投資學(xué)教案內(nèi)容

PAGEPAGE4投資學(xué)教案緒論學(xué)習(xí)目的：掌握投資的定義、種類(lèi)；了解投資、投機(jī)與賭博的區(qū)別；了解學(xué)習(xí)投資學(xué)的意義及學(xué)習(xí)內(nèi)容。一、認(rèn)識(shí)投資1、投資的定義。投資是指將金錢(qián)用于購(gòu)買(mǎi)有收益能力的資產(chǎn)，以換取未來(lái)的財(cái)富。2、投資的兩要素。時(shí)間與風(fēng)險(xiǎn)。時(shí)間是指將資金投入特定資產(chǎn)后，持有該項(xiàng)資產(chǎn)的期間；風(fēng)險(xiǎn)則指資產(chǎn)價(jià)值的波動(dòng)性，其與所投資的資產(chǎn)種類(lèi)有關(guān)。（有關(guān)這兩個(gè)要素的詳細(xì)內(nèi)容會(huì)在后面章節(jié)中講到）3、投資的分類(lèi)。根據(jù)投資的運(yùn)用形式不同，投資可以分為直接投資和間接投資。直接投資是指投資者提供具有生產(chǎn)價(jià)值的資產(chǎn)(如資金、土地或機(jī)器設(shè)備)，使其獲取預(yù)期的收益與資本利得，目的不僅在于增加自己的財(cái)富，更能增進(jìn)整體社會(huì)的福利。直接投資又可以分為實(shí)物投資和流動(dòng)資金投資。間接投資是指金融投資活動(dòng)，不止包括對(duì)各類(lèi)股票和債券的投資，還包括對(duì)各類(lèi)衍生類(lèi)金融工具的投資。雖然證券投資不能直接促進(jìn)資本的形成，但其在經(jīng)濟(jì)發(fā)展過(guò)程中卻扮演著非常重要的角色。企業(yè)或政府機(jī)構(gòu)隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展對(duì)子近的需求日益增加，此時(shí)個(gè)人或機(jī)構(gòu)可以將其閑置的資金用來(lái)購(gòu)買(mǎi)這些發(fā)行主體的債券或股票，將資金轉(zhuǎn)移至對(duì)資金有需求的企業(yè)或政府機(jī)構(gòu)，間接促進(jìn)資本的形成。由于間接投資在國(guó)民經(jīng)濟(jì)中的重要性，因而狹義的投資就是指金融投資。那么，投資學(xué)里的投資是指哪一類(lèi)型的投資呢？投資學(xué)領(lǐng)域里的投資，更多指的是狹義的或間接的投資。在經(jīng)濟(jì)個(gè)體現(xiàn)代化的發(fā)展過(guò)程中，龐大的資金需求并非經(jīng)濟(jì)個(gè)體一己之力就能滿足，唯有通過(guò)間接的投資才能使直接投資更好的進(jìn)行，如此才能為股東創(chuàng)造財(cái)富，并帶動(dòng)整個(gè)經(jīng)濟(jì)的協(xié)調(diào)發(fā)展。二、學(xué)習(xí)投資學(xué)的意義投資學(xué)研究的是涉及分析和管理投資者財(cái)富的投資過(guò)程，作為金融工程專(zhuān)業(yè)最重要的專(zhuān)業(yè)基礎(chǔ)課程之一，為后期金融工程相關(guān)課程的學(xué)習(xí)奠定堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。通過(guò)學(xué)習(xí)本門(mén)課程，不僅能使學(xué)習(xí)者結(jié)合中國(guó)資本市場(chǎng)的當(dāng)前狀況，掌握相關(guān)的金融基礎(chǔ)理論，而且能夠使其學(xué)會(huì)利用這些理論分析資本市場(chǎng)，通過(guò)資本市場(chǎng)檢驗(yàn)發(fā)展金融資產(chǎn)定價(jià)理論。本課程除了在體系上注重學(xué)科的系統(tǒng)性、完整性和科學(xué)性外，在內(nèi)容安排上系統(tǒng)整合了跨學(xué)科知識(shí)，使管理學(xué)、經(jīng)濟(jì)學(xué)、財(cái)務(wù)學(xué)、金融學(xué)、統(tǒng)計(jì)學(xué)的相關(guān)知識(shí)互相銜接。三、課程的主要內(nèi)容課程內(nèi)容總共分為三個(gè)部分：第一部分講述投資分析的基礎(chǔ)和前提，通過(guò)對(duì)金融市場(chǎng)及相關(guān)工具，市場(chǎng)主體及其結(jié)構(gòu)的介紹，為以后的定價(jià)理論和分析提供展開(kāi)的前提。第二部分是課程的核心部分，主要介紹風(fēng)險(xiǎn)組合理論、資本資產(chǎn)定價(jià)模型、套利定價(jià)模型和指數(shù)模型及市場(chǎng)有效性理論。第三部分：效率市場(chǎng)與行為金融、資產(chǎn)的有效性、證券投資分析基礎(chǔ)、債券定價(jià)理論及期貨、期權(quán)。

投資環(huán)境本章教學(xué)目的：了解投資環(huán)境的構(gòu)成、熟悉各種市場(chǎng)和金融工具，掌握證券交易的完整過(guò)程，計(jì)算相關(guān)收益率本章重點(diǎn)：金融工具的種類(lèi)、證券交易第一節(jié)金融市場(chǎng)與經(jīng)濟(jì)一、金融資產(chǎn)與實(shí)物資產(chǎn)1、實(shí)物資產(chǎn)（RealAsset）：一個(gè)社會(huì)能為其社會(huì)成員提供產(chǎn)品和服務(wù)的能力。實(shí)物資產(chǎn)包括：土地、建筑物、知識(shí)、用于生產(chǎn)產(chǎn)品的機(jī)械設(shè)備和擁有運(yùn)用這些資源所必需的技術(shù)的工人。2、金融資產(chǎn)（FinancialAsset）：與實(shí)物資產(chǎn)相對(duì)應(yīng)的概念，又稱為金融工具或證券（譬如股票或債券），是指一切代表未來(lái)收益或資產(chǎn)合法要求權(quán)的憑證。常見(jiàn)的金融資產(chǎn)可分為債務(wù)性證券（DebtSecurities）和權(quán)益性證券（EquitiesSecurities）兩種類(lèi)型。債務(wù)性證券能給持有者帶來(lái)固定收益，如債券和存款單；權(quán)益性證券的收益水平取決于發(fā)行人的經(jīng)營(yíng)狀況，而且其支付順序在債務(wù)性證券之后，如普通股就是最典型的權(quán)益性證券。另外還有一些金融工具介于這二者之間，如優(yōu)先股和可轉(zhuǎn)換債券。金融資產(chǎn)的特征主要有：（1）是收入或財(cái)富在所有者與經(jīng)營(yíng)者之間的配置；（2）實(shí)現(xiàn)了公司所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)的分離，是社會(huì)生產(chǎn)力加速發(fā)展的媒介；（3）金融資產(chǎn)的價(jià)值源于并依賴于公司相關(guān)實(shí)物資產(chǎn)的價(jià)值；（４）虛擬性與泡沫的潛在屬性。二、金融市場(chǎng)的主體—金融系統(tǒng)的交易者１、政府部門(mén)（1）作為發(fā)行人（資金需求者）：發(fā)行政府債券，如國(guó)債或國(guó)庫(kù)券。（2）作為管理人：規(guī)范金融環(huán)境。2、工商企業(yè)部門(mén)（1）作為資金需求者：a.借款，包括銀行借款和發(fā)行債券。b.發(fā)行股票。（2）作為資金供給者：在金融市場(chǎng)投資產(chǎn)生收益，達(dá)到融出資金的效果。（3）作為套期保值者和投機(jī)者。3、家庭部門(mén)（１）作為資金需求者：借款、抵押、變現(xiàn)其所持有的各類(lèi)金融資產(chǎn)進(jìn)行資金的融入，達(dá)到籌資的目的。（2）作為資金供給者a.儲(chǔ)蓄。b.通過(guò)購(gòu)買(mǎi)各類(lèi)有價(jià)證券、期貨合約、外匯等金融工具實(shí)現(xiàn)投資或投機(jī)的目的，進(jìn)行資金的融出。三、投資環(huán)境對(duì)顧客需求的反應(yīng)1、金融中介（FinancialIntermediaries）金融中介就是指那些可以媒介資金需求方和供給方的金融主體。如商業(yè)銀行、保險(xiǎn)公司、投資基金機(jī)構(gòu)、證券公司、期貨經(jīng)紀(jì)公司等。金融中介同金融市場(chǎng)主體一樣，都是金融市場(chǎng)的參與者，因而它們?cè)诮鹑谑袌?chǎng)上發(fā)揮的某些作用是相似的。金融中介同金融市場(chǎng)主體之間又存在著差別。首先，金融中介參與金融市場(chǎng)活動(dòng)，他們并非是真正意義上的資金供給者或需求者，其直接的動(dòng)因是要以金融政府債券是中央政府、政府機(jī)構(gòu)和地方政府發(fā)行的債券，它以政府的信譽(yù)作保證，因而通常無(wú)需抵押品，其風(fēng)險(xiǎn)在各種投資工具中是最小的。其中，中央政府債券也稱為國(guó)家公債（簡(jiǎn)稱國(guó)債，又稱為金邊債券）。國(guó)債按期限可分為1年期以內(nèi)的短期國(guó)庫(kù)券（TreasuryBills）、從1年到10年的中期國(guó)債（TreasuryNotes）和10年到30年的長(zhǎng)期國(guó)債（TreasuryBonds）。第一種屬于貨幣市場(chǎng)工具，是一種貼現(xiàn)證券（DiscountSecurities）。后面兩種又稱為公債，屬于資本市場(chǎng)工具，是息票證券（CouponSecurities），通常是每6個(gè)月付息一次，到期償還本金。地方政府債券又稱為市政債券。金融債券是指商業(yè)銀行或其他金融機(jī)構(gòu)為籌集資金發(fā)行的債券。公司債券是公司為籌措營(yíng)運(yùn)資本而發(fā)行的債權(quán)債務(wù)憑證。2、按債券期限不同可將債券分為短期債券、中期債券和長(zhǎng)期債券。短期債券的資金借貸期限為1年以內(nèi)；中期債券的資金借貸期限為1-5年；長(zhǎng)期債券的資金借貸期限為5年以上。3、按時(shí)否有抵押擔(dān)保可將債券分為擔(dān)保債券、抵押債券和信用債券。擔(dān)保債券是指有一定單位或經(jīng)濟(jì)實(shí)體為債券發(fā)行人提供擔(dān)保而發(fā)行的債券。抵押債券是債券發(fā)行人以一定資產(chǎn)為抵押品而發(fā)行的債券。信用債券是指?jìng)l(fā)行人沒(méi)有任何財(cái)產(chǎn)進(jìn)行抵押或擔(dān)保，僅憑自身信用而發(fā)行的債券。4、按支付利息方式不同可將債券分為一般付息債券、分期付息債券、附息票債券、貼現(xiàn)債券和貼水債券。一般付息債券指到期一并還本付息的債券。分期付息債券是指按發(fā)債時(shí)規(guī)定的利率標(biāo)準(zhǔn)每年支付利息的債券。附息票債券是指憑借債券所附息票在其到期日內(nèi)領(lǐng)取利息的債券，又稱為附息債券。貼現(xiàn)債券是指以低于債券面值發(fā)行而在到期日時(shí)按面值兌付的債券，又稱為折扣債券。貼水債券是指實(shí)際利率因某種原因得到補(bǔ)貼而高于名義利率的債券。5、按債券是否記名分為記名債券和無(wú)記名債券。記名債券是指在債券票面上記有債權(quán)人姓名的債券。無(wú)記名債券是指?jìng)泵嫔喜挥涊d債權(quán)人姓名的債券。6、按發(fā)行區(qū)域和支付的貨幣不同可分為國(guó)內(nèi)債券、外國(guó)債券和歐洲貨幣債券。國(guó)內(nèi)債券是在本國(guó)境內(nèi)發(fā)行，以本國(guó)貨幣標(biāo)明面額，并以本國(guó)貨幣償還本息的債券。外國(guó)債券是指以發(fā)行地所在國(guó)家貨幣為面值并進(jìn)行計(jì)息支付的債券。歐洲債券指發(fā)行人在外國(guó)證券市場(chǎng)上發(fā)行的以市場(chǎng)所在國(guó)以外的第三國(guó)貨幣為面值的債券，又叫境外債券、歐洲貨幣債券（前面已經(jīng)講過(guò)，歐洲貨幣是指美元、馬克、英鎊這些在貨幣發(fā)行國(guó)境外存貸的貨幣，并非指歐洲國(guó)家的貨幣，這里“歐洲”一詞，是指境外的、離岸的意思）。7、按利率可將債券分為固定利率債券、浮動(dòng)利率債券、指數(shù)債券和零息債券。浮動(dòng)利率債券是在某一基礎(chǔ)利率（如同期政府債券收益率、LIBOR等）之上增加一個(gè)固定的溢價(jià)，以防止未來(lái)市場(chǎng)利率變動(dòng)可能造成的價(jià)值損失。指數(shù)債券是通過(guò)將利率與通貨膨脹率掛鉤來(lái)保證債權(quán)人不至因物價(jià)上漲而遭受損失的公司債券。零息債券是以低于面值的貼現(xiàn)方式發(fā)行，到期按面值兌現(xiàn)，不再另附利息的債券。8、按債券形態(tài)的不同可將債券分為實(shí)物債券、憑證式債券和記賬式債券。實(shí)物債券是一種以標(biāo)準(zhǔn)格式實(shí)物券面形勢(shì)記錄債權(quán)的債券。實(shí)物債券票面有債券面額、債券利率、債券期限、債券發(fā)行人全稱、發(fā)行年度和還本付息方式等內(nèi)容。實(shí)物債券不記名、不掛失、可上市流通。由于這種債券發(fā)行成本高，因而將會(huì)被逐步取消。憑證式債券是以收款憑證的形式表明債權(quán)人所認(rèn)購(gòu)的債券，它不是債券發(fā)行人制定標(biāo)準(zhǔn)格式的債券，是一種儲(chǔ)蓄債券。憑證式債券可記名、可掛失，以“憑證式國(guó)債收款憑證”記錄債權(quán)，不能上市流通，投資者在持有期內(nèi)欲將憑證債券變現(xiàn)可到購(gòu)買(mǎi)網(wǎng)點(diǎn)兌取。提前兌取憑證式債券時(shí)，投資者可收回本金和按實(shí)際持有天數(shù)及相應(yīng)的利率水平計(jì)算所得的利息，但需按相應(yīng)的規(guī)定向經(jīng)辦機(jī)構(gòu)交納一定的手續(xù)費(fèi)。記賬式債券是以記賬方式表明債權(quán)人所認(rèn)購(gòu)的債券，是沒(méi)有實(shí)物形態(tài)的債券。記賬式債券可以通過(guò)證券交易所的交易系統(tǒng)發(fā)行和交易，可以記名、掛失。投資者進(jìn)行記賬式債券的買(mǎi)賣(mài)時(shí)，必須在證券交易所開(kāi)立賬戶。記賬式債券屬于無(wú)紙化債券，發(fā)行和交易效率高、程本低、安全性大，是債券未來(lái)發(fā)展的主要趨勢(shì)。