公司并購(gòu)重組與清算詳述

第十一章

公司并購(gòu)、重組與清算企業(yè)可能因不斷發(fā)展而擴(kuò)充，也可能因經(jīng)營(yíng)不善而縮減，甚至破產(chǎn)。本章將從財(cái)務(wù)角度，對(duì)企業(yè)的并購(gòu)、企業(yè)的重組、企業(yè)失敗及企業(yè)清算等問(wèn)題進(jìn)行討論。

公司并購(gòu)財(cái)務(wù)重組破產(chǎn)與清算第一節(jié)公司并購(gòu)一、企業(yè)并購(gòu)的含義企業(yè)并購(gòu)是指一家企業(yè)通過(guò)取得其他企業(yè)部分或全部產(chǎn)權(quán)，從而實(shí)現(xiàn)對(duì)該企業(yè)控制的一種經(jīng)濟(jì)行為。

“并購(gòu)”是個(gè)復(fù)合詞，它是“合并”和“收購(gòu)”的統(tǒng)稱(chēng)。

合并是指兩個(gè)或兩個(gè)以上具有獨(dú)立法人地位的企業(yè)按照法定程序結(jié)合成為一個(gè)企業(yè)的行為。合并按法人資格變更情況，可以分為吸收合并和新設(shè)合并。

吸收合并是指一個(gè)企業(yè)吸收其他企業(yè)，同時(shí)又保持自身的法人地位，而被吸收的企業(yè)解散，其資產(chǎn)和負(fù)債全部并入繼續(xù)存在的企業(yè)中去。吸收合并也稱(chēng)兼并（A+B=A）。

新設(shè)合并是指由兩個(gè)或兩個(gè)以上的企業(yè)合并組成一家新的企業(yè)，原有的企業(yè)在合并后均不再存在，其一切經(jīng)營(yíng)活動(dòng)均由新成立企業(yè)接管(A+B=C)。

收購(gòu)是指一家企業(yè)用現(xiàn)金、證券購(gòu)買(mǎi)其他企業(yè)資產(chǎn)或股權(quán)而獲得對(duì)這些企業(yè)控制權(quán)的行為。收購(gòu)的實(shí)質(zhì)是取得控制權(quán)，目標(biāo)公司的法人實(shí)體地位并不因此消失。

接管指一家企業(yè)由一個(gè)股東集團(tuán)控制轉(zhuǎn)為由另一家股東集團(tuán)控制。欲接管其他企業(yè)的企業(yè)被成為“投標(biāo)者”。接管是一個(gè)比并購(gòu)涵義更大的概念。

接管并購(gòu)委托投票權(quán)爭(zhēng)奪轉(zhuǎn)為非上市(杠桿收購(gòu))合并收購(gòu)二、企業(yè)并購(gòu)的類(lèi)型

1．按并購(gòu)雙方的產(chǎn)品和產(chǎn)業(yè)聯(lián)系，可分為

橫向并購(gòu)縱向并購(gòu)

混合并購(gòu)

2．按并購(gòu)的實(shí)現(xiàn)方式，可分為

現(xiàn)金購(gòu)買(mǎi)式并購(gòu)承擔(dān)債務(wù)式并購(gòu)吸收股份式并購(gòu)

杠桿收購(gòu)

3．按并購(gòu)涉及目標(biāo)企業(yè)的范圍，分為

整體并購(gòu)

部分并購(gòu)

4．按并購(gòu)雙方是否友好協(xié)商劃分，可分為

善意并購(gòu)

敵意并購(gòu)

三、企業(yè)并購(gòu)的動(dòng)機(jī)

1．獲得并購(gòu)的協(xié)同效益，求得企業(yè)發(fā)展。

（1）收入上升——營(yíng)銷(xiāo)利益、戰(zhàn)略協(xié)同利益、擴(kuò)大市場(chǎng)份額；（2）成本下降——實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)效益、實(shí)現(xiàn)縱向一體化效益、資源互補(bǔ)、淘汰無(wú)效率的管理；（3）合理避稅——利用虧損企業(yè)免稅利益、增加負(fù)債能力獲得利息免稅利益、充分利用多余資金為股東避稅；（4）降低資本成本——并購(gòu)可實(shí)現(xiàn)規(guī)模融資，減少發(fā)行證券費(fèi)用，減少資本成本。

2．實(shí)現(xiàn)多元化經(jīng)營(yíng)，降低經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，降低破產(chǎn)成本；3．避免破產(chǎn)清算，保護(hù)股東和債權(quán)人利益；4．信息傳遞效應(yīng)；5．降低代理成本；6．經(jīng)理個(gè)人的動(dòng)機(jī)；7．沖破地方保護(hù)主義，進(jìn)入新的地區(qū)和市場(chǎng)。此外，還有許多其他的動(dòng)機(jī)。

