華大智造(688114)NGS行業(yè)寡頭上游、生態(tài)圈長坡厚雪

公司研究/醫(yī)藥與健康護理/醫(yī)療保健設備與用品華大智造(688114)公司研究報告證券研究報告閱讀正文之后的信息披露和法律聲明投資評級覆蓋優(yōu)于大市投資評級覆蓋優(yōu)于大市股票數(shù)據(jù)52周股價波動(元)34百萬元)0相關研究市場表現(xiàn)華大智造海通綜指-0.86%-26.86%2022/62022/92022/122023/3滬深300對比1M2M3M相對漲幅(%)心aitongcomS斌haitongcomS850519030001aitongcomS850522070002我們認為過去10年中國醫(yī)藥行業(yè)最大的投資機會之一是醫(yī)藥醫(yī)療龍頭公司的私有化，他們崛起的底層邏輯除了優(yōu)質(zhì)的管理層外，重要的一點就是中國產(chǎn)業(yè)的比較優(yōu)勢——工程師紅利、研發(fā)效率及成本優(yōu)勢。順著這個思路挖掘，如何尋找基于中國產(chǎn)業(yè)比較優(yōu)勢的優(yōu)質(zhì)公司呢？第一，必須是空間足夠大的領域。21世紀是生物學的世紀，而生命科學研究核心工具是基因測序儀。我們預計基因測序行業(yè)下游市場空間高達2000億元，據(jù)華大智造2022年年報援引JPMconference及灼識咨詢的預測，2032年全球、國內(nèi)基因測序上游市場規(guī)模分別高達242億美元、301億元。第二，必須是一個具備中國產(chǎn)業(yè)比較優(yōu)勢的領域。我們認為基因測序發(fā)展到今天，下游應用的拓展和上游測序技術的創(chuàng)新同樣重要，中國企業(yè)擅長應用層面創(chuàng)新，應用層面的創(chuàng)新更加能夠凸顯中國的工程師紅利、研發(fā)效率和成據(jù)KedarNathNatarajan等人的論文，基因測序系統(tǒng)本身而言，華大智造單G測試成本比Illumina便宜一半左右。我們認為歐美企業(yè)傳統(tǒng)思維習慣壟斷賣高價，阻礙了行業(yè)應用層面的發(fā)展，而華大智造降低基因測序成本+下游創(chuàng)新公司，有望復制新能源領域寧德時代等+下游造車新勢力的模式，基因測序行業(yè)中國的產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢在全球會凸顯出來。第三，必須是一個護城河深的領域，企業(yè)具備顯著競爭優(yōu)勢?；驕y序行業(yè)體系封閉，護城河深。據(jù)華大智造2022年年報，2022年在中國基因測序儀市場已占據(jù)39%的市場份額，競爭優(yōu)勢明顯。盈利預測與投資建議。我們預計公司23-25年EPS分別為0.70、1.17、1.69元，歸母凈利潤增速分別為-85.7%、67.3%、44.9%，參考可比公司估值，考慮公司所處基因測序行業(yè)的高景氣度和領先地位，我們給予公司2023年11-14倍PS，對應合理價值區(qū)間82.37-104.83元，給予“優(yōu)于大市”評級。風險提示。估值波動風險，國際化進展不達預期，基因測序行業(yè)發(fā)展不及預期，基因測序行業(yè)貿(mào)易摩擦等。主要財務數(shù)據(jù)及預測2022營業(yè)收入(百萬42316%7.7%凈利潤(百萬元)%4.8853.6%)21.5%%閱讀正文之后的信息披露和法律聲明.勢如破竹，中國智造高瞻遠矚 71.1我國基因測序上游市場如日方升，預計2032年將達301億元 71.2公司2022年營收42.3億元，2017-2022年CAGR達39.5%，具備盈利能力82.NGS行業(yè)長坡厚雪：新興產(chǎn)業(yè)及中國比較優(yōu)勢屬性明顯 102.1基因測序成本超摩爾定律下降，NGS商業(yè)化快馬加鞭 102.2產(chǎn)業(yè)鏈下游多元指數(shù)式增長前夕，NGS上游持續(xù)繁榮 112.2.1臨床：生殖健康與腫瘤檢測市場潛力大，華大系企業(yè)取證進度后來居上2.2.2科研：高校及科研機構增速穩(wěn)定，藥企未來潛力大 152.3政策大力支持國產(chǎn)替代，新興產(chǎn)業(yè)彎道超車機會初顯 153.行業(yè)系統(tǒng)封閉性強、商業(yè)模式穩(wěn)定，公司先發(fā)優(yōu)勢明顯、初具巨頭特質(zhì) 163.1行業(yè)優(yōu)勢：封閉系統(tǒng)構筑深塹護城河、商業(yè)模式穩(wěn)定 16緊抓先發(fā)優(yōu)勢，專利器械注冊數(shù)量僅次于Illumina與賽默飛 173.1.2技術壁壘構筑行業(yè)上游寡頭壟斷格局 173.1.3中下游合作聚沙成塔，高粘性客戶穩(wěn)固公司生態(tài)及平臺優(yōu)勢 193.1.4NGS產(chǎn)業(yè)鏈上游市場規(guī)模占比終端營收高達20-30%，話語權高 203.1.5耗材+儀器的綁定銷售模式，未來營收利潤增長空間廣闊 213.2公司優(yōu)勢：技術過關、戰(zhàn)略成功有跡可循 213.2.1昂霄聳壑，研發(fā)投入高、客戶初步認可 213.2.2測序技術擁有自主產(chǎn)權，后來者難以望其項背 223.2.3產(chǎn)品矩陣豐富，7款基因測序儀全面布局科研及臨床應用場景 243.2.4測序儀對標Illumina，主要參數(shù)表現(xiàn)不俗、性價比優(yōu)勢突出 26標Illumina發(fā)展方向 274.NGS測序中短期二代為主導，三、四代技術為補充 284.1三、四代測序的技術及臨床應用仍有待突破，難以對二代形成替代 284.2三代測序可實現(xiàn)超長讀長，但錯誤率和測序成本仍然較高 294.3四代測序設備小型化，錯誤率無法通過增加測序深度彌補 305.實驗室自動化及新業(yè)務模塊 315.1疫情拉動需求，實驗室自動化業(yè)務迅速擴張 315.1.1實驗室自動化是行業(yè)發(fā)展的大勢所趨 315.1.2國內(nèi)實驗室自動化企業(yè)仍處于成長期，并面臨供應鏈挑戰(zhàn) 325.1.3公司實驗室自動化業(yè)務已形成完整解決方案 325.1.4公司實驗室自動化產(chǎn)品在疫情中通過了全球用戶的實戰(zhàn)考驗 33業(yè)務板塊，打開更新市場空間 34盈利預測與投資建議 34 閱讀正文之后的信息披露和法律聲明圖1截至21年底Illumina近十年股價漲幅近10倍(收盤價，美元) 7圖22022-32年全球基因測序上游增速CAGR約17.5%，2032年將達242億美元8 ，公司近年多款自主研發(fā)測序儀獲批上市 9AGR 圖6后疫情時代，基因測序與實驗室自動化營收齊頭并進 10 圖82006年NGS的應用使得人類全基因組測序成本以超摩爾定律下降 11圖9華大智造主要提供測序儀、試劑和耗材，位于基因測序行業(yè)的上游 11圖10基因測序應用場景主要包括科研和臨床兩方面 12圖112017年生育健康和腫瘤檢測是NGS最大的兩個臨床應用領域 12 