xiàn)金流量最一般的形式為企業(yè)自由現(xiàn)金流量。自由現(xiàn)金流量的所謂自由即體現(xiàn)為管理當局可以在不影響企業(yè)持續(xù)增長的前提下，將這部分現(xiàn)金流量自由地分派給企業(yè)的所有的索償權(quán)持有人，包括短期、長期債權(quán)以及股權(quán)持有人等。

收益法的應(yīng)用形式和收益額的估算

企業(yè)自由現(xiàn)金流量＝息稅前利潤×（1－稅率）＋折舊－資本性支出－追加營運資本股權(quán)自由現(xiàn)金流量＝凈利潤＋折舊－資本性支出－營運資本追加額－債務(wù)本金償還＋新發(fā)行債務(wù)

收益法的應(yīng)用形式和收益額的估算

（二）收益額的預(yù)測折現(xiàn)現(xiàn)金流模型存在的問題之一是預(yù)測現(xiàn)金流的困難。實際上，除非相關(guān)的行業(yè)具有相當穩(wěn)定的、可預(yù)測的現(xiàn)金流，否則必須承認這是估價過程中最困難、最易出錯的部分。

雖然貼現(xiàn)現(xiàn)金流方法是一個較好的方法，但是必須記住：一個好的估價取決于所作的現(xiàn)金流預(yù)測或者利潤預(yù)測的質(zhì)量。

——[英]艾倫·格雷戈里

《公司戰(zhàn)略性估價》

收益法的應(yīng)用形式和收益額的估算

收益額預(yù)測由誰進行存在三種觀點：收益額的預(yù)測應(yīng)由資產(chǎn)評估專業(yè)人員完成；收益額的預(yù)測應(yīng)由企業(yè)管理層完成；收益額的預(yù)測由企業(yè)管理層進行，資產(chǎn)評估專業(yè)人員人員通過相關(guān)分析、判斷和驗證，以確保預(yù)測的合理性

收益法的應(yīng)用形式和收益額的估算

收益預(yù)測需要研究的問題1．收益額預(yù)測與歷史數(shù)據(jù)的使用

收益法中，收益額不是歷史數(shù)據(jù)，也不是現(xiàn)實數(shù)據(jù)，而是未來數(shù)據(jù)，需要通過預(yù)測來獲得。預(yù)測往往是建立在對過去數(shù)據(jù)、資料分析的基礎(chǔ)上完成的，這就需要研究歷史數(shù)據(jù)的使用問題。

收益法的應(yīng)用形式和收益額的估算

2.收益預(yù)測的假設(shè)

收益預(yù)測中科學地利用假設(shè)，是評估專業(yè)人員的一項重要技能。假設(shè)是指依據(jù)有限事實對某一事物做出的合乎邏輯的判斷。預(yù)測假設(shè)越科學合理，預(yù)測的可靠性就越高，反之，預(yù)測的可靠性就越低。但假設(shè)不是簡單地，隨意地進行的，不能夠無限制地假設(shè)。

收益法的應(yīng)用形式和收益額的估算

3.注意把握收益額預(yù)測中各指標的匹配關(guān)系要堅持現(xiàn)實和未來相結(jié)合、客觀性和預(yù)測性相結(jié)合的原則，公司收益的內(nèi)容是包括多方面的，無論是營業(yè)收益還是投資收益或其他收益等，一定要把握收入與成本、規(guī)模與收益相匹配的原則。

收益法的應(yīng)用形式和收益額的估算

收益預(yù)測的方法綜合調(diào)整法以企業(yè)收益現(xiàn)狀為基礎(chǔ)，考慮影響企業(yè)未來收益的各種因素的預(yù)期影響，對收益進行調(diào)整以確定近期收益的方法。預(yù)期年收益=當前正常年收益+∑預(yù)期有利因素增加收益額-∑預(yù)期不利因素減少收益額產(chǎn)品周期法根據(jù)企業(yè)主導(dǎo)產(chǎn)品壽命周期的特點來評估企業(yè)收益的增減變化趨勢。統(tǒng)計法:時間序列法和回歸分析法

收益期、折現(xiàn)率及收益法的適用性、局限性

一、收益期《資產(chǎn)評估執(zhí)業(yè)準則—企業(yè)價值》第二十四條：資產(chǎn)評估專業(yè)人員應(yīng)當按照法律、行政法規(guī)規(guī)定、以及被評估單位企業(yè)性質(zhì)、企業(yè)類型、所在行業(yè)現(xiàn)狀與發(fā)展前景、協(xié)議與章程約定、經(jīng)營狀況、資產(chǎn)特點和資源條件等，恰當確定收益期。

