微觀金融部分(MBA)

“云與鐘”

——微觀金融的認(rèn)知之維浙江工商大學(xué)金融學(xué)院樓迎軍2011.12.24“云與鐘”的想象與辯證

：有秩序、可預(yù)測(cè)、確定性：沒有秩序、不可預(yù)測(cè)、不確定性牛頓《自然哲學(xué)之?dāng)?shù)學(xué)原理》：所有的云都是鐘皮爾斯《非決定論》：所有的鐘都是云波普爾《ofcloudsandclocks》：左手是云，右手是鐘默頓(Merton，1996)《連續(xù)時(shí)間金融》(continuous-timefinance)“(連續(xù))時(shí)間金融的問(wèn)題，……，就是不確定性(clouds)和時(shí)間(clocks)

?！蓖顿Y與風(fēng)險(xiǎn)投資(Investment)：為未來(lái)的、不確定的預(yù)期更多的收益而作出的確定的現(xiàn)值的犧牲。投資三要素：時(shí)間：完成投資行為的周期；報(bào)酬：投資所得，也是投資的目標(biāo)；風(fēng)險(xiǎn)：投資獲取的報(bào)酬是不確定的，投資面臨本金損失或者報(bào)酬未能達(dá)到預(yù)期目的的危險(xiǎn)。報(bào)酬與風(fēng)險(xiǎn)的權(quán)衡(trade-off)投資形成資產(chǎn)：資產(chǎn)與資本的區(qū)別利息與利潤(rùn)的區(qū)別安然的EVA表現(xiàn)摘自安然公司2000年年報(bào) 無(wú)論從哪個(gè)角度去評(píng)估，安然公司在2000年的業(yè)績(jī)都是無(wú)可挑剔的。2000年公司年度凈利潤(rùn)達(dá)到歷史最高。安然公司非常注重每股收益，預(yù)計(jì)公司未來(lái)收益會(huì)持續(xù)走強(qiáng)。

1996 1997 1998 1999 2000

凈收益(mn) 600$ 100$ 700$ 880$ 990$

每股收益 1.2$ 0.18$ 1.15$ 1.40$ 1.20$ EVA -10$ 50$ -200$ -330$ -650$成長(zhǎng)期所需教育費(fèi)用教育期收入曲線支出曲線奮斗期養(yǎng)老期退休所需養(yǎng)老金出生20歲26歲回報(bào)父母保障小家庭28歲小孩教育成長(zhǎng)32歲退休養(yǎng)老規(guī)劃50歲節(jié)稅規(guī)劃55歲富足養(yǎng)老天堂適合理財(cái)產(chǎn)品萬(wàn)能帳戶終生壽險(xiǎn)綜合帳戶投資理財(cái)教育基金定期定投退休計(jì)劃組合基金綜合帳戶節(jié)稅投資固定收益保本投資問(wèn)題:(1)太早停止呼吸(2)醫(yī)療準(zhǔn)備(3)子女教育(4)收入中斷(5)活得太長(zhǎng)、且沒錢

(6)目前保費(fèi)太多、保障太少

(7)錢存銀行利息太少(8)投資常賠錢(9)節(jié)稅安排：生命周期理財(cái)表一、市場(chǎng)、機(jī)構(gòu)與工具金融市場(chǎng)金融市場(chǎng)=貨幣市場(chǎng)+資本市場(chǎng)（中長(zhǎng)期存貸市場(chǎng)+證券市場(chǎng)）+外匯市場(chǎng)證券市場(chǎng)長(zhǎng)期固定收益證券股票期權(quán)、期貨及其它衍生證券一級(jí)市場(chǎng)和二級(jí)市場(chǎng)金融市場(chǎng)的功能聚斂功能?！靶钏亍钡墓δ?/p>

“流動(dòng)性、工具多樣化”配置功能。資源的配置——價(jià)格機(jī)制財(cái)富的再分配——價(jià)格的波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)的再分配——衍生證券