圖132024年中國生殖遺傳學醫(yī)療器械市場規(guī)模預計達112億元 13斷市場空間高達72億元 14圖152014-2020年，我國共出臺26條促進我國基因測序技術與其應用發(fā)展的政策(條)較高 172022年華大智造全球市占率約5.2% 18圖182022國內(nèi)二代測序儀業(yè)務華大智造占比26.1% 18圖192022年中國基因測序設備當年新增市場，公司市占率逐步提升至39%(銷售臺數(shù)計)18空間廣闊 21 年公司研發(fā)費用率保持較高水平 22圖232019-2021三年加總研發(fā)費用主要投入高通量測序領域 22圖242019-2022年公司基因測序板塊關聯(lián)交易收入占比持續(xù)下降 22圖25“DNA納米球”+“聯(lián)合探針錨定聚合”技術是測序核心 23圖26公司文庫制備產(chǎn)物是單鏈環(huán)狀DNA 23圖27DNA納米球(DNB)技術具有高準確性、低重復序列、低標簽跳躍的優(yōu)勢 24 閱讀正文之后的信息披露和法律聲明圖29公司測序儀配套試劑單價逐年上漲 26 圖31公司2021年測序儀出貨量由于新冠疫情降低 26年測序儀單價由于疫情降低 26圖33Illumina全面布局高中低通量測序儀，已將全基因組測序成本降低至200美金28 圖35三代測序讀長長，GC偏差低，但錯誤率較高 30 圖37全實驗室自動化是未來實驗室工作模式的發(fā)展方向 31圖38華大智造提供超高通量核酸檢測實驗室整體解決方案 33圖39公司實驗室自動化業(yè)務收入與毛利率在2020-2021年均顯著提高 34表目錄 NGS監(jiān)測市場空間高達85億元 15表3政府出臺多項利好政策，推動基因檢測行業(yè)發(fā)展 16表4器械注冊數(shù)量領先，先發(fā)優(yōu)勢明顯 17表5NMPA至今批準的19款測序儀，其中4款由華大智造參與研發(fā) 19表6加強中下游合作，開拓多種銷售模式的可能性 20表7樂觀估計測序儀和試劑的市場規(guī)模約為終端市場規(guī)模的20-30% 20表8華大智造7款已面世測序儀服務覆蓋科研、臨床等主要應用場景 25表9公司和Illumina同價位儀器通量與產(chǎn)出速率均較接近，二者都居于行業(yè)領先地位27表10華大智造MGISEQ-2000與IlluminaHiSeq2500測序質(zhì)量無明顯差異 27臺每GB成本為Illumina每GB成本的40%-60% 27 表13實驗室自動化樣本制備相較于手動樣本制備具有多方面優(yōu)勢 32表14國內(nèi)企業(yè)面臨國外行業(yè)龍頭的競爭壓力 32領先 33表16公司的新業(yè)務板塊包括單細胞組學技術平臺、超聲影像平臺產(chǎn)品、BIT產(chǎn)品、超低溫自動化生物樣本庫和智惠實驗室等 34 2022年，NGS龍頭企業(yè)華大智造強勢上市，作為全球為數(shù)不多的可商業(yè)化NGS上游儀器和試劑生產(chǎn)商，我們認為公司是醫(yī)藥行業(yè)不可或缺的投資和研究標的，本篇報告將從行業(yè)及公司兩個維度推薦關注。產(chǎn)品比肩Illumina，華大智造是內(nèi)資基因測序上游廠家最具成長價值公司之一。我們認為，基因測序儀及試劑具有較高的研發(fā)和商業(yè)模式壁壘，公司已實現(xiàn)全面對內(nèi)資廠家的超越，對標產(chǎn)品比肩Illumina，我們預計公司短期內(nèi)全球競爭力穩(wěn)步上升，長期放量及空間可以參考Illumina。Illumina10倍(收盤價，美元)高壁深塹，基因測序市場上行空間較大。據(jù)華大智造2022年年報援引JPMconference及灼識咨詢的數(shù)據(jù)，預計到2032年，全球基因測序儀及耗材市場規(guī)模將達242億美元(10年CAGR17.5%)，中國將達301億元(10年CAGR20.4%)。我們預計，基因測序上游未來十年仍是最熱門賽道之一。我們認為，基因測序儀及試劑為行業(yè)上游，是全產(chǎn)業(yè)鏈中技術壁壘最高且強封閉的一環(huán)，華大智造現(xiàn)已成為當前全球唯二能夠自主研發(fā)并量產(chǎn)從Gb級至Tb級低中高不同通量的臨床級基因測序儀企業(yè)之一，將充分享受行業(yè)高速增長紅利。閱讀正文之后的信息披露和法律聲明+17.5%+14.4%+20.4%+15.2%鑄就中國智造，開創(chuàng)國產(chǎn)基因測序儀先河。2013年華大基因收購美國測序公司CompleteGenomics，隨后組建測序儀研發(fā)團隊，快速實現(xiàn)測序儀及試劑的自主研發(fā)。2016年4月，華大智造從華大的測序儀板塊獨立拆分，主營業(yè)務分為基因測序儀和實驗室自動化兩大板塊，同時布局遠程超聲機器人等新興領域。我們認為，公司是全球前三、國內(nèi)唯一能夠自主研發(fā)并量產(chǎn)臨床級高通量基因測序儀的公司，打破了外資測序儀器、試劑和軟件在國內(nèi)的壟斷地位。閱讀正文之后的信息披露和法律聲明儀領域，公司近年多款自主研發(fā)測序儀獲批上市專注于生命科學與生物技術領域，2017-2022年營收CAGR達39.5%。公司為精準醫(yī)療、精準農(nóng)業(yè)和精準健康等行業(yè)提供實時、全景、全生命周期的生命數(shù)字化設備和系統(tǒng)解決方案。2017-2022年，公司營收從8.0億元增長到42.3億元。我們認為，公司2020-2022年實驗室自動化業(yè)務因疫情快速放量，后續(xù)將與基因測序板塊協(xié)同快速增長。圖6后疫情時代，基因測序與實驗室自動化營收齊頭并進于正常2.NGS行業(yè)長坡厚雪：新興產(chǎn)業(yè)及中國比較優(yōu)勢屬性明顯我們認為，中國企業(yè)更容易在全面新興的產(chǎn)業(yè)中參與全球競爭，同時需要在中國有比較優(yōu)勢的產(chǎn)業(yè)中才能更快搶占市場份額。我們認為，二代基因測序才剛剛在2005年面世，作為全球新興產(chǎn)業(yè)，在更重要的應用層面僅突破冰山一角。我們認為，中國企業(yè)擅長應用層面創(chuàng)新，應用層面的創(chuàng)新更加能夠凸顯中國的工程師紅利、研發(fā)效率和成本優(yōu)勢，中國企業(yè)有足夠機會參與全球競爭。2.1基因測序成本超摩爾定律下降，NGS商業(yè)化快馬加鞭自2003年人類基因組計劃完成之后，基因測序技術發(fā)展迅猛，多種測序原理產(chǎn)品在市場上出現(xiàn)，接受市場的檢驗。NGS測序儀的出現(xiàn)具有非凡意義，測序技術的發(fā)展自此勢如破竹、高歌猛進。表1基因測序行業(yè)發(fā)展歷史時間重要歷程2005年和可逆阻斷(Reversibleterminator)等核心技術的系統(tǒng)具有高通量、低錯誤率、低成本、應用范圍廣等優(yōu)點。OxfordNanoporeTechnologiesDNA的首個示例。BGISEQBGISEQ準、簡易、快速、靈活、經(jīng)濟等特點，單項應近20年來，基因測序技術的升級和成本的急速下降為行業(yè)快速發(fā)展奠定了基礎。