大宗供應(yīng)鏈行業(yè)盈利模式解讀含章未曜履踐致遠(yuǎn)

大宗供應(yīng)鏈行業(yè)盈利模式解讀-含章未曜履踐致遠(yuǎn)1、業(yè)務(wù)模式的結(jié)構(gòu)重塑1.1、從收益來源看業(yè)務(wù)模式傳統(tǒng)觀念中，供應(yīng)鏈服務(wù)商主要有兩種經(jīng)營模式：代理買賣和自營貿(mào)易，分別對應(yīng)帶來企業(yè)的服務(wù)費(fèi)收益以及差價收益。但在實際業(yè)務(wù)中，其實并沒有對業(yè)務(wù)進(jìn)行嚴(yán)格的劃分。因此，從收益來源的角度來看供應(yīng)鏈服務(wù)商的盈利模式會更符合實際情況。目前國內(nèi)供應(yīng)鏈服務(wù)商主要業(yè)務(wù)抓手可以大致分為采購服務(wù)和分銷服務(wù)（即代采代銷），而從盈利模式上來看，可以產(chǎn)生利潤的來源有以下幾個方面，任何一單銷售合同的盈利結(jié)構(gòu)各不相同，可能是幾種盈利的任意組合：價差收益：需要說明的是，價差收益并不完全等于低買高賣獲得的盈利，而是指由于可以獲得上下游價格差，而從中獲得的收益，其中包括一些無風(fēng)險的固定收益：長協(xié)價格優(yōu)勢、集拼服務(wù)費(fèi)、代銷返點(diǎn)等。采購側(cè)：（1）利用長協(xié)價格優(yōu)勢、集拼服務(wù)等賺取服務(wù)費(fèi)/差價。龍頭企業(yè)采購量大、市場影響力高，可以擁有長協(xié)價格，或者優(yōu)惠采購價格，降低客戶的采購成本，賺取服務(wù)費(fèi)。（2）套利機(jī)會賺取服務(wù)費(fèi)或價差：①貨品差異：實際生產(chǎn)中所需貨品類型較多，供應(yīng)鏈服務(wù)商貨盤大，可以提供摻配服務(wù)，貨種間有套利機(jī)會；②時間套利：現(xiàn)貨、期貨價格不一樣獲得套利；③地理套利：同一種貨物在不同地區(qū)有不同的價格，供應(yīng)鏈服務(wù)商可以通過物流服務(wù)將貨物從價格低的地區(qū)運(yùn)到高的地區(qū)（供應(yīng)鏈服務(wù)商具有信息收集能力和物流能力）。分銷側(cè)：幫助生產(chǎn)廠家分銷獲得返點(diǎn)/價差收益。利用供應(yīng)鏈龍頭企業(yè)的品牌效應(yīng)和對下游客戶的掌控力，幫助企業(yè)銷售，獲得上游返點(diǎn)或者下游價差收益。價格管理服務(wù)：幫助客戶做好價格管理，收取服務(wù)費(fèi)，例如供應(yīng)鏈龍頭公司熟練使用期貨等套保工具，為客戶提供點(diǎn)價服務(wù)（以期貨價格來確定雙方買賣現(xiàn)貨商品的價格的交易方式）。物流服務(wù)：為客戶提供綜合物流解決方案，收取服務(wù)費(fèi)。主要依靠外包物流，部分擁有自有物流資產(chǎn)。金融服務(wù)：提供墊資服務(wù)等，利用公司資金成本優(yōu)勢，賺取利差。此外，采購、分銷業(yè)務(wù)可以分為代理業(yè)務(wù)及自營業(yè)務(wù)，供需兩端同時現(xiàn)貨鎖定的為代理業(yè)務(wù)，確認(rèn)的是服務(wù)費(fèi)收益；未同時鎖定的是自營業(yè)務(wù)，留有部分現(xiàn)貨敞口，但多數(shù)使用期貨套保。1.2、從報表政策看業(yè)務(wù)模式從會計政策上看，代理業(yè)務(wù)采用凈額法結(jié)算，只能確認(rèn)代理服務(wù)收入；自營業(yè)務(wù)

