2023年水務(wù)行業(yè)資產(chǎn)證券化分析報(bào)告

2023年水務(wù)行業(yè)資產(chǎn)證券化分析報(bào)告目錄一、資產(chǎn)證券化簡(jiǎn)介 PAGEREFToc368487863\h3二、污水處理收費(fèi)權(quán)項(xiàng)目適宜開展資產(chǎn)證券化 PAGEREFToc368487864\h41、基礎(chǔ)資產(chǎn)概念 PAGEREFToc368487865\h42、污水處理收費(fèi)權(quán)適合作為基礎(chǔ)資產(chǎn) PAGEREFToc368487866\h53、水務(wù)行業(yè)受國(guó)家政策大力支持 PAGEREFToc368487867\h54、市政污水處理量保持穩(wěn)步增長(zhǎng) PAGEREFToc368487868\h85、污水處理費(fèi)收繳總量和行業(yè)規(guī)劃投資均保持增長(zhǎng) PAGEREFToc368487869\h9三、關(guān)于水務(wù)上市公司開展資產(chǎn)證券化的分析 PAGEREFToc368487870\h101、水務(wù)上市公司的污水處理業(yè)務(wù)情況 PAGEREFToc368487871\h10（1）中原環(huán)保（000544） PAGEREFToc368487872\h10（2）首創(chuàng)股份（600008） PAGEREFToc368487873\h11（3）國(guó)中水務(wù)（600187） PAGEREFToc368487874\h12（4）創(chuàng)業(yè)環(huán)保（600874） PAGEREFToc368487875\h12（5）重慶水務(wù)（601158） PAGEREFToc368487876\h132、水務(wù)上市公司的負(fù)債率及財(cái)務(wù)費(fèi)用 PAGEREFToc368487877\h14四、結(jié)論 PAGEREFToc368487878\h151、未來五年是污水處理廠改擴(kuò)建的高峰期 PAGEREFToc368487879\h152、污水處理收費(fèi)權(quán)項(xiàng)目適宜開展資產(chǎn)證券化 PAGEREFToc368487880\h163、資產(chǎn)證券化可以減輕地方財(cái)政壓力、拓寬公司融資渠道 PAGEREFToc368487881\h16五、主要風(fēng)險(xiǎn) PAGEREFToc368487882\h162023年7月東海證券發(fā)行南京城建污水處理收費(fèi)資產(chǎn)支持收益專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃受益憑證，總計(jì)規(guī)模7.21億元。2023年3月中信證券發(fā)行南京公用控股污水處理收費(fèi)收益權(quán)專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃收益憑證，總計(jì)規(guī)模13.3億元。污水處理收費(fèi)權(quán)具有穩(wěn)定可預(yù)測(cè)的現(xiàn)金流，是作為基礎(chǔ)資產(chǎn)的最佳選擇之一，隨著資產(chǎn)管理證券化業(yè)務(wù)逐漸開閘，中長(zhǎng)期的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品將日漸增多。資產(chǎn)證券化可以緩解地方政府在城市基礎(chǔ)建設(shè)方面的資金短缺壓力，同時(shí)可以擴(kuò)寬上市公司的融資渠道，增強(qiáng)水務(wù)資產(chǎn)的流動(dòng)性。本文將對(duì)水務(wù)行業(yè)上市公司推出資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的可行性及操作進(jìn)行研究和分析。一、資產(chǎn)證券化簡(jiǎn)介資產(chǎn)證券化是指將缺乏流動(dòng)性但能夠生產(chǎn)可預(yù)見的穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)，通過一定的結(jié)構(gòu)安排，轉(zhuǎn)化為在金融證券市場(chǎng)上可以轉(zhuǎn)讓和流通的證券的過程。根據(jù)《證券公司企業(yè)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)試點(diǎn)指引（試行）》，證券公司企業(yè)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)是指證券公司以專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃（以下簡(jiǎn)稱“專項(xiàng)計(jì)劃”）為特殊目的載體，以計(jì)劃管理人身份面向投資者發(fā)行資產(chǎn)支持受益憑證（以下簡(jiǎn)稱“受益憑證”），按照約定用受托資金購(gòu)買原始權(quán)益人能夠產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的基礎(chǔ)資產(chǎn)，將該基礎(chǔ)資產(chǎn)的收益分配給受益憑證持有人的專項(xiàng)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)。二、污水處理收費(fèi)權(quán)項(xiàng)目適宜開展資產(chǎn)證券化1、基礎(chǔ)資產(chǎn)概念基礎(chǔ)資產(chǎn)是指符合法律、行政法規(guī)的規(guī)定，權(quán)屬明確，能夠產(chǎn)生獨(dú)立、穩(wěn)定、可評(píng)估預(yù)測(cè)的現(xiàn)金流的財(cái)產(chǎn)或財(cái)產(chǎn)權(quán)利，可分為債權(quán)類資產(chǎn)、收益類資產(chǎn)以及中國(guó)證監(jiān)會(huì)認(rèn)可的其他資產(chǎn)。從目前情況來看，以下幾類資產(chǎn)在實(shí)際資產(chǎn)證券化方面具有可操作性。第一類：水電氣資產(chǎn)，包括電廠及電網(wǎng)、自來水廠、污水處理廠、燃?xì)夤镜取５诙悾郝窐蚴召M(fèi)和公共基礎(chǔ)設(shè)施，包括高速公路、鐵路機(jī)場(chǎng)、港口、大型公交公司等。第三類：市政工程特別是正在回款期的BT項(xiàng)目，主要指由開發(fā)商墊資建設(shè)市政項(xiàng)目，建成后移交至政府，政府分期回款給開發(fā)商，開發(fā)商以對(duì)政府的應(yīng)收回款做基礎(chǔ)資產(chǎn)。第四類：商業(yè)物業(yè)的租賃。