2006年NGS技術大規(guī)模使用后，人類全基因組測序的成本迅速降低，根據(jù)儀器信息網(wǎng)數(shù)據(jù)，從2003年完成首張人類全基因組圖譜花費的13年4.37億美元，下降到華大智造2023年2月新推出的DNBSEQ-T20×2個人全基因測序100美元/人，基因測序成本下降約400萬倍。我們認為，上游成本的降低為下游應用打開了市場天花板，NGS商業(yè)化指數(shù)增長指日可待。閱讀正文之后的信息披露和法律聲明閱讀正文之后的信息披露和法律聲明NGS人類全基因組測序成本以超摩爾定律下降基因測序行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈包括上游儀器試劑制造商、中游服務提供商以及下游終端應用商三個環(huán)節(jié)。行業(yè)上游呈現(xiàn)寡頭壟斷格局，中游提供面向科學研究的測序服務和面向終端用戶的臨床、醫(yī)療類的測序服務，下游包括醫(yī)院、第三方醫(yī)學實驗室(ICL)的臨床應用端，以及大學、醫(yī)院、研究所等科研機構端，應用場景多元。我國測序市場規(guī)模增速超40%，下游處于指數(shù)式增長前夕。測序行業(yè)下游應用場景包括基礎科研、臨床應用及個人。臨床應用主要包括基因測序診斷試劑等醫(yī)療器械類產(chǎn)品，如NIPT產(chǎn)品、腫瘤基因檢測試劑盒等。個人消費級產(chǎn)品尚處于初期發(fā)展階段，有賴于生命科學基礎研究的深入發(fā)展。我們認為基因測序應用場景主要包括科研和臨床兩方面，臨床方面主要包括生殖遺傳(NIPT、PGT等)、腫瘤、病原微生物(mNGS)三大領域，其中腫瘤為重要的應用領域，又可細分為腫瘤診斷/伴隨診斷、腫瘤復發(fā)檢測(微小殘留病灶，MRD)、腫瘤篩我們認為，若下游出現(xiàn)指數(shù)式增長，無論是現(xiàn)有產(chǎn)品基數(shù)足夠高開始放量，還是一級市場加緊布局不斷擴充資本開支，對上游基因測序儀和試劑的性價比需求將加速公司成長。我們預計上游公司作為NGS行業(yè)上游將持續(xù)繁榮。圖10基因測序應用場景主要包括科研和臨床兩方面2.2.1臨床：生殖健康與腫瘤檢測市場潛力大，華大系企業(yè)取證進度后來居上目前高通量測序技術的臨床應用主要為NIPT、遺傳病診斷、植入前胚胎遺傳學診斷和腫瘤診斷與治療四個專業(yè)方向。我們認為，主要臨床應用市場潛力較大，未來中國企業(yè)可能在mNGS、MRD等新興領域彎道超車。生育健康和腫瘤檢測是NGS最大的兩個臨床應用領域。根據(jù)“TheGlobalMarketforNextGenerationSequencingTestsContinueItsTorridPace”，2017年生育健康領域和腫瘤檢測分別占基因測序臨床應用市場的54%和27%。我們認為，無創(chuàng)產(chǎn)前基因檢測自2011年起逐漸成熟，腫瘤檢測在腫瘤防治中的價值仍待深入挖掘，市場潛力尚未得到完NGS臨床應用領域2030年國內(nèi)生殖遺傳相關基因測序市場空間高達160億元。根據(jù)貝康醫(yī)療招股書援引弗若斯特沙利文資料，中國生殖遺傳學醫(yī)療器械市場(按基于出廠價計算的銷售收入計)已從2015年的人民幣13億元增長至2019年的人民幣34億元，CAGR為28.4%，并預期于2024年達到人民幣112億元，2019-2024年的CAGR為26.5%。在此市場內(nèi)，生殖遺傳學試劑行業(yè)在過去數(shù)年保持更高的增長速度，并有望在可預見未來繼續(xù)保持高速增長?；谝陨蠑?shù)據(jù)，我們預估2030年中國生殖遺傳學醫(yī)療器械市場空間高達200億元，相當于2024-2030年CAGR約10%左右，我們假設，其中80%為基因測序(NGS)相關，則生殖遺傳相關基因測序市場空間高達160股書(第一次呈交)，海通證券研究所達112億元腫瘤伴隨診斷市場空間 (72億元)每例患者檢測次數(shù)(1+35%)單價(3000元)腫瘤伴隨診斷市場空間 (72億元)每例患者檢測次數(shù)(1+35%)單價(3000元)2030年國內(nèi)NGS腫瘤伴隨診斷市場空間高達72億元。伴隨診斷隨著靶向創(chuàng)新藥誕生與發(fā)展，靶向藥物伴隨診斷試劑的臨床使用，通過提供有關患者針對特定靶向藥物的治療反應的信息，有助于確定能夠從某一治療產(chǎn)品中獲益的患者群體，有利于制定符合患者病情的個體化治療方案，從而改善治療預后并避免臨床治療過程中可能出現(xiàn)的醫(yī)療資源浪費現(xiàn)象，為患者及醫(yī)保避免不必要的醫(yī)療費用支出，符合醫(yī)?？刭M的政策導向。根據(jù)艾德生物招股書，抗腫瘤藥物市場持續(xù)增長。在技術層面，伴隨診斷細分為免疫組化和分子診斷，其中分子診斷領域增長迅速，主要包括NGS和PCR技術。根據(jù)燃石醫(yī)學招股書，2019年NGS腫瘤伴隨診斷均價為我們保守估計隨著國產(chǎn)化及規(guī)模效應帶來的成本下降，2030年腫瘤伴隨診斷價格降為3000元/例，則2030年NGS腫瘤伴隨診斷市場空間達72億元。達72億元伴伴隨診斷患者池 (177萬人)國內(nèi)NGS腫瘤復發(fā)監(jiān)測市場空間高達85億元。根據(jù)《非小細胞肺癌分子殘留病灶專家共識》(吳一龍，陸舜等)，微小殘留病灶(minimalresidualdisease，MRD)的概念自血液腫瘤逐步延伸至實體腫瘤，檢測對象主要包括有循環(huán)腫瘤DNA(circulatingtumorDNA，ctDNA)或循環(huán)腫瘤細胞(circulatingtumorcell，CTC)等。在實體腫瘤中，MRD與患者術后生存復發(fā)之間相關性證據(jù)在不斷累積中，如乳腺癌、結腸癌、肺癌等?；赾tDNA的MRD監(jiān)測是目前早中期腫瘤精準治療領域的重要研究方向。根據(jù)世界衛(wèi)生組織國際癌癥研究機構數(shù)據(jù)，2020年中國新增癌癥457萬例，癌癥死亡300萬例。中國國家癌癥中心數(shù)據(jù)顯示，所有癌癥的5年相對生存率從2003-05年間的30.9%上升到2012-15年間40.5%，增長了近10個百分點，但與發(fā)達國家仍有差距。隨著治療水平的提升，我們認為所有癌癥的5年相對生存率會繼續(xù)提升，我們估計2016-2020年5年癌癥相對生存率提升至44%。我們認為NGS腫瘤復發(fā)監(jiān)測市場空間=目標人群(近5年的帶瘤生存人群)*滲透率*檢測頻次*價格。由于國家癌癥中心尚未詳細公布近5年的癌癥數(shù)據(jù)，用2018年(2016-2020年中位時間)的新增癌癥數(shù)量(430萬例)及5年相對生存率來估算近5年帶瘤生存人群，目前目標人群=430萬*5*44%=946萬。假設平均每年MRD監(jiān)測次數(shù)為2次，價格在1100-1900元浮動，中性估計單價為1500元，滲透率在20%-40%之間浮動。