基金經(jīng)理能力圈研究系列報告之五：基金經(jīng)理的學習能力從股票翻新率看基金經(jīng)理的學習方式

請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明基金經(jīng)理的學習能力：從股票翻新學習方式—基金經(jīng)理能力圈研究系列報告之五請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明基金經(jīng)理的學習能力：從股票翻新學習方式—基金經(jīng)理能力圈研究系列報告之五研究《無法被復制的能力：基金經(jīng)理交易能力詳解—基金經(jīng)理能力圈研究系列報告之一》2021年8月17日《特質選股能力：哪些基金經(jīng)理能選出自己獨特的股票—基金經(jīng)理能力圈研究系列報告之二》《哪些基金經(jīng)理的行業(yè)配置具備前瞻性—基金經(jīng)理能力圈研究系列報告之三》2022年03月07日《基金經(jīng)理的持股周期與左側右側買賣節(jié)奏—基金經(jīng)理能力圈研究系列報告之四》2022年11月23日析師蔣辛A0230521080002jiangxin@鄧虎A0230520070003denghu@人×jiangxin@本期投資提示：夠、灰馬股甚至斑馬股的績優(yōu)基金經(jīng)理，而這背后我們認為很大部分的因素可以歸結為基金經(jīng)理的學習能力。本文主要從股票翻新率、調研上市公司情況以及投資翻新股的成功率三個?較多績優(yōu)基金都維持了一定比例的股票翻新率：有20年開始管理華泰柏瑞富利的董辰、作為老將仍然維持較高股票翻新率的情形，例如管理中郵核心優(yōu)勢的張騰。大多數(shù)基金經(jīng)理的翻新股都是分布在舊行業(yè)中，即為在自己熟悉的行業(yè)領域中去挖掘新股票，例如融通內需驅動AB、中信建投價值臻選等；也有基金經(jīng)理會在自己之前完全未投資的行業(yè)中挖中庚小盤價值、華泰柏瑞富利、交銀趨勢優(yōu)先、諾安優(yōu)選回報以及中郵核心優(yōu)勢等。股票翻新率低&成功率高：代表基金為前海開源滬港深翻新股還可以從市場關注度進行分類：(1)配置較多全市場翻新股的績優(yōu)基金：代表產(chǎn)品為平安策略先鋒、華安成長創(chuàng)新以及國泰價值優(yōu)選靈活配置等；(2)配置較多基金公司翻新股的績優(yōu)基金：代表產(chǎn)品為中庚小盤價值、諾安優(yōu)選回報、金鷹紅利價值；(3)配置較學習路徑較為相似的主動權益基金：(1)中歐數(shù)據(jù)挖掘多因子、博道啟航、匯安宜創(chuàng)量化精選；(2)周海棟管理的華商新趨勢優(yōu)選、王毅文管理的華商策略精選；(3)于鵬管理的富國研究量化精選與孫彬的富國價值優(yōu)勢；(4)王斌管理的華安安信消費服務與劉暢暢管心優(yōu)勢、周智碩管理的建信潛力新藍籌、章恒管理的萬家頤和、束金偉管理的萬家新機遇龍頭企業(yè)、黃飆管理的金信深圳成加入學習能力因子的FOF模擬組合：自2014/4/1-2023/3/17以來，模擬組合累計收益率為274.12%，年化收益率為16.65%；偏股基金指數(shù)930950.CSI累計收益率為額收益為6.59%，信息比率為1.16。建與測算均基于申萬宏源研究客觀研究，可能存在模型失效等風險。本報告不涉及基金評價業(yè)務，不涉及對基金公司、基金經(jīng)理、基金產(chǎn)品的推薦。閱讀本報告時，投資者需結合自業(yè)績、選股能力、風險偏好等因素，對基金業(yè)績可能造成的影響。報告內容僅供參考，投別關注官方基金披露信息。權益量化研究權益權益量化研究證證券研究報告權益量化研究請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明第2頁共23頁簡單金融成就夢想學習能力？ 5 1.1.1基金經(jīng)理股票翻新率的整體情況 71.1.2翻新股票在新行業(yè)與舊行業(yè)中的分布 9 2.基金經(jīng)理的學習方式 13市場關注度劃分 13金在長期業(yè)績上更好 14金 15新股的聚類看學習路徑的相似性 16 3.如何找到學習能力較強的基金經(jīng)理 18 2如何使用基金經(jīng)理學習能力因子 20 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明第3頁共23頁簡單金融成就夢想圖1：基金經(jīng)理學習能力的刻畫方法 5圖2：股票翻新率的刻畫方法 6圖3：主動權益基金的翻新率 7圖4：股票翻新率與換手率、基金經(jīng)理年限、基金業(yè)績的關系 8圖5：翻新股票在新行業(yè)與舊行業(yè)中的分布 9圖6：金元順安元啟的股票翻新率 10圖7：中庚小盤價值的股票翻新率 10圖8：2020-2022年參與上市公司調研較多的30家基金公司(單位為上市公司數(shù)量) 11圖9：股票翻新率與翻新股票成功的概率 12圖10：翻新股票的分類 14圖11：全市場翻新股的分布情況 14圖12：三類績優(yōu)基金組合的對比 15圖13：基金經(jīng)理在管理產(chǎn)品之后每年的股票翻新率 