第五類：企業(yè)大型設(shè)備租賃、具有大額應(yīng)收賬款的企業(yè)、金融資產(chǎn)租賃等。2、污水處理收費(fèi)權(quán)適合作為基礎(chǔ)資產(chǎn)污水處理收益一般較為穩(wěn)定。城市規(guī)模擴(kuò)張以及人口增長(zhǎng)帶動(dòng)城市供水量的提升，市政污水處理量每年也保持一定的增長(zhǎng)。我國(guó)大部分城市的水價(jià)分為水資源價(jià)格和污水處理費(fèi)兩部分，污水處理費(fèi)是由自來水公司代收，企業(yè)與地方政府商討水價(jià)時(shí)基本上要保證公司10%的內(nèi)部收益率，日后如果成本提升需要調(diào)整水價(jià)，可以通過相關(guān)法規(guī)程序完成。水量的穩(wěn)步增長(zhǎng)以及穩(wěn)定的內(nèi)部收益率是其適合作為基礎(chǔ)資產(chǎn)的兩項(xiàng)重要條件。3、水務(wù)行業(yè)受國(guó)家政策大力支持我國(guó)的環(huán)保事業(yè)有近三十年的發(fā)展歷程，從起初的“環(huán)保概念”發(fā)展為“十一五”期間投資2.16萬億的行業(yè)，環(huán)保產(chǎn)業(yè)逐步受到市場(chǎng)追捧。我們簡(jiǎn)要追溯一下環(huán)保行業(yè)的發(fā)展歷程：（1）在“六五”到“七五”期間，我國(guó)的環(huán)保事業(yè)正處于起步階段。在1988年國(guó)家環(huán)境保護(hù)局從城鄉(xiāng)建設(shè)環(huán)境保護(hù)部中獨(dú)立出來，成為國(guó)務(wù)院副部級(jí)直屬機(jī)構(gòu)，實(shí)現(xiàn)了中國(guó)環(huán)保機(jī)構(gòu)發(fā)展的第一次跨越。在這個(gè)十年期間的環(huán)保總投資僅為633億元。（2）在“八五”到“九五”期間，提出總量控制概念，環(huán)保事業(yè)逐步進(jìn)入發(fā)展期。2023年，國(guó)家環(huán)境保護(hù)局改名為國(guó)家環(huán)境保護(hù)總局升為正部級(jí)，是中國(guó)環(huán)保機(jī)構(gòu)發(fā)展第二次跨越。十年間，環(huán)保投資達(dá)到4820億元，環(huán)保逐漸受到了更多的關(guān)注。（3）在“十五”到“十一五”期間，國(guó)家對(duì)環(huán)境保護(hù)的重視程度日益提高，同時(shí)將經(jīng)濟(jì)發(fā)展與環(huán)境保護(hù)放在同等重要的地位上來對(duì)待。2023年，國(guó)家環(huán)境保護(hù)總局升級(jí)為環(huán)境保護(hù)部，成為直接參與政府決策的組成部門，完成了中國(guó)環(huán)保部門發(fā)展的第三次跨越。在2023年?2023年，我國(guó)共完成環(huán)保投資3萬億，其中“十一五”為2.16萬億，占到72%。（4）在“十四五”期間，生態(tài)文明建設(shè)寫入黨章，將環(huán)保事業(yè)提升到更高的層次。在三十多年的發(fā)展歷程中，環(huán)保從一門學(xué)科技術(shù)發(fā)展成為與經(jīng)濟(jì)建設(shè)同舉并重的國(guó)家任務(wù)，再發(fā)展為“科學(xué)發(fā)展觀”的國(guó)家戰(zhàn)略，最后發(fā)展為治國(guó)方略的“生態(tài)文明”，我國(guó)的環(huán)保事業(yè)正在高速向前發(fā)展。污水處理是環(huán)保行業(yè)中最先啟動(dòng)的子行業(yè)，也是出臺(tái)相關(guān)政策最早、最多的子行業(yè)?！笆晃濉逼陂g政府針對(duì)水質(zhì)敏感區(qū)域限定了水污染物排放限值，制定“水專項(xiàng)”計(jì)劃，大力推進(jìn)水污染環(huán)境治理，污水處理廠建設(shè)數(shù)量快速提升，在此期間，我國(guó)城鎮(zhèn)污水處理能力增加了6500萬噸／日，設(shè)市城市污水處理率由51.95％提高到75.25％。2023年國(guó)務(wù)院批復(fù)《全國(guó)水資源綜合規(guī)劃》將污水治理工程提高到新的高度。預(yù)計(jì)未來污水處理行業(yè)將進(jìn)入“精耕細(xì)作”時(shí)代，污水處理廠的排放標(biāo)準(zhǔn)及處理規(guī)模的提升將成為行業(yè)的發(fā)展方向。行業(yè)相關(guān)重要政策如下：◆2023年2月28日公布修訂后的《中華人民共和國(guó)水污染防治法》?！?023年7月2日，環(huán)境保護(hù)部公布太湖流域執(zhí)行國(guó)家排放標(biāo)準(zhǔn)水污染物特別排放限值的時(shí)間，自2023年9月1日起執(zhí)行；7月3日，公布太湖流域執(zhí)行國(guó)家污染物排放標(biāo)準(zhǔn)水污染物特別排放限值行政區(qū)域范圍?！?023年3月10日，水體污染控制與治理科技重大專項(xiàng)（水專項(xiàng)）正式啟動(dòng)，是國(guó)務(wù)院制定的《國(guó)家中長(zhǎng)期科學(xué)和技術(shù)發(fā)展規(guī)劃綱要(2023－2023年)》確定的16個(gè)重大專項(xiàng)之一?！?023年5月22日，《重點(diǎn)流域水污染防治專項(xiàng)規(guī)劃實(shí)施情況考核暫行辦法》（以下簡(jiǎn)稱《辦法》）◆2023年6月12日，環(huán)保部審議并原則通過《水污染源限期治理管理辦法(送審稿)》◆2023年7月1日，環(huán)保部決定：即從該日起，環(huán)保部向社會(huì)發(fā)布國(guó)家地表水水質(zhì)自動(dòng)監(jiān)測(cè)站的實(shí)時(shí)監(jiān)測(cè)數(shù)據(jù)。至此，全國(guó)七大水系在內(nèi)的63條河流，13座湖庫(kù)水質(zhì)的實(shí)時(shí)狀況向社會(huì)公開?！?023年1月29日，國(guó)家發(fā)改委:水價(jià)改革要優(yōu)先提高污水處理費(fèi)◆2023年11月29日，國(guó)務(wù)院近日批復(fù)了《全國(guó)水資源綜合規(guī)劃》（以下簡(jiǎn)稱《規(guī)劃》）。該《規(guī)劃》為《中華人民共和國(guó)水法》規(guī)定的國(guó)家水資源戰(zhàn)略規(guī)劃，是我國(guó)水資源開發(fā)、利用、節(jié)約、保護(hù)和管理的重要依據(jù)。