并購功夫：2015本土并購十大經(jīng)典案例詳解

并購功夫：2015本土并購十大經(jīng)典案例詳解自2013年中國民營企業(yè)“并購成長”的邏輯初步確立以來，國內(nèi)并購市場日益風(fēng)起云涌。發(fā)現(xiàn)依靠自身累積發(fā)展太慢的企業(yè)家，從2014年起紛紛加速并購擴張，2015年，并購更蔚為風(fēng)潮，產(chǎn)業(yè)鏈上的橫向并購、縱向并購乃至合縱連橫案例令人眼花繚亂，誕生了不少教科書式案例。并購堪稱投行業(yè)務(wù)皇冠上的明珠，并購潮起，為國內(nèi)投行帶來了新的機遇?？v觀2015年，并購的四大趨勢，成就了相關(guān)投行。一是產(chǎn)業(yè)并購如火如荼，有利于在產(chǎn)業(yè)并購及TMT等新興產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域布局較早的券商，如華泰聯(lián)合證券等；二是大型國企的重組和改革升溫，有利于中信證券、中金公司、國泰君安證券等傳統(tǒng)大項目優(yōu)勢券商；三是中資跟隨國家“一帶一路”戰(zhàn)略，跨境并購戰(zhàn)正酣，令具備海外業(yè)務(wù)能力的券商如中金公司、中信證券、海通證券等分得了最大一杯羹；四是制度套利下的中概股回歸潮中，中金公司等海外市場能力強的券商和華泰聯(lián)合、中信證券等早期布局海外或與海外基金建立了合作關(guān)系的券商獲得優(yōu)勢，得以伴著海外基金走出去，又隨著人民幣資金回歸。并購業(yè)務(wù)倍增，為國內(nèi)投行帶來可觀的財務(wù)顧問收入，也拓寬了其盈利來源，從與并購配套的再融資項目的承銷費，到相關(guān)股權(quán)投資收入、過橋貸款利息等資本中介收入，都大有增益，并購貸款作為重要的收購資金來源也大獲發(fā)展。券商下屬的直投基金或并購基金也經(jīng)常出現(xiàn)在并購各方的股東名冊上，如中石化銷售公司引資時，其財務(wù)顧問中信證券和中金公司均有安排旗下子公司或新設(shè)立實體參與；狙擊愛康國賓的美年大健康，股東包括華泰證券下屬并購基金華泰瑞聯(lián)控制的京瑞投資等；盛大游戲私有化時，海通系并購基金也參與其中。收入來源的拓展，也在增強并購業(yè)務(wù)對投行的吸引力。2016年，并購熱潮能否延續(xù)？投行人士認(rèn)為，并購不會降溫，反會加速，潛力最大的業(yè)務(wù)領(lǐng)域來自于央企改革和民企購買海外資產(chǎn)。盡管2016-2018年，隨著2013年實施并購的公司3年業(yè)績對賭期限的到來，業(yè)績不達預(yù)期的公司將要面對商譽減值的定時炸彈爆炸，從而對并購市場帶來一些傷害，有些局部過熱的行業(yè)會大浪淘沙，但在他看來，這對整體的并購節(jié)奏不會有太大影響，“并購的基本原理是用高市盈率去買低市盈率的好資產(chǎn)，只要不是顛覆性收購，還是良性的交易”。無疑，投行明珠今年將更放異彩。每一單并購項目的達成，從標(biāo)的選擇、交易撮合，到交易結(jié)構(gòu)設(shè)計、項目實施，都浸入了身為幕后推手的投行家們的智慧與心血。盤點2015年并購市場上經(jīng)典案例的精妙之處，以及其中投行家們的貢獻，不僅有助于他們在2016年導(dǎo)演出更加吸睛的收購故事，更有助于上市公司和投資者進一步了解各家投行的并購功夫和必殺秘技，作出更精準(zhǔn)的選擇。電建集團整體上市涉及上市公司：中國電建（601669）獨立財務(wù)顧問（經(jīng)辦人）：中信建投（林煊、白罡、張冠宇、杜鵑、李笑彥、于宏剛）、中信證券（高愈湘、馬濱、劉日、陳琛、楊斌、凌陶）案例類型：整體上市交易背景：電建集團2011年成立時，正值中國電建申請IPO。為保護上市公司及中小投資者利益，避免集團與上市公司的潛在同業(yè)競爭，減少關(guān)聯(lián)交易，電建集團籌備組及中國電建向中國證監(jiān)會及社會承諾：電建集團成立后將完善治理結(jié)構(gòu)，協(xié)調(diào)業(yè)務(wù)發(fā)展，具備條件后實施整體上市。雖然2012-2014年A股持續(xù)低迷，但為如期兌現(xiàn)承諾，中國電建仍啟動了資產(chǎn)重組，重組方案的設(shè)計充分考慮到中小投資者利益，贏得了投資者支持。這一交易的結(jié)構(gòu)包括兩個部分。一是中國電建以3.63億元/股，向電建集團非公開發(fā)行40.4億股普通股，同時承接電建集團債務(wù)25億元，收購的標(biāo)的資產(chǎn)是電建集團持有的顧問集團、北京院（即北京勘測設(shè)計研究院，下同）、華東院、西北院、中南院、成都院、貴陽院、昆明院等8家公司100%股權(quán)，此為中國電建主業(yè)的上游資產(chǎn)。二是向不超過200名合格投資者非公開發(fā)行2000萬股優(yōu)先股，募集資金20億元。交易完成后，電建集團所持中國電建股權(quán)由67.43%上升到77.07%（圖1、2）。項目亮點：在低迷的市場下，為保護中小投資者權(quán)益，盡可能提升重組后上市公司的每股收益（EPS），該項目獨立財務(wù)顧問中信建投、中信證券協(xié)助公司制定了“溢價發(fā)行+承接債務(wù)”的交易方案：通過承接債務(wù)和發(fā)行優(yōu)先股等方式，避免了股權(quán)稀釋；通過溢價發(fā)行，保護了投資者利益，并開創(chuàng)了資本市場多項先例。第一，溢價發(fā)行，讓利中小投資者。本次重組是央企A股溢價發(fā)行第一案，發(fā)行價格為3.63元/股（除息前），相比發(fā)行底價2.77元/股溢價約31%，換算后，中國電建向電建集團少發(fā)14.68億股，即電建集團向中小投資者讓利14.68億股。高溢價也表明了大股東對未來的信心。此外，通過溢價發(fā)行普通股認(rèn)購資產(chǎn)，有效控制了上市公司重組后普通股股本的擴張程度，減輕了上市公司每股收益攤薄的壓力。第二，以承接債務(wù)方式實現(xiàn)部分對價，進一步減少了發(fā)行股份數(shù)量，提升了重組后上市公司的每股收益水平，實現(xiàn)交易雙方共贏。而水電、風(fēng)電勘測設(shè)計的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入，也為中國電建承接25億元債務(wù)提供了償還保證，減輕了上市公司負(fù)擔(dān)。