2023Q2機(jī)構(gòu)投資者的資產(chǎn)管理

目 錄TOC\o"1-2"\h\z\u一、“楓葉8+1”構(gòu)的基情況 1二、“楓葉8+1”構(gòu)的公治理 5三、資配置域配置多元化 6（一）類資置多元，特另類資配置提高 7（二）域配元化，享其家和地經(jīng)濟(jì)成果 8（三）新財(cái)披露的資回率 9（四）一年收益表受資場(chǎng)表現(xiàn)響 10（五）期投益與配變化響 14四、基基準(zhǔn)期投資考核勵(lì)機(jī)制 17（一）于基考核評(píng)價(jià) 17（二）于長(zhǎng)資的考評(píng)價(jià) 17五、啟示 188）1”，這些機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)管理能力（CanadaPensionPlanInvestments,CPPI）（theCaissededép?tetdeplacementduQuébecCDPQ）、安大略省教師養(yǎng)老金計(jì)劃（OntarioPensionPlanOTPP）、公共部門養(yǎng)老金投資委（PublicSectorPensionInvestmentBritihColumbianvmntgmentCorp.BC阿爾伯塔投資管理公司（AlbertaInvestmentManagementCorporation，以下簡(jiǎn)稱AIMCo）、安大略市雇員養(yǎng)老金體系（OntarioMunicipalEmployeesRetirement（HealthcareofOntarioPensionPlanHOOPP）；規(guī)模較小的“1”則為安大略公共服務(wù)雇員工會(huì)養(yǎng)老金計(jì)劃（theOntarioPublicServiceEmployeesUnionpensionplan，以下OPTrust）。本研究在闡述“加拿大模式”特點(diǎn)的基礎(chǔ)上，將較為系統(tǒng)梳理8+1”機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)管理特點(diǎn)及近期動(dòng)態(tài)。一、“楓葉8+1”機(jī)構(gòu)的基本情況從資產(chǎn)規(guī)模來(lái)看，CPPICDPQ57004019（1）。值得注意的是，截至本報(bào)告發(fā)20234133120221月1日到12月31日（各機(jī)構(gòu)最新財(cái)年及財(cái)年日期見(jiàn)表1）。GDP（20222.78萬(wàn)億加元相比，CPPICDPQ的資產(chǎn)2022GDP35%（GovernmentPensionFundGlobal，F(xiàn)1.93萬(wàn)億加元2（rnmntPnsionInvmnt12022GICcoverage:Canada’sMaple8pensionfundsoutperformingpeersonaglobalscale|BenefitsC2Thefund|NorgesBankInvestmentManagement(nbim.no)，2023年7月20日資產(chǎn)規(guī)模。萬(wàn)億加元3（NationalPensionServiceoftheRepublicofKorea以下簡(jiǎn)稱KNPS）9343億加元4、我國(guó)社?；穑∟ationalCouncilforSocialSecurityFund,PRCSSF）5525億5。在加國(guó)養(yǎng)老基金資產(chǎn)規(guī)模最大的前8家機(jī)構(gòu)中，處于第一梯隊(duì)的CPPI和CDPQ4000OTPPPSPBCI的資產(chǎn)規(guī)2000AIMCOOMERSHOOPP資產(chǎn)規(guī)模大于1000OPTRUST250億加元（1366億元人民幣），對(duì)國(guó)內(nèi)許多規(guī)模在千億人民幣左右的基金具有一定CPPI CDPQ OTPP PSP BCI AIMCO OMERS HOOPP OPTRUST250CPPI CDPQ OTPP PSP BCI AIMCO OMERS HOOPP OPTRUST250103712421580233024372472 5700 40190最新財(cái)年年報(bào)披露的資產(chǎn)規(guī)模（億加元）圖1 “楓葉8+1”的資產(chǎn)規(guī)數(shù)據(jù)來(lái)源：各機(jī)構(gòu)年報(bào)。