合康新能研究報(bào)告：高壓變頻龍頭探索新能源第二曲線

合康新能研究報(bào)告：高壓變頻龍頭，探索新能源第二曲線盈利預(yù)測(cè)：變頻器龍頭，新能源構(gòu)筑第二增長(zhǎng)曲線公司經(jīng)過(guò)一系列業(yè)務(wù)瘦身，目前主營(yíng)業(yè)務(wù)涉及高端制造節(jié)能設(shè)備（高低壓變頻器、SVG）、新能源（分布式光儲(chǔ)、戶用儲(chǔ)能）與節(jié)能環(huán)保三大領(lǐng)域：1.高端制造節(jié)能設(shè)備：隨著局部疫情影響緩解，制造業(yè)投資景氣度持續(xù)回暖，疊加各項(xiàng)節(jié)能環(huán)保政策緊鑼密鼓地推動(dòng)，公司作為國(guó)內(nèi)高壓變頻器龍頭將持續(xù)受益。公司變頻器二期工程已于今年4月完工，高壓變頻器產(chǎn)能從1500臺(tái)提升至2500臺(tái)，交付能力更上一階。低壓變頻器方面，公司加大專機(jī)研發(fā)，有望在國(guó)產(chǎn)替代進(jìn)程中快速攫取份額。此外，光伏風(fēng)電發(fā)電量的不斷增加和全國(guó)用電需求的剛性增長(zhǎng)對(duì)電網(wǎng)造成更大沖擊，公司SVG裝置能夠有效改善供電環(huán)境，市場(chǎng)需求持續(xù)旺盛，今年上半年SVG新增收入111萬(wàn)元，新增訂單1160萬(wàn)元。我們預(yù)計(jì)公司高端制造節(jié)能設(shè)備業(yè)務(wù)2022-2024年收入為9.0/11.4/13.8億元，同比-9%/+27%/+22%。2.

新能源產(chǎn)品：分布式光伏EPC方面，政策+用電穩(wěn)定性需求助推工商業(yè)分布式光伏建設(shè)，初始投資成本降低經(jīng)濟(jì)性進(jìn)一步凸顯，公司背靠美的訂單充沛，根據(jù)公司關(guān)聯(lián)交易公告，我們預(yù)計(jì)該業(yè)務(wù)全年收入2-3億元。海外戶儲(chǔ)方面，公司充分借助美的海外的成熟渠道以及配套售后團(tuán)隊(duì)打開市場(chǎng)，目前已經(jīng)斬獲部分歐洲市場(chǎng)（意大利、英國(guó)、德國(guó)、奧地利、波蘭、德國(guó)、比利時(shí)等）訂單，未來(lái)公司有望自建渠道與美的渠道形成協(xié)同，構(gòu)筑公司業(yè)務(wù)第二增長(zhǎng)曲線。我們預(yù)計(jì)公司新能源產(chǎn)品業(yè)務(wù)2022-2024年收入為3.2/6.0/15.0億元，同比+493%/88%/150%。3.節(jié)能環(huán)保：公司采用EPC項(xiàng)目管理、EMC合同能源管理、PPP公私合營(yíng)等方式致力于工業(yè)節(jié)能環(huán)保、資源綜合利用，力爭(zhēng)成為節(jié)能環(huán)保領(lǐng)域新標(biāo)桿。此外，公司運(yùn)營(yíng)的60MW光伏電站項(xiàng)目每年能夠給公司帶來(lái)約6000萬(wàn)穩(wěn)定收益。我們預(yù)計(jì)公司節(jié)能環(huán)保業(yè)務(wù)2022-2024年收入為2.0/2.2/2.5億元，同比+16%/13%/11%。綜上，我們預(yù)計(jì)公司2022-2024年整體營(yíng)收分別為14.1/19.6/31.3億元，同比+17%/39%/60%，歸母凈利潤(rùn)分別為0.5/1.0/1.7億元，同比-2%/+96%/+78%。背靠美的享受估值溢價(jià)，公司具備成長(zhǎng)爆發(fā)力。美的控股后，公司基本完成業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)調(diào)整，具備較強(qiáng)的賦能預(yù)期：1.傳統(tǒng)主業(yè)背靠美的，有望享受工控領(lǐng)域技術(shù)共享及研發(fā)支持，有利于公司低壓變頻專機(jī)領(lǐng)域的突破以及基于變頻業(yè)務(wù)的優(yōu)勢(shì)外延；2.光儲(chǔ)一體化EPC業(yè)務(wù)前期依托美的訂單，確定性強(qiáng)、放量快，后期有望向社會(huì)工商業(yè)及農(nóng)戶領(lǐng)域拓展，成長(zhǎng)性不俗；3.戶儲(chǔ)業(yè)務(wù)有望借助美的供應(yīng)鏈和渠道優(yōu)勢(shì)躋身行業(yè)前列，充分享受戶儲(chǔ)行業(yè)發(fā)展紅利。較強(qiáng)的賦能預(yù)期下，公司成長(zhǎng)具備爆發(fā)力。我們預(yù)計(jì)公司2022-2024年歸母凈利潤(rùn)分別為0.5/1.0/1.7億元。公司概況：變頻器起家，新能源揚(yáng)帆公司工業(yè)自動(dòng)化基礎(chǔ)深厚，發(fā)力儲(chǔ)能尋求第二增長(zhǎng)曲線。公司是我國(guó)最早一批掛牌上市的變頻器企業(yè)之一，在經(jīng)過(guò)多年連續(xù)的業(yè)務(wù)延伸后公司進(jìn)行了一系列業(yè)務(wù)瘦身，現(xiàn)主要聚焦以高端制造節(jié)能設(shè)備、新能源與節(jié)能環(huán)保領(lǐng)域。1.高端制造：主要生產(chǎn)銷售高壓變頻器、中低壓變頻器與高壓動(dòng)態(tài)無(wú)功補(bǔ)償裝置SVG，經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定，貢獻(xiàn)公司大部分營(yíng)收；2.新能源：主要提供分布式電站全生命周期服務(wù)和儲(chǔ)能系統(tǒng)的生產(chǎn)銷售（工商業(yè)與戶用儲(chǔ)能），其中工商業(yè)儲(chǔ)能系統(tǒng)主要用于光儲(chǔ)一體化電站建設(shè)配套，戶儲(chǔ)系統(tǒng)主要銷往海外；3.節(jié)能環(huán)保：以北京華泰潤(rùn)達(dá)為主體，采用EPC項(xiàng)目管理、EMC合同能源管理、PPP公私合營(yíng)等方式，致力于工業(yè)節(jié)能環(huán)保、資源綜合利用系統(tǒng)性解決方案。從變頻器出發(fā)，無(wú)序拓張后調(diào)整布局聚焦核心。公司歷史可主要概括為以下四個(gè)階段：

