中國工程機械發(fā)展趨勢

中國工程機械發(fā)展趨勢

2008年金融危機以來,貨幣政策寬松、監(jiān)管放松、金融自由化都成為“穩(wěn)增長”的重要政策工具,“影子銀行”持續(xù)向地方融資平臺、產(chǎn)能過剩的國企、房地產(chǎn)部門輸血,銀行存在大量表外資產(chǎn),導(dǎo)致杠桿上升、風(fēng)險堆積.在此背景下,2015年中央經(jīng)濟工作會議提出“去杠桿”工作任務(wù),2016年下半年開始,央行將公開市場逆回購期限從原來的不長于6個月,拉長到70-80天,同年7月,證監(jiān)會限制結(jié)構(gòu)化資管產(chǎn)品杠桿水平,保監(jiān)會要求保險資管不得發(fā)行具有嵌套交易結(jié)構(gòu)的產(chǎn)品,“一行三會”全面貫徹金融去杠桿政策,隨之而來結(jié)果的是基建與房地產(chǎn)投資增速維持在較低水平,工程機械下游需求也因此失去了彈性.2016-2019年房地產(chǎn)開發(fā)投資增速低位徘徊

2016-2019年基建設(shè)投資增速快速回落

受“去杠桿”持續(xù)推進影響,2015年四季度-2016年底,中國GDP增速連續(xù)五個季度保持在7.0以下,在此形勢下,“穩(wěn)經(jīng)濟”增長成為政府擔心的又一問題.隨后,政策扶持PPP的力度不斷加碼,各級政府密集出臺相關(guān)政策,2016年10月,財政部發(fā)布關(guān)于在公共服務(wù)領(lǐng)域深入推進政府和社會資本合作工作的通知,提出統(tǒng)籌推進公共服務(wù)領(lǐng)域深化PPP改革工作,這一政策的出臺標志著PPP模式已經(jīng)從政策層面進入到執(zhí)行層面.而基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)是PPP項目中占比最高的,因此也就成為這一階段工程機械設(shè)備下游需求的重要資金增量.2015后基建與房地產(chǎn)投資增速出現(xiàn)明顯下滑,但工程機械行業(yè)卻出現(xiàn)了復(fù)蘇跡象,挖機銷量持續(xù)創(chuàng)新高,行業(yè)內(nèi)一度認為只是暫時性反彈,但事實卻是行業(yè)銷量一路上行,從基建、房地產(chǎn)投資與挖機銷量擬合來看,兩者相關(guān)性出現(xiàn)明顯下降,主要原因是工程機械行業(yè)由新增需求為主逐漸向“存量更新+新增需求”過渡,在這個趨勢變化過程中,設(shè)備自身更新周期和新的應(yīng)用場景拓展帶來新的需求變化邏輯.房地產(chǎn)開發(fā)投資與挖機銷量相關(guān)性趨弱基建投資與挖機銷量相關(guān)性趨弱（挖機銷量滯后）

工程機械設(shè)備的壽命周期一般為8-10年,根據(jù)不同設(shè)備類型及品牌略有不同,以挖機為例,海外品牌一般壽命周期為10-12年,國產(chǎn)品牌一般為8-10年.正常情況下,施工需求總量對應(yīng)全社會設(shè)備庫存量,當下游施工需求總量少于設(shè)備庫存量時,設(shè)備開工率不足,壽命到期后即自然淘汰,當下游施工需求總量與社會庫存設(shè)備數(shù)量匹配時,設(shè)備開工率充足,壽命到期后需要購買新設(shè)備以滿足工程施工需要,當下游施工需求總量大于設(shè)備庫存量時,在原有設(shè)備壽命到期更換的基礎(chǔ)上還要額外購買新的設(shè)備.2016年開始,行業(yè)需求回暖疊加社會庫存經(jīng)歷4年消化,2008年之前購買的設(shè)備進入更新周期,根據(jù)不同情景測算,更新數(shù)量占2016年以來設(shè)備銷量至少一半以上.設(shè)備壽命周期助推工程機械行業(yè)復(fù)蘇（單位：輛）

應(yīng)用場景不斷拓展,促進行業(yè)不斷成長.二手機推動設(shè)備下沉.“四萬億”投資過后,市場中存在大量的二手機械,由于大型工程機械價格較高,而二手設(shè)備價格優(yōu)勢十分明顯,使得一些原本沒有使用機械設(shè)備的應(yīng)用場景逐漸接受使用工程機械.農(nóng)村應(yīng)用場景變多.例如,由于農(nóng)村城鎮(zhèn)化進程加快,原本使用人力攪拌站的場景被低米段泵車逐漸替代,小型挖掘機也開始走進田間等.施工或作業(yè)方式改變帶來新的應(yīng)用需求.例如道路建設(shè)中預(yù)制件的使用與裝配式建筑的推廣使得起重機需求增多.多種新增需求帶來促進行業(yè)不斷成長.