“如果地獄里發(fā)現(xiàn)了石油”（圣彼得）“地獄衍生品，做局的人自己也被套住”調(diào)節(jié)功能。宏觀經(jīng)濟(jì)反映功能。“晴雨表”證券發(fā)行市場(chǎng)投資銀行證券的承銷股票首次公開發(fā)行：Initialpublicoffering(IPO)增發(fā)：Seasonednewissues公募（publicoffering）和私募（privateplacement）例子：Amazon的風(fēng)險(xiǎn)投資每股價(jià)值時(shí)間資金來(lái)源$0.0011994貝左斯開設(shè)亞馬遜網(wǎng)站（籌1萬(wàn)美元，借4.4萬(wàn)美元）$0.1711995父母投資24.5萬(wàn)美元$0.1287-0.33331995/8兩個(gè)天使資本投資54408美元$0.33331996創(chuàng)業(yè)投資天使共投資93萬(wàn)7千美元$0.33331996/5兄弟姐妹20,000美元$2.34171996/6創(chuàng)業(yè)投資公司8,000,000美元$181997/5IPO發(fā)行3,000,000股，募集49,100,000美元$52.111998發(fā)行2.36億美元公司債，用以償還7500萬(wàn)美元貸款，其余資金補(bǔ)充公司流動(dòng)資金證券交易市場(chǎng)交易所（OrganizedExchange):

EX.紐約證券交易所（NewYorkStockExchange）

納斯達(dá)克交易所（NASDAQStockExchange）店頭交易市場(chǎng)（Over-the-Counter）:

場(chǎng)外公告板市場(chǎng)（OTCBB）

粉色報(bào)單市場(chǎng)（Pink-SheetMarket）

私募股票交易市場(chǎng)（PortalMarket）NASDAQ1971年,全國(guó)證券交易商協(xié)會(huì)自動(dòng)報(bào)價(jià)系統(tǒng)（納斯達(dá)克）被引入，以提供6000種場(chǎng)外交易股票的買賣現(xiàn)價(jià)市場(chǎng)類型（2006年）

