2022年中國經(jīng)濟增長走勢或前低后高

綜合看基欽周期和朱格拉周期走勢，2022年周期效用對經(jīng)濟增長的拉動難言樂觀，或有一定拖累，經(jīng)濟下行壓力加大。預計出口拉動作用減弱，基建投資溫和改善房地產(chǎn)投資托底作用下降消費和制造業(yè)投資雖有回升也難以完全對沖總需求的下行壓力整體看2022年中國經(jīng)濟增速將回歸長期增長中樞，預計全年經(jīng)濟增速中樞為5.5%。一、中國經(jīng)濟增速逐季放緩中國經(jīng)濟總體保持恢復態(tài)勢，但增速逐季放緩。2021年前三季度，中國實際GDP累計同比增長9.8%兩年平均增長5.2%受去年同期高基數(shù)、局部疫情反復、極端天氣、宏觀調(diào)控收緊等因素影響，三季度中國實際GDP同比增長4.9%，較二季度的7.9%回落3個百分點，低于市場預期的5%。剔除基數(shù)因素，三季度兩年平均增速為4.9%，較二季度下降0.6個百分點整體看一至三季度實際GDP同比增速分別為18.3%7.9%、4.9%，對應(yīng)的兩年平均增速分別為5%、5.5%、4.9%。前三季度經(jīng)濟增長持續(xù)低于預期主要是受疫情擾動對服務(wù)業(yè)和消費的影響。一季度，因春節(jié)前后疫情反彈和就地過年政策，建筑業(yè)、服務(wù)業(yè)受到明顯拖累，經(jīng)濟增長低于預期，GDP兩年平均增速僅為5%，相比2020年四季度的6.5%大幅放緩，也低于此前市場的平均預期。二季度，疫情整體緩解，各產(chǎn)業(yè)恢復性增長，經(jīng)濟實現(xiàn)再復蘇，GDP兩年平均增速達到5.5%，但季末因珠三角出現(xiàn)疫情，使得住宿餐飲、商務(wù)服務(wù)業(yè)恢復受到影響，經(jīng)濟整體增長還是略低于預期。三季度，德爾塔毒株入境，管控再次明顯升級，此外還有強降水、缺電限電、鋼鐵等高耗能產(chǎn)業(yè)限產(chǎn)力度加大等影響因素，GDP兩年平均增速約4.9%，弱于一、二季度。三季度，工業(yè)生產(chǎn)同比增速有所回落前三季度，全國規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長11.8%，兩年平均增長6.4%，較上半年回落0.6個百分點?，F(xiàn)階段煤電對中國電力供應(yīng)依然起到重要作用占中國總發(fā)電量的70%左右8月以來，煤炭價格飆升，疊加能耗雙控力度加大導致煤炭產(chǎn)量的降低，致使部分地區(qū)出現(xiàn)限電限產(chǎn)的狀況，對工業(yè)生產(chǎn)形成一定擾動。此外，三季度局部疫情、汛情暴發(fā)，大宗商品價格上漲，國際供應(yīng)鏈受阻等因素對工業(yè)生產(chǎn)造成進一步?jīng)_擊，使工業(yè)增加值增速回落。從貢獻率來看三季度第一二三次產(chǎn)業(yè)貢獻率分別為5.1%40.7%、54.2%與2019年同期相比第一產(chǎn)業(yè)與第二產(chǎn)業(yè)貢獻率分別下降15、7.7個百分點第三產(chǎn)業(yè)而貢獻率則大幅增加22.7個百分點可以看出，第三產(chǎn)業(yè)貢獻率雖然自2020年三季度觸底以來回升明顯，但較2016年-2019年平均水平的高于60%依然明顯偏低。整體來看2021年中國經(jīng)濟中第二產(chǎn)業(yè)繼續(xù)維持強勁增長趨勢，但增速當中的價格因素影響較大，第三產(chǎn)業(yè)恢復的趨勢依舊，但距離疫情前的水平仍有較大差距。從行業(yè)來看，三季度工業(yè)、批發(fā)零售、信息服務(wù)、交運倉儲等行業(yè)貢獻率較大，分別為37.9%、12.9%、7.6%、6.4%。與此相對的是，租賃和商業(yè)服務(wù)、住宿和餐飲、建筑業(yè)、金融業(yè)等行業(yè)的貢獻相對較小，貢獻率分別為2%、2.9%、2.9%、4%。二、周期對經(jīng)濟的拉動效用下行幅度較大對經(jīng)濟數(shù)據(jù)采用模型建模分析后發(fā)現(xiàn)中國潛在經(jīng)濟增長率呈現(xiàn)平穩(wěn)運行態(tài)勢，周期對經(jīng)濟的拉動效用下行幅度較大，經(jīng)濟內(nèi)生動力有待增強從經(jīng)濟增長的長期趨勢來看，當前潛在經(jīng)濟增長率維持平穩(wěn)運行態(tài)勢。從2018年三季度起，潛在經(jīng)濟增長率跌破6.0%的水平。