證券投資學(xué)第13章證券投資組合管理基礎(chǔ)課件

證券投資學(xué)第13章證券投資組合管理基礎(chǔ)2023/10/3證券投資學(xué)第13章證券投資組合管理基礎(chǔ)證券投資學(xué)第13章證券投資組合管理基礎(chǔ)2023/8/3證券投1

（二）證券投資組合的作用資產(chǎn)組合理論證明，證券組合的風(fēng)險隨著組合所包含的證券數(shù)量的增加而降低，資產(chǎn)間關(guān)聯(lián)性極低的多元化證券組合可以有效地降低非系統(tǒng)風(fēng)險并使系統(tǒng)風(fēng)險趨于正常水平。

證券投資學(xué)第13章證券投資組合管理基礎(chǔ)2（二）證券投資組合的作用證券投資學(xué)第13章證券投資組合管理的目標(biāo)是實現(xiàn)投資效用最大化，即組合的風(fēng)險和收益特征能夠給投資者帶來最大的滿足。具體而言，就是在實現(xiàn)投資者對一定收益水平追求的同時，使投資者面臨的風(fēng)險降到最低，或在投資者可接受的風(fēng)險水平之內(nèi)，使其獲得最大的收益。

證券投資學(xué)第13章證券投資組合管理基礎(chǔ)3組合管理的目標(biāo)是實現(xiàn)投資效用最大化，即組合的風(fēng)險和收益特征能二、投資組合的基本類型

通常，以組合的投資目標(biāo)為標(biāo)準(zhǔn):1.收入型2.增長型3.收入和增長混合型

證券投資學(xué)第13章證券投資組合管理基礎(chǔ)4二、投資組合的基本類型證券投資學(xué)第13章證券投資組合管4.貨幣市場型5.國際型6.指數(shù)化型7.避稅型證券投資學(xué)第13章證券投資組合管理基礎(chǔ)54.貨幣市場型證券投資學(xué)第13章證券投資組合管理基礎(chǔ)三、傳統(tǒng)證券組合管理理論

傳統(tǒng)的證券組合管理依靠非數(shù)量化的方法，即基礎(chǔ)分析和技術(shù)分析來選擇證券，構(gòu)建和調(diào)整證券組合。證券投資學(xué)第13章證券投資組合管理基礎(chǔ)6三、傳統(tǒng)證券組合管理理論證券投資學(xué)第13章證券投資組合傳統(tǒng)證券組合管理理論構(gòu)建投資組合主要包括以下幾個步驟：1.確定投資目標(biāo)2.實施證券分析3.構(gòu)思證券組合資產(chǎn)4.修訂證券組合資產(chǎn)結(jié)構(gòu)5.對證券組合資產(chǎn)的經(jīng)營效果進(jìn)行評價證券投資學(xué)第13章證券投資組合管理基礎(chǔ)7傳統(tǒng)證券組合管理理論構(gòu)建投資組合主要包括以下幾個步驟：證券四、現(xiàn)代證券投資組合理論的產(chǎn)生與發(fā)展

現(xiàn)代證券組合理論是一種典型的數(shù)量化、標(biāo)準(zhǔn)化的方法，是建立在現(xiàn)代統(tǒng)計技術(shù)和嚴(yán)格的數(shù)學(xué)模型基礎(chǔ)上的：1.1952年馬柯維茨《證券組合選擇》2.1963年威廉·夏普“單因素模型”3.1964年夏普（林特和摩森）CAPM模型4.1976年羅斯APT模型

證券投資學(xué)第13章證券投資組合管理基礎(chǔ)8四、現(xiàn)代證券投資組合理論的證券投資學(xué)第13章證券投資組合第二節(jié)現(xiàn)代證券投資組合理論基礎(chǔ)

