養(yǎng)老金融產(chǎn)品資產(chǎn)配置策略的比較研究

養(yǎng)老金融產(chǎn)品資產(chǎn)配置策略的比較研究1.

養(yǎng)老金融產(chǎn)品發(fā)展概況1.1.

國內(nèi)養(yǎng)老金融資產(chǎn)發(fā)展歷程回顧過去三十年，我國養(yǎng)老保障體系逐步從單一基本養(yǎng)老保險保障發(fā)展為三支柱的

多元化養(yǎng)老保障模式。在此同時，養(yǎng)老金融體系的發(fā)展對養(yǎng)老保障體系的完善起到至關(guān)

重要的作用。截止到

2020

年末，當(dāng)前國內(nèi)養(yǎng)老金融資產(chǎn)規(guī)模超過

12

萬億，成為國內(nèi)資

本市場尤其二級市場的核心力量。養(yǎng)老金融資產(chǎn)的發(fā)展現(xiàn)狀：第一支柱：當(dāng)前國內(nèi)養(yǎng)老金融資產(chǎn)中最主要的構(gòu)成部分為基本養(yǎng)老保險資金，當(dāng)前

城鎮(zhèn)居民養(yǎng)老保險資金基本實現(xiàn)了省級統(tǒng)籌，且從

2016

年開始各省結(jié)合未來養(yǎng)老

資金的收支情況，對于部分結(jié)余資金委托社保理事會進行管理投資，截止

2019

年養(yǎng)老基金的受托規(guī)模已超過萬億；第二支柱：近年來企業(yè)年金新增企業(yè)和職工速度逐步放緩，企業(yè)年金逐步由快速發(fā)展期轉(zhuǎn)向平穩(wěn)發(fā)展，但職業(yè)年金的入市成為第二支柱資金近年來新的增長點；第三支柱：2018

年稅延型養(yǎng)老保險產(chǎn)品及公募養(yǎng)老

FOF產(chǎn)品的推出，意味著養(yǎng)老第三支柱的構(gòu)建起步，經(jīng)歷近三年的發(fā)展，截止

2021

年二季度，公募養(yǎng)老

FOF產(chǎn)

品數(shù)量超過百余只，成為最主要的產(chǎn)品形式。1.2.

第二支柱養(yǎng)老金融產(chǎn)品第二支柱企業(yè)/職業(yè)年金的投資行為伴隨年金資金規(guī)模、年金組合數(shù)量的增加，養(yǎng)老金產(chǎn)品的重要性日益顯現(xiàn)，逐步成為企業(yè)/職業(yè)年金最為重要的配置

工具。所謂養(yǎng)老金產(chǎn)品，是指由年金投資管理人發(fā)行的、面向企業(yè)/職業(yè)年金基金定向銷

售的年金基金標(biāo)準(zhǔn)投資組合，可以理解為專門用于企業(yè)/職業(yè)年金基金配置的私募金融

產(chǎn)品。養(yǎng)老金產(chǎn)品并非企業(yè)年金計劃成立初期就推出，而是在

2012

年，因考慮提升業(yè)年金基金的投資運營效率，歸集年金組合資金而推出的產(chǎn)品方案。截止到

2020

年年末，養(yǎng)老金產(chǎn)品整體規(guī)模達到

1.51

萬億元，企業(yè)年金實際運作規(guī)

模22.1萬億，養(yǎng)老金產(chǎn)品規(guī)模占整體企業(yè)年金資金規(guī)模比例超過60%1?？梢钥吹阶?019

年起，養(yǎng)老金產(chǎn)品的規(guī)模獲得快速的增長，究其背后兩方面因素導(dǎo)致：

一方面來源于年金組合投資思路的轉(zhuǎn)變，逐步從組合混合資產(chǎn)投資轉(zhuǎn)向資產(chǎn)配

置投資模式，因而養(yǎng)老金產(chǎn)品從單一資金歸集功能向資產(chǎn)配置工具功能轉(zhuǎn)變；另一方面，隨著投管人對產(chǎn)品資產(chǎn)配置關(guān)注度的提升，以及受托直投業(yè)務(wù)的展開，養(yǎng)老金產(chǎn)

品的配置需求也進一步提升。1.3.