第三，以發(fā)行優(yōu)先股方式配套融資，開創(chuàng)資本市場先例。由于優(yōu)先股不計入股本，發(fā)行優(yōu)先股配套融資，同樣能減少普通股股本擴張，減輕發(fā)行普通股配套融資的傳統(tǒng)模式對上市公司每股收益的攤薄效應(yīng)。總體來看，通過溢價發(fā)行、承接債務(wù)、發(fā)行優(yōu)先股等方式，中國電建總計減少發(fā)行27.08億股普通股，以2014年歸屬母公司所有者凈利潤計算，8家標(biāo)的公司的凈利潤為20.6935億元，經(jīng)計算，重組前后，中國電建EPS分別為0.4985元/股和0.5026元/股，沒有被攤薄，還有些增厚（表1、2）。第四，通過本次交易，實現(xiàn)了水電、風(fēng)電的設(shè)計、施工業(yè)務(wù)板塊整體上市。電建集團不僅將水電、風(fēng)電勘測設(shè)計及建筑施工業(yè)務(wù)置于統(tǒng)一的管控平臺下，還從根本上理順了股權(quán)和管理關(guān)系，推動了內(nèi)部資源整合，為實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)一體化奠定了基礎(chǔ)，進一步提升了公司競爭力。中信股份923億港元配售涉及上市公司：中信股份（00267.HK）獨家財務(wù)顧問：中信證券案例類型：央企混改交易背景：這一2014年中信股份整體上市以來香港市場最大規(guī)模的配售項目，交易結(jié)構(gòu)包括兩部分：一是采取“轉(zhuǎn)老股+發(fā)新股”等方式，以13.8港元/股向正大光明投資公司（正大集團與伊藤忠商社各持50%權(quán)益的投資實體，簡稱“正大-伊藤忠”）進行803億港元的戰(zhàn)略配售；二是向雅戈爾配售120億港元，合計配售規(guī)模高達923億元。同時，伊藤忠出資以日元計超過5000億，創(chuàng)下日本企業(yè)對中國投資的最高紀(jì)錄。本次交易涉及股權(quán)轉(zhuǎn)讓、發(fā)行可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股、優(yōu)先股轉(zhuǎn)股與市場配售等多項業(yè)務(wù)，并涉及中信股份、伊藤忠商社與雅戈爾三家三地上市公司，因此，要求信息披露高度一致與同步，協(xié)調(diào)難度較大，交易結(jié)構(gòu)復(fù)雜。中信證券全程獨立操辦了本次交易，項目組在優(yōu)化方案實施路徑、選擇停牌定價時間、把控信息披露節(jié)奏、挖掘投資亮點和估值潛力、打造投資故事和估值邏輯、完善配售路演安排、與投資者和獨立股東溝通策略等方面投入大量精力，確保萬無一失，顯示中資投行經(jīng)過多年國際化探索，已經(jīng)具備獨立操辦超大型、復(fù)雜的跨境資本運作的基本能力、專業(yè)化水平、職業(yè)化素質(zhì)。項目亮點：第一，開創(chuàng)大型國企集團層面大規(guī)模混合所有制改革之先河，混改較早的中石化則采取了分而治之的專業(yè)化重組策略。中信集團整體上市后，成為第一家將經(jīng)營主體和注冊地遷址香港的大型央企，集團此次通過“老股轉(zhuǎn)讓+新股配售”結(jié)合的方式，向“正大-伊藤忠”出讓20%的大比例股權(quán)，使得股東構(gòu)成與治理結(jié)構(gòu)進一步國際化，成為大型國企混改新標(biāo)桿。第二，創(chuàng)新突破的交易結(jié)構(gòu)和技術(shù)方案。本次交易各方訴求多樣，如“正大-伊藤忠”要求最低20%持股比例，以達到權(quán)益法核算，港交所要求中信股份保證最低公眾持股比例21.87%以及發(fā)行價格與發(fā)行時機鎖定等。經(jīng)綜合考慮，中信證券在整體交易中創(chuàng)新性地引入了可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股，同時在發(fā)行方案中設(shè)置反攤薄條款、優(yōu)先股轉(zhuǎn)股機制等，最大限度滿足了各方需求。環(huán)環(huán)相扣，互為條件，最終實現(xiàn)各方互利共贏。招商蛇口整體上市涉及上市公司：招商地產(chǎn)（000024）、招商局B（200024）、招商蛇口（001979）合并方財務(wù)顧問/聯(lián)席主承銷商（主辦人）：中信證券（陳健健、成希）、招商證券（王大為、章毅）被合并方財務(wù)顧問（主辦人）：海通證券（王行健、王悅來）案例類型：央企混改、整體上市、換股吸收合并、B轉(zhuǎn)A交易背景：招商蛇口將通過整體上市，立足前海蛇口建設(shè)自貿(mào)區(qū)，力求在全國拓展，成為領(lǐng)先的城市綜合開發(fā)運營商，同時，招商局將調(diào)動集團綜合資源，傾力打造其為國家“一帶一路”戰(zhàn)略的橋頭堡。本次交易分三步進行。第一步，將招商地產(chǎn)/招商局B的股東分為兩類：招商局集團關(guān)聯(lián)股東和非關(guān)聯(lián)中小股東，通過發(fā)行股份換股吸收合并招商地產(chǎn)。前者指招商蛇口（即新上市主體001979）及其全資子公司達峰國際、全天域投資、FOXTROTINTERNATIONALLIMITED和ORIENTUREINVESTMENTLIMITED（招商局蛇口控股間接控制的境外全資子公司），其不參與本階段的換股及現(xiàn)金選擇權(quán)。針對后者，招商蛇口發(fā)行19.02億股，用于吸收合并招商地產(chǎn)/招商局B及新加坡上市的股份，并給予異議股東現(xiàn)金選擇權(quán)，無異議股東則以換股價將持有的招商地產(chǎn)和招商局B的股份換成招商蛇口的A股股份。本步驟不涉及現(xiàn)金交易。招商地產(chǎn)A股現(xiàn)金選擇權(quán)的行使價格為24.11元/股，較該股定價基準(zhǔn)日前120個交易日的交易均價21.92元/股溢價9.99%，招商地產(chǎn)B股現(xiàn)金選擇權(quán)的行使價格為19.87港元/股，較該股定價基準(zhǔn)日前120個交易日的交易均價18.06港元/股溢價10.02%。分紅派息之后，上述現(xiàn)金選擇權(quán)行使價分別調(diào)整為23.79元/股和19.46港元/股。