三、債券發(fā)行環(huán)節(jié)債券的發(fā)行市場(chǎng)是在債券的一級(jí)市場(chǎng)，債券的一級(jí)市場(chǎng)是債券的發(fā)行市場(chǎng)，通過(guò)債券的發(fā)行，發(fā)行者將新發(fā)行的債券出售給投資者，從投資者那里籌集到資金。債券的發(fā)行環(huán)節(jié)主要有：發(fā)行合同書(shū)債券發(fā)行合同書(shū)也稱信托契據(jù)，是說(shuō)明公司債券持有人和債券發(fā)行人雙方權(quán)益的法律文件，由受托管理人（銀行或信托機(jī)構(gòu)）代表債券持有人利益監(jiān)督合同書(shū)中各條款的履行。發(fā)行合同書(shū)的內(nèi)容以為保護(hù)債權(quán)人利益而設(shè)定的各種限制性條款為主，分為否定性條款和肯定性條款兩類(lèi)。否定性條款是指不允許或限制發(fā)行公司的股東做某些事情的規(guī)定。最常見(jiàn)的限制性條款是有關(guān)債券清償?shù)臈l款，如利息和償還基金的支付，只要公司不能按期支付利息，債券持有人有權(quán)要求公司償還全部債務(wù)?？隙ㄐ詶l款是指對(duì)公司應(yīng)該履行某些責(zé)任的規(guī)定，如要求營(yíng)運(yùn)資金、權(quán)益資本達(dá)到一定水平。這些肯定性條款可以理解為對(duì)公司設(shè)置某些最低限。債券評(píng)級(jí)債券違約風(fēng)險(xiǎn)的大小與投資者的利益密切相關(guān)，也直接影響著發(fā)行者的籌資能力和成本。為了較客觀地估計(jì)不同債券的違約風(fēng)險(xiǎn)，通常需要由中介機(jī)構(gòu)進(jìn)行評(píng)級(jí)。但評(píng)級(jí)是否具有權(quán)威性則取決于評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)。目前最著名的兩大評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)是標(biāo)準(zhǔn)普爾（Standard&Poor’s）和穆迪（Moody’s）投資者服務(wù)公司。債券的發(fā)行方式（1）按債券認(rèn)購(gòu)對(duì)象的不同，債券發(fā)行可分為公募發(fā)行和私募發(fā)行。公募發(fā)行指公開(kāi)向社會(huì)非特定投資者發(fā)行債券的方式。公募發(fā)行債券一般可上市流通，有利于提高債券的流動(dòng)性和投資者的投資積極性；但它的審查批準(zhǔn)程序較為嚴(yán)格，發(fā)行成本較高。私募發(fā)行是指面向少數(shù)特定投資者發(fā)行債券的方式，發(fā)行手續(xù)簡(jiǎn)便，發(fā)行周期短，成本低，但在擴(kuò)大籌資規(guī)模，提高債券流動(dòng)性和發(fā)行人信用程度等方面受到限制。（2）按有無(wú)中介機(jī)構(gòu)參與，債券發(fā)行可分為直接發(fā)行和間接發(fā)行。直接發(fā)行指?jìng)l(fā)行人直接向投資者出售債券而不需要中介機(jī)構(gòu)進(jìn)行承銷(xiāo)的發(fā)行方式。直接發(fā)行的優(yōu)點(diǎn)是節(jié)約發(fā)行費(fèi)用、降低發(fā)行成本，一般適用于小規(guī)模債券發(fā)行。間接發(fā)行是指發(fā)行人委托中介機(jī)構(gòu)進(jìn)行承購(gòu)?fù)其N(xiāo)債券的發(fā)行方式。其優(yōu)點(diǎn)是發(fā)行人承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)小、融資范圍廣、融資規(guī)模大。（3）按有無(wú)擔(dān)保品可將債券發(fā)行分為信用發(fā)行和擔(dān)保發(fā)行。信用發(fā)行是指發(fā)行人不提供任何擔(dān)保品而僅憑自身信用狀況進(jìn)行債券發(fā)行的方式。政府債券、金融債券和信譽(yù)卓著、經(jīng)濟(jì)實(shí)力強(qiáng)、經(jīng)濟(jì)效益好的企業(yè)一般采取信用發(fā)行的方式。擔(dān)保發(fā)行是指發(fā)行人以一定的資產(chǎn)為擔(dān)保品以確保其到期還本付息進(jìn)行債券發(fā)行的方式。擔(dān)保品可以是不動(dòng)產(chǎn)、動(dòng)產(chǎn)或有價(jià)證券等。（4）按債券定價(jià)方式不同可將債券發(fā)行分為平價(jià)發(fā)行、溢價(jià)發(fā)行、折價(jià)發(fā)行。平價(jià)發(fā)行的債券發(fā)行價(jià)格與債券面額相同。溢價(jià)發(fā)行的債券發(fā)行價(jià)格高于債券面額。折價(jià)發(fā)行的債券發(fā)行價(jià)格低于債券面額。目前我國(guó)大部分債券采取公募發(fā)行、間接發(fā)現(xiàn)、平價(jià)發(fā)行的方式。債券的承銷(xiāo)方式采用間接發(fā)行時(shí)，發(fā)行人要通過(guò)中介機(jī)構(gòu)承銷(xiāo)所要發(fā)行的債券。充當(dāng)債券承銷(xiāo)的中介機(jī)構(gòu)稱為承銷(xiāo)商，主要有投資銀行、證券公司、商業(yè)銀行和其它金融機(jī)構(gòu)等。承銷(xiāo)商承銷(xiāo)債券的方式有三種，即代銷(xiāo)方式、余額包銷(xiāo)方式和全額包銷(xiāo)方式，一般又稱為推銷(xiāo)、助銷(xiāo)和包銷(xiāo)。（1）代銷(xiāo)方式代銷(xiāo)方式是指?jìng)l(fā)行人委托承銷(xiāo)商代為向社會(huì)投資者推銷(xiāo)債券。這種發(fā)行方式要求承銷(xiāo)商在發(fā)行期內(nèi)按合同約定的條件銷(xiāo)售債券，但到發(fā)行截至日期，未能售出的債券全部退還給發(fā)行人?？梢?jiàn)，代銷(xiāo)方式發(fā)行過(guò)程中，承銷(xiāo)商不承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，而發(fā)行人則要承擔(dān)較高的發(fā)行風(fēng)險(xiǎn)。因此，只有信用程度高，普遍被市場(chǎng)看好的債券才采用這種發(fā)行方式。（2）余額包銷(xiāo)余額包銷(xiāo)是指由承銷(xiāo)商按約定的發(fā)行條件，在約定期限內(nèi)向社會(huì)投資者推銷(xiāo)債券，到銷(xiāo)售截至日期，未售出債券的余額部分應(yīng)由承銷(xiāo)商全部認(rèn)購(gòu)并在約定的時(shí)間內(nèi)向發(fā)行人支付全部款項(xiàng)的發(fā)行方式。采用余額包銷(xiāo)方式發(fā)行債券時(shí)，承銷(xiāo)商只承擔(dān)部分發(fā)行風(fēng)險(xiǎn)，發(fā)行人可以按計(jì)劃籌得全部資金，因此余額包銷(xiāo)方式在債券發(fā)行過(guò)程中采用的較多。（3）全額包銷(xiāo)全額包銷(xiāo)是指由承銷(xiāo)商先將發(fā)行人將要發(fā)行的債券全部買(mǎi)下來(lái)，并立即向發(fā)行人支付全部債券款項(xiàng)，然后面向社會(huì)投資者發(fā)售的債券承銷(xiāo)方式。采用全額包銷(xiāo)方式發(fā)行承銷(xiāo)商要承擔(dān)較大的風(fēng)險(xiǎn)。一般情況下載大規(guī)模債券發(fā)行過(guò)程中往往要若干承銷(xiāo)商組成一個(gè)承銷(xiāo)團(tuán)進(jìn)行債券的銷(xiāo)售。一般情況下，代銷(xiāo)方式在債券市場(chǎng)好的情況下采用，且發(fā)行費(fèi)用低但發(fā)行速度慢。全額包銷(xiāo)方式發(fā)行速度快、發(fā)行費(fèi)用高，可以在債券市場(chǎng)狀況較差時(shí)使用。余額包銷(xiāo)方式居于二者之間。債券的償還債券的償還一般分為定期償還、任意償還、買(mǎi)入注銷(xiāo)和提前售回等四種方式。（1）定期償還是經(jīng)過(guò)一段寬限期后，發(fā)行者每過(guò)半年或1年償還一定金額的本金，債券期滿時(shí)全部還清的償還方式。這一般適用于發(fā)行數(shù)量巨大、償還期限長(zhǎng)的債券。（2）任意償還是指?jìng)l(fā)行一段時(shí)間（稱為保護(hù)期）后，發(fā)行者可以自由決定償還時(shí)間，在到期前任意償還債券的一部分或者全部。這種方法對(duì)發(fā)行者極為有利，發(fā)行者可以隨時(shí)根據(jù)自己的財(cái)務(wù)狀況調(diào)整債務(wù)結(jié)構(gòu)，但可能會(huì)損害投資者的利益。（3）買(mǎi)入注銷(xiāo)是由發(fā)行者將自己所發(fā)行的債券從流通市場(chǎng)或者債券持有人處所購(gòu)回予以注銷(xiāo)。由于購(gòu)回債券的價(jià)格是由發(fā)行人與債券持有人雙方商定的，因而此種方式對(duì)雙方均有利。（4）提前售回是指投資者有權(quán)選擇在債券到期之前，于一個(gè)特定日期或幾個(gè)不同日期，按照約定的價(jià)格將債券售回給發(fā)行人的方式。采用提前售回方式，投資者可以在市場(chǎng)利率高于債券利率時(shí)請(qǐng)求發(fā)行人償還，以便投資人進(jìn)行投資管理。四、債券流通環(huán)節(jié)債券的流通市場(chǎng)又稱為債券的二級(jí)市場(chǎng)、次級(jí)市場(chǎng)，債券交易市場(chǎng)等。1、債券流通市場(chǎng)主要有證券交易所交易和柜臺(tái)交易市場(chǎng)（1）證券交易所交易在證券交易所申請(qǐng)上市的主要是公司債券，國(guó)債一般不用申請(qǐng)即可上市，享有上市豁免權(quán)。金融債券和公司債券必須達(dá)到一定條件并經(jīng)過(guò)證券交易所批準(zhǔn)后才能上市。對(duì)于已上市的債券，若不能達(dá)到上市條件，證券交易所有權(quán)停止其上市交易。債券在證券交易所交易是采用公開(kāi)競(jìng)價(jià)方式進(jìn)行。公開(kāi)競(jìng)價(jià)存在賣(mài)方之間的競(jìng)爭(zhēng)、賣(mài)方之間的競(jìng)爭(zhēng)和買(mǎi)賣(mài)雙方之間的競(jìng)爭(zhēng)，是一種雙向競(jìng)價(jià)。雙向競(jìng)價(jià)過(guò)程中，買(mǎi)方申報(bào)價(jià)格不斷提高，賣(mài)方申報(bào)價(jià)格不斷壓低，直至買(mǎi)賣(mài)雙方申報(bào)價(jià)格達(dá)成一致，即宣告成交。在證券交易所進(jìn)行的債券交易要按“價(jià)格優(yōu)先”和“時(shí)間優(yōu)先”原則進(jìn)行，即以較高價(jià)格的買(mǎi)入申報(bào)優(yōu)先于以較低價(jià)格的申報(bào)成交；以較低價(jià)格的賣(mài)出申報(bào)優(yōu)先于以較高價(jià)格的賣(mài)出申報(bào)成交。在同等申報(bào)價(jià)格條件下，按委托指令發(fā)出時(shí)間的先后順序成交。(2)柜臺(tái)交易市場(chǎng)（Over-the-counter,OTC）然而，在債券總量中，上市債券所占比重很小，絕大多數(shù)為非上市債券。大多數(shù)債券的交易是在場(chǎng)外交易市場(chǎng)進(jìn)行的，場(chǎng)外交易市場(chǎng)是債券二級(jí)市場(chǎng)的主要形態(tài)。柜臺(tái)交易市場(chǎng)又稱為場(chǎng)外交易市場(chǎng)，它有以下幾個(gè)方面的特點(diǎn)：a.交易對(duì)象是未上市的債券；b.是一個(gè)分散的市場(chǎng)，交易場(chǎng)所不固定，交易者可以通過(guò)面談、電話、電傳和計(jì)算機(jī)網(wǎng)絡(luò)等方式進(jìn)行交易；c.通過(guò)協(xié)商方式達(dá)成成交價(jià)格。2、債券交易方式主要有現(xiàn)貨交易、期貨交易、期權(quán)交易和回購(gòu)協(xié)議交易等。（有關(guān)現(xiàn)貨、期貨、期權(quán)的相關(guān)內(nèi)容將在以后的金融工程課程中學(xué)到，這里僅做簡(jiǎn)單的介紹）現(xiàn)貨交易是指在達(dá)成成交協(xié)議后立即交割或在較短期限內(nèi)交割的交易方式（交割就是指買(mǎi)賣(mài)雙方一手交錢(qián)、一手交券、錢(qián)券兩清的行為）。期貨交易是指?jìng)灰纂p方在成交后按照合約規(guī)定的條件在未來(lái)某一確定遠(yuǎn)期進(jìn)行交割的方式。債券期權(quán)交易是以債券期權(quán)合約為對(duì)象進(jìn)行交易的一種方式?；刭?gòu)協(xié)議交易是指以債券回購(gòu)協(xié)議為交易對(duì)象進(jìn)行的交易。第四節(jié)股票市場(chǎng)一、股票的概念1、概念股票是股份有限公司發(fā)給股東的股份資本所有權(quán)證書(shū)和索取股息紅利的憑證。2、股票的基本屬性（1）反映財(cái)產(chǎn)權(quán)的有價(jià)證券；（2）證明股東權(quán)的法律憑證；（3）投資行為的法律憑證。3、股票與股份股份是股份有限公司股本均等劃分的等值單位。第一，股份是公司股本的構(gòu)成部分；第二，代表了公司股東的權(quán)利和義務(wù)；第三，股份可通過(guò)股票價(jià)格的形式表現(xiàn)其價(jià)值。股份有金額性、平等性、不可分性和可轉(zhuǎn)讓性四個(gè)特點(diǎn)。二、股票的特征第一，非返還性（即期限永久性）。第二，高風(fēng)險(xiǎn)性。第三，潛在的高收益性。第四，流通性強(qiáng)。三、股票的種類(lèi)1、普通股、優(yōu)先股、劣后股（按股東權(quán)利大小劃分）（1）普通股（CommonStock）股份有限公司的最普遍、最重要的股份，是構(gòu)成公司的基礎(chǔ)。普通股股東享有：決策參與權(quán)、盈余分配權(quán)、剩余財(cái)產(chǎn)分配權(quán)、優(yōu)先認(rèn)股權(quán)。（2）優(yōu)先股(PreferredStock)：籌集資本時(shí)給予某些優(yōu)先權(quán)利的股份。