收益期、折現(xiàn)率及收益法的適用性、局限性

二、折現(xiàn)率的估算常用的方法有資本資產(chǎn)定價模型、加權(quán)平均資本成本模型和風險累加法。

收益期、折現(xiàn)率及收益法的適用性、局限性

1．資本資產(chǎn)定價模型(CAPM)Re=Rf+β[E(Rm)-Rf]其中：Re

：權(quán)益資本成本

Rf

：無風險報酬率

β：權(quán)益的系統(tǒng)風險系數(shù)

E（Rm)-Rf：風險溢價

收益期、折現(xiàn)率及收益法的適用性、局限性

無風險報酬率無風險報酬率一般以國債收益率進行衡量；國債收益率存在短期、中期和長期期限的區(qū)別，評估師應(yīng)當結(jié)合預(yù)測期限，合理選擇國債收益期限；不同國家的國債收益率可能不同，無風險收益率應(yīng)根據(jù)現(xiàn)金流的貨幣種類選擇相應(yīng)政府發(fā)行的國債；

收益期、折現(xiàn)率及收益法的適用性、局限性

貝塔系數(shù)貝塔β系數(shù)是是一種風險指數(shù)，用來衡量個別股票或投資組合相對于整個股市的價格波動情況。

第三節(jié)

企業(yè)價值評估的收益法

在確定貼現(xiàn)率的過程中，評估師也需要考慮非系統(tǒng)風險（公司特有的風險）；在采用資本資產(chǎn)定價模型（CAPM）計算預(yù)期回報率的溢價時，還要加入額外要求的回報率（來自非系統(tǒng)風險）。

收益期、折現(xiàn)率及收益法的適用性、局限性

2.加權(quán)平均資本成本其中：Ki為各類融資資本成本；Wi為各類融資占總?cè)谫Y的比重WACC=E/(D+E)×Ke+D/(D+E)×(1－T)×Kd其中：Ke：權(quán)益資本成本；

Kd

：債務(wù)資本成本；

D、E：被估企業(yè)的債務(wù)總額、權(quán)益總額；

T

：所得稅率。WACC=∑ki*Wi

收益期、折現(xiàn)率及收益法的適用性、局限性

3.風險累加法R=Rf+Rr式中：R：折現(xiàn)率；

Rf：無風險報酬率；

Rr：風險報酬率。風險報酬率=行業(yè)風險報酬率+經(jīng)營風險報酬率+財務(wù)風險報酬率+其他風險報酬率

收益期、折現(xiàn)率及收益法的適用性、局限性

折現(xiàn)率選擇的原則折現(xiàn)率的選擇應(yīng)遵循“配比原則”。

現(xiàn)金流量應(yīng)按與之相適應(yīng)的折現(xiàn)率來貼現(xiàn)。股權(quán)現(xiàn)金流量應(yīng)按股權(quán)成本來折現(xiàn)，總資本現(xiàn)金流量應(yīng)按加權(quán)平均資本成本來折現(xiàn)，名義現(xiàn)金流量應(yīng)按名義折現(xiàn)率折現(xiàn)。真實現(xiàn)金流量應(yīng)按真實折現(xiàn)率折現(xiàn)，稅后現(xiàn)金流量應(yīng)按稅后折現(xiàn)率折現(xiàn)，稅前現(xiàn)金流量應(yīng)按稅前折現(xiàn)率折現(xiàn)?，F(xiàn)金流量與折現(xiàn)率的不配比會導(dǎo)致嚴重的低估或高估。

收益期、折現(xiàn)率及收益法的適用性、局限性

三、企業(yè)價值評估中收益法的適用性和局限性折現(xiàn)現(xiàn)金流量法是收益法中最典型的形式。我們以折現(xiàn)現(xiàn)金流量法為例說明收益法的適用性和局限性。折現(xiàn)現(xiàn)金流量法是以預(yù)期的現(xiàn)金流量和折現(xiàn)率為基礎(chǔ)的?？紤]到獲取這些信息的難易程度，最適合用這個方法來評估的資產(chǎn)（公司）是：公司目前的現(xiàn)金流量是正的，而將來一段時間的現(xiàn)金流量和現(xiàn)金流量風險也能可靠的估計，并且可以根據(jù)風險得出現(xiàn)金流量的折現(xiàn)率。

收益期、折現(xiàn)率及收益法的適用性、局限性

幾種常見的不太適用收益法或者要適當修正的情形：1.處于困境中的公司2.周期性公司3.擁有閑置資產(chǎn)的公司4.擁有專利或者產(chǎn)品期權(quán)的公司5.資產(chǎn)重組過程中的公司6.被收購中的公司7.非上市公司