一、證券投資的風(fēng)險

經(jīng)濟(jì)學(xué)中的“風(fēng)險”，不是指損失的概率，而是指收益的不確定性

證券投資學(xué)第13章證券投資組合管理基礎(chǔ)9第二節(jié)現(xiàn)代證券投資組合理論基礎(chǔ)證券投資學(xué)第13章證券投資1.市場風(fēng)險2.通貨膨脹風(fēng)險3.利率風(fēng)險4.匯率風(fēng)險5.政治風(fēng)險6.偶然事件風(fēng)險7.流動性風(fēng)險8.違約風(fēng)險9.破產(chǎn)風(fēng)險證券投資學(xué)第13章證券投資組合管理基礎(chǔ)101.市場風(fēng)險2.通貨膨脹風(fēng)險證券投資學(xué)第以上風(fēng)險來源，可分為兩類：第一類風(fēng)險是與市場的整體運動相關(guān)聯(lián)的。這類風(fēng)險因其來源于宏觀因素變化對市場整體的影響，因而亦稱之為“宏觀風(fēng)險”。前面提及的市場風(fēng)險、貶值風(fēng)險、利率風(fēng)險、匯率風(fēng)險和政治風(fēng)險均屬此類。我們稱之為系統(tǒng)風(fēng)險。證券投資學(xué)第13章證券投資組合管理基礎(chǔ)11以上風(fēng)險來源，可分為兩類：證券投資學(xué)第13章證券投資組合管理第二類風(fēng)險則基本上只同某個具體的股票、債券相關(guān)聯(lián)。這種風(fēng)險來自于企業(yè)內(nèi)部的微觀因素，因而亦稱之為“微觀風(fēng)險”。前面提到的偶然事件風(fēng)險、破產(chǎn)風(fēng)險、流通性風(fēng)險、違約風(fēng)險等均屬此類。我們稱之為非系統(tǒng)風(fēng)險。對任一投資，在數(shù)量上，總風(fēng)險等于系統(tǒng)風(fēng)險和非系統(tǒng)風(fēng)險之和。證券投資學(xué)第13章證券投資組合管理基礎(chǔ)12第二類風(fēng)險則基本上只同某個具體的股票、債券相關(guān)聯(lián)。這種風(fēng)險來二、投資組合的收益與風(fēng)險度量

（一）投資組合的收益投資組合的預(yù)期收益是投資組合中所有證券預(yù)期收益的加權(quán)平均。E(rp)=E(w1r1+w2r2+?+wnrn)=w1E(r1)+w2E(r2)+?wnE(rn)

=

證券投資學(xué)第13章證券投資組合管理基礎(chǔ)13二、投資組合的收益與風(fēng)險度量證券投資學(xué)第13章證券投資

（二）投資組合的風(fēng)險投資組合的風(fēng)險以該組合的方差來表示：對于有n個資產(chǎn)的組合來說，計算方差的一般化公式為：證券投資學(xué)第13章證券投資組合管理基礎(chǔ)14（二）投資組合的風(fēng)險證券投資學(xué)第13章證券投資組合管理基（三）風(fēng)險的分解：系統(tǒng)風(fēng)險和非系統(tǒng)風(fēng)險

投資組合的標(biāo)準(zhǔn)差隨著證券的增加而下降。但是，它不會降到零。在最充分分散條件下還保存的風(fēng)險就是市場風(fēng)險(MarketRisk)，即系統(tǒng)風(fēng)險(SystematicRisk)。相反，那些可被分散化清除的風(fēng)險就是非系統(tǒng)風(fēng)險(NonsystematicRisk)。投資組合方差可進(jìn)一步分解為：

證券投資學(xué)第13章證券投資組合管理基礎(chǔ)15（三）風(fēng)險的分解：系統(tǒng)風(fēng)險和非系統(tǒng)風(fēng)險證券投資學(xué)第13章證券通過方差分解，可以看出投資組合的風(fēng)險由兩部分組成。等式的右邊第一部分是僅與單個方差項相關(guān)的風(fēng)險，這種風(fēng)險被即為非系統(tǒng)風(fēng)險。等式的右邊第二部分投資組合中各項資產(chǎn)收益間的相關(guān)性所帶來的風(fēng)險，這種風(fēng)險被即為系統(tǒng)風(fēng)險(即市場風(fēng)險)

證券投資學(xué)第13章證券投資組合管理基礎(chǔ)16通過方差分解，可以看出投資組合的風(fēng)險由兩部分組成。證券現(xiàn)在考慮一個單純的分散化策略，構(gòu)建一個等權(quán)重的資產(chǎn)組合，每一個證券有一個平均權(quán)重：=1/n，此時，可以改寫為下式包括n項方差和n(n-1)項協(xié)方差。如果我們定義證券的平均方差和平均協(xié)方差為證券投資學(xué)第13章證券投資組合管理基礎(chǔ)17現(xiàn)在考慮一個單純的分散化策略，構(gòu)建一個等權(quán)重的資產(chǎn)組合我們可以將組合方差的表達(dá)式改寫為我們可以看到分散化的影響，當(dāng)n趨近于無窮大時，右邊第一項趨近于零，風(fēng)險表現(xiàn)為各資產(chǎn)之間的協(xié)方差。因此證券組合包含的證券數(shù)目越多，組合的分散化效應(yīng)可以使其風(fēng)險趨于減少，但風(fēng)險的減少達(dá)到一個極限就不會再減少了。一般來說，代表不同風(fēng)險特征性的證券數(shù)目達(dá)到20種以上時，風(fēng)險的分散就相當(dāng)?shù)某浞至恕?/p>