（完成貨權(quán)的轉(zhuǎn)移及貨價的支付）才可使用全額法結(jié)算，確認(rèn)全部采購金額為營業(yè)收入。實際業(yè)務(wù)中，為了追求收入規(guī)模及利潤空間，多數(shù)供應(yīng)鏈服務(wù)商會采用兩次自營合同來實現(xiàn)兩端鎖定的類服務(wù)費(fèi)收益。因此，判斷一單業(yè)務(wù)是自營/代理，主要判斷供應(yīng)鏈服務(wù)商是否承擔(dān)價格風(fēng)險、品質(zhì)風(fēng)險、交貨風(fēng)險、運(yùn)輸風(fēng)險等，如果需要承擔(dān)這些風(fēng)險，則是自營。1.3、貨種對業(yè)務(wù)模式的影響主觀層面上，任何貨種都可以選擇做自營/代理業(yè)務(wù)。但客觀層面上，不同的貨種在產(chǎn)業(yè)鏈的上下游中具備不同的特點(diǎn)，或所屬的價格周期不同，也影響了該貨種自營/代理的比例。上下游力量是否均衡，是決定貨種自營/代理比例的因素之一。比如，鋼鐵屬于代理業(yè)務(wù)比例相對較高的貨種，主要因其上下游力量不均衡，上游供給集中，下游需求分散，有集中采購的需求，需要供應(yīng)鏈服務(wù)商搭橋。供應(yīng)鏈服務(wù)商可以集中下游需求進(jìn)行集中采買，獲得上游采購的議價權(quán)，保證下游的供給和價格。然而鋼鐵的上游鐵礦石則是屬于自營業(yè)務(wù)比例較高的貨種，主要因其上下游均較為強(qiáng)勢（上游為礦山，下游是鋼廠），雙方具有較大的需求，可以直接對接，不需要代理，故以自營業(yè)務(wù)為主。供應(yīng)鏈服務(wù)商對大宗價格的影響力，也是決定自營/代理比例的因素之一。比如紙張/紙漿屬于自營業(yè)務(wù)比例較高的貨種，主要因國內(nèi)供應(yīng)鏈服務(wù)商貨盤大，對價格有控制權(quán)，從事自營業(yè)務(wù)的利潤率更高。2、供應(yīng)鏈服務(wù)收益可穿越大宗價格周期2.1、服務(wù)收益主要與大宗商品交易量有關(guān)，較為穩(wěn)定供應(yīng)鏈服務(wù)收益并不與大宗商品價格完全趨同，服務(wù)收益主要與大宗商品交易量有關(guān)。而經(jīng)濟(jì)的發(fā)展相對是穩(wěn)定的，大宗商品需求較為剛性，價格對供需的影響較為短線，因此長線來看生產(chǎn)、消費(fèi)、交易量相對穩(wěn)定。而供應(yīng)鏈服務(wù)商的服務(wù)收益主要與交易量相關(guān)，因此服務(wù)收益長線來看較為穩(wěn)定。2.2、利用期貨等衍生品工具，穿越大宗商品價格周期自營板塊方面，收益的確受到價格的波動影響，價格上行時持有現(xiàn)貨即可獲取收益，因此大宗商品價格上行周期賺價差的效果更明顯；但是在價格下跌趨勢下，利用期貨工具也可獲得相應(yīng)收益。因此，利用期貨等衍生工具，供應(yīng)鏈服務(wù)商可以穿越大宗商品價格周期。期貨套保是最基礎(chǔ)的工具，供應(yīng)鏈服務(wù)商雖然賺不到現(xiàn)貨價差波動帶來的利潤，但是可以利用在手現(xiàn)貨，操作期貨盤面，賺取波段基差收益；供應(yīng)鏈金融工具呈現(xiàn)多樣化特點(diǎn)，除期貨以外，還可以綜合運(yùn)用期權(quán)、掉期等其他衍生品賺取收益。因此，在大宗商品價格波動較大的期間，供應(yīng)鏈服務(wù)商有機(jī)會賺取更多的利潤；

反而在價格波動較小周期，很難利用金融工具賺錢。2.3、期貨套保對利潤表的影響由于實際大宗市場中，不是所有貨種都在期貨市場有對應(yīng)的標(biāo)準(zhǔn)品套保。當(dāng)期貨、現(xiàn)貨的貨種、期限、買賣方向（相反）完全匹配（完全套保）時，期貨套期保值相應(yīng)的收入、成本，分別計入營業(yè)收入、營業(yè)成本科目；當(dāng)未完全匹配時，相關(guān)的收益和損失則計入公允價值變動損益和投資收益科目。具體來看：當(dāng)期貨等衍生工具產(chǎn)生的收益/虧損在報告期日確認(rèn)為實際現(xiàn)金流后（即不再是賬面上的浮盈/浮虧），計入當(dāng)期投資收益；當(dāng)期貨等衍生工具產(chǎn)生的收益/虧損在報告期日仍表現(xiàn)為賬面上的浮盈/浮虧，則計入當(dāng)期公允價值變動損益。