19圖14：加入學習能力因子的FOF模擬組合(凈值走勢) 21表1：績優(yōu)主動權益基金的股票翻新率 7表2：股票翻新率較高的基金(不同基金規(guī)模下的舉例) 8表3：分別在新行業(yè)與舊行業(yè)中翻新率較高的基金(2021-2022年的股票翻新率) 表4：金元順安元啟與中庚小盤價值的股票翻新率 10表5：近三年調研上市公司較多的20位基金經(jīng)理 11表6：股票翻新率較高&翻新成功率較高的績優(yōu)基金 13表7：三類績優(yōu)基金的舉例(2021-2022年翻新股較多的三類基金) 15表8：學習路徑較為相似的基金(2021-2022年區(qū)間) 17表9：學習路徑較為獨特的績優(yōu)基金(2021-2022年區(qū)間) 18表10：學習可持續(xù)性較強的中生代以及老將基金經(jīng)理 19表11：加入學習能力因子的FOF模擬組合(最新兩期的持倉情況) 21請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明第4頁共23頁簡單金融成就夢想表12：加入學習能力因子的FOF模擬組合(每年的表現(xiàn))................................22請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明第5頁共23頁簡單金融成就夢想一位優(yōu)秀的基金經(jīng)理，我們希望有健全的思維模式，強大的思辨能力以及持續(xù)不斷的學習能力，只有通過不停更新迭代自己的投資方法，才能在多變的市場環(huán)境中找到應對方法。從近幾年的市場環(huán)境中我們也可以發(fā)現(xiàn)，在風格輪動、行業(yè)輪動尤為明顯的背景下，能夠基于市場環(huán)境動態(tài)調倉的基金經(jīng)理在業(yè)績上更為突出，也因此誕生了很多擅長挖掘黑馬股、灰馬股甚至斑馬股的績優(yōu)基金經(jīng)理，而這背后我們認為很大部分的因素可以歸結為基金經(jīng)理的學習能力，本文也以此為出發(fā)點，主要探討以下幾 (1)如何采用定量的數(shù)據(jù)去刻畫基金經(jīng)理的學習能力？(2)基金經(jīng)理對于新學習的股票成功率如何？(3)基金經(jīng)理的學習方式有哪些，學習的股票更多來源于自家基金公司整體看好，還是偏好自己去挖掘？(4)通過學習能力的聚類如何找到基金經(jīng)理的學習圈子？(5)哪些基金經(jīng)理的學習能力較強且成功率較高？本文主要采用以下三步去刻畫基金經(jīng)理的學習能力：(1)計算基金經(jīng)理在每一期的股票翻新率；(2)計算基金經(jīng)理調研上市公司的情況；(3)計算基金經(jīng)理投資翻新股的成功率(超額收益)。的刻畫方法源：申萬宏源研究1.1股票翻新率：投資過往從未投資過的股票股票翻新率的計算方法：股票翻新率即為基金經(jīng)理投資了過往從未投資過的股票占比，表明基金經(jīng)理拓展新股票的情況。因此在計算的時候需要考慮基金經(jīng)理管理過的所有產(chǎn)品，需要以基金經(jīng)理為單位作為分析，但從基金投資角度是落實到基金產(chǎn)品，因此我們最終選擇以產(chǎn)品的形式去展示，具體計算方法如下：請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明第6頁共23頁簡單金融成就夢想 (1)先做持倉數(shù)據(jù)填充：半年報與年報的全持倉數(shù)據(jù)直接使用，對于Q1與Q3的數(shù)據(jù)需要填充，填充方法需要結合上一個全持倉報告期與下一個全持倉報告期，如下圖所示，對于季報沒有的股票D，若前后兩個完整的持倉報告期均有股票D，則假設季報持有股票D，持有比例為前后兩個完整的持倉報告期的持有比例均值；反之則假設季報沒有持有該股票，例如股票E、G等； (2)對每只產(chǎn)品計算每一期的股票翻新率：計算該產(chǎn)品在T期的持倉股票Fund_Stock(T)；確定該產(chǎn)品在T期的時任基金經(jīng)理，并計算該基金經(jīng)理自管理公募產(chǎn)品以來至T-1期出現(xiàn)在定期報告中的所有股票Manager_Stock(T-1)，將在Fund_Stock(T)但不在Manager_Stock(T-1)中的股票定義為翻新股票，翻新股票在T期的持倉占比合計即為該產(chǎn)品在T期的翻新率。若某翻新股票所屬行業(yè)在該基金經(jīng)理過往管理的產(chǎn)品中從未超過1%，我們認為基金經(jīng)理是在新行業(yè)中有所拓展，將該翻新股票定義為翻新股票&新行業(yè)，反之定義為翻新股票&舊行業(yè)。