證 券Ⅱ行業(yè)：如何看待證 券行業(yè)再融資

1、目錄索引 HYPERLINK l _TOC_250013 國(guó)內(nèi)商什需再資？6 HYPERLINK l _TOC_250012 商業(yè)式輕重業(yè)對(duì)資的求斷高6 HYPERLINK l _TOC_250011 國(guó)內(nèi)商乏務(wù)面杠桿有途：美異7券商融特征9 HYPERLINK l _TOC_250010 市場(chǎng)則發(fā)，定為主9 HYPERLINK l _TOC_250009 融資模于50億主，年規(guī)明提升12 HYPERLINK l _TOC_250008 老牌商于本充著更的望12 HYPERLINK l _TOC_250007 券商港資：IPO、定為輔13 HYPERLINK l _TOC_250006 再融是

2、提業(yè)？15 HYPERLINK l _TOC_250005 牛市再資業(yè)放，競(jìng)力著升15 HYPERLINK l _TOC_250004 非牛時(shí)，融對(duì)業(yè)績(jī)升限17 HYPERLINK l _TOC_250003 凈資成行競(jìng)的心指標(biāo)20 HYPERLINK l _TOC_250002 業(yè)集度斷升頭化趨顯現(xiàn)20 HYPERLINK l _TOC_250001 通道務(wù)比降凈本成頭化勢(shì)心標(biāo)21 HYPERLINK l _TOC_250000 強(qiáng)者強(qiáng)資實(shí)決業(yè)績(jī)名22圖表索引圖1：歷年證券行業(yè)收結(jié)構(gòu)及其變化7圖2：證券行業(yè)輕重資規(guī)模（左軸，億元與比（右軸）7圖3：投行抵押率高于戶抵押率8圖4：客戶抵押物有限

3、于重復(fù)抵押融資8圖5：資本中介業(yè)務(wù)為行凈融入資金規(guī)模億元）8圖6：美國(guó)證券行業(yè)經(jīng)杠桿倍數(shù)（倍）9圖7：剔除客戶資產(chǎn)再押后美國(guó)投行杠桿數(shù)倍）9圖8：券商再融資金額左軸，億元）與項(xiàng)數(shù)右軸，個(gè)）10圖9：券商再融資總體布（億元）10圖10：2006-2018再融資分布（億元）10圖 券商指數(shù)（左軸點(diǎn)）與券商再融資模右軸，億元）圖12：全部股月度均成交額（億元）圖 13：2014 年-2015 年券商再融資預(yù)案梳（圖）與全部 股日成額（下圖，億元）圖14：券商再融資大小布（%）12圖15：券商再融資統(tǒng)計(jì)億元）13圖16：香港券商再融資模（左軸，億港幣與目（右軸，個(gè)）14圖17：券商香港融資總分布（億港

4、幣）14圖18：2011-2018券商港融資分布（億港）14圖19：A+H券商融資統(tǒng)計(jì)（億港幣）15圖20：牛市再融資后券商ROE變化16圖21：牛市再融資后券商ROE排名變化16圖22：牛市再融資后券凈利潤(rùn)排名變化16圖23：牛市再融資后券凈資產(chǎn)排名變化16圖24：非牛市時(shí)期再融后券商ROE變化18圖25：非牛市時(shí)期再融后券商ROE排名變動(dòng)18圖26：非牛市時(shí)期再融后券商凈利潤(rùn)排名動(dòng)18圖27：非牛市時(shí)期再融后券商凈資產(chǎn)排名動(dòng)18圖28：券商營(yíng)業(yè)收入集度21圖29：證券行業(yè)通道業(yè)占比21圖 龍頭券商經(jīng)紀(jì)業(yè)占（左軸全行業(yè)經(jīng)業(yè)務(wù)占（左軸與龍頭商全行業(yè)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)占差右軸）表1：目前正在進(jìn)行的融資項(xiàng)目

