房地產(chǎn)行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)歸因、外溢路徑和新模式-王瑩

創(chuàng)造財(cái)富擔(dān)當(dāng)責(zé)任股票代碼：601881.SH06881.HK中國(guó)銀河證券股份有限公司CHINAGALAXYSECURITIESCO.,LTD.目錄房地產(chǎn)行業(yè)對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展貢獻(xiàn)的歷史回顧房地產(chǎn)行業(yè)對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展貢獻(xiàn)的歷史回顧房地產(chǎn)行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)外溢路徑房地產(chǎn)行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)外溢路徑2※階段性特征3 棚改帶動(dòng)的階段性上升期 市場(chǎng)化推動(dòng)的快速增長(zhǎng)期40全國(guó)推出土地宗數(shù)全國(guó)成交土地宗數(shù)當(dāng)月同比全國(guó)推出土地宗數(shù)全國(guó)成交土地宗數(shù)當(dāng)月同比全國(guó)推出土地宗數(shù)當(dāng)月同比 0全國(guó)推出土地均價(jià)全國(guó)成交土地均價(jià)全國(guó)推出土地均價(jià)當(dāng)月同比資料來(lái)源：wind、中國(guó)銀河證券研究院資料來(lái)源：中國(guó)銀河證券研究院整理5資料來(lái)源：wind、中國(guó)銀河證券研究院資料來(lái)源：中國(guó)銀河證券研究院整理（三）房地產(chǎn)業(yè)對(duì)地方財(cái)政的貢獻(xiàn)?房地產(chǎn)業(yè)對(duì)地方財(cái)政的貢獻(xiàn)主要包括國(guó)有土地出讓收入、土地和房地產(chǎn)業(yè)相關(guān)稅收兩個(gè)方面。出讓收入在地方綜合財(cái)力（政府性基金收入+一般公共預(yù)算收入）中占比平均為35.5%，2020年最高為44.3%。2010-2021年，土地和房地產(chǎn)業(yè)相關(guān)稅收在地方一般公共預(yù)算收入中占比基本穩(wěn)定在18%左右的水平，在地方綜合財(cái)力中占比平均為10.5%，2020年最高為19.7%。資料來(lái)源：wind、中國(guó)銀河證券研究院資料來(lái)源：國(guó)銀河證券研究院整理房地產(chǎn)行業(yè)對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展貢獻(xiàn)的歷史回顧8房地產(chǎn)行業(yè)對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展貢獻(xiàn)的歷史回顧8 2022年1月2022年2月2022年3月2022年4月20222022年1月2022年2月2022年3月2022年4月2022年5月2022年6月2022年7月2022年8月2022年9月2023年1月2023年2月2023年3月0資料來(lái)源：wind、中國(guó)銀河證券研究院資料來(lái)源：I中國(guó)銀河證券研究院整理年內(nèi)到期債務(wù)持續(xù)增加影響，百?gòu)?qiáng)國(guó)企：房企債券總到期總規(guī)模（國(guó)內(nèi)+境外）城投：房企債券總到期總規(guī)模（國(guó)內(nèi)+境外）民營(yíng)企業(yè)：房企債券總到期總規(guī)模（國(guó)內(nèi)+境外）1400120010008006004002000央企：房企債券總到期總規(guī)模（國(guó)內(nèi)+境外）1600資料來(lái)源：wind、中國(guó)銀河證券研究院資料來(lái)源：I中國(guó)銀河證券研究院整理資料來(lái)源：wind、中國(guó)銀河證券研究院——中國(guó):房屋新開工面積:累計(jì)同比—中國(guó):房屋竣工面積:累計(jì)同比0資料來(lái)源：I中國(guó)銀河證券研究院整理資料來(lái)源：wind資料來(lái)源：wind、中國(guó)銀河證券研究院?——中國(guó):未來(lái)3個(gè)月預(yù)計(jì)增加支出占比:購(gòu)房—中國(guó):未來(lái)房?jī)r(jià)預(yù)期:上漲占比50——上海:甲級(jí)寫字樓空置率廣州:甲級(jí)寫字樓空置率50—北京:甲級(jí)寫字樓空置率—深圳:甲級(jí)寫字樓空置率資料來(lái)源：I中國(guó)銀河證券研究院整理資料來(lái)源：wind、中國(guó)銀河證券研究院資料來(lái)源：I中國(guó)銀河證券研究院整理一是由人口年齡結(jié)構(gòu)決定的住房?jī)?nèi)生需求增長(zhǎng)動(dòng)力不足三是市場(chǎng)周期性向下“拐點(diǎn)”到來(lái)導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)敞口暴露二是城鎮(zhèn)化進(jìn)程及房地產(chǎn)行業(yè)中長(zhǎng)期發(fā)展空間已進(jìn)入邊際遞減區(qū)間房地產(chǎn)調(diào)控，疊加疫情影響加大市二是部分監(jiān)管制度安排變相“輔助”了房企粗放經(jīng)營(yíng)模式，以預(yù)售制二是部分監(jiān)管制度安排變相“輔助”了房企粗放經(jīng)營(yíng)模式，以預(yù)售制一是在市場(chǎng)紅利釋放期企業(yè)積市場(chǎng)行為“至上準(zhǔn)則”，缺乏三是土地制度和土地供應(yīng)結(jié)構(gòu)成為房企“三高”模式運(yùn)場(chǎng)以“賣房”需求引致的“賣地”需求產(chǎn)生的巨場(chǎng)以“賣房”需求引致的“賣地”需求產(chǎn)生的巨大土地出讓收入，是地方政府的重要收入來(lái)源和融資渠道。?3、深層次原因：社會(huì)信用創(chuàng)造方式導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)化解難度企業(yè)部門重要的信用來(lái)源和投資渠道。