另一方面，供應(yīng)鏈服務(wù)商利用期貨等衍生品產(chǎn)生的收益/虧損，一般會在非經(jīng)常性收益中披露。如前文所述，供應(yīng)鏈服務(wù)商利用期貨套保手段會對利潤表產(chǎn)生影響，因此加回期貨業(yè)務(wù)的盈虧情況，可以得到各家的還原后供應(yīng)鏈業(yè)務(wù)毛利率。從國內(nèi)三家供應(yīng)鏈龍頭企業(yè)的供應(yīng)鏈行業(yè)的毛利率和還原后毛利率來看，三家企業(yè)的毛利率基本穩(wěn)定。2020年各家公司均實行新收入準(zhǔn)則，部分銷售費(fèi)用改計入成本，各家毛利率較之前有下降。因此觀察2020-2022H1的情況，各家的供應(yīng)鏈業(yè)務(wù)毛利率和加回期貨業(yè)務(wù)損益的還原后毛利率基本保持穩(wěn)中有升的趨勢。3、從供應(yīng)鏈延伸至產(chǎn)業(yè)鏈為了持續(xù)深化供應(yīng)鏈服務(wù)商在產(chǎn)業(yè)鏈上下游的業(yè)務(wù)空間、開辟新的利潤增長點(diǎn)、提升利潤率，目前頭部供應(yīng)鏈服務(wù)商根據(jù)各家優(yōu)勢，發(fā)展了創(chuàng)新性的業(yè)務(wù)模式。產(chǎn)業(yè)鏈深度擴(kuò)展是供應(yīng)鏈企業(yè)與產(chǎn)業(yè)客戶深度綁定的一種方式，可增加客戶粘性、提升利潤率，減少收入利潤波動。目前各家頭部供應(yīng)鏈企業(yè)均有開場產(chǎn)業(yè)鏈延伸業(yè)務(wù)，只是的叫法不一致、模式上有輕微區(qū)別：廈門國貿(mào)：“一體化”及合資公司模式。“一體化”模式指廈門國貿(mào)從全產(chǎn)業(yè)鏈運(yùn)營的視角提供定制化、一體化供應(yīng)鏈服務(wù)方案。合資公司模式指廈門國貿(mào)與實體產(chǎn)業(yè)客戶合資合作開展業(yè)務(wù)，一般是和工廠合資開設(shè)貿(mào)易公司，國貿(mào)負(fù)責(zé)貿(mào)易部分，工廠負(fù)責(zé)生產(chǎn)部分。廈門象嶼：虛擬工廠模式。廈門象嶼依托與大客戶合作構(gòu)建起的渠道優(yōu)勢，針對中型客戶，提出全程供應(yīng)鏈管理服務(wù)（虛擬工廠）模式。象嶼集團(tuán)層面會對個別工廠注入股權(quán)，強(qiáng)化控制權(quán)，也將工廠實體隔離在上市公司體外。3.1、廈門象嶼：虛擬工廠模式廈門象嶼提出虛擬工廠模式，與制造業(yè)企業(yè)開展多方位深入合作，增強(qiáng)客戶粘性。廈門象嶼在行業(yè)多年經(jīng)營過程中，與嘉能可、力拓、托克、武鋼集團(tuán)、青山控股、山東宏旺、中國鋁業(yè)、錦江集團(tuán)、天山鋁業(yè)等形成了緊密合作關(guān)系，依托和大客戶的合作，構(gòu)建起公司的渠道優(yōu)勢，培育起公司的服務(wù)能力。因此，公司針對中型客戶，提出了全程供應(yīng)鏈管理服務(wù)（虛擬工廠）模式。一般來說，公司選擇一些生產(chǎn)制造技術(shù)較優(yōu)、產(chǎn)品市場認(rèn)可度較高、產(chǎn)業(yè)介入較為深入的中小制造業(yè)企業(yè)，在充分參與工廠計劃、采購、庫存、金融、分銷、物流等各環(huán)節(jié)的基礎(chǔ)上，提供原輔材料采購供應(yīng)、產(chǎn)品成分銷，以及配套的物流、金融、咨詢服務(wù)，優(yōu)化制造業(yè)企業(yè)的采銷節(jié)奏、改進(jìn)生產(chǎn)制造工藝。同時，公司會通過入場監(jiān)管，通過賬戶共管、貨物監(jiān)管、資產(chǎn)抵質(zhì)押等方式，形成貨物流、資金流的閉環(huán)管理，實現(xiàn)風(fēng)險的有效管理。虛擬工廠項目已經(jīng)由黑色金屬產(chǎn)業(yè)拓展至鋁、煤炭等產(chǎn)業(yè)，截至2022年6月30日，項目數(shù)量增至14個。