表1 “楓葉8+1”最新年報(bào)及財(cái)年日期機(jī)構(gòu)及財(cái)年財(cái)年日期1CPPI20234.1-3.312CDPQ20221.1-12.313OTPP20221.1-12.314PSP20234.1-3.315BCI20234.1-3.316AIMCO20221.1-12.317OMERS20221.1-12.318HOOPP20221.1-12.319OPTRUST20221.1-12.31數(shù)據(jù)來(lái)源：各機(jī)構(gòu)年報(bào)。GDP92022GDP76%3annual_report_summary_2022_en.pdf(gpif.go.jp)，2023年3月31日資產(chǎn)規(guī)模。4Top100LargestPublicPensionRankingsbyTotalAssets-SWFI()5全國(guó)社會(huì)保障基金理事會(huì)社?；鹉甓葓?bào)告(2021年度)-()，2021年末資產(chǎn)總額。2013201420152016201720182019202020212022202320242025202620272028-4-6-5.0720-21.71.671.451.510.661.882.251.8943.42.782013201420152016201720182019202020212022202320242025202620272028-4-6-5.0720-21.71.671.451.510.661.882.251.8943.42.783.042.872.336IMF預(yù)測(cè):加拿大:GDP實(shí)際增長(zhǎng)率5.01圖2 加拿大實(shí)際GDP增長(zhǎng)率數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND。8+19家機(jī)構(gòu)中，CPPI收益達(dá)到10PP達(dá)到9.24家的十年年化收益率超過(guò)8CQ、OTPPBCIHOOPP；OPTRUSTOMERSAIMCOCPPI2023 CDPQ2022OTPP2022 PSP2023 BCI2023 AIMCO2022OMERS2022HOOPP2022CPPI2023 CDPQ2022OTPP2022 PSP2023 BCI2023 AIMCO2022OMERS2022HOOPP2022OPTRUST2022十年年化投資收益 十年基準(zhǔn)表現(xiàn)5.74%7.80%7.50%7.40%7.20%8.35%8.50%7.20%7.60%7.50%7.00%8.50%8.00%9.20%10.00%12%10%8%6%4%2%0%十年年化收益率及基準(zhǔn)圖3 楓葉8+1的十年年化投資收益及與基準(zhǔn)比數(shù)據(jù)來(lái)源：各機(jī)構(gòu)年報(bào)。6有一段大意為，“加國(guó)養(yǎng)老基金并非一開始就是個(gè)表現(xiàn)優(yōu)異的孩子，而是經(jīng)HOOPPOMERSCDPQ2060年AIMCOBCIPSPOTPP OPTRUST CPPIHOOPP OMERS CDPQ196019401920196519631960198019991997199519902000199920082020成立時(shí)間60年左右；OTPP、OPTRUST、CPPI、PSPAIMCOBCIPSPOTPP OPTRUST CPPIHOOPP OMERS CDPQ196019401920196519631960198019991997199519902000199920082020成立時(shí)間圖4 “楓葉8+1”成立時(shí)間數(shù)據(jù)來(lái)源：各機(jī)構(gòu)年報(bào)及TheEvolutionoftheCanadianPensionModel，/curated/en/780721510639698502/pdf/121375-The-Evolution-of-the-Canadian-Pension-Model-Alls-Final-Low-Res-9-10-2018.pdf。8+1”機(jī)構(gòu)中，有些機(jī)構(gòu)僅管理特定某只養(yǎng)老基金，例如，CPPICPP2070魁北克養(yǎng)老金計(jì)劃（QPP），48AIMCO324個(gè)公共部門公共養(yǎng)老計(jì)劃。從所服務(wù)的自然人客戶數(shù)來(lái)看，CPPI管理的CPP2100萬(wàn)人。2023113957203030CPP202/3。