公司財(cái)務(wù)學(xué)投資風(fēng)險(xiǎn)及其報(bào)酬課件

1、第五章 投資風(fēng)險(xiǎn)及其報(bào)酬一、風(fēng)險(xiǎn)的內(nèi)涵預(yù)期結(jié)果的不確定性(人們往往關(guān)心不利事件發(fā)生的可能性)預(yù)期報(bào)酬率的不確定性.(人們往往關(guān)心實(shí)際收益無法達(dá)到預(yù)期收益的可能性) 財(cái)務(wù)管理角度（一）風(fēng)險(xiǎn)與損失、危險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)說明具有發(fā)生損失的可能性。損失是事件發(fā)生最終結(jié)果不利狀態(tài)的代表，是一個(gè)事后概念。危險(xiǎn)則是使損失事件更易于發(fā)生或損失事件一旦發(fā)生會(huì)使得損失更加嚴(yán)重的情況，即危險(xiǎn)更增加了風(fēng)險(xiǎn)的不利方面。（二）風(fēng)險(xiǎn)與不確定性事物的未來結(jié)果分類： 確定型 唯一結(jié)果、必然發(fā)生 風(fēng)險(xiǎn)型 多種可能結(jié)果、知道發(fā)生的概率 不確定型 多種可能結(jié)果、不知道發(fā)生的概率5.1 風(fēng)險(xiǎn)的內(nèi)涵及衡量風(fēng)險(xiǎn)與不確定性共同點(diǎn)：都表現(xiàn)為無法達(dá)到預(yù)期收

2、益或報(bào)酬的可能性不同點(diǎn)：風(fēng)險(xiǎn)是指事前可以知道所有可能的結(jié)果，以及每種后果的概率；不確定性是指事前不知道所有可能的結(jié)果，或者雖然知道可能的結(jié)果，但不知道它們出現(xiàn)的概率。財(cái)務(wù)決策可以分為確定性決策、風(fēng)險(xiǎn)性決策和不確定性決策。二、風(fēng)險(xiǎn)的衡量（一）風(fēng)險(xiǎn)的分類（從性質(zhì)上劃分）靜態(tài)風(fēng)險(xiǎn)：風(fēng)險(xiǎn)事件一旦發(fā)生只能產(chǎn)生損失而無獲利可能的風(fēng)險(xiǎn)。 其結(jié)果是損壞性的。動(dòng)態(tài)風(fēng)險(xiǎn)：是指未來結(jié)果與期望的偏差，也即此類風(fēng)險(xiǎn)具有兩面 性，既有未來結(jié)果大于期望（經(jīng)濟(jì)上獲利）的可能，又有 未來結(jié)果小于期望（經(jīng)濟(jì)上受損）的可能。 財(cái)務(wù)活動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)屬于動(dòng)態(tài)風(fēng)險(xiǎn)。例5-1：假設(shè)某公司擬投資甲、乙兩項(xiàng)目。 兩投資項(xiàng)目不同經(jīng)濟(jì)情況下的投資收益

3、單位：百萬元經(jīng)濟(jì)狀況發(fā)生概率（Pj） 投資收益甲項(xiàng)目乙項(xiàng)目繁榮正常蕭條0.20.60.2851126-3合計(jì)1.00（二）風(fēng)險(xiǎn)的衡量1、期望值E（X甲）=0.28+0.65+0.21=4.8（百萬元）E（X乙）=0.212+0.66+0.2(-3) =5.4（百萬元）2、方差與標(biāo)準(zhǔn)差3、標(biāo)準(zhǔn)差率（變異系數(shù)）： 是標(biāo)準(zhǔn)離差同期望值的比率，它以相對(duì)數(shù)形式反映不同決策方案的風(fēng)險(xiǎn)程度。期望值相同的情況下，標(biāo)準(zhǔn)離差越大，風(fēng)險(xiǎn)越大期望值不同的情況下，標(biāo)準(zhǔn)離差率越大，風(fēng)險(xiǎn)越大 4、置信概率置信概率甲項(xiàng)目的置信區(qū)間乙項(xiàng)目的置信區(qū)間68.26%4.812.2275.414.895.44%4.822.2275.4