初創(chuàng)階段（2003-2009年）：公司成立于2003年，從變頻器業(yè)務(wù)出發(fā)，不斷攻克技術(shù)難題，拓寬產(chǎn)品應(yīng)用行業(yè)領(lǐng)域。成長(zhǎng)階段（2010-2014年）：公司于2010年在深交所上市，并在同年與國(guó)電南自簽署戰(zhàn)略合作框架、使用募集資金2.1億元建設(shè)武漢研發(fā)生產(chǎn)基地。2012年公司高壓變頻器出口多國(guó)，海外業(yè)績(jī)發(fā)展迅猛。多元擴(kuò)張階段（2015-2019年）：變更公司名稱為“北京合康新能”，并購(gòu)東菱技術(shù)、深圳日業(yè)、華泰潤(rùn)達(dá)、灤平慧通，成立合康動(dòng)力、合康智能和暢的公司，豐富伺服電機(jī)、低壓變頻器、節(jié)能環(huán)保和新能源領(lǐng)域。另外成立子公司開拓新能源汽車動(dòng)力總成及零部件、新能源汽車租賃和充電系統(tǒng)。但部分子公司經(jīng)營(yíng)不佳，對(duì)公司形成拖累。聚焦與賦能階段（2020年至今）：2020年美的集團(tuán)控股合康新能，為調(diào)整公司業(yè)務(wù)聚焦重心和避免同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)，公司剝離非核心業(yè)務(wù)，布局智能微網(wǎng)與儲(chǔ)能，形成以高端制造+光伏儲(chǔ)能+節(jié)能環(huán)保核心業(yè)務(wù)布局。美的集團(tuán)

2020年入駐，公司劃歸工業(yè)技術(shù)事業(yè)部。2020年，公司控股股東上海上豐集團(tuán)有限公司、股東劉錦成先生將股權(quán)通過(guò)協(xié)議轉(zhuǎn)，廣東美的暖通設(shè)備有限公司成為控股股東，截至2022H1持有18.85%股權(quán)，美的集團(tuán)成為間接控股股東，何享健先生成為公司實(shí)際控制人。因美的旗下Welling（威靈）業(yè)務(wù)涉及電機(jī)驅(qū)動(dòng)系統(tǒng)等汽車部件、高創(chuàng)業(yè)務(wù)涉及機(jī)器人運(yùn)動(dòng)控制技術(shù)，公司為優(yōu)化資產(chǎn)和業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)前后轉(zhuǎn)讓合康動(dòng)力60%股權(quán)、合康智能64%股權(quán)與東菱技術(shù)100%股權(quán)。截至2022年H1，公司子公司中僅剩下深圳合康電機(jī)系統(tǒng)有限公司或?qū)⒚媾R剝離，其余資產(chǎn)已完成剝離，不會(huì)對(duì)公司未來(lái)盈利能力產(chǎn)生更多影響。經(jīng)營(yíng)回顧與財(cái)務(wù)分析美的賦能，財(cái)務(wù)壓力緩解，周轉(zhuǎn)效率提升。隨著2014年公司開始版圖拓張，資產(chǎn)負(fù)債率逐年攀升，2016年急速上升至46%，速動(dòng)比率、流動(dòng)比率與資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率連年下降，公司營(yíng)運(yùn)能力遭受考驗(yàn)，財(cái)務(wù)方面壓力較大。隨著美的集團(tuán)進(jìn)駐，與公司簽署了金融服務(wù)協(xié)議，在協(xié)助實(shí)現(xiàn)交易款項(xiàng)的首付、提供擔(dān)保、辦理票據(jù)承兌與鐵線、辦理委托貸款

（授信總額不超60億元）等方面提供幫助。公司資本結(jié)構(gòu)改善，2021年資產(chǎn)負(fù)債率降至26.4%，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率由2018年0.27次提升至0.47次。公司現(xiàn)金流能力進(jìn)一步增強(qiáng)，有望為工控、新能源等核心業(yè)務(wù)的騰飛提供資金空間。變頻器業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健，整體毛利率邊際改善。隨著公司業(yè)務(wù)剝離順利落地，毛利率2021年已恢復(fù)至30.2%，2022H1受原材料上漲影響，出現(xiàn)小幅下滑。拆分來(lái)看，公司變頻器業(yè)務(wù)以高壓變頻器為主，主要以直銷方式進(jìn)行銷售，經(jīng)營(yíng)較為穩(wěn)健，疫情后公司變頻器毛利率2021/2022H1恢復(fù)至28.8%/25.9%，預(yù)計(jì)隨著原材料價(jià)格回落與公司聚焦行業(yè)專機(jī)，將有望迎來(lái)進(jìn)一步改善。新能源業(yè)務(wù)方面，隨著合康動(dòng)力的剝離，2021年毛利率水平恢復(fù)至26.1%，2022H1受戶儲(chǔ)、集裝箱一體化儲(chǔ)能產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整下滑至10%，未來(lái)隨著規(guī)模打開將迎來(lái)大幅改善。費(fèi)用率管控漸佳，凈利率有望回暖。1.

