賠率因子在大類(lèi)資產(chǎn)和行業(yè)輪動(dòng)策略運(yùn)用

正文目錄TOC\o"1-2"\h\z\u一、 賠率交易理念與因子體系 4賠率交易理念：尋找資產(chǎn)估值中樞 4賠率因子體系：如何衡量性?xún)r(jià)比 4二、 基于賠率的資產(chǎn)特征分析 6滬深300適合作為賠率交易標(biāo)的 6寬基指數(shù)的賠率特征分析 7行業(yè)風(fēng)格資產(chǎn)的賠率特征分析 三、 基于賠率的資產(chǎn)配置策略 15股債輪動(dòng)策略 行業(yè)輪動(dòng)策略 基于賠率信號(hào)的資產(chǎn)配置建議 四、 風(fēng)險(xiǎn)提示 18圖表目錄圖表1 賠率因子體系 4圖表2 標(biāo)普500PE倒數(shù)與國(guó)債收益率大小接近 6圖表3 滬深300PE倒數(shù)與10年國(guó)債收益率差異較大 6圖表4 滬深300未來(lái)一年累計(jì)收益率與市盈率倒數(shù)高度相關(guān) 7圖表5 絕對(duì)估值DY與滬深300未來(lái)一年累計(jì)收益率相關(guān)性較高 7圖表6 股指歷史市盈率/股息率/市銷(xiāo)率因子整體分布箱型圖 8圖表7 滬深300歷史市盈率PE布林帶 8圖表8 中證500歷史市凈率PB布林帶 8圖表9 滬深300歷史市盈率PE分年度箱型圖 8圖表10 中證500歷史市凈率PB分年度箱型圖 8圖表賠率因子與寬基指數(shù)未來(lái)一年累計(jì)收益率相關(guān)性 9圖表12 滬深300未來(lái)收益與賠率因子相關(guān)性路徑 9圖表13 萬(wàn)得全A未來(lái)收益與賠率因子相關(guān)性路徑 9圖表14 上證50歷史PE均值回復(fù)周期較長(zhǎng) 圖表15 上證50股息率均值回復(fù)周期較短 圖表16 各寬基指數(shù)賠率因子均值回復(fù)周期 圖表17 各寬基指數(shù)賠率因子平穩(wěn)性 圖表18 適合賠率交易的寬基指數(shù)及其關(guān)鍵特征 圖表19 申萬(wàn)行業(yè)歷史市盈率PE分布情況 圖表20 鋼鐵行業(yè)歷史市盈率PE走勢(shì) 圖表21 鋼鐵行業(yè)歷史市凈率PB走勢(shì) 圖表22 適合賠率交易的行業(yè)及其賠率因子與未來(lái)收益相關(guān)性、周期分析 圖表23 近一半行業(yè)歷史PB與未來(lái)收益率相關(guān)性在短期內(nèi)呈現(xiàn)負(fù)相關(guān) 圖表24 篩選過(guò)的行業(yè)及對(duì)應(yīng)賠率因子均不存在短期相關(guān)性反轉(zhuǎn)現(xiàn)象 圖表25 股債輪動(dòng)策略?xún)糁登€與權(quán)益?zhèn)}位 圖表26 股債輪動(dòng)策略及基準(zhǔn)資產(chǎn)評(píng)價(jià)指標(biāo) 圖表27 行業(yè)輪動(dòng)策略?xún)糁登€ 圖表28 行業(yè)輪動(dòng)策略評(píng)價(jià)指標(biāo) 一、賠率交易理念與因子體系賠率交易理念：尋找資產(chǎn)估值中樞“賠率因子體系：如何衡量性?xún)r(jià)比圖表賠率因子體系 因子名稱(chēng)因子代碼因子含義因子算法歷史市盈率（PE_Trailing）pe_ttm最新每股市價(jià)為12收益的倍數(shù)市盈率PE(TTM)=∑(成分股,總市值)/∑(成分股,歸母凈利潤(rùn)(TTM))注：當(dāng)指數(shù)市盈率PE(TTM)為負(fù)時(shí)，做置為空值處理預(yù)期市盈率（PE_Forward）pe_est每股市價(jià)為未來(lái)某年預(yù)測(cè)每股收益的倍數(shù)∑（成份股總市值）/∑（成份股預(yù)測(cè)凈利潤(rùn)平均值）歷史市凈率（PB_Trailing）pb_lf普通股每股市價(jià)為每股凈資產(chǎn)的倍數(shù)市凈率PB(LF)=∑(成分股,總市值)/∑(成分股,凈資產(chǎn)(最新報(bào)告期LF))注：當(dāng)指數(shù)市凈率PB(LF)為負(fù)時(shí)，做置為空值處理預(yù)期市凈率（PB_Forward）estpb每股市價(jià)為未來(lái)某年預(yù)測(cè)每股凈資產(chǎn)的倍數(shù)∑（成份股總市值）/∑（成份股預(yù)測(cè)凈資產(chǎn)平均值）注：在個(gè)股無(wú)預(yù)測(cè)凈資產(chǎn)平均值時(shí)，使用凈利潤(rùn)(TTM)近12個(gè)月股息率（DY）dividendyied212股東的股息占股價(jià)的百分比∑(成分股,近12個(gè)月現(xiàn)金股利(稅前))/∑(成分股,指數(shù)所在市場(chǎng)總市值)*100%市銷(xiāo)率（PS）ps_ttm每股市價(jià)為過(guò)去12收入的倍數(shù)市銷(xiāo)率PS(TTM)=∑(成分股,總市值2)/∑(成分股,營(yíng)業(yè)收入(TTM))注：當(dāng)指數(shù)市銷(xiāo)率PS(TTM)為負(fù)時(shí)，做置為空值處理資料來(lái)源：, Fed年AlanFedFed模10（（。并且，他明確指出Fed當(dāng)前盈利收益率=??+??×10年期國(guó)債收益率+??×風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)???×超過(guò)未來(lái)12個(gè)月的盈利預(yù)期變量A上5Fed（）高于Fed至20%60%和。Fed（（通權(quán)益風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)是Fed計(jì)算ERP??????=??(????)?????10年期國(guó)債收益率。三因子模型在ERP在Model（）??10??????=??(??)+??(??)?????0）分。其中Y表示股息率iidYil，igΔS????????=[????+??(??

)+??+???????]?????10Fed10ERPERP減弱。在A圖表標(biāo)普500PE倒數(shù)與國(guó)收益率小接近 圖表滬深300PE倒數(shù)與10年國(guó)債益率差較大資料來(lái)源：, 資料來(lái)源：, 二、基于賠率的資產(chǎn)特征分析滬深300適合作為賠率交易標(biāo)的滬深滬深圖表滬深未來(lái)一年累收益與市盈倒數(shù)高相關(guān)資料來(lái)源：,7深）PBPE、73.0%、、、PB-Forward圖表5絕對(duì)估值DY與滬深300未來(lái)一年累計(jì)收益率相關(guān)性較高相關(guān)性PE_TrailingPB_TrailingDYPSPEGPE_ForwardPB_Forward絕對(duì)收益-絕對(duì)估值59.00%52.90%65.40%59.10%-7.40%69.70%75.10%絕對(duì)收益-相對(duì)估值ERP52.10%41.50%57.10%52.60%-46.20%28.70%超額收益-絕對(duì)估值57.50%53.00%64.40%57.70%-8.90%67.20%76.00%超額收益-相對(duì)估值ERP54.10%44.50%59.40%54.70%-50.50%36.30%資料來(lái)源：,寬基指數(shù)的賠率特征分析78A（））（）AF檢驗(yàn)和PS50從歷史市盈率PE來(lái)看，這幾個(gè)偏小盤(pán)指數(shù)PEPE、萬(wàn)得全A50相較于PE、滬深較高，各指數(shù)內(nèi)差較大從市率PS來(lái)看同樣偏小指數(shù)值較，創(chuàng)板內(nèi)差較大。圖表股指歷史市率股息率市銷(xiāo)因子整分布型圖資料來(lái)源：,32年12倍PE831年前后2831圖表滬深歷史市盈率布林帶 圖表中證歷史市凈率布林帶 資料來(lái)源：, 資料來(lái)源：, 圖表滬深歷史市盈率分年度箱圖 圖表中證歷史市凈率分年度型圖 資料來(lái)源：, 資料來(lái)源：, 、A的股息率、創(chuàng)業(yè)板指相關(guān)性差。）與賠A的歷史、中證在上證具有擇時(shí)價(jià)值。