6TheEvolutionoftheCanadianPensionModel，/curated/en/780721510639698502/pdf/121375-The-Evolution-of-the-Canadian-Pension-Model-Alls-Final-Low-Res-9-10-2018.pdf。表2 “楓葉8+1”客戶情況自然人客戶數(shù)（萬(wàn)人）機(jī)構(gòu)客戶數(shù)（個(gè)）客戶對(duì)象CPPI2100管理CPP計(jì)劃CDPQ60048主要管理魁北克省的公共和準(zhǔn)公共部門的養(yǎng)老基金和保險(xiǎn)基金OTPP33.6管理安大略省教師養(yǎng)老金PSP9044（正規(guī)軍）養(yǎng)老基金，加拿大皇家騎警（RCMP）養(yǎng)老計(jì)劃、加拿大軍隊(duì)（預(yù)備役）養(yǎng)老基金B(yǎng)CI71.5（養(yǎng)老金參與者）3111317特殊目的基金AIMCO32管理養(yǎng)老金、捐贈(zèng)基金、政府基金OMERS55.91000雇主管理安大略市政雇員、電力系統(tǒng)、交通系統(tǒng)等養(yǎng)老金計(jì)劃HOOPP43.96646管理安大略省醫(yī)護(hù)系統(tǒng)的養(yǎng)老金OPTRUST10.67管理安大略公共服務(wù)部門養(yǎng)老金資料來(lái)源：各機(jī)構(gòu)年報(bào)。的公共養(yǎng)老金計(jì)劃或公共資產(chǎn)管理公司，具有相對(duì)獨(dú)立的治理機(jī)制、專業(yè)的內(nèi)部投資管理團(tuán)隊(duì)、資產(chǎn)類別和地域配置的多元化、基于基準(zhǔn)及較長(zhǎng)期的投資考核與薪酬原則。二、“楓葉8+1”機(jī)構(gòu)的公司治理遍具有較為獨(dú)立、透明的治理機(jī)制。（盡管不是全部OPTrust10個(gè)省級(jí)政府共同發(fā)PSP報(bào)中陳述“我們對(duì)議會(huì)及聯(lián)邦和省級(jí)部長(zhǎng)負(fù)責(zé)。然而，我們的管理獨(dú)立于CPP本身，并與政府保持一定距離。7”7原文為：WeareaccountabletoParliamentandtofederalandprovincialministerswhoserveastheCPPstewards.However,wearegovernedandmanagedindependentlyfromtheCPPitself,andoperateatarm’slengthfromgovernments.值得注意的是，信任是獨(dú)立的先決條件。政府和公眾只有信任一個(gè)機(jī)構(gòu)時(shí)，在較為健全的立法基礎(chǔ)之上，CPPI、OTPPAIMCo、CDPQOPTrust都有相較少干預(yù)經(jīng)營(yíng)管理，又使經(jīng)營(yíng)管理行為合規(guī)和令利益相關(guān)方信任。CPPI2/32/3省份的立法機(jī)構(gòu)的同意。OTPPAIMCo嚴(yán)格關(guān)注資產(chǎn)管理；HOOPPOPTrust也負(fù)責(zé)養(yǎng)CDPQmandate）——既尋求資本回報(bào)最大化，又服務(wù)于魁北克省的經(jīng)濟(jì)OPTrust（如貨幣對(duì)沖觀點(diǎn)等等都有較為系統(tǒng)的披露。三、資產(chǎn)配置及地域配置的多元化績(jī)（3）。（一）大類資產(chǎn)配置多元化，特別是另類資產(chǎn)配置比較提高譜系的大類資產(chǎn)。例如，CPPI權(quán)、信用投資、房地產(chǎn)、基礎(chǔ)設(shè)施、自然資源（3）。加拿大模式以投資房地產(chǎn)、基礎(chǔ)設(shè)施和私募股權(quán)等另類資產(chǎn)類別而聞名。近年來(lái)，機(jī)構(gòu)投資者對(duì)另類投資的配置越來(lái)越重視，但加拿大模式實(shí)際上在209021另類資產(chǎn)配置比例。例如，CPPI74%，OTPPPSP60%OMERSOPTRUST21%16%（3）。8+1CPPI股債比8515P（Libilityhdgeportolio）和回報(bào)追求組合（Returnseekingportfolio），為了較好地進(jìn)行流動(dòng)性管理，而具有較54%，大幅高于其他機(jī)構(gòu)。加國(guó)養(yǎng)老基金的多元化配置得益于對(duì)于投資限制的松綁。