4、24.899.72%4.832.2275.434.8置信概率與置信區(qū)間對(duì)照表 計(jì)算甲項(xiàng)目各投資收益在2百萬元至6百萬元之間的置信概率，則據(jù)標(biāo)準(zhǔn)值公式， 查標(biāo)準(zhǔn)正態(tài)分布數(shù)值表，可得：則 即甲項(xiàng)目投資收益在2百萬元至6百萬元之間的置信概率為60.16%。 計(jì)算乙項(xiàng)目各投資收益在2百萬元至6百萬元之間的置信概率，則據(jù)標(biāo)準(zhǔn)值公式， 查標(biāo)準(zhǔn)正態(tài)分布數(shù)值表，可得：則 即甲項(xiàng)目投資收益在2百萬元至6百萬元之間的置信概率為31.28%。5.2 效用函數(shù)與風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬一、風(fēng)險(xiǎn)偏好：效用函數(shù)100200300400貨幣收益68101214161820U3風(fēng)險(xiǎn)回避者：邊際效用遞減U2風(fēng)險(xiǎn)中性者：邊際效用不變U1風(fēng)險(xiǎn)追求

5、者：邊際效用遞增總效用效用函數(shù)曲線U(x)EU(甲)EU(乙)甲乙x0100200300400風(fēng)險(xiǎn)追求者的效用曲線U(x)0 xEU(乙)EU(甲)ABD乙甲E 100 C 200 300 400風(fēng)險(xiǎn)回避者的效用曲線二、風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬風(fēng)險(xiǎn)回避是財(cái)務(wù)管理中的基本假設(shè) 風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬：是風(fēng)險(xiǎn)回避投資者因冒風(fēng)險(xiǎn)投資所索取的超過無風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值之上的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償價(jià)值。孤立項(xiàng)目的投資總報(bào)酬（K）=無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬+風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率=標(biāo)準(zhǔn)差率（CV）風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬系數(shù)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬Rf投資報(bào)酬 風(fēng)險(xiǎn)KRf例5-2：承前例，若已知無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率為5%，該公司的適用風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬系數(shù)為6%，試計(jì)算例5-1中甲、乙兩項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率、投資報(bào)酬率與

6、風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬額。甲項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率=CV甲風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬系數(shù)=46.4%6%=2.78%甲項(xiàng)目的投資報(bào)酬率（K）=無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率+甲項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率 =5%+2.78%=7.78%乙項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率、投資報(bào)酬率、風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬額計(jì)算如下： 投資組合理論認(rèn)為：若干種證券組成的投資組合，其收益是這些證券收益的加權(quán)平均數(shù)，但其風(fēng)險(xiǎn)低于或等于這些證券風(fēng)險(xiǎn)的加權(quán)平均數(shù)，因此投資組合可以降低風(fēng)險(xiǎn)。 這里的“證券”是“資產(chǎn)”的代名詞，它可以是任何產(chǎn)生現(xiàn)金流的東西，例如一項(xiàng)生產(chǎn)性實(shí)物資產(chǎn)、一條生產(chǎn)線或者是一個(gè)企業(yè)。5.3 投資組合分析一、兩項(xiàng)證券組合的均值-方差分析 投資組合的風(fēng)險(xiǎn)不是各個(gè)證券風(fēng)險(xiǎn)的簡(jiǎn)單加權(quán)平均，還取決于各證券分

7、配的資金量（占組合投資額的比重）。以及組合的各證券收益之間的相關(guān)程度。 只要選擇非完全相關(guān)的證券進(jìn)行組合，就可分散組合投資的風(fēng)險(xiǎn)，而且相關(guān)系數(shù)越小（從1到-1），分散風(fēng)險(xiǎn)效應(yīng)就越大，投資組合的風(fēng)險(xiǎn)就越低。二、投資組合機(jī)會(huì)集E(Rp)(Rp)xy=1.0yxMxy=-1.0z 當(dāng)兩項(xiàng)證券非完全相關(guān)的時(shí)候，即-11，其投資組合機(jī)會(huì)集表現(xiàn)為曲線XMY。曲線XMY又稱為最小方差組合投資機(jī)會(huì)集合，它是對(duì)既定收益提供最小方差（標(biāo)準(zhǔn)差）的組合證券的組合。 當(dāng)證券組合的種數(shù)達(dá)到足夠多時(shí)（理論上是），各個(gè)個(gè)別證券的風(fēng)險(xiǎn)（個(gè)別證券的方差）就可以忽略不計(jì)，也即這一風(fēng)險(xiǎn)可通過證券組合種數(shù)的增加而充分分散掉，只剩下所有

