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第十一章資本結構第一節(jié)杠桿原理本量利的基本模型利潤=單價×銷量-單位變動成本×銷量-固定成本=P×Q-V×Q-F=(P-V)Q-F（1）這個方程式是最基本也是最重要的方程式，要求給定其中4個，能夠求出另一個變量的值；（2）公式中的成本是廣義的：即包括付現(xiàn)成本也包括非付現(xiàn)成本，即包括制造成本，也包括期間費用。相關結論（1）只要企業(yè)存在固定經(jīng)營成本，就存在銷售較小變動息稅前利潤較大變動的經(jīng)營杠桿的放大效應；（2）經(jīng)營杠桿系數(shù)本身并不是經(jīng)營風險變化的來源，經(jīng)營風險的來源是生產(chǎn)經(jīng)營的不確定性。經(jīng)營杠桿的存在會放大息稅前利潤的變動性，也就放大了企業(yè)的經(jīng)營風險。（3）固定經(jīng)營成本和經(jīng)營杠桿系數(shù)同向變動，邊際貢獻和經(jīng)營杠桿系數(shù)反向變動。相關結論(1）只要在企業(yè)的籌資方式中有固定性融資費用的債務或優(yōu)先股，就會存在息稅前利潤的較小變動引起每股收益較大變動的財務杠桿效應；(2)財務杠桿系數(shù)表明息前稅前盈余增長引起的每股收益的增長幅度。(3)在資本總額、息前稅前盈余相同的情況下，負債比率越高，財務杠桿系數(shù)越高，財務風險越大。(4)負債比率是可以控制的。企業(yè)可以通過合理安排資本結構，適度負債，使財務杠桿利益抵消風險增大所帶來的不利影響。相關結論（1）只要企業(yè)同時存在固定成本和固定的財務支出，就存在營業(yè)收入較小變動，每股收益較大變動的復合杠桿效應；(2)從總杠桿系數(shù)中能夠估計出營業(yè)收入變動對每股收益造成的影響；(3)從總杠桿系數(shù)可看到經(jīng)營杠桿與財務杠桿之間的相互關系，即為了達到某一總杠桿系數(shù)，經(jīng)營杠桿和財務杠桿可以有很多不同的組合；（4）在其他因素不變的情況下，總杠桿系數(shù)越大，總體風險越大，總杠桿系數(shù)越小，總風險越小。經(jīng)營杠桿效應中的固定成本指什么？

答：產(chǎn)生經(jīng)營杠桿效應的根本原因是固定成本的存在。這里的固定成本是指廣義的固定成本，包括產(chǎn)品成本構成中的固定成本，管理費用，銷售費用。注意一定不能包括財務費用，因為財務費用是因為負債的利息引起的，這屬于財務杠桿效應的因素?！纠}1·計算分析題】某企業(yè)全部固定成本和費用為300萬元，企業(yè)資產(chǎn)總額為5000萬元，資產(chǎn)負債率為40％，負債平均利息率為5％，凈利潤為750萬元，公司適用的所得稅率為25％。(1)計算DOL、DFL、DTL(2)預計銷售增長20％，公司每股收益增長多少？第二節(jié)資本結構理論資本結構是指企業(yè)各種長期資本來源的構成和比例關系。在通常情況下，企業(yè)的資本由長期債務資本和權益資本構成，資本結構指的就是長期債務資本和權益資本各占多大比例。一、資本結構的MM理論最初的ＭＭ理論，即由美國的Modigliani和Miller(簡稱ＭＭ)教授于1958年6月份發(fā)表于《美國經(jīng)濟評論》的“資本結構、公司財務與資本”一文中所闡述的基本思想?！癕M理論”被西方經(jīng)濟學界稱之為一次“革命性變革”和“整個現(xiàn)代企業(yè)資本結構理論的奠基石”。正如瑞典皇家科學院在對米勒、夏普（Sharpe）、馬克維茲（MarkowitZ）三人（后兩人亦為財務經(jīng)濟學家）授予諾貝爾經(jīng)濟學獎時的聲明中所說：米勒在財務經(jīng)濟學方面的開創(chuàng)性工作，對企業(yè)財務理論貢獻重大，獲獎乃實至名歸；聲明又說：米勒參與革新企業(yè)財務守則，將之從一系列松散的規(guī)則轉化成可盡量擴大股東價值的守則，影響深遠。人物生平