(1)GlobalSelectMarket(2)GlobalMarket(3)Small-cap

2000年，NASDAQ成為世界上最大的股票交易市場(chǎng)2006年1月13日，納斯達(dá)克終于脫離美國(guó)全國(guó)證券經(jīng)紀(jì)商協(xié)會(huì)(NASD)，從虛擬市場(chǎng)轉(zhuǎn)為一家獨(dú)立的證券交易所OTCBB1990年，美國(guó)立法部門責(zé)成規(guī)范PennyStock市場(chǎng)，解決股票報(bào)價(jià)與信息披露問(wèn)題，OTCBB應(yīng)運(yùn)而生2000年以后，美國(guó)證交會(huì)加強(qiáng)了OTCBB的監(jiān)管，要求提交財(cái)務(wù)報(bào)告并披露重大事件，導(dǎo)致3000多家公司退出到粉單市場(chǎng)，使得粉單市場(chǎng)重新獲得活力由于OTCBB由全美券商協(xié)會(huì)管理，并且OTCBB的股票也是由做市商（MarketMakers）通過(guò)納斯達(dá)克工作站進(jìn)行報(bào)價(jià)，所以很多人把OTCBB錯(cuò)誤地等同于納斯達(dá)克市場(chǎng)。事實(shí)上，OTCBB是一個(gè)完全不同于納斯達(dá)克的獨(dú)立市場(chǎng)，它既不是納斯達(dá)克市場(chǎng)，也不是其一部分或者所謂的納斯達(dá)克副板。案例：墮落的天使GM（美國(guó)通用汽車）2009年6月1日實(shí)施破產(chǎn)保護(hù)后從NYSE摘牌，轉(zhuǎn)向粉單市場(chǎng)（GMGMQ）2010年11月18日，通用重新登陸紐交所，總計(jì)將最多可融資達(dá)231億美元，超過(guò)2008年VISA的197億美元和2010年中國(guó)農(nóng)業(yè)銀行的221億美元，成為美國(guó)乃至全球歷史上最大規(guī)模的IPO。破產(chǎn)與（美國(guó)破產(chǎn)法第7章）破產(chǎn)保護(hù)（第11章）OTCBB陷阱一些中介機(jī)構(gòu)以賺取上市中介費(fèi)為目的進(jìn)行推介，我國(guó)一些民營(yíng)企業(yè)決策者對(duì)企業(yè)在美國(guó)上市的法規(guī)內(nèi)容和具體過(guò)程又不了解，在上市過(guò)程中頻頻上當(dāng)受騙現(xiàn)代金融中介機(jī)構(gòu)存款機(jī)構(gòu)投資性中介機(jī)構(gòu)合約性儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)商業(yè)銀行信用社(creditunion)互助銀行投資銀行金融公司投資基金MMMF人壽保險(xiǎn)公司財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn)公司私人養(yǎng)老基金州和地方政府退休基金Merton&Bodie(1989，1993)：金融中介的功能觀點(diǎn)(functionalperspective)貨幣市場(chǎng)工具國(guó)庫(kù)券(treasuryBill)商業(yè)本票（CP）承兌匯票（Acceptances)大額可轉(zhuǎn)讓存單(CD)貨幣市場(chǎng)共同基金(MMMF)資本市場(chǎng)工具債券(Bond)(1)普通債券(2)可轉(zhuǎn)換債券(ConvertibleBond)股票(Stocks)(1)普通股(CommonStock)(2)優(yōu)先股(PreferredStock)共同基金(MutualFund)可轉(zhuǎn)換債券可轉(zhuǎn)債首先是債，可轉(zhuǎn)債的持有者有權(quán)將此債券兌換成預(yù)定數(shù)量的發(fā)行公司的股本。這是種攻守兼?zhèn)涞耐顿Y品種,兼有股票和債券雙重特點(diǎn)，在股價(jià)上漲時(shí)，利潤(rùn)空間很大。對(duì)發(fā)行人的好處：低成本地獲得足夠的資金；以較高的溢價(jià)出售股票；避免連續(xù)擴(kuò)股融資導(dǎo)致每股盈利水平的下降；避免主要股份持有者持股比例及表決權(quán)的減少。新鋼轉(zhuǎn)債（110003）債券詳情初始轉(zhuǎn)股價(jià)（元）8.22轉(zhuǎn)債發(fā)行價(jià)（元/份）100.00轉(zhuǎn)股比例（份/股）12.17發(fā)行時(shí)間2008-9-5（600782,5.79元）轉(zhuǎn)債利率5年的票面利率為：1.5%、1.8%、2.1%、2.4%、2.8%。回售條款（1）有條件回售條款

在本可轉(zhuǎn)債最后兩個(gè)計(jì)息年度，如果公司股票收盤價(jià)連續(xù)30個(gè)交易日低于當(dāng)期轉(zhuǎn)股價(jià)格的70%時(shí)，可轉(zhuǎn)債持有人有權(quán)將其持有的可轉(zhuǎn)債全部或部分按面值的104%(含當(dāng)期計(jì)息年度利息)回售給本公司。（2）附加回售條款贖回條款（1）到期贖回條款

在本可轉(zhuǎn)債期滿后5個(gè)交易日內(nèi)，本公司將以面值的107%(含最后一期利息)向投資者贖回全部未轉(zhuǎn)股的可轉(zhuǎn)債。（2）有條件贖回條款

在本可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股期內(nèi)，如果本公司股票任意連續(xù)30個(gè)交易日中至少有20個(gè)交易日的收盤價(jià)不低于當(dāng)期轉(zhuǎn)股價(jià)格的130%(含130%)，本公司有權(quán)按照債券面值的103%(含當(dāng)期計(jì)息年度利息)的贖回價(jià)格贖回全部或部分未轉(zhuǎn)股的可轉(zhuǎn)債。票樣普通股的分類并不是所有股票的面值都是一元為什么我國(guó)股票不能低于面值發(fā)行（折價(jià)）？按幣種不同：A股和B股按上市地點(diǎn)的不同：H股、N股等BlueChips紅籌股中期票據(jù)中期票據(jù)（MediumTermNote，MTN）是由非金融企業(yè)在銀行間市場(chǎng)發(fā)行的一種債務(wù)融資工具無(wú)擔(dān)保期限3-7年可以一次注冊(cè)額度、分期發(fā)行募集資金可用于滿足發(fā)行人多種資金需求，包括補(bǔ)充流動(dòng)資金、調(diào)整債務(wù)結(jié)構(gòu)、固定資產(chǎn)投資等具有期限結(jié)構(gòu)合理、發(fā)行便利、資金用途靈活等優(yōu)點(diǎn)特點(diǎn)對(duì)比