美的集團(tuán)為公司提供借款擔(dān)保、保險(xiǎn)代理等業(yè)務(wù)，公司財(cái)務(wù)費(fèi)用及短期借款大幅削減，財(cái)務(wù)費(fèi)用率2022H1降至-0.2%，公司現(xiàn)金流能力得到提升；2.美的入主以來(lái)，公司營(yíng)銷效率顯著優(yōu)化，銷售費(fèi)用率下降明顯，2022H1銷售費(fèi)用率為10%，相較于2020年的15.6%降低5.6pcts；3.歸母凈利率方面，2022H1受原材料影響有所承壓，后續(xù)隨著公司毛利率穩(wěn)定向好，非經(jīng)常性損益降至正常水平，各費(fèi)用率得到有效管控，預(yù)計(jì)將迎來(lái)顯著改善。高壓變頻龍頭底蘊(yùn)不俗，低壓變頻有望打開空間行業(yè)：變頻器需求穩(wěn)步增長(zhǎng)，國(guó)產(chǎn)替代進(jìn)行時(shí)變頻器為工業(yè)自動(dòng)化關(guān)鍵設(shè)備，主要起到變頻調(diào)速的作用。變頻器應(yīng)用變頻技術(shù)與微電子技術(shù)，通常用來(lái)驅(qū)動(dòng)有不同工作頻率的交流電機(jī)，或者用來(lái)提高啟動(dòng)速度，使電機(jī)平穩(wěn)啟動(dòng)。為了調(diào)節(jié)電動(dòng)機(jī)的運(yùn)行頻率來(lái)調(diào)節(jié)輸出轉(zhuǎn)速，變頻器一般會(huì)進(jìn)行多次電壓轉(zhuǎn)換，主要組成結(jié)構(gòu)包括整流器、濾波器和逆變器。變頻器上游包括變壓器、IGBT、電阻電容、散熱器和各種機(jī)柜生產(chǎn)企業(yè)。此外，變頻器還能通過(guò)連接PLC進(jìn)行更準(zhǔn)確有效的控制，在工業(yè)自動(dòng)化中發(fā)揮著重要作用。根據(jù)工作電壓，可分為中低壓與高壓變頻器。按照輸入電壓等級(jí)進(jìn)行分類，低于3KV的歸為中低壓變頻器（低于690V的為低壓變頻器），高于3KV的歸為高壓變頻器。兩者的適用對(duì)象不同，但調(diào)速原理相同。因目前廣泛應(yīng)用的IGBT模塊耐壓不足，二者在拓?fù)浣Y(jié)構(gòu)上差別較大。低壓變頻器對(duì)于電力電子器件和變壓器的容量要求相對(duì)較低，具有成熟的一致性的拓?fù)浣Y(jié)構(gòu)，而高壓變頻器拓?fù)浣Y(jié)構(gòu)較多，較為復(fù)雜。從功能來(lái)看，變頻器主要起到變頻調(diào)速、軟啟動(dòng)、節(jié)能等作用。中國(guó)變頻器市場(chǎng)規(guī)模持續(xù)增長(zhǎng)，低壓變頻器規(guī)模占比較大。隨著國(guó)內(nèi)工業(yè)生產(chǎn)規(guī)模不斷擴(kuò)大，我國(guó)變頻器市場(chǎng)規(guī)模整體呈現(xiàn)穩(wěn)定增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，2020年市場(chǎng)規(guī)模達(dá)541億元，同比增長(zhǎng)9.3%，2015-2020年CAGR達(dá)到7.3%。其中低壓變頻器規(guī)模占比較大，2020年占比為74%。高效節(jié)能的市場(chǎng)需求與國(guó)家鼓勵(lì)政策驅(qū)動(dòng)下，高壓變頻器規(guī)模占比逐年增長(zhǎng)，已由2012年22%提升至2020年26%。高壓變頻器應(yīng)用領(lǐng)域集中在高耗能領(lǐng)域，而低壓變頻器適用場(chǎng)景廣闊。高低壓變頻器適用領(lǐng)域差別較大，高壓變頻器主要用于冶金、電力、石化、采礦等高能耗行業(yè)，可實(shí)現(xiàn)對(duì)各類高壓電動(dòng)機(jī)的風(fēng)機(jī)、水泵、空氣壓縮機(jī)、提升機(jī)、皮帶機(jī)等負(fù)載的軟起動(dòng)、智能控制和調(diào)速節(jié)能，2021年CR5總占比為76%。低壓變頻器適用范圍廣，下游較為分散，一般應(yīng)用在起重機(jī)械、電梯、紡織機(jī)械等領(lǐng)域，2021年CR5總占比為43%?！半p碳”頂層設(shè)計(jì)賦能疊加下游投資景氣，高壓變頻器有望維持較快增長(zhǎng)。隨著疫情逐步消退，新老基建項(xiàng)目雙重啟動(dòng)，疊加冶金行業(yè)設(shè)備升級(jí)，高壓變頻器市場(chǎng)有望維持較高增速。同時(shí)“雙碳政策”自上而下推動(dòng)各行業(yè)低碳轉(zhuǎn)型，而使用高壓變頻器節(jié)電率可達(dá)10%-40%，甚至高達(dá)60%，需求支撐強(qiáng)勁。根據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院預(yù)測(cè)，2025年高壓變頻器市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)212億元，對(duì)應(yīng)2020-2025年CAGR+8.5%。低壓變頻器方面，我國(guó)制造業(yè)疫情后率先恢復(fù)促使紡織機(jī)械、塑料機(jī)械、包裝機(jī)械投資增加，先進(jìn)制造業(yè)升級(jí)發(fā)展推動(dòng)機(jī)床、物流、半導(dǎo)體設(shè)備行業(yè)發(fā)展，根據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院預(yù)測(cè)，低壓變頻器2025年市場(chǎng)規(guī)模有望達(dá)464億元，對(duì)應(yīng)2020-2025年CAGR+4.1%。國(guó)內(nèi)變頻器市場(chǎng)早期受外資主導(dǎo)，國(guó)產(chǎn)替代逐步落地。近年來(lái)國(guó)內(nèi)品牌產(chǎn)品質(zhì)量逐步提高，故障率逐漸減少，相比進(jìn)口品牌性價(jià)比表現(xiàn)出優(yōu)越性。高壓變頻器方面，合康新能為市場(chǎng)龍頭，且市場(chǎng)涌現(xiàn)出一批如匯川技術(shù)等優(yōu)質(zhì)國(guó)內(nèi)公司，逐步擠占施耐德等外資市場(chǎng)份額。