圖表11賠率因子與寬基指數(shù)未來(lái)一年累計(jì)收益率相關(guān)性寬基指數(shù)PE_TrailingPB_TrailingDYPSPEG上證5062.20%52.20%63.80%56.60%-2.20%滬深30059.00%52.90%65.40%59.10%-7.40%中證50030.40%42.50%32.60%46.80%-23.10%中證80057.50%50.10%64.60%57.80%-6.90%中證100018.60%43.00%43.40%42.20%-56.80%創(chuàng)業(yè)板指27.70%33.50%41.00%27.70%-22.20%萬(wàn)得全A60.80%53.30%67.20%61.30%-8.10%資料來(lái)源：,Fed）個(gè)（圖表12滬深300未來(lái)收益與賠率因子相關(guān)性路徑圖表13萬(wàn)得全A未來(lái)收益與賠率因子相關(guān)性路徑 資料來(lái)源：, 資料來(lái)源：, 使用賠率因子3PEG歷史PEA市銷(xiāo)率PS圖表上證50歷史均值回復(fù)期較長(zhǎng) 圖表上證50股息率均值回復(fù)周較短 資料來(lái)源：, 資料來(lái)源：, 圖表16各寬基指數(shù)賠率因子均值回復(fù)周期寬基指數(shù)PE_TrailingPB_TrailingDYPS上證501054616622959滬深3009589561033980中證5007915352277680中證8009289541028932中證10006366561392609創(chuàng)業(yè)板指111510691010804萬(wàn)得全A9058921035905資料來(lái)源：,ADFDickey-Fuller和ADF和KPSS認(rèn)AFPS,當(dāng)A檢驗(yàn)判斷數(shù)據(jù)平穩(wěn)而KSSStationarity):趨勢(shì)平穩(wěn)Stationarity):差分平穩(wěn)Stationarity):、中證A為趨勢(shì)平圖表17各寬基指數(shù)賠率因子平穩(wěn)性寬基指數(shù)適用因子月度平穩(wěn)性季度平穩(wěn)性上證50DY不平穩(wěn)嚴(yán)平穩(wěn)滬深300DY趨勢(shì)平穩(wěn)嚴(yán)平穩(wěn)中證500PS不平穩(wěn)趨勢(shì)平穩(wěn)中證800DY趨勢(shì)平穩(wěn)嚴(yán)平穩(wěn)中證1000PB不平穩(wěn)趨勢(shì)平穩(wěn)創(chuàng)業(yè)板指DY趨勢(shì)平穩(wěn)趨勢(shì)平穩(wěn)萬(wàn)得全ADY嚴(yán)平穩(wěn)趨勢(shì)平穩(wěn)資料來(lái)源：,、滬深、中證、萬(wàn)得全A。圖表18適合賠率交易的寬基指數(shù)及其關(guān)鍵特征寬基指數(shù)優(yōu)先適用因子相關(guān)性平均周期(天)平穩(wěn)性萬(wàn)得全ADY0.6721035趨勢(shì)平穩(wěn)滬深300DY0.6541033嚴(yán)平穩(wěn)中證800DY0.6461028嚴(yán)平穩(wěn)上證50DY0.638622嚴(yán)平穩(wěn)資料來(lái)源：,行業(yè)風(fēng)格資產(chǎn)的賠率特征分析16略。方法，估以歷史市盈率設(shè)，相較于Z-score方法，滾動(dòng)分位數(shù)是更合適的歸一化方法。圖表19申萬(wàn)行業(yè)歷史市盈率PE分布情況資料來(lái)源：,歷史市盈率PEPB，而與率因子對(duì)于構(gòu)建行業(yè)策略至關(guān)重要。圖表鋼鐵行業(yè)歷市盈率走勢(shì) 圖表鋼鐵行業(yè)歷市凈率走勢(shì) 資料來(lái)源：, 資料來(lái)源：, 通過(guò)相關(guān)性檢驗(yàn)篩選出適合賠率交易的16個(gè)行業(yè)及其賠率因子，展示其對(duì)應(yīng)的均值回復(fù)周期。相關(guān)性檢驗(yàn)評(píng)估賠率因子作78月數(shù)據(jù)進(jìn)行相關(guān)性0.416相關(guān)性因子的均值回復(fù)周期集中在3-4年左右，賠率交易的等待盈利周期較長(zhǎng)。