8、證券的協(xié)方差風(fēng)險(xiǎn)，且趨于其平均值，反映所有投資活動(dòng)的共同運(yùn)動(dòng)趨勢(shì)。三、多項(xiàng)證券組合分析組合中證券的數(shù)目系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)組合收益的標(biāo)準(zhǔn)差（一）可分散風(fēng)險(xiǎn)與不可分散風(fēng)險(xiǎn)1、系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)/不可分散風(fēng)險(xiǎn)：指那些對(duì)所有的公司產(chǎn)生影響的因素引起的風(fēng)險(xiǎn)，如戰(zhàn)爭(zhēng)、經(jīng)濟(jì)衰退、通貨膨脹、國(guó)際市場(chǎng)變化等。不能通過公司的多角化投資方式來分散或消除，又稱為市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。2、非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)/可分散風(fēng)險(xiǎn)：指發(fā)生于個(gè)別公司的特有事件造成的風(fēng)險(xiǎn)，如罷工、新產(chǎn)品開發(fā)失敗、市場(chǎng)營(yíng)銷計(jì)劃落空、重大項(xiàng)目投標(biāo)失敗等。這類事件是隨機(jī)發(fā)生的，可通過多角化投資來分散，又稱協(xié)方差風(fēng)險(xiǎn)機(jī)會(huì)集最高預(yù)期報(bào)酬率最小標(biāo)準(zhǔn)差組合20 22 24 26 28 30 標(biāo)準(zhǔn)差(%)

9、18161412期望報(bào)酬率（%）多種證券投資組合機(jī)會(huì)集5.4 投資組合下的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬與投資選擇一、只有風(fēng)險(xiǎn)性資產(chǎn)的證券投資選擇E(Rp)87.276540246810ADI6I5I4I3I2I1BC資本市場(chǎng)線（CML）E(Rp)E(RM)RFMYX.M(Rp)二、引入無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)后的投資組合風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬及其選擇 資本市場(chǎng)線（Capital Market Line)1、假設(shè)存在無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)。2、存在無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的情況下，投資人可以通過貸出資金減少自己的風(fēng)險(xiǎn)，當(dāng)然也會(huì)同時(shí)降低預(yù)期的報(bào)酬率。總期望報(bào)酬率=Q（風(fēng)險(xiǎn)組合的期望報(bào)酬率）+（1-Q)（無風(fēng)險(xiǎn)收益率）總標(biāo)準(zhǔn)差=Q（風(fēng)險(xiǎn)組合的標(biāo)準(zhǔn)差）3、切點(diǎn)M是市場(chǎng)均衡點(diǎn)

10、，它代表唯一最有效的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合，它是所有證券以各自的總市場(chǎng)價(jià)值為權(quán)數(shù)的加權(quán)平均組合。4、證券市場(chǎng)線揭示出持有不同比例的無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)和市場(chǎng)組合情況下風(fēng)險(xiǎn)和預(yù)期報(bào)酬率的權(quán)衡關(guān)系。5、個(gè)人的效用偏好與最佳風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合相獨(dú)立（或稱相分離）。投資者個(gè)人對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度只影響借入或貸出的資金量，而不影響最佳風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合。5.5 資本資產(chǎn)定價(jià)模型一、系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的度量系數(shù)系數(shù)被定義為某個(gè)資產(chǎn)的收益率與市場(chǎng)組合的關(guān)聯(lián)性。 它反映了某種投資組合或單項(xiàng)證券收益的變化與市場(chǎng)上全部證券的平均收益變化的關(guān)聯(lián)程度，即相對(duì)于市場(chǎng)全部證券的平均風(fēng)險(xiǎn)水平來說，該種投資組合（單項(xiàng)證券）所含系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的大小。 一種股票的值的大小取決于：（