2021年三季度，中國經(jīng)濟潛在增長率為5.6%，環(huán)比二季度繼續(xù)微降0.03個百分點；而經(jīng)濟產(chǎn)出缺口則由一二季度的12.7%2.27%快速下降至當季的-0.7%，反映出實際經(jīng)濟增速已低于潛在經(jīng)濟增長中樞，經(jīng)濟內(nèi)生動力有待增強。從基欽周期看2019年底中國補庫存周期開啟后因全球疫情快速蔓延，基欽周期上行階段被打斷自2020年二季度起中國生產(chǎn)逐步恢復2020年10月基欽周期6.9%，為階段性低點。此后，隨著全球經(jīng)濟復蘇，商品價格回升，產(chǎn)成品存貨增速觸底反彈。從歷史經(jīng)驗來看，2013年以來的兩輪庫存周期上行期均沒有超過12個月，若按2020年10月為上行階段起點測算，則本輪基欽周期上行期有望持續(xù)至2021年四季度。預計本輪基欽周期峰值約在10%-15%繼續(xù)維持2013年以來的低峰形態(tài)歷史數(shù)據(jù)顯示2002年-2013年的三輪基欽周期峰值都在25%左右，而2013年以來的兩輪基欽周期峰值分別為15.6%10.4%，反映出基欽周期的峰值逐級遞減。主要有四方面原因。一是需求結(jié)構(gòu)層面，人口老齡化使得順周期的固定資產(chǎn)投資占GDP比重下降，相對平穩(wěn)的消費成為總需求主體。二是產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)層面，強順周期的工業(yè)與建筑業(yè)占GDP比重顯著下降，波動性較低的第三產(chǎn)業(yè)成為主體。三是政策層面，經(jīng)濟增長目標權(quán)重下降，結(jié)構(gòu)優(yōu)化、宏觀杠桿率穩(wěn)定、就業(yè)與民生等目標權(quán)重上升，因此政策擴張更為溫和。四是技術(shù)層面，隨著商品市場的完善、信息技術(shù)的進步與企業(yè)管理水平的提升商品價格更為穩(wěn)定廠商也更容易平滑生產(chǎn)。特別是生活資料領(lǐng)域2012年以來價格波動程度極低2021年8月與9月基欽周期分別為14.2%、13.7%，周期或已處于磨頂階段。從朱格拉周期看疫情沖擊下的朱格拉周期呈現(xiàn)斷崖式下跌投資和生產(chǎn)的大幅回落使原本就處于下行期的朱格拉周期加速向下2020年3月朱格拉周期-16.42%為有數(shù)據(jù)以來的最低值此后受中國疫情有效控制，生產(chǎn)修復等因素推升，周期逐步回暖，2020年末朱格拉周期基本恢復到疫情前水平。進入2021年，受全球經(jīng)濟加速好轉(zhuǎn)和中國強勁出口推動，朱格拉周期加速向上但我們認為始于2010年6月的朱格拉周期下行階段并未完結(jié)2020年3月起的回升或僅是疫情沖擊影響下的短期脈沖，朱格拉周期仍處于下行階段。綜合基欽周期和朱格拉周期看，我們認為，整體的周期效用在2022年的表現(xiàn)難言樂觀，對經(jīng)濟增長或有拖累。三、2022年經(jīng)濟增長走勢或前低后高對出口而言，2020年全球貿(mào)易額萎縮，中國出口正增長帶來份額提升。2020年全球貨物出口金額17.58萬億美元，同比下降7.5%。世界主要出口國家和地區(qū)中大多出口負增長中國是唯一一個出口實現(xiàn)正增長的大國，2020年出口金額2.59萬億美元，同比增長3.7%，在全球貿(mào)易額萎縮的背景下，中國出口正增長使得出口份額提升至14.7%，同比增加1.6個百分點處于歷史高位而對于2021年中國在全球出口貿(mào)易中的份額，西部證券發(fā)布的研報預測，將進一步提升至16.2%。但考慮到中國勞動生產(chǎn)率并未顯著提升因此長期來看中國出口份額的高水平難以持續(xù)預計未來中國出口份額將向常態(tài)水平回歸。從經(jīng)濟增長“三駕馬車”的角度整體來看，預計2022年消費有望上行，但疫情防控措施仍將對消費復蘇釋放形成制約投資方面受益于碳中和的推進對能源體系和工業(yè)鏈條的重塑制造業(yè)投資有望保持高位基建投資溫和回升，房地產(chǎn)投資托底作用下降；出口方面，發(fā)達經(jīng)濟體需求與發(fā)展中經(jīng)濟體供給之間的缺口漸進收斂中國出口將逐步回落出口拉動效用減弱。整體看，2022年中國經(jīng)濟增速將回歸長期增長中樞，預計全年經(jīng)濟增速中樞為5.5%。從全年走勢來看2022年經(jīng)濟可能上半年低于下半年，增速低點可能出現(xiàn)在2022年二季度一方面每個季度的同比實際上是過去四個季度環(huán)比的綜合