四、企業(yè)并購(gòu)的財(cái)務(wù)分析

（一）目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值評(píng)估1.帳面價(jià)值評(píng)估法

2.評(píng)估值法

3.股票市價(jià)法

4.分拆加總法

5.市盈率法：目標(biāo)公司價(jià)值

=目標(biāo)公司的稅后利潤(rùn)×合適的市盈率

6.現(xiàn)金流量折現(xiàn)法：例：東方公司正在考慮并購(gòu)西南公司。東方公司計(jì)劃并購(gòu)?fù)瓿珊螅盐髂瞎镜呢?fù)債率由并購(gòu)前的30%提高到50%，假定兩的所得稅率均為40%，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率為10%，市場(chǎng)報(bào)酬率為15%，并購(gòu)前西南公司股票的?系數(shù)為1.28。西南公司股票目前市價(jià)為6500萬(wàn)元，負(fù)債市價(jià)1950萬(wàn)元，假設(shè)除承擔(dān)債務(wù)外，東方公司還愿意支付7800萬(wàn)元購(gòu)買(mǎi)西南公司的股票。下表是東方公司財(cái)務(wù)人員對(duì)并購(gòu)后的西南公司增量現(xiàn)金流量的估計(jì)（假定5年以后的凈現(xiàn)金流量恒定為25百萬(wàn)元）：