第三支柱養(yǎng)老金融產(chǎn)品關(guān)于養(yǎng)老第三支柱體系的建設(shè)，公募基金、保險、銀行等金融機構(gòu)都積極參與提供

了多樣化的養(yǎng)老金融方案，分別對應(yīng)公募養(yǎng)老目標(biāo)基金、稅延型養(yǎng)老保險和商業(yè)銀行養(yǎng)

老理財產(chǎn)品等。其中公募養(yǎng)老目標(biāo)基金的推出時間最早，市場關(guān)注度最高，重點對養(yǎng)老目標(biāo)投資基金的發(fā)展現(xiàn)狀進行梳理。從政策導(dǎo)向來看，公募養(yǎng)老目標(biāo)基金的推出，是為了完善國內(nèi)第三支柱養(yǎng)老投資體

系的構(gòu)建，尤其是為滿足個人投資者的養(yǎng)老投資需求。結(jié)合養(yǎng)老目標(biāo)基金持有人數(shù)據(jù)來

看，2018-2020

年間個人投資者占比分別為

71.4%，70.8%和

74.7%，體現(xiàn)了為個人養(yǎng)老

投資服務(wù)的目標(biāo)要求。截止到

2021

年二季度，當(dāng)前公募養(yǎng)老

FOF數(shù)量達到

122

只，整體規(guī)模達到

802.14

億元，目標(biāo)風(fēng)險和目標(biāo)日期基金的發(fā)行數(shù)量接近，但當(dāng)前規(guī)模上目標(biāo)風(fēng)險基金明顯占優(yōu)，主要是目標(biāo)日期基金策略相對復(fù)雜，因此個人投資者仍需

一段時間來接受生命周期投資的理念。進一步對

2020

年以前成立的養(yǎng)老

FOF產(chǎn)品規(guī)模、規(guī)模變動情況進行梳理，

可以看到市場對低風(fēng)險低回撤的產(chǎn)品有更高的投資需求。從分類統(tǒng)計數(shù)據(jù)可以看到，產(chǎn)品規(guī)模及變動情況對基金復(fù)合收益的敏感度不高，但均對產(chǎn)品回撤有很高敏感性?；爻?/p>

控制在

3%以內(nèi)

FOF產(chǎn)品，基金平均規(guī)模、整體規(guī)模均更大。可以看出當(dāng)前階段，低波

動低回撤的穩(wěn)健養(yǎng)老產(chǎn)品仍是市場投資者的核心需求，低風(fēng)險穩(wěn)健型養(yǎng)老產(chǎn)品實質(zhì)上部

分承擔(dān)了理財產(chǎn)品替代的功能。2.

養(yǎng)老

FOF產(chǎn)品的資產(chǎn)配置考慮到公募養(yǎng)老

FOF產(chǎn)品的信息披露相對完善，半年報、年報披露完整的組合持

倉信息，且產(chǎn)品估值信息的更新更為公允及時，因此首先對養(yǎng)老

FOF產(chǎn)品的

資產(chǎn)配置行為進行觀察梳理。2.1.

產(chǎn)品持倉特征首先嘗試統(tǒng)計不同類型養(yǎng)老

FOF產(chǎn)品在大類資產(chǎn)層面的配置情況。從統(tǒng)計數(shù)據(jù)來看總結(jié)兩點結(jié)論：第一，相對于多資產(chǎn)配置，當(dāng)前養(yǎng)老

FOF產(chǎn)品更強調(diào)股債配

置，QDII和商品基金的配置總權(quán)重不超過

2%，QDII產(chǎn)品中主要為港股基金，商品基

金主要為黃金

ETF；第二，直接股票投資策略在

FOF產(chǎn)品中逐步流行，包括股票策略、

打新策略等。2021Q2

全部養(yǎng)老

FOF產(chǎn)品的基金持倉情況可以總結(jié)以下三點結(jié)論：第一，

股票型基金的投資中主動、被動基金的占比相當(dāng)。從投資邏輯來看，主動基金

的篩選更強調(diào)獲取選股

alpha，被動基金具備更好的

beta執(zhí)行功能，更好應(yīng)用于風(fēng)格及

行業(yè)配置策略當(dāng)中；第二，

混合型基金具備相當(dāng)?shù)耐顿Y比重。典型如靈活配置型基金和偏債混合、二級債

基，反映出部分

FOF更強調(diào)從策略配置、而非資產(chǎn)配置的視角進行產(chǎn)品構(gòu)建；第三，

另類產(chǎn)品中量化對沖基金關(guān)注度較高。反映出相對

QDII，商品等另類資產(chǎn)，

FOF管理人更偏好

alpha資產(chǎn)。2.2.