根據(jù)“換股比例=招商地產(chǎn)/招商局B換股價÷招商蛇口股票發(fā)行價”的公式計算，招商地產(chǎn)A股的換股比例為1：1.6008，即每1股可以換得1.6008股招商蛇口A股股票；B股的換股比例為1:1.2148。換股完成后，招商地產(chǎn)/招商局B的非關(guān)聯(lián)中小股東將持有招商蛇口19.02億股。第二，在發(fā)行股份吸收合并招商地產(chǎn)的同時，招商蛇口向8名特定對象以鎖價方式，以23.6元/股的價格發(fā)行5.2966億股，募集配套資金總額不超過125億元（表3），資金將主要用于蛇口太子灣自貿(mào)啟動區(qū)一期等項目。配套再融資完成后，原招商地產(chǎn)/招商局B的非關(guān)聯(lián)中小股東將持有招商蛇口19.02億股，占比23.98%；8名特定對象機構(gòu)持有5.2966億股，占比6.68%；招商局集團及關(guān)聯(lián)方持股55億股，占比69.34%。至此，招商蛇口完成吸收合并招商地產(chǎn)/招商局B，并實現(xiàn)整體上市，其主營業(yè)務(wù)涵蓋社區(qū)、園區(qū)的開發(fā)運營和郵輪產(chǎn)業(yè)的建設(shè)與運營。本次交易涉及創(chuàng)新內(nèi)容眾多，工作量巨大，但推進效率較高，自2015年4月招商地產(chǎn)停牌，至9月17日董事會發(fā)布公告，10月9日股東大會決議高票通過，至12月招商蛇口掛牌上市，8個多月基本完成發(fā)行人的改制、交易方案的設(shè)定、審批流程的履行、發(fā)行人的股份發(fā)行及上市。中信證券和招商證券作為合并方財務(wù)顧問以及配套融資的保薦機構(gòu)、主承銷商，全面負(fù)責(zé)本次重組方案的設(shè)計、估值、監(jiān)管層審批溝通、戰(zhàn)略投資者引入、盡職調(diào)查、換股實施等工作。在分工上，招商證券由于是關(guān)聯(lián)企業(yè)，與集團的交流比較多，中信證券與證監(jiān)會的溝通比較多。項目亮點：該項目是中國資本市場首例非上市公司換股吸收合并上市公司，同時配套融資的交易，以配套融資方式引入來自基石投資人的約118億元資金。本次交易也是國企改革頂層設(shè)計方案披露之后，首家央企推出的創(chuàng)新性混改方案。通過本次交易，招商蛇口同步吸收合并了招商地產(chǎn)的A、B股股份，并同步完成新加坡B股退市。因此，本次重組也是首例A+B股同時轉(zhuǎn)A股案例，創(chuàng)新性地解決了B股歷史問題，勢必成為未來解決B股問題的藍(lán)本之一。據(jù)招商證券投行總部總經(jīng)理謝繼軍介紹，解決B股問題，需要平衡A股股東、B股股東等各方主體的利益，操作難度大：對于A、B股并存的公司，簡單的B股轉(zhuǎn)A股，A股股東不能接受；純B股公司轉(zhuǎn)板A股，如果沒有一個資產(chǎn)注入方案能解決股東的一些訴求，B股股東也未必同意。而目前注冊制推行在即，監(jiān)管層強制解決B股問題的可能性也在降低。目前，已經(jīng)有4例B股轉(zhuǎn)A股公司，包括東電B（900949）、新城B（900950）、招商局B（200024）、陽晨B（900935）。東電B轉(zhuǎn)A（浙能電力，600023）最早完成，由于其換股時用凈資產(chǎn)折價，上市時按市盈率計價，換股價偏低而A股發(fā)行價偏高，有人質(zhì)疑其損害B股原股東利益，因而方案在股東大會上僅低票通過。新城B轉(zhuǎn)A（新城控股，601155）項目的合并方財務(wù)顧問摩根士丹利華鑫證券（主辦人為陳南、周辰）和被合并方財務(wù)顧問中信證券（主辦人為石橫、陳鑫）吸取了東電B項目的經(jīng)驗教訓(xùn)，在設(shè)計換股方案，尤其是換股比例等核心要素時，充分考慮了每股凈資產(chǎn)和每股收益是否攤薄、A股與B股之間的估值差異、對中小股東和債權(quán)人的利益保護、境外投資者利益平衡等問題，最終B股換股價格較停牌前的收盤價有較大溢價，同時A股發(fā)行價的市盈率較可比上市公司的市盈率有較大折價，有效保護了投資者利益，獲股東大會高票通過。與此同時，被合并方財務(wù)顧問致力于理順B股股東的部分代持關(guān)系，尤其是部分境外個人股東由境外托管行名義持股的情況等，并盡可能在股東大會前進行電話溝通或走訪，充分了解中小股東的利益訴求，獲得其對方案的支持。項目完成后，新城B股多年融資功能缺失、交投冷清的弊病成功解決，新城控股與新城發(fā)展（01030.HK）組成A+H的雙平臺，有助于估值修復(fù)，兌現(xiàn)公司的長期實質(zhì)性利好。陽晨B轉(zhuǎn)A股尚在進行中，其“先合并，再分立”的方案頗具特色。首先，上海城投控股（600649）以1:1的換股比例，吸收合并陽晨B，上海城投控股下屬環(huán)境集團接收陽晨B的全部資產(chǎn)、負(fù)債、業(yè)務(wù)、人員等一切權(quán)利和義務(wù)。城投控股和陽晨B均提供現(xiàn)金選擇權(quán)，分別是10元/股和1.627美元/股。合并后，城投控股分拆上海環(huán)境上市。1股城投控股的老股能夠獲得0.783股新的城投控股以及0.217股的上海環(huán)境新股，大股東承諾上海環(huán)境新股上市后，不低于10送10的分紅送股。城投控股與陽晨B原本同屬上海城投集團旗下，通過本次重組，城投控股一方面合并了陽晨B的城市污水處理業(yè)務(wù)，徹底解決了其與陽晨B股之間的潛在同業(yè)競爭；另一方面實現(xiàn)了下屬環(huán)境業(yè)務(wù)板塊的整體獨立上市。中石化混改及專業(yè)化分拆上市石化集團在本世紀(jì)初改革時實行“主輔分離、主業(yè)上市”，但存續(xù)在集團內(nèi)的輔業(yè)資產(chǎn)缺乏統(tǒng)一規(guī)劃，經(jīng)營效率低下，中國石化（600028）也承襲此弊病，多元化折價明顯。為此，石化集團一方面以分拆上市方式激活集團內(nèi)輔業(yè)資產(chǎn)的市場價值，先后將煉化工程、石油工程板塊、機械板塊先整合后上市，上市主體分別為中石化煉化工程（02386.HK，2013年5月23日登陸港交所）、石化油服（600871、01033.HK，原儀征化纖，2014年底完成重組）和石化機械（000852，原江鉆股份，2015年6月完成重組）；另一方面推動旗下銷售板塊進行混改實驗，石化集團的職能逐步從“運營管理”轉(zhuǎn)變到“資本管控”（詳見《新財富》雜志2016年2月號文章《解碼中石化專業(yè)化重組》）。