圖表適合賠率交的行業(yè)其賠因子與來(lái)收相關(guān)性周期分析 行業(yè)PE_TrailingPB_TrailingDYPSPEG最大相關(guān)性因子最大相關(guān)性周期(天)醫(yī)藥生物37.80%55.10%39.30%73.00%9.70%PS73.00%902電子32.80%71.80%48.20%45.30%0.30%PB_Trailing71.80%932家用電器58.60%67.00%20.10%56.60%17.00%PB_Trailing67.00%849社會(huì)服務(wù)50.20%65.70%53.10%58.10%-25.80%PB_Trailing65.70%838鋼鐵0.50%63.10%5.10%54.30%-2.40%PB_Trailing63.10%1034有色金屬34.40%60.60%61.70%51.90%-1.60%DY61.70%729基礎(chǔ)化工22.70%61.10%49.10%54.70%-34.10%PB_Trailing61.10%768輕工制造20.60%49.30%29.30%60.90%-14.60%PS60.90%799公用事業(yè)57.90%40.60%51.50%58.20%0.80%PS58.20%791農(nóng)林牧漁6.30%57.80%5.20%49.90%-13.20%PB_Trailing57.80%708交通運(yùn)輸50.20%52.20%57.10%40.10%10.80%DY57.10%520建筑材料17.20%56.10%8.20%47.00%1.00%PB_Trailing56.10%661商貿(mào)零售41.40%17.40%36.00%49.10%8.00%PS49.10%1358建筑裝飾33.00%22.90%37.20%44.20%17.70%PS44.20%1187食品飲料34.00%43.40%34.80%36.20%-10.80%PB_Trailing43.40%662紡織服飾40.90%36.30%20.40%35.00%2.40%PE_Trailing40.90%700資料來(lái)源：, 繼）（累U。U/圖表23近一半行業(yè)歷史PB與未來(lái)收益率相關(guān)性在短期內(nèi)呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)資料來(lái)源：,圖表資料來(lái)源：,三、基于賠率的資產(chǎn)配置策略股債輪動(dòng)策略Fed模型，使用股息率計(jì)算A50800/（產(chǎn)配置方法。7月至83111）（3年）（1（上90（（下10）債券.%，以應(yīng)（買(mǎi)倉(cāng)位變動(dòng)%%操作之間基于賠率指標(biāo)在50A、，相對(duì)于萬(wàn)得全AAPS圖表25股債輪動(dòng)策略?xún)糁登€與權(quán)益?zhèn)}位資料來(lái)源：,圖表股債輪動(dòng)策及基準(zhǔn)產(chǎn)評(píng)指標(biāo) 策略/基準(zhǔn)資產(chǎn)累計(jì)收益率(%)年化收益率(%)波動(dòng)率(%)最大回撤(%)夏普比率萬(wàn)得全A股債輪動(dòng)121.776.488.80-17.580.74萬(wàn)得全A77.614.6323.19-55.990.20滬深300股債輪動(dòng)85.545.0010.69-21.820.47滬深30021.861.5721.58-46.700.07中證800股債輪動(dòng)86.755.0510.04-19.000.50中證80020.241.4621.69-50.910.07上證50股債輪動(dòng)83.204.8913.12-28.360.37上證5029.432.0522.02-44.700.09中證全債77.104.611.32-4.283.48資料來(lái)源：, 的主動(dòng)收益。行業(yè)輪動(dòng)策略行業(yè)輪動(dòng)策略。33賠率在過(guò)去3376年的估值數(shù)據(jù)，因此我們將策略開(kāi)始時(shí)間設(shè)定為2014年1月1日。2216163個(gè)行業(yè)等權(quán)構(gòu)建投資組合。對(duì)照組：分別使用