2023年宏觀年度策略報告之通脹形勢篇 物價維持可控水平

2023年宏觀年度策略報告之通脹形勢篇物價維持可控水平通脹形勢：物價維持可控水平1.1預(yù)計CPI逐季回落，一季度有沖高壓力1.1.1生豬產(chǎn)能有所去化，豬價處于溫和上漲周期2022年二季度以來，豬價開啟了新一輪上行周期，前期產(chǎn)能去化取得一定效果，與我們在2020年11月9日報告《大國博弈與跨周期調(diào)節(jié)》的判斷一致。從近期生豬存欄、定點企業(yè)屠宰量、豬飼料產(chǎn)量等數(shù)均可以看出，生豬產(chǎn)能相較2021年顯著回落。不過，由于本輪生豬產(chǎn)能去化并未受到瘟疫等外生沖擊影響，產(chǎn)能去化的幅度有限。2023年生豬產(chǎn)能有望回補，本輪豬周期更有可能呈現(xiàn)溫和上漲，預(yù)計豬價震蕩上行，全年均值約為42元/公斤，高點約為45~48元/公斤。2022年二季度以來，豬價回暖帶動養(yǎng)殖利潤快速反彈，豬糧比從3月份的4.31上行至9月份的8.13，豬農(nóng)補欄意愿回升。根據(jù)農(nóng)業(yè)農(nóng)村部披露，2022年4月份之后，能繁母豬存欄連續(xù)回升，截至8月份已回升至4324萬頭，較4月低點已回升147萬頭。能繁母豬存欄量領(lǐng)先生豬出欄量3~4個季度，這意味著2023年一季度之后，生豬產(chǎn)能會一定程度回補。1.1.2俄烏沖突常態(tài)化，產(chǎn)油國默契減產(chǎn)，預(yù)計2023年油價維持高位震蕩預(yù)計2023年油價維持高位震蕩，節(jié)奏上前高后低。一方面，俄烏局勢尚不明朗，目前仍未找到化解危機的方式，雙方?jīng)_突在短時間內(nèi)化解的幾率較小，西方國家制裁或繼續(xù)升級，能源供應(yīng)方面的不確定性依然很高。另一方面，碳中和大變局之下，傳統(tǒng)能源大國之間的合作程度極高，油價回落可能會觸發(fā)產(chǎn)油國的默契減產(chǎn)，即使總需求回落，供需緊平衡的狀態(tài)或?qū)㈤L期維持。美國方面，預(yù)計2023年原油產(chǎn)量溫和回升，但空間有限。最新數(shù)據(jù)顯示，10月美國原油產(chǎn)量已上行至1270萬桶/日，達到歷史同期最高水平。由于能源企業(yè)出于長期能源結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的考慮，資本開支意愿顯著低于2010~2015年，新鉆油井?dāng)?shù)低于疫前水平，2022年以來完工油井?dāng)?shù)基本走平。頁巖油生產(chǎn)周期很短，完工后3~6個月即達到產(chǎn)量峰值，因此美國原油供給水平與油井開工情況密切相關(guān)，預(yù)計2023年產(chǎn)量溫和回升。1.1.3春節(jié)錯位，一季度CPI沖高，之后逐季回落2023年春節(jié)發(fā)生在1月份，春節(jié)錯位效應(yīng)或使得2023年1月份CPI有階段性破“3”壓力。歷史上，春節(jié)所在月份往往需求更強、供給偏弱，消費品漲價動力比較充足，因此當(dāng)春節(jié)發(fā)生在1月時，1月CPI環(huán)比往往比較強勢。結(jié)合翹尾因素，我們認為2023年一季度CPI整體處于高位，1月份有破“3”壓力。綜上所述，豬價穩(wěn)中有升，油價先高后低，經(jīng)濟修復(fù)、消費回暖的大背景下，預(yù)計核心CPI探底之后小幅回升。