中性估計為30%，經(jīng)過敏感性分析，中性估計中國NGS腫瘤復發(fā)監(jiān)測市場空閱讀正文之后的信息披露和法律聲明NGS間高達85億元滲透率/出廠價(元)0%8362429國內(nèi)宏基因組二代測序(metagenomicNextGenerationSequencing,mNGS)行業(yè)空間高達100億元，國內(nèi)較為領先。根據(jù)華大基因，傳染病相關檢測的整體市場空間較大，隨著各國對新發(fā)突發(fā)傳染病和重大傳染病防控的重視程度不斷加強，且宏基因組檢測技術的不斷升級也會正向影響臨床檢測需求的提升，宏基因組學高通量病原微生物檢測的市場前景比較樂觀。目前在海外病原檢測市場，基于宏基因組的病原檢測產(chǎn)品臨床應用仍處在早期培育和開發(fā)階段，而國內(nèi)的宏基因組技術和臨床應用的較為領先，預計未來應用前景較為廣闊。根據(jù)華大基因，以基因測序技術為代表的宏基因組學高通量病原微生物檢測技術憑借其檢測效率高、檢測通量高、檢測準確度高的優(yōu)勢，在感染性疾病的病原學診斷領域的應用迅速由臨床研究轉化進入到臨床應用。相較于早期的分離培養(yǎng)、免疫學、PCR和基因芯片等檢測技術，宏基因組高通量測序技術(mNGS)具有檢測范圍廣、無需預先培養(yǎng)樣本、檢測通量高、可檢測未知微生物的綜合優(yōu)勢。該項檢測的主要應用場景是醫(yī)院的疑難危重感染，檢測時效性要求較高，入院檢測能夠更加發(fā)揮其技術優(yōu)勢和對臨床的輔助作用。根據(jù)億歐網(wǎng)的數(shù)據(jù)，目前美國感染類疾病的診斷市場總規(guī)模為180億美金，預計在2022年基于mNGS的感染類疾病診斷市場將達到50億美元。根據(jù)IMS公司的數(shù)據(jù)，在我國感染性疾病的發(fā)病率為120-250人/10萬人，微生物送檢量約5000萬份，其中血培養(yǎng)約4000萬例/年，肺泡灌洗液BALF約100萬例/年，腦脊液及其他體液約50萬例/年。另外，隨著腫瘤患者生存期顯著增長，超過30%腫瘤患者死于復雜感染?；谝陨蠑?shù)據(jù)，我們估計當檢測價格降至1000元左右，目標市場檢測量保守估計為1000萬份/年，微生物送檢量的滲透率約為20%，約為100億人民幣。2.2.2科研：高校及科研機構增速穩(wěn)定，藥企未來潛力大2032年國內(nèi)基因測序科研市場空間高達120億元。基因測序下游科研應用場景豐富，包括多組學研究、人群陣列測序，新藥研發(fā)、農(nóng)林牧漁、食品安全、消費基因組等。根據(jù)華大智造招股書援引各公司年報、JPMconference、灼識咨詢的數(shù)據(jù)，預計2032年中國基因測序市場規(guī)模達301億元，根據(jù)菲鵬生物招股書(申報稿)援引MarketsandMarkets的數(shù)據(jù)，預計2030年中國基因測序市場規(guī)模(非科研)達126億元，則2030年中國基因測序科研市場規(guī)模為175億元。我們考慮到國內(nèi)基因測序科研服務逐漸外包，發(fā)展成熟的科研項目逐漸轉化為臨床項目，若市場規(guī)?？s減為約65%~70%，保守估計2032年中國基因測序科研市場空間為120億元。近年來我國政府加大對基因測序產(chǎn)業(yè)的扶持力度，測序設備國產(chǎn)替代加速。我們認為，生物技術作為戰(zhàn)略新興行業(yè)，在未來經(jīng)濟社會發(fā)展中具有日益凸顯的戰(zhàn)略地位。作為解碼生命科學核心工具，基因測序儀若被海外品牌長期壟斷，將影響行業(yè)下游應用的開發(fā)，從而影響我國生命科學研究與臨床服務業(yè)的整體發(fā)展。為加快該行業(yè)發(fā)展以打造國家科技核心競爭力和產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢，我國政府加大了產(chǎn)業(yè)扶持力度，先后出臺了多項政策和法規(guī)，為我國企業(yè)立足國內(nèi)市場，替代海外品牌提供了政策支持。閱讀正文之后的信息披露和法律聲明.3.3發(fā)布部門相關文件核心內(nèi)容《《國家重點研發(fā)計劃精準醫(yī)學研究《中華人民共和國國民經(jīng)濟和社會發(fā)展第十三個五年規(guī)劃綱要》““精準醫(yī)學研究”被列入優(yōu)先啟動的重點專項，指南中明確提出全面發(fā)展生物產(chǎn)業(yè)產(chǎn)值要倍增，“八個方面”推進健康中國建設，包括加速推動基因組學等生物技術大規(guī)模應用，推進基因庫、細胞庫等基礎平臺建設。.7。.10、商務部、衛(wèi)、食品藥品監(jiān)督管理局等六部門《醫(yī)藥工業(yè)發(fā)展規(guī)劃指南》細胞治療、藥物伴隨診斷等新型醫(yī)學技術發(fā)展。.1.4.9創(chuàng)新專項規(guī)劃》發(fā)改委 要創(chuàng)新專項規(guī)劃》發(fā)改委 要(2019-2022年)》.5支持基礎研究和應用基礎研究。.3《中華人民共和國國民經(jīng)濟和社會標綱要》.5發(fā)改委《“十四五”生物經(jīng)濟發(fā)展規(guī)劃》。圖152014-2020年，我國共出臺26條促進我國基因測序技術與其應用發(fā)展的政策(條)我們認為基因測序發(fā)展到今天，下游應用的拓展比上游測序技術的創(chuàng)新更加重要，中國企業(yè)擅長應用層面創(chuàng)新，應用層面的創(chuàng)新更加能夠凸顯中國的工程師紅利、研發(fā)效率和成本優(yōu)勢，以mNGS(宏基因組測序)為例，我們在全球多項指標領先美國。3.行業(yè)系統(tǒng)封閉性強、商業(yè)模式穩(wěn)定，公司先發(fā)優(yōu)勢明3.1行業(yè)優(yōu)勢：封閉系統(tǒng)構筑深塹護城河、商業(yè)模式穩(wěn)定系統(tǒng)封閉性強，不同品牌儀器和試劑之間不能通用，先發(fā)平臺的生態(tài)優(yōu)勢明顯。我們認為，就像手機搭載的芯片需要下游廠商生產(chǎn)整機不斷調(diào)試debug，封閉系統(tǒng)將為上游廠商帶來持續(xù)精進的準確度和穩(wěn)定性?；驕y序儀器和試劑之間因不同公司的測序原理不同，系統(tǒng)封閉性極強，我們認為公司具有極高的客戶粘性。閱讀正文之后的信息披露和法律聲明圖16各品牌下游覆蓋公司粘性較高注冊數(shù)量僅次于Illumina與賽默飛華大系企業(yè)已完成臨床領域基本布局，合作企業(yè)取證數(shù)量近年明顯增多。測序專利技術國內(nèi)醫(yī)療器械注冊試劑盒數(shù)量(個)合作下游例舉Illumina可逆末端終止測序法17貝瑞基因、艾德生物、安諾優(yōu)達、諾禾致源華大智造聯(lián)合探針錨定聚合測序法8華大基因、吉因加、泛生子、WeGene禾致源、泛生子、睿昂基因法83.1.2技術壁壘構筑行業(yè)上游寡頭壟斷格局基因測序行業(yè)上游設備、試劑和耗材等供應環(huán)節(jié)，呈現(xiàn)典型的寡頭壟斷競爭格局。率約5.2%，中國市占率約26.1%。