11、1）該股票與整個(gè)股票市場(chǎng)的相關(guān)性；（2）它自身的標(biāo)準(zhǔn)差；（3）整個(gè)市場(chǎng)的標(biāo)準(zhǔn)差Ri證券收益率RM市場(chǎng)平均收益率 與Y軸的交點(diǎn)i回歸直線的斜率 隨機(jī)因素產(chǎn)生的剩余收益?zhèn)€股報(bào)酬率股票市場(chǎng)綜合報(bào)酬率（1）當(dāng)某種股票的系數(shù)=1時(shí)，它的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)=整個(gè)市場(chǎng)的平均風(fēng)險(xiǎn)，即整個(gè)市場(chǎng)的報(bào)酬率上漲1%，該股票的報(bào)酬率也上漲1%；（2）當(dāng)某種股票的系數(shù)1時(shí)，它的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)整個(gè)市場(chǎng)的平均風(fēng)險(xiǎn)。例如系數(shù)=2，即整個(gè)市場(chǎng)的報(bào)酬率上漲1%，該股票的報(bào)酬率上漲2%；（3）當(dāng)某種股票的系數(shù)1時(shí)，它的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)整個(gè)市場(chǎng)的平均風(fēng)險(xiǎn)。例如系數(shù)=0.5，即整個(gè)市場(chǎng)的報(bào)酬率上漲1%，該股票的報(bào)酬率上漲0.5%。投資組合的系數(shù)，則是由組成它的

12、各種投資的系數(shù)的簡(jiǎn)單加權(quán)平均，其權(quán)數(shù)Wj等于各項(xiàng)投資資金在投資組合中的相對(duì)比例。注意： 系數(shù)反映的不是某種股票全部的風(fēng)險(xiǎn)，而只是與市場(chǎng)活動(dòng)有關(guān)的部分風(fēng)險(xiǎn)。另一部分風(fēng)險(xiǎn)（ ）與市場(chǎng)無關(guān)，可以通過多角化投資分散掉。例：假設(shè)某投資組合由三種證券組成，其系數(shù)分別為0.9、1.2、1.5，所占比重相應(yīng)分別為0.3、0.3、0、4，計(jì)算該投資組合的系數(shù)。p= 0.30.9+0.31.2+0.41.5=1.23RMRi二、資本資產(chǎn)定價(jià)模型（CAPM）RfE(RA)E(RM)E(Ri)XMSMLAM=1i 證券市場(chǎng)線（Security Market Line)第六章 證券估價(jià)6.1 債券估價(jià)項(xiàng)目投資：購(gòu)買固定

13、資產(chǎn)等實(shí)物資產(chǎn)，直接投資于生產(chǎn)活動(dòng),屬 于直接投資證券投資:把資金用于購(gòu)買股票、債券等金融資產(chǎn),屬于間接投資一、債券的概念(一)債券的含義發(fā)行者為籌集資金，向債權(quán)人發(fā)行的，在約定時(shí)間支付一定比例的利息，并在到期時(shí)償還本金的一種有價(jià)證券。按發(fā)行債券的主體,可以分為:政府債券企業(yè)債券金融債券按期限長(zhǎng)短,可以分為:短期債券中期債券長(zhǎng)期債券按債券利率的穩(wěn)定性,可以分為:固定利率債券浮動(dòng)利率債券（二）債券的特征1、具有面值2、具有票面利率實(shí)際利率是按復(fù)利計(jì)算的一年期的利率；票面利率可能不等于實(shí)際利率3、具有到期日4、是一種契約5、債券具有信用等級(jí)二、債券估價(jià)模型債券價(jià)值：債券未來現(xiàn)金流入的現(xiàn)值，又“債券

14、的內(nèi)在價(jià)值”（一）債券估價(jià)的基本模型典型的債券是固定利率、每年計(jì)算并支付一次利息，到期歸還本金例6-1 Z公司于2006年7月1日發(fā)行了面值為1000元、票面利率為6%的5年期的債券，每年7月1日計(jì)算并支付一次利息，并于到期日一次支付本金。假定投資者要求的報(bào)酬率為8%。計(jì)算該債券的內(nèi)在價(jià)值。（二）平息債券估價(jià)一年內(nèi)支付債券利息兩次或兩次以上。例6-2 Y公司2001年7月1日發(fā)行10年期債券，票面價(jià)值為1000元，票面利率為6%，每半年支付一次利息。假設(shè)投資者要求的必要收益率為8%。計(jì)算該債券的價(jià)值。（三）零息債券估價(jià)沒有票面利率，只是到期按面值償還。（四）流通債券估價(jià)（略）三、債券到期收益率