◆2023年10月28日，環(huán)保部印發(fā)《全國(guó)地下水污染防治規(guī)劃（2023—2023年）》◆2023.02.16國(guó)務(wù)院發(fā)布了《關(guān)于實(shí)行最嚴(yán)格水資源管理制度的意見》，明確提出了實(shí)行最嚴(yán)格水資源管理制度的具體安排，劃定水資源開發(fā)利用控制、用水效率控制、水功能區(qū)限制納污三條紅線；并提出用水總量控制、用水效率控制、水功能區(qū)限制納污、水資源管理責(zé)任和考核四項(xiàng)制度?！?023年4月19日，國(guó)務(wù)院辦公廳印發(fā)《“十四五”全國(guó)城鎮(zhèn)污水處理及再生利用設(shè)施建設(shè)規(guī)劃》4、市政污水處理量保持穩(wěn)步增長(zhǎng)隨著城鎮(zhèn)化發(fā)展進(jìn)程加快，我國(guó)近年來污水年排放量保持穩(wěn)步增長(zhǎng)，截止到2023年底，全國(guó)投運(yùn)的城鎮(zhèn)污水處理設(shè)施共3184座，總設(shè)計(jì)處理能力1.36億立方米/日，平均日處理水量1.06億立方米。2023年污水處理率為83.6%，污水處理設(shè)施利用率為70%左右。十四五期間我國(guó)還將擴(kuò)大城鎮(zhèn)化規(guī)模，加強(qiáng)農(nóng)村污水治理行業(yè)的建設(shè)，我們預(yù)計(jì)未來污水處理行業(yè)的規(guī)模將持續(xù)穩(wěn)步增長(zhǎng)。5、污水處理費(fèi)收繳總量和行業(yè)規(guī)劃投資均保持增長(zhǎng)按照“十四五”規(guī)劃內(nèi)容，到2023年我國(guó)污水日處理能力將達(dá)到2.08億立方米，污水處理率將增長(zhǎng)到85%左右?！笆奈濉币?guī)劃污水處理行業(yè)總投資額比“十一五”增加978億，同比增長(zhǎng)接近30%。整體來看，行業(yè)在十四五期間將保持穩(wěn)步增長(zhǎng)勢(shì)頭。2023-2023年污水處理費(fèi)總額的復(fù)合增速為13%，一方面是受污水處理量?jī)r(jià)提升的影響，另一方面是得益于污水處理費(fèi)征收率的提高。如果按照十四五規(guī)劃目標(biāo)預(yù)計(jì)2023年污水處理費(fèi)總額將達(dá)到576.51億元，平均污水處理費(fèi)0.86元。三、關(guān)于水務(wù)上市公司開展資產(chǎn)證券化的分析1、水務(wù)上市公司的污水處理業(yè)務(wù)情況（1）中原環(huán)保（000544）公司主要經(jīng)營(yíng)城市污水處理和集中供熱業(yè)務(wù)，覆蓋鄭州市及周邊地區(qū)，其下屬五家子公司鄭州上街水務(wù)、新密熱力、水務(wù)登封、熱力登封及開封同生。中原環(huán)保2023-2023年公司的污水處理業(yè)務(wù)營(yíng)業(yè)收入復(fù)合增速6.6%，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)有所波動(dòng)，單項(xiàng)毛利率有逐年下降的趨勢(shì)，但目前保持在50%左右的較高水平。整體來看，2023年污水處理業(yè)務(wù)收入占比69%，該項(xiàng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)額達(dá)到1.77億元，業(yè)務(wù)發(fā)展勢(shì)頭良好。（2）首創(chuàng)股份（600008）首創(chuàng)股份主營(yíng)業(yè)務(wù)為基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)和投資，近年公司以水地的商業(yè)模式大幅度的異地?cái)U(kuò)張。目前，公司在北京、天津、湖南、山西、安徽等15個(gè)省(市)36個(gè)城市擁有參控股水務(wù)項(xiàng)目，水處理能力1300萬噸/日，服務(wù)人口總數(shù)超過2800萬。2023-2023年公司的污水處理營(yíng)業(yè)收入復(fù)合增速17.5%，凈利潤(rùn)復(fù)合增速17.7%，單項(xiàng)業(yè)務(wù)毛利率保持在45%左右。整體來看，2023年公司主營(yíng)業(yè)務(wù)項(xiàng)目比較多，但污水處理和水務(wù)建設(shè)的占比總和為52%，是支持公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的重要組成。（3）國(guó)中水務(wù)（600187）公司主要從事建設(shè)、經(jīng)營(yíng)城市市政工程、生態(tài)環(huán)境治理工程，污水處理是公司最重要的收入來源。目前，公司旗下已有11家水務(wù)公司，業(yè)務(wù)遍布河北、山西、內(nèi)蒙古、青海、陜西、安徽、山東等全國(guó)各地。2023年公司ST摘帽，2023年2月，公司完成了非公開發(fā)行股票工作，募集資金75,000萬元，收購(gòu)國(guó)中（秦皇島）污水處理等七家公司，增資鄂爾多斯市國(guó)中水務(wù)兩家公司，公司的日處理量達(dá)到近百萬噸。2023年公司污水處理業(yè)務(wù)的營(yíng)業(yè)收入為1.82億元，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)086億元，單項(xiàng)業(yè)務(wù)毛利率達(dá)到47.5%。整體來看，2023年主營(yíng)業(yè)務(wù)收入中污水處理收入占比52%。（4）創(chuàng)業(yè)環(huán)保（600874）天津創(chuàng)業(yè)環(huán)保股份是中國(guó)首家以污水處理為主業(yè)的A、H股上市公司，公司擁有紀(jì)莊子、東郊等多家污水處理廠。從2023年至今，公司污水處理業(yè)務(wù)復(fù)合增速8%，單項(xiàng)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)有所波動(dòng)，單項(xiàng)業(yè)務(wù)毛利率略有下降。2023年公司在全國(guó)范圍內(nèi)共處理50806萬立方米污水，委托運(yùn)營(yíng)處理12582萬立方米，其中天津地區(qū)中心城區(qū)四座污水處理廠全年處理污水40700萬立方米。整體來看，2023年公司污水處理及污水處理廠建設(shè)業(yè)務(wù)收入占比52%。（5）重慶水務(wù)（601158）公司是重慶市最大的供排水一體化經(jīng)營(yíng)企業(yè)，從事自來水的生產(chǎn)銷售、城市污水的收集處理及供排水設(shè)施的建設(shè)等業(yè)務(wù)。2023-2023年公司污水處理營(yíng)業(yè)收入復(fù)合增速7.5%，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)復(fù)合增速6.5%，單項(xiàng)業(yè)務(wù)平均毛利率保持在67.8%左右。