計算Manager_Stock(T-1)時需要將多個基金經(jīng)理的數(shù)據(jù)合并；(3)若一位基金經(jīng)理管理多票A，但沒有對產(chǎn)品2翻新股票A；(4)22年還未出年報，我們采用的是22年的四季報數(shù)法源：申萬宏源研究權益量化研究請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明第7頁共23頁簡單金融成就夢想基金簡稱任職日基金規(guī)模 (億元)票翻新率票翻新率票翻新率基金經(jīng)理股票翻新率.34%金元順安元啟大成國企改革基金簡稱任職日基金規(guī)模 (億元)票翻新率票翻新率票翻新率基金經(jīng)理股票翻新率.34%金元順安元啟大成國企改革瑋彬辰辰創(chuàng)榮-034%-29.85%7%楊金金-068%-29國清2016-10-173%資源A8%7%2021-01-131.1.1基金經(jīng)理股票翻新率的整體情況自2012年以來主動權益基金翻新率最高的是2015年，平均值到達到110.64%，即為平均每季度每個基金有27.66%的倉位投資了過往從未投過的股票。隨后股票翻新率開始下滑，2021年股票翻新率的均值為64.51%，2022年股票翻新率的均值為42.38%(不考慮22年年報數(shù)據(jù))。自2012年以來累計股票翻新率排名前五的產(chǎn)品為：大成景恒(翻新率為1447.72%)、博時行業(yè)輪動(翻新率為1426.80%)、天治財富增長(翻新率為1409.35%)、招商行業(yè)領先(翻新率為1350.28%)、中海能源策略(1340.33%)。率據(jù)會被低較多績優(yōu)基金都維持了一定比例的股票翻新率：選取21年以來業(yè)績靠前的15只主動權益基金分析，基金經(jīng)理在開始管理產(chǎn)品時的翻新率都較高，例如20年開始管理華泰柏瑞富利的董辰、20年開始管理交銀趨勢優(yōu)先的楊金金以及21年開始管理大成國企改革的韓創(chuàng)等等；但也有作為老將仍然維持較高股票翻新率的情形，例如管理中郵核心優(yōu)勢的張騰。除前海開源中藥研究精選以外，其他績優(yōu)基金都維持了一定比例的股票翻新率，較高的時候一年四期的累計股票翻新率可以超過100%。1：績優(yōu)主動權益基金的股票翻新率權益量化研究請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明第8頁共23頁簡單金融成就夢想諾安優(yōu)選回報海開源公用事業(yè)選A英大國企改革主題大成新銳產(chǎn)業(yè)8%.27%-26-272015-03-18-28-202019-05-15-03-112019-01-108諾安優(yōu)選回報海開源公用事業(yè)選A英大國企改革主題大成新銳產(chǎn)業(yè)8%.27%-26-272015-03-18-28-202019-05-15-03-112019-01-108.20宸龍.60%宸龍潔戈創(chuàng)的基金元的基金的基金基金簡稱夏行業(yè)景氣基金經(jīng)理鐘帥唐曉斌,楊冬楊金金榮周雪軍競022股票翻新率4%基金簡稱基金經(jīng)理辰022股票翻新率022股票翻新率廣發(fā)多因子遠兵機遇A3%海富通改革驅動業(yè)A雷榮9%9%東方紅啟東三年持有股票翻新率與股票換手率、基金經(jīng)理投資年限、基金業(yè)績的關系：股票翻新率與股票換手率會呈現(xiàn)一定的正相關性；與基金經(jīng)理投資年限呈現(xiàn)一定的負相關性；不同換股票翻新率的基金在業(yè)績上并沒有特別明顯的區(qū)分，但從累計收益上看，股票翻新率最小組Top1以及股票翻新率最高組Top10的業(yè)績最差，即為完全不去挖掘新股票的策略、或者賣掉以往持倉過于頻繁的挖掘新股票的策略都較差。由于基金經(jīng)理調倉的難度會隨著產(chǎn)品規(guī)模的增長而加大，我們也分別列舉了不同規(guī)模下股票翻新率較高的基金：以2021-2022年的數(shù)據(jù)為例，百億主動權益基金中股票翻新率靠前的為華夏行業(yè)景氣、廣發(fā)多因子、交銀趨勢優(yōu)先；50-100億元的基金中股票翻新率靠前的為華泰柏瑞富利、長信金利趨勢、華商智能生活；20-50億元的基金中股票翻新率靠前的為廣發(fā)利鑫、創(chuàng)金合信數(shù)字經(jīng)濟主題、財通價值動量。表2：股票翻新率較高的基金(不同基金規(guī)模下的舉例)50-100基金簡稱基金經(jīng)理濤濟主題A冰通價值動量金梓才彥通成長優(yōu)選金梓才A遠怡請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明第9頁共23頁簡單金融成就夢想翻新股票&新行業(yè)較多的基金基金經(jīng)理基金簡稱新行業(yè)票翻新率票翻新率基金簡稱基金經(jīng)理新行業(yè)票翻新率彥琨6%A萬家新利翻新股票&新行業(yè)較多的基金基金經(jīng)理基金簡稱新行業(yè)票翻新率票翻新率基金簡稱基金經(jīng)理新行業(yè)票翻新率彥琨6%A萬家新利易方達瑞享I欒江偉海偉麗絲夏平穩(wěn)增長恒濤.26%廣發(fā)改革先鋒3%.97%.31%5%通價值動量金梓才許定晴%金梓才通價值動量.97%袁維德池陳森6%海開源公用事業(yè)宸龍榮A束金偉2%全商業(yè)模式優(yōu)選遷洋A周智碩9%宸龍大成新銳產(chǎn)業(yè)創(chuàng)周詩博6%1.1.2翻新股票在新行業(yè)與舊行業(yè)中的分布翻新股票可以分為新行業(yè)以及舊行業(yè)兩種類型，大多數(shù)基金經(jīng)理的翻新股都是分布在舊行業(yè)中，即為在自己熟悉的行業(yè)領域中去挖掘新股票，2019年以來翻新股分布在舊行業(yè)的占比達到90%(占翻新股的比例)。