企業(yè)價值評估的資產(chǎn)基礎(chǔ)法一、資產(chǎn)基礎(chǔ)法（一）資產(chǎn)基礎(chǔ)法及其適用性資產(chǎn)基礎(chǔ)法（AssetBasedApproach）在我國也稱為成本法、重置成本法和成本加和法，是指采用一種或一種以上的基于企業(yè)的資產(chǎn)價值的評估方法，確定企業(yè)、企業(yè)所有者權(quán)益或企業(yè)證券價值的一種評估方法。資產(chǎn)基礎(chǔ)法是以資產(chǎn)負債表為導(dǎo)向的評估方法。企業(yè)資產(chǎn)負債表本來就是體現(xiàn)其（一定定義下的）現(xiàn)行價值，而資產(chǎn)基礎(chǔ)法將涉及未入賬的有形資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和負債的確定和評估，同時也對已計入資產(chǎn)負債表中的資產(chǎn)和負債進行重估。

企業(yè)價值評估的資產(chǎn)基礎(chǔ)法

從資產(chǎn)基礎(chǔ)法本身分析，其優(yōu)點表現(xiàn)在以下幾個方面：資產(chǎn)基礎(chǔ)法的評估結(jié)果是以慣用的資產(chǎn)負債表的形式表示的。這種形式對于熟悉財務(wù)報表的人來說是非常適合和容易把握的。資產(chǎn)基礎(chǔ)法在評估過程中，分別每一種資產(chǎn)估算其價值，將每一種資產(chǎn)對企業(yè)價值的貢獻全面地反映出來。資產(chǎn)基礎(chǔ)法對于企業(yè)購買者和出售者雙方在談判中是有用的。

企業(yè)價值評估的資產(chǎn)基礎(chǔ)法

這種方法對于作為訴訟依據(jù)和爭議解決是有用的。由于分別確定了企業(yè)中各單項資產(chǎn)的單獨價值，因此很容易衡量某一項資產(chǎn)價值對企業(yè)價值的影響程度。這種方法能夠應(yīng)用于企業(yè)解體時股東或合伙人爭議中的資產(chǎn)的分配或某一重大資產(chǎn)分割糾紛中的資產(chǎn)分割。這種方法獲得的評估結(jié)果便于進行賬務(wù)處理。

企業(yè)價值評估的資產(chǎn)基礎(chǔ)法

資產(chǎn)基礎(chǔ)法的局限性：資產(chǎn)基礎(chǔ)法是從投入角度評估企業(yè)價值；企業(yè)作為資產(chǎn)有機體，其資產(chǎn)構(gòu)成是復(fù)雜的，現(xiàn)代會計理論并沒有真正地反映企業(yè)資產(chǎn)的全部。

企業(yè)價值評估的資產(chǎn)基礎(chǔ)法（二）資產(chǎn)基礎(chǔ)法的應(yīng)用采用資產(chǎn)基礎(chǔ)法評估整體企業(yè)價值，首先應(yīng)明確企業(yè)資產(chǎn)評估的范圍，此外，還應(yīng)明確企業(yè)價值的內(nèi)涵，即是企業(yè)總資產(chǎn)價值還是凈資產(chǎn)價值或其他。如要評估凈資產(chǎn)價值，還需對負債進行審核評估。

企業(yè)價值評估的資產(chǎn)基礎(chǔ)法

1．明確評估對象，界定資產(chǎn)范圍。企業(yè)價值評估時，應(yīng)當考慮被評估企業(yè)所擁有的全部有形資產(chǎn)、無形資產(chǎn)以及應(yīng)當承擔的負債。

企業(yè)價值評估的資產(chǎn)基礎(chǔ)法

2．應(yīng)在分別就企業(yè)資產(chǎn)進行分類、清查的基礎(chǔ)上，采取相應(yīng)方法進行評估。資產(chǎn)基礎(chǔ)法應(yīng)用中，企業(yè)價值是由組成企業(yè)的資產(chǎn)價值決定的。因此，必須研究每一項資產(chǎn)的評估方法。

企業(yè)價值評估的資產(chǎn)基礎(chǔ)法

3.對外投資是企業(yè)資產(chǎn)的構(gòu)成內(nèi)容，如對外投資占被投資企業(yè)股權(quán)比例很高時，應(yīng)對被投資企業(yè)進行評估，然后確定對外投資價值。

4.根據(jù)資產(chǎn)重組方案，有些資產(chǎn)，如土地使用權(quán)、商標權(quán)等作為租賃或許可使用的資產(chǎn)，評估人員仍要對土地使用權(quán)和商標權(quán)進行評估，并評估出其租金或許可使用費標準。