5、6表2：券商再融資大小布（筆）12表3：?jiǎn)喂P再融資情況計(jì)13表4：部分赴港上市券情況14表5：牛市下券商再融排名變動(dòng)情況17表6：非牛市下券商再資排名變動(dòng)情況19表7：2018H1凈資產(chǎn)排靠前的券商業(yè)績(jī)排名22國(guó)內(nèi)券商為什么需要再融資？去年下半年開始，不斷有證券公司發(fā)布再融資公告，且擬募資規(guī)模不低。那么，券商為什么需要再融資？表 1：目前正在進(jìn)行的再融資項(xiàng)目預(yù)案時(shí)間券商名稱類型再融資金額（億元）階段目的2019/1/22中信建投定增130董事會(huì)預(yù)案項(xiàng)目于融資2019/1/10中信證券定增134.6董事會(huì)預(yù)案引入戰(zhàn)略投資者2018/11/24國(guó)海證券配股50證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)增強(qiáng)資本金2018/5/18

6、國(guó)元證券可轉(zhuǎn)債60股東大會(huì)通過2018/4/28財(cái)通證券可轉(zhuǎn)債38股東大會(huì)通過2018/4/27海通證券定增161股東大會(huì)通過項(xiàng)目融資2018/4/3山西證券可轉(zhuǎn)債28股東大會(huì)通過2017/12/19興業(yè)證券定增80股東大會(huì)通過補(bǔ)充流通資金數(shù)據(jù)來源：wind、注：貨幣單位為人民幣，本文中所有貨幣如果沒有特別注明均為人民幣商業(yè)模式由輕轉(zhuǎn)重，業(yè)務(wù)對(duì)資本的需求不斷提高“）；資產(chǎn)驅(qū)（2012-2018201256%降至201840%， 26%36%（圖1：歷年證券業(yè)收入構(gòu)及其變化圖2：證券行業(yè)輕重資規(guī)模（左軸，億元與比（右軸）經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)資管業(yè)務(wù)自營(yíng)業(yè)務(wù)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)資管業(yè)務(wù)自營(yíng)業(yè)務(wù)信用業(yè)務(wù)其他20082009

7、2010201120122013201420152016201718Q360%40%20%0100%80%60%40%20%0%輕資產(chǎn)重資產(chǎn)輕資產(chǎn)占比（右軸）重資產(chǎn)占比（右軸）數(shù)據(jù)來源：wind、數(shù)據(jù)來源：wind、注：重資產(chǎn)業(yè)務(wù)包括自營(yíng)、另類投資以及資本中介業(yè)務(wù)收 別注明均為人民幣國(guó)內(nèi)券商缺乏業(yè)務(wù)層面加杠桿的有效途徑：中美差異703510%-20%就融資融券和證券回購(gòu)而言，美國(guó)投行可在T規(guī)則（Regulation T）和美國(guó)證券交易委員會(huì)的15c3規(guī)則（Rule 15c3）的監(jiān)管下，使用客戶的證券抵押物進(jìn)行再抵押，在短期拆借市場(chǎng)上為投行融入資金，而我國(guó)的證券公司融資融券業(yè)務(wù)管理辦法則明確規(guī)定

8、，證券公司經(jīng)營(yíng)融資融券業(yè)務(wù)不得違規(guī)挪用客戶擔(dān)保物。美國(guó)投行高效運(yùn)營(yíng)資產(chǎn)負(fù)債表的核心在于客戶抵押品的重復(fù)使用，我們使用次貸危機(jī)前美國(guó)主要的四家大型投行高盛、摩根士丹利、美林證券、雷曼兄弟報(bào)表數(shù)據(jù)， 分析資本中介業(yè)務(wù)。四家投行合計(jì)總資產(chǎn)由2001年的1.6萬億美元增至2007年的3.9萬億美元，六年復(fù)合增長(zhǎng)率17.6%，其中融出資金規(guī)模由0.7萬億美元增至1.8萬億美元，始終保持在約占總資產(chǎn)48%的水平，融資業(yè)務(wù)的擴(kuò)張為投行帶來大量的客戶抵押物，其規(guī)模從2001年0.9萬億美元增至2.6萬億美元，六年復(fù)合增長(zhǎng)率20.6%，高于總資產(chǎn)規(guī)模和融資類資產(chǎn)規(guī)模的增長(zhǎng)速度。從業(yè)務(wù)核心邏輯上看，投行主要是以較