需求向“存量更新+新增”過渡,主機廠持續(xù)國產(chǎn)化.第一輪市場周期中,國內(nèi)主機廠處于成長階段,無論企業(yè)實力還是產(chǎn)品質(zhì)量與海外品牌仍有一定差距,且競爭品牌眾多,2012年以后,需求快速下滑導(dǎo)致部分落后產(chǎn)能出清,競爭力較強的國內(nèi)品牌廠商大多完成了并購擴張,技術(shù)實力、資金實力、渠道實力均較第一輪周期明顯提高,主機廠基本完成了國內(nèi)產(chǎn)業(yè)鏈配套,此時的國內(nèi)品牌具備更強的競爭實力,因此在2016-2019年,包括挖掘機、起重機、混凝土機械在內(nèi)的眾多工程機械品類的國產(chǎn)化水平均有顯著的提高.存量更新+新增需求持續(xù),國產(chǎn)設(shè)備替代加速（挖掘機市占率）

工程機械的研發(fā)和生產(chǎn)需要長期的技術(shù)積累,而國內(nèi)工程機械起步較晚,技術(shù)底子薄,早期為了滿足巨大的市場需求和質(zhì)量的可靠性,主機廠短期內(nèi)難以實現(xiàn)核心零部件國產(chǎn)化,需要進口零部件進行整機組裝,此時國內(nèi)的零部件企業(yè)處在全力研發(fā)過程中.2010年零部件企業(yè)恒立液壓成功打入卡特彼勒供應(yīng)鏈,公司技術(shù)逐漸獲得更多客戶認可,在行業(yè)需求下滑過程中市場份額逐年提升,2015年超過50%.2016-2019年,零部件企業(yè)充分享受了行業(yè)需求增長與國內(nèi)主機廠份額提升的雙重驅(qū)動,營收規(guī)模進一步擴大,盈利能力快速提升,以恒立液壓為例,2016年-2018年營收復(fù)合增速達75%,歸母凈利潤復(fù)合增速達246%,零部件企業(yè)成長加速.2011-2018年零部件龍頭恒立液壓市占率

恒立液壓營收與凈利潤爆發(fā)式增長

2016-2019年,銷量與股價表現(xiàn)出現(xiàn)短暫分歧,行業(yè)估值逐步修復(fù).2016年2月,挖機銷量增速首次轉(zhuǎn)正,股價隨機出現(xiàn)上漲,但隨后的兩年多時間里,銷量的增速不斷創(chuàng)新高,工程機械（申萬）指數(shù)卻依舊在低位徘徊.2019年1月開始,工程機械（申萬）指數(shù)開啟了快速上漲,全年漲幅達73.7%,經(jīng)歷了上一輪周期后,市場一直擔憂行業(yè)增長的持續(xù)性,并且2016年-2018年房地產(chǎn)與基建投資并未拐頭向上,銷量與宏觀指標出現(xiàn)背離使得市場難以確認后續(xù)的景氣方向,隨著2019年銷量經(jīng)歷三年增長,龍頭公司估值水平已經(jīng)達到歷史低點,同時國家出臺穩(wěn)基建的政策傾向,多重因素疊加下工程機械版塊在2019年表現(xiàn)突出.

2016-2018年,行業(yè)內(nèi)部出現(xiàn)了顯著不同的表現(xiàn),三一重工股價上漲,而徐工機械、中聯(lián)重科基本沒有太大變化,2017年10月,零部件龍頭企業(yè)恒立液壓公布2017年第三季度業(yè)績報告（2017年前三季度營收同比+110%,歸母凈利潤同比+572%）,隨后率先啟動新一輪行情.2019年開始,全行業(yè)股價同步上漲,但主機廠龍頭三一重工、零部件龍頭恒立液壓表現(xiàn)仍然最好.2016年-2019年,工程機械發(fā)生了較大的變化,國產(chǎn)主機廠競爭力越來越強,行業(yè)集中度不斷提升,龍頭公司獲得了更多的市場份額,股價表現(xiàn)依舊強勢.主機廠龍頭依舊強勢,零部件企業(yè)表現(xiàn)出更強的成長性成長性更強的零部件企業(yè)估值水平更高

2018年以來,經(jīng)濟增速有所放緩,國際形勢復(fù)雜多變,出口壓力較大,國內(nèi)處在新舊動能轉(zhuǎn)換的關(guān)鍵時期,在這樣的宏觀大背景下,2019年中央明確提出擴大2019年地方專項債發(fā)行規(guī)模,新增專項債主要用于基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè),并提前下?lián)茴A(yù)算資金,提高財政資金使用效率,同時允許專項債作為重大項目資本金.當前基建投資增速處在低位,逆周期調(diào)節(jié)作用凸顯

當前,中國經(jīng)濟已由飛速增長階段轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展階段.投資是拉動經(jīng)濟增長的“三駕馬車”之一,在促進經(jīng)濟增長、優(yōu)化資源配置、改善民生、擴大就業(yè)、保護生態(tài)環(huán)境等方面發(fā)揮了重要作用.2019年,中央把包括“穩(wěn)投資”在內(nèi)的“六穩(wěn)”工作作為保持經(jīng)濟運行在合理區(qū)間的重要舉措.未來投資依舊是經(jīng)濟增長的重要驅(qū)動力之一,投資的波動將趨緩,進而行業(yè)的周期波動也將趨緩.

工程機械多應(yīng)用于建筑行業(yè),由于人力成本的不斷上升和工程機械成本的不斷下降,對于施工方來說,兩者成本差距在縮小,同時設(shè)備施工的效率明顯更高,未來將有越來越多的人工被設(shè)備替代,機器換人的邏輯將持續(xù)兌現(xiàn).建筑行業(yè)人力成本不斷上升（單位：元）

對比海外發(fā)達國家,中國工程機械設(shè)備大噸位占比較仍然較高,且應(yīng)用場景也有明顯的不同,但從長期發(fā)展趨勢來看,中國未來也將有更多的應(yīng)用場景被拓展,以挖機和泵車為例,近年來農(nóng)村基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)及城市小型市政維護需求擴大,小噸位挖機和低米段泵車銷量火爆,隨著工程機械的應(yīng)用場景不斷增多,新增應(yīng)用場景的市場空間依舊十分廣闊.以挖機為例,隨著應(yīng)用場景增多,小噸位占比不斷提升

設(shè)備持續(xù)更新,環(huán)保要求加快更新趨勢.1）設(shè)備更新需求持續(xù).不同設(shè)備壽命周期測算,挖掘機壽命周期8-10年,起重機（履帶起重機等）和混凝土設(shè)備（泵車等）壽命周期一般在10年以上,截至目前更新需求依舊非常旺盛.2）環(huán)保要求加快更新.近年來,環(huán)保政策有趨嚴之勢,環(huán)保標準越發(fā)嚴格,政策出臺間隔越來越短,非道路移動機械中國一、國二標準的挖機、履帶起重機保有量占比均達70%以上,重型柴油車中國二、國三標準的汽車起重機占比在70%以上,國三、國四標準的混凝土攪拌車、混凝土泵車占比接近90%,隨著環(huán)保政策趨嚴,未來工程機械更新速度有望加快.

2013年,國家領(lǐng)導(dǎo)人首次提出共同建設(shè)“絲綢之路經(jīng)濟帶”和“21世紀海上絲綢之路”,“一帶一路”沿線國家基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)較為落后,據(jù)人民網(wǎng)海外2015年6月16日“一帶一路”基建投資總規(guī)模或高達6萬億美元報道：“專家估算“一帶一路”投資總規(guī)?；蚋哌_6萬億美元“.在此背景下,中國工程承包施工企業(yè)對外承接工程不斷增加,根據(jù)國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù),截至2018年,中國對外承包工程合同金額達2418億美元,2012-2018年實現(xiàn)CAGR7.52%,而這些承包企業(yè)的工程設(shè)備一般通過國內(nèi)采購后帶往海外施工.同時,為了抓住市場,國內(nèi)主機廠均已在布局一帶一路沿線國家,實現(xiàn)海外建廠、海外生產(chǎn)銷售.隨著“一帶一路”深入,“海外直銷+中企外帶”將極大刺激工程機械設(shè)備海外需求.2012-2018年中國對外承包工程完成營業(yè)額

截至2018年底,混凝土設(shè)備市場與起重機市場,三一重工、徐工機械、中聯(lián)重科合計占據(jù)80%以上的市場份額,行業(yè)集中度有望持續(xù)保持.挖掘機市場應(yīng)用場景更多,市場相對分散,市占率前三家企業(yè)（三一重工、徐工機械、卡特彼勒）合計占據(jù)47.6%市場份額,隨著競爭持續(xù),國內(nèi)龍頭企業(yè)營收規(guī)模將越來越大,三一重工未來營收有望突破千億,公司的議價能力會越來越強,規(guī)模效應(yīng)帶來行業(yè)龍頭的優(yōu)勢也將越來越明顯,疊加多年累積的品牌影響力,行業(yè)集中度有望繼續(xù)提升.CR4行業(yè)集中度趨勢

CR8行業(yè)集中度趨勢

2019年二手挖機交易中國產(chǎn)品牌占比提升

工程機械的應(yīng)用需求決定了其具有耐用消費品屬性,自身的壽命周期導(dǎo)致行業(yè)必然存在一定的周期性,下游應(yīng)用中基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)與房地產(chǎn)開發(fā)仍具有巨大的發(fā)展?jié)摿?；其投資品屬性使得設(shè)備長期存在二手市場,二手機價格優(yōu)勢使得其應(yīng)用場景不斷下沉滲透,一些小型工程機械或針對新的應(yīng)用需求開發(fā)的工程機械將走進眾多市政公司、中小企業(yè)、個體工商戶,甚至是農(nóng)民家中.除此之外