我們認為，這一競爭格局形成的主要原因在于測序儀的生產(chǎn)制造涵蓋機械設計制造、分子生物學、自動化和光學等多個專業(yè)領域，具有非常高的研發(fā)及生產(chǎn)壁壘，企業(yè)很難后來居上打破壟斷格局。市占率約5.2%測序儀業(yè)務華大智造占比26.1%華大智造在我國單年裝機量已反超Illumina，2022年銷售臺數(shù)計市占率提升至39%。根據(jù)華大智造援引各公司年報、JPMconference、灼識咨詢，公司2020-2022年銷售臺數(shù)計算，國內(nèi)當年新增市場市占率由12.60%提升至39.00%，提升比例明顯。e國家藥品監(jiān)督管理局至今批準能在國內(nèi)上市的測序儀共有19款，其中4款由華大系企業(yè)自主研發(fā)。公司自主研發(fā)的DNBSEQ測序技術是公司所有基因測序儀所使用的的獨有的源頭性核心技術，已通過形成專利實現(xiàn)知識產(chǎn)權保護。閱讀正文之后的信息披露和法律聲明閱讀正文之后的信息披露和法律聲明表5NMPA至今批準的19款測序儀，其中4款由華大智造參與研發(fā)批準日期公司名稱格/10/27Q/12/28Q/6/25Q/6/25EQ/8/20/1/26優(yōu)迅醫(yī)療/5/9微遠醫(yī)療VisionSeq1000/7/13邁生物are/3/3達qARN/3/30金圻睿N/9/25TRONS 2020/5/19博奧生物BioeectronSeq4000/8/26neSeq/8/26/8/26eSeq/1/22ENETRONS/07/30/10/263.1.3中下游合作聚沙成塔，高粘性客戶穩(wěn)固公司生態(tài)及平臺優(yōu)勢公司發(fā)揮平臺優(yōu)勢加強縱向及橫向合作，客戶粘性高，布局整個生態(tài)圈。目前，公司與許多國內(nèi)外測序相關的周邊企業(yè)及醫(yī)院等進行聯(lián)動合作，從行業(yè)上游順流而下，積極開拓下游應用市場，助力公司產(chǎn)品銷售的拓展。合作類型主要有實驗室共建、技術平臺合作等。隨著與公司合作客戶數(shù)量增多，綁定的注冊上市產(chǎn)品增多，我們認為，后入場下游廠商會考慮到他們客戶對品牌認知度的選擇，從而更多與先發(fā)平臺合作，先發(fā)者的生態(tài)及平臺優(yōu)勢明顯。閱讀正文之后的信息披露和法律聲明發(fā)布時間合作方合作領域.1合作發(fā)布遠程超聲診斷科研及應用.5承啟生物承啟生物將批量采購華大智造的測序儀，同時承啟生物云平臺也將全面向華大智造開放，建因測序分析方案2018.11Curetis雙方合作探究基于二代測序平臺的微生物傳感染臨床鑒定方法2018.12WeGene華大智造攜手基因組數(shù)據(jù)平臺微基因WeGene，啟動“人人基因組時代”2019.510XGenomics華大智造宣布將與10xGenomics公司共同致力于為用戶提供單細胞測序的完整平臺2019.6ParagonGenomics推出與華大智造測序平臺兼容的靶向捕獲面板，助力腫瘤及遺傳病診斷.6卡羅林斯卡醫(yī)學院雙方達成了關于微生物組研究的戰(zhàn)略合作泰國BIOTEC華大智造測序儀進駐泰國國家基因工程和生物工程中心.10嘉檢醫(yī)學合作開發(fā)針對單基因遺傳病檢測的全流程解決方案2019.11安捷倫基于華大智造的測序平臺和安捷倫的實驗室信息化系統(tǒng)進行深度整合2019.11拉脫維亞醫(yī)學中心成立聯(lián)合實驗室，積極開展基因組學研究項目和本地化基因組學人才培養(yǎng)工作.12泛生子泛生子專利“一步法”技術搭載華大智造測序儀SwiftBiosciences加強雙方在歐洲和亞太地區(qū)DNA和RNA文庫制備解決方案的合作.8合作研究全基因組測序用于精準治療2020.8佛山疾控合作建立中國首個公共衛(wèi)生領域的NGS創(chuàng)新應用聯(lián)合研究中心.82020.11合作推動全基因組測序技術在工業(yè)微生物菌種鑒定與分型領域的應用.12爾在粵港澳大灣區(qū)共同打造高通量測序技術遺傳疾病精準診療領域的首家創(chuàng)新應用示范中心.1?；萆锖献鞔蛟靽鴥?nèi)首個臨床級“單細胞診斷聯(lián)合研究中心”.3貝康醫(yī)療共同開發(fā)輔助生殖下一代自動化實驗平臺.8博瑞迪推進動植物分子育種技術的創(chuàng)新與產(chǎn)業(yè)化落地2021.9金橡醫(yī)學成立高通量測序泌尿系統(tǒng)腫瘤精準診療創(chuàng)新應用示范中心.10推動最新基因測序技術應用于生物育種.4Nalagenetics共同開發(fā)低覆蓋度全基因組測序2022.11平臺建設和應用.11研的鏈條以及科技成果的轉化和應用2023.3因推進腫瘤精準診療高質(zhì)量發(fā)展.3推動精準醫(yī)療的應用開發(fā)與臨床轉化neNGS端營收高達20-30%，話語權高我們測算，樂觀估計基因測序儀和試劑市場規(guī)模約為終端市場規(guī)模的20-30%。通過參考諾禾致源，我們發(fā)現(xiàn)對上游的采購額占公司營收比在30-40%左右，因諾禾2017年仍有大量測序儀采購自經(jīng)銷商且大批購入IlluminaX儀器，排除2017年的干擾后，2018年以來這一比例約為30%-40%?？紤]到中國企業(yè)發(fā)展NGS起步較晚，早期處于鋪設資本開支階段，若考慮攤銷成本，我們樂觀估計上游占比約20-30%，在產(chǎn)業(yè)鏈中地位舉足輕重。公司(萬元)(萬元)ThermoFisher(萬元)相關經(jīng)銷商(萬元)試劑采(%)(%)試劑采(%)禾致源286.646.81%56422.89%47.79%668.79%1%閱讀正文之后的信息披露和法律聲明3.1.5耗材+儀器的綁定銷售模式，未來營收利潤增長空間廣闊由于耗材的重復消費性和系統(tǒng)封閉性，我們認為當機器存量達到一定水平后，耗材收入會逐漸超過儀器收入，成為利潤主力。2020年，業(yè)內(nèi)成熟企業(yè)Illumina的耗材/儀器收入之比已逾5，華大智造該比值仍較低。隨著未來存量機器和試劑菜單的增加，我們預期公司機器單產(chǎn)逐步增加，耗材/儀器收入比將持續(xù)上升，耗材的銷售將拉動公司營收的持續(xù)增長。圖20耗材/儀器收入比值差距懸殊，華大智造增長空間廣闊3.2公司優(yōu)勢：技術過關、戰(zhàn)略成功有跡可循3.2.1昂霄聳壑，研發(fā)投入高、客戶初步認可2017-2022年公司研發(fā)費用率維持在15%-35%水平，排除實驗室自動化營收暴增影響外，顯著高于可比公司。截至2022年底，公司共有研發(fā)人員1010人，占員工人數(shù)比36.01%；研發(fā)人員中50%以上擁有碩士及以上學歷。公司的核心團隊在生命科學與生物技術領域等領域擁有豐富的行業(yè)經(jīng)驗，除了公司創(chuàng)始人、董事長汪建先生之外，公司還擁有徐訊、RadojeDrmanac等全球一流科學家團隊，以及牟峰、余德健、蔣慧等精通行業(yè)兼具管理能力的管理者。我們預計，隨著研發(fā)投入增加和研發(fā)團隊的穩(wěn)步擴張，可為公司進一步提升研發(fā)和生產(chǎn)效率打下良好基礎。