2005年，取消了持有外國(guó)財(cái)產(chǎn)（包括非居民實(shí)體發(fā)行的股份或債務(wù)）不得超過(guò)養(yǎng)老金計(jì)劃資產(chǎn)30%（ForeignProperty20105%、15%25%影響，也使得很多養(yǎng)老基金成為大公司的大股東。表3 “楓葉8+1”最新財(cái)報(bào)披露的大類資產(chǎn)配置機(jī)構(gòu)資產(chǎn)類別CPPI股票私募股權(quán)固定收益信用投資房地產(chǎn)基礎(chǔ)設(shè)施1.3%,10%※2433121399CDPQ固定收益實(shí)物資產(chǎn)股票股權(quán)-5.6%,8%29.725.544.8OTPP公開股票私募股權(quán)固定收益通脹敏感房地產(chǎn)基礎(chǔ)設(shè)施創(chuàng)新信用、絕對(duì)收益融資4%,8.5%92435201111316-14PSP股票、政府債私募股權(quán)信用投資房地產(chǎn)基礎(chǔ)設(shè)施4.4%,9.2%40.415.310.713.112.15BCI公開固收公開股票房地產(chǎn)股票私募股權(quán)基建與可再生能源房地產(chǎn)債融資3.5%,8.5%35.928.316.813.210.43.7-8.4AIMCO公開股票貨幣市場(chǎng)、固收私募市場(chǎng)其中，私募股權(quán)占%私募股權(quán)實(shí)物資產(chǎn)-3.4%,7.2%31284121.44%8.7932.21OMERS股票信用投資債券私募股權(quán)基礎(chǔ)設(shè)施房地產(chǎn)現(xiàn)金及融資4.2%,7.5%23218182117-8HOOPP固定收益股票實(shí)物資產(chǎn)另類投資衍生品可收投資現(xiàn)金-8.6%,8.35%54.223.712.42.61.51.574.1OPTRUST公開股票私募股權(quán)信用投資多策略房地產(chǎn)基礎(chǔ)設(shè)施大宗商品其他-2.2%,7.8%11.816.19.810.918.916.11.90.2110數(shù)據(jù)來(lái)源：各機(jī)構(gòu)年報(bào)。（二）地域配置多元化，分享其他國(guó)家和地區(qū)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)成果（home國(guó)際投資的趨勢(shì)仍會(huì)繼續(xù)。從各機(jī)構(gòu)最新披露的年報(bào)來(lái)看，CPPI的境外配置比例達(dá)到86%，OMERSCDPQ75%左右，BCI70%左右，OTPPOPTRUST67%左右，AIMCO57%左右（5）。由于境外投資要求投資團(tuán)隊(duì)對(duì)當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)有深入隊(duì)伍搭建都有關(guān)系。CPPI15%加拿大 美國(guó) 亞太 歐洲 拉美 英國(guó) 澳大利亞 其他10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100%加拿大 美國(guó) 亞太 歐洲 拉美 英國(guó) 澳大利亞 其他10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100%0%618263614CPPI11 0714824OMERS4316124025CDPQ3.8 13.84129.4BCI514103833OTPP0.611.59.444.933.6OPTRUST06.24.9 5.933.842.9AIMCO2.5各機(jī)構(gòu)地域配置比較(%)圖5 “楓葉8+1”最新財(cái)報(bào)披露的地域配置情數(shù)據(jù)來(lái)源：各機(jī)構(gòu)年報(bào)。（三）最新財(cái)年報(bào)披露的投資回報(bào)率54.4%，OMERS4.2%，OTPP4%，BCI3.5%，CPPI1.3%4家HOOPP為為為-3.4%，PSP為-2.8%（6）GPFG2022財(cái)年投資回報(bào)為-14.1%。各機(jī)構(gòu)最近一年投資收益率均低于十年年化投資收益率，且普遍差距較大。差距最大的HOOPP達(dá)到16個(gè)百分點(diǎn)，差距最小的OMERS也達(dá)到3.2個(gè)百分點(diǎn)。而且，與近一年的投資基準(zhǔn)相比，也有機(jī)構(gòu)實(shí)際投資業(yè)績(jī)不及基準(zhǔn)，其中，OMERS比基準(zhǔn)低3個(gè)百分點(diǎn)。說(shuō)明主動(dòng)管理貢獻(xiàn)為負(fù)。