業(yè)與舊行業(yè)中的分布翻新股票中以舊行業(yè)為主的代表基金：融通內需驅動AB、中信建投價值臻選、廣發(fā)利鑫、華泰保興吉年豐、廣發(fā)改革先鋒等，主要在自己熟悉的行業(yè)中挖掘新股票；翻新股票中新行業(yè)較多的代表基金：華夏興和、華夏磐銳一年定開、萬家頤和、興業(yè)消費精選、信誠周期輪動等，會在自己之前完全未投資的行業(yè)中挖掘新股票。表3：分別在新行業(yè)與舊行業(yè)中翻新率較高的基金(2021-2022年的股票翻新率)翻新翻新股票&舊行業(yè)較多的基金票翻新率9%6%4%3%1%3%請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明第10頁共23頁簡單金融成就夢想遠怡書田晴建軍積極配置2025宋仁杰立束金偉A商新銳產(chǎn)業(yè)A1%0%6%4%0.00%8%遠怡書田晴建軍積極配置2025宋仁杰立束金偉A商新銳產(chǎn)業(yè)A1%0%6%4%0.00%8%4%8%8%金元順安元啟舊行業(yè)的新行業(yè)的代表的股票翻新率股票翻新率新行業(yè)5.78%1.41%石油石化54.24%0.00%票翻新率9%新行業(yè)的票翻新率.55%%%%告期930231331630930231331630930331630股票翻新率2%股票翻新率為更直觀的看到基金經(jīng)理的學習路徑，我們以2021年以來業(yè)績靠前的金元順安元啟和中庚小盤價值為例：兩只基金在期初會有一定比例的新行業(yè)翻新股，但之后兩只基金的翻新股基本都在舊行業(yè)中，主要因為兩只基金是面向全行業(yè)選股的基金，在行業(yè)覆蓋度上已經(jīng)足夠寬。4：金元順安元啟與中庚小盤價值的股票翻新率代表的代表的新行業(yè)計算機計算機,基礎化工,國防軍工媒信39.68%9.91%社會服務,銀行39.68%9.91%社會服務,銀行.59%.55%3.04%0.00%43.58%2.97%綜合43.58%2.97%綜合.95%8%2%.95%8%2%39.77%0.00%1.35%0.00%1%%1%%1%%1%%9302311.26%231股票翻新率股票翻新率源：申萬宏源研究請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明第11頁共23頁簡單金融成就夢想1.2調研的勤奮度：上市公司的調研情況除股票翻新率以外，基金經(jīng)理調研上市公司的情況也可以參考，當該指標有一些瑕疵：(1)數(shù)據(jù)庫中的數(shù)據(jù)并不完整；(2)部分基金經(jīng)理參與調研可能以基金公司或”姓+**”的格式存檔，因此該指標我們只能作為輔助指標。以基金公司為單位的統(tǒng)計，2020-2022年參與上市公司調研最多的為嘉實基金、南方基金、華夏基金等，整體上2022年的調研數(shù)量高于前兩年的水平。圖8：2020-2022年參與上市公司調研較多的30家基金公司(單位為上市公司數(shù)量)以基金經(jīng)理為單位，近三年參與上市公司調研最多的基金經(jīng)理為嘉實基金的謝澤林，上市公司調研合計453家，基本上兩天半調研一家上市公司，該基金經(jīng)理的代表產(chǎn)品為嘉實企業(yè)變革；隨后上市公司調研數(shù)量較多的為創(chuàng)金合信的李晗、交銀基金的郭斐等。由于該部分數(shù)據(jù)完整性不足，我們僅作為參考，一方面對于篩選出的翻新率較高的基金經(jīng)理可以去看參與上市公司調研的情況，另一方面可以對翻新股與調研的上市公司做一些匹配，確定調研股票是否會出現(xiàn)在持倉中。研上市公司較多的20位基金經(jīng)理基金經(jīng)理調研數(shù)量調研數(shù)量調研數(shù)量期間公司調研合計代表產(chǎn)品模 (億元)今年以來的收益率謝澤林3實企業(yè)變革晗備A斐0%廖歡歡1周志敏長A0%揚強2新華策略精選%孫浩中.89%靜80%33請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明第12頁共23頁簡單金融成就夢想選A暉33.67%森78杰14穩(wěn)健A32%山級錢文禮06穎9.38%傳琦%聰信澳核心科技0魏慶國股票翻新率以及上市公司調研情況體現(xiàn)的是基金經(jīng)理學習的過程，結果還需要看學習成功的概率：我們用每只翻新股票相對申萬一級行業(yè)指數(shù)的超額收益率定義為該翻新股的成功率，計算時間區(qū)間為報告期的前兩個月+報告期的后兩個月?；诠善狈侣逝c翻新股票的成功率，我們可以將主動權益基金劃分為四個象限，以學習成功率較高的兩個象限為例： (1)股票翻新率高&成功率高：即為挖掘到較多的股票，且為組合貢獻較高的收益。代表基金為中庚小盤價值、華泰柏瑞富利、交銀趨勢優(yōu)先、諾安優(yōu)選回報以及中郵核心優(yōu)勢等。 (2)股票翻新率低&成功率高：挖掘新股票的頻率并不高，但勝率較高。代表基金為前海開源滬港深核心資源、華商優(yōu)勢行業(yè)、易方達高端制造、東吳移動互聯(lián)以及國壽安保智慧生活等。