9、低的抵押率向客戶融出資金，再利用自身信用優(yōu)勢(shì)以較高的抵押率融入資金，六年間客戶抵押率和投行抵押率之間的差值持續(xù)走闊，由11.4%增至23.9%，資本中介業(yè)務(wù)為投行帶來的凈資金融入規(guī)模由2368億美元增至5569億美元。圖3：投行抵押率高于客戶抵押率100%95%90%85%80%75%70%65%60%2001200220032004200520062007客戶抵押率投行抵押率數(shù)據(jù)來源：公司年報(bào)、注：以上數(shù)據(jù)由高盛、摩根士丹利、美林證券、雷曼兄弟數(shù)據(jù)合并計(jì)算圖4：客戶抵押有限用重復(fù)抵押融資圖5：資本中介業(yè)務(wù)為行凈融入資金規(guī)模億美元）0%92% 92% 91% 92% 92% 91% 89%88

10、%91%81%57%47%54%41% 42%40%48%2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007客戶抵押物重復(fù)抵押占比自營(yíng)資產(chǎn)抵押占比05,5695,5695,0064,2663,8013,3262,368 2,5312001 2002 2003 2004 2005 2006 2007數(shù)據(jù)來源：公司年報(bào)、數(shù)據(jù)來源：公司年報(bào)、注：以上數(shù)據(jù)由高盛、摩根士丹利、美林證券、雷曼兄弟數(shù)據(jù)合并計(jì)算反觀國(guó)內(nèi)，除了發(fā)債等傳統(tǒng)舉債方式外，證券公司很難在業(yè)務(wù)層面提升經(jīng)營(yíng)杠桿。一方面，證券公司拿到客戶抵押物后，政策上不允許證券公司拿去再抵押，比如兩融和股票質(zhì)押業(yè)務(wù)，除非客戶違約，否則證

11、券公司不具有對(duì)抵押物的處置權(quán)。2014 年底、2015年初，兩融業(yè)務(wù)爆發(fā)時(shí)，證券公司為了快速補(bǔ)足資金，與銀行、保險(xiǎn)合作開發(fā)了收益權(quán)互換產(chǎn)品，但后來被叫停。5-10%20012008倍左圖6：美國(guó)證券業(yè)經(jīng)營(yíng)桿倍數(shù)（倍）圖7：剔除客戶產(chǎn)再抵后美國(guó)投行杠桿倍數(shù)（倍）40435330252201151005197019731970197319761979198219851988199119941997200020032006200920122015200120022003200420012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520

12、16201718H1數(shù)據(jù)來源：SEC、數(shù)據(jù)來源：SEC、中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)、那么，在杠桿倍數(shù)難以提升的背景下，經(jīng)營(yíng)規(guī)模仍然取決于凈資本體量，最后會(huì)反映在營(yíng)業(yè)收入、凈利潤(rùn)等指標(biāo)，以及分類評(píng)級(jí)的結(jié)果上，進(jìn)而呈現(xiàn)強(qiáng)者恒強(qiáng)的發(fā)展趨勢(shì)。因此，做大凈資本仍是券商當(dāng)下經(jīng)營(yíng)的重要因素。券商再融資的特征市場(chǎng)好則增發(fā)多，以定增為主2006年- A2592007年再9142008183.6201682006年與2008年僅實(shí)現(xiàn)1整體來看2006年-2013年融資波幅較大，2014年以來再融資規(guī)模趨于平穩(wěn)，總量基本在保持在300億元以上。2018年受市場(chǎng)環(huán)境等因素影響，再融資規(guī)模出現(xiàn)下滑， 2018年券商實(shí)現(xiàn)再融資312

13、億元，較2017年下滑13%。圖8：券商再融資金額（左軸，億元）與項(xiàng)目數(shù)（右軸，個(gè)）1000988007660054004320021002006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018再融資規(guī)模合計(jì)再融資項(xiàng)目數(shù)（右軸）數(shù)據(jù)來源：wind、融資方式以定增為主，呈多元化發(fā)展趨勢(shì)。2006年-2018年券商共實(shí)現(xiàn)定增2855億元，占據(jù)整體再融資規(guī)模的85%，處于絕對(duì)主導(dǎo)地位；配股占總發(fā)行規(guī)模的10.8%，可轉(zhuǎn)債占總規(guī)模的4.2%，二者僅占總規(guī)模的15%。時(shí)間軸上，2015年前定增基本占據(jù)再融資的全部份額，2015年后配