產(chǎn)品資產(chǎn)配置2.2.1.

股債配置考慮到養(yǎng)老

FOF產(chǎn)品可以通過直接投資股票、股票基金、混合型基金、可轉(zhuǎn)債等多種方式獲得權(quán)益資產(chǎn)的風(fēng)險暴露，而基金持倉信息披露頻率低、且數(shù)據(jù)穿透難度大，

因此更強調(diào)通過凈值回歸的方式跟蹤基金的權(quán)益?zhèn)}位變動情況。通過構(gòu)建模擬組合的方式，跟蹤評價其倉

位擇時在收益、回撤控制和風(fēng)險調(diào)整后收益層面，相對戰(zhàn)略配置組合的改進情況。一方面，從權(quán)益配置中樞來看，穩(wěn)健型

FOF產(chǎn)品的權(quán)益風(fēng)險暴露權(quán)重從

12%-32%

不等。從倉位調(diào)整幅度來看，可以發(fā)現(xiàn)不同養(yǎng)老

FOF產(chǎn)品的權(quán)益?zhèn)}位調(diào)整策略存在顯

著的差異化，最典型的可以觀察到兩類方案：第一再平衡策略，權(quán)益?zhèn)}位上下波動幅度不足權(quán)益?zhèn)}位

20%，反映出相對嚴格的再平衡投資偏好，且幅度管理較嚴；第二激進擇時策略，權(quán)益絕對倉位的增減達到

10%-15%，

占權(quán)益?zhèn)}位比例超過

50%，體現(xiàn)出相對明顯的擇時偏好；另一方面，從倉位擇時策略的效果來看，主要有三點結(jié)論：第一，倉位擇時的效果主要體現(xiàn)在降低回撤上，多數(shù)產(chǎn)品的回撤相對持有策略而言，回撤都有降低，超過半數(shù)

的產(chǎn)品最終收益回撤比提升；第二，若從收益視角觀察，擇時策略均體現(xiàn)出一定的負向

收益貢獻，與中樞配置相比，產(chǎn)品倉位調(diào)整的跟蹤誤差大致在

1%-3%區(qū)間；第三，從風(fēng)

險調(diào)整后收益角度評價，13

只基金產(chǎn)品中有

8

只產(chǎn)品的風(fēng)險調(diào)整后收益得到改善。2.2.2.

風(fēng)格配置同樣通過凈值回歸跟蹤穩(wěn)健型養(yǎng)老

FOF產(chǎn)品的風(fēng)格配置情況，并與公募權(quán)益基金的風(fēng)格配置進行對照比較分析。采用基本面

50、深證紅利、創(chuàng)成長

和

500

成長估值四類風(fēng)格不同的

smartbeta指數(shù)來代表不同類型的風(fēng)格指數(shù)，從當(dāng)前指數(shù)的風(fēng)格屬性來看可以理解為對應(yīng)大盤價值、大盤成長、均衡成長和小盤均衡風(fēng)格屬性。通過兩種方式對不同市場指數(shù)進行跟蹤復(fù)制，一種通過全樣本回歸的方式，

分析測算區(qū)間內(nèi)市場整體的風(fēng)格暴露情況；另一種則通過樣本外逐期回歸動態(tài)復(fù)制的方

式，觀察是否可以通過回歸估計的方法跟蹤指數(shù)。首先對主動權(quán)益基金整體的風(fēng)格動態(tài)變動進行觀察：通過靜態(tài)復(fù)制的方法，

2013

年至今主動權(quán)益基金在四類風(fēng)格指數(shù)上的暴露權(quán)重比例為，基本面

50:

深證紅利：創(chuàng)成長：500

成長估值=9.3%:12.9%:34.4%:43.5%；通過動態(tài)復(fù)制的模式，截

止到

2021

年二季度，四類風(fēng)格指數(shù)的最新配置比例為基本面

50：深證紅利：創(chuàng)成長：

500

成長估值=15%:9%:43%:33%。通過回測可以看到，兩種跟蹤復(fù)制方法可以有效的解釋普通股票型基金指數(shù)的走勢，

因而可以通過觀察風(fēng)格指數(shù)的權(quán)重分布來理解公募權(quán)益基金的投資偏好。從整體來看，

公募主動權(quán)益基金風(fēng)格更偏向成長，且近年來成長風(fēng)格占比進一步加劇，原因在于當(dāng)前

公募權(quán)益基金相對考核基準(zhǔn)下，短期交易資金占比過高，更容易導(dǎo)致短期市場的定價失

靈，因而階段性造成風(fēng)格表現(xiàn)走向分化甚至極端。類似的對穩(wěn)健型養(yǎng)老

FOF產(chǎn)品的風(fēng)格配置情況進行跟蹤統(tǒng)計：通過靜態(tài)復(fù)制

的方法可以看到，2019

年至今穩(wěn)健型養(yǎng)老

FOF基金在四類風(fēng)格指數(shù)上的暴露權(quán)重比例為，

基本面

50:深證紅利：創(chuàng)成長：500

成長估值=18%:17%:29%:36%2；通過動態(tài)復(fù)制的模式，

截止到

2021

年二季度，四類風(fēng)格指數(shù)的最新配置比例為基本面

50：深證紅利：創(chuàng)成長：

500

成長估值=20%:14%:35%:31%。對比觀察可以看到，一方面相對主動權(quán)益產(chǎn)品，穩(wěn)健型

FOF產(chǎn)品在風(fēng)格配置上更為

均衡，體現(xiàn)出養(yǎng)老

FOF產(chǎn)品絕對收益導(dǎo)向投資的特征；另一方面，從風(fēng)格的變動趨勢來

看，養(yǎng)老

FOF產(chǎn)品在近年來的風(fēng)格配置層面也逐步增加了成長風(fēng)格的權(quán)重。若基于養(yǎng)老

FOF產(chǎn)品動態(tài)配置的風(fēng)格權(quán)重來構(gòu)建模擬組合，可以看到在風(fēng)格極致分化的背景下，養(yǎng)

老

FOF的風(fēng)格配置策略相對并不占優(yōu)。2.3.

券種久期配置考慮到

FOF基金在大類資產(chǎn)層面會直接進行債券資產(chǎn)的投資，同時也會投資公募混

合型基金以及純債型基金間接進行債券資產(chǎn)的配置，因此對

FOF產(chǎn)品的券種配置情況進行穿透統(tǒng)計，并結(jié)合持券情況計算基金的加權(quán)久期?；诨鹨?guī)模加權(quán)后的統(tǒng)計數(shù)據(jù)從測算結(jié)果來看主要有三方面結(jié)論：

第一，當(dāng)前組合中信用債為主要配置方向，利率債配置比例往往不足信用債的一半，類

比公募基金中的中長期純債產(chǎn)品，利率債與信用債的配置比例為

35%：65%，相比公募

債券基金產(chǎn)品，養(yǎng)老

FOF產(chǎn)品信用債配置比例相對更高；第二，從轉(zhuǎn)債配置比例來看，

整體以戰(zhàn)術(shù)性配置為主，長期敞口比例較??；第三，從組合久期的整體水平來看，長期

趨勢上，組合的久期水平在逐步降低，與市場節(jié)奏保持一致，這與供給端層面信用債久

期的下降是保持一致的。2.4.

產(chǎn)品

alpha投資雖然

FOF產(chǎn)品的主要

alpha收益來源于大類資產(chǎn)配置和基金篩選，但在同類產(chǎn)品排

行壓力下，產(chǎn)品管理人也會繼續(xù)尋求多樣化的

alpha來源以增厚產(chǎn)品收益。結(jié)合對養(yǎng)老

FOF產(chǎn)品持倉的跟蹤，可以看到養(yǎng)老

FOF產(chǎn)品參與的其他

alpha策略包括：打新、定增、

可轉(zhuǎn)債及各類套利策略等?；趯π鹿缮曩彅?shù)據(jù)庫中數(shù)據(jù)的整理，統(tǒng)計

2019-2021H1

近

3

年來養(yǎng)老

FOF產(chǎn)品參與打新的情況，可以看到每年參與新股申購的

FOF基金數(shù)量達到了接近

1/3，從

絕對收益來看，2019-2020

年每年基金參與打新的收益貢獻分別是

3.08%和

2.64%。基于對股票定增發(fā)行對象數(shù)據(jù)的整理，統(tǒng)計近三年來養(yǎng)老

FOF基金參與定增

的情況，并且基于定增價和定增股票解禁價格計算區(qū)間的模擬投資收益情況，可以看到

有

7

只養(yǎng)老基金參與過股票定增，且多數(shù)獲得了顯著正向收益。3.