15、債券購(gòu)買后，一直持有該債券至到期日可獲取的收益率是指按復(fù)利計(jì)算的收益率，即未來現(xiàn)金流入現(xiàn)值等于債券買入價(jià)的貼現(xiàn)率例6-3 某公司2006年用平價(jià)購(gòu)得一份面值為100萬元、票面利率為6%、期限為3年的債券，每年7月1日計(jì)算并支付一次利息，請(qǐng)計(jì)算確定該公司從購(gòu)買日至到期日的到期收益率。100=6PVIFAk,3+100PVIFk,3平價(jià)發(fā)行的每年支付一次利息的債券，其到期收益率正好等于票面利率例4 假設(shè)市場(chǎng)價(jià)格為105萬當(dāng)k=5%時(shí)，p=6PVIFA5%,3+100PVIF5%,3 =62.723+1000.864 =102.74當(dāng)k=4%時(shí)，p=6PVIFA4%,3+100PVIF4%,3 =

16、62.775+1000.889 =105.55采用插值法 k=4.2%為簡(jiǎn)化計(jì)算，還可以用下面方法求得收益率的近似值由上述計(jì)算可見，如果債券的市場(chǎng)價(jià)格和債券面值不等，則債券的到期收益率和債券的票面利率就不同如果債券所采用的不是定期計(jì)算支付利息，而是到期一次還本付息，或采用其他方式付息，則即使是平價(jià)發(fā)行到期收益率與票面利率也可能不同例5 某公司2006年用平價(jià)購(gòu)得一份面值為100萬元、票面利率為6%、期限為3年的債券，按單利計(jì)算，到期一次還本付息，請(qǐng)根據(jù)上述資料計(jì)算確定該公司從購(gòu)買日至到期日的到期收益率。100=100（1+6%3）PVIFk,3 PVIFk,3=0.8475查表可知，0.839

17、6 6% 0.8638 5%用插值法求得k=5.67%四、債券估價(jià)的兩個(gè)重要關(guān)系（一）債券價(jià)值與市場(chǎng)利率的關(guān)系債券價(jià)值與市場(chǎng)利率之間呈反向關(guān)系。即市場(chǎng)利率或投資者要求的必要報(bào)酬率上升，債券價(jià)值下降；反之，債券價(jià)值上升。（二）債券價(jià)值與到期時(shí)間的關(guān)系到期時(shí)間：是指當(dāng)前日至債券到期日之間的時(shí)間間隔。只要必要報(bào)酬率一直保持不變，債券的價(jià)值隨到期時(shí)間的縮短向其面值回歸，至到期日等于票面價(jià)值。一、股票的概念（一）股票的含義股份公司發(fā)給股東的所有權(quán)證明，是股東借以取得股利的一種有價(jià)證券。按股東所享有的權(quán)利，可分為普通股和優(yōu)先股；按票面是否標(biāo)明持有者姓名，分為記名股票和無記名股票；按票面是否標(biāo)明金額，分為有

18、面值股票和無面值股票；按能否向發(fā)行公司賒回自己的財(cái)產(chǎn)，分為可賒回股票和不可賒回股票。（二）普通股（公司真正的所有者）1、收益分配權(quán) 2、剩余請(qǐng)求權(quán) 3、投票權(quán) 4、優(yōu)先認(rèn)股權(quán)（三）優(yōu)先股（兼具債券與普通股的特性）6.2 股票估價(jià)二、股票估價(jià)模型股票價(jià)值：股票預(yù)期的未來現(xiàn)金流入的現(xiàn)值（一）股票估價(jià)基本模型永久持有股票：短期持有，未來準(zhǔn)備出售：（二）有限持有期的股票估價(jià)例6-6 某人投資于T股票，欲短期持有，預(yù)計(jì)未來3年該股票發(fā)行公司每年發(fā)放的股利分別為3.30元、2.40元、1.10元，如果投資者要求的必要報(bào)酬率為7%，且該投資者于3年后以48元的價(jià)格出售該股票。請(qǐng)計(jì)算T股票當(dāng)前的價(jià)格。（三）零增長(zhǎng)股票估價(jià)模型零增長(zhǎng)股票是指未來每年股利穩(wěn)定不變的股票.零增長(zhǎng)股票實(shí)際