14、股與可轉(zhuǎn)債占比出現(xiàn)上升，融資方式呈現(xiàn)多元化趨勢(shì)。2018年券商實(shí)現(xiàn)定增262億元，占總?cè)谫Y規(guī)模的84%，可轉(zhuǎn)債50億元，占比16%，沒有進(jìn)行配股。圖9：券商再融資總體分布（億元）圖10：2006-2018再融資分布（億元）圖9：券商再融資總體分布（億元）圖10：2006-2018再融資分布（億元）數(shù)據(jù)來源：wind、數(shù)據(jù)來源：wind、牛市融資易，融資規(guī)模與股價(jià)呈同向變動(dòng)。在2006-2007年與2014-2015年的兩輪券商牛市中，券商再融資規(guī)模也達(dá)到了高位。2007年券商指數(shù)快速上漲，大盤日均成交額1900億元，較2006年大幅提升，2007 年完成再融資914億元，為歷年之最；2014年

15、大盤日均成交額3015億元，同比提升52%，券商完成融資5筆，融資金額355億元，較2013年提升顯著。圖11：券商指數(shù)（左軸，點(diǎn)）與券商再融資規(guī)模（右軸，億元）圖12：全部AB股月度日均成交額（億元）200001800016000140001200010000800060004000200002006-122007-092008-062009-032009-122010-092011-062012-032012-122013-092014-062015-032015-122016-092017-062018-032018-12數(shù)據(jù)來源：wind、數(shù)據(jù)來源：wind、圖13：2014年-201

16、5年券商再融資預(yù)案梳理（上圖）與全部AB股日成交額（下圖，億元）數(shù)據(jù)來源：wind、融資規(guī)模以低于 50 億元為主，近年來規(guī)模明顯提升小額融資為主，近年來中大型融資項(xiàng)目頻率提升。券商再融資項(xiàng)目中，融資金額小于等于50億元共28個(gè)，占總項(xiàng)目數(shù)的60%；大于100億元的項(xiàng)目13個(gè)，占總項(xiàng)目的28%；50億元-100億元的中型項(xiàng)目占比最少，為13%。2007年大型融資項(xiàng)目最多，主要由于2007年處于券商借殼上市的密集階段，長(zhǎng)江證券、海通證券、國(guó)元證券均通過大額定增實(shí)施殼資源重組，完成上市。2018年共完成2筆大型融資項(xiàng)目， 包括華泰證券142億元的定增項(xiàng)目與120億元的定增項(xiàng)目。圖14：券商再融資大

17、小分布（%）小于等于50億元50億-100億大于100億數(shù)據(jù)來源：wind、表 2：券商再融資大小分布（筆）2006200720082009201020112012201320142015201620172018100 億5112112數(shù)據(jù)來源：wind、老牌券商對(duì)于資本補(bǔ)充有著更強(qiáng)的渴望老牌券商上市相對(duì)較早，隨著時(shí)間的推移，對(duì)于資本補(bǔ)充的要求愈發(fā)強(qiáng)烈。我們看到海通證券、中信證券、長(zhǎng)江證券、國(guó)元證券等上市較早的券商再融資規(guī)模排名同樣靠前。海通證券于2007年上市，累計(jì)再融資436億元；中信證券于2003年上市， 累計(jì)再融資296億元；長(zhǎng)江證券于2007年上市，累計(jì)再融資294億元；國(guó)元證券20

18、07年上市，累計(jì)再融資規(guī)模243億元。圖15：券商再融資統(tǒng)計(jì)（億元）50太平洋 太平洋 東興證券數(shù)據(jù)來源：wind、2007200億元大額再融資項(xiàng)目中，定增處于絕對(duì)主導(dǎo)地位，前十大的再融資項(xiàng)目中僅有一次通過配股方式發(fā)行。表 3：?jiǎn)喂P再融資情況統(tǒng)計(jì)名稱完成增發(fā)時(shí)間再融資方式募集資金（億元）海通證券2007 年 11 月 21 日定增260中信證券2007 年 9 月 3 日定增250海通證券2007 年 7 月 10 日定增175.8華泰證券2018 年 8 月 4 日定增142.08方正證券2014 年 8 月 12 日定增129.84興業(yè)證券2016 年 1 月 18 日配股122.5820

