商業(yè)貿(mào)易行業(yè)：把握龍頭長線機會積極布局強勢品類

1、目 錄 HYPERLINK l _TOC_250023 疫情沖擊下，終端消費分化明顯 5 HYPERLINK l _TOC_250022 經(jīng)濟重回正增長，終端零售持續(xù)改善 5 HYPERLINK l _TOC_250021 商貿(mào)零售板塊 2020 上半年業(yè)績回顧：必選消費高位回落，可選消費低位回升 9 HYPERLINK l _TOC_250020 商貿(mào)零售板塊市場表現(xiàn)：漲幅跟隨大勢，估值有所回落 11 HYPERLINK l _TOC_250019 受疫情催化，線上線下全渠道融合加速 13 HYPERLINK l _TOC_250018 超市：生鮮 O2O 迎來快速發(fā)展，傳統(tǒng)商超加速布局 1

2、3 HYPERLINK l _TOC_250017 受益于非接觸經(jīng)濟，生鮮 O20 迎來發(fā)展良機 13疫情期間被動選擇線上買菜，疫情后有望養(yǎng)成