優(yōu)先股股東享有優(yōu)先領(lǐng)取股息權(quán)、優(yōu)先分配剩余財(cái)產(chǎn)權(quán)。優(yōu)先股種類(lèi)有：累積與非累積優(yōu)先股；參與與非參與優(yōu)先股；可轉(zhuǎn)換與不可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股；可贖回與不可贖回優(yōu)先股。優(yōu)先股具有財(cái)務(wù)杠桿作用。（3）劣后股（后配股、干股）次于普通股而享受股息分配或剩余財(cái)產(chǎn)的一種股份。2、記名股票與無(wú)記名股票（按是否在票面上記載股東姓名）（1）記名股票（RegisteredStock）是把持有人姓名記在股票票面和公司的股東名冊(cè)上的股票。記名股票不得私自轉(zhuǎn)讓?zhuān)谵D(zhuǎn)讓時(shí)必須到股票發(fā)行公司辦理變更股東名冊(cè)簿記載手續(xù)，否則受讓方不能行使股東權(quán)利?！吨腥A人民共和國(guó)公司法》規(guī)定，公司向發(fā)起人、國(guó)家授權(quán)投資的機(jī)構(gòu)、法人發(fā)行的股票，應(yīng)當(dāng)為記名股票。(2)無(wú)記名股票（BearerStock）是指股票上不記載股東姓名的股票，無(wú)論是誰(shuí)，只要持有股票就有股東資格。股票的轉(zhuǎn)讓不需背書(shū)、登記，只要將股票交付給受讓人，轉(zhuǎn)讓就是有效的。3、面額股票與無(wú)面額股票（按有無(wú)票面價(jià)值劃分）（1）面額股票（ParValueStock）：指在股票票面上記載一定金額的股票。早期的股票基本上都是有面額股票，現(xiàn)在各國(guó)股份公司發(fā)行的股票仍以面額股票居多。我國(guó)發(fā)行的普通股每股面值為人民幣1元。（2）無(wú)面額股票（Non-parValueStock）：在票面上不載明金額，只注明它占股票總額的比例的股票，又稱比例股。特點(diǎn)：a.發(fā)行價(jià)格更為靈活自由，發(fā)行價(jià)格可自由確定并隨公司的經(jīng)營(yíng)狀況而浮動(dòng)。b.便于進(jìn)行股份分割。c.流通性更強(qiáng)。4、藍(lán)籌股、成長(zhǎng)股、周期股（1）藍(lán)籌股就是那些在其所屬行業(yè)內(nèi)占有重要支配性地位、業(yè)績(jī)優(yōu)良、成交活躍、紅利優(yōu)厚的大公司股票。（2）所謂成長(zhǎng)股,是指發(fā)行股票時(shí)規(guī)模并不大,但公司的業(yè)務(wù)蒸蒸日上,管理良好,利潤(rùn)豐厚,產(chǎn)品在市場(chǎng)上有競(jìng)爭(zhēng)力的公司的股票。（3）周期股：經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)隨著經(jīng)濟(jì)周期的漲縮而變動(dòng)的公司的股票。5、我國(guó)的股票構(gòu)成（1）國(guó)有股指有權(quán)代表國(guó)家投資的部門(mén)或機(jī)構(gòu)以國(guó)有資產(chǎn)向公司投資所形成的股份，包括以公司現(xiàn)有國(guó)有資產(chǎn)折算成的股份。它包含國(guó)家股和國(guó)有法人股。（2）法人股指企業(yè)法人或具有法人資格的事業(yè)單位和社會(huì)團(tuán)體以其依法可經(jīng)營(yíng)的資產(chǎn)向公司非上市流通股權(quán)部分投資所形成的股份。（3）社會(huì)公眾股指我國(guó)境內(nèi)個(gè)人和機(jī)構(gòu)，以其合法財(cái)產(chǎn)向公司可上市流通股權(quán)部分投資所形成的股份。以上三類(lèi)合稱A股（由我國(guó)境內(nèi)公司發(fā)行，供境內(nèi)機(jī)構(gòu)、組織或個(gè)人（不含臺(tái)、港、澳投資者）一人民幣認(rèn)購(gòu)和交易的普通股票）。（4）外資股（B股、H股、N股、S股等）。B股是以人民幣標(biāo)明面值，以外幣認(rèn)購(gòu)和買(mǎi)賣(mài)，在境內(nèi)（上海、深圳）證券交易所上市交易的。B股公司的注冊(cè)地和上市地都在境內(nèi)，只不過(guò)投資者在境外或在中國(guó)香港、澳門(mén)和臺(tái)灣。H股，是指注冊(cè)地在中國(guó)內(nèi)地，上市地在香港的外資股，“H”，是取香港英文HongKong詞首字母。同理，在紐約和新加坡上市的股票分別叫做N股和S股。四、股票的一級(jí)市場(chǎng)股票的一級(jí)市場(chǎng)（PrimaryMarket）即股票的發(fā)行市場(chǎng)(IssuanceMarket)，是指發(fā)行人（公司）直接或通過(guò)中介機(jī)構(gòu)向投資者出售新發(fā)行的股票，包括初始發(fā)行（公司向投資者出售原始股）和增加發(fā)行（在原始股的基礎(chǔ)上增加新的股份）兩種情形。股票一級(jí)市場(chǎng)的整個(gè)運(yùn)作過(guò)程通常包括咨詢與管理、認(rèn)購(gòu)與銷(xiāo)售兩個(gè)階段。咨詢與管理（1）發(fā)行方式的選擇。同債券發(fā)行一樣，可分為公募發(fā)行（PublicPlacement）和私募發(fā)行（PrivatePlacement）兩類(lèi)。（2）選定作為承銷(xiāo)商的投資銀行公募發(fā)行的股票一般都通過(guò)投資銀行來(lái)進(jìn)行，投資銀行扮演的是承銷(xiāo)商（Underwriter）的角色。私募發(fā)行的情況下，發(fā)行條件通常由發(fā)行人和投資者直接商定，從而繞過(guò)了承銷(xiāo)環(huán)節(jié)。（3）準(zhǔn)備招股說(shuō)明書(shū)招股說(shuō)明書(shū)是公司公開(kāi)發(fā)行股票的計(jì)劃書(shū)面說(shuō)明，也是投資者準(zhǔn)備購(gòu)買(mǎi)的依據(jù)。招股說(shuō)明書(shū)必須披露的內(nèi)容包括公司財(cái)務(wù)信息和經(jīng)營(yíng)歷史的陳述、高級(jí)管理人員狀況、籌資目的和使用計(jì)劃、公司內(nèi)部懸而未決的問(wèn)題如訴訟等。（4）發(fā)行定價(jià)發(fā)行定價(jià)是一級(jí)市場(chǎng)的關(guān)鍵環(huán)節(jié)。如果定價(jià)過(guò)高，會(huì)使股票的發(fā)行數(shù)量減少，進(jìn)而使發(fā)行公司不能籌到所需資金，承銷(xiāo)商也會(huì)遭受損失；如果定價(jià)過(guò)低，發(fā)行公司會(huì)蒙受損失，對(duì)于增發(fā)的股票，價(jià)格過(guò)低還會(huì)使老股東受損。發(fā)行定價(jià)主要有平價(jià)、溢價(jià)和折價(jià)三種。認(rèn)購(gòu)與銷(xiāo)售發(fā)行人完成準(zhǔn)備工作之后，即可按照預(yù)定的方案發(fā)售股票。對(duì)于承銷(xiāo)商來(lái)說(shuō)，就是執(zhí)行承銷(xiāo)合同，批發(fā)認(rèn)購(gòu)股票，然后出售給投資者。具體方式主要有：(1)包銷(xiāo)（FirmUnderwriting）：承銷(xiāo)商以低于發(fā)行定價(jià)的價(jià)格把公司發(fā)行的股票全部買(mǎi)進(jìn)，在轉(zhuǎn)賣(mài)給投資者，承銷(xiāo)商承擔(dān)了在銷(xiāo)售過(guò)程中的股票價(jià)格下跌的全部風(fēng)險(xiǎn)。這樣，買(mǎi)賣(mài)差價(jià)（也稱承銷(xiāo)折扣）就形成承銷(xiāo)商提供咨詢服務(wù)以及承擔(dān)包銷(xiāo)風(fēng)險(xiǎn)后獲得的全部報(bào)酬。（2）代銷(xiāo)（BestEffortUnderwriting）：指承銷(xiāo)商許諾盡可能多的銷(xiāo)售股票，但不保證能夠完成銷(xiāo)售額，沒(méi)有出售的股票可退給發(fā)行人。承銷(xiāo)商不承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。（3）備用包銷(xiāo)（StandbyUnderwriting）：通過(guò)認(rèn)股權(quán)來(lái)發(fā)行股票而不需要投資銀行的承銷(xiāo)服務(wù)，但發(fā)行人可與投資銀行協(xié)商簽定備用包銷(xiāo)合同，合同規(guī)定投資銀行作為備用認(rèn)購(gòu)者買(mǎi)下未能售出的剩余股票，發(fā)行人必須為此而支付備用費(fèi)。但應(yīng)該指出的是，在現(xiàn)有股東決定是否購(gòu)買(mǎi)新股或出售認(rèn)股權(quán)的備用期間，備用認(rèn)購(gòu)者不能認(rèn)購(gòu)新股。與承銷(xiāo)相比，私募發(fā)行條件下的認(rèn)購(gòu)和銷(xiāo)售則較為簡(jiǎn)單，它通常是發(fā)行人根據(jù)認(rèn)購(gòu)協(xié)議將股票直接出售給投資者，而投資銀行則因安排投資者和提供咨詢而得到酬金收入。五、股票二級(jí)市場(chǎng)同債券二級(jí)市場(chǎng)一樣，股票二級(jí)市場(chǎng)也分為證券交易所市場(chǎng)和場(chǎng)外交易市場(chǎng)，不同的是，股票場(chǎng)外交易市場(chǎng)還包括第三市場(chǎng)（thethirdmarket）和第四市場(chǎng)(thefourthmarket)。第三市場(chǎng)是指原來(lái)在證券交易所上市的股票移到場(chǎng)外進(jìn)行交易而形成的市場(chǎng)，簡(jiǎn)言之，第三市場(chǎng)就是既在證券交易所上市又在場(chǎng)外市場(chǎng)交易的股票，以區(qū)別于一般含義的柜臺(tái)交易。第四市場(chǎng)是指大機(jī)構(gòu)（和富有的個(gè)人）繞開(kāi)通常的經(jīng)濟(jì)人或自營(yíng)商，彼此之間利用電腦網(wǎng)絡(luò)直接進(jìn)行的大宗證券交易。這樣的交易可以最大限度的降低交易費(fèi)用，它的發(fā)展一方面給證券交易所和場(chǎng)外交易市場(chǎng)帶來(lái)了巨大的競(jìng)爭(zhēng)壓力，促使這些市場(chǎng)降低傭金、改進(jìn)服務(wù)；另一方面也對(duì)證券市場(chǎng)的管理提出了挑戰(zhàn)。股票二級(jí)市場(chǎng)的交易機(jī)制同債券二級(jí)市場(chǎng)并無(wú)差別，只是由于股票的風(fēng)險(xiǎn)較債券大，其交易價(jià)格的波動(dòng)幅度也大，其他方面不再贅述。六、二板市場(chǎng)二板市場(chǎng)（theSecondBoard）規(guī)范的名稱為“第二交易系統(tǒng)”，此外，還有創(chuàng)業(yè)板、另類(lèi)股票市場(chǎng)和新市場(chǎng)等稱謂，是與現(xiàn)有股票市場(chǎng)即主板市場(chǎng)（theMainBoard）相對(duì)應(yīng)而存在的概念。凡是與針對(duì)大型成熟企業(yè)的主板市場(chǎng)相對(duì)應(yīng)的，面向中小企業(yè)的股票市場(chǎng)就是二板市場(chǎng)。典型的二板市場(chǎng)：納斯達(dá)克（NASDAQ）市場(chǎng)。二板市場(chǎng)的特征主要有：（1）前瞻性市場(chǎng)；（2）上市標(biāo)準(zhǔn)低；（3）市場(chǎng)監(jiān)管更加嚴(yán)格；（4）推行做市商制度（MarketMakerRule）。與大部分主板市場(chǎng)都采用集合競(jìng)價(jià)方式相對(duì)應(yīng)，大部分創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)都采用了做市商制度。（5）實(shí)行電子化交易。第五節(jié)證券交易一、證券交易1、證券交易的本質(zhì)證券交易是指已發(fā)行證券的流通轉(zhuǎn)讓活動(dòng)。證券交易的本質(zhì)在于證券的流動(dòng)性。證券交易的根源是證券流動(dòng)性的內(nèi)在要求。2、證券交易的原則證券交易原則是反映證券交易宗旨的一般法則，它貫穿于證券交易全過(guò)程。（1）公開(kāi)，指證券交易是一種面向全社會(huì)的、公開(kāi)的交易活動(dòng)；其核心要求是實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)信息的公開(kāi)化。（2）公平，指參與交易的各方應(yīng)當(dāng)在相同的條件下和平等的機(jī)會(huì)中進(jìn)行交易；它要求證券發(fā)行、交易活動(dòng)中的所有參與者都有平等的法律地位，各自的合法權(quán)益都能得到公平保護(hù)。（3）公正，公正原則是指應(yīng)當(dāng)公正地對(duì)待證券交易的參與各方以及公正地處理證券交易事務(wù)。二、證券交易種類(lèi)1．現(xiàn)貨交易。指約定在成交后2—3天內(nèi)實(shí)現(xiàn)錢(qián)貨兩清的交易方式。2．期貨交易。3．期權(quán)交易。4．信用交易。信用交易亦稱“墊頭交易”或“保證金交易”，是通過(guò)交付保證金而得到經(jīng)紀(jì)人信用使得投資人可從事買(mǎi)空、賣(mài)空而進(jìn)行的證券交易。5、回購(gòu)交易。指證券持有人（賣(mài)方）在賣(mài)出證券給購(gòu)買(mǎi)人（買(mǎi)方）時(shí)，雙方約定在將來(lái)某一日期以約定的價(jià)格，由賣(mài)方向買(mǎi)方買(mǎi)回相等數(shù)量的同品種證券的交易行為。案例1：信用交易（1）信用交易種類(lèi)保證金買(mǎi)長(zhǎng)（買(mǎi)空、融資）交易和保證金賣(mài)短（賣(mài)空、融券）交易。（2）信用交易特點(diǎn)：體現(xiàn)雙重信用以現(xiàn)貨交易為原則信用交易具有杠桿作用信用交易是一種做空機(jī)制（插入1）保證金買(mǎi)長(zhǎng)案例：某投資者手中只有1萬(wàn)元資金，認(rèn)為某股將上漲，其市價(jià)為每股100元，該投資者與券商簽訂信用交易協(xié)議，保證金比例為25%，以每股100元的價(jià)格購(gòu)得股票400股。不久，該股上漲到120元，該投資者便拋出股票。