新股票成功的概率請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明第13頁共23頁簡單金融成就夢想榮楊金金創(chuàng)周智碩立諾安優(yōu)選回報A大成新銳產(chǎn)業(yè)A130.OF.24%.45%.44%-03702.OF-06辰-29175.OF8%743.OF8-26003.OF2015-03-186%10002.OF榮楊金金創(chuàng)周智碩立諾安優(yōu)選回報A大成新銳產(chǎn)業(yè)A130.OF.24%.45%.44%-03702.OF-06辰-29175.OF8%743.OF8-26003.OF2015-03-186%10002.OF-28678.OF英大國企改革主題-03-11.20018.OF2019-01-10廣發(fā)多因子943.OF-25唐曉斌,楊冬729.OF2020-09-18.07567.OF夏行業(yè)景氣鐘帥-28.96%161.OF.58%-27933.OF商新興活力兵-090.43%周智碩756.OF.50%82020-09-18金：15只基金在兩年時間的股票翻新率都在100%以上，即為每季度平均有25%以上的倉位會投資過往未投資過的股票。從超額收益的貢獻看較為突出的是華夏行業(yè)景氣、華商新興活力、建信潛力新藍籌；翻新率較高的產(chǎn)品為金鷹紅利價值、華夏行業(yè)景氣、華商新興活力等。表6：股票翻新率較高&翻新成功率較高的績優(yōu)基金基金代碼以來的益率來翻新基金代碼以來的益率來翻新股票的累計超額貢獻基金規(guī)模 (億元)基金經(jīng)理基金簡稱任職日-29辰475.OF-29辰475.OF8%6%4%5%9%2.基金經(jīng)理的學習方式翻新股除了可以從新行業(yè)、舊行業(yè)的角度分類，還可以從市場關注度進行分類： (1)全市場翻新股，即為每一期所有基金的翻新股中，累計占比在前50%的股票(歸一化之后)，反映的是全市場主動權益基金都在翻新的股票； (2)基金公司翻新股，該家基金公司翻新該股票的占比較高(同上，累計持有比例在50%的股票)，但全市場翻新該股票的占比不高(非全市場翻新股)，反映的是該家基金公司特有的翻新股，旗下多個基金產(chǎn)品都翻新該股票； (3)剩余的股票即為個人翻新股，反映的是基金經(jīng)理特有看好的翻新股。請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明第14頁共23頁簡單金融成就夢想新股票的分類源：申萬宏源研究2.1.1配置全市場翻新股較多的基金在長期業(yè)績上更好全市場翻新股代表的是基金經(jīng)理整體都在翻新的方向，從下圖也可以看出：近兩年全市場翻新股在先進制造板塊中的占比逐步提升，其中主要以新能源為主；醫(yī)藥以及金融地產(chǎn)近兩年都有明顯的減少趨勢；周期板塊的比例在2021年開始逐步提升。除此之外還可以關注全市場翻新股票的數(shù)量，若數(shù)量越少表明全市場基金經(jīng)理的審核一致性越高，有一定的抱團趨勢，例如2017-2020年；但2021年之后全市場翻新股的數(shù)量明顯增加，也對應2021年的抱團瓦解行情。全市場翻新股的分布情況請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明第15頁共23頁簡單金融成就夢想全市場基金公司翻新股翻新股70.98%13.89%69.82%5.86%70.92%12.09%個人全市場基金公司翻新股翻新股70.98%13.89%69.82%5.86%70.92%12.09%個人股票翻新股翻新率24.32%158.79%%203.60%%139.79% 2021年以來基金規(guī)模 的收益率基金簡稱基金代碼基金經(jīng)理任職日策略先鋒03.OF愛前三類績優(yōu)基金組合的對比2.1.2在三類翻新股中業(yè)績出色的基金基于上述的分類，我們分別列舉在三類股票中配置較多的基金： (1)配置較多全市場翻新股的績優(yōu)基金：代表產(chǎn)品為平安策略先鋒、華安成長創(chuàng)新以及國泰價值優(yōu)選靈活配置等； (2)配置較多基金公司翻新股的績優(yōu)基金：代表產(chǎn)品為中庚小盤價值、諾安優(yōu)選回報、金鷹紅利價值。但需要注意的是這里并不可以直接得出結論，認為該基金公司旗下的多位基金經(jīng)理都在翻新同樣的股票，以中庚小盤價值為例，中庚基金旗下大多的主動權益基金都由丘棟榮管理，在調倉的節(jié)奏上較為相似，因此我們算法將該類股票歸為基金公司翻新股，實則上對于基金經(jīng)理管理多個產(chǎn)品的情形也可以判定為個人翻新股； (3)配置較多個人翻新股的績優(yōu)基金：代表產(chǎn)品為金元順安元啟、華泰柏瑞富利、華夏磐利一年定開等，表明基金經(jīng)理的學習圈子比較有個人特色。