公司大部分研發(fā)費用投入高通量測序技術及配套試劑研發(fā)、前沿技術研發(fā)、高通量閱讀正文之后的信息披露和法律聲明測序應用開發(fā)及自動化測序技術研發(fā)。我們認為，高額的研發(fā)費用是公司能夠突破技術門檻，實現(xiàn)基因測序儀自產(chǎn)的關鍵。圖222017-2022年公司研發(fā)費用率保持較高水平圖232019-2021三年加總研發(fā)費用主要投入高通量測序領域關聯(lián)交易占比大幅下降，公司已成為全球為數(shù)不多可商業(yè)化上游廠家。我們認為，公司成立初期，華大基因通過大規(guī)模應用公司產(chǎn)品擺脫對測序上游企業(yè)的依賴；隨著公司客戶數(shù)量及規(guī)模拓展，關聯(lián)交易比例持續(xù)下降，2022年關聯(lián)交易占比已經(jīng)下降至19.21%，我們認為公司產(chǎn)品力已被市場認可，后來者因缺乏下游端支持，產(chǎn)品難以得到反饋數(shù)據(jù)持續(xù)優(yōu)化，很難逾越這一壁壘。圖242019-2022年公司基因測序板塊關聯(lián)交易收入占比持續(xù)下降基于CG技術，公司研發(fā)出具有自主知識產(chǎn)權的臨床級別測序儀。2013年，華大基因收購CG后即開始自主研發(fā)。2016年，具有完全自主產(chǎn)權的高通量測序儀BGISEQ-50發(fā)布上市。閱讀正文之后的信息披露和法律聲明DNA術是測序核心公司使用的測序技術是聯(lián)合探針錨定聚合技術(cPAS)。將DNA納米球固定在陣列化的測序芯片上，通過每輪與特定的酶和熒光探針反應，可發(fā)出不同的熒光信號并被高分辨率成像系統(tǒng)采集和識別，從而獲得單個堿基序列。單鏈環(huán)狀DNA閱讀正文之后的信息披露和法律聲明圖27DNA納米球(DNB)技術具有高準確性、低重復序列、低標簽跳躍的優(yōu)勢2022年7月14日，公司與Illumina就美國境內(nèi)的所有未決訴訟達成和解。根據(jù)協(xié)議條款，雙方將不再對加州北部地區(qū)法院和特拉華州地區(qū)法院的訴訟判決結果提出異議。Illumina將向華大智造子公司CG支付3.25億美元的凈賠償費。同時，華大智造將撤銷在加州北部地區(qū)法院對Illumina的反壟斷訴訟。雙方同意華大智造于2022年8月開始在美國銷售其基于CoolMPS技術的相關測序在美國境內(nèi)將不會就專利侵權以及違反美國反壟斷法或不正當競爭起訴對方及其客戶，也不對現(xiàn)有測序平臺可能造成的損失進行索賠。我們認為，NGS核心測序原理方式不多，未來市場新進入企業(yè)將很難繞開Illumina和華大智造的幾項核心專利。我們預計未來競爭對手基于Illumina待過期專利技術進行的商業(yè)化拓展，很難正面對Illumina構成競爭威脅，在國內(nèi)面對華大智造難以望其項背。用場景多款基因測序儀全面布局，覆蓋主要應用領域。公司目前主要有DNBSEQ-T20×2，DNBSEQ-T10×4RS，DNBSEQ-T7，MGISEQ-2000，MGISEQ-200，DNBSEQ-G99，和DNBSEQ-E25七款基因測序儀，下游應用涉及腫瘤基因學、微生物學和農(nóng)業(yè)基因學等眾多領域。我們認為，公司測序儀產(chǎn)品的全面布局有利于廣泛積累產(chǎn)業(yè)資源和優(yōu)質(zhì)客戶，一定程度上可以形成行業(yè)的先發(fā)優(yōu)勢。華大智造7款已面世測序儀服務覆蓋科研、臨床等主要應用場景型號DNBSEQ-T20×2DNBSEQ-T10×SQQG運行模式高通量高通量高通量高通量、超高通量量通量通量Gb間~80小時小時FCS13~37小時FCL:14~109小時40小時12小時應用場景大規(guī)?；蚪M為多組學在人類健康與疾病大通量測序成本投入之因組測序、深度外顯子和腫瘤序項目較短時間內(nèi)完成多種不用者更加精驗低深度全基因、靶向多重測序、小型基因測序、低深度WGS、個體識別驗室環(huán)境要求序公司測序儀試劑收入占比有所提升、單價逐年上漲，有望成為業(yè)績主要驅動。我們認為，基因測序儀的封閉體系決定了儀器銷量是業(yè)績放量的基礎，試劑是長期業(yè)績增長的重要驅動力?；诠境掷m(xù)增長的測序儀銷量，我們預計未來試劑收入對收入的貢獻有望持續(xù)提升。閱讀正文之后的信息披露和法律聲明閱讀正文之后的信息披露和法律聲明圖29公司測序儀配套試劑單價逐年上漲所提升2020年公司測序儀銷量和單價因疫情有所降低，2021年起持續(xù)快速恢復，我們預計公司未來測序儀銷量和單價將平穩(wěn)增長。受疫情影響，2020年公司測序儀銷量降至323臺，平均單價降至68.29萬元/臺。我們預計隨著疫情得到有效控制，未來測序儀出貨量及單價能穩(wěn)步提升。由于新冠疫情降低情降低Illumina，主要參數(shù)表現(xiàn)不俗、性價比優(yōu)勢突出公司測序技術和測序數(shù)據(jù)質(zhì)量優(yōu)秀，均與Illumina技術實力相當。在高通量測序技術上，華大智造的DNA納米球與聯(lián)合探針錨定聚合相結合的技術路線和Illumina的橋式PCR擴增與邊合成邊測序結合的技術路線都是目前的主要技術流派。二者在技術參數(shù)上各有特點，且都居于領先地位，相較其他競爭對手具有一定技術優(yōu)勢。44設備名稱DNBSEQ-T7eqqQ廠商華大智造Illumina華大智造Illumina華大智造Illumina華大智造次運行最大量(Tb)1-63-60.72-1.44-0.15-72有效reads數(shù) (M有效00-運行時間(天)1.01.82.82.01.671.5-最大數(shù)據(jù)(Gb)-數(shù)據(jù)產(chǎn)出速率((Gb/天)-全球指導目錄價(萬美元)2.8-47.6---測序試劑價格(美元(美元/Gb)5(PE150)6(PE150)8(PE150)---2公司產(chǎn)品在測序質(zhì)量上與Illumina無明顯差異。根據(jù)Korostin與其他研究者合作的論文，科研人員分別使用華大智造MGISEQ-2000和IlluminaHiSeq2500及其配套測序試劑，對同一樣本進行全基因組測序。結果顯示，MGISEQ-2000在測序深度上略高于HiSeq2500，Q20(錯誤率小于1%的堿基比例)兩者相差無幾，Q30(錯誤率小于0.1%的堿基比例)MGISEQ-2000略低于HiSeq2500兩個百分點。在最終檢測結果上，與HiSeq2500相比，MGISEQ-2000能夠檢測到更多的插入缺失，但插入缺失檢測的準確性略低，隨機測序錯誤頻率略高。這些差異對于大多數(shù)研究任務影響微乎其微。DNA碎片化方法堿基錯配率EQ聲法0%HiSeq0%vsIlluminaHiSeqforwholeGenome公司測序平臺在測序成本上具有顯著優(yōu)勢，試劑成本約為Illumina的50%。公司和Illumina的測序平臺面向中下游時的測序成本存在著顯著差異，公司有較強性價比。