不考慮費(fèi)用，共獲利8000元，收益率80%，較現(xiàn)貨交易收益20%高60%。杠桿作用大小取決于保證金比例。各國(guó)保證金比例高低不一，低到10％以下，高達(dá)100％，且經(jīng)常調(diào)整，但一般維持在50％左右。保證金賣(mài)短案例：如某股市價(jià)為每股100元，該投資者認(rèn)為它的價(jià)格已處高位不久將下跌，遂與券商簽訂信用交易協(xié)議，言明保證金比例為25％，從券商處借得股票400股并以市價(jià)拋出。其后不久，該股票價(jià)格果然跌至每股80元，該投資者便將股票買(mǎi)回交與券商并與其結(jié)算。不考慮費(fèi)用，賺得價(jià)差8000元。信用交易屬于做空機(jī)制。三、證券交易的基本程序1、開(kāi)戶開(kāi)戶即選擇一家證券商開(kāi)立賬戶。分為現(xiàn)金賬戶和保證金賬戶，前者只能用于現(xiàn)金交易，不能融資或融券；后者既可現(xiàn)金交易也可用于信用交易。目前我國(guó)證券市場(chǎng)，需要開(kāi)立兩個(gè)賬戶，一個(gè)是證券賬戶，另一個(gè)是資金賬戶。開(kāi)戶的基本程序：（1）開(kāi)立證券賬戶（2）開(kāi)立資金賬戶資金賬戶的辦理。辦理指定交易。（投資滬市股票的投資者）辦理電話委托和自助委托手續(xù)。辦理銀證轉(zhuǎn)賬業(yè)務(wù)（或銀證通）手續(xù)。辦理網(wǎng)上交易手續(xù)。2、委托委托即委托證券商買(mǎi)賣(mài)證券。（1）委托方式（投資者向證券商發(fā)出買(mǎi)賣(mài)指令的方式）：遞單委托；電話、電報(bào)或電傳委托；信函委托；網(wǎng)上委托等。（2）委托內(nèi)容。證券牌名；買(mǎi)賣(mài)數(shù)量；買(mǎi)賣(mài)價(jià)格；交易方式；有效期；交割方式；其他內(nèi)容。（3）委托指令類(lèi)型：限價(jià)委托、市價(jià)委托、停止損失委托、停止損失限價(jià)委托。市價(jià)委托，投資者只指明買(mǎi)賣(mài)數(shù)量而不指定成交價(jià)格的委托指令。限價(jià)委托，投資者既限定買(mǎi)賣(mài)數(shù)量又限定買(mǎi)賣(mài)價(jià)格，證券商必須以限定價(jià)格或優(yōu)于限定價(jià)格的價(jià)格成交的委托指令。停止損失委托，是一種特殊的限制性市價(jià)委托，當(dāng)證券價(jià)格達(dá)到或高于（低于）限定的價(jià)格時(shí)證券商買(mǎi)進(jìn)（賣(mài)出）證券。停止損失限價(jià)委托，是一種將停止損失委托與限價(jià)委托結(jié)合運(yùn)用的委托指令，該指令包含停止損失價(jià)格和限制性價(jià)格兩個(gè)指定價(jià)格。3、競(jìng)價(jià)（1）價(jià)格形成類(lèi)型：相對(duì)買(mǎi)賣(mài)、拍賣(mài)標(biāo)購(gòu)、競(jìng)價(jià)。（2）競(jìng)價(jià)：由眾多的買(mǎi)方和賣(mài)方公開(kāi)競(jìng)價(jià)，最終以最低賣(mài)出價(jià)和最高買(mǎi)入價(jià)成交的交易方式。競(jìng)價(jià)分為集中競(jìng)價(jià)和公開(kāi)申報(bào)，連續(xù)競(jìng)價(jià)。具體分為口頭競(jìng)價(jià)、書(shū)面競(jìng)價(jià)以及電腦競(jìng)價(jià)，目前以電腦競(jìng)價(jià)為主。在證券交易所中通常采用公開(kāi)申報(bào)競(jìng)價(jià)方式。我國(guó)的交易所采用集合競(jìng)價(jià)和連續(xù)競(jìng)價(jià)的方式。所謂集合競(jìng)價(jià)，即在9:15－9:25，投資者按自己所能接受的價(jià)格自由地進(jìn)行買(mǎi)賣(mài)申報(bào)，之后，交易所電腦交易處理系統(tǒng)對(duì)全部申報(bào)按照價(jià)格優(yōu)先、時(shí)間優(yōu)先的原則排序，并在此基礎(chǔ)上，找出一個(gè)基準(zhǔn)價(jià)格，使它同時(shí)能滿足以下三個(gè)條件：a.成交量最大；b.高于基準(zhǔn)價(jià)格的買(mǎi)入申報(bào)和低于基準(zhǔn)價(jià)格的賣(mài)出申報(bào)全部滿足（成交）；c.與基準(zhǔn)價(jià)格相同的買(mǎi)賣(mài)雙方中有一方申報(bào)全部滿足（成交）。該基準(zhǔn)價(jià)格即被確定為成交價(jià)格，即開(kāi)盤(pán)價(jià)。中小企業(yè)板采用開(kāi)放式集合競(jìng)價(jià)，收盤(pán)前3分集合競(jìng)價(jià)。（3）競(jìng)價(jià)成交的規(guī)則價(jià)格優(yōu)先原則：即較高的買(mǎi)入申報(bào)優(yōu)先于較低的買(mǎi)入申報(bào)和較低的賣(mài)出申報(bào)優(yōu)先于較高的賣(mài)出申報(bào)優(yōu)先滿足。時(shí)間優(yōu)先原則：即相同價(jià)位申報(bào)中先提出申報(bào)者優(yōu)先滿足。除了以上原則外，有些交易所還實(shí)行數(shù)量?jī)?yōu)先原則。指令驅(qū)動(dòng)制度與報(bào)價(jià)驅(qū)動(dòng)制度：指令驅(qū)動(dòng)制度又稱競(jìng)價(jià)制度，開(kāi)市價(jià)格由集合競(jìng)價(jià)形成，隨后交易系統(tǒng)對(duì)不斷進(jìn)入的交易指令，按價(jià)格優(yōu)先與時(shí)間優(yōu)先原則排序，將買(mǎi)賣(mài)指令配對(duì)競(jìng)價(jià)成交。報(bào)價(jià)驅(qū)動(dòng)制度又稱做市商制度，做市商作為市場(chǎng)創(chuàng)造者，通常先墊入一筆資金建立某些證券的足夠庫(kù)存，然后掛出牌價(jià)，就其負(fù)責(zé)的證券向投資者進(jìn)行買(mǎi)賣(mài)雙向報(bào)價(jià)，投資者或直接或通過(guò)經(jīng)紀(jì)人與做市商進(jìn)行交易，按做市商報(bào)出的買(mǎi)價(jià)與賣(mài)價(jià)成交，直至做市商改變報(bào)價(jià)。1、在市場(chǎng)運(yùn)作效率方面，做市商制度能夠消除非理性波動(dòng)，一定程度上提高市場(chǎng)效率。2、在市場(chǎng)穩(wěn)定性方面，做市商制度具有緩和價(jià)格波動(dòng)的作用。3、在市場(chǎng)流通性方面。做市商利于保持流動(dòng)性。4、在證券定價(jià)的合理性方面。做市商制度下，價(jià)格具有相當(dāng)?shù)暮侠硇院蜏?zhǔn)確度。5、在市場(chǎng)的透明度方面。指令驅(qū)動(dòng)制度具有較高的透明度。6、在風(fēng)險(xiǎn)處置方面。競(jìng)價(jià)市場(chǎng)的平面網(wǎng)狀構(gòu)造與信息平行傳導(dǎo)機(jī)制可能加劇市場(chǎng)波動(dòng)。做市商市場(chǎng)分為兩個(gè)不同質(zhì)的層次，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)沖擊被分散于兩個(gè)層次上。4、清算交割清算交割是指一筆交易成交后，買(mǎi)賣(mài)雙方結(jié)清價(jià)款和交收證券的過(guò)程，即賣(mài)方付出證券收受價(jià)款，買(mǎi)方付出價(jià)款收取證券的過(guò)程。（1）交割的種類(lèi)當(dāng)日交割，一般適用于證券商自營(yíng)買(mǎi)賣(mài)；次日交割，一般是政府債券的例行交割；例行日交割，以交易所規(guī)定的日期交割；特約日交割，從成交日算起的15日內(nèi)的某一特定契約日交割。（2）交割的方式個(gè)別交割：買(mǎi)賣(mài)雙方一對(duì)一進(jìn)行的交割，一般用于當(dāng)日和特約日交割。集中交割：按凈額交收原則辦理的清算交割制度。分為價(jià)款清算和證券交割兩部分內(nèi)容。在清算中證券商必須交納一定數(shù)額的清算準(zhǔn)備金。交割又分為證券商之間和投資者與證券商之間的交割。5、過(guò)戶指買(mǎi)入股票的投資者到發(fā)行公司或指定機(jī)構(gòu)去辦理變更股東名簿記載的手續(xù)。基金市場(chǎng)一、證券投資基金的概念1、定義證券投資基金是通過(guò)發(fā)行基金券（包括基金股份和受益憑證），將眾多投資者分散的資金集中起來(lái)，由專(zhuān)業(yè)的投資機(jī)構(gòu)分散投資于股票、債券或其他金融資產(chǎn)，并將投資收益分配給基金持有者的投資制度。它是一種利益共享、風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)的集合投資制度。投資基金在不同的國(guó)家有不同的稱呼方式，在美國(guó)它被稱為“共同基金”或“互惠基金”，也稱為“投資公司”，在英國(guó)和我國(guó)香港被稱為“單位信托基金”，在日本、韓國(guó)和我國(guó)臺(tái)灣被稱為“證券投資信托基金”。2、特征集合投資；分散風(fēng)險(xiǎn)；專(zhuān)家理財(cái)。與股票、債券的區(qū)別（1）反應(yīng)的關(guān)系不同；（2）所籌集資金的投向不同；（３）收益和風(fēng)險(xiǎn)不同。二、證券投資基金的類(lèi)別１、公司型與契約型基金（根據(jù)組織形式不同劃分）（1）定義。（2）區(qū)別。２、開(kāi)放式（Open-end）與封閉式基金(Close-end)（根據(jù)基金單位能否增加或贖回）（1）定義。（2）區(qū)別。（3）開(kāi)放式基金的優(yōu)勢(shì)。３、成長(zhǎng)型、收入型、平衡型、指數(shù)型基金（根據(jù)投資目標(biāo)劃分）證券投資基金業(yè)務(wù)品種（按投資對(duì)象細(xì)分）（1）股票基金（2）債券基金（3）貨幣基金（4）期貨基金（5）認(rèn)股權(quán)證基金（6）專(zhuān)門(mén)基金（7）創(chuàng)業(yè)基金（8）衍生基金與杠桿基金（9）對(duì)沖基金（HedgeFunds）與套利基金(ArbitrageFund)（10）雨傘基金（UmbrellaFunds）與基金中基金。三、證券投資基金的運(yùn)作1、證券投資基金的組織結(jié)構(gòu)（1）契約型基金的參與者管理者：一般為基金管理公司。托管人：一般為信托公司或銀行。受益人：基金受益憑證持有者。（２）公司型基金的參與者管理人：一般為基金管理公司。托管人：一般為信托公司或銀行。基金公司：通過(guò)發(fā)行股票籌集資金而形成。股東：持有基金公司股票的人。２、基金的收益與費(fèi)用（１）投資基金的收益：買(mǎi)賣(mài)差價(jià)；利息收入；股息收入。（２）投資基金的費(fèi)用：管理費(fèi)用；運(yùn)作費(fèi)用；托管費(fèi)。３、基金的投資限制投資對(duì)象的限制；投資數(shù)量的限制；運(yùn)用方法的限制。四、證券投資基金的發(fā)行與交易１、證券投資基金的發(fā)行（１）獲取主管機(jī)關(guān)的批準(zhǔn)。（２）發(fā)布基金公開(kāi)說(shuō)明書(shū)。（３）選擇發(fā)行方式及基金承銷(xiāo)商。（插入９）（４）確定基金券價(jià)格。２、證券投資基金的交易（１）封閉式基金的交易：a.基金單位的買(mǎi)賣(mài)采用“價(jià)格優(yōu)先，時(shí)間優(yōu)先”的優(yōu)先原則；b.基金交易以標(biāo)準(zhǔn)手?jǐn)?shù)為單位進(jìn)行；c.基金單位的交易價(jià)格以基金單位資產(chǎn)凈值為基礎(chǔ)受市場(chǎng)供求關(guān)系的影響而波動(dòng)。（2）開(kāi)放式基金的申購(gòu)與贖回。應(yīng)遵循的原則：“未知價(jià)”原則，即申購(gòu)、贖回的價(jià)格以申請(qǐng)當(dāng)日證券交易所收市后的基金單位資產(chǎn)凈值為基準(zhǔn)進(jìn)行計(jì)算；“金額申購(gòu)、份額贖回”原則，即申購(gòu)以金額申請(qǐng)，贖回以份額申請(qǐng)；基金存續(xù)期間單個(gè)基金賬戶最高持有基金單位的比例不超過(guò)基金總份額的10%，超過(guò)部分不予確認(rèn)。除了上面介紹的貨幣市場(chǎng)、債券市場(chǎng)、股票市場(chǎng)、基金市場(chǎng)外，還有金融衍生市場(chǎng)（見(jiàn)課本P5），金融衍生市場(chǎng)（包括期貨、期權(quán)等衍生工具）會(huì)在金融工程這門(mén)課程中系統(tǒng)學(xué)習(xí)，鑒于時(shí)間關(guān)系，我們《投資學(xué)》中就不進(jìn)行介紹了。本章復(fù)習(xí)思考題：1、名詞解釋?zhuān)喊N(xiāo)，代銷(xiāo)，證券交易中的信用交易，清算，2、我國(guó)目前采用的集合競(jìng)價(jià)有那些原則？3、債券的償還方式主要有哪些？4、分析不同作價(jià)制度（指令驅(qū)動(dòng)制度與做市商制度）的優(yōu)缺點(diǎn)，你認(rèn)為我國(guó)的創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)應(yīng)采用什么樣的作價(jià)制度（做市商制度）？為什么？