整體來看，2023年公司污水處理業(yè)務(wù)收入占比52%。小結(jié)：（1）從對(duì)五家上市公司分析結(jié)果來看，污水處理業(yè)務(wù)收入能夠保持穩(wěn)定增長(zhǎng)。增速水平因公司具體業(yè)務(wù)拓展能力有所不同，開展異地?cái)U(kuò)張項(xiàng)目的公司增速能達(dá)到15%以上，無異地拓展項(xiàng)目的公司也能保持一個(gè)較低增速。（2）2023年五家上市公司中污水處理業(yè)務(wù)毛利率最高為68.1%，最低42%左右，能夠保證公司一定的盈利水平。2、水務(wù)上市公司的負(fù)債率及財(cái)務(wù)費(fèi)用從五家水務(wù)上市公司的資產(chǎn)負(fù)債率和長(zhǎng)期負(fù)債占比情況來看，大多數(shù)公司的負(fù)債隨著業(yè)務(wù)規(guī)模的擴(kuò)大逐年增加。從長(zhǎng)期負(fù)債占比情況來看，2023年五家公司的長(zhǎng)期負(fù)債占比最低40%左右，最高的65%左右。2023-2023年，五家公司中有四家的財(cái)務(wù)費(fèi)用逐年增長(zhǎng)，財(cái)務(wù)費(fèi)用率也是延續(xù)向上趨勢(shì)。污水處理廠屬于城市基礎(chǔ)設(shè)施，需要地方財(cái)政撥款。近年來，隨著基建項(xiàng)目增多，地方財(cái)政或多或少有些捉襟見肘，大部分項(xiàng)目建設(shè)都需要企業(yè)墊資或?qū)で笕谫Y渠道。我們認(rèn)為污水處理收費(fèi)權(quán)適合作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，同時(shí)資產(chǎn)證券化可以有效降低公司的資產(chǎn)負(fù)債率以及長(zhǎng)期負(fù)債占比。四、結(jié)論1、未來五年是污水處理廠改擴(kuò)建的高峰期截止到2023年，我國(guó)污水處理率為83.6%，污水處理設(shè)施利用率為70%左右。未來新建污水處理廠的空間很小，污水處理廠建設(shè)在經(jīng)過“大躍進(jìn)”式發(fā)展之后逐漸走向了“精耕細(xì)作”時(shí)代。目前，大城市的污水處理廠面臨幾大問題：超負(fù)荷運(yùn)轉(zhuǎn)、位置靠近中心城區(qū)和出水指標(biāo)低等。我們認(rèn)為未來五年將是污水處理廠的改擴(kuò)建高峰期，建設(shè)內(nèi)容將圍繞著老廠搬遷、擴(kuò)產(chǎn)能和提標(biāo)改造等問題展開。2、污水處理收費(fèi)權(quán)項(xiàng)目適宜開展資產(chǎn)證券化城市規(guī)模擴(kuò)張以及人口增長(zhǎng)帶動(dòng)城市供水量的提升，市政污水處理量每年也保持一定的增長(zhǎng)。我國(guó)大部分城市的水價(jià)分為水資源價(jià)格和污水處理費(fèi)兩部分，污水處理費(fèi)是由自來水公司代收，企業(yè)與地方政府商討水價(jià)時(shí)基本上要保證公司10%的內(nèi)部收益率，日后如果成本提升需要調(diào)整水價(jià)，可以通過相關(guān)法規(guī)程序完成。水量的穩(wěn)步增長(zhǎng)以及穩(wěn)定的內(nèi)部收益率是其適合作為基礎(chǔ)資產(chǎn)的兩項(xiàng)重要條件。3、資產(chǎn)證券化可以減輕地方財(cái)政壓力、拓寬公司融資渠道大城市的污水處理廠改擴(kuò)建工程投資巨大，需要地方財(cái)政撥款，近年來，隨著基建項(xiàng)目增多，地方財(cái)政或多或少有些捉襟見肘，大部分項(xiàng)目建設(shè)都需要企業(yè)墊資或是尋求融資通道，資產(chǎn)證券可以有效降低公司的資產(chǎn)負(fù)債率以及長(zhǎng)期負(fù)債占比，減輕公司財(cái)務(wù)成本壓力。五、主要風(fēng)險(xiǎn)1、國(guó)內(nèi)水務(wù)行業(yè)管理有待完善；2、相關(guān)法律有待完善。

2023年紡織服飾品牌分析報(bào)告2023年8月目錄TOC\o"1-4"\h\z\u一、品牌公司復(fù)蘇時(shí)點(diǎn) 3二、本土服飾品牌復(fù)蘇的突破口 81、品牌與產(chǎn)品差異化 82、傳統(tǒng)渠道精簡(jiǎn)與整合 93、適度提升直營(yíng)比重，加強(qiáng)渠道控制力 94、更重視電子商務(wù)，強(qiáng)調(diào)線上線下共同發(fā)展 105、管理層由創(chuàng)始人團(tuán)隊(duì)向職業(yè)化、專業(yè)化團(tuán)隊(duì)轉(zhuǎn)變 116、通過品牌兼并整合實(shí)現(xiàn)集團(tuán)化發(fā)展 12三、上市品牌服飾公司分析 14四、品牌服飾公司未來發(fā)展前景 16五、投資建議及重點(diǎn)公司簡(jiǎn)況 181、魯泰A 192、富安娜 203、探路者 204、朗姿股份 215、卡奴迪路 226、羅萊家紡 227、森馬服飾 238、華斯股份 24六、風(fēng)險(xiǎn)因素 25一、品牌公司復(fù)蘇時(shí)點(diǎn)從行業(yè)終端來看，此輪服飾行業(yè)調(diào)整始于2022年。2022年在通脹大背景下，品牌企業(yè)為了應(yīng)對(duì)持續(xù)上漲的成本費(fèi)用壓力同時(shí)實(shí)現(xiàn)盈利增長(zhǎng)的要求，不斷對(duì)產(chǎn)品進(jìn)行提價(jià)，2022年下半年開始，雖然終端零售金額的增速并沒有出現(xiàn)大幅度的波動(dòng)，但終端銷量增速已經(jīng)出現(xiàn)了明顯的惡化。終端疲弱對(duì)上市品牌公司的沖擊已經(jīng)從終端庫(kù)存積壓傳導(dǎo)至訂貨會(huì)增速。由于加盟訂貨制的存在，上市品牌公司利潤(rùn)表增速的下滑會(huì)明顯滯后于終端出現(xiàn)的惡化。從傳導(dǎo)路徑來分析，從2022年秋冬開始行業(yè)終端售罄率相對(duì)往年普遍出現(xiàn)一定程度的下降，事實(shí)上行業(yè)的這輪調(diào)整尚在進(jìn)行之中，多數(shù)品牌公司目前都處于打折促銷去庫(kù)存的狀態(tài)，2022年秋冬訂貨會(huì)不少公司開始出現(xiàn)一定程度的下降，今年上市品牌公司普遍面臨著利潤(rùn)表增速進(jìn)一步下滑甚至盈利下降的壓力。行業(yè)調(diào)整之后，未來修復(fù)路徑也將從終端開始。