Natarajan與合作者的研究表明，在不考慮測序儀器成本的情況下，華大智造的測序平臺(BGISEQ-500)單細胞RNA測序的每GB成本為Illumina測序平臺(HiSeq4000)每GB成本的40-60%。儀器成本上，華大智造基因測序儀出廠價格平均為69萬元上下，處于較低水平。測序平臺讀長每lane通量(GB)每lane成本($)每GB成本($)BGISEQBGISEQv3(華Illumina)4icsIllumina發(fā)展方向閱讀正文之后的信息披露和法律聲明閱讀正文之后的信息披露和法律聲明基因測序儀有“小型化”和“超高通量”的發(fā)展趨勢，公司和Illumina產(chǎn)品發(fā)展方向一DNBSEQTx17T，遠超Illumina最高通量產(chǎn)品。4.NGS測序中短期二代為主導，三、四代技術為補充4.1三、四代測序的技術及臨床應用仍有待突破，難以對二代形成替代三、四代測序具有讀長長、GC偏差低的優(yōu)勢，能夠與NGS互為補充。三、四代測序的主要優(yōu)勢在于讀長較長，此外，由于三代和四代測序無需PCR擴增，更適于特殊序列(如高GC含量)的測序和研究。四代測序基于電信號，儀器便攜，且有潛力對蛋白質(zhì)進行測序。二代測序技術的出現(xiàn)及成熟加速了基因測序的商業(yè)化，三、四代測序技術受限于測序成本、準確率和通量仍有待突破，短期市場以科研為主。二代測序技術憑借通量高、成本低和效率高等優(yōu)勢，在全球測序市場中占據(jù)主導地位，是目前應用最廣的測序技術。三代測序由于激光光路和感光元件更加復雜，有效負載率較低，測序成本及錯誤率在實際應用中居高不下。四代測序則存在測序芯片制備不穩(wěn)定、錯誤率高且無法通過增加測序深度彌補的問題。因此我們預計，三代和四代測序中短期內(nèi)市場以科研為主，臨床大規(guī)模商業(yè)化仍有待技術和工藝突破。閱讀正文之后的信息披露和法律聲明表12四代測序原理對比測序序稱r子測序技術路徑基于單分子讀取技術基于電信號的技術ABI:3730Amersham:MegaBACERoche:454exaABI:SOLiDscienceHeliScopecienceSMRTore長點點低、耗時長高、成本低基因表觀遺傳修飾進行檢測成本低、GC偏錯誤錯誤率高、通量低于二代測序、度大需要模板擴增(產(chǎn)生GC偏差)4.2三代測序可實現(xiàn)超長讀長，但錯誤率和測序成本仍然較高三代測序無需打碎模板分子及PCR擴增，讀長更長、GC偏差更小。其測序原理為：1)用DNA聚合酶將待測DNA序列固定在零模波導孔的底部，2)將四種用不同熒光顏色標記過的dNTP隨機地放入零模波導孔的底部，待測DNA序列與dNTP進行堿基互補配對，3)激光激活dNTP所攜帶的熒光酶，發(fā)出熒光，檢測熒光信號存在時間的長短并通過分析光的波長和峰值確定ATCG。三代測序的代表企業(yè)為PacificBiosciences。PACB于2000年在美國成立，利用其專有的單分子實時測序平臺(SMRT)開發(fā)三代測序設備，并于2010年10月在納斯億美金收購了開發(fā)高度差異化的專有短讀長測序平臺的公司Omniome，成為了同時擁有高精度長讀長和短讀長的測序平臺公司。閱讀正文之后的信息披露和法律聲明測序讀長可達bp以上，平均讀長相比，三代測序準確率有待提升ng4.3四代測序設備小型化，錯誤率無法通過增加測序深度彌補四代測序通過不同堿基通過納米孔產(chǎn)生的電流波差異測序，設備便攜、成本較三代更低。其測序原理為：1)讀取蛋白插入在一層電阻率很高的人工合成多聚物薄膜，兩側都浸沒在含有離子的水溶液中。2)薄膜兩側加上不同電位，當DNA單鏈通過讀取蛋白時，不同堿基在讀取蛋白孔道內(nèi)的空間位阻不同，并造成電流大小的波動。3)電流波動被兩側的電極記錄下來，經(jīng)過分析，反推出經(jīng)過小孔的堿基序列。四代測序的代表企業(yè)為OxfordNanopore。ONT于2005年在英國成立并于2021年9月在倫敦交易所上市，致力于開發(fā)基于納米孔科學的單分子電傳感系統(tǒng)。ONT測序的核心部件是一個納米級小孔，該技術路徑使得其能夠將測序設備極限小型化、桌面化，最小的一款設備僅20g重，長寬高分別為105mm、23mm、8mm，即時、快捷是四代測序的最大特點。閱讀正文之后的信息披露和法律聲明5.實驗室自動化及新業(yè)務模塊5.1疫情拉動需求，實驗室自動化業(yè)務迅速擴張5.1.1實驗室自動化是行業(yè)發(fā)展的大勢所趨實驗室自動化在制備效率、制備質(zhì)量、可追溯性、人員要求等方面具有明顯的優(yōu)勢，可提高實驗室的管理水平和安全性。因此，我們認為實驗室高通量、自動化將成為未來實驗室工作模式的發(fā)展方向，并借助信息化管理系統(tǒng)，推動實驗室解決方案向智能化發(fā)圖37全實驗室自動化是未來實驗室工作模式的發(fā)展方向閱讀正文之后的信息披露和法律聲明設備等設備等表13實驗室自動化樣本制備相較于手動樣本制備具有多方面優(yōu)勢對比維度樣本制備制備效率手工操作效率較低可以大大縮短樣本制備的時間前期投入較大，長期開支小化化很低增強了鑒定的標準化設備高度整合，實驗室空間占用少樣品使用量用量要求較高減少了樣品用量生物污染的風險減少了操作者的生物污染性難以追溯可追溯操作難度人員要求5.1.2國內(nèi)實驗室自動化企業(yè)仍處于成長期，并面臨供應鏈挑戰(zhàn)國內(nèi)企業(yè)仍處于成長初期，國外成熟企業(yè)的競爭力強。目前國外涉足實驗室自動化設備領域的企業(yè)主要包括Tecan、Hamilton、BeckmanCoulter等，均經(jīng)歷多年發(fā)展積累，從早期的生化、免疫、血液等檢測領域延伸到新興的多組學檢測領域，具備較大的技術研發(fā)、市場渠道和人員優(yōu)勢，在全球市場中具有一定的主導地位。實驗室自動化設備種類和零部件繁多，國內(nèi)企業(yè)供應鏈面臨較大挑戰(zhàn)。實驗室自動化設備在研發(fā)和生產(chǎn)制造方面涉及生物學、計算機、醫(yī)學、機械工業(yè)等多個領域的專利和技術，部分上游零部件尚未實現(xiàn)國產(chǎn)化。國內(nèi)企業(yè)面臨國外行業(yè)龍頭的競爭壓力公司名稱公司業(yè)務簡介主要實驗室自動化產(chǎn)品Tecan先的實驗室儀器及生物制藥、刑偵科，專業(yè)從自動化解決方案的開發(fā)自動化解決方案的開發(fā)的實驗室儀器設備制造商，專門從，自動液體處理工作站和樣發(fā)，制造和定制工作站等Coulter應用軟件開發(fā)商和制造商，主要從事體外診的開發(fā)和銷售儀、實驗室自動化設備等領先的臨床高通量基因測序儀研發(fā)、生備、試劑耗材等相關產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)售5.1.3公司實驗室自動化業(yè)務已形成完整解決方案公司在基因測序儀方面豐富的研發(fā)經(jīng)驗，促使其積累了較為完備的自動化核心技術。