證券投資學(xué)第13章證券投資組合管理基礎(chǔ)18我們可以將組合方差的表達(dá)式改寫為證券投資學(xué)第13章證券投資組（四）證券相關(guān)性與投資組合的風(fēng)險

1.證券組合中各單個證券預(yù)期收益存在著正相關(guān)時，如屬完全正相關(guān)，則這些證券的組合不會產(chǎn)生任何的風(fēng)險分散效應(yīng)；它們之間正相關(guān)的程度越小，則其組合可產(chǎn)生的分散效應(yīng)越大。2.當(dāng)證券組合中各單個證券預(yù)期收益存在著負(fù)相關(guān)時，如屬完全負(fù)相關(guān)，這些證券的組合可使其總體風(fēng)險趨近于零(即可使其中單個證券的風(fēng)險全部分散掉)；它們之間負(fù)相關(guān)的程度越小，則其組合可產(chǎn)生的風(fēng)險分散效應(yīng)也越小。3.當(dāng)證券組合中各單個證券預(yù)期收益之間相關(guān)程度為零(處于正相關(guān)和負(fù)相關(guān)的分界點)時，這些證券組合可產(chǎn)生的分散效應(yīng)，將比具有負(fù)相關(guān)時為小，但比具有正相關(guān)時為大。證券投資學(xué)第13章證券投資組合管理基礎(chǔ)19（四）證券相關(guān)性與投資組合的風(fēng)險證券投資學(xué)第13章證券投資第三節(jié)馬柯維茨投資組合理論

一、馬柯維茨資產(chǎn)組合理論的基本假設(shè)

馬柯維茨的資產(chǎn)組合理論建立在嚴(yán)格的假設(shè)之上。關(guān)于投資者的假設(shè)：1.投資者基于收益率-風(fēng)險，即均值-方差范式進(jìn)行投資決策2.投資者是理性的、風(fēng)險厭惡的，以及其對收益率具有不滿足性。3.獨創(chuàng)性地提出投資者的目標(biāo)是期望效用最大化，而不是期望收益最大化證券投資學(xué)第13章證券投資組合管理基礎(chǔ)20第三節(jié)馬柯維茨投資組合理論證券投資學(xué)第13章證券投資組合關(guān)于資本市場的假設(shè):1.資本市場是有效的。證券的價格反映了其內(nèi)在價值；市場無摩擦，不存在稅收和傭金、保證金、買賣差價等交易成本。2.資本市場上證券有風(fēng)險，收益都服從正態(tài)分布，不同證券之間有一定的相關(guān)性。3.資本市場上證券無限可分，可買任意小數(shù)量的股票、債券；且任何證券的購買不影響市場價格，即資本市場的供給具有無限彈性。4.市場允許賣空。證券投資學(xué)第13章證券投資組合管理基礎(chǔ)21關(guān)于資本市場的假設(shè):證券投資學(xué)第13章證券投資組合管理基礎(chǔ)2二、證券市場中的無差異曲線

效用函數(shù)極其復(fù)雜，因而常用無差異曲線來代表效用函數(shù)。證券市場中效用無差異曲線是指能為投資者帶來同等效用水平的具有不同方差和期望收益的證券的集合。效用無差異曲線是投資者效用函數(shù)的圖形，表示給定任意投資組合A，所有與A無差異即具有相同效用的組合在σ-E(R)平面上構(gòu)成的曲線。證券投資學(xué)第13章證券投資組合管理基礎(chǔ)22二、證券市場中的無差異曲線證券投資學(xué)第13章證券投資組在σ-E(R)平面上，越靠近左上方無差異曲線的效用水平越高。該無差異曲線代表的是風(fēng)險規(guī)避者的效用函數(shù)，因為其上凸性。也就是說，從左下角向上，曲線上每一點的切線的斜率越來越大。斜率的不斷增大意味著投資者在投資風(fēng)險上升時，要求越來越多的收益作為補(bǔ)償。證券投資學(xué)第13章證券投資組合管理基礎(chǔ)23在σ-E(R)平面上，越靠近左上方無差異曲線的效用水平越高。三、有效集（有效前沿）的構(gòu)造