由于終端銷售低迷，2021年下半年開始行業(yè)整體都在通過頻繁的打折促銷（包括電商渠道）清理積壓的庫(kù)存，我們認(rèn)為終端的問題最終還是要先從終端修復(fù)，考慮到2022年秋冬訂貨會(huì)普遍不再壓貨，同時(shí)考慮到2021年開始大力清庫(kù)存，我們預(yù)計(jì)2022年末全行業(yè)清庫(kù)存會(huì)告一段落，2021年開始上市品牌公司的資產(chǎn)負(fù)債表與現(xiàn)金流量表將逐步好轉(zhuǎn)，隨后傳導(dǎo)至2021秋冬訂貨會(huì)數(shù)據(jù)與利潤(rùn)表將逐步修復(fù)轉(zhuǎn)正。從戴維斯雙殺到雙擊，上市品牌服飾公司的股價(jià)修復(fù)取決于凈利潤(rùn)的恢復(fù)節(jié)奏。2021年下半年起品牌服飾行業(yè)爆發(fā)的庫(kù)存危機(jī)、電商沖擊、終端銷售低迷等一系列問題使上市品牌公司在資本市場(chǎng)經(jīng)歷了一輪“戴維斯雙殺”，隨著盈利預(yù)測(cè)的不斷下調(diào)與負(fù)面數(shù)據(jù)的不斷出現(xiàn)，服裝家紡行業(yè)上市公司整體PE從最高點(diǎn)的40倍下降到如今的14倍，我們認(rèn)為從中長(zhǎng)期來看，目前的估值水平已經(jīng)大部分反映了資本市場(chǎng)對(duì)行業(yè)的悲觀預(yù)期。一旦行業(yè)或部分脫穎而出的品牌公司在終端銷售與訂貨會(huì)增速等指標(biāo)上出現(xiàn)明顯的向上拐點(diǎn)，預(yù)計(jì)行業(yè)的估值將會(huì)得到率先修復(fù)，業(yè)績(jī)的逐步兌現(xiàn)會(huì)進(jìn)一步推動(dòng)股價(jià)的上漲。但從投資機(jī)會(huì)上看，本輪調(diào)整之后品牌服飾行業(yè)未來將很難出現(xiàn)齊漲齊跌的局面，個(gè)股之間的分化將明顯加劇，最終走出來的企業(yè)將有一輪恢復(fù)性行業(yè)，而有一些品牌將逐步邊緣化，未來更多擁有更好定位、更新渠道和更好商業(yè)模式的品牌企業(yè)將逐步加入資本市場(chǎng)，為投資者提供更多更新的選擇。二、本土服飾品牌復(fù)蘇的突破口曾經(jīng)的粗放式增長(zhǎng)告一段落，未來行業(yè)將恢復(fù)到更高質(zhì)量、更可持續(xù)的增長(zhǎng)階段。我們認(rèn)為過去本土品牌服飾行業(yè)依靠開店鋪貨與產(chǎn)品提價(jià)方式實(shí)現(xiàn)的粗放式增長(zhǎng)已經(jīng)結(jié)束，在當(dāng)前國(guó)內(nèi)服飾需求增長(zhǎng)相對(duì)低迷的背景下，品牌公司正在積極尋找復(fù)蘇的突破口。1、品牌與產(chǎn)品差異化在過去行業(yè)高速發(fā)展階段，本土品牌在各自的細(xì)分領(lǐng)域并沒有形成明顯的品牌及產(chǎn)品差異，因此品牌也沒有形成足夠強(qiáng)大的客戶粘性，產(chǎn)品提價(jià)無法彌補(bǔ)銷量下滑帶來的損失，這也在一方面造成了行業(yè)低迷階段，各品牌出現(xiàn)一損俱損的局面。在行業(yè)調(diào)整中期，多數(shù)品牌服飾公司已經(jīng)意識(shí)到品牌及產(chǎn)品差異化的重要性，品牌特色和性價(jià)比將取代高定價(jià)倍率成為產(chǎn)品定位方向，戶外用品行業(yè)中探路者通過產(chǎn)品定價(jià)的下調(diào)與品牌訴求上的持續(xù)投入，已經(jīng)成功與主要外資戶外品牌形成差異化的定位。品牌形象與號(hào)召力需要企業(yè)持之以恒的投入，如今越來越多的傳播媒介與方式為品牌公司提供了足夠多的推廣渠道。2、傳統(tǒng)渠道精簡(jiǎn)與整合過去粗放的開店鋪貨擴(kuò)張模式對(duì)品牌公司已經(jīng)開始產(chǎn)生負(fù)面影響，由于消費(fèi)與商業(yè)環(huán)境的惡化，2021年起多數(shù)品牌公司及加盟商不再盲目擴(kuò)張，對(duì)新開店的店址、費(fèi)用投入與盈利會(huì)有更謹(jǐn)慎的要求與考量，現(xiàn)有渠道也會(huì)經(jīng)歷一個(gè)整合的過程，2021年起不少品牌公司凈開店速度開始下降，關(guān)店數(shù)量開始增加。我們判斷經(jīng)過這輪傳統(tǒng)渠道的精簡(jiǎn)與整合，未來渠道的內(nèi)生性增長(zhǎng)將是考量渠道的重要指標(biāo)，也將成為品牌公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的主要拉動(dòng)力之一，參考優(yōu)秀外資品牌的成長(zhǎng)路徑，穩(wěn)健的開店、良好的貨品管理與店效的持續(xù)增長(zhǎng)是推動(dòng)品牌公司由小做大的主要驅(qū)動(dòng)因素，也是本土品牌下一輪增長(zhǎng)的突破口。3、適度提升直營(yíng)比重，加強(qiáng)渠道控制力本土品牌普遍采用加盟訂貨制度在行業(yè)持續(xù)景氣階段讓公司享受到了渠道數(shù)量快速拓展的收益，但也掩蓋了品牌公司對(duì)渠道控制力較弱、對(duì)終端反饋不敏銳的不足，由于缺少零售與管理經(jīng)驗(yàn)，品牌公司難以在實(shí)體渠道形象、貨品管理、銷售數(shù)據(jù)等方面進(jìn)行統(tǒng)一的掌控與管理，也無法對(duì)消費(fèi)需求變化做出快速的反應(yīng)。通過適度提升直營(yíng)店比重，本土品牌公司已經(jīng)開始由批發(fā)向零售轉(zhuǎn)型的趨勢(shì)，這一方面有利于減少中間環(huán)節(jié)帶來的庫(kù)存積壓等問題，另一方面也有利于統(tǒng)一品牌推廣，更好的與終端反饋。品牌鞋類公司中，達(dá)芙妮與奧康等已經(jīng)開始通過加盟收直營(yíng)與聯(lián)營(yíng)等各種方式來提升品牌公司對(duì)渠道的掌控。4、更重視電子商務(wù)，強(qiáng)調(diào)線上線下共同發(fā)展2021年前品牌公司更多是把電商作為消化庫(kù)存的渠道，由于基數(shù)較小，各品牌公司電商收入跟隨國(guó)內(nèi)電子商務(wù)的發(fā)展同步爆發(fā)式增長(zhǎng)。2021年“雙十一”各電商平臺(tái)的促銷活動(dòng)讓本土品牌充分嘗到甜頭，同時(shí)也開始逐步重視電商作為新興渠道的作用與影響力，將電商視為新的增長(zhǎng)點(diǎn)。針對(duì)電商渠道，目前本土品牌大多將其作為清庫(kù)存的重要渠道，部分品牌也通過設(shè)立專屬品牌、專供商品等方式平衡線上線下利益，同時(shí)設(shè)立專門的團(tuán)隊(duì)進(jìn)行管理。我們認(rèn)為未來電子商務(wù)將成品牌企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略的重要組成部分，而不是簡(jiǎn)單的清庫(kù)存渠道，O2O等發(fā)展也將為眾多公司帶來全新的機(jī)會(huì)。