2022年上半年營業(yè)收入貢獻(xiàn)超600億元、毛利貢獻(xiàn)超13億元，所有項目均未出現(xiàn)過風(fēng)險事件。公司通過虛擬工廠模式，迅速介入制造業(yè)企業(yè)的產(chǎn)業(yè)鏈核心環(huán)節(jié)，通過為工廠提供綜合服務(wù)，幫助客戶降本增效，并為公司貢獻(xiàn)服務(wù)收益（含物流收益）、金融收益。同時，待制造業(yè)企業(yè)的經(jīng)營情況改善后，有望分享其稅后留存收益。3.2、廈門國貿(mào)：“一體化”模式及合資公司模式廈門國貿(mào)通過“一體化”特色模式，提升客戶服務(wù)質(zhì)量、延伸產(chǎn)業(yè)鏈條。“一體化”

模式指廈門國貿(mào)從全產(chǎn)業(yè)鏈運(yùn)營的視角提供定制化、一體化供應(yīng)鏈服務(wù)方案。原料端，公司整合境內(nèi)外物資采購需求，為下游鎖定原料采購成本、確保貨物穩(wěn)定供給；生產(chǎn)端，公司提供多式聯(lián)運(yùn)綜合物流服務(wù)，通過期貨等金融工具，定制化、差異化地解決工廠的原料配比需求；銷售端，公司以全球營銷網(wǎng)絡(luò)為支點(diǎn)，實現(xiàn)產(chǎn)品與渠道的有效對接，賦能全產(chǎn)業(yè)鏈提質(zhì)增效。目前，公司已形成“鐵礦—鋼鐵”、“紡織原料—服裝”、“橡膠—輪胎”、“林—漿—紙”、“農(nóng)牧產(chǎn)品”、“有色礦產(chǎn)—有色金屬”等垂直產(chǎn)業(yè)鏈。2021年，公司新增落地東營方圓銅加工等一體化項目10個，2022年上半年，新增青海魯豐（鋁制品）、江蘇瑞昕（角鋼、鍍鋅管）等一體化項目19個，在手一體化項目累計實現(xiàn)營業(yè)收入249億元?！耙惑w化”模式加強(qiáng)了對客戶的綁定，同時產(chǎn)業(yè)鏈上下游的需求也更為穩(wěn)定，并隨著新項目的不斷繁殖、新產(chǎn)業(yè)鏈的不斷拓張和延伸，未來“一體化”模式的占比將會持續(xù)加大。另一方面，“一體化”模式?jīng)]有股權(quán)的約束，在工廠經(jīng)營不善、行業(yè)出現(xiàn)大變化的時候，公司退出也相對容易。除了“一體化”模式外，廈門國貿(mào)采用成立合資公司的新興方式，更大力度深入產(chǎn)業(yè)鏈上下游：公司與實體產(chǎn)業(yè)客戶合資合作開展業(yè)務(wù)，一般是和工廠合資開設(shè)貿(mào)易公司，國貿(mào)負(fù)責(zé)貿(mào)易部分，工廠負(fù)責(zé)生產(chǎn)部分。合資公司的模式使得公司更好地深入產(chǎn)業(yè)鏈上下游，更牢固地綁定上游客戶，同時輕資產(chǎn)的模式也一定程度上規(guī)避了風(fēng)險。2021年，公司共落地合資項目18個，與產(chǎn)業(yè)伙伴累計投資金額近19億元，成功在黑色金屬產(chǎn)業(yè)鏈、鉛、鋅產(chǎn)業(yè)供應(yīng)鏈、化肥產(chǎn)業(yè)、高碳鉻鐵生產(chǎn)產(chǎn)業(yè)、海-江聯(lián)運(yùn)、長江干支流運(yùn)輸業(yè)務(wù)、糧食收購加工等業(yè)務(wù)進(jìn)行了戰(zhàn)略布局；

2022年上半年，公司落地合資項目13個，與產(chǎn)業(yè)伙伴累計投資金額超10億元，進(jìn)一步深化在黑色金屬、農(nóng)業(yè)、農(nóng)資、石化等行業(yè)的戰(zhàn)略布局，公司未來將繼續(xù)在產(chǎn)業(yè)鏈深耕并進(jìn)行模式復(fù)制拓展。合資公司模式以廈門金馬國貿(mào)有限公司為例：2022年3月，廈門國貿(mào)與金馬能源