在這一過程中，也體現(xiàn)了財務(wù)顧問的貢獻。在石化集團的3次分拆專業(yè)化板塊上市中，以分拆石油工程業(yè)務(wù)最為復(fù)雜，面臨不少技術(shù)難題，財務(wù)顧問在其中發(fā)揮了重要作用。分拆石油工程業(yè)務(wù)上市涉及上市公司：儀征化纖（600871、01033.HK，現(xiàn)名石化油服）獨立財務(wù)顧問與主承銷商：國泰君安（項目主辦人：唐偉、劉云峰）、瑞銀證券（項目主辦人：張瑾、邵劼）案例類型：央企混改、重大資產(chǎn)重組交易背景：儀征化纖受聚酯市場需求不足、產(chǎn)能過剩影響，長期虧損，2012和2013年分別虧損3.61億元和14.54億元，2014年上半年虧損17.5億元，面臨暫停上市及退市風(fēng)險（表4）。同時，石油工程已成石化集團重要業(yè)務(wù)板塊，石化集團整合內(nèi)部相關(guān)資產(chǎn)，成立了專業(yè)的石油工程公司（表5），需要通過重組實現(xiàn)上市。本案財務(wù)顧問國泰君安和瑞銀證券協(xié)同各方，精心設(shè)計了創(chuàng)新的交易架構(gòu)。第一步，重大資產(chǎn)出售：儀征化纖向大股東中國石化出售其全部資產(chǎn)與負(fù)債，其評估值為64.91億元，儀征化纖由此獲得現(xiàn)金64.91億元。第二步，定向回購股份：對中國石化持有的儀征化纖24.15億A股股份，儀征化纖全部予以定向回購并注銷，定價為基準(zhǔn)日前20個交易日均價2.61元/股，回購總價為63.03億元。第三步，發(fā)行股份購買資產(chǎn)：儀征化纖以2.61元/股，向石化集團發(fā)行A股股份92.24億股，收購其持有的石油工程公司100%股權(quán)，該公司評估值為240.75億元。第四步，募集配套資金：儀征化纖以2.61元/股，向不超過10名特定投資者，非公開發(fā)行A股股份，募集配套資金不超過60億元。本案被評價為“目前A股市場并購、重組最為復(fù)雜的方案”。項目亮點：第一，本次交易構(gòu)成重大資產(chǎn)重組，不構(gòu)成借殼上市。交易完成后，石化集團直接持有公司88.32億股，占重組后公司總股本的61%以上，仍為實際控制人。第二，儀征化纖重組前為中國石化的控股子公司，雙方聚酯業(yè)務(wù)有一定的同業(yè)競爭問題。通過向中國石化出售資產(chǎn)并回購股份，儀征化纖不再由中國石化控股，但其業(yè)務(wù)資產(chǎn)全部進入中國石化，從而徹底解決了股權(quán)嵌套和同業(yè)競爭問題。第三，創(chuàng)新的股份回購方案，節(jié)省了重組的稅費。為了充分利用重組的稅收優(yōu)惠政策，方案中設(shè)計了股份回購的交易，令儀征化纖可以完全以發(fā)行股份的支付方式來購買石油工程公司100%股權(quán)，從而適用特殊性稅務(wù)處理規(guī)定的條件，相較以部分現(xiàn)金+發(fā)行股份來收購的常規(guī)方案，節(jié)省了重組的稅費。經(jīng)國泰君安計算，儀征化纖向中國石化出售全部資產(chǎn)和負(fù)債獲得現(xiàn)金約64.91億元，注入資產(chǎn)交易價格為240.75億元，如果按常規(guī)方案，本次重組股權(quán)支付比例約為73%（資產(chǎn)收購發(fā)生時的股權(quán)支付金額不低于其交易支付總額的85%，方可適用特殊性稅務(wù)處理條款），公司將需繳納超過12億元的企業(yè)所得稅（注入資產(chǎn)賬面價值為190.96億元，交易價格為240.75億元，增值部分49.79億元需繳所得稅）。第四，境內(nèi)外審批程序成功銜接。本次重大資產(chǎn)重組項目涉及A+H上市公司，在境內(nèi)，需獲國資委批準(zhǔn)和中國證監(jiān)會核準(zhǔn)；在境外，既涉及港交所依據(jù)上市公司條例的審批，也涉及香港證監(jiān)會依據(jù)收購守則的審批。由于本次重組涉及對反向收購的認(rèn)定和受制裁國家業(yè)務(wù)的審查，港交所和香港證監(jiān)會的審批屬于前置審批，所有公告和股東通函必須經(jīng)其審批后方能發(fā)出，然后才能召開股東大會；而境內(nèi)審批屬于后置審批，股東大會通過后才正式審批。這造成項目審批難度和時間要求大大提高。為此，財務(wù)顧問項目團隊保持與各監(jiān)管機構(gòu)持續(xù)有效的溝通，最終成功縮短審批時間，于2014年12月31日前完成重組，避免儀征化纖退市風(fēng)險。第五，此次交易同時涉及非常重大收購事項（VSA）及非常重大出售事項（VSD），相當(dāng)于上市公司全部業(yè)務(wù)被整體置換，因此，有可能被港交所認(rèn)定為反向收購（RTO），若此，則整個交易需要按照新上市流程進行審批。公司與瑞銀證券就此問題與港交所反復(fù)溝通，最終港交所聆訊委員會確認(rèn)其并不構(gòu)成反向收購。第六，成功豁免強制性全面收購要約義務(wù)。該重組完成后，石化集團的持股比例由重組前的40.25%提升至72%（不含配套融資）或61%以上（含配套融資），這將觸發(fā)全面收購要約。不過，由于儀征化纖是以發(fā)行新股的方式向中國石化集團收購石油工程業(yè)務(wù)，符合收購守則26.5條規(guī)定，可以申請豁免要約。經(jīng)過瑞銀反復(fù)與香港證監(jiān)會溝通，公司最終成功取得豁免。而根據(jù)《上市公司收購管理辦法》，本次發(fā)行股份前，石化集團已經(jīng)擁有儀征化纖的控制權(quán)，且石化集團承諾該等股份鎖定36個月，若經(jīng)股東大會非關(guān)聯(lián)股東批準(zhǔn)并同意石化集團免于發(fā)出要約，則石化集團可以免于向中國證監(jiān)會提交豁免要約收購義務(wù)的申請。第七，以股權(quán)代替資產(chǎn)進行置出資產(chǎn)交割，大幅節(jié)省了交割時間。在儀征化纖向中國石化出售其全部資產(chǎn)和負(fù)債的交易中，若直接以資產(chǎn)和負(fù)債的形式交割，存在因土地評估增值較多，需要繳納大量土地增值稅和資產(chǎn)權(quán)屬變更辦理所需時間較長等問題，將大幅增加重組成本，嚴(yán)重影響重組進程。