19、18 年 1 月 27 日定增1202014 年 5 月 29 日定增111.49東方證券2017 年 12 月 30 日定增110.58數(shù)據(jù)來源：wind、券商赴港融資：IPO 為主、定增為輔自201111A+H2011-2018312201515736201752%。圖16：香港券商再融資規(guī)模（左軸，億港幣）與項(xiàng)目（右軸，個(gè)）1800716006140012005100048003600240020010020112012201320142015201620172018融資規(guī)模項(xiàng)目數(shù)（右軸）表 4：部分赴港上市券商情況數(shù)據(jù)來源：wind、券商名稱A 股代碼H 股代碼H 股上市時(shí)間首發(fā)募資凈

20、額（億港元）中信證券600030.SH06030.HK2011/10/6128.40海通證券600837.SH06837.HK2012/4/27125.03中國(guó)銀河601881.SH06881.HK2013/5/2276.47華泰證券601688.SH06886.HK2015/6/1339.41東方證券600958.SH03958.HK2016/7/868.04光大證券601788.SH06178.HK2016/8/1882.94中信建投601066.SH06066.HK2016/10/670.97600999.SH06099.HK2016/10/7103.36數(shù)據(jù)來源：wind、圖17：券商

21、香港融資總體分布（億港幣）圖18：2011-2018券商香港融資分布（億港幣）數(shù)據(jù)來源：wind、數(shù)據(jù)來源：wind、赴港融資的結(jié)構(gòu)中，以IPO為主、增發(fā)配股為輔。2011年-2018年券商在香港IPO融資1630圖17：券商香港融資總體分布（億港幣）圖18：2011-2018券商香港融資分布（億港幣）數(shù)據(jù)來源：wind、數(shù)據(jù)來源：wind、上市增發(fā) IPOA+H有4家券商在香港完成增發(fā)配股，其中中信證券實(shí)現(xiàn)定增配股270億港幣，IPO142 億港幣，增發(fā)規(guī)模是上市的1.9倍。海通證券實(shí)現(xiàn)定增配股329億港幣，IPO143億港幣，再融資規(guī)模是上市的2.3倍。中國(guó)銀河實(shí)現(xiàn)定增配股240億港幣，I

22、PO為85億港幣，再融資規(guī)模是上市的2.8倍。圖19：A+H券商融資統(tǒng)計(jì)（億港幣）500中信證券海通證券中國(guó)銀河上市增發(fā)配股數(shù)據(jù)來源：wind、再融資是否提振業(yè)績(jī)？2014年-2015牛市中再融資：業(yè)績(jī)放大，競(jìng)爭(zhēng)力顯著提升牛市下，券商再融資一方面可以利用高位股價(jià)募集更多資金，充分補(bǔ)充凈資本，另一方面利用募集資金在牛市行情中擴(kuò)大業(yè)務(wù)規(guī)模，搶占先機(jī)，一箭雙雕。受牛市影響，再融資當(dāng)年券商ROE大幅提升。再融資當(dāng)期，樣本券商整體（指牛市時(shí)期再融資的所有券商）ROE18.44%，較上年提升13個(gè)百分點(diǎn)，隨后ROE出現(xiàn)下滑，T+1年ROE下滑至12.48%，T+2年下滑至9.14%，雖然出現(xiàn)回落，但整體來

23、看回落后ROE高于融資前水平。從ROEROE排名提ROE50%50%ROE T+1年77%ROET+2年71%圖20：牛市再融資后券ROE變化圖21：牛市再融資后券ROE排名變化20%15%10%5%0%T-1TT+1T+2數(shù)據(jù)來源：wind、數(shù)據(jù)來源：wind、牛市下，券商再融資驅(qū)動(dòng)凈利潤(rùn)與凈資產(chǎn)快速攀升再融資完成的前兩年中，券商凈利潤(rùn)整體提升明顯。資本金的補(bǔ)充，使得券商競(jìng)爭(zhēng)力得以強(qiáng)化，在凈利潤(rùn)排名中直接體現(xiàn)。再融資當(dāng)期58%的券商凈利潤(rùn)排名得到提升，在隨后的T+1年中，77%的券商凈利潤(rùn)排名獲得提升，在T+2年，凈利潤(rùn)提升放緩，僅有30%券商凈利潤(rùn)排名上升，70%的券商凈利潤(rùn)排名下滑。牛市