低壓變頻器中匯川市場(chǎng)份額迅速提升，由2015年的6%上升至2020年的19%，已成為低壓變頻器龍頭，此外英威騰與中達(dá)市場(chǎng)占比均有大幅增長(zhǎng)。隨著國(guó)產(chǎn)品牌定制化能力以及產(chǎn)品研發(fā)制造實(shí)力的提升，未來(lái)國(guó)產(chǎn)替代有望逐步落地。公司：高低壓市場(chǎng)穩(wěn)中有進(jìn)，工控領(lǐng)域優(yōu)勢(shì)外延高壓變頻底蘊(yùn)不俗，產(chǎn)能擴(kuò)張落地鞏固龍頭地位高端制造節(jié)能產(chǎn)品矩陣豐富，對(duì)市場(chǎng)需求較大的行業(yè)實(shí)現(xiàn)全覆蓋。公司生產(chǎn)的高壓變頻器可分為通用高壓變頻器和高性能高壓變頻器兩大系列。主要應(yīng)用領(lǐng)域涉及電力、礦業(yè)、水泥、冶金、石化、建材、軍工等行業(yè)。公司低壓變頻器產(chǎn)品包括變頻器、伺服驅(qū)動(dòng)器、一體化專機(jī)等，能夠?qū)崿F(xiàn)工藝調(diào)速、節(jié)能、軟啟動(dòng)、改善效率等功能，其中電梯升降機(jī)、物料提升機(jī)產(chǎn)品因其智能、穩(wěn)定的特性，在細(xì)分行業(yè)中處于頭部地位。此外公司生產(chǎn)的SVG無(wú)功補(bǔ)償裝置能夠滿足用戶在功率因數(shù)調(diào)節(jié)、諧波治理等方面的使用需求。公司變頻器領(lǐng)域技術(shù)積累深厚，堅(jiān)持創(chuàng)新。公司是高壓變頻器國(guó)家標(biāo)準(zhǔn)的主要參與制定單位之一，技術(shù)團(tuán)隊(duì)擁有豐富的行業(yè)經(jīng)驗(yàn)，在高壓變頻矢量控制、大功率單元水冷、四象限能量回饋等技術(shù)研發(fā)應(yīng)用方面處于領(lǐng)先地位。公司在低壓變頻器領(lǐng)域擁有施工升降機(jī)驅(qū)動(dòng)器、高性能矢量變頻器、伺服器和永磁同步電機(jī)控制等核心平臺(tái)技術(shù)。截止至2021年底，公司擁有各種專利信息334項(xiàng)，軟件制作權(quán)77項(xiàng)。同時(shí)美的集團(tuán)工業(yè)技術(shù)事業(yè)群研究所院成立了三個(gè)與合康業(yè)務(wù)相關(guān)的研究所，為合康輸出產(chǎn)品和技術(shù)方案提供支持。公司高壓變頻器性能行業(yè)領(lǐng)先，參數(shù)覆蓋范圍廣。變頻器的控制精度參數(shù)包括速度控制精度、轉(zhuǎn)矩控制精度、轉(zhuǎn)矩響應(yīng)時(shí)間等，該些參數(shù)于不同適用場(chǎng)景中有不同要求。此外變頻器控制算法是決定性能的重要因素，控制算法主要包括V/F恒壓頻比控制和矢量控制兩大類，其中矢量控制精度更高，更多適用于需要精確控制和對(duì)動(dòng)態(tài)響應(yīng)能力高的場(chǎng)合。公司高壓變頻器覆蓋電壓等級(jí)和功率范圍廣，散熱方式靈活，能夠適配各種電機(jī)以及應(yīng)對(duì)不同工況，支持全中文界面和多語(yǔ)言版本。我們通過(guò)公司變頻器與國(guó)際知名品牌競(jìng)品比較，合康高壓變頻器在平臺(tái)的統(tǒng)一性、應(yīng)用場(chǎng)景、控制算法、電壓等級(jí)和功率等級(jí)覆蓋上能夠躋身行業(yè)前列。高端制造營(yíng)收穩(wěn)健，毛利率有望迎來(lái)改善。公司高端制造板塊業(yè)務(wù)營(yíng)收2017-2021五年復(fù)合增長(zhǎng)率為3.5%，較為穩(wěn)健。隨著局部疫情影響緩解，制造業(yè)景氣度回暖，項(xiàng)目投資有望再上臺(tái)階，疊加各項(xiàng)節(jié)能環(huán)保政策緊鑼密鼓地推動(dòng)，企業(yè)生產(chǎn)對(duì)于工業(yè)設(shè)備的性能提出了更高要求，公司作為國(guó)內(nèi)高壓變頻器龍頭有望持續(xù)受益。盈利能力方面，公司毛利率水平在行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)中尚顯薄弱，主要系公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)中高壓變頻器占比較高（高壓變頻毛利相對(duì)較低）且在競(jìng)爭(zhēng)中為搶占份額采用相對(duì)低價(jià)策略所致。但在2021年大宗材料價(jià)格上漲、芯片短缺的情況下，公司該業(yè)務(wù)板塊毛利率水平仍呈改善趨勢(shì)，預(yù)計(jì)隨著美的集團(tuán)的供應(yīng)鏈優(yōu)勢(shì)的賦能，公司采購(gòu)成本將穩(wěn)中有降。高壓變頻產(chǎn)能擴(kuò)張穩(wěn)步落地，對(duì)市場(chǎng)需求較大的行業(yè)實(shí)現(xiàn)全覆蓋。高壓變頻器因其適用場(chǎng)景復(fù)雜，客戶需求不盡相同，其中冶金為高壓變頻器需求最大行業(yè)。公司自2017年發(fā)力冶金與礦業(yè)行業(yè)，其中2020年礦業(yè)領(lǐng)域訂單相較2019年同期增加398.6%，帶動(dòng)公司高壓變頻器銷量2020年同比增長(zhǎng)51.4%。2021年高壓變頻器銷售仍延續(xù)2020年高增態(tài)勢(shì)，銷售量同比增長(zhǎng)50.0%，銷售收入7.2億元，同比增長(zhǎng)32.2%。我國(guó)采礦業(yè)固定資產(chǎn)投資完成額增速2020年迎來(lái)拐點(diǎn)，該行業(yè)節(jié)能環(huán)保設(shè)備仍有需求空間。另外公司變頻器二期工程已于4月完工，高壓變頻器產(chǎn)能從1500臺(tái)提升至2500臺(tái)，交付生產(chǎn)能力更上一階。國(guó)產(chǎn)替代正當(dāng)時(shí)，低壓變頻器有望打開空間低壓變頻器技術(shù)壁壘較低，海外品牌先發(fā)優(yōu)勢(shì)將縮小。