中期票據(jù)公司債券企業(yè)債券主管機(jī)關(guān)銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)證監(jiān)會(huì)發(fā)改委發(fā)行制度注冊(cè)制核準(zhǔn)制審批制募集資金用途只需符合國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策，無(wú)明確規(guī)定只需符合國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策，無(wú)明確規(guī)定符合國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策和行業(yè)發(fā)展方向，投向不同擔(dān)保不要求擔(dān)保不要求擔(dān)保不要求擔(dān)保投資者銀行間市場(chǎng)交易所市場(chǎng)所有投資人融資規(guī)模凈資產(chǎn)40%以內(nèi)凈資產(chǎn)40%以內(nèi)凈資產(chǎn)（不包括少數(shù)股東權(quán)益）40%以內(nèi)期限不超過(guò)5年一年以上中長(zhǎng)期，一般在10年及10年以下一年以上，10年期為主流品種利率水平低于同期限銀行貸款100BP以上略高于同期限企業(yè)債利率水平低于同期限銀行貸款100BP以上企業(yè)發(fā)行中期票據(jù)的意義

調(diào)整債務(wù)期限結(jié)構(gòu)，促進(jìn)持續(xù)發(fā)展

目前我國(guó)許多企業(yè)主要依靠短期債務(wù)融資工具，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)較大。短期債務(wù)融資工具：財(cái)務(wù)費(fèi)用較低，但穩(wěn)定性較差。長(zhǎng)期債務(wù)融資工具：短期內(nèi)無(wú)償還壓力，但利率風(fēng)險(xiǎn)大。中期票據(jù)：既獲得穩(wěn)定的資金又承擔(dān)相對(duì)較低的融資成本。

中期票據(jù)的推出，豐富了債務(wù)融資品種，為企業(yè)提供中長(zhǎng)期融資渠道，匹配企業(yè)中長(zhǎng)期發(fā)展戰(zhàn)略目標(biāo)。企業(yè)融資渠道的多元化發(fā)展發(fā)行靈活，可視發(fā)行市場(chǎng)情況和企業(yè)資金需求而定

在注冊(cè)額度和期限內(nèi)，企業(yè)可根據(jù)發(fā)行市場(chǎng)情況和自身資金需求靈活制定發(fā)行方案。資產(chǎn)資產(chǎn)負(fù)債所有者權(quán)益?zhèn)鹘y(tǒng)信貸產(chǎn)品普通權(quán)益投資者夾層資本夾層融資負(fù)債融資含認(rèn)股權(quán)的次級(jí)債可轉(zhuǎn)換次級(jí)債可贖回優(yōu)先股股本融資夾層資本相對(duì)于PE，夾層更傾向于企業(yè)發(fā)展階段后期的投資衍生市場(chǎng)工具遠(yuǎn)期(Forwards)期貨(Futures)

商品期貨(Commodity)金融期貨(Financial)期權(quán)(Options)互換或掉期(Swaps)

貨幣互換(Currency)信用互換(Credit)利率互換(interest)國(guó)際化證券工具海外預(yù)托存證(DepositReceipt)(1)一種權(quán)益證券(Equity)；(2)ADR；GDR；CDR海外債券(1)一種固定收益證券(FixedIncome)(2)外國(guó)債券(ForeignBond)(3)歐洲債券(Euro-Bond)資產(chǎn)證券化工具M(jìn)BSMortgage-backedSecuritization

住房抵押貸款證券化ABSAsset-backedsecuritization

資產(chǎn)證券化資產(chǎn)證券化流程圖發(fā)起人資產(chǎn)出售取得收入SPV評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)中介機(jī)構(gòu)資產(chǎn)的信用評(píng)級(jí)