成立合資公司，依托金馬能源豐富的煤焦生產(chǎn)管理經(jīng)驗與國貿(mào)股份在黑色金屬產(chǎn)業(yè)鏈領(lǐng)域的供應(yīng)鏈綜合服務(wù)能力，實現(xiàn)優(yōu)勢互補(bǔ)，共同打造供應(yīng)鏈一體化平臺，參與整合國內(nèi)煤焦行業(yè)優(yōu)質(zhì)產(chǎn)能，并尋求海外煤焦業(yè)務(wù)投資運(yùn)營機(jī)會。合資公司模式對兩個股東公司均有利好，金馬能源能獲得穩(wěn)定、便宜的貨源以及穩(wěn)定的客源，還可獲取合資公司49%的利潤；廈門國貿(mào)能獲得金馬能源穩(wěn)定的需求和供給，金馬能源可以為廈門國貿(mào)引流其他客源，同時合資公司本身是市場化經(jīng)營，有金馬能源以外其他的客戶，并表可為公司貢獻(xiàn)收入和利潤。此外，合資公司本身也是供應(yīng)鏈服務(wù)公司，屬于輕資產(chǎn)類型，若金馬能源業(yè)績不好，合資公司可以隨時停止業(yè)務(wù)，或破產(chǎn)清算。4、海外供應(yīng)鏈?zhǔn)袌霭l(fā)展4.1、中國公司走出去帶來的市場機(jī)遇隨著“一帶一路”戰(zhàn)略、國內(nèi)國外雙循環(huán)格局等新發(fā)展格局的提出，中國企業(yè)紛紛“走出去”，加大對海外市場的投資力度，拓展海外業(yè)務(wù)。自2015年“一帶一路”實行以來，沿線國家投資持續(xù)增長，2015-2021年，年均復(fù)合增速為5.38%，2021年，實現(xiàn)對“一帶一路”沿線國家非金融類直接投資203.0億美元，同比增長14.1%，2022年1-10月，對“一帶一路”沿線國家非金融類直接投資172.5億美元，同比增長6.7%。2015-2021年，在“一帶一路”沿線國家實現(xiàn)對外承包完成營業(yè)額年均復(fù)合增速為4.40%，其中2021年完成營業(yè)額896.8億元，同比下滑1.60%。中國企業(yè)的海外投資過程中，尤其是對外承包工程項目中，催生了物資的采購、加工以及跨境物流等需求，供應(yīng)鏈龍頭企業(yè)憑借在行業(yè)內(nèi)多年沉淀的經(jīng)驗及海外客戶資源，能為中資企業(yè)的海外事業(yè)提供高效的解決方案。因此，中國企業(yè)的“走出去”為國內(nèi)供應(yīng)鏈龍頭企業(yè)帶來發(fā)展新機(jī)遇。4.2、國內(nèi)供應(yīng)鏈龍頭海外市場發(fā)展情況廈門國貿(mào)海外市場發(fā)展情況。廈門國貿(mào)積極融入“以國內(nèi)大循環(huán)為主體、國內(nèi)國際雙循環(huán)相互促進(jìn)”的發(fā)展格局，圍繞“一帶一路”以及RCEP協(xié)議開展國際化業(yè)務(wù)。積極布局海外市場，截至2022年6月30日，已在新加坡、印尼、緬甸、新西蘭、烏茲別克斯坦、美國等多個國家設(shè)立駐外分支機(jī)構(gòu)，與全球170多個國家和地區(qū)、8萬余家產(chǎn)業(yè)鏈上下游客戶建立穩(wěn)定的合作關(guān)系，構(gòu)建境內(nèi)外重要購銷市場的經(jīng)營網(wǎng)絡(luò)。進(jìn)出口總額及“一帶一路”沿線貿(mào)易規(guī)模穩(wěn)步提升。2017-2021年，廈門國貿(mào)進(jìn)出口總額不斷攀升，年均復(fù)合增速為40.43%。2020年，公司實現(xiàn)進(jìn)出口總額95.34億美元，同比增長25.16%，“一帶一路”沿線貿(mào)易規(guī)模600余億元，同比增長超50%。2021年，公司實現(xiàn)進(jìn)出口總額179.42億美元，同比大幅增長88.19%，“一帶一路”沿線貿(mào)易規(guī)模近800億元，同比增長33.33%。2022年上半年，實現(xiàn)進(jìn)出口總額84.60億美元，同比增長12.40%。布局新加坡：超大型油輪海上浮倉建成，未來有望貢獻(xiàn)收益。