第二章投資風(fēng)險(xiǎn)與收益教學(xué)目的：了解收益、風(fēng)險(xiǎn)的含義，掌握收益及風(fēng)險(xiǎn)的度量本章重點(diǎn)：收益、風(fēng)險(xiǎn)的測(cè)量，“名義”與“真實(shí)”的衡量收益及其測(cè)度一、利率（一）名義利率與實(shí)際利率名義利率（NominalInterestRate）：是指不考慮通貨膨脹影響的利率，是名義上的投資收益率。用i表示。對(duì)于投資者來(lái)說(shuō)，考慮的是實(shí)際購(gòu)買(mǎi)力水平下的實(shí)際收益，因此投資者關(guān)心的是實(shí)際利率。實(shí)際利率（RealInterestRate）：剔除通貨膨脹因素影響的利率，是真實(shí)的收益。通貨膨脹是指社會(huì)商品和服務(wù)的貨幣價(jià)格總水平的持續(xù)上漲。由于社會(huì)價(jià)格總水平難以度量，通常用消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)（CPI）來(lái)替代，即城鎮(zhèn)家庭購(gòu)買(mǎi)一籃子商品和服務(wù)的平均價(jià)格指標(biāo)。用r表示。設(shè)名義利率為i，實(shí)際利率為r，通貨膨脹率為，則有下式近似成立：r=i-，換句話說(shuō)，實(shí)際利率等于名義利率減去通脹率。嚴(yán)格的講，名義利率和實(shí)際利率之間有下式成立：（歐文.費(fèi)雪公式），購(gòu)買(mǎi)力增長(zhǎng)值1+r等于貨幣增長(zhǎng)值1+i除以新的價(jià)格水平即1+，由上式推導(dǎo)得到：，若非常小，則有實(shí)際利率的近似值r=i-。（二）利率期限結(jié)構(gòu)1、收益率曲線在一個(gè)特定時(shí)期，一種債券的短期利率和長(zhǎng)期利率之間的關(guān)系形成該種債券的利率期限結(jié)構(gòu)（也就是債券的期限長(zhǎng)短與利率水平的關(guān)系），這種關(guān)系通常表現(xiàn)為一種收益率曲線（yieldcurve）。收益率曲線顯示收益率是到期期限的函數(shù)，通過(guò)把給定質(zhì)量級(jí)別的各種不同債券的收益率畫(huà)出來(lái)而形成該曲線。各種類(lèi)型的收益率曲線圖A圖中表示的是“正常的”收益率曲線，收益率隨著期限的上升而逐漸上升，通常的收益率曲線都是這種形狀的，也就是說(shuō)通常情況下，債券的長(zhǎng)期利率一般高于短期利率。C圖中表示的是“顛倒的”收益率曲線（invertedyieldcurve），收益率隨著期限的上升而逐漸下降，也就是債券的長(zhǎng)期利率低于短期利率。B圖中表示的是“隆起的”與水平的收益率曲線，這種形狀傾向于在短期利率迅速上升時(shí)出現(xiàn)，并且投資者相信這種上升是暫時(shí)的，因此長(zhǎng)期利率差不多保持原來(lái)的利率水平。2、即期利率與遠(yuǎn)期利率現(xiàn)值公式：，即期利率（SpotRates）是定義期限結(jié)構(gòu)的基本利率。即期利率St是以年利率的形式表示的，是對(duì)從現(xiàn)在（t=0）到時(shí)間t持有的貨幣收取的利率。利息和本金都是在時(shí)間t支付的。如S1是一年期的利率，它是對(duì)持有一年的貨幣支付的利率。利率S2表示對(duì)持有兩年的貨幣支付的利率，因?yàn)橐阅昀时硎?，因而，如果銀行承諾對(duì)金額為A的2年期存款支付利率為S2并每年復(fù)利計(jì)息，那么2年后你實(shí)際得到的本利和是。我們把一年期的利率稱為短期利率（shortinterestrate），短期利率r與即期利率的關(guān)系如下：，從中可以看出，即期利率其實(shí)是其期限內(nèi)每個(gè)時(shí)期短期利率的幾何平均值。推導(dǎo)過(guò)程見(jiàn)課本P41-42，這里不詳細(xì)贅述。（插入：零息票債券：又稱為隨本清債券，它不附任何息票，借款人在債券到期前不支付任何利息，而是到期一次還本付息。這種債券以貼現(xiàn)方式發(fā)行，到期按面值償還。）遠(yuǎn)期利率（forwardrates）：現(xiàn)在達(dá)成協(xié)議，在未來(lái)兩個(gè)日期間進(jìn)行借貸的利率。用f表示。即期利率與遠(yuǎn)期利率的關(guān)系：舉例課本P42兩種投資方案。根據(jù)無(wú)套利原則，可得出：，也就是說(shuō)，投資于t期的零息票債券獲得的總收益與投資（t-1）期零息票債券再在第t期投資1年期債券（遠(yuǎn)期利率）所獲得的總收益相等。（三）利率與通貨膨脹：費(fèi)雪公式二、收益的衡量—收益率持有期收益率是指投資者在持有一項(xiàng)金融資產(chǎn)期間所獲得的收益率。課本P44第一段。計(jì)算收益率通常有以下幾種方法：簡(jiǎn)單收益率（期間收益率）指將所有相應(yīng)投資區(qū)間所獲得的所有收益，除以初始投資額。，：期末的市場(chǎng)價(jià)值；：期初市場(chǎng)價(jià)值；：期間所得收入。舉例：見(jiàn)課本P44例1儲(chǔ)蓄例子，例2股票例子。簡(jiǎn)單收益率假定：（1）資產(chǎn)（組合）應(yīng)該獲得但并未分配的收益再投資到資產(chǎn)（組合）中；（2）所有的分配都發(fā)生在期末或直到期末才以現(xiàn)金形式得到；（3）期間沒(méi)有現(xiàn)金收入。簡(jiǎn)單收益率可能會(huì)帶來(lái)以下兩個(gè)問(wèn)題：（1）由于所有的現(xiàn)金支付和流入都產(chǎn)生在期末，計(jì)算出來(lái)的較長(zhǎng)時(shí)期的收益率顯然不太可靠；（2）不同時(shí)期的收益率的比較，必須換算為相同期間的收益率。實(shí)踐中，可用以下方式解決問(wèn)題：（1）計(jì)算較短期間的收益率；（2）若干時(shí)間單位組成的相關(guān)期間內(nèi)的收益率通過(guò)平均收益率來(lái)衡量。2、算術(shù)平均收益率是指每一時(shí)期的收益率的算術(shù)平均。，又稱為時(shí)間加權(quán)收益率（Time-weightedReturn）。例3：某資產(chǎn)１、２、３月的收益率分別為-10%，20%，5%，則其算術(shù)平均收益率為：。3、幾何平均收益率若考慮復(fù)利，則采用幾何平均收益率。例4：上例中的幾何平均收益率為：。顯然，幾何平均收益率小于算術(shù)平均收益率，這是因?yàn)樗紤]了復(fù)利、現(xiàn)金流入的再投資。4、內(nèi)部收益率又稱為貨幣加權(quán)收益率（Dollar-weightedRateofReturn），是指使項(xiàng)目計(jì)算其內(nèi)各年凈現(xiàn)金流量現(xiàn)值之和為0的折現(xiàn)率，也就是令最初投資所帶來(lái)的未來(lái)所有現(xiàn)金流入的現(xiàn)值等于起初投入的折現(xiàn)率。計(jì)算公式為：，即為內(nèi)部收益率，為期間的各種所得凈收入（收入-支出）；為期末的市場(chǎng)價(jià)值；為初始市場(chǎng)價(jià)值即期初投入。例5：見(jiàn)課本股票例子（表2-8）。5、期望收益率上面所講的幾種收益率的計(jì)算方法都是假定收益在確定性的情況下進(jìn)行計(jì)算的，當(dāng)我們?cè)谧鐾顿Y決策時(shí)，面對(duì)的是未來(lái)可能的收益，往往是不確定的，對(duì)此，我們采用期望收益率。假定未來(lái)各種收益情況出現(xiàn)的概率是p(s)，其相應(yīng)的收益率是r(s)，則期望收益率為：。見(jiàn)課本P45例（表2-9）。未來(lái)收益是不確定的，不確定性即代表著風(fēng)險(xiǎn)，從表2-9中我們可以看到，當(dāng)經(jīng)濟(jì)環(huán)境繁榮是，收益高于期望收益；當(dāng)經(jīng)濟(jì)環(huán)境蕭條時(shí)，收益低于期望收益。那么，是否存在一種收益率是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的呢？確定無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率也是我們進(jìn)一步評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)收益的基礎(chǔ)。三、無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率與風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)在上一章貨幣市場(chǎng)的講述中，我們了解了國(guó)債由于短期內(nèi)政府的信用不會(huì)發(fā)生變化，它實(shí)際上可以被認(rèn)為沒(méi)有違約風(fēng)險(xiǎn)，由于期限短，可預(yù)見(jiàn)的通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)也極小，避免了通貨膨脹對(duì)收益率的貶值影響，流動(dòng)性極強(qiáng)，因而在大多數(shù)國(guó)家，將國(guó)家發(fā)行的短期債券的收益率就稱為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率（Risk-freeRate）。我國(guó)的流通國(guó)債市場(chǎng)規(guī)模較小，居民的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)投資以銀行存款為主，因此無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率以5年期銀行存款的內(nèi)部收益率代替。隨著國(guó)債市場(chǎng)發(fā)展，將來(lái)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率也可以國(guó)債收益率為基準(zhǔn)。風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)（RiskPremium）就是投資于風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的收益率與無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率之間的差值。例如無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率為5%，某只股票的收益率為11%，則該股票的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)就是6%。風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)是對(duì)投資者承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的一種補(bǔ)償，一般說(shuō)來(lái)，風(fēng)險(xiǎn)越大，風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)也越高，兩者成正相關(guān)關(guān)系。風(fēng)險(xiǎn)及其測(cè)度一、風(fēng)險(xiǎn)及風(fēng)險(xiǎn)來(lái)源1、風(fēng)險(xiǎn)的含義（1）收益的不確定性；（2）損失出現(xiàn)的可能或概率；（3）對(duì)特定情況下未來(lái)結(jié)果的客觀疑慮；（4）無(wú)法預(yù)料的、實(shí)際后果可能與預(yù)測(cè)后果存在差異的傾向。在投資活動(dòng)中，可以將風(fēng)險(xiǎn)理解為：實(shí)際取得的收益與預(yù)期收益偏離的可能性及其可能程度，即未來(lái)收益的不確定性。風(fēng)險(xiǎn)的來(lái)源（1）系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)指由于某種全局性的共同因素引起的投資收益的可能變動(dòng)，這種因素以同樣的方式對(duì)所有資產(chǎn)的收益產(chǎn)生影響。系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)來(lái)自于社會(huì)、政治、經(jīng)濟(jì)等方面，是單個(gè)資產(chǎn)無(wú)法抗拒和回避的，所以又叫做不可回避風(fēng)險(xiǎn)；由于這些風(fēng)險(xiǎn)不可能通過(guò)分散化原理分散，又叫做不可分散風(fēng)險(xiǎn)。主要的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)有：市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、利率風(fēng)險(xiǎn)、通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)、政策風(fēng)險(xiǎn)等。（2）非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)指由于某種單一的、局部性的因素引起的投資收益的可能變動(dòng)，這種因素只對(duì)相關(guān)資產(chǎn)的收益產(chǎn)生影響。非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)主要來(lái)自公司方面，諸如信用、經(jīng)營(yíng)、財(cái)務(wù)等方面，同國(guó)分散投資可在很大程度上回避，所以又叫可回避風(fēng)險(xiǎn)、可分散風(fēng)險(xiǎn)。主要的非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)有：信用風(fēng)險(xiǎn)、經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)等。上面提到的這些風(fēng)險(xiǎn)的定義同學(xué)們看書(shū)上P30自己學(xué)習(xí)。二、單個(gè)資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的衡量1、收益的概率分布附表（見(jiàn)課本P31表2-1）是某資產(chǎn)在未來(lái)一年中可能的各種收益率及其出現(xiàn)的概率——場(chǎng)景分析（ScenarioAnalysis）。可能的情況概率p(s)（%）收益率r(s)（%）場(chǎng)景1：繁榮時(shí)期2540場(chǎng)景2：正常時(shí)期5010場(chǎng)景3：蕭條時(shí)期25-202、期望收益率，根據(jù)表中數(shù)據(jù)，可知該資產(chǎn)的預(yù)期收益率為。期望收益的方差和標(biāo)準(zhǔn)差確定資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)大小有許多種方法，目前應(yīng)用最為廣泛的指標(biāo)是方差（Variance），指的是各種場(chǎng)景下的持有期收益率偏離預(yù)期收益率的偏差平方和。