我們預(yù)計2023年CPI同比+2.2%，四個季度的預(yù)測值分別為+2.9%、+2.1%、+2.0%、+1.7%。1.2預(yù)計PPI先抑后揚，兩種力量相互對沖預(yù)計2023年P(guān)PI同比+0.9%，增速較2022年進一步回落，整體漲幅不大，主要有兩種力量相互對沖：其一，海外和中國對沖。海外經(jīng)濟衰退跡象已現(xiàn)，而中國經(jīng)濟則呈現(xiàn)弱修復(fù)態(tài)勢。其二，能源和金屬對沖。全球總需求回落，金屬價格承壓，但俄烏沖突、地緣政治、碳中和等多重因素影響下的能源價格預(yù)計維持在高位震蕩。首先，海外和中國對沖。2022年，地緣沖突、能源短缺、通脹高企、金融條件猛烈收緊等多重因素共振下，海外經(jīng)濟增長動力已經(jīng)衰竭。為了對抗通脹，鮑威爾在杰克遜霍爾央行年會釋放強烈鷹派信號，不惜以經(jīng)濟衰退的代價應(yīng)對高通脹，美聯(lián)儲開啟歷史上速度最快的加息，歐央行等全球主要央行均采取了緊縮政策。美、歐、日等經(jīng)濟體PMI連續(xù)回落，其中歐洲受俄烏沖擊影響，PMI指數(shù)已跌破榮枯線，預(yù)計2023年保持衰退狀態(tài)。中國經(jīng)濟則與海外形成一定錯位，國務(wù)院5月、8月兩次部署穩(wěn)經(jīng)濟一攬子政策，經(jīng)濟開啟弱修復(fù)模式，主要工業(yè)行業(yè)開工率有所提振，穩(wěn)增長初見成效，預(yù)計2023年隨著地產(chǎn)觸底企暖、消費空間打開，經(jīng)濟增速有望持續(xù)向潛在增長空間靠攏。其次，能源和金屬對沖。2023年海外經(jīng)濟衰退大背景下，預(yù)計工業(yè)品需求總體回落，預(yù)計礦石、金屬價格隨之回落，但俄烏沖突、地緣政治、碳中和等多重因素影響下的能源價格預(yù)計維持在高位震蕩。歷史數(shù)據(jù)顯示，金屬價格與全球總需求高度相關(guān)，全球制造業(yè)PMI下行趨勢已定的情形下，預(yù)計金屬價格持續(xù)回落。不過，由于能源價格維持高位，預(yù)計能源依賴度較高的化工品、電解鋁等價格有一定韌性。圖32：全球總需求回落，預(yù)計金屬價格承壓1.3預(yù)計2023年GDP平減指數(shù)為1.7%PPI先抑后揚、CPI漸次回落，綜合而言，預(yù)計全年GDP平減指數(shù)為1.7%，其中四個季度分別為1.9%、0.9%、1.8%、2.3%，呈現(xiàn)耐克型走勢。1.4預(yù)計2023年名義GDP先升后降，全年增速為6.9%預(yù)計2023年GDP名義增速達到6.9%左右，經(jīng)濟大概率繼續(xù)向前的潛在增速收斂，全年實際GDP增速5.1%。分季度看，我們預(yù)計2023年第一、二、三、四季度的GDP名義同比增速分別為5.9%、8.7%、6.8%和6.4%，其中二季度達到名義增速的峰值，對應(yīng)10年期國債收益率的高點。1.5工業(yè)企業(yè)利潤增速承壓工業(yè)品價格回落及營收利潤率向歷史中樞回歸是導(dǎo)致工業(yè)企業(yè)利潤增速在2023年有所下行的主要因素，工業(yè)增速向好則對工業(yè)企業(yè)利潤有積極支撐。我們預(yù)計2023年全年工業(yè)企業(yè)利潤增速為-2.0%，前三個季度累計同比增速分別為-5.8%、-9.6%、-4.7%。在產(chǎn)能利用率高企規(guī)模效應(yīng)強及減稅降費作用下，2021至2022年上半年營收利潤率處于歷史高位，但這兩個有利因素在2022年下半年已發(fā)生變化，使得2023年