房地產(chǎn)成為居民部門幾乎唯一的加杠桿投資渠道。房地產(chǎn)行業(yè)對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展貢獻(xiàn)的歷史回顧房地產(chǎn)行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)外溢路徑房地產(chǎn)行業(yè)對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展貢獻(xiàn)的歷史回顧房地產(chǎn)行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)外溢路徑 311經(jīng)濟(jì)貢獻(xiàn)率付工程款2.63萬(wàn)億元。房企對(duì)上下游企業(yè)形成較多的產(chǎn)業(yè)鏈負(fù)債，產(chǎn)生應(yīng)收賬款?地方政府土地出讓收入和相關(guān)稅收收入出現(xiàn)下滑，將導(dǎo)致地方償債能力降低，資2022年，國(guó)有土地出讓收入下降23.2%，下拉地方政府性基金收入19.9個(gè)百分點(diǎn)，下拉地方綜合財(cái)力9.85個(gè)百土地和房地產(chǎn)相關(guān)稅收收入下降7.6%，下拉地方一般公共預(yù)算收入1.4個(gè)百分點(diǎn)于房地產(chǎn)市場(chǎng)下行，下拉地方綜合財(cái)力約10.6個(gè)百分點(diǎn)。房地產(chǎn)是我國(guó)金融市場(chǎng)里最重要的抵押物，同時(shí)，房從金融系統(tǒng)資金流向來(lái)看房地產(chǎn)貸款余額較快增長(zhǎng)且在整個(gè)金融機(jī)構(gòu)貸款中占比呈上升態(tài)勢(shì)。房企流動(dòng)性出現(xiàn)問(wèn)題導(dǎo)致債務(wù)違約的消息傳出后，金融體系會(huì)直接使得公司股票及債券價(jià)格快速下跌，引發(fā)機(jī)構(gòu)爆倉(cāng)和被動(dòng)平倉(cāng)風(fēng)險(xiǎn)，出現(xiàn)大幅拋售等現(xiàn)象。此類事件頻發(fā)，金融體系房地產(chǎn)行業(yè)對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展貢獻(xiàn)的歷史回顧21 房地產(chǎn)行業(yè)對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展貢獻(xiàn)的歷史回顧21 房地產(chǎn)企業(yè)運(yùn)營(yíng)模式防范未來(lái)債務(wù)違約發(fā)生的關(guān)鍵是房企運(yùn)營(yíng)方式的轉(zhuǎn)變——從重典型發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體房企在走過(guò)快速擴(kuò)張后的轉(zhuǎn)型表現(xiàn)出一致性，即房企在運(yùn)營(yíng)模式上圍繞房地產(chǎn)運(yùn)營(yíng)與服務(wù)、逐步走向輕資產(chǎn)與重資產(chǎn)結(jié)合的均衡模式。2323在新的發(fā)展階段，我國(guó)住房市場(chǎng)主要矛盾和需求結(jié)構(gòu)都在新的發(fā)展階段，我國(guó)住房市場(chǎng)主要矛盾和需求結(jié)構(gòu)都在發(fā)生變化，定位中長(zhǎng)期核心住房需求群體的特點(diǎn)，形成多元化的供給模式，是房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展模式的重要任務(wù)。2021年7月，國(guó)務(wù)院發(fā)布《關(guān)于加快發(fā)展保障性租賃住房的意見》房地產(chǎn)市場(chǎng)供給模式?在中長(zhǎng)期政策方向上，防范化解房地產(chǎn)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和加速構(gòu)建房地產(chǎn)業(yè)新發(fā)展模式將是做好房地產(chǎn)企業(yè)重組工作，健全房地產(chǎn)市場(chǎng)監(jiān)管監(jiān)督機(jī)制，嚴(yán)防可能由房地產(chǎn)市場(chǎng)引發(fā)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。此外，為盡快適應(yīng)我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)供求關(guān)系發(fā)生重大變化的新形勢(shì)，我國(guó)將加速構(gòu)建房地產(chǎn)發(fā)展的新模式，“租購(gòu)并舉”可能是重點(diǎn)發(fā)展方向。針對(duì)我國(guó)不同地區(qū)、不同城市的房地產(chǎn)發(fā)展情況和特點(diǎn)，動(dòng)態(tài)調(diào)節(jié)政策內(nèi)容和方向，在保證促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展的大前提下，因地制宜、因地施策。2525?有效運(yùn)用財(cái)政政策化解風(fēng)險(xiǎn)，我國(guó)制度優(yōu)勢(shì)在處理危機(jī)上具備一定優(yōu)越性，有利于政策執(zhí)行的的有效配合和銜接求端一是加強(qiáng)貨幣政策和財(cái)政政策二是多措并舉穩(wěn)定住房需的有效配合和銜接求端一是系統(tǒng)紓解房企流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，引導(dǎo)優(yōu)質(zhì)房企資產(chǎn)負(fù)債表回歸安全區(qū)間二是設(shè)立科學(xué)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理準(zhǔn)則三是盡快建立健全破產(chǎn)清償制度四是設(shè)立基于市場(chǎng)化的風(fēng)險(xiǎn)違約獎(jiǎng)懲機(jī)制