表7：三類績優(yōu)基金的舉例(2021-2022年翻新股較多的三類基金)全市場翻新股占比較高的10只績優(yōu)基金(翻新股多為全市場都較為看好的翻新股)2016-07-19-27-242016-07-19-27-24-28007460.OF華安成長創(chuàng)新A007460.OF華安成長創(chuàng)新A胡宜斌501064.SH國泰價值優(yōu)選靈活配置A鄭有為,丁小丹009644.OF東方阿爾法優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)A唐雷請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明第16頁共23頁簡單金融成就夢想007689.OF國投瑞銀新能源A施成2019-11-1868.0214.77%70.79%16.67%12.55%96.97%010135.OF泰達宏利高研發(fā)創(chuàng)新6個月A王鵬2020-12-285.47501062.SH南方瑞合三年史博,惲雷2018-09-067.5013.20%65.26%2.88%31.86%195.71%005119.OF銀華智薈內在價值A方建2018-06-207.25501079.SH大成科創(chuàng)主題A謝家樂2019-08-069.6110.67%69.70%1.28%29.02%149.42%270006.OF廣發(fā)策略優(yōu)選羅洋2019-05-2248.366.24%73.44%3.75%22.81%基金公司翻新股占比較高的10只績優(yōu)基金(與公司旗下多個產(chǎn)品的翻新股較為相似)基金代碼基金簡稱基金經(jīng)理任職日基金規(guī)模來全市場翻新股基金公司翻新股人翻新股票翻新率007130.OF中庚小盤價值丘棟榮2019-04-0376.1575.39%19.84%39.87%40.29%128.28%001743.OF諾安優(yōu)選回報張堃2020-09-2621.4868.46%2.22%30.90%66.87%OF金鷹紅利價值A陳穎2020-04-281.4866.12%238.14%090018.OF大成新銳產(chǎn)業(yè)韓創(chuàng)2019-01-1088.7560.48%41.89%31.03%27.08%000729.OF建信中小盤A周智碩2020-09-1842.0753.33%2%39.31%39.31%212.26%008347.OF中信建投價值甄選A欒江偉2019-12-236.7026.02%14.31%52.71%32.98%001719.OF工銀國家戰(zhàn)略主題陳小鷺2018-11-306.7522.77%36.19%28.57%35.24%101.00%310358.OF申萬菱信新經(jīng)濟付娟2020-09-2131.3621.80%63.37%29.30%7.33%001877.OF寶盈國家安全戰(zhàn)略滬港深A陳金偉2020-11-216.7121.77%2%38.23%38.23%215.08%004423.OF華商研究精選A童立2017-12-216.7821.48%53.57%28.23%18.20%8%個人翻新股占比較高的10只績優(yōu)基金(學習圈子有個人色彩)基金代碼基金簡稱基金經(jīng)理任職日基金規(guī)模來全市場翻新股基金公司翻新股人翻新股票翻新率004685.OF金元順安元啟繆瑋彬2017-11-1415.29101.21%0.21%0.00%99.79%112.55%004475.OF華泰柏瑞富利A董辰2020-07-2963.5674.54%22.66%1.25%76.09%009686.OF華夏磐利一年定開A張城源2020-07-2911.9553.68%22.26%0.00%77.74%175.77%003567.OF華夏行業(yè)景氣鐘帥2020-07-28109.6049.96%19.81%0.34%79.86%4%519198.OF萬家頤和A章恒2020-05-1410.3146.75%27.03%0.00%72.97%243.56%006195.OF國金量化多因子A馬芳,姚加紅2020-09-0321.9844.20%18.40%4.31%77.30%001532.OF華安文體健康主題A劉暢暢2020-01-0847.7043.10%27.44%0.57%71.98%140.91%001917.OF招商量化精選A王平2016-03-1511.1941.71%1.68%0.04%98.29%090019.OF大成景恒A蘇秉毅2018-06-262.070.00%0.00%100.00%105.74%002871.OF華夏智勝價值成長A孫蒙,孫然曄2020-03-173.6033.72%16.76%0.00%83.24%4%以上我們更多是從翻新股的各種結果進行分析，若從翻新過程去分析，可以找到基金經(jīng)理之間的學習圈子：若A基金經(jīng)理與B基金經(jīng)理在多期翻新的股票以及占比都比較接近，我們可以判定A基金經(jīng)理與B基金經(jīng)理屬于一個學習圈子。我們借助聚類的算法，把基金經(jīng)理聚類的每一步都記錄下來，以此觀測基金經(jīng)理學習圈子的相似性，但在處理數(shù)據(jù)的時候需要調整一些細節(jié)：(1)計算區(qū)間需要是請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明第17頁共23頁簡單金融成就夢想一個基金經(jīng)理在單獨管理(避免數(shù)據(jù)的干擾性)；(2)若一個基金經(jīng)理管理多個產(chǎn)品，我們僅選取管理時間最長的產(chǎn)品。