業(yè)績(jī)會(huì)在危機(jī)之后有較大反彈，例如，2008GPFG-23.3%200925.62%。一年投資收益 一年基準(zhǔn)表現(xiàn) 十年年化投資收益 十年基準(zhǔn)表現(xiàn)一年投資收益 一年基準(zhǔn)表現(xiàn) 十年年化投資收益 十年基準(zhǔn)表現(xiàn)CPPI2023 CDPQ2022OTPP2022 PSP2023 BCI2023 AIMCO2022OMERS2022HOOPP2022OPTRUST2022-15%-13.21%-8.60%-5.60%-8.30%-10%-3.40%-5.30%-2.20%-2.80%0%-5%0.30%1.09%4.20%3.50%4.40%4.00%2.30%5%1.30%7.80%7.20%7.20%8.35%8.50%9.20%8.50%8.00%10%10.00%7.50%15%一年收益及基準(zhǔn)與十年收益及基準(zhǔn)圖6 “楓葉8+1”最近財(cái)年投資收益率與十年年化投資收益率比數(shù)據(jù)來(lái)源：各機(jī)構(gòu)年報(bào)。（四）近一年投資收益表現(xiàn)受資本市場(chǎng)表現(xiàn)影響新冠疫情導(dǎo)致的供應(yīng)鏈問(wèn)題以及烏克蘭危機(jī)導(dǎo)致的能源價(jià)格飆升，2022全球主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體普遍經(jīng)歷了較高的通脹水平。2022年年中，美國(guó)消費(fèi)者價(jià)率的飆升，引發(fā)了各國(guó)央行迅速提高利率和采取量化緊縮措施來(lái)收緊貨幣。20223120.25%4.50%（8）。英國(guó)和歐元區(qū)也經(jīng)歷了政策利率的快速提升。2021101.50%20224.20%2008年以來(lái)的最高水平，20223.90%左右（9）。54%HOOPP的總組合經(jīng)歷了超8%的回撤。圖7 主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體通脹水平大幅上數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND。圖8 主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體政策利率急速上數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND。圖9 主要經(jīng)濟(jì)體10年期國(guó)債收益數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND。濟(jì)體的央行利率急劇上升的負(fù)面影響（圖10）。一些養(yǎng)老基金采取負(fù)債驅(qū)動(dòng)投（LDI），價(jià)下跌。2022年股債雙跌是養(yǎng)老基金近一年投資收益普遍較弱的重要原因。 圖10 全球主要股票市場(chǎng)表數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND。2022年，對(duì)投資組合有正面貢獻(xiàn)的大類資產(chǎn)包括大宗商品、加元幣值、與上漲（圖11），使得較多配置該類資產(chǎn)的組合受益。二是境外投資最終要折算是美元（圖12）和歐元，貨幣收益部分抵消了投資資產(chǎn)的負(fù)收益。三是四是期基本基礎(chǔ)設(shè)施服務(wù)的需求有所增加，使基礎(chǔ)設(shè)施投資有較好回報(bào)。PSP、OMERS、OTPP配置了較高的基礎(chǔ)設(shè)施比例，是其總組合投資表現(xiàn)相對(duì)同業(yè)較（到較大沖擊。圖11 大宗商品市場(chǎng)表現(xiàn)數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND。圖12 加元兌換美元匯率數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND。圖13 主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的實(shí)際房?jī)r(jià)指數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND。（五）短期投資收益與配置變化的影響（作為一個(gè)分析短期收益的視角。CPPI票的配置。