并購(gòu)購(gòu)后后的的西西南南公公司司增增量量現(xiàn)現(xiàn)金金流流量量（百百萬(wàn)萬(wàn)元元））年份份12345年年及及以以后后銷(xiāo)售售收收入銷(xiāo)售售成成本本708399114123折舊舊1011121314其他他費(fèi)費(fèi)用用1012131516息稅稅前前利利潤(rùn)潤(rùn)1520273238利息息34566稅前前利利潤(rùn)潤(rùn)1216222632所得得稅稅5691013凈利利潤(rùn)潤(rùn)710131619+折折舊舊1011121314-在在投投入入資資本本支支出出22468稅后后凈凈現(xiàn)現(xiàn)金金流流量量1519212325上表表中中的的增增量量現(xiàn)現(xiàn)金金流流量量為為權(quán)權(quán)益益現(xiàn)現(xiàn)金金流流量量，，因因此此必必須須用用西南公公司權(quán)權(quán)益成成本折折現(xiàn)。由第八八章介介紹的的公式式，先求出出負(fù)債債為0時(shí)的的?系系數(shù)：：本例中中，T=40%，B/S=30%/70%=3/7，??=1.28，，則：：再計(jì)算算負(fù)債債率50%時(shí)的的?系系數(shù)：：根據(jù)資資本資資產(chǎn)定定價(jià)模模型，，計(jì)算算并夠夠后西西南公公司權(quán)權(quán)益資資本成成本為為：rs=rf+?(rm-rf)=10%+1.63(15%-10%)=18.15%121.53百百萬(wàn)元元，即即1.2153億元元，就就是東東方公公司并并購(gòu)西西南公公司的的最高高出價(jià)價(jià)。并購(gòu)的的凈現(xiàn)現(xiàn)值=12153-1950-7800=2403萬(wàn)元元，因因此，，并購(gòu)購(gòu)計(jì)劃劃可行行。（二））并購(gòu)購(gòu)成本本分析析企業(yè)并并購(gòu)的的成本本包括括：并購(gòu)?fù)晖瓿沙沙杀静①?gòu)整整合成成本并購(gòu)?fù)送顺龀沙杀静①?gòu)的的機(jī)會(huì)會(huì)成本本（三））并購(gòu)購(gòu)的風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)分分析運(yùn)營(yíng)風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)；信息風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)；融資風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)；反并購(gòu)購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)；法律風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)；；體制制風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)。（四））并購(gòu)購(gòu)對(duì)每每股盈盈余和和股價(jià)價(jià)的影影響分分析1．并購(gòu)購(gòu)對(duì)每每股盈盈余的的影響響2.并購(gòu)對(duì)對(duì)股票票價(jià)格格的影影響并購(gòu)時(shí)時(shí),必必須對(duì)對(duì)股票票價(jià)格格造成成的影影響事事先作作出估估計(jì).時(shí)間預(yù)期每股盈余01234并購(gòu)不并購(gòu)五、企企業(yè)并并購(gòu)的的防御御策略略1．修改改公司司章程程2．股份份回購(gòu)購(gòu)3．與與外部部投資資者簽簽定停停滯協(xié)協(xié)議4．金金保護(hù)護(hù)傘（（金降降落傘傘）5．邀請(qǐng)請(qǐng)白馬馬王子子相助助6．反反向標(biāo)標(biāo)購(gòu)7．毒毒丸策策略8．進(jìn)進(jìn)行保保護(hù)性性公司司重組組以及及焦土土策略略9．通通過(guò)法法律手手段反反并購(gòu)購(gòu)六、杠桿收收購(gòu)（LBO）杠桿收購(gòu)就就是通過(guò)以以公司資產(chǎn)產(chǎn)做擔(dān)保舉舉借巨額債債務(wù)而實(shí)現(xiàn)現(xiàn)對(duì)公司的的收購(gòu)。這這種收購(gòu)近近幾年在美美國(guó)很流行行。收購(gòu)者者通常是公公司的管理理層。杠桿桿收購(gòu)具有有以下特征征：用以收購(gòu)的的權(quán)益資金金很少，一一般只有10%—20%收購(gòu)資金大大部分靠借借款或發(fā)行行債券籌措措，并以公公司資產(chǎn)為為擔(dān)保通常是以現(xiàn)現(xiàn)金方式支支付收購(gòu)后，公公司將成為為私人持股股公司，并并由上市公公司轉(zhuǎn)為非非上市公司司收購(gòu)對(duì)象一一般是具有有穩(wěn)定收益益、負(fù)債較較少、未來(lái)來(lái)幾年資本本支出不大大的企業(yè)七、并購(gòu)的的實(shí)證研究究結(jié)論1．在成功的的并購(gòu)中，，目標(biāo)企業(yè)業(yè)（被并購(gòu)購(gòu)企業(yè)）股股東財(cái)富有有明顯增加加，獲得了了大量的超超常短期收收益，近幾幾年平均達(dá)達(dá)30%，有的更高高，并且要要約收購(gòu)獲獲得的收益益大于其他他并購(gòu)；竟竟價(jià)企業(yè)（（要約收購(gòu)購(gòu)方）股東東從并購(gòu)中中獲利很少少；平均為為0—4%；2.在失敗敗的并購(gòu)中中，發(fā)出要要約后，目目標(biāo)企業(yè)的的股價(jià)開(kāi)始始上漲，但但失敗消息息一公布，，目標(biāo)企業(yè)業(yè)的股價(jià)將將回落，但但如果隨后后又可能出出現(xiàn)新的收收購(gòu)要約，，股價(jià)會(huì)進(jìn)進(jìn)一步上升升。當(dāng)失敗敗變得明朗朗時(shí)，股價(jià)價(jià)迅速回落落到收購(gòu)前前水平。而而且現(xiàn)金支支付比股票票支付回落落較慢；第二節(jié)企業(yè)財(cái)務(wù)重組一、財(cái)務(wù)困困境（財(cái)務(wù)危機(jī)機(jī)、財(cái)務(wù)失失?。