因此，公司與瑞銀設(shè)計了如下交割方案：儀征化纖先以全部資產(chǎn)和負(fù)債設(shè)立一個全資子公司儀化有限，再將該子公司100%股權(quán)轉(zhuǎn)讓給中國石化，以股權(quán)轉(zhuǎn)讓代替資產(chǎn)交割。這樣節(jié)省了土地增值稅和交割時間，為2014年底前重組實施完畢贏得了寶貴時間。第八，成功實施重大資產(chǎn)重組的配套融資。在油價大幅下跌、上游公司計劃削減資本開支的壓力下，瑞銀協(xié)助公司高效組織了非公開的路演推介及發(fā)行工作。經(jīng)過與主流投資機構(gòu)高質(zhì)量的持續(xù)溝通，公司按照原定時間表成功完成發(fā)行工作，募集配套資金60億元，并且取得了72.41%的發(fā)行底價溢價。千億引資，啟動銷售板塊混改涉及上市公司：中國石化（600028，SNP.NYSE）財務(wù)顧問：中信證券、中金公司、德意志銀行、美銀美林等案例類型：央企混改交易背景：2014年9月12日，中國石化下屬銷售公司與境內(nèi)外共計25家投資者簽署協(xié)議，以增資擴股的方式引入社會和民營資本，正式啟動銷售板塊混改。這場中國資本市場有史以來規(guī)模最大的上市前融資中，25家投資者合計出資1070.94億元，其中，境內(nèi)投資者合計出資569.5億元，境外投資者合計出資480.94億元。項目亮點：第一，其投資者陣容豪華，均來自國內(nèi)外大型金融或產(chǎn)業(yè)集團，也是首單公募基金和企業(yè)年金投資非上市公司股權(quán)的案例。其股東名冊上還有財務(wù)顧問的身影，中信證券通過華夏基金投資團及金石基金投資團，合計投資96.5億元；認(rèn)購25.75億元的CICCEvergreenFund，是中金公司專門為此次增資設(shè)立的開曼公司（表6）。2015年4月1日，中國石化公告，銷售公司增資引進投資者完成工商變更。第二，本次重組引資充分體現(xiàn)了中石化以混改帶動“混業(yè)”、“以非油養(yǎng)油”的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型布局。重組同期的2015年3月，易捷銷售有限公司成立，成為其非油品業(yè)務(wù)的運營平臺；同時，中石化先后與12家企業(yè)簽訂了合作協(xié)議，其中，大潤發(fā)、復(fù)星、航美、寶利德、新奧能源、騰訊、海爾、匯源、中國雙維等9家產(chǎn)業(yè)合作伙伴同時成為此次混改的引資對象，與銷售公司在產(chǎn)業(yè)和資本上形成了雙線合作。本次引資1070.94億元，占股29.99%，據(jù)此計算，銷售公司估值3570億元。中國石化總市值在5024億-11223億元之間波動，銷售公司的估值/中國石化市值的比例在31.81%至71.06%之間波動。不論未來銷售公司獨立A股上市，抑或依托中國石化旗下四川美豐（000731）、泰山石油（000554）等平臺而整合上市（需破解“一份資產(chǎn)兩次上市”的難題），或者是赴港IPO（聘請德意志銀行、美銀美林等外資投行為財務(wù)顧問，或有此考慮），對于參與混改的社會資本和民營資本，都是一場盛宴。南京新百收購中國臍帶血庫涉及上市公司：中國臍帶血庫（CO.NYSE）、金衛(wèi)醫(yī)療（00801.HK）、南京新百（600682）南京新百方獨立財務(wù)顧問：華泰聯(lián)合（楊磊、賈春浩、吳銘基、劉朗宇）案例類型：中概股回歸、重大資產(chǎn)重組交易背景：本案例中，金衛(wèi)醫(yī)療私有化中國臍帶血庫（ChinaCordBloodCorporation，簡稱“CO集團”）在先，南京新百收購CO集團在后。2015年4月27日，CO集團大股東金衛(wèi)醫(yī)療向CO集團董事會發(fā)出私有化要約，CO集團董事會成立特別委員會，由三位獨立董事組成。2015年8月5日，南京新百向CO集團發(fā)出收購的意向性邀約函，并經(jīng)特別委員會接洽金衛(wèi)醫(yī)療。本次交易結(jié)構(gòu)包含三個部分。第一，南京新百以“發(fā)行股份+現(xiàn)金”收購CO集團65.4%的股權(quán)，包括金衛(wèi)醫(yī)療BVI持有的3835.2612萬股普通股及票面價值1.15億美元、轉(zhuǎn)股價為2.838美元/股的可轉(zhuǎn)換債券。該部分股權(quán)作價57億元，其中現(xiàn)金對價32.64億元（折合5.048億美元），發(fā)行股份對價25億元。南京新百以18.61元/股的發(fā)行價，向金衛(wèi)醫(yī)療BVI發(fā)行1.3433億股，用于支付股權(quán)對價，鎖定期3年。根據(jù)開曼公司的合并案例實踐，合并協(xié)議獲得私有化標(biāo)的公司2/3以上的出席股東贊同才能通過，先收購65.4%股權(quán)也就保證了后續(xù)股東大會的通過。第二，配套再融資。南京新百采取詢價發(fā)行方式，以不低于32.98元/股的價格，向不超過10名特定投資者發(fā)行股份，募集不超過49億元，用于第一步收購CO集團65.4%股權(quán)的現(xiàn)金對價、補充流動資金及償還下一步收購CO集團34.6%股權(quán)的銀行貸款，其中，南京新百實際控制人袁亞非認(rèn)購不低于10億元，鎖定期1年。交易后，南京新百將持有CO集團65.4%的多數(shù)股權(quán)，袁亞非及其旗下三胞集團、中森泰富作為一致行動人，將持有南京新百29.22%股權(quán)（表7）。第三，CO集團私有化完成之后，南京新百再以現(xiàn)金支付方式，收購CO集團剩余的34.6%股權(quán)。2016年1月6日，南京新百與金衛(wèi)醫(yī)療BVI（作為賣方）及金衛(wèi)醫(yī)療（作為保證方）簽署相關(guān)協(xié)議，以私有化價格6.4美元/股作價，該部分股權(quán)估值2.67億美元，折合人民幣約17億元。在此之前，金衛(wèi)醫(yī)療BVI已經(jīng)完成收購CO集團的私有化。具體操作為采用吸收合并方式，由金衛(wèi)醫(yī)療BVI在開曼設(shè)立全資子公司COM作為收購主體，與CO集團合并，金衛(wèi)醫(yī)療BVI通過銀行貸款，向CO集團其他流通股東支付現(xiàn)金對價，收購其所持CO集團股份。之后，由CO集團吸收合并COM，并注銷相關(guān)流通股，CO集團再向金衛(wèi)醫(yī)療BVI增發(fā)4173萬股，完成私有化。