2.2.1學習路徑較為相似的主動權益基金以2021-2022年的數(shù)據(jù)為例，從以下結果我們可以看出：(1)聚類的第一步是將中歐數(shù)據(jù)挖掘多因子與博道啟航放在一起，認為兩只基金在學習路徑上較為相似，隨后第二步將匯安宜創(chuàng)量化精選也放在了一個學習圈子，三只產(chǎn)品均為量化基金；除此之外我們可以發(fā)現(xiàn)由于量化產(chǎn)品持倉非常分散，在聚類時較容易被聚在一起，(2)我們發(fā)現(xiàn)能夠聚類在一起的較多都是同一家基金公司，例如周海棟管理的華商新趨勢優(yōu)選以及王毅文管理的華商策略精選；于鵬管理的富國研究量化精選與孫彬的富國價值優(yōu)勢；郭晨管理的上投摩根中小盤與楊景喻管理的上投摩根民生需求；王斌管理的華安安信消費服務與劉暢暢管理的華安文體健康主題，等等，一方面可能是基金公司投研一體化的體現(xiàn)，另一方面也可能是兩位基金經(jīng)理屬于一個投資策略組，在審美上比較一致。表8：學習路徑較為相似的基金(2021-2022年區(qū)間)為相似的基金為相似的基金AA,博道啟航A華商新趨勢優(yōu)選,華商策略精選A研究精選AAA7選,富國價值優(yōu)勢A銀安盛醫(yī)療健康A3A求AA核心資源5領先,長城久潤A6A成長A,財通量化核心優(yōu)選5A新成長6海富通研究精選A農(nóng)銀匯理低估值高增長,廣發(fā)新興成長4A題A永贏消費主題A8興全輕資產(chǎn)LOF2A,銀華聚利A4浦銀安盛醫(yī)療健康A君信A,交銀創(chuàng)新成長9A財通量化核心優(yōu)選興業(yè)成長動力,光大紅利52.2.2學習路徑較為獨特的主動權益基金但需要注意的是，并不是每個基金都能找到與其學習路徑較為相似的產(chǎn)品，部分基金在翻新股的學習路徑上具備較強的獨特性，例如張騰管理的中郵核心優(yōu)勢、周智碩管理的建信潛力新藍籌、章恒管理的萬家頤和、束金偉管理的萬家新機遇龍頭企業(yè)、黃飆管理的金信深圳成長、周思捷管理的國投瑞銀境煊等等。請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明第18頁共23頁簡單金融成就夢想表9：學習路徑較為獨特的績優(yōu)基金(2021-2022年區(qū)間)代碼離簡稱經(jīng)理日規(guī)模(億元)來003.OF2015-03-18%756.OF碩2020-09-1887.50%198.OF0.392020-05-146.75%821.OF偉2020-04-133.79%863.OF深圳成長1-05-242.71%907.OF捷1-04-28918.OF1.132020-06-12954.OF豐優(yōu)選成長杰1-04-012%907.OF達1-03-268%032.SH1-03-243%223.OF多策略精選0-05-212%2.280-02-058%822.OF偉2019-01-177%183.OF引擎8-08-242%434.OF新醫(yī)療保健,廖星昊0-10-203%3.如何找到學習能力較強的基金經(jīng)理3.1學習的可持續(xù)性：根據(jù)不同年限基金經(jīng)理分類股票翻新率反映的是基金經(jīng)理拓展新股票的情況，若之前投過的股票越多，后面股票翻新率可能就會更低，影響因素包括基金經(jīng)理是否為量化基金經(jīng)理、基金經(jīng)理是否為行業(yè)主題類基金經(jīng)理以及基金經(jīng)理的投資年限等等。我們以基金經(jīng)理的投資年限為例，分析擔任基金經(jīng)理以來每年在股票翻新率上發(fā)生的變化： (1)基金經(jīng)理任職首年的股票翻新率一般不算高，但在下一年的股票翻新率均值達到105.69%，隨后兩年的股票翻新率均值也有87.09%、74.35%，因此處于新銳的基金經(jīng)理在股票翻新率上必然會更高； (2)處于中生代的基金經(jīng)理每年股票翻新率均值為61.30%； (3)在投資年限滿7年之后，基金經(jīng)理每年的股票翻新率均值基本上在50%以因此若追求較高的股票翻新率必然找到的都是新銳基金經(jīng)理，在篩選的時候我們還需要對于不同年限的基金經(jīng)理區(qū)別對待。請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明第19頁共23頁簡單金融成就夢想：基金經(jīng)理在管理產(chǎn)品之后每年的股票翻新率當基金經(jīng)理處于新銳階段股票翻新率通常較高，為找到具備持續(xù)學習能力的基金經(jīng)理，我們將樣本放在中生代基金經(jīng)理以及老將基金經(jīng)理中，主要按照以下兩步進行篩選：2020年-2022年區(qū)間的股票翻新率處于同類前30%水平；選取學習成功概率 (翻新股票相對行業(yè)指數(shù)的超額收益率)靠前的基金經(jīng)理。