在低壓變頻器具備與高壓變頻器較高的生產(chǎn)工藝和運(yùn)行穩(wěn)定性要求相比，低壓變頻器技術(shù)相對(duì)簡(jiǎn)單成熟，但對(duì)不同場(chǎng)景的差異化設(shè)計(jì)提出了更高要求。低壓變頻器領(lǐng)域因頂尖國(guó)際廠商進(jìn)入較早，品牌效應(yīng)構(gòu)筑起相應(yīng)護(hù)城河，特別在中高端市場(chǎng)該品牌效應(yīng)更加明顯，且低壓變頻器應(yīng)用領(lǐng)域相對(duì)分散，優(yōu)秀經(jīng)銷渠道資源早期被某些國(guó)外品牌壟斷，導(dǎo)致該領(lǐng)域海外品牌仍占據(jù)大比例市場(chǎng)份額。隨著本土品牌產(chǎn)品性能與客戶認(rèn)可度的不斷提高、渠道的開拓、產(chǎn)品覆蓋場(chǎng)景的增加，國(guó)產(chǎn)品牌市占率將持續(xù)提升。根據(jù)MIRDatabank數(shù)據(jù)，2021年歐美品牌低壓變頻器占比為44.6%，日韓份額為13.1%，中國(guó)本土品牌占比為42.3%，相較于2017年的38.7%上升3.6pcts。公司低壓變頻器訂單占比逐步提高，地產(chǎn)景氣下行擾動(dòng)短期經(jīng)營(yíng)。低頻變壓器方面，2021年公司實(shí)現(xiàn)銷售收入25761萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)22.4%，近年來(lái)低壓變頻器訂單占比逐步提升，已由2017年23.9%擴(kuò)大至2020年41.0%。公司聚焦中低壓變頻器的全資子公司長(zhǎng)沙日業(yè)電氣有限公司被工信部評(píng)定為“專精特新小巨人”企業(yè)。產(chǎn)銷方面，公司前期低壓變頻器產(chǎn)品主要為施工升降機(jī)一體機(jī)，較為單一且多為通用機(jī)，主要目標(biāo)市場(chǎng)為電梯、建筑行業(yè)，市場(chǎng)規(guī)模受房地產(chǎn)行業(yè)影響有所下降，公司上半年同樣有所承壓，2022H1低壓變頻器新增訂單11,446萬(wàn)元，同比-34.0%。因此為打開增長(zhǎng)空間，公司近年來(lái)除了繼續(xù)穩(wěn)固自身在通用機(jī)型及施工升降機(jī)一體機(jī)的行業(yè)優(yōu)勢(shì)地位外，開始積極研發(fā)注塑、暖通、沖床等行業(yè)專機(jī)，以豐富產(chǎn)品線。專機(jī)領(lǐng)域提升空間廣闊，研發(fā)加碼有望貢獻(xiàn)長(zhǎng)期增量。從產(chǎn)品參數(shù)來(lái)看，公司通用機(jī)型覆蓋功率與匯川相近，僅次于西門子等頭部品牌；而專機(jī)則與國(guó)內(nèi)外龍頭仍有較大差距，應(yīng)用領(lǐng)域、應(yīng)用場(chǎng)景覆蓋范圍小，存在較大提升與拓展空間。隨著美的集團(tuán)在技術(shù)、資金方面的支持，公司未來(lái)將進(jìn)一步加強(qiáng)中低壓變頻器的研發(fā)，在保持施工升降機(jī)一體機(jī)行業(yè)優(yōu)勢(shì)地位的同時(shí)，向注塑、暖通、沖床等行業(yè)專機(jī)拓展，有望在國(guó)產(chǎn)替代進(jìn)程中快速攫取份額，打開長(zhǎng)期增長(zhǎng)空間。工控領(lǐng)域優(yōu)勢(shì)外延，打開主業(yè)增長(zhǎng)空間電網(wǎng)輸出的功率包括兩部分：有功功率和無(wú)功功率。有功功率是指直接消耗電能，利用這部分能量作功。而無(wú)功功率則是指為建立交變磁場(chǎng)所需要的電功率，這部分電能不做功。由于電網(wǎng)中存在許多如發(fā)電機(jī)、變壓器等存在電磁感應(yīng)的設(shè)備，所以了產(chǎn)生大量的無(wú)功功率。無(wú)功功率補(bǔ)償是一種在電力供電系統(tǒng)中起提高電網(wǎng)的功率因數(shù)的作用、降低供電變壓器及輸送線路的損耗、提高供電效率、改善供電環(huán)境的一種技術(shù)。目前有三種主要的無(wú)功補(bǔ)償方式，包括傳統(tǒng)無(wú)功補(bǔ)償（電抗器、電容器、同步調(diào)相機(jī)）、SVC

（靜止無(wú)功補(bǔ)償器）、SVG（靜止無(wú)功發(fā)生器）。SVG在新型電力系統(tǒng)中扮演重要角色。SVG靜止無(wú)功發(fā)生器采用可關(guān)斷電力電子器件（IGBT）組成自換相橋式電路，經(jīng)過(guò)電抗器并聯(lián)在電網(wǎng)上，適當(dāng)?shù)卣{(diào)節(jié)橋式電路交流側(cè)輸出電壓的幅值和相位，或者直接控制其交流側(cè)電流，在補(bǔ)償基波無(wú)功的同時(shí)可以消除開關(guān)頻率以下的諧波。SVG廣泛應(yīng)用于石油化工、冶金、電力、煤炭以及其他具有或者靠近沖擊性負(fù)荷和大容量電動(dòng)機(jī)的工業(yè)領(lǐng)域。此外，SVG無(wú)功補(bǔ)償裝置還能應(yīng)用于風(fēng)電光伏電站中，裝機(jī)容量的配置比例一般與電廠周邊用電的實(shí)際無(wú)功情況有關(guān)，最低不低于10%，普遍比例約為24%左右。智研咨詢預(yù)測(cè)2026年中國(guó)高壓SVG行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)75.5億元，對(duì)應(yīng)2020-2026年CAGR+8.4%。工控技術(shù)優(yōu)勢(shì)外延，SVG靜待放量。公司基于早前在變頻器領(lǐng)域積累起來(lái)的研發(fā)優(yōu)勢(shì)，成功實(shí)現(xiàn)SVG自主研發(fā)落地，其中公司研發(fā)的兩套總計(jì)60MW的SVG于21年底成功在陜西省分散式風(fēng)電項(xiàng)目中投運(yùn)。公司生產(chǎn)的SVG產(chǎn)品能夠滿足用戶在無(wú)功補(bǔ)償、功率因數(shù)調(diào)節(jié)、諧波治理、電壓波動(dòng)和閃變、不平衡負(fù)荷補(bǔ)償、用電損耗等各方面的使用需求，容量范圍10MVA-200MVA，響應(yīng)時(shí)間≤5毫秒，在行業(yè)內(nèi)屬優(yōu)秀水平。