這一步驟的資金安排是由金衛(wèi)醫(yī)療BVI通過銀行貸款向CO集團剩余股東提供現(xiàn)金對價。私有化完成后,CO集團將從紐交所退市,成為南京新百的全資子公司。這一交易的基本邏輯在于：非主要股東拿錢走人，主要股東放棄美股股份，獲得A股股份，以享受A股估值溢價。2016年2月22日，南京新百股價為30.25元/股，比18.61元/股的發(fā)行價增值62.55%，金衛(wèi)醫(yī)療BVI換取的股份也同步增值。項目亮點：本次交易中，華泰聯(lián)合擔(dān)任南京新百的獨家財務(wù)顧問，從買方訴求及交易快速達成的原則出發(fā)，創(chuàng)造性地推出兩步收購和跨境換股方案，幫助客戶從多家國內(nèi)企業(yè)競購中贏得交易機會。由于買方、賣方、標(biāo)的公司均為上市公司，華泰聯(lián)合作為項目總協(xié)調(diào)方，實現(xiàn)三地信息披露與監(jiān)管審批的同步推進。方案中收購主要股東的股權(quán)和配套再融資同步進行，第一步收購中涉及的現(xiàn)金對價無需通過美元貸款來完成。本次交易完成后，南京新百將擁有運營規(guī)模國際領(lǐng)先的臍帶血儲存企業(yè)，同時實現(xiàn)與知名醫(yī)療服務(wù)集團金衛(wèi)醫(yī)療的股權(quán)合作，對于其夯實“現(xiàn)代商業(yè)+醫(yī)療養(yǎng)老”雙主業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略具有重要意義。根據(jù)協(xié)議，金衛(wèi)醫(yī)療BVI承諾CO集團2016-2018年度凈利潤不低于3億元、3.6億元和4.32億元。在此之前，南京新百通過全現(xiàn)金形式收購英國老牌百貨企業(yè)HouseofFraser約89%股權(quán)，是A股零售企業(yè)有史以來最大的一筆境外直接收購案。HouseofFraser有超過160年歷史，是英國歷史最悠久的皇家授權(quán)百貨連鎖商店，在英國和愛爾蘭設(shè)有超過60家門店。收購后，南京新百擬將HouseofFraser引入中國市場，打造“東方福來德”品牌百貨。華泰聯(lián)合作為本次跨境交易的境內(nèi)獨家財務(wù)顧問，全面協(xié)調(diào)，促成了交易的順利達成。神州數(shù)碼IT分銷業(yè)務(wù)借殼深信泰豐涉及上市公司：神州數(shù)碼（00861.HK，下稱“神碼控股”）、聯(lián)想控股（03396.HK）、深信泰豐（000034）獨立財務(wù)顧問：西南證券（劉冠勛、梅秀振、黃天一）、中銀國際（王隆羿、王金成）案例類型：中概股回歸、借殼上市交易背景：2015年8月27日，深信泰豐公告神碼中國旗下IT分銷業(yè)務(wù)借殼方案，這是神碼控股繼分拆旗下神州信息借殼*ST太光（000555）后，又一筆分拆借殼上市案。本案的交易標(biāo)的為神碼中國、神碼上海、神碼廣州100%股權(quán)，共作價40.1億元。2015年12月16日，證監(jiān)會批復(fù)該方案。本次借殼的交易結(jié)構(gòu)包括兩個環(huán)節(jié)。第一，深信泰豐從神碼有限購買神碼中國、神碼上海、神碼廣州100%股權(quán)。第二，深信泰豐以7.43元/股，向郭為等5名自然人及中信建投基金定增16號資產(chǎn)管理計劃非公開發(fā)行2.96億股，募資不超過22億元資金（表8）。本次發(fā)行后，郭為及其一致行動人共計持有深信泰豐28.19%股權(quán)，超過原深信泰豐實際控制人王曉巖及其一致行動人希格瑪公司的21.85%，成為深信泰豐新的實際控制人。為完成本次交易，40.1億元的收購款從兩個途徑解決：發(fā)行股份募集配套資金和并購貸款。首先是發(fā)行股份，向郭為等募集22億元。神碼有限為神碼控股的全資子公司，郭為及其一致行動人持有神碼控股6.54%的股份，相當(dāng)于間接持有神碼有限2.62億元權(quán)益（40.1億元×6.54%，圖3）。根據(jù)《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》第43條，特定對象以現(xiàn)金或者資產(chǎn)認(rèn)購上市公司非公開發(fā)行的股份后，上市公司用同一次非公開發(fā)行所募集的資金向該特定對象購買資產(chǎn)的，視同上市公司發(fā)行股份購買資產(chǎn)。郭為以約11.5億元認(rèn)購深信泰豐定增股份，同時深信泰豐以所籌資金購買郭為間接持有的2.62億元標(biāo)的資產(chǎn)權(quán)益，視同深信泰豐向郭為發(fā)行股份購買其間接持有的6.54%神碼控股股份。因此，深信泰豐向郭為、王曉巖、王廷月、錢學(xué)寧、張明、中信建投基金募集的其他資金約19.38億元（22-2.62億元）為本次交易的配套資金。其次，剩余的18.1億元通過并購貸款解決。自重組啟動后，相關(guān)方就籌措收購資金事項多次與各家銀行溝通，均獲支持意向，其中，招行深圳蛇口支行承諾在18.1億元的額度內(nèi)為深信泰豐提供貸款，期限為3年，利率為5%（2016年2月19日深信泰豐公告，并購貸款銀行變更為北京銀行中關(guān)村科技園區(qū)支行，貸款期限延長至5年）。據(jù)此計算，深信泰豐每年承擔(dān)的財務(wù)費用約為9502.5萬元，標(biāo)的資產(chǎn)2014年營業(yè)收入45.19億元，歸屬于母公司的凈利潤3.1541億元，經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額8.7509億元，2015年預(yù)計營業(yè)收入將達到47.04億元（表9），因此，該財務(wù)費用處于重組后上市公司可承受的范圍。同時深信泰豐還做出如下安排：如自籌資金不足，則可在標(biāo)的資產(chǎn)過戶后，向標(biāo)的資產(chǎn)拆借資金用于交易對價的支付，以降低交易失敗的風(fēng)險。截至2015年9月30日，標(biāo)的資產(chǎn)賬面貨幣資金余額約29.97億元。項目亮點：IT分銷業(yè)務(wù)借殼上市之前，神碼控股對其進行了內(nèi)部整合。