廈門國貿(mào)旗下國貿(mào)石化于2021年9月28日購入二手VLCC油輪，將其命名為“ITGAMOY”輪，計劃將其改造為30萬噸級的超大型油輪浮倉。2022年1月20日改造完成，正式于馬六甲海峽投入運(yùn)營。浮倉主要用于燃料油倉儲、調(diào)和及貿(mào)易，為客戶提供油品供應(yīng)鏈增值服務(wù)，載重量超30萬噸，共有17個貨艙，相當(dāng)于200萬桶原油的裝運(yùn)量。從今年2月投入使用至10月，ITGAMOY輪船用燃料油自營總銷售量超124萬噸，經(jīng)營規(guī)模超10億美元。浮倉的投入使用，有利于推動新加坡平臺與全球油品客戶的合作，同時依托公司自身定價影響力，幫助客戶應(yīng)對國際市場價格波動。除新加坡超大型油輪海上浮倉外，公司在海外市場形成多點(diǎn)布局。于新加坡和新西蘭分別設(shè)立海外平臺公司——國貿(mào)新加坡有限公司和新西蘭寶達(dá)投資有限公司，2016年，公司在新加坡組建油品團(tuán)隊；2020年，公司著力于深耕石油化工全產(chǎn)業(yè)鏈服務(wù)，成立國貿(mào)新加坡能源有限公司；

投資印尼當(dāng)?shù)匚锪鞴続RK，開展本土化業(yè)務(wù)，主要從事碼頭的轉(zhuǎn)接。同時公司向外派駐人員，并建立海外人才庫，延攬高質(zhì)量國際化人才；深度介入烏茲別克斯坦棉紡產(chǎn)業(yè)，公司于2021年成立國貿(mào)資源（烏茲別克斯坦）投資有限公司，為當(dāng)?shù)丶徔椘髽I(yè)提供“紡織-服裝”產(chǎn)業(yè)鏈綜合服務(wù)。并積極挖掘石油、天然氣、煤炭等品類的業(yè)務(wù)發(fā)展機(jī)會，推進(jìn)國際產(chǎn)能合作。公司放眼全球，深入挖掘海外市場資源，助力公司高質(zhì)量發(fā)展。廈門象嶼海外市場發(fā)展情況。構(gòu)建國際化發(fā)展格局，深化一帶一路沿線業(yè)務(wù)布局。公司通過香港、新加坡、印尼、越南、美國等海外公司平臺，加大屬地化人才引進(jìn)力度，拓展屬地化市場，助力供應(yīng)鏈服務(wù)能力向外延伸。國際化戰(zhàn)略下，進(jìn)出口總額不斷攀升。2020年，進(jìn)出口總額超91億美元，同比增長41%。2021年，公司進(jìn)出口總額達(dá)129億美元，同比增長34%，其中進(jìn)口總額109億美元，同比增長36%，繼續(xù)保持高速增長勢頭。自2017年以來，象嶼集團(tuán)投資建設(shè)印尼250萬噸不銹鋼冶煉一體化項目。依托項目資源，廈門象嶼整合印尼當(dāng)?shù)貍}庫、清關(guān)、駁船等資源，主要為三一重工、力勤集團(tuán)、魏橋集團(tuán)、錦江集團(tuán)等多家中資企業(yè)印尼項目提供內(nèi)貿(mào)海運(yùn)、駁船運(yùn)輸、報檢清關(guān)、倉儲配送等服務(wù)。隨著項目的逐步投產(chǎn)，產(chǎn)能利用率大幅提高，配套供應(yīng)鏈業(yè)務(wù)需求釋放，利潤貢獻(xiàn)大幅增長。2022年上半年，公司與上游礦山簽訂長協(xié)保供協(xié)議，保障原料供應(yīng)超1,000萬噸，實現(xiàn)營業(yè)收入近80億元。5、國內(nèi)供應(yīng)鏈?zhǔn)袌霈F(xiàn)狀：集中度不斷提升改革開放四十年來，中國充分利用巨大的市場規(guī)模、豐富的勞動力資源、較強(qiáng)的產(chǎn)業(yè)配套能力的比較優(yōu)勢，積極參與全球化背景下世界范圍內(nèi)的產(chǎn)業(yè)分工和轉(zhuǎn)移，取得巨大成功，1979年～2021年，GDP年均復(fù)合增長14.35%。中國已經(jīng)成長為世界制造業(yè)大國，主要工業(yè)品生產(chǎn)能力顯著增強(qiáng)。相應(yīng)地制造業(yè)企業(yè)對大宗原材料的需求使中國成為大宗商品的消費(fèi)大國和進(jìn)口大國。