5、管理層由創(chuàng)始人團(tuán)隊(duì)向職業(yè)化、專業(yè)化團(tuán)隊(duì)轉(zhuǎn)變隨著國(guó)內(nèi)零售環(huán)境的日益復(fù)雜化與消費(fèi)偏好的日益細(xì)分成熟，本土品牌面臨著消費(fèi)環(huán)境與外資品牌競(jìng)爭(zhēng)的雙重挑戰(zhàn)，從公司管理團(tuán)隊(duì)角度來分析，多數(shù)本土品牌原有創(chuàng)始人及創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)由于經(jīng)驗(yàn)依賴等原因?qū)嶋H上未必能夠適應(yīng)新的商業(yè)模式與消費(fèi)環(huán)境，在保證股東長(zhǎng)期利益的前提下，啟用職業(yè)管理團(tuán)隊(duì)，并通過合適的激勵(lì)方式來平衡各方利益，是本土品牌公司未來實(shí)現(xiàn)管理轉(zhuǎn)型可以選擇的突破口之一。在這一點(diǎn)上，探路者、七匹狼等公司已經(jīng)走在行業(yè)的前頭，通過多年的發(fā)展，公司職業(yè)化管理團(tuán)隊(duì)已經(jīng)基本搭建完畢，并通過股權(quán)激勵(lì)等方式將管理層與股東的長(zhǎng)期利益捆綁在一起。6、通過品牌兼并整合實(shí)現(xiàn)集團(tuán)化發(fā)展在當(dāng)前行業(yè)洗牌加劇的背景下，相比非上市品牌公司，已上市公司相對(duì)擁有更強(qiáng)大的融資平臺(tái)，并在信息、資源等方面擁有一定的優(yōu)勢(shì)，在握有充足資金的情況下，這些品牌公司都在積極地進(jìn)行戰(zhàn)略上的調(diào)整，收購(gòu)整合品牌或渠道互補(bǔ)的同行或許將成為行業(yè)重要方向之一。在品牌零售普遍低迷的當(dāng)下，部分非上市品牌面臨著業(yè)績(jī)大幅波動(dòng)、加盟商盈利下降等成長(zhǎng)瓶頸，融資與退出渠道的不暢使得這些具備潛力的品牌成為上市品牌公司的并購(gòu)整合對(duì)象。從國(guó)外品牌公司的發(fā)展歷史看，大型龍頭企業(yè)普遍經(jīng)歷了單品牌單系列到單品牌多系列再到多品牌的成長(zhǎng)過程，例如全球戶外運(yùn)動(dòng)巨頭VF集團(tuán)、全球化妝品龍頭歐萊雅無不經(jīng)歷了這樣發(fā)展壯大的過程，當(dāng)然這種發(fā)展模式的前提是整合方自身有一個(gè)較為穩(wěn)固的自有品牌基礎(chǔ)，同時(shí)要求有強(qiáng)大的整合能力，而被收購(gòu)方管理團(tuán)隊(duì)能較長(zhǎng)時(shí)間保持穩(wěn)定。我們認(rèn)為2022年6月森馬公告擬收購(gòu)GXG的案例或許已經(jīng)打開了行業(yè)品牌間整合的序幕。三、上市品牌服飾公司分析國(guó)內(nèi)的品牌服飾領(lǐng)域經(jīng)過15—20年左右的快速發(fā)展，已經(jīng)發(fā)展出相對(duì)齊全的子行業(yè)，不同的子行業(yè)因?yàn)榘l(fā)展階段的不同和行業(yè)特征的不同，在未來的發(fā)展中也將呈現(xiàn)出不同的分化。我們從子行業(yè)增長(zhǎng)速度、擴(kuò)容空間、競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)、行業(yè)可能達(dá)到的市場(chǎng)集中度、消費(fèi)粘度等多個(gè)角度綜合考慮，目前階段對(duì)子行業(yè)基本面的排序是：戶外行業(yè)、家紡、中高檔女裝、童裝、商務(wù)休閑、時(shí)尚休閑、女鞋、男正裝和運(yùn)動(dòng)裝。從發(fā)展模式上分析，直營(yíng)占比更高的品牌公司產(chǎn)生的歷史庫(kù)存壓力通常小于代理加盟商為主的公司，短期終端銷售的改善也會(huì)更快傳導(dǎo)至直營(yíng)占比更高的品牌公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)上。此外，電子商務(wù)作為行業(yè)新興渠道與未來新的增長(zhǎng)點(diǎn)，越來越獲得品牌公司的重視，在這一點(diǎn)上，已經(jīng)具備良好基礎(chǔ)和成型的電商戰(zhàn)略的品牌公司將擁有先機(jī)。從行業(yè)調(diào)整傳導(dǎo)路徑來看，在訂貨會(huì)數(shù)據(jù)與終端零售等指標(biāo)上最早開始惡化的上市品牌公司先于其他公司面對(duì)一系列問題，同時(shí)也有更長(zhǎng)的時(shí)間做出調(diào)整改變，在庫(kù)存消化告一段落后這些公司在財(cái)務(wù)報(bào)表上將呈現(xiàn)更早的復(fù)蘇跡象。綜合考慮上述3種不同維度的篩選，我們認(rèn)為可能率先復(fù)蘇的選標(biāo)有：富安娜、朗姿股份、卡奴迪路、探路者、羅萊家紡和森馬服飾。四、品牌服飾公司未來發(fā)展前景未來行業(yè)復(fù)蘇是否有一些前瞻性的指標(biāo)，這個(gè)也許是資本市場(chǎng)最關(guān)心的問題，我們認(rèn)為，除了每季的訂貨會(huì)指標(biāo)外（部分品牌由于訂貨比重調(diào)整可比性在逐步降低），終端零售與公司營(yíng)運(yùn)質(zhì)量方面的相關(guān)指標(biāo)持續(xù)改善也是行業(yè)或公司復(fù)蘇的重要標(biāo)志，具體包括終端打折促銷頻率、可比同店銷量增長(zhǎng)、營(yíng)運(yùn)指標(biāo)（存貨與應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率等）、行業(yè)零售數(shù)據(jù)、售罄率、凈開店等。打折促銷頻率的減少，一方面可以說明終端積壓庫(kù)存消化基本完畢，另一方面也可以部分反映消費(fèi)者對(duì)品牌、定價(jià)、產(chǎn)品的逐步認(rèn)可，未來的增長(zhǎng)更多將來自銷量的帶動(dòng)?？杀韧赇N量增長(zhǎng)擺脫低個(gè)位數(shù)甚至負(fù)增長(zhǎng)后，恢復(fù)至接近雙位數(shù)增速也基本可以反映行業(yè)復(fù)蘇的態(tài)勢(shì)。對(duì)于目前仍以加盟訂貨為主的品牌服飾企業(yè)來說，應(yīng)收賬款的變化通常是企業(yè)營(yíng)業(yè)收入變化的前兆。