莫頓·米勒教授1923年5月16日出生于美國的麻省波士頓，享年77歲。1943年在哈佛大學獲得文學士學位，1952年于霍浦金斯大學獲得博士學位他的學術研究活動開始于1950年代初期進入卡內(nèi)基工學院（即現(xiàn)在的卡內(nèi)基·梅隆大學）之后。在那里，他遇到了他學術生涯中最為重要的伙伴，即1985年獲得諾貝爾經(jīng)濟學獎的莫迪格萊尼教授，并在1958年發(fā)表了他們彪炳千古的學術巨作，論文《資本成本、公司理財與投資理論》。他們的合作——理財學界著名的MM組合——一直延續(xù)至1960年代中期。1961年之后，米勒教授任教于芝加哥大學。在1980年代以前，米勒教授的工作主要集中于公司理財方面，奠定了他作為理財學一代宗師的地位。學界普遍認為，米勒教授在奠定現(xiàn)代公司財務理論的基礎上所做的開創(chuàng)性工作，徹底地改變了企業(yè)制定投資決策與融資決策的模式?，F(xiàn)代公司財務理論不僅對金融和商務領域中存在的問題給予了深刻描述，而且也使其漸趨成型。很少有經(jīng)濟理論分支能夠如此貼近企業(yè)管理的實際決策過程。最初的ＭＭ理論，即由美國的Modigliani和Miller(簡稱ＭＭ)教授于1958年6月份發(fā)表于《美國經(jīng)濟評論》的“資本結構、公司財務與資本”一文中所闡述的基本思想。該理論認為，在不考慮公司所得稅，且企業(yè)經(jīng)營風險相同而只有資本結構不同時，公司的資本結構與公司的市場價值無關。或者說,當公司的債務比率由零增加到100%時，企業(yè)的資本總成本及總價值不會發(fā)生任何變動,即企業(yè)價值與企業(yè)是否負債無關，不存在最佳資本結構問題。修正的ＭＭ理論(含稅條件下的資本結構理論)，是ＭＭ于1963年共同發(fā)表的另一篇與資本結構有關的論文中的基本思想。他們發(fā)現(xiàn),在考慮公司所得稅的情況下，由于負債的利息是免稅支出,可以降低綜合資本成本，增加企業(yè)的價值。因此,公司只要通過財務杠桿利益的不斷增加,而不斷降低其資本成本,負債越多，杠桿作用越明顯，公司價值越大。當債務資本在資本結構中趨近100%時，才是最佳的資本結構，此時企業(yè)價值達到最大。最初的ＭＭ理論和修正的ＭＭ理論是資本結構理論中關于債務配置的兩個極端看法。一、資本結構的MM理論（一）MM理論的假設前提（二）無企業(yè)所得稅條件下的MM理論（三）有企業(yè)所得稅條件下的MM理論（四）根據(jù)MM理論確定投資項目的資本成本

1．利用企業(yè)的加權平均資本成本作為項目資本成本利用企業(yè)的加權平均資本成本作為項目資本成本必須滿足假定：一是項目的系統(tǒng)風險與企業(yè)當前資產(chǎn)的平均系統(tǒng)風險相同。二是企業(yè)繼續(xù)采用相同的資本結構為新項目籌資。2．以項目的資本成本作為評價標準如果不滿足等資本結構等風險假設，企業(yè)就應當為每一個項目確定一個單獨的可接受標準，即以項目的資本成本作為評價標準。計算步驟：財務杠桿卸載：參照可比企業(yè)計算項目不考慮所得稅情形下的無負債稅前加權資本成本，并以此作為該項目的無負債的權益資本成本根據(jù)無稅的MM命題Ⅱ計算有負債的權益資本成本計算該項目考慮所得稅影響后的加權平均資本成本。權衡理論產(chǎn)生于20世紀70年代的權衡理論認為:企業(yè)存在一個最優(yōu)資本結構點，且資本結構最優(yōu)點即為企業(yè)價值最大化點。制約企業(yè)無限追求免稅優(yōu)惠或負債最大值的關鍵因素是由債務上升而形成的企業(yè)風險和費用。企業(yè)債務的增加使企業(yè)陷入財務危機，甚至破產(chǎn)的可能性也增加，隨著企業(yè)債務的增加而提高的風險和各種費用會增加企業(yè)的額外成本，從而降低市場價值。因此，企業(yè)最佳融資結構應當是在負債價值最大化和債務上升帶來的財務危機成本及代理成本之間選擇最適點。權衡理論通過放寬ＭＭ理論完全信息以外的的各種假定，考慮在稅收、財務困境成本、代理成本分別或共同存在的條件下，資本結構如何影響企業(yè)市場價值。權衡理論認為，負債企業(yè)的價值等于無負債企業(yè)價值加上稅賦節(jié)約，減去與其財務困境成本的現(xiàn)值和代理成本的現(xiàn)值。最有資本結構存在稅賦成本節(jié)約與財務困境成本和代理成本相互平衡的點上。代理理論代理理論(agencycost)最初是由簡森(Jensen)和梅克林(Meckling)于1976年提出的。這一理論后來發(fā)展成為契約成本理論(contractingcosttheory)。契約成本理論假定。企業(yè)由一系列契約所組成，包括資本的提供者(股東和債權人等)和資本的經(jīng)營者(管理當局)、企業(yè)與供貸方、企業(yè)與顧客、企業(yè)與員工等的契約關系。二、資本結構決策方法基本原則：企業(yè)應該確定其最佳的債務比率（資本結構），使加權平均資本成本最低，企業(yè)價值最大。（一）資本成本比較法1.基本觀點選擇加權平均資本成本最小的融資方案，確定為相對最優(yōu)的資本結構。2.優(yōu)缺點優(yōu)點：資本成本比較法僅以資本成本最低為選擇標準，意味著企業(yè)價值最大化，因測算過程簡單，是一種比較便捷的方法。缺點：這種方法只是比較了各種融資組合方案的資本成本，難以區(qū)別不同的融資方案之間的財務風險因素差異，在實際計算中有時也難以確定各種融資方式的資本成本。（二）每股收益無差別點法1.基本觀點該種方法判斷資本結構是否合理，是通過分析每股收益的