公募養(yǎng)老金產(chǎn)品的資產(chǎn)配置3.1.

產(chǎn)品分類與業(yè)績比較截止到

2020

年年末，不同類型養(yǎng)老金產(chǎn)品管理人的管理規(guī)模情況，無論是權(quán)益、混合還是固收類產(chǎn)品中，保險系年金管理規(guī)模均排名靠前，尤其是固定收益類產(chǎn)品。具體比例來看，保險類、基金類、券商類和銀行類年金組合的管理規(guī)模分別為

59.2%，33.0%，6.8%和

1.1%。選取

2018

年和

2020

年兩個市場環(huán)境完全不同的年份，對不同類型的養(yǎng)老金產(chǎn)品和公募產(chǎn)品的業(yè)績情況進行比較，可以得出以下結(jié)論：一方面，從單資產(chǎn)產(chǎn)品的業(yè)績表現(xiàn)來看，養(yǎng)老金產(chǎn)品（權(quán)益或固收）的收益相對公

募產(chǎn)品更為保守。例如，股票牛市環(huán)境中公募權(quán)益基金表現(xiàn)更為亮眼，而熊市環(huán)境中養(yǎng)

老金產(chǎn)品中權(quán)益類資產(chǎn)的下跌幅度更??；債券牛市環(huán)境中公募固收類基金的表現(xiàn)更好，

而熊市環(huán)境下養(yǎng)老金固收類產(chǎn)品的收益表現(xiàn)更為穩(wěn)健。另一方面，養(yǎng)老金與公募的混合類產(chǎn)品表現(xiàn)則各有千秋，往往呈現(xiàn)出養(yǎng)老金產(chǎn)品的

下限業(yè)績表現(xiàn)更好，而公募產(chǎn)品的上限空間更大。整體業(yè)績表現(xiàn)的差異，反映出產(chǎn)品在風(fēng)險偏好上的差異，養(yǎng)老金產(chǎn)品更強調(diào)年度絕對收益的保障，而公募產(chǎn)品則仍會優(yōu)先考

慮相對收益。3.2.

產(chǎn)品資產(chǎn)配置考慮到混合型養(yǎng)老金產(chǎn)品在收益風(fēng)險特征上往往能夠滿足年金組合的投資需求，因此篩選典型的混合型養(yǎng)老金產(chǎn)品，以代表典型的年金投資組合，并跟蹤觀察其股

債配置、風(fēng)格配置和券種配置情況。首先，在股債配置層面。整體來看，相比養(yǎng)老

FOF產(chǎn)品，混合型養(yǎng)老金產(chǎn)品的權(quán)益?zhèn)}位中樞略偏低，多數(shù)產(chǎn)品的配置中樞在

10%-15%區(qū)間，但從倉位調(diào)整幅度來看相

對更大，平均加減倉水平達到

10%以上。對各產(chǎn)品擇時策略的效果進行了回溯分析：第一，從收

益貢獻來看，多數(shù)產(chǎn)品擇時策略在絕對收益層面的貢獻并不顯著，但有接近

1/4

比例的

產(chǎn)品擇時對組合有正向的貢獻；第二，有超過半數(shù)的產(chǎn)品通過擇時策略有效的降低了組合回撤，接近半數(shù)的產(chǎn)品最終通過倉位調(diào)整使組合的風(fēng)險調(diào)整后收益提升；第三，倉位動態(tài)調(diào)整的組合相對戰(zhàn)略配置中樞而言，跟蹤誤差多數(shù)在

1%-3%區(qū)間。部分年金產(chǎn)品面臨短期的絕對收益考核和相對排名考核，因而在單個產(chǎn)品的倉位調(diào)整策略上顯得更為激進。若將混合型養(yǎng)老金產(chǎn)品作為一個整體，可以觀察到整體產(chǎn)品的平均倉位呈現(xiàn)出相對典型的追漲殺跌特征。其次，觀察混合型養(yǎng)老金產(chǎn)品的風(fēng)格配置，可以看到整體風(fēng)格配置上更為均衡，以