計(jì)算公式為：，則該資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)大小的方差為：V（r）=0.045。為了使風(fēng)險(xiǎn)衡量指標(biāo)的單位與預(yù)期收益率相同，我們采用標(biāo)準(zhǔn)差來(lái)衡量資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)，標(biāo)準(zhǔn)差，因此該資產(chǎn)的標(biāo)準(zhǔn)差值為。注意：計(jì)算中假定收益的概率分布為正態(tài)分布，此時(shí)期望收益率和標(biāo)準(zhǔn)差充分體現(xiàn)了分布的特點(diǎn)。實(shí)證研究的結(jié)果表明，應(yīng)用方差分析風(fēng)險(xiǎn)是合理的，因?yàn)楣善?、債券的收益率是近似?duì)稱的。分布不確定條件下的風(fēng)險(xiǎn)統(tǒng)計(jì)課本P34。用歷史數(shù)據(jù)來(lái)測(cè)算資產(chǎn)的期望收益率和方差。樣本均值：，樣本方差：。n是歷史收益率的個(gè)數(shù)，r(i)是第i期的收益率。三、風(fēng)險(xiǎn)厭惡與補(bǔ)償單一前景的風(fēng)險(xiǎn)單一前景是指將初始資本進(jìn)行投資時(shí)，只面臨兩種可能的結(jié)果。例：假定1萬(wàn)元的初始投資，未來(lái)一年，有60%的可能結(jié)果滿意，使財(cái)富增長(zhǎng)到1.5萬(wàn)元；否則，40%的可能不樂(lè)觀，期末價(jià)值為0.8萬(wàn)元。在此單一前景下，提供給投資者一個(gè)為期一年的資產(chǎn)，他將如何評(píng)價(jià)該資產(chǎn)？用W來(lái)代表財(cái)富，則：萬(wàn)元；萬(wàn)元；萬(wàn)元。標(biāo)準(zhǔn)差0.343萬(wàn)元遠(yuǎn)大于凈收益0.22萬(wàn)元，有較大的風(fēng)險(xiǎn)。預(yù)期收益是否足以確保這樣的風(fēng)險(xiǎn)可以接受，這取決于資產(chǎn)的選擇。把政府債券作為風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合的另一種選擇。假定一年期政府債券的收益率為5%，則投資1萬(wàn)元能穩(wěn)定獲得500元盈利。比較可知，投資于風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)獲得的收益為2200元(或22%），比投資于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的政府短期債券高出了1700元或17%，這1700元（或17%）屬于投資于風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。某一水平的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)是否足以補(bǔ)償投資的風(fēng)險(xiǎn)？這取決于投資者的風(fēng)險(xiǎn)厭惡程度。風(fēng)險(xiǎn)厭惡與投資效用投資效用假定每一投資者都可根據(jù)資產(chǎn)組合的收益與風(fēng)險(xiǎn)情況，確定資產(chǎn)的效用數(shù)值。效用數(shù)值可以看成是資產(chǎn)排序的一種方法。預(yù)期收益越高，效用值越大，反之，波動(dòng)性越強(qiáng)，也就是風(fēng)險(xiǎn)越大，效用值就越低。（2）投資學(xué)界常用的一個(gè)效用函數(shù)是：式中，U為投資的效用值，A為投資者的風(fēng)險(xiǎn)厭惡指數(shù)（A越大，表明越厭惡風(fēng)險(xiǎn)）。風(fēng)險(xiǎn)減少效用的程度取決于投資者對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度。投資者越厭惡風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資的妨礙就越大。在競(jìng)爭(zhēng)性資產(chǎn)的選擇中，投資者將選擇效用值較大的資產(chǎn)。根據(jù)以上模型測(cè)算：以上例為基礎(chǔ)，對(duì)于一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)厭惡程度為3的投資者而言，風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的效用值為4.66%。。低于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)5%的收益率，所以該投資者會(huì)選擇短期政府債券，而不會(huì)選擇投資該風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)。而對(duì)于一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)厭惡程度為2的投資者而言，資產(chǎn)組合的效用水平為10.44%。，高于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬，他會(huì)選擇風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)投資。3、無(wú)差異曲線把收益與風(fēng)險(xiǎn)圖中的所有投資效用值相同的點(diǎn)連在一起就可以得到投資者的效用曲線即無(wú)差異曲線。無(wú)差異曲線說(shuō)明高風(fēng)險(xiǎn)高預(yù)期收益的組合與低風(fēng)險(xiǎn)低預(yù)期回報(bào)的組合對(duì)投資者具有相同的吸引力。計(jì)算：如果一個(gè)投資者的風(fēng)險(xiǎn)厭惡程度為2，在以下情況下的組合中，其效用值為多少。預(yù)期收益（%）標(biāo)準(zhǔn)差（%）效用值（%）10（P點(diǎn)）5101181012151014（Q點(diǎn)）2010將這些不同收益率及標(biāo)準(zhǔn)差條件下得到的效用值在坐標(biāo)系中表示出來(lái)：從圖中我們可以看出無(wú)差異曲線具有以下性質(zhì)：（1）無(wú)差異曲線總是表現(xiàn)為向右上方傾斜的直線。一條無(wú)差異曲線代表給投資者帶來(lái)同樣滿足程度的所有投資機(jī)會(huì)的集合。由于風(fēng)險(xiǎn)給投資者帶來(lái)負(fù)效用，收益給投資者帶來(lái)正效用，因此為了使投資者的滿足程度相同，高風(fēng)險(xiǎn)的投資必然有高的預(yù)期收益率。因此，無(wú)差異曲線的斜率是正的，即向右上方傾斜。（2）一條無(wú)差異曲線上所有的點(diǎn)具有相同的效用值。點(diǎn)P和點(diǎn)Q的效用值相同，都為10。（3）一個(gè)投資者的無(wú)差異曲線有無(wú)數(shù)條；任意兩條無(wú)差異曲線可以無(wú)限靠近，但是絕對(duì)不能相交。見(jiàn)課本P38底分析，課本圖2-4。（4）無(wú)差異曲線的傾斜度反映了投資者對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度。見(jiàn)課本P39底。不同類(lèi)型投資者的無(wú)差異曲線（5）投資者總是偏好位于左上方的那一條無(wú)差異曲線。這是因?yàn)?，左上方的無(wú)差異曲線的效用值更大（U1>U2>U3）。相同風(fēng)險(xiǎn)情況下，左上方無(wú)差異曲線帶來(lái)的收益更高（E1>E2>E3）。復(fù)習(xí)思考題1、短期利率、即期利率、遠(yuǎn)期利率的區(qū)別與聯(lián)系。2、什么是風(fēng)險(xiǎn)？風(fēng)險(xiǎn)的來(lái)源有那些？3、什么是無(wú)差異曲線，如何通過(guò)投資者的無(wú)差異曲線進(jìn)行投資選擇？4、證券A與B的未來(lái)收益率的概率分布估計(jì)見(jiàn)下表：A收益率%201612B收益率%181614概率%304030測(cè)算A與B的收益與風(fēng)險(xiǎn)度。如果投資者希望投資于其中的一種，應(yīng)選擇哪一種，為什么？第三章資產(chǎn)組合理論本章教學(xué)目的：本章介紹馬柯維茨理論的基本內(nèi)容，了解資產(chǎn)組合的收益和風(fēng)險(xiǎn)的度量方法，理解投資分析和投資決策的主要思路。本章重點(diǎn)：資產(chǎn)組合的收益及風(fēng)險(xiǎn)的度量；馬柯維茨資產(chǎn)組合理論第一節(jié)資產(chǎn)組合的收益及風(fēng)險(xiǎn)一、兩種資產(chǎn)組合的收益及風(fēng)險(xiǎn)現(xiàn)實(shí)生活中，投資者往往不止投資一項(xiàng)金融資產(chǎn)，而是投資于兩項(xiàng)以上的金融資產(chǎn)，這就是資產(chǎn)組合。評(píng)估資產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，投資者必須考慮資產(chǎn)收益之間的相互關(guān)系。對(duì)投資者來(lái)說(shuō)控制資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)的一個(gè)有效手段是套期保值，而另一個(gè)手段就是分散化。假定有兩個(gè)公司的股票和政府債券的收益及風(fēng)險(xiǎn)狀況如下：表3-1可能的情況出現(xiàn)的概率（%）X股票收益（%）Y股票收益（%）政府債券收益（%）牛市502515熊市3010-55異常年份20-25355期望收益%10.565標(biāo)準(zhǔn)差18.914.730風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)與無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合的收益及風(fēng)險(xiǎn)如果按照各占50%的比例，把資產(chǎn)投資于x股票和政府債券，該組合的收益與風(fēng)險(xiǎn)如何？組合的收益為：，式中，代表I資產(chǎn)的投資比例。含義：資產(chǎn)組合的收益率是構(gòu)成資產(chǎn)組合的每個(gè)資產(chǎn)收益率的加權(quán)平均值，資產(chǎn)組合的構(gòu)成比例為權(quán)重。因而股票x和政府債券的改組合的期望收益為：（0.5×10.5%+0.5×5%）=7.75%。組合的風(fēng)險(xiǎn)度為：含義：當(dāng)一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)與一個(gè)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)相組合時(shí)，資產(chǎn)組合的標(biāo)準(zhǔn)差等于風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的標(biāo)準(zhǔn)差乘以該資產(chǎn)組合投資于這部分資產(chǎn)上的比例。因而股票X和政府債券的該組合的風(fēng)險(xiǎn)度為（0.5×18.9%+0.5×0%）=9.45%。相對(duì)單一持有X股票，資產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)由X股票的5.5%，下降為2.75%，同時(shí)其風(fēng)險(xiǎn)也由18.9%，下降為9.45%，風(fēng)險(xiǎn)下降了一半。2、兩種風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合的收益及風(fēng)險(xiǎn)如果把X股票與Y股票組合，效果會(huì)如何呢？按照各占50%的比例，把資產(chǎn)投資于X股票和Y股票，資產(chǎn)組合的期望收益為：0.5×10.5%+0.5×6%=8.25%。組合的風(fēng)險(xiǎn)度為多少呢，這需要分析X與Y之間的收益的相互影響的方向與程度。（1）首先計(jì)算出協(xié)方差：是測(cè)度兩個(gè)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)收益的相互影響的程度與方向的一個(gè)指標(biāo)。，其中，。正的協(xié)方差意味著X，Y兩種資產(chǎn)的收益同向變動(dòng)，而負(fù)的協(xié)方差則意味著X，Y兩種資產(chǎn)的收益反向變動(dòng)，零值協(xié)方差表明兩種資產(chǎn)之間不存在任何互動(dòng)關(guān)系。對(duì)于投資組合而言，資產(chǎn)間正值的協(xié)方差導(dǎo)致較大的組合收益標(biāo)準(zhǔn)差，這樣的組合蘊(yùn)藏著較大的投資風(fēng)險(xiǎn)；反之，負(fù)值的協(xié)方差意味著資產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn)較小。（課本P51有關(guān)協(xié)方差的解釋?zhuān)股票和Y股票組合的協(xié)方差為：COV(,)=0.5×（25%-10.5%）×（1%-6%）+0.3×（10%-10.5%）×（-5%-6%）+0.2×（-25%-10.5%）×（35%-6%）=-0.02405說(shuō)明XY之間收益呈現(xiàn)反向變化關(guān)系。相關(guān)系數(shù)：更一般地，可以把協(xié)方差進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化處理，計(jì)算出相關(guān)系數(shù)：，相關(guān)系數(shù)介于+1（完全正相關(guān)）和-1（完全負(fù)相關(guān)）之間，通過(guò)相關(guān)系數(shù)的正負(fù)與大小可以衡量?jī)蓚€(gè)資產(chǎn)收益變動(dòng)的趨勢(shì)?？梢?jiàn)，X與Y的收益具有較大的負(fù)相關(guān)性。(2)X股票與Y股票的組合的風(fēng)險(xiǎn)度為：代入數(shù)據(jù)可得：?？梢钥闯觯摻M合相對(duì)于政府債券的組合更具有優(yōu)勢(shì)。一方面取得了較高的收益，另一方面標(biāo)準(zhǔn)差較小。