在中生代基金經(jīng)理中學習可持續(xù)性較強的代表有：蔡榮成、李文賓、尤國梁、黃珺以及王斌等，在老將基金經(jīng)理中學習可持續(xù)性較強的代表有：張林、高兵、神愛前、范琨以及邵卓等。表表10：學習可持續(xù)性較強的中生代以及老將基金經(jīng)理中生代基金經(jīng)理(2017-2019年擔任基金經(jīng)理)基金經(jīng)理蔡榮成擔任基金經(jīng)理日429期間每年股票翻新率代表產(chǎn)品碼346.OF代表產(chǎn)品稱易方達科技創(chuàng)新任職日-21任職期間年化益率.47%任職期間年化超額收益率.38%李文賓299.OF-015%國梁024666.OFA-245%3132019-03-136%031002.OFA-317%謝家樂806.SH-069%824183.OF萬家雙引擎-24洋918751.OF2018-09-188%昊726457.OF2018-07-129%莉麗821-21老將老將基金經(jīng)理(2017年之前擔任基金經(jīng)理)基金經(jīng)理擔任基金經(jīng)理日722期間每年股票翻新率代表產(chǎn)品碼404.OF代表產(chǎn)品稱A任職日2019-06-14任職期間年化益率2%任職期間年化超額收益率兵408933.OF商新興活力-092%請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明第20頁共23頁簡單金融成就夢想愛前71903.OF策略先鋒2016-07-19琨205-055%邵卓324070.OF-24柯海東11145.OF-258%梧-04沙煒522236.OF-22峰304.SHA2018-10-102%822743.OF諾安優(yōu)選回報-263%3.2如何使用基金經(jīng)理學習能力因子股票翻新率與基金業(yè)績并不存在明顯的線性關系，不適合直接作為基金篩選，重點需要看股票翻新的成功率，但股票翻新率適當偏高是較多績優(yōu)基金具備的一種特性；在學習成功率刻畫時我們用到的是靜態(tài)持倉，存在一定的時間區(qū)間假設，因此在做模型的時候需要剔除偏右側投資的基金，基于此我們構造一個加入學習能力因子的FOF模擬組合，具體步驟如下：1、每一期選取以下兩類基金取交集作為樣本：過去兩年股票翻新率在前40%的主動權益基金；過去兩年股票翻新成功率在前40%的主動權益基金；2、加入選基因子：過去兩年的逆境投資能力、過去兩年的左側調倉能力。得分=股票翻新成功率+逆境投資能力+左側調倉能力，選取得分靠前的20只基金，若一個基金經(jīng)理管理的多個產(chǎn)品，僅選取得分靠前的一只產(chǎn)品；3、樣本還需剔除定開基金、持有期基金、暫停申購的基金，滿足規(guī)模在1~50億元、大額申購限制在100萬以內的基金，調倉期觀測時任基金經(jīng)理的任職日需要在一年以上；4、每次半年報、年報公布之后調倉，統(tǒng)一在每年的4/1以及9/1，區(qū)間為2012/9/1以來。加入學習能力因子的FOF模擬組合：自2014/4/1-2023/3/17以來，模擬組合累計收益率為274.12%，年化收益率為16.65%；偏股基金指數(shù)930950.CSI累計收益率為125.83%，年化收益率為9.86%。組合的年化超額收益為6.59%，信息比率為1.16，相對收益的最大回撤為-8.62%，主要發(fā)生在2014年。請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明第21頁共23頁簡單金融成就夢想圖14：加入學習能力因子的FOF模擬組合(凈值走勢)表11：加入學習能力因子的FOF模擬組合(最新兩期的持倉情況)序號時任基金規(guī)模區(qū)間時任基金規(guī)?；鸷喎Q基金簡稱基金經(jīng)理(億元)收益率基金經(jīng)理(億元)1建信中國制造2025A孫晟8.09-10.47%寶盈優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)A陳金偉14.052華商新興活力高兵6.9112.68%華寶生態(tài)中國A夏林鋒7.733天弘優(yōu)質成長企業(yè)精選A谷琦彬,張寓4.81-1.14%泰達宏利睿智穩(wěn)健A孟杰4.484平安新鑫先鋒A張曉泉5.560.81%天弘優(yōu)質成長企業(yè)精選A谷琦彬,張寓6.595前海開源周期優(yōu)選A劉宏5.52-14.27%華商新趨勢優(yōu)選周海棟38.216華寶生態(tài)中國A夏林鋒6.454.58%建信健康民生A姜鋒13.267財通資管價值發(fā)現(xiàn)A姜永明21.192.73%華泰柏瑞富利A董辰30.068中信保誠創(chuàng)新成長A王睿25.223.90%建信創(chuàng)新中國邵卓4.099萬家新機遇龍頭企業(yè)A束金偉23.231.91%中信建投價值甄選A欒江偉4.8310中信建投價值甄選A欒江偉4.457.71%華安動態(tài)靈活配置A蔣璆26.8711匯添富國企創(chuàng)新增長A李威8.365.40%天弘周期策略A谷琦彬5.5412廣發(fā)利鑫A段濤12.463.68%大成國企改革韓創(chuàng)18.9313泰達宏利睿智穩(wěn)健A孟杰3.57