根據(jù)我們前期對(duì)國(guó)內(nèi)外品牌公司的比較研究（具體參考先前報(bào)告《應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)變化是企業(yè)營(yíng)收轉(zhuǎn)暖的先行指標(biāo)》），當(dāng)季度應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)變化下穿營(yíng)業(yè)收入變化時(shí)，往往預(yù)示著企業(yè)當(dāng)年或者次年?duì)I收復(fù)蘇，因?yàn)閷?duì)加盟商授信的減少預(yù)示著終端經(jīng)營(yíng)情況的改善，下一個(gè)訂貨期，訂單量將會(huì)增加。在我們這篇定量分析的行業(yè)報(bào)告中初步帥選出有復(fù)蘇跡象的可能標(biāo)的包括富安娜、森馬服飾和夢(mèng)潔家紡。行業(yè)低迷的情況下，2021年開始不少品牌公司放緩了開店節(jié)奏，關(guān)店數(shù)量開始增加，傳統(tǒng)渠道數(shù)量調(diào)整的時(shí)間一方面取決于零售終端的恢復(fù)，另一方面也取決于門店各類成本費(fèi)用壓力的減輕，在本土品牌公司越來越注重鞏固現(xiàn)有門店質(zhì)量（店效與平效的提升）的趨勢(shì)下，凈開店增長(zhǎng)的恢復(fù)本身反映了公司對(duì)自身擴(kuò)張與復(fù)制高質(zhì)量門店的信心，同時(shí)可以反映加盟商信心與盈利水平的恢復(fù)。受到季節(jié)性、大規(guī)模促銷活動(dòng)等因素的影響，單月行業(yè)零售數(shù)據(jù)（全國(guó)百家大型零售企業(yè)、全國(guó)50家重點(diǎn)大型零售企業(yè)服裝零售數(shù)據(jù)等）增速波動(dòng)較大，我們認(rèn)為連續(xù)3個(gè)月零售數(shù)據(jù)增速的回升基本可以反映行業(yè)復(fù)蘇的態(tài)勢(shì)，尤其是銷量增速的持續(xù)回暖可以反映零售終端更高質(zhì)量的復(fù)蘇。五、投資建議及重點(diǎn)公司簡(jiǎn)況品牌服飾公司作為消費(fèi)型企業(yè)，本身具備更多的防御屬性，過去粗放式的發(fā)展與加盟商體制帶來的庫(kù)存問題以及國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)本身的減速使得行業(yè)出現(xiàn)了較大的業(yè)績(jī)波動(dòng)，我們認(rèn)為目前品牌公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的波動(dòng)一方面有經(jīng)濟(jì)減速的原因，另一方面更多是為過去的發(fā)展模式埋單。我們認(rèn)為在行業(yè)調(diào)整與洗牌過程中，優(yōu)秀的品牌服飾公司將向更可持續(xù)的增長(zhǎng)模式與更高的營(yíng)運(yùn)質(zhì)量轉(zhuǎn)型，最終脫穎而出的公司在財(cái)務(wù)質(zhì)量與自由現(xiàn)金流等指標(biāo)上會(huì)出現(xiàn)越來越明顯的改善，參考海外市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)，資本市場(chǎng)通常愿意給予這些發(fā)展模式更為穩(wěn)健的服飾品牌公司一定的估值溢價(jià)，我們認(rèn)為經(jīng)歷本輪行業(yè)調(diào)整后生存并逐步壯大的品牌服飾企業(yè)盡管不會(huì)有以前那么高的盈利增速，但更可預(yù)期、更穩(wěn)健的增長(zhǎng)及更高的經(jīng)營(yíng)質(zhì)量將為他們帶來估值溢價(jià)。經(jīng)過行業(yè)繁榮期的洗禮與快速增長(zhǎng)，國(guó)內(nèi)紡織制造龍頭企業(yè)已經(jīng)積累了自身優(yōu)勢(shì)，多年的擴(kuò)張幫助中高端紡織制造企業(yè)形成了一定的產(chǎn)能規(guī)模，企業(yè)自身已經(jīng)擁有了成熟的產(chǎn)業(yè)鏈配套體系，并且儲(chǔ)備了較高素質(zhì)、持續(xù)豐富的人力資源與研發(fā)力量，后期更多依靠研發(fā)能力的不斷提升和產(chǎn)業(yè)鏈綜合優(yōu)勢(shì)實(shí)現(xiàn)了穩(wěn)健的經(jīng)營(yíng)增長(zhǎng)。經(jīng)歷宏觀環(huán)境波動(dòng)、人民幣升值、原材料成本上升等多種因素的考驗(yàn)，中高端紡織制造企業(yè)積累了寶貴的生產(chǎn)管理經(jīng)驗(yàn)和研發(fā)能力，多年的市場(chǎng)摸爬滾打可以通過深入大客戶的供應(yīng)鏈體系從而逐漸綁定大客戶，客戶的高集中度形成的粘性正是行業(yè)重要的護(hù)城河之一，未來龍頭企業(yè)也將充分受益于行業(yè)集中度與產(chǎn)品附加值的提升。我們認(rèn)為，市場(chǎng)應(yīng)該重新審視對(duì)傳中高端紡織制造龍頭企業(yè)的估值水平，持續(xù)穩(wěn)定增長(zhǎng)的現(xiàn)金流表現(xiàn)實(shí)際已經(jīng)代表了公司的核心競(jìng)爭(zhēng)力，也理應(yīng)對(duì)應(yīng)更高的估值水平。綜上，紡織制造類我們依然首推魯泰A，四季度建議重點(diǎn)關(guān)注華斯股份的階段性機(jī)會(huì)。品牌類未來一年我們更傾向的標(biāo)的為：富安娜、探路者、朗姿股份、卡奴迪路、羅萊家紡和森馬服飾。1、魯泰A從公司上市13年以來的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)指標(biāo)看，公司業(yè)績(jī)的持續(xù)增長(zhǎng)能力、穩(wěn)定性、較高的盈利質(zhì)量都體現(xiàn)了其在細(xì)分領(lǐng)域的護(hù)城河，優(yōu)異的綜合管理能力、研發(fā)能力及全產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)枪竞诵母?jìng)爭(zhēng)力所在，也是公司長(zhǎng)期以來相對(duì)行業(yè)的業(yè)績(jī)穩(wěn)定性更強(qiáng)的重要原因。未來行業(yè)集中度的提升與產(chǎn)品附加值的提升將是公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的主要推動(dòng)因素，棉價(jià)的上漲將為公司業(yè)績(jī)疊加彈性。近年來內(nèi)外部宏觀經(jīng)濟(jì)的變化將進(jìn)一步加速行業(yè)洗牌，業(yè)內(nèi)訂單有望進(jìn)一步向公司這樣的龍頭企業(yè)集中，隨著公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)中高價(jià)訂單占比的逐步上升，預(yù)計(jì)近3年公司業(yè)績(jī)可以保持20%左右的復(fù)合增長(zhǎng)。