企業(yè)價值評估的資產(chǎn)基礎(chǔ)法

5．需要確定企業(yè)凈資產(chǎn)評估值時，還應(yīng)對負債進行評估處理。負債的評估以是否存在實際債權(quán)人為評估基礎(chǔ)。評估過程中，基本上是按審計準則和方法對賬面值核實后確定評估值。

企業(yè)價值評估的資產(chǎn)基礎(chǔ)法

資產(chǎn)基礎(chǔ)法應(yīng)用中注意的問題：正確處理賬面資產(chǎn)與評估資產(chǎn)的關(guān)系處理好價值類型和評估方法使用問題單項資產(chǎn)價值應(yīng)置于企業(yè)價值整體中予以考慮

企業(yè)價值評估的市場法一、企業(yè)價值評估市場法概述《資產(chǎn)評估執(zhí)業(yè)準則—企業(yè)價值》的定義：企業(yè)價值評估的市場法，是指將評估對象與可比上市公司或者可比交易案例進行比較，確定評估對象價值的評估方法。

企業(yè)價值評估的市場法企業(yè)相同或相似的概念：功效相同：經(jīng)營產(chǎn)品或提供服務(wù)相同或相似；能力相當：經(jīng)營業(yè)績和規(guī)模相當；發(fā)展趨勢相似：未來成長性相同或相似。

企業(yè)價值評估的市場法二、上市公司比較法1.可比公司的選擇標準：有一定時間的上市交易歷史（一般認為不少于24個月）并且近期股票價格沒有異動；相同或相似行業(yè)、主營業(yè)務(wù)相同或相似，并且從事該業(yè)務(wù)的時間不少于24個月；

企業(yè)價值評估的市場法企業(yè)生產(chǎn)規(guī)模相當；財務(wù)經(jīng)營業(yè)績相似；預(yù)期增長率相當；其他方面的要求：地域方面的要求；產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、品種方面的要求；供應(yīng)渠道/銷售渠道方面的要求；

企業(yè)價值評估的市場法2.財務(wù)報表數(shù)據(jù)分析、調(diào)整協(xié)調(diào)目標公司與對比對象之間由于財務(wù)會計政策的不同所可能產(chǎn)生的財務(wù)數(shù)據(jù)差異，由于目前國內(nèi)企業(yè)都采用同一會計準則,因此一般僅存在會計政策的差異：目標企業(yè)與可比公司與會計政策的不同所可能產(chǎn)生的差異：折舊/攤銷政策存貨記賬政策計提壞賬準備政策收入實現(xiàn)標準

企業(yè)價值評估的市場法特殊事項的調(diào)整。非重復(fù)性收入、成本費用和非經(jīng)營性（非核心、溢余）資產(chǎn)、負債識別與調(diào)整等。

企業(yè)價值評估的其他方法3.對比基礎(chǔ)—“價值比率（Multiples)”的選擇、分析和計算價值比率的概念：企業(yè)整體價值或股權(quán)價值與自身一個與整體價值或股權(quán)價值密切相關(guān)的體現(xiàn)企業(yè)經(jīng)營特點參數(shù)的比值；常見的價值比率：市盈率、市凈率、收入乘數(shù)

企業(yè)價值評估的市場法市盈率評估模型目標企業(yè)每股價值=可比企業(yè)平均市盈率*目標企業(yè)的每股盈利市盈率=市價/盈利=每股市價/每股盈利優(yōu)點是：（1）市盈率計算簡單，所需數(shù)據(jù)容易獲得；（2）市盈率將價格與收益聯(lián)系起來，反映了投入與產(chǎn)出的直接關(guān)系；（3）市盈率綜合反映了投資者對公司的盈利時機、增長率、未來現(xiàn)金流和分紅政策的風險期望值；（4）市盈率可以被視為是對公司未來前景的概括反映。

企業(yè)價值評估的市場法市盈率評估模型的缺點是：（1）該方法假定投資收益是恒定的，但實際的市盈率會隨著時間的變化，伴隨其驅(qū)動因素的變化而變化；（2）如果每股盈利是負數(shù)時，市盈率就失去了意義；（3）市盈率除了受本身基本面的影響外，還受整個經(jīng)濟景氣狀況的影響。

企業(yè)價值評估的市場法市凈率評估模型股權(quán)價值=可比企業(yè)的平均市凈率*目標企業(yè)凈資產(chǎn)市凈率=市價/凈資產(chǎn)優(yōu)點是：（1）相對于市場價格而言，凈