此外，因SVG應(yīng)用領(lǐng)域與變頻器重合度較高，公司有望依托變頻器領(lǐng)域多年積累的銷售經(jīng)驗(yàn)實(shí)現(xiàn)快速放量。目前公司已在SVG市場(chǎng)斬獲一定戰(zhàn)果，2022H1公司該業(yè)務(wù)板塊收入111萬(wàn)元，新增訂單1160萬(wàn)元。公司為美的工業(yè)技術(shù)事業(yè)部重要組成，協(xié)同發(fā)力工控領(lǐng)域。2021年末，美的發(fā)布了工業(yè)技術(shù)全線戰(zhàn)略愿景，五年內(nèi)工業(yè)技術(shù)事業(yè)部將沖擊千億元營(yíng)收目標(biāo)。美的加大面對(duì)B端的業(yè)務(wù)布局投入，堅(jiān)定點(diǎn)燃第二引擎，著力發(fā)展機(jī)器人與自動(dòng)化、樓宇科技、能源管理、智能儲(chǔ)能等四大核心。而公司作為美的在工控領(lǐng)域的重要布局主體，有望獲得集團(tuán)賦能，在變頻器及無(wú)功補(bǔ)償裝置外，拓寬工業(yè)自動(dòng)化領(lǐng)域業(yè)務(wù)。美的賦能，探索新能源第二增長(zhǎng)曲線背靠集團(tuán)，分布式光儲(chǔ)一體化電站訂單穩(wěn)定政策助推分布式光伏裝機(jī)高景氣。今年7月，住建部和發(fā)改委發(fā)布《城鄉(xiāng)建設(shè)領(lǐng)域碳達(dá)峰實(shí)施方案》，方案提出到2025年新建公共機(jī)構(gòu)建筑、新建廠房屋頂光伏覆蓋率力爭(zhēng)達(dá)到50%。另外在去年頒布的整縣推進(jìn)政策下，大批央國(guó)企紛紛入局，央國(guó)企的資金優(yōu)勢(shì)與民企的開發(fā)經(jīng)驗(yàn)和渠道實(shí)現(xiàn)互補(bǔ)，分布式光伏市場(chǎng)迎來(lái)快速放量增長(zhǎng)。根據(jù)國(guó)家能源局?jǐn)?shù)據(jù)，我國(guó)2021年分布式光伏新增裝機(jī)29.3GW，同比增長(zhǎng)89%，新增裝機(jī)首超集中式裝機(jī)，占比達(dá)54%，2016-2021年分布式光伏新增裝機(jī)量CAGR達(dá)47.5%。前期，為促進(jìn)光伏發(fā)電項(xiàng)目的經(jīng)濟(jì)性提升，國(guó)家對(duì)光伏發(fā)電項(xiàng)目給予電價(jià)補(bǔ)貼，行業(yè)迎來(lái)補(bǔ)貼紅利期。隨著技術(shù)進(jìn)步和生產(chǎn)規(guī)模化，光伏設(shè)備發(fā)電成本下降，國(guó)家開始實(shí)施補(bǔ)貼退坡，倒逼行業(yè)良性發(fā)展。2021年工商業(yè)分布式已實(shí)現(xiàn)平價(jià)上網(wǎng)，戶用仍給予0.03元/kWh補(bǔ)貼，2022年起新建戶用分布式項(xiàng)目不再給予補(bǔ)貼，光伏全面平價(jià)上網(wǎng)時(shí)代到來(lái)。電力緊缺+電價(jià)市場(chǎng)化改革，刺激工商業(yè)分布式需求。近年來(lái)企業(yè)對(duì)生產(chǎn)用電穩(wěn)定性的重視程度明顯提升，企業(yè)通過(guò)自建分布式光伏和微電網(wǎng)系統(tǒng)，可有效保障企業(yè)生產(chǎn)所需的電力供應(yīng)。2021年10月，國(guó)家將燃煤發(fā)電市場(chǎng)交易價(jià)格浮動(dòng)范圍由-15%至10%擴(kuò)大為上下浮動(dòng)不超過(guò)20%，高耗能企業(yè)市場(chǎng)交易電價(jià)不受20%限制，代理電價(jià)也較之前目錄電價(jià)有所上漲，企業(yè)建設(shè)分布式光伏自發(fā)自用意愿提升。此外，光伏日間高功率發(fā)電時(shí)間與尖峰電價(jià)時(shí)段重合度較高，可以緩解企業(yè)高峰用電壓力。技術(shù)突破降低投資成本，經(jīng)濟(jì)性進(jìn)一步凸顯。投資成本方面，根據(jù)中國(guó)光伏行業(yè)協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)，工商業(yè)分布式光伏初始投資結(jié)構(gòu)中，光伏組件約占一半。隨著硅片大尺寸化、異質(zhì)結(jié)等高效率電池技術(shù)進(jìn)一步推廣、電池片轉(zhuǎn)換效率持續(xù)提升，分布式光伏系統(tǒng)造價(jià)有望進(jìn)一步下降。據(jù)CIPA預(yù)測(cè)，到2030年我國(guó)工商業(yè)分布式光伏系統(tǒng)2021年CAPEX為3.38元/W，2030年有望降至2.69元/W，現(xiàn)已實(shí)現(xiàn)用電側(cè)平價(jià)，未來(lái)經(jīng)濟(jì)性有望進(jìn)一步上升。2025年分布式光伏新增裝機(jī)有望達(dá)到70GW，對(duì)應(yīng)2021-2025年CAGR近25%。我們將分布式光伏裝機(jī)拆分成工商業(yè)與戶用進(jìn)行測(cè)算，最后進(jìn)行加總可得，2025年分布式光伏新增裝機(jī)有望達(dá)到70GW，對(duì)應(yīng)2021-2025年CAGR近25%。關(guān)鍵假設(shè)如下：

工商業(yè)分布式：1.根據(jù)住建部城鄉(xiāng)建設(shè)統(tǒng)計(jì)年鑒，我國(guó)2020年工商業(yè)及公共建筑用地面積為344億平方米，假設(shè)2021-2025年復(fù)合增長(zhǎng)率與2017-2020年相同，為0.67%；