24、中，凈資產(chǎn)排名在再融資當(dāng)年顯著增強(qiáng)。我們看到再融資當(dāng)期，83%的券商凈資產(chǎn)排名提升，17%券商凈資產(chǎn)排名出現(xiàn)下滑，在隨后的T+1年與T+2年中，27% 與45%的券商排名出現(xiàn)前進(jìn)，剩余券商凈資產(chǎn)排名出現(xiàn)下滑。圖22：牛市再融資后券商凈利潤(rùn)排名變化圖23：牛市再融資后券商凈資產(chǎn)排名變化數(shù)據(jù)來源：wind、數(shù)據(jù)來源：wind、表 5：牛市下券商再融資排名變動(dòng)情況證券簡(jiǎn)稱發(fā)行類型再融資后券商 ROE 排名再融資后券商凈資產(chǎn)排名再融資前后券商凈利潤(rùn)排名國(guó)海證券定向增發(fā)（2015）20142015201620172014201520162017201420152016201761714976312832

25、3336373360定向增發(fā)（2007）200620072008200920062007200820092006200720082009缺失291710缺失394439缺失323029國(guó)金證券定向增發(fā)（2015）201420152016201720142015201620172014201520162017667441302220242630262323國(guó)金證券可轉(zhuǎn)債（2014）201320142015201620132014201520162013201420152016缺失6674413022202433302623太平洋定向增發(fā)（2014）201320142015201620132014

26、201520162013201420152016缺失4279727338513681515336光大證券定向增發(fā)（2015）20142015201620172014201520162017201420152016201777645238101091112121112定向增發(fā)（2014）201320142015201620132014201520162013201420152016557441863966766方正證券定向增發(fā)（2014）2013201420152016201320142015201620132014201520161788986512891311141517東吳證券定向增發(fā)（2

27、014）201320142015201620132014201520162013201420152016缺失8073342417222129272121西部證券定向增發(fā)（2015）201420152016201720142015201620172014201520162017325127454630342737302734中信證券定向增發(fā)（2006）200520062007200820052006200720082005200620072008缺失缺失934611111111中信證券公開增發(fā)（2007）2006200720082009200620072008200920062007200820

28、09缺失9346缺失11111111海通證券定向增發(fā)（2007）200620072008200920062007200820092006200720082009缺失94缺失缺失722212635海通證券定向增發(fā)（2007）200620072008200920062007200820092006200720082009缺失94缺失缺失722212635國(guó)元證券定向增發(fā)（2007）200620072008200920062007200820092006200720082009缺失5649缺失141618715162327東方財(cái)富定向增發(fā)（2015）2014201520162017201420152

29、0162017201420152016201737281946396636459926237數(shù)據(jù)來源：證券業(yè)協(xié)會(huì)、注：由于部分時(shí)間段證券業(yè)協(xié)會(huì)僅統(tǒng)計(jì)行業(yè)中位數(shù)前券商的經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)，因此部分?jǐn)?shù)據(jù)缺失非牛市時(shí)期，再融資對(duì)于業(yè)績(jī)提升有限受到監(jiān)管周期與流動(dòng)性周期的影響，盡管非牛市時(shí)期下券商進(jìn)行再融資后資本實(shí)力得到補(bǔ)充，但各項(xiàng)業(yè)務(wù)進(jìn)展較牛市下所有差距，因此對(duì)于業(yè)績(jī)的貢獻(xiàn)低于牛市。在非牛市時(shí)期下，券商再融資后ROE下滑，隨后有所回升。再融資當(dāng)年券商ROE8.6%，較再融資前一年下滑4.4個(gè)百分點(diǎn)，T+1年ROE7.2%，相對(duì)平穩(wěn)，T+2 年后ROE有所回升，達(dá)到7.3%。ROE65%的券商ROE35%ROE1