馬科維茨模型在嚴(yán)格理論假設(shè)前提下求解預(yù)期收益水平確定情況下風(fēng)險最小的組合，通過嚴(yán)密的推導(dǎo)，可得到預(yù)期收益率關(guān)于方差的方程。方程對應(yīng)的解析幾何圖像在（σ2，E(R)）平面上為拋物線。在（σ，E(R)）平面上上為雙曲線（見圖）證券投資學(xué)第13章證券投資組合管理基礎(chǔ)24三、有效集（有效前沿）的構(gòu)造證券投資學(xué)第13章證券投資從圖中可得到可行集和有效集

（即有效前沿）的概念證券投資學(xué)第13章證券投資組合管理基礎(chǔ)25從圖中可得到可行集和有效集

（即有效前沿）的概念證券投資學(xué)1．可行集可行集指資本市場上可能形成的所有投資組合的總體。圖形內(nèi)部即為可行集，任意投資組合所代表的一點都落在可行集邊界上或邊界內(nèi)。一般情況下，可行集的左側(cè)邊界為一條雙曲線的一部分。2.有效集或有效前沿按照馬科維茨模型的前提條件，投資者為理性個體，服從不滿足假定和回避風(fēng)險假定。因此他們在進(jìn)行投資決策時，必然遵循有效集定理的兩原則。即：1）在既定風(fēng)險水平下提供最高預(yù)期收益。2）在既定預(yù)期收益水平下具有最低風(fēng)險。證券投資學(xué)第13章證券投資組合管理基礎(chǔ)261．可行集證券投資學(xué)第13章證券投資組合管理基礎(chǔ)26圖中，A-B-E為同一風(fēng)險水平，其中A點收益水平最高，E點收益水平最低，B點收益水平居中。圖中，C-B-D為同一收益水平，其中C點風(fēng)險水平最低，D點風(fēng)險最高，B點風(fēng)險居中。其中F和G分別為最低和最高預(yù)期收益點以及風(fēng)險水平點。從而：CEF邊界表示同等風(fēng)險下收益最低的組合；FDG邊界表示同等收益下風(fēng)險最大的組合；CAG邊界表示同等風(fēng)險下收益最高的組合。顯然理性投資者選擇CAG集進(jìn)行投資，從而為有效集，或者稱為有效前沿。有效集的一個重要特征是其上凸性。這可以從其為雙曲線的一部分這一事實中得證。即在有效集內(nèi)滿足d2Er/dσ2<0。因此，隨著風(fēng)險的增加，收益增加的幅度逐漸放慢。證券投資學(xué)第13章證券投資組合管理基礎(chǔ)27圖中，A-B-E為同一風(fēng)險水平，其中A點收益水平最高，E點收四、最優(yōu)投資組合的確定

對于各種可供選擇的風(fēng)險資產(chǎn)或證券，如果已知它們的期望收益和方差-協(xié)方差矩陣，則其有效前沿便可被確定下來。有效前沿與投資者的個人偏好無關(guān)，是客觀存在的一條曲線。但每個投資者會選擇有效前沿上具體的哪一點進(jìn)行投資，卻取決于投資者的個人偏好。投資者的個人偏好通過無差異曲線來表示。證券投資學(xué)第13章證券投資組合管理基礎(chǔ)28四、最優(yōu)投資組合的確定證券投資學(xué)第13章證券投資組合管因此在確定最優(yōu)投資組合時，必須同時考慮有效前沿和無差異曲線。在σ-E(R)平面中，由于無差異曲線和有效前沿分別具有下凸性和上凸性，因而對每一個具體的投資者而言，在其眾多的無差異曲線中，必然有一條與有效前沿相切，此切點就是該投資者的最優(yōu)投資組合。主觀與客觀的切點，就是最優(yōu)投資組合！證券投資學(xué)第13章證券投資組合管理基礎(chǔ)29因此在確定最優(yōu)投資組合時，必須同時考慮有效前沿和無差異曲圖中點A即為現(xiàn)條件下的最優(yōu)投資組合。這是因為，在所有與有效前沿有公共點的無差異曲線中，點A所在的無差異曲線I2能提供給投資者最高的效用

證券投資學(xué)第13章證券投資組合管理