第一，神碼中國收購除神碼上海、神碼廣州外，其他神碼控股控制的IT產(chǎn)品分銷公司，從而將旗下全部IT分銷業(yè)務(wù)納入標(biāo)的資產(chǎn)；第二，神碼中國及其下屬神碼北京等剝離非IT分銷業(yè)務(wù)，包括以5250萬元剝離供應(yīng)鏈業(yè)務(wù)、7.075億元剝離地產(chǎn)業(yè)務(wù)、3.4321億元剝離智慧城市業(yè)務(wù)，使標(biāo)的資產(chǎn)成為專業(yè)IT分銷公司。本案交易標(biāo)的神碼廣州、神碼上海、神碼中國均為外資企業(yè)，財務(wù)顧問通過查詢新文化（300336）購買上海銀久廣告有限公司等資產(chǎn)、華鵬飛（300350）購買資產(chǎn)時中國證監(jiān)會等部門的批復(fù)，準(zhǔn)確把握“外資企業(yè)”轉(zhuǎn)讓股權(quán)的要求，最終方案順利通過。外資企業(yè)變身內(nèi)資企業(yè)沒有法律障礙和操作難度，業(yè)務(wù)在內(nèi)地的臺資、港資企業(yè)可以借鑒此路徑登陸A股。首旅酒店收購如家酒店涉及上市公司：如家酒店（HMIN.NSDQ，已退市）、首旅酒店（600258）首旅酒店方獨立財務(wù)顧問（主辦人）：華泰聯(lián)合（廖君、楊磊）、中信證券（林俊健、鄧淑芳）案例類型：中概股回歸、重大資產(chǎn)重組交易背景：2015年6月11日，首旅酒店與PolyVictory、攜程網(wǎng)、沈南鵬、梁建章、孫堅共同組成買方團，向如家酒店提交非具約束力的私有化提議函，第二天，如家宣布私有化。在私有化之前，首旅酒店的關(guān)鍵安排在于：設(shè)立兩層特殊目的公司（SPV），即先在香港設(shè)立全資子公司首旅酒店（香港），再由其在開曼設(shè)立全資子公司首旅酒店（開曼），作為收購主體。整個收購過程分為三大步驟。第一步，現(xiàn)金收購如家酒店非主要股東65.13%的股權(quán)。首旅集團設(shè)置的第二層SPV—首旅酒店（開曼）被如家酒店吸收合并，現(xiàn)金購買交割完成后，如家酒店的股東變更為首旅酒店（香港）和原主要股東（圖4）。在私有化階段，先收購上市公司的非主要股東，是慣常手法，可以鎖定股份，避免愛康國賓私有化中，前管理層買方團遭遇美年大健康狙擊，出現(xiàn)股權(quán)爭奪戰(zhàn)的情況。那么，現(xiàn)金收購的資金如何安排呢？根據(jù)首旅酒店財務(wù)顧問出具的估值報告，私有化價格確定為17.8美元/股或35.8美元/ADS，交易總對價為11.24億美元，約合71.78億元。較2015年12月4日如家酒店收盤價32.14美元/ADS，私有化價格尚溢價11.39%。在簽署合并協(xié)議的同一天，首旅酒店（香港）取得工行紐約分行出具的《貸款承諾函》，為其提供最高12億美元的貸款。第二步，發(fā)行股份收購如家主要股東所持34.87%的股權(quán)。如家酒店的主要股東分成兩部分：通過PolyVictory持股15.27%的首旅集團，持股19.6%的攜程上海、沈南鵬、梁建章、孫堅、宗翔新等（圖5）。其一，首旅酒店向首旅集團發(fā)行股份，購買其持有的PolyVictory100%股權(quán)（PolyVictory主要資產(chǎn)為如家酒店15.27%股權(quán)，2004年1月22日由梅蘊新和楊建民創(chuàng)立，2005年5月12日被首旅香港收購，2015年11月14日首旅香港董事會決議以債轉(zhuǎn)股方式將PolyVictory所欠首旅香港6000萬元、60.78萬港元、1010萬美元的負(fù)債轉(zhuǎn)為1萬股，總股本6萬股，11月20日首旅集團以15.45億元向首旅香港收購PolyVictory的100%股權(quán)），以定價基準(zhǔn)日前20個交易日均價的90%來確定發(fā)行價為15.69元/股，發(fā)行約2.4686億股。其二，向攜程上海、WiseKingdom、沈南鵬、SmartMaster、孫堅、PeaceUnity、宗翔新等購買如家酒店19.6%的股份，總對價為38.73億元。如家酒店主要股東愿意接受A股股份作為回歸A股的對價，建立在A股估值溢價的前提下。以17.8美元/股的私有化價格和2016年2月22日首旅股份的股價23.62元/股計算，從美股轉(zhuǎn)到A股，這部分股份的增值率在50%以上（表10）。這是整個交易結(jié)構(gòu)中至關(guān)重要的一環(huán)：將私有化與跨境換股同步推進。第三步，配套再融資。擬采用詢價發(fā)行方式，向不超過10名特定對象非公開發(fā)行股份，募集配套資金不超過38.74億元，即不低于15.69元/股。這部分再融資用于償還支付給非主要股東的美元貸款。不過，由于該方案中的現(xiàn)金對價是美元貸款，在人民幣貶值預(yù)期下，其本金和利息壓力增大。配套再融資募集資金35億元，不足以償還現(xiàn)金支付部分的過橋貸款。配套再融資完成后，首旅集團持有首旅酒店的股權(quán)為2.4833億股，持股比例從60.12%下降到34.25%（表11）。目前，這一交易尚需發(fā)改委、商務(wù)部等主管部門審批。項目亮點：為什么首旅酒店收購如家可以一步到位回歸A股，其他中概股回歸時可以借鑒嗎？如家被并購前的股權(quán)結(jié)構(gòu)顯示，首旅集團原本就通過全資子公司PolyVictory持有如家酒店15.27%股權(quán)，是其最大的單一大股東（圖6）。可以說，二者本就同枝，本次重大資產(chǎn)重組的實質(zhì)是把大股東在美國上市的資產(chǎn)裝入A股上市平臺，實現(xiàn)估值的提升。除了首旅酒店收購如家，南京新百收購金衛(wèi)醫(yī)療CO、銀潤投資（000526）收購學(xué)大教育（XUE.NYSE）也采取了私有化+跨境換股同步推進的模式，私有化美股時均是先收購多數(shù)股權(quán)再收購少數(shù)股權(quán)，大大簡化了中概股回歸的步驟，比傳統(tǒng)的私有化+IPO/借殼的回歸路線更簡便。其不同之處在于A股端，銀潤投資經(jīng)歷了清華系控殼的過程。這一交易中，中信證券擔(dān)任了銀潤投資的財務(wù)顧問。2015年4月20日，學(xué)大教育董事會宣布接到銀潤投資提議函，表示愿以3.38美元/ADS或1.19美元/股收購學(xué)大教育。2015年7月27日，學(xué)大教育公告其私有化方案：銀潤投資收購，學(xué)大教育直接退市，一步實現(xiàn)轉(zhuǎn)板上市目的，規(guī)避先拆VIE架構(gòu)再回歸A股的種種不確定性。