兩種風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn)方差公式推導(dǎo)如下：設(shè)：：組合中資產(chǎn)X的比重；：組合中資產(chǎn)Y的比重；：資產(chǎn)X的期望收益率；：資產(chǎn)Y的期望收益率；：資產(chǎn)組合的期望收益率；：資產(chǎn)X在t狀況下的期望收益率；：資產(chǎn)Y在t狀況下的期望收益率；：t情況出現(xiàn)的概率；t：經(jīng)濟(jì)環(huán)境或狀態(tài)；N：可能的環(huán)境或狀態(tài)的總數(shù)則有：，，，，二、兩種以上資產(chǎn)組合的收益及風(fēng)險(xiǎn)下面給出由n個(gè)證券構(gòu)成的組合的收益及風(fēng)險(xiǎn)公式：收益：；風(fēng)險(xiǎn)：三、可行集：將若干種資產(chǎn)的預(yù)期收益率r和標(biāo)準(zhǔn)差放在同一坐標(biāo)平面上，以為橫軸，r為縱軸建立一個(gè)平面坐標(biāo)系，所有這些不同資產(chǎn)組合形成坐標(biāo)系上一系列的點(diǎn)，無(wú)數(shù)的這類(lèi)點(diǎn)就構(gòu)成一條曲線或者一個(gè)區(qū)域，我們稱之為投資組合的可行集（也叫投資組合線或投資組合區(qū)）。見(jiàn)課本P55。第二節(jié)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)與無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的配置一、資產(chǎn)配置與無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)資產(chǎn)配置是指對(duì)整個(gè)資產(chǎn)組合中各項(xiàng)資產(chǎn)比例的確定。風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)與無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的配置是一種最基本的資本配置。無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)：一般把短期國(guó)庫(kù)券作為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)。短期國(guó)庫(kù)券沒(méi)有信用風(fēng)險(xiǎn)；短期的國(guó)庫(kù)券受通脹和利率的影響也十分有限。二、一項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)與一項(xiàng)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的資產(chǎn)組合假如A股票的收益率為10%，風(fēng)險(xiǎn)度為30%，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)F的收益率為5%，構(gòu)建以下組合。根據(jù)上節(jié)課學(xué)過(guò)的知識(shí)可得到如下結(jié)果：表3-2A比重%（X）F比重%(1-X)E（RP）%（RP）%01005050507.51510001030150-5012.545更一般的（上節(jié)課所學(xué)）：風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)所占比重為X，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)所占比重為１－X。，因而有：根據(jù)上式作圖有：1、資本配置線CAL圖中的直線反映的是一種風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)與無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的投資機(jī)會(huì)集合，這條線叫資本配置線（CAL）。CAL表示投資可行的所有風(fēng)險(xiǎn)組合，它的斜率，等于選擇的資產(chǎn)組合每上升一單位的風(fēng)險(xiǎn)所能得到的收益，即酬報(bào)與波動(dòng)性比率，為。其中，P點(diǎn)與軸相交于點(diǎn)，與r軸相交于點(diǎn)。當(dāng)資產(chǎn)組合涉及無(wú)風(fēng)險(xiǎn)借貸時(shí)，投資者的投資可分為兩部分：一部分投向一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)組合A，其比例為X；另一部分投向（或賣(mài)空）無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)F，比例為1-X。因投資者可通過(guò)借入資金購(gòu)買(mǎi)風(fēng)險(xiǎn)組合A，故X可以大于1，而投資于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)F的比重可以是負(fù)值。在CAL直線上，P點(diǎn)左下部分X<1，表示全部本金既投資于風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)A又投資于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)F；P點(diǎn)處X=1，表示全部本金都投資于風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)A；P點(diǎn)右上部分X>1，表示借入資金再加上本金全部投資于風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)A?？紤]到個(gè)人投資者可能需要以高于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率的利率貸款，則資本配置線為：其中，rF1為貸款利率。因?yàn)閞F1>rF，因而CAL在P點(diǎn)右上方的酬報(bào)與波動(dòng)性比率變小，斜率變小，資本配置線在P點(diǎn)處被“彎曲”。資產(chǎn)配置案例：對(duì)于一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)程度一定（A=3）的投資者，如何通過(guò)選擇風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)使其效用最大化？，，，對(duì)Ｗ求導(dǎo)得：，厭惡風(fēng)險(xiǎn)投資者的最優(yōu)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)頭寸所占比率：。這實(shí)際上是利用無(wú)差異曲線確定最優(yōu)的資產(chǎn)組合。見(jiàn)下圖：給定一項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)與無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，它們的資本配置線CAL就確定，在該坐標(biāo)圖上有無(wú)數(shù)條無(wú)差異曲線，更高的無(wú)差異曲線對(duì)應(yīng)于更高的效用水平，這樣投資者總是試圖在有可能的最高的無(wú)差異曲線上尋找整個(gè)投資組合，如果我們把無(wú)差異曲線簇放到代表投資機(jī)會(huì)集合的資本配置線的圖中去，我們就可以確定出接觸到資本配置線的最高可能無(wú)差異曲線。與資本配置線相切的那條無(wú)差異曲線代表了投資者的最大效用，切點(diǎn)所對(duì)應(yīng)的預(yù)期收益和標(biāo)準(zhǔn)差是效用最大化條件下的預(yù)期收益和標(biāo)準(zhǔn)差。資本市場(chǎng)線CML—消極策略當(dāng)實(shí)際無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的短期國(guó)庫(kù)券和模仿公開(kāi)市場(chǎng)指數(shù)的普通股基金組合時(shí)的資本配置線就是資本市場(chǎng)線（CML）。CML代表生成投資機(jī)會(huì)集合的消極策略。因?yàn)檫@一決策不需要任何直接或間接的證券分析。這一消極策略的理由：可供選擇的積極策略并非免費(fèi)；（無(wú)論你如何做出選擇，在花費(fèi)時(shí)間和成本以獲取產(chǎn)生最優(yōu)積極的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合所需信息方面，或者是委托收費(fèi)的專(zhuān)業(yè)人士從事有關(guān)信息的搜集方面，積極策略的形成都會(huì)比消極策略更昂貴）“免費(fèi)搭車(chē)”型收益（在任何時(shí)候，絕大多數(shù)資產(chǎn)都是公平定價(jià)的，因此，一個(gè)充分分散化的普通股資產(chǎn)組合將是公平合理的投資）。同時(shí)，消極策略不可能比積極策略下的收益更低。圖形與資本配置線相同。風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的配置一、兩項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的組合假如A股票的收益率為10%，風(fēng)險(xiǎn)度為30%，B股票的收益率為25%，風(fēng)險(xiǎn)度為60%。相關(guān)系數(shù)為-0.5。構(gòu)建以下組合。表3-3組合A比重%B比重%E（RP）%（RP）%1100010.030.02752513.821.23505017.527.44257521.242.45010025.060.0用圖形表示各種組合的情況。圖中的曲線就是在不存在賣(mài)空的情況下的兩種風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的可行組合的集合，即可行組合（可行域）。表示給定可用的資產(chǎn)后投資者可構(gòu)造出的投資組合。在S點(diǎn)，收益達(dá)到最大化；在E點(diǎn)，風(fēng)險(xiǎn)達(dá)到最小化。有效邊界：有效邊界所代表的有效資產(chǎn)組合包括同等風(fēng)險(xiǎn)條件下預(yù)期收益率最高的組合以及同等收益條件下風(fēng)險(xiǎn)最低的組合。上圖中有效邊界為EG曲線部分，而不包括EF曲線部分。（這是由于對(duì)每一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)水平，投資者只可能選擇預(yù)期收益的最大值。幾種特殊情形值得注意：時(shí)的可行域：時(shí)的可行域：時(shí)的可行域：時(shí)的可行域：時(shí)的可行域：相關(guān)系數(shù)與組合風(fēng)險(xiǎn)：在給定量參數(shù)的情況下，不同的相關(guān)條件下分散化具有不同的效果，兩個(gè)資產(chǎn)的相關(guān)系數(shù)越小，分散化帶來(lái)的好處就越明顯。當(dāng)資產(chǎn)間是完全正相關(guān)關(guān)系時(shí)，分散化并不會(huì)帶來(lái)什么好處，而當(dāng)資產(chǎn)間完全負(fù)相關(guān)時(shí)，可以有一個(gè)完全對(duì)沖掉風(fēng)險(xiǎn)的機(jī)會(huì)，構(gòu)造出一個(gè)零方差的組合。見(jiàn)課本Ｐ57兩種風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)可行域的特征。（共四點(diǎn)）最小方差組合：在所有可行組合中，A點(diǎn)是最小的組合，即最小方差組合。二、兩項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)與無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的組合在上面的例子中，再加入收益率為5%的短期政府債券F，則可行組合為：如圖，根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)中A、B構(gòu)成比例的不同，從F點(diǎn)可引出無(wú)數(shù)條資本配置線，而與有效邊界ES相切的那條資本配置線FP才符合有效性的要求，投資組合的有效邊界總是線性的，且為原風(fēng)險(xiǎn)投資有效邊界的一條切線?？紤]投資者的無(wú)差異曲線，則投資者在a點(diǎn)可以達(dá)到最優(yōu)的全部資產(chǎn)組合。只存在無(wú)風(fēng)險(xiǎn)貸出情況下的有效邊界只存在無(wú)風(fēng)險(xiǎn)貸出，即沒(méi)有借入資金，在資本配置線上表示為X1部分。此時(shí)的有效邊界為：當(dāng)允許無(wú)風(fēng)險(xiǎn)貸出時(shí)，投資組合的有效邊界由直線段FP和曲線段PS構(gòu)成，原有效邊界下方的EP部分失效。（如圖紅色部分）在無(wú)風(fēng)險(xiǎn)貸出條件下，通過(guò)求無(wú)差異曲線與有效邊界的切點(diǎn)即可決定投資者的最佳投資組合。如果投資者屬于保守型的，則其最優(yōu)組合可能位于無(wú)差異曲線U1與直線段FP相切的a點(diǎn)，一部分資金用于購(gòu)買(mǎi)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，一部分資金投向風(fēng)險(xiǎn)組合；相反，若投資者傾向于冒險(xiǎn)，則最優(yōu)組合可能位于無(wú)差異曲線與曲線段PS相切的b點(diǎn)，此時(shí)，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)根本不在投資者的考慮范圍之內(nèi)，投資者只選擇合適的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)。投資者的風(fēng)險(xiǎn)厭惡程度越大，切點(diǎn)越靠近F，投資于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的比例就越大。