而如前文所述，供應(yīng)鏈服務(wù)商的服務(wù)收益主要與大宗商品交易量有關(guān)，因此未來中國穩(wěn)定、巨量的大宗商品流通量，將會為大宗供應(yīng)鏈服務(wù)商帶來穩(wěn)定的收入來源。盡管市場空間廣闊，但中國供應(yīng)鏈?zhǔn)袌鰳O為分散，行業(yè)集中度較低，與海外供應(yīng)鏈?zhǔn)袌龈窬执嬖谳^大差距。以原油市場為例，2015-2019年，全球原油貿(mào)易量持續(xù)上升，2020年受到疫情影響出現(xiàn)較大回落。2015-2020年海外原油貿(mào)易商CR4份額保持在20%以上，且呈小幅度波動上升趨勢。2021年海外CR4份額達(dá)到33.7%，為近年來最高，可見海外原油市場集中度較高。農(nóng)產(chǎn)品市場方面，2015-2018年，全球農(nóng)產(chǎn)品出口額持續(xù)上升，2019年出現(xiàn)小幅回落。2020年新冠疫情的沖擊讓許多國家對農(nóng)產(chǎn)品出口的需求增大，因而全球農(nóng)產(chǎn)品出口額又出現(xiàn)了0.9%的回升。從2015年以來，CR4份額有所下滑，近年來基本穩(wěn)定在14%左右，集中度較為可觀。反觀國內(nèi)供應(yīng)鏈行業(yè)，以工業(yè)品與農(nóng)產(chǎn)品物流總額計算市場空間，則國內(nèi)供應(yīng)鏈行業(yè)CR42021年市場份額僅為0.67%，遠(yuǎn)低于海外供應(yīng)鏈?zhǔn)袌黾卸?。但是從增速來看?015-2021年國內(nèi)供應(yīng)鏈CR4份額從0.19%提升至0.67%，行業(yè)保持向頭部企業(yè)聚集的良好態(tài)勢。展望全球貿(mào)易格局，近期外部區(qū)域局勢存在不穩(wěn)定因素、部分大宗商品貿(mào)易大國進(jìn)出口受到一定影響。同時，國內(nèi)繼續(xù)維持經(jīng)濟(jì)穩(wěn)增長的政策基調(diào)，不斷深化供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革、推進(jìn)生產(chǎn)企業(yè)的重組整合，結(jié)合內(nèi)外界因素，國內(nèi)大宗供應(yīng)鏈?zhǔn)袌霰Ｓ袕?qiáng)勁的可持續(xù)增長能力，存在可觀的提升空間。未來國內(nèi)大宗商品采購分銷及綜合服務(wù)逐步向高效、專業(yè)的大企業(yè)集中的趨勢將愈加明顯，而頭部供應(yīng)鏈企業(yè)受益于此，大宗商品供應(yīng)鏈服務(wù)業(yè)務(wù)將向資本雄厚、一體化運(yùn)營、多元服務(wù)能力強(qiáng)的龍頭企業(yè)集中；同時和國外供應(yīng)鏈?zhǔn)袌龈窬窒啾?，中國行業(yè)集中度很低，存在廣闊的空間。未來行業(yè)集中度的提升將會進(jìn)一步強(qiáng)化規(guī)模效應(yīng)，利好龍頭企業(yè)。6、國內(nèi)供應(yīng)鏈龍頭公司對比6.1、業(yè)績及經(jīng)營情況公司總口徑根據(jù)供應(yīng)鏈服務(wù)的模式和規(guī)模，選取A股龍頭公司：廈門象嶼、廈門國貿(mào)，兩家公司收入規(guī)模均實現(xiàn)較快攀升，同時供應(yīng)鏈業(yè)務(wù)板塊還原后毛利潤整體穩(wěn)中有升。營業(yè)收入方面，廈門象嶼供應(yīng)鏈業(yè)務(wù)營業(yè)收入從2011年的338億元上升至2021年的4562億元，CAGR達(dá)到29.71%；廈門國貿(mào)供應(yīng)鏈管理業(yè)務(wù)起步相對較晚，但營業(yè)收入也從2014年的490億元攀升至2021年的4564億元，CAGR高達(dá)37.54%。考慮期貨收益的還原后毛利潤方面，廈門象嶼供應(yīng)鏈業(yè)務(wù)毛利則從47.8億元上升至2021年的88億元，CAGR達(dá)16.37%；廈門國貿(mào)供應(yīng)鏈管理業(yè)務(wù)毛利潤也從2017年的29億元上升至2021年的58億元，CAGR達(dá)到18.65%。從兩家供應(yīng)鏈龍頭公司的營收及毛利對比來看，在供應(yīng)鏈業(yè)務(wù)中，兩家公司營收規(guī)模相近，廈門象嶼毛利潤更高。營收層面，2022上半年，廈門象嶼與廈門國貿(mào)