在中國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨轉(zhuǎn)型、減速的大背景下，魯泰這樣具有全球產(chǎn)業(yè)鏈競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)、不存在歷史增長(zhǎng)負(fù)擔(dān)的企業(yè)所受影響相對(duì)更小，業(yè)績(jī)穩(wěn)定性相對(duì)更高，更具有吸引力。我們認(rèn)為前期公司股價(jià)的上漲主要來自于業(yè)績(jī)拐點(diǎn)的確認(rèn)，后期公司股價(jià)上漲將更多來自于估值修復(fù)和業(yè)績(jī)可能的超預(yù)期。2、富安娜較高的直營(yíng)占比、鮮明的品牌產(chǎn)品特色帶來的客戶黏度、更為精細(xì)化的管理與相對(duì)更強(qiáng)的零售能力一直是公司區(qū)別于競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的主要優(yōu)勢(shì)，也是公司在終端零售低迷的大環(huán)境下始終能保持相對(duì)更穩(wěn)定的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的重要原因，公司一貫穩(wěn)健的經(jīng)營(yíng)風(fēng)格、嚴(yán)格的期間費(fèi)用控制力度可以使其保持相對(duì)行業(yè)更好的經(jīng)營(yíng)質(zhì)量。公司電子商務(wù)業(yè)務(wù)發(fā)展迅速，收入連續(xù)3年實(shí)現(xiàn)高增長(zhǎng)。除了將電商作為處理庫(kù)存的渠道外，公司將“圣之花”定為電商專屬品牌，同時(shí)發(fā)展電商專屬產(chǎn)品，在產(chǎn)品與設(shè)計(jì)風(fēng)格上形成差異，避免線上線下沖突。中長(zhǎng)期我們繼續(xù)看好家紡行業(yè)處于消費(fèi)升級(jí)晚期帶來的快速增長(zhǎng)和行業(yè)集中度的提升。另一方面公司由家紡向大家居用品的延伸可以使公司在更大的市場(chǎng)空間內(nèi)憑借自身的品牌特色與經(jīng)營(yíng)管理優(yōu)勢(shì)豐富產(chǎn)品品類，進(jìn)一步打開公司銷售與市值空間。3、探路者考慮到國(guó)內(nèi)戶外用品市場(chǎng)較小的基數(shù)，我們預(yù)計(jì)未來3-5年國(guó)內(nèi)戶外用品行業(yè)仍能保持20%以上復(fù)合增長(zhǎng)，是目前品牌服飾中增速最快的子行業(yè)之一。作為國(guó)內(nèi)戶外用品行業(yè)唯一一家上市公司，公司較其他同類型本土品牌擁有更多的優(yōu)勢(shì)。公司較早完成了職業(yè)管理團(tuán)隊(duì)的建設(shè)，并且通過較為完善的激勵(lì)措施充分保證了管理團(tuán)隊(duì)不斷學(xué)習(xí)與改善經(jīng)營(yíng)管理的積極性，另一方面管理團(tuán)隊(duì)本身具備豐富的行業(yè)經(jīng)驗(yàn)，目睹了運(yùn)動(dòng)服飾等子行業(yè)過去粗放的開店模式下的問題。2021年起公司未雨綢繆通過開展了多品牌業(yè)務(wù)覆蓋更多元化的市場(chǎng)需求，主品牌探路者本身已經(jīng)擁有一定的品牌影響力與號(hào)召力，公司設(shè)立Discovery與電商專屬品牌阿肯諾，為中長(zhǎng)期的發(fā)展做好儲(chǔ)備。2022年公司進(jìn)一步明確以美國(guó)VF集團(tuán)為標(biāo)桿，堅(jiān)定貫徹多品牌的發(fā)展道路，為未來營(yíng)收和市值打開了更大空間。對(duì)比其他品牌服飾企業(yè)，公司對(duì)電子商務(wù)更為重視，發(fā)展戰(zhàn)略更清晰明確。公司將電商戰(zhàn)略分為3個(gè)投入層次，首先積極推動(dòng)加盟商參與電子商務(wù)的運(yùn)營(yíng)，倡導(dǎo)全員電商，并考慮將期貨轉(zhuǎn)移至線上；其次通過對(duì)網(wǎng)站的投入進(jìn)行品牌與公司線上平臺(tái)的推廣；最后是通過搭建集零售、服務(wù)與文化傳播等為一體的線上戶外家園大平臺(tái)，帶領(lǐng)公司建立強(qiáng)大的品牌號(hào)召力與忠實(shí)的客戶群，實(shí)現(xiàn)企業(yè)多元化、立體化的發(fā)展，充分分享國(guó)內(nèi)戶外行業(yè)一步步的成長(zhǎng)。4、朗姿股份公司所處的中高檔成熟女裝市場(chǎng)行業(yè)集中度較低，個(gè)性化與差異化特征超過其他服飾子行業(yè)，進(jìn)入壁壘比較高，同時(shí)受外資沖擊不大，競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)較好。朗姿作為A股第一家純粹的中高端女裝上市企業(yè)，上市后帶來的資源平臺(tái)優(yōu)勢(shì)相當(dāng)明顯，也給公司帶來了潛在的行業(yè)整合機(jī)會(huì)。不同于其他多數(shù)品牌服飾公司，公司直營(yíng)為主的渠道結(jié)構(gòu)可以使庫(kù)存水平更清晰地反映在報(bào)表之上。公司多品牌架構(gòu)已經(jīng)建立完成，未來在渠道擴(kuò)張上擁有協(xié)同優(yōu)勢(shì)，有利于公司規(guī)?；l(fā)展。公司已經(jīng)組建專門團(tuán)隊(duì)開發(fā)過去相對(duì)較弱的南方市場(chǎng)，從一個(gè)單一品牌的地方龍頭向多品牌的全國(guó)領(lǐng)先企業(yè)發(fā)展將為公司提供更大的發(fā)展空間。經(jīng)過2021年的人員調(diào)整，公司職業(yè)化管理團(tuán)隊(duì)已經(jīng)初步搭建完成，后續(xù)需要磨合與調(diào)整，未來有望推出的股權(quán)激勵(lì)有利于公司運(yùn)營(yíng)效率與經(jīng)營(yíng)質(zhì)量的提升，為公司長(zhǎng)期發(fā)展提供保證。5、卡奴迪路公司目前在規(guī)模與渠道方面基數(shù)較小，外延式擴(kuò)張仍有較大空間，直營(yíng)為主的渠道結(jié)構(gòu)可以使公司庫(kù)存水平更如實(shí)清晰地反映在報(bào)表之上。公司上市以后積極通過多業(yè)務(wù)、多渠道拓展規(guī)?？臻g，大型傳統(tǒng)百貨商場(chǎng)、精品集中店等空白點(diǎn)會(huì)是公司未來零售新店擴(kuò)容主要方向，國(guó)際二線品牌代理、高級(jí)定制等業(yè)務(wù)將進(jìn)一步增加公司的營(yíng)收和利潤(rùn)規(guī)模。6、羅萊家紡公司所處的家居家紡行業(yè)空間巨大，