┴?cái)務(wù)困境是是指一個(gè)企企業(yè)不能正正常履行資資金支付責(zé)責(zé)任、在財(cái)財(cái)務(wù)或經(jīng)營(yíng)營(yíng)方面陷入入困難和危危機(jī)的狀況況。財(cái)務(wù)困困境可分成成以下幾種種類(lèi)型：1．經(jīng)濟(jì)失失敗2．技術(shù)性性無(wú)力清償償3．資不低低債4．正式破破產(chǎn)二、財(cái)務(wù)重重組（一）財(cái)務(wù)務(wù)重組的意意義財(cái)務(wù)重組是是指對(duì)陷入入財(cái)務(wù)困境境，但仍有有轉(zhuǎn)機(jī)和重重建價(jià)值的的企業(yè)根據(jù)據(jù)一定程序序進(jìn)行重新新整頓，使使企業(yè)得以以維持和復(fù)復(fù)興的做法法，也就是是對(duì)已經(jīng)產(chǎn)產(chǎn)生危機(jī)的的企業(yè)實(shí)施施的一種補(bǔ)補(bǔ)救措施。。1.重組可可以減少債債權(quán)人和股股東的損失失；2.對(duì)已達(dá)到破破產(chǎn)界限的的企業(yè)來(lái)說(shuō)說(shuō)，重組可可給企業(yè)背背水一戰(zhàn)、、爭(zhēng)取生存存的最后機(jī)機(jī)會(huì)；3.對(duì)整個(gè)社會(huì)會(huì)而言，能能盡量減少少社會(huì)財(cái)富富的損失和和因破產(chǎn)而而失業(yè)的人人口數(shù)量。。（三）非正正式財(cái)務(wù)重重組非正式財(cái)務(wù)務(wù)重組的方方式主要有有：1．債務(wù)展展期與債務(wù)務(wù)和解債務(wù)展期就就是推遲到到期債務(wù)的的償付日期期。債務(wù)和解包包括：(1)債務(wù)務(wù)減免，以以低于債務(wù)務(wù)賬面價(jià)值值的現(xiàn)金清清償債務(wù)；；(2)以非非現(xiàn)金資產(chǎn)產(chǎn)清償債務(wù)務(wù)；(3)債務(wù)務(wù)轉(zhuǎn)為資本本（債轉(zhuǎn)股股）；(4)修改改其他債務(wù)務(wù)條件，如如、延長(zhǎng)債債務(wù)償還期期限并加收收利息，延延長(zhǎng)債務(wù)償償還期限并并減少債務(wù)務(wù)本金或債債務(wù)利息等等；(5)以上兩種或或兩種以上上方式的組組合(混合合重組)。。2．準(zhǔn)改改組是指采取撤撤換管理人人員、出售售多余的資資產(chǎn)、對(duì)某某些資產(chǎn)和和股東權(quán)益益重新估價(jià)價(jià)等措施，，使處于財(cái)財(cái)務(wù)困境的的企業(yè)減輕輕負(fù)擔(dān)，得得以繼續(xù)經(jīng)經(jīng)營(yíng)的重組組方式。這這種方式常常與債務(wù)和和解共同進(jìn)進(jìn)行，并需需征得債權(quán)權(quán)人和股東東同意，準(zhǔn)準(zhǔn)改組后要要按照重新新估價(jià)調(diào)整整企業(yè)資產(chǎn)產(chǎn)和權(quán)益的的帳面價(jià)值值。3．債權(quán)人人托管是指由債權(quán)權(quán)人組成一一個(gè)委員會(huì)會(huì)負(fù)責(zé)債務(wù)務(wù)企業(yè)的管管理，直至至債務(wù)企業(yè)業(yè)付清全部部債務(wù)之后后，再將控控制權(quán)歸還還給債務(wù)企企業(yè)。債權(quán)權(quán)人托管比比債務(wù)展期期與和解要要嚴(yán)厲，但但又比清算算緩和。4．自愿清清算在某些情況況下，債權(quán)權(quán)人在對(duì)企企業(yè)全面調(diào)調(diào)查分析后后發(fā)現(xiàn)，該該企業(yè)已無(wú)無(wú)繼續(xù)存在在的必要，，進(jìn)行自愿愿清算可能能是唯一可可供選擇的的出路。通通過(guò)債權(quán)人人與債務(wù)人人之間協(xié)商商，成立清清算組，自自愿進(jìn)行清清算，可以以避免冗長(zhǎng)長(zhǎng)耗時(shí)的法法律程序和和昂貴的費(fèi)費(fèi)用，使債債權(quán)人收回回更多的資資金。（四）正式式財(cái)務(wù)重組組正式財(cái)務(wù)重重組是將上上述非正式式重組的做做法按照規(guī)規(guī)范化的方方式進(jìn)行。。通過(guò)一定定的法律程程序改變企企業(yè)的資本本結(jié)構(gòu)，合合理解決企企業(yè)所欠債債權(quán)人的債債務(wù)，以便便企業(yè)擺脫脫財(cái)務(wù)困境境得以繼續(xù)續(xù)經(jīng)營(yíng)。正式財(cái)務(wù)重重組的程序序：（1）向法法院提出重重組申請(qǐng)（2）法院院任命債權(quán)權(quán)人委員會(huì)會(huì)（3）制定定企業(yè)重組組計(jì)劃：①估算重組組企業(yè)的價(jià)價(jià)值;②②調(diào)整和構(gòu)構(gòu)建公司的的資本結(jié)構(gòu)構(gòu);③舊證證券的估價(jià)價(jià)和換取新新證券;④④未來(lái)的的經(jīng)營(yíng)方案案與措施.（4）提請(qǐng)債債權(quán)人和股股東認(rèn)可，，并經(jīng)法院院批準(zhǔn)（5）執(zhí)行重組組計(jì)劃（6）經(jīng)法院認(rèn)認(rèn)可宣告終終止重組：下列情況下下，由法院院宣布終止止重組：①經(jīng)整頓，，能按照協(xié)協(xié)議和計(jì)劃劃清償債務(wù)務(wù)，法院宣宣布終止重重組，并予予以公告；；②重組期間間，不執(zhí)行行協(xié)議的，，由法院裁裁定終止重重組，宣告告其破產(chǎn)；；③重組期間間，財(cái)務(wù)狀狀況繼續(xù)惡惡化，債權(quán)權(quán)人會(huì)議申申請(qǐng)終止整整頓的，由由法院裁定定終止重組組，宣告其其破產(chǎn)；④企業(yè)不履履行重組計(jì)計(jì)劃，欺騙騙債權(quán)人，，嚴(yán)重?fù)p害害債權(quán)人利利益的，由由法院裁定定終止重組組，宣告其其破產(chǎn)。第三節(jié)企企業(yè)清清算與破產(chǎn)產(chǎn)一、企業(yè)清清算的類(lèi)型型1.按企企業(yè)清算的的原因，分分為解散清清算和破產(chǎn)產(chǎn)清算；2.清算是是否自行組組織，分為為普通清算算和特別清清算；前者者