CDPQ增加了實(shí)物資產(chǎn)配置，降低了股票股權(quán)配置。OTPP20222019PSPBCI增加了私募股權(quán)、實(shí)物資產(chǎn)的配置，降低了公開股票、貨幣市場(chǎng)與固收的配置。OMERS（2022年對(duì)信用投資和債券投票有所恢復(fù)），增加了私募股權(quán)、基礎(chǔ)設(shè)施的配置。HOOPP2021202254.2%OPTRUSTPSPOMERSCDPQBCICPPIHOOPP9.112.4161323.7323324.733.228.2272449.349.550.748.144.825.519.92018.720.930.830.530.63129.74104.510.84.79510.2514149.547.6161323.7323324.733.228.2272449.349.550.748.144.825.519.92018.720.930.830.530.63129.74104.510.84.79510.2514149.547.643.415181720204146163519192318192410.410.7109.510.48.510.410.415.814.914.311.813.215.916.840.532.533.430.528.333.435.73735.919.823.4421.9121.8532.213.56344.09346.15358.792839403731CPPI配置變化CDPQ配置變化100%100%80%80%60%60%40%40%20%20%0%0%2019 20202021 2022202320182019 2020 20212022股票信用投資私募股權(quán)房地產(chǎn)固定收益基礎(chǔ)設(shè)施固定收益 實(shí)物資產(chǎn)股票股權(quán)OTPP配置變化70%20% -30%2020 2021 2022信用投資及絕對(duì)收益PSP配置變化2020 2021 股票+政府債私募股房地產(chǎn) 基礎(chǔ)設(shè)2023信用投資自然資源100%80%60%40%20%0%2018 20192019公開股票固定收益房地產(chǎn)創(chuàng)新2019公開固收私募股權(quán)融資2020BCI配置變化2021 2022公開股票基建與可再生能源2023房地產(chǎn)債100%80%60%40%20%0%-20%AIMCO配置變化100%80%60%40%20%0%20192020 2021 2022公開股票貨幣市場(chǎng)與固收私募股權(quán)實(shí)物資產(chǎn)OMERS配置變化100%18 16 14 16 1780%18 19 20 2015 2114 14 16 18 60%33 6 622 17 14 8 40%29 2120%33 29 31 29 230%-20%2018 2019 2020 2021 2022股票 信用投資 債券 私募股基礎(chǔ)設(shè)施 房地產(chǎn) 現(xiàn)金及融資HOOPP配置變化100%80%60%40%20%0%7.687.69.4912.419.997.9633.5523.760.496154.246.282018 2019 2020 2021 2022固定收益股票股權(quán)實(shí)物資產(chǎn)另類投資衍生品 可收投資現(xiàn)金12.411.11316.111.414.714.313.815.418.928.62012.38.510.915.99.81311.512.916.116.515.910.811.311.8OPTRUST配置變化100%50%0%2018 2019 2020公開股票 私募股權(quán)房地產(chǎn) 基礎(chǔ)設(shè)施2021OPTRUST配置變化100%50%0%2018 2019 2020公開股票 私募股權(quán)房地產(chǎn) 基礎(chǔ)設(shè)施20212022多策略其他的管理（LDI）和成員驅(qū)動(dòng)的管理（MDI）。一是（二是OPTRUST三是OMERS年的8%，提高到2021年的42%，再提高到2022年底47%。表4 對(duì)外幣對(duì)沖的態(tài)度機(jī)構(gòu)是否對(duì)沖部分對(duì)沖備注CPPI是是改變?cè)瓉?lái)的自然對(duì)沖策略CDPQ是是只對(duì)沖發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)貨幣，不對(duì)沖新興市場(chǎng)貨幣，后者對(duì)沖成本太高OTPP是是PSP是OMERS是是逐漸提高外幣敞