2015年8月10日，銀潤投資宣布，向紫光育才、長城嘉信、健坤長青、學(xué)思投資、樂金兄弟、樂耘投資、谷多投資、科勁投資、國研寶業(yè)和銀潤投資首期1號員工持股計劃，非公開發(fā)行股份，涉及金額55億元，其中23億用于收購學(xué)大教育，17.6億用于設(shè)立國際教育學(xué)校投資服務(wù)公司，其余14.4億將用于在線教育平臺建設(shè)。交易中，學(xué)大教育還通過借道清華大學(xué)所控制的“紫光系”，避免了借殼上市審批的麻煩，巧妙避開了自身硬傷。利亞德兼并平達系統(tǒng)涉及上市公司：利亞德（300296）、平達系統(tǒng)（PLNR.NSDQ）獨立財務(wù)顧問及估值機構(gòu)：中信建投（劉連杰、陳龍飛、王曦爍）案例類型：跨境并購交易結(jié)構(gòu)：此次利亞德通過境外子公司合并平達系統(tǒng)（PLANAR），分兩步實施。第一步，利亞德通過其子公司利亞德美國，新設(shè)用于合并目的的全資子公司利亞德俄勒岡；第二，利亞德俄勒岡依據(jù)美國相關(guān)法律，以現(xiàn)金支付方式與PLANAR進行合并，合并之后，PLANAR存續(xù)，成為利亞德美國的全資子公司。PLANAR的每股交易價格為6.58美元，按截至2015年8月11日已發(fā)行22,759,842股普通股及1,071,606股附加績效限制性條件的限制性股票計算，交易總價預(yù)計約為1.568億美元，約合人民幣10.04億元。合并完成后，PLANAR從納斯達克退市，實現(xiàn)私有化（圖7）。利亞德是國內(nèi)領(lǐng)先的LED應(yīng)用產(chǎn)品供應(yīng)商，PLANAR擁有全球領(lǐng)先的電子專業(yè)顯示技術(shù)，通過本次交易，利亞德實現(xiàn)了電子專業(yè)顯示系統(tǒng)的全產(chǎn)品線覆蓋，也可以利用PLANAR在北美、歐洲及亞洲的銷售渠道，將優(yōu)勢產(chǎn)品推至海外，擴大市場份額，實現(xiàn)全球化布局。項目亮點：第一，這是首例A股上市公司以公司合并（Merger）形式兼并美國本土納斯達克老牌上市公司（非中概股），完成私有化退市，并完整保留標(biāo)的公司美國管理團隊及其優(yōu)質(zhì)渠道的案例。第二，交易中充分保證了中美信息披露的同步，并同時滿足兩地監(jiān)管要求。第三，獨特的交易架構(gòu)及融資方案。交易中，利亞德同時公告了重大資產(chǎn)購買草案（約10億元）及非公開發(fā)行預(yù)案（約20億元），并將本次跨境并購作為非公開募投項目之一。在融資架構(gòu)方面，前期采用內(nèi)保外貸的方式，即由公司控股股東李軍以其所持一定數(shù)量的利亞德A股股份和現(xiàn)金擔(dān)保，由民生銀行香港分行為利亞德香港提供總額不超過10億元人民幣的等額美元貸款；后期則以非公開發(fā)行募集資金中的10億元，置換公司前期通過銀行貸款等方式支付的合并對價。此外，本次重大資產(chǎn)購買獨立實施，不以非公開發(fā)行獲得證監(jiān)會核準(zhǔn)為前置條件。天神娛樂兩次并購?fù)晟朴螒虍a(chǎn)業(yè)鏈涉及上市公司：天神娛樂（002354）財務(wù)顧問（項目主辦人）：中信建投（董軍峰、錢程）案例類型：產(chǎn)業(yè)并購交易背景：天神娛樂成立于2010年，2014年8月借殼上市。2015年，其通過兩次收購5家標(biāo)的企業(yè)，成為集游戲研發(fā)與發(fā)行、互聯(lián)網(wǎng)精準(zhǔn)營銷業(yè)務(wù)為一體的互聯(lián)網(wǎng)娛樂集團，市值最高超過300億元。2015年1月，天神娛樂采用全部現(xiàn)金的方式收購深圳為愛普公司，擁有了手機分發(fā)平臺和入口，為游戲的研發(fā)和發(fā)行提供用戶數(shù)據(jù)支持。2015年11月8日，天神娛樂又收購妙趣橫生、雷尚科技、Avazu和上海麥橙四家公司100%的股權(quán)。妙趣橫生成功將《十萬個冷笑話》進行“影游互動”；雷尚科技是業(yè)內(nèi)少有的以軍事題材為主的游戲商，游戲的國際化程度較高，且生命周期較長，擁有穩(wěn)定的用戶群，業(yè)績穩(wěn)步增長；Avazu是互聯(lián)網(wǎng)精準(zhǔn)營銷領(lǐng)域的領(lǐng)軍企業(yè)。天神娛樂原主營業(yè)務(wù)為網(wǎng)頁游戲、RPG手游研發(fā)與發(fā)行，通過這兩項交易，其在快速增長的手游市場中完善了業(yè)務(wù)布局，同時，在互聯(lián)網(wǎng)廣告快速增長的情況下，通過并購Avazu和上海麥橙，進入互聯(lián)網(wǎng)精準(zhǔn)營銷領(lǐng)域，與公司的海外發(fā)行業(yè)務(wù)形成了協(xié)同效應(yīng)。項目亮點：第一，兩次收購均圍繞游戲產(chǎn)業(yè)鏈進行橫向或縱向的拓展，有效提升了天神娛樂在產(chǎn)業(yè)鏈上的影響力，為股東創(chuàng)造了更高收益。尤其是并購Avazu和上海麥橙，較早發(fā)掘了互聯(lián)網(wǎng)營銷公司的潛在價值，引領(lǐng)了這一領(lǐng)域的并購?；ヂ?lián)網(wǎng)領(lǐng)域盈利能力較好的幾個細(xì)分行業(yè)包括游戲、互聯(lián)網(wǎng)營銷、電子商務(wù)等，在2013、2014年游戲行業(yè)隨著智能手機的紅利快速增長之后，互聯(lián)網(wǎng)營銷在精準(zhǔn)營銷、DSP（Demand-SidePlatform，需求方平臺）等新技術(shù)的推動下，也在2015年初呈現(xiàn)出爆發(fā)式增長的前景，利潤率和利潤規(guī)模均快速增長，是值得關(guān)注的標(biāo)的。第二，現(xiàn)金收購深圳為愛普，是第一單由獨立財務(wù)顧問出具估值報告的成功案例。中信建投證券出具的估值報告，兼顧凈利潤指標(biāo)和用戶數(shù)指標(biāo)，在未來收益現(xiàn)值法的基礎(chǔ)上，增加了用戶價值法，這一創(chuàng)新估值方法獲得市場的認(rèn)可。本次交易總估值為6億元，但并購后，深圳為愛普的用戶數(shù)和業(yè)績快速增長，月活用戶由并購前的約500萬增加到近2000萬，利潤規(guī)模由并購前的約300萬/月，提升到約2500萬元/月，為股東創(chuàng)造了較高的回報。