2017Q3

至

2021Q2

為測算區(qū)間，整體區(qū)間內(nèi)，樣本混合型養(yǎng)老金產(chǎn)品在四類風(fēng)格層面

的配置比例基本接近，基本面

50：深證紅利：創(chuàng)成長：500

成長估值=

27%:

24%:

22%:

27%，

而同區(qū)間內(nèi)公募普通股票型基金的風(fēng)格配置比例則更為明顯偏向成長；觀察最新

20201Q2

的風(fēng)格配置情況，測算結(jié)果基本面

50：深證紅利：創(chuàng)成長：500

成長估值=

15%：

34%：28%：22%。整體來說，相對養(yǎng)老

FOF產(chǎn)品，養(yǎng)老金產(chǎn)品在風(fēng)格配置層面體現(xiàn)出更為均衡分散

化的配置偏好，尤其是價值、紅利風(fēng)格在養(yǎng)老金產(chǎn)品的風(fēng)格配置中仍占據(jù)較高比例。當(dāng)

然，近兩三年來看，在風(fēng)格極致分化背景下養(yǎng)老金產(chǎn)品的風(fēng)格配置策略并不占優(yōu)，2017

年年中以來，普通股票基金指數(shù)年化收益

19.62%，穩(wěn)健型養(yǎng)老金產(chǎn)品的風(fēng)格配置方案

下年化收益為

11.71%，自

2020

年以來相對收益層面不占優(yōu)。最后重點對混合型養(yǎng)老金產(chǎn)品的券種配置情況進行觀察分析。與養(yǎng)老

FOF產(chǎn)品明顯不同的是，養(yǎng)老金產(chǎn)品中對成本計價類產(chǎn)品的配置。相對市值計價產(chǎn)品，成本

計價產(chǎn)品凈值無波動風(fēng)險，能夠有效降低組合的波動風(fēng)險，尤其在利率熊市中降低了組

合的回撤風(fēng)險；但劣勢在于需要承擔(dān)流動性風(fēng)險，對資金久期有要求。無法直接跟蹤測算成交計價類產(chǎn)品各期的到期收益率情況，但考慮到固收型養(yǎng)老金產(chǎn)品中，有兩大類四種成本計價類產(chǎn)品，通過跟蹤相應(yīng)產(chǎn)品的逐年業(yè)績情況，即可有效了解不同類型成本計價產(chǎn)品的收益情況。進而繼續(xù)使用回歸的方式測算混合型養(yǎng)老金產(chǎn)品大類資產(chǎn)配置情況，回歸變量中，權(quán)益資產(chǎn)繼續(xù)使用四類風(fēng)格指數(shù)，市值計價固收資產(chǎn)使用利率債、信用債和可轉(zhuǎn)債指數(shù)，成本計價固收資產(chǎn)則使用基于固收養(yǎng)老金產(chǎn)品編制的存款/銀行理財指數(shù)和非標(biāo)指數(shù)。通過回歸測算可以看到券種配置中，成本計價類產(chǎn)品的比例在

40%-60%區(qū)間，

同樣的利率債配置比例顯著低于信用債。同時整體轉(zhuǎn)債的配置比例不高于

5%。4.

穩(wěn)健型養(yǎng)老產(chǎn)品資產(chǎn)配置參考方案一方面，考慮到養(yǎng)老金融產(chǎn)品典型的絕對收益特征，強調(diào)以預(yù)期收益建模為導(dǎo)向，配合組合優(yōu)化方法，給出絕對收益導(dǎo)向的配置方

案；另一方面，考慮到公募養(yǎng)老金融產(chǎn)品受制于相對收益比較的困擾，給出絕對收益+相對收益的綜合配置方案，尤其在風(fēng)格配置環(huán)節(jié)，強調(diào)基于市場當(dāng)前的風(fēng)格配置

權(quán)重出發(fā)，結(jié)合風(fēng)格指數(shù)的相對估值水平進行動態(tài)調(diào)整，形成最終配置方案。4.1.

絕對收益導(dǎo)向配置方案在絕對收益導(dǎo)向配置方案當(dāng)中重點關(guān)注三方面的內(nèi)容：1.

大類資產(chǎn)收益風(fēng)險建模：針對現(xiàn)金類資產(chǎn)、成本計價固收、市值計價固收、權(quán)益類

資產(chǎn)在未來三年的預(yù)期收益進行建模測算，針對關(guān)鍵資產(chǎn)給出樂觀、中性和謹慎三

種不同情