2.工商業(yè)建筑密度45%；3.新增實(shí)際可安裝光伏面積占屋頂面積50%，存量實(shí)際可安裝光伏面積占屋頂面積40%；4.根據(jù)《城鄉(xiāng)建設(shè)領(lǐng)域碳達(dá)峰實(shí)施方案》，2025年需達(dá)新建工商業(yè)建筑屋頂覆蓋率50%，假設(shè)2021-2025年每年增加10%；5.通過(guò)倒退可得2021年存量建筑光伏裝機(jī)面積滲透率達(dá)6.0%，假設(shè)2025年上升至10%，每年滲透率增長(zhǎng)1pct。綜上可得工商業(yè)分布式光伏2021-2025年CAGR達(dá)26%。公司布局新能源領(lǐng)域，助力美的綠色戰(zhàn)略目標(biāo)。為順應(yīng)“雙碳”政策號(hào)召同時(shí)提升集團(tuán)發(fā)展經(jīng)濟(jì)性，美的集團(tuán)于2021年10月首次發(fā)布綠色戰(zhàn)略，規(guī)劃到2030年綠電占比達(dá)到30%。合康積極布局新能源業(yè)務(wù)，涉及分布式光伏及儲(chǔ)能領(lǐng)域，成為集團(tuán)綠色戰(zhàn)略的先鋒軍，同時(shí)有望依靠新能源業(yè)務(wù)打開第二增長(zhǎng)曲線。背靠集團(tuán)，公司分布式光儲(chǔ)一體化訂單穩(wěn)定。公司承擔(dān)美的集團(tuán)工業(yè)園區(qū)綠電項(xiàng)目統(tǒng)籌落地工作，提供包括項(xiàng)目規(guī)劃、設(shè)計(jì)集成、施工交付、售電交易、運(yùn)維檢修在內(nèi)的EPC總包服務(wù)。公司預(yù)計(jì)2022年集團(tuán)內(nèi)部智能微網(wǎng)（包括工商業(yè)集裝箱儲(chǔ)能）訂單2-3億元，未來(lái)背靠集團(tuán)內(nèi)部需求訂單穩(wěn)定。此外公司獨(dú)立持有運(yùn)營(yíng)的位于河北省灤平縣60MW農(nóng)業(yè)光伏發(fā)電站2021年發(fā)電74,967MWh，實(shí)現(xiàn)收入6,477萬(wàn)元，運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)豐富。美的傳統(tǒng)家電優(yōu)勢(shì)有望助力公司業(yè)務(wù)外延。分布式光伏開發(fā)安裝商核心競(jìng)爭(zhēng)要素為渠道資源獲取能力、融資能力、安裝能力和運(yùn)營(yíng)維護(hù)能力，這些恰好是美的集團(tuán)在多年主業(yè)經(jīng)營(yíng)過(guò)程中積累的核心優(yōu)勢(shì)。美的集團(tuán)為公司控股股東，其成熟的下沉渠道+品牌優(yōu)勢(shì)+完善的安裝團(tuán)隊(duì)是公司將分布式光伏業(yè)務(wù)從集團(tuán)訂單到社會(huì)/央企訂單，從工商業(yè)拓展至戶用外延拓展的堅(jiān)實(shí)保障。布局海外戶儲(chǔ)，美的賦能騰飛海外戶儲(chǔ)高景氣，產(chǎn)品渠道為核心競(jìng)爭(zhēng)力分布式光伏加速滲透背景下，戶用儲(chǔ)能成為配套重要輔助。在居民家中，光儲(chǔ)系統(tǒng)通過(guò)太陽(yáng)能等新能源發(fā)電設(shè)備為家庭供電，同時(shí)對(duì)剩余電量進(jìn)行管理，通過(guò)儲(chǔ)能電池進(jìn)行儲(chǔ)存亦或是供給電網(wǎng)。戶用光儲(chǔ)系統(tǒng)由光伏組件、逆變器、儲(chǔ)能電池、并網(wǎng)及計(jì)量設(shè)備、家庭負(fù)載等構(gòu)成，能夠提高電力自發(fā)自用水平、實(shí)現(xiàn)峰谷電價(jià)差套利和提升供電可靠性。根據(jù)NREL對(duì)典型戶用光儲(chǔ)系統(tǒng)（PV6.9kw，儲(chǔ)能14kwh）的成本測(cè)算，總投資大概在1.4-1.6萬(wàn)美元（不含銷售、管理費(fèi)用，若考慮則全部成本在3萬(wàn)美元左右）。戶儲(chǔ)系統(tǒng)分類多元，分別適用不同場(chǎng)景。1.根據(jù)耦合方式進(jìn)行分類：其中直流耦合系統(tǒng)采用混合逆變器，兼具光伏與儲(chǔ)能逆變器功能，系統(tǒng)集成程度高，安裝售后效率高，比較適用于光儲(chǔ)增量市場(chǎng)。而交流耦合系統(tǒng)無(wú)需更改現(xiàn)有設(shè)置和并網(wǎng)逆變器，只需要添加儲(chǔ)能電池和儲(chǔ)能變流器，適用于已有光伏系統(tǒng)加裝儲(chǔ)能。2.根據(jù)是否并網(wǎng)進(jìn)行分類：

其中并網(wǎng)系統(tǒng)可將結(jié)余電量上網(wǎng)獲得補(bǔ)貼，同時(shí)電量不足時(shí)方便從電網(wǎng)購(gòu)電；而離網(wǎng)系統(tǒng)與電網(wǎng)無(wú)連接，適用于孤島等偏遠(yuǎn)無(wú)電網(wǎng)地區(qū)或電網(wǎng)不穩(wěn)定區(qū)域。3.根據(jù)集成程度進(jìn)行分類：分體機(jī)分別售賣電池與逆變器，易于擴(kuò)容，配置靈活，目前占據(jù)主要市場(chǎng)；一體機(jī)即電池與逆變器集成化設(shè)計(jì)，一體化程度高，售價(jià)較高，但安裝方便，能夠節(jié)約安裝費(fèi)用，在海外人力成本高企背景下全生命周期成本較低，未來(lái)占比有望提升。1．戶儲(chǔ)經(jīng)濟(jì)性凸顯，自發(fā)自用模式漸成主流海外戶儲(chǔ)需求高景氣，歐美貢獻(xiàn)主要裝機(jī)增量。國(guó)內(nèi)由于電價(jià)較低，戶用儲(chǔ)能的經(jīng)濟(jì)性差，因此海外市場(chǎng)是戶儲(chǔ)企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)角逐的主舞臺(tái)。海外高電價(jià)+政策補(bǔ)貼支持+穩(wěn)定性供電，戶儲(chǔ)經(jīng)濟(jì)效益顯著提升，性價(jià)較高；此外，上網(wǎng)電價(jià)補(bǔ)貼退坡，多數(shù)國(guó)家光伏傾向自發(fā)自用，進(jìn)一步帶動(dòng)戶儲(chǔ)裝機(jī)需求。根據(jù)BNEF統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2021年全球戶儲(chǔ)新增裝機(jī)1.9GW/4.4GWh，分別同比+53%/56%，2015-2021年新增裝機(jī)CAGR（按功率計(jì)算）約48%，保持較高景氣，未來(lái)空間廣闊。分國(guó)家來(lái)看，歐洲、美國(guó)戶儲(chǔ)發(fā)展較為領(lǐng)先，2021年全球新增戶儲(chǔ)裝機(jī)中有22%來(lái)自美國(guó)，47%來(lái)自歐洲，其中德國(guó)貢獻(xiàn)最大需求，全年戶儲(chǔ)裝機(jī)接近1.5GWh，占全球戶儲(chǔ)新增裝機(jī)的34%。推動(dòng)因素一：戶儲(chǔ)經(jīng)濟(jì)性顯著提升地緣政治沖突引發(fā)能源危機(jī)，居民用電成本高企。近年來(lái)，各國(guó)為應(yīng)對(duì)碳排放，紛紛調(diào)整能源結(jié)構(gòu)鼓勵(lì)發(fā)展清潔能源，使得天然氣逐漸取代煤炭成為全球發(fā)電的主要原料；