同時(shí)存在無(wú)風(fēng)險(xiǎn)貸出和借入情況下的有效邊界同時(shí)存在無(wú)風(fēng)險(xiǎn)貸出和借入，（這里假設(shè)借入利率與貸出利率相同）在資本配置線上表示為整個(gè)CAL直線，即直線rFT。原有效邊界（曲線ES）上的其它組合均告無(wú)效。此時(shí)的有效邊界為原有的資本配置線：同只存在無(wú)風(fēng)險(xiǎn)貸出情況下的有效邊界一樣，當(dāng)投資者較為保守時(shí)，他可能在距離rF較近處選擇其最優(yōu)組合，例如無(wú)差異曲線U1與CAL直線相切的a點(diǎn)。當(dāng)投資者風(fēng)險(xiǎn)厭惡程度較小時(shí)，投資者可能在距離rF較遠(yuǎn)處選擇其最優(yōu)組合，例如無(wú)差異曲線U2與CAL直線相切的b點(diǎn)。當(dāng)借入利率高于貸出利率時(shí)，可行組合如課本P84。三、馬科威茨的資產(chǎn)組合理論1、基本假設(shè)：（1）投資者僅有兩個(gè)參數(shù)均值和方差；（2）投資者都是風(fēng)險(xiǎn)厭惡者；（3）投資者都試圖在既定的風(fēng)險(xiǎn)水平上取得最大的收益；（4）所有投資者對(duì)于全部風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的期望收益、方差和協(xié)方差都有相同的預(yù)期；（5）投資者具有共同的單一投資區(qū)間。2、確定風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的可行組合圖中的陰影部分即為風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的可行組合。3、確定風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的有效邊界在所有可行組合中風(fēng)險(xiǎn)相同但具有最大期望收益率的投資組合就是有效組合。即可行組合圖中的上半邊，又叫有效邊界。4、確定有最優(yōu)資本配置線的有效邊界（即引入無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)后的有效邊界）5、最優(yōu)組合選擇在馬科威茨有效組合中選擇最優(yōu)組合。把無(wú)差異曲線簇引入投資機(jī)會(huì)集合圖中，投資者具有最高可能效用水平的頭寸由接觸到有效邊界的最高的曲線決定，即與有效邊界相切的那個(gè)點(diǎn)。復(fù)習(xí)思考題：什么是馬科維茨可行組合、最優(yōu)組合？馬克維茨的資產(chǎn)組合理論的主要內(nèi)容及其缺憾。舉例說(shuō)明投資者如何在風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)和無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)間確定最優(yōu)資產(chǎn)組合。4、舉例說(shuō)明投資者如何確定一項(xiàng)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)與兩項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的最優(yōu)資產(chǎn)組合。第四章資本市場(chǎng)理論…CAPM模型本章教學(xué)目的：掌握CAPM模型的意義本章重點(diǎn)：CAPM模型的假定、形式和含義第一節(jié)資本資產(chǎn)定價(jià)模型一、歷史背景資本資產(chǎn)定價(jià)模型是基于風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的期望收益均衡的基礎(chǔ)上的預(yù)測(cè)模型。1964年，威廉·夏普發(fā)表了“資本資產(chǎn)價(jià)格：風(fēng)險(xiǎn)條件下的市場(chǎng)均衡理論”，以及1965約翰·林特納、1966年簡(jiǎn)·莫辛發(fā)表的文章共同將馬克維茨的資產(chǎn)組合理論發(fā)展為CAPM。二、基本假設(shè)1、假設(shè)內(nèi)容存在大量投資者，每一投資者沒(méi)有大到足以影響市場(chǎng)；投資者投資范圍僅限于公開(kāi)金融市場(chǎng)；存在無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，投資者可以以無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率借入或借出無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)；投資者根據(jù)期望收益的均值和方差選擇資產(chǎn)組合；所有投資者都是理性的，追求投資組合方差的最小化；單一投資期間；市場(chǎng)無(wú)摩擦，也不存在稅收；投資者具有一致性預(yù)期。2、假設(shè)條件下的市場(chǎng)均衡：所有投資者將按照包括所有可交易資產(chǎn)的市場(chǎng)組合M來(lái)成比例地復(fù)制自己的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合；市場(chǎng)資產(chǎn)組合不僅在有效率邊界上，而且市場(chǎng)資產(chǎn)組合也相切于最優(yōu)資本配置線CAL上的資產(chǎn)組合；市場(chǎng)資產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)與市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和個(gè)人投資人的風(fēng)險(xiǎn)厭惡程度成比例；個(gè)人資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)與市場(chǎng)組合M的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)成比例，與相關(guān)市場(chǎng)資產(chǎn)組合證券的貝塔系數(shù)也成比例。三、市場(chǎng)組合M在所有投資者對(duì)證券回報(bào)率的均值、方差以及協(xié)方差具有相同預(yù)期以及所有投資者可以相同的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率進(jìn)行無(wú)限制借貸的假設(shè)下，不難得出，所有投資者都將面臨一個(gè)相同的有效集。這一有效集不是別的，正是一條從無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率rF出發(fā)與由風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)構(gòu)成的有效邊界相切的切點(diǎn)M相連而形成的直線。在資本市場(chǎng)處于均衡狀態(tài)時(shí)，切點(diǎn)組合將會(huì)成為一個(gè)包括市場(chǎng)上所有風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)在內(nèi)的、并以各自占總市值的相對(duì)比例為權(quán)重的特殊組合。因此，這一組合（M）被稱為市場(chǎng)組合。原因：如果一項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)沒(méi)有需求，它在市場(chǎng)上就不可能存在。如果一項(xiàng)資產(chǎn)對(duì)投資者沒(méi)有足夠的吸引力，那么它的價(jià)格就會(huì)下跌，價(jià)格下跌必然會(huì)導(dǎo)致該資產(chǎn)預(yù)期收益率的提高，從而將會(huì)導(dǎo)致市場(chǎng)對(duì)該資產(chǎn)需求的增加。同理，如果市場(chǎng)對(duì)一項(xiàng)資產(chǎn)的需求過(guò)旺，那么它的價(jià)格就會(huì)上揚(yáng)，價(jià)格上揚(yáng)必將會(huì)導(dǎo)致該資產(chǎn)預(yù)期收益率的降低。最終，當(dāng)價(jià)格停止調(diào)整時(shí)，市場(chǎng)就達(dá)到一種均衡狀態(tài)。理論上，市場(chǎng)組合應(yīng)包括全世界各種風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)在內(nèi)，不僅應(yīng)包括股票、債券等金融資產(chǎn)，而且也應(yīng)包括不動(dòng)產(chǎn)、人力資本等非金融資產(chǎn)。但實(shí)際上，人們常常選擇具有廣泛代表性的股票指數(shù)作為近似市場(chǎng)組合來(lái)用。市場(chǎng)組合在資本資產(chǎn)定價(jià)模型的導(dǎo)出中具有重要的作用。四、資本市場(chǎng)線與分離定理1、資本市場(chǎng)線無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)與市場(chǎng)組合的連線形成了新的有效邊界，這就是資本市場(chǎng)線CML。資本市場(chǎng)直線以無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率為截距，直線的斜率表示單位市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，被稱為風(fēng)險(xiǎn)的價(jià)格。在資本市場(chǎng)線上，盡管不同的投資者會(huì)選擇不同的組合作為自己的最優(yōu)投資組合，但由于這些最優(yōu)組合均位于相同的線性有效集上，都是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)與切點(diǎn)M的組合，因此，它們之間的不同僅表現(xiàn)在對(duì)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的借貸比例上，而每個(gè)投資者都會(huì)將市場(chǎng)組合作為風(fēng)險(xiǎn)組合納入自己的選擇。分離定理這種情況說(shuō)明，所有的投資者，無(wú)論他們的具體偏好如何不同，都會(huì)將切點(diǎn)組合與無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)混合起來(lái)作為自己的最優(yōu)組合。這種在無(wú)需確知投資者偏好之前，就可以確定風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)最優(yōu)組合的特性就被稱為分離定理。五、市場(chǎng)資產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)假設(shè)每一投資者投資于M資金比例為y，，由于所有投資者之間的凈借入與凈貸出的總和為零。那么在風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合上的投資比例總的來(lái)說(shuō)是100%。設(shè)y=1，則：?？梢?jiàn)，市場(chǎng)資產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)與風(fēng)險(xiǎn)厭惡水平有關(guān)。六、單個(gè)證券的期望收益CAPM模型認(rèn)為，單個(gè)證券的合理風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)取決于單個(gè)證券對(duì)投資者整個(gè)資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)的貢獻(xiàn)程度。假定某投資者投資于市場(chǎng)組合的比例為100%，現(xiàn)在計(jì)劃借入的微量無(wú)風(fēng)險(xiǎn)貸款增加市場(chǎng)資產(chǎn)組合的頭寸。整個(gè)組合頭寸的收益為；期望收益的增加額。計(jì)算該組合的方差：，忽略，，(與原來(lái)市場(chǎng)資產(chǎn)組合M方差相比的變化值)。風(fēng)險(xiǎn)的邊際價(jià)格為：。假如投資者把的資產(chǎn)投向K公司股票，則整個(gè)組合的平均超額收益的增加值為：。組合的方差為：忽略，K股票的風(fēng)險(xiǎn)邊際價(jià)格為：，在均衡情況下，K股票的風(fēng)險(xiǎn)邊際價(jià)格一定等于M的風(fēng)險(xiǎn)邊際價(jià)格，即有：。K公司股票的正常風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)為：，這里描述的是某公司股票對(duì)市場(chǎng)資產(chǎn)組合方差的貢獻(xiàn)度，是市場(chǎng)資產(chǎn)組合方差的一個(gè)組成部分，稱為貝塔系數(shù)，表示為。則有：這就是CAPM模型的最普遍形式——期望收益——貝塔關(guān)系。七、證券市場(chǎng)線期望收益-貝塔關(guān)系曲線就是證券市場(chǎng)線SML。從圖中可以看出，如果一支股票的>1，該股票為進(jìn)取型股票，其收益率變化大于市場(chǎng)組合收益率的變化；如果<1，則該股票為防守型股票，其收益率變化小于市場(chǎng)組合收益率的變化。SML和CAPM表明：任何證券或證券組合的期望收益率是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率、市場(chǎng)組合期望收益率和系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的函數(shù)，只有系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)才是決定期望收益率的因素。模型直觀解釋?zhuān)和顿Y于某證券或投資組合的期望收益率必須等于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率（代表延期消費(fèi)的補(bǔ)償）加上該投資所承擔(dān)的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的補(bǔ)償[等于市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)β與市場(chǎng)