作為全球少數(shù)幾個已經(jīng)成功研發(fā)出基因測序儀的公司之一，華大智造對該領域相關的自動化擁有深刻的理解，已積累了以移液平臺、溫控平臺等模塊為核心的覆蓋核酸樣本處理及檢測領域的各類自動化技術。公司已形成“自動移液工作站-自動核酸提取儀-配套核酸提取/建庫試劑-智能化實驗室管理軟件”核酸檢測領域整體解決方案，并在疫情中大規(guī)模應用。新冠疫情爆發(fā)以來，華大智造研發(fā)的MGISTP-7000全自動分杯處理系統(tǒng)、MGISP-960高通量自動化液體處理系統(tǒng)、超高通量MGISP-NE384全自動核酸提取純化儀為疫情防控的不同通量提供了靈活的解決方案。借助這三大自動化設備，“火眼”實驗室一天內(nèi)核酸檢測通量能夠達到10000人份。量核酸檢測實驗室整體解決方案華大智造實驗室自動化設備可無縫銜接其自主開發(fā)的測序儀，可建成一站式基因檢測工作站。MGISP系列核酸提取/文庫制備儀可對接華大智造自主研發(fā)的高通量測序平臺。此外，華大智造還推出了一站式模塊化測序工作站MGIFLP-L200、全自動血漿白膜層分離生產(chǎn)線MGIGLab-S、全自動文庫制備生產(chǎn)線MGIGLab-L。我們認為隨著未來更多自主研發(fā)的實驗室自動化設備成功推出，華大智造有望成為核酸檢測領域技術領先的自動化設備廠商之一。表15華大智造實驗室自動化產(chǎn)品線豐富，技術參數(shù)行業(yè)領先類型型號簡介類型型號簡介信息錄入處理MGISTP00系列列MGISP-Smart8系列化備到報告輸出的全流程動化核酸提取純化儀MGIFLP測序工作站IGLab每年每年可進行百萬份級別的文庫制備動文庫制備生產(chǎn)線提取試劑樣本處理試劑耗材提取試劑樣本處理試劑耗材的采集保存和核酸釋放A效快速地從多種類型樣本中捕獲微量核酸磁珠原材料樣本中的DNA、用于收集人體糞便及保存糞便樣本中的待測成分5.1.4公司實驗室自動化產(chǎn)品在疫情中通過了全球用戶的實戰(zhàn)考驗公司持續(xù)布局實驗室自動化儀器設備及試劑耗材領域，已銷往全球。公司的自動化樣本處理系統(tǒng)及相關提取試劑已成為全球多國快速提升新冠病毒核酸檢測通量的強大工具，目前已出口法國、阿聯(lián)酋、印度、澳大利亞、美國、德國、意大利、巴西等多個國家與地區(qū)，進一步擴大了公司產(chǎn)品的應用場景。受新冠疫情的影響，實驗室自動化設備自動化樣本處理系統(tǒng)和提取類樣本處理試劑的需求大幅上升。2022年公司實驗室自動化業(yè)務營收12.5億元，毛利率65%，收入占閱讀正文之后的信息披露和法律聲明閱讀正文之后的信息披露和法律聲明化業(yè)務收入與毛利率在2020-2021年均顯著提高5.2積極布局新業(yè)務板塊，打開更新市場空間新業(yè)務板塊的產(chǎn)品定位具有前瞻意義，為公司的市場開拓和產(chǎn)品競爭力提升打下堅實基礎。公司的新業(yè)務板塊主要包括細胞組學解決方案、遠程超聲機器人和BIT產(chǎn)品等。我們認為在未來新業(yè)務能夠為行業(yè)下游客戶提供更為多元化的產(chǎn)品和服務，有利于公司開拓市場和擴大下游客戶群。類型簡介品型號特色單細單細胞組學技術平臺文庫制備技術DNBelabC4便攜式單細單細胞文庫制備套裝究全流程。超聲影像平臺產(chǎn)品MGIUS-R3遠程超聲診斷車、掌上無線彩色多普勒聲診斷儀疾病的認知和防控需要多組學的交叉融合，“基因組學”和“影像組學”是疾病源頭防控和疾病確診的重要工具，將為疾病發(fā)展規(guī)律的探尋和相關問題的解決帶來全套生命數(shù)字化設備支撐，推動發(fā)現(xiàn)重要關系。息科技的硬件系統(tǒng)集成技術ZTRON、ZLIMS等(BiologicalTechnology)和信息科技(InformationTechnology)的軟硬件產(chǎn)品組成，全面覆蓋生物樣本管理、實驗室生產(chǎn)、生物信息分析、基因數(shù)據(jù)治理等功能，用于基因測序全流程管理及基超低溫自動化生物樣術MGICLabLT列超低溫自動化生物樣本庫MGICLab-LT系列，作為高度定制化源，進行大規(guī)模安全穩(wěn)定的保藏?？煽勺匪荨LIMS實驗室信息管理系統(tǒng)-長、可感知、自決策、自執(zhí)行的生命數(shù)字化平臺系統(tǒng)，可提供從樣本到數(shù)據(jù)環(huán)節(jié)的數(shù)字化管理、環(huán)境要素監(jiān)控，最終實現(xiàn)標準化、模塊化、自動化、信息化、智能化的全面質(zhì)量管理。可解決大量依靠人工、復雜低效的問題，減少重復繁瑣工作，ZLIMS實驗室信息管理系統(tǒng)-盈利預測與投資建議我們預計公司23-25年EPS分別為0.70、1.17、1.69元，歸母凈利潤增速分別為-85.7%、67.3%、44.9%，參考可比公司估值，考慮公司所處基因測序行業(yè)的高景氣度給予“優(yōu)于大市”評級。主要假設及觀點如下：閱讀正文之后的信息披露和法律聲明觀點1公司的主要成長驅動力為基因測序板塊在國內(nèi)外持續(xù)放量。我們認為，隨著公司在國內(nèi)站穩(wěn)腳跟以及海外專利官司勝訴，公司基因測序板塊未來3年在國內(nèi)外將保持持續(xù)性高增長。我們認為這是公司未來維持高增長的不竭動力，我們預計公司2023-2025年基因測序板塊將保持約35%左右的營收增長。觀點2公司實驗室自動化板塊發(fā)展受新冠疫情的影響有一定程度加速表現(xiàn)，但我們認為，公司實驗室自動化業(yè)務在疫情期間認知度提高，行業(yè)滲透率大大增加，未來公司實驗室自動化板塊亦可拓展至分子診斷與藥物篩查等發(fā)展前景良好的非疫情相關領域，業(yè)務將穩(wěn)步增長。我們預計2023年公司實驗室自動化業(yè)務營收將恢復至疫情前正常水平以上，2024-2025年將保持20%以上營收增長。觀點3公司新業(yè)務板塊布局較多亦受疫情影響有一定程度加速表現(xiàn)。我們認為公司常年保持高研發(fā)投入，在持續(xù)創(chuàng)新能力上具有一定的先發(fā)優(yōu)勢和研發(fā)基因，我們保持對公司新業(yè)務板塊非疫情相關部分樂觀的預期。我們預計2023年公司新業(yè)務板塊業(yè)務營收有所下滑后，2024-2025年將保持30%以上營收增長。綜合以上觀點，我們分項具體假設如下表所示： 表17業(yè)務拆分表業(yè)務(萬元)2223E24E25E基因測序儀業(yè)務板塊3.26683978.930512.03業(yè)務板塊0522塊1537503080.06716629.2214oY44%估值表碼證券簡稱(元)每股收入(元)PS(倍)E2024EEE2024EE微電生理-U20.1466.75355.000.550.7748263.325.047.5910.60209618.2425.0233.7045.4987289提示估值波動風險，國際化進展不達預期，基因測序行業(yè)發(fā)展不及預期，基因測序行業(yè)貿(mào)易摩擦等。主要財務指標20222023E2024E2025E利潤表(百萬元)20222023E2024