營業(yè)收入均超過2000億元，分別為2496億元、2620億元。毛利層面，2022上半年廈門象嶼實現(xiàn)毛利潤55.41億元，同比增長13.24%，增速較快；廈門象嶼、廈門國貿(mào)22H1供應(yīng)鏈板塊還原后毛利率分別為2.1%、1.9%，相差較小，但均實現(xiàn)同比提升，其中廈門國貿(mào)還原后毛利率同比提升0.65pcts，提質(zhì)增效效果顯著。分貨種口徑。從經(jīng)營貨量來看，金屬品類經(jīng)營貨量的占比最高。2022上半年，金屬礦產(chǎn)經(jīng)營貨量在廈門象嶼與廈門國貿(mào)中分別占63%、60%，均超過半數(shù)。農(nóng)產(chǎn)品經(jīng)營貨量占比相對較小，2022上半年，農(nóng)產(chǎn)品經(jīng)營貨量在廈門象嶼、廈門國貿(mào)中分別為8%、12%。從各品類的營業(yè)收入、毛利潤占比來看，金屬礦產(chǎn)類由于經(jīng)營貨量較大，所以兩家金屬礦產(chǎn)均為收入、毛利潤的占比最大的品類。但另一方面，和農(nóng)產(chǎn)品、能源化工相比，金屬礦產(chǎn)的毛利率較低，因此其毛利潤占比小于其營收占比。2021年，金屬礦產(chǎn)方面，廈門象嶼、廈門國貿(mào)毛利潤分別為40.45億元、22.18億元，國貿(mào)金屬礦產(chǎn)毛利率相對較低；農(nóng)產(chǎn)品方面，兩家公司毛利潤體量接近，但象嶼毛利率相對較高，農(nóng)產(chǎn)品毛利率在廈門象嶼、廈門國貿(mào)分別為4.40%、2.49%。6.2、股權(quán)激勵對比廈門象嶼、廈門國貿(mào)采用不同的考核指標(biāo)來作為股權(quán)激勵觸發(fā)條件。盈利能力方面，兩家公司均選擇EPS、營業(yè)收入增長率作為其中兩個業(yè)績考核指標(biāo)，并且均規(guī)定為不低于行業(yè)均值或?qū)?biāo)企業(yè)75分位。此外，兩家均有不同側(cè)重點(diǎn)：廈門象嶼要求主營業(yè)務(wù)收入占營業(yè)收入比重不低于95%，即要求公司專注供應(yīng)鏈主業(yè)；廈門國貿(mào)則同時注重償債風(fēng)險，設(shè)定資產(chǎn)負(fù)債率不高于70%作為考核指標(biāo)。廈門象嶼、廈門國貿(mào)均于2020年、2022年推出兩期股權(quán)激勵計劃，激勵對象為公司董事、中高層管理人員以及核心骨干成員，以股權(quán)激勵措施助力業(yè)績增長。廈門國貿(mào)、廈門象嶼最新一期激勵對象占公司總員工比例分別達(dá)到17%與11%，股權(quán)授予對象大多數(shù)為中層管理人員及核心骨干成員，兩期授予總量占總股本比例分別為6%與8%，激勵力度較大。6.3、科技賦能與供應(yīng)鏈金融廈門國貿(mào)：“國貿(mào)云鏈”智慧供應(yīng)鏈綜合服務(wù)平臺。廈門國貿(mào)深耕數(shù)字化轉(zhuǎn)型，以科技賦能推動業(yè)務(wù)模式升級。公司圍繞“3大護(hù)城河＋2大新曲線＋3大支撐力”的數(shù)字化轉(zhuǎn)型目標(biāo)藍(lán)圖，積極開展數(shù)字化場景建設(shè)。將5G+物聯(lián)網(wǎng)、云技術(shù)、區(qū)塊鏈、AI、大數(shù)據(jù)等新興信息