在歐美澳日等發(fā)達(dá)資本主義經(jīng)濟(jì)體中，電價(jià)隨天然氣市場(chǎng)波動(dòng)幅度較大，且價(jià)格昂貴。2021年下半年以來(lái)歐洲天然氣市場(chǎng)供需失衡疊加后續(xù)爆發(fā)的俄烏沖突，再加上風(fēng)能等可再生能源發(fā)電不足，共同助推了歐洲天然氣價(jià)格上升，天然氣價(jià)格的“失控”導(dǎo)致歐洲各國(guó)電力價(jià)格的急劇飆升。技術(shù)日益成熟，戶儲(chǔ)裝機(jī)成本下降。隨著技術(shù)進(jìn)步、生產(chǎn)規(guī)模擴(kuò)大以及產(chǎn)品的一體化程度提高，鋰電池單位制造成本、戶用儲(chǔ)能系統(tǒng)平均標(biāo)準(zhǔn)化度電成本迅速降低。未來(lái)隨著電價(jià)進(jìn)一步上漲與光儲(chǔ)成本進(jìn)一步降低，兩者差距有望拉大，戶儲(chǔ)經(jīng)濟(jì)性凸顯。根據(jù)EUPD數(shù)據(jù)顯示，2021年德國(guó)光儲(chǔ)LCOE為14.7歐分/kwh，相較于德國(guó)家用電價(jià)不到一半。推動(dòng)因素二：戶用儲(chǔ)能可保證供電可靠性因歐美地區(qū)電網(wǎng)系統(tǒng)老化，近年來(lái)各種大型停電事件頻發(fā)。今年4月份波多黎各發(fā)生大面積斷電，約三分之一用戶供電中斷，四十萬(wàn)居民用電收到影響。此外根據(jù)彭博社預(yù)計(jì)，歐洲國(guó)家出現(xiàn)大規(guī)模停電將成為新常態(tài)。為應(yīng)對(duì)突如其來(lái)的停電事件，裝備戶用儲(chǔ)能系統(tǒng)可在停電故障時(shí)供應(yīng)儲(chǔ)備能量，保障居民用電穩(wěn)定性。推動(dòng)因素三：補(bǔ)貼政策賦能疊加上網(wǎng)補(bǔ)貼退坡戶儲(chǔ)補(bǔ)貼加碼，刺激需求釋放。近年來(lái)海外各國(guó)紛紛出臺(tái)相關(guān)政策，通過(guò)稅收減免以及資金補(bǔ)貼等形式支持戶用配儲(chǔ)：如德國(guó)國(guó)家層面對(duì)滿足條件的自用光伏系統(tǒng)免除EEG稅；美國(guó)聯(lián)邦層面ITC稅收抵免提升至30%并延長(zhǎng)10年，澳大利亞直接根據(jù)電量提供500美元以上的資金補(bǔ)助。這些政策進(jìn)一步提高了戶儲(chǔ)配套的經(jīng)濟(jì)性，也激發(fā)了戶儲(chǔ)裝機(jī)量的高速增長(zhǎng)。上網(wǎng)電價(jià)補(bǔ)貼退坡，自發(fā)自用模式成主流。FiT政策即光伏上網(wǎng)電價(jià)補(bǔ)貼政策，電力公司根據(jù)上網(wǎng)補(bǔ)貼電價(jià)全額收購(gòu)戶用光伏發(fā)電量，凈計(jì)量政策則為電力公司通過(guò)計(jì)算戶用光伏發(fā)電量與使用量差值結(jié)算居民電費(fèi)，而自消費(fèi)為在FIT基礎(chǔ)上單獨(dú)計(jì)算反送電量或使用電量。德、日、澳等國(guó)不斷下調(diào)上網(wǎng)電價(jià)補(bǔ)貼，如今戶用光伏發(fā)電上網(wǎng)電價(jià)已大幅低于居民消費(fèi)電價(jià)，美國(guó)、意大利、荷蘭等國(guó)退出凈計(jì)量，海外戶用光伏將逐步從售電模式更多地轉(zhuǎn)向自發(fā)自用，進(jìn)而激發(fā)配套儲(chǔ)能的需求。全球戶用儲(chǔ)能2025年有望達(dá)到85GWh，2021-2025年CAGR超100%。據(jù)我們測(cè)算，2025年戶用儲(chǔ)能需求容量空間約為31.4GW/84.8GWh，2021-2025年市場(chǎng)需求76.6GW/191.5GWh，CAGR達(dá)99.0%/110.0%。具體假設(shè)如下：

1）通過(guò)2021年全球戶用光伏新增裝機(jī)與光伏新增裝機(jī)數(shù)據(jù)可得戶用光伏占比約為24%，未來(lái)戶用光伏占比逐步提升，假設(shè)每年占比提升2%，2025年上升至32%；2）2021年新增配儲(chǔ)比例約4%，假設(shè)每年提升4pcts，2025年提升至20%，存量配儲(chǔ)比例2022-2025年新增0.4%/0.6%/0.8%/1.0%；3）長(zhǎng)時(shí)儲(chǔ)能占比提升，2021年配儲(chǔ)時(shí)長(zhǎng)2.2h，假設(shè)2025年提升至2.7h。2．品牌力與渠道優(yōu)勢(shì)構(gòu)筑行業(yè)護(hù)城河戶儲(chǔ)產(chǎn)業(yè)鏈主要環(huán)節(jié)為電芯、逆變器與系統(tǒng)集成。電芯頭部供應(yīng)商為寧德時(shí)代、派能科技、鵬輝能源等，逆變器頭部供應(yīng)商有古瑞瓦特、德業(yè)、錦浪、solaredge、固德威

等。系統(tǒng)集成只針對(duì)一體機(jī)而言，分體機(jī)無(wú)需集成，直接通過(guò)經(jīng)銷商與安裝商觸達(dá)終端。其中系統(tǒng)集成商又可分為兩類：1）上游供應(yīng)商通過(guò)垂直一體化延伸系統(tǒng)集成：電芯與逆變器廠商通過(guò)垂直一體化并自建品牌進(jìn)行銷售，如派能科技與陽(yáng)光電源；2）專注品牌營(yíng)銷的集成商：外購(gòu)電芯與逆變器進(jìn)行系統(tǒng)集成，具有較強(qiáng)的品牌力和完善的銷售渠道，如sonnen、特斯拉等。由于不同區(qū)域政策、電力市場(chǎng)準(zhǔn)入要求不盡相同，故不同區(qū)域經(jīng)銷商和安裝商需滿足準(zhǔn)入、安裝以及場(chǎng)