30、-2ROE52%ROET+240%券商ROE圖24：非牛市時(shí)期再融后券商ROE變化（%）牛市時(shí)期再融后券商排名變T+1T+2數(shù)據(jù)來源：wind、數(shù)據(jù)來源：wind、非牛市時(shí)期下，再融資對(duì)于券商凈利潤(rùn)的貢獻(xiàn)低于牛市。再融資同期，59%的券商凈利潤(rùn)排名上升，T+1年48%的券商排名上升，T+2年62%的券商凈利潤(rùn)排名上升，整體上凈利潤(rùn)排名提升并不明顯。再融資當(dāng)年81%的券商凈資產(chǎn)排名得到提升，排名提升顯著，T+1年僅有15%的券商凈資產(chǎn)排名提升，85%券商凈資產(chǎn)排名出現(xiàn)下滑，T+2年58%的券商凈資產(chǎn)排名提升。圖26：非牛市時(shí)期再融資后券商凈利潤(rùn)排名變動(dòng)圖27：非牛市時(shí)期

31、再融資后券商凈資產(chǎn)排名變動(dòng)數(shù)據(jù)來源：wind、數(shù)據(jù)來源：wind、證券簡(jiǎn)稱證券簡(jiǎn)稱發(fā)行類型再融資后券商 ROE 排名再融資后券商凈資產(chǎn)排名再融資前后券商凈利潤(rùn)排名國(guó)海證券配股（2013）201220132014201520122013201420152012201320142015454461716233312855393637國(guó)海證券定向增發(fā)（2011）20102011201220132010201120122013201020112012201316缺失45445958623340605539配股（2016）20152016201720182015201620172018201520162

32、0172018342461未排名362629未排名232642未排名定向增發(fā)（2012）201120122013201420112012201320142011201220132014缺失缺失223651252626111482522長(zhǎng)江證券配股（2009）20082009201020112008200920102011200820092010201135缺失缺失391913151419171820長(zhǎng)江證券定向增發(fā)（2007）200620072008200920062007200820092006200720082009缺失6135缺失1513191317141917長(zhǎng)江證券公開增發(fā)（2011

33、）201020112012201320102011201220132010201120122013缺失39212415141517182014長(zhǎng)江證券定向增發(fā)（2016）201520162017201820152016201720182015201620172018571739未排名211619未排名181519未排名國(guó)金證券定向增發(fā)（2008）200720082009201020072008200920102007200820092010869缺失442748514850174945國(guó)金證券定向增發(fā)（2012）20112012201320142011201220132014201120122

34、01320142531缺失664626302232303330太平洋配股（2016）201520162017201820152016201720182015201620172018797285未排名513638未排名535271未排名興業(yè)證券配股（2016）201520162017201820152016201720182015201620172018543927未排名191516未排名171815未排名興業(yè)證券定向增發(fā)（2013）201220132014201520122013201420152012201320142015184053542016161919181617山西證券定向增發(fā)（2

35、013）201220132014201520122013201420152012201320142015缺失缺失83952827302946404647山西證券定向增發(fā)（2016）201520162017201820152016201720182015201620172018958257未排名293334未排名475143未排名東吳證券定向增發(fā)（2016）201520162017201820152016201720182015201620172018733455未排名222121未排名212131未排名西部證券201620172018201920162017201820192016201720

36、182019表 6：非牛市下券商再融資排名變動(dòng)情況配股（2017）2745未排名3427未排名2734未公布東興證券定向增發(fā)（2016）201520162017201820152016201720182015201620172018493028未排名272325未排名252222未排名國(guó)元證券公開增發(fā)（2009）20082009201020112008200920102011200820092010201149缺失缺失缺失18791123272215國(guó)元證券定向增發(fā)（2017）2016201720182019201620172018201920162017201820195850未公布2020未公布2425未公布西南證券定向增發(fā)（2010）20092010201120122009201020112012200920102011201238缺失17缺失2412171824252925西南證券定向增發(fā)（2013）201220132014201520122013201420152012201320142015缺失4562691819151825231719東方證券定向增發(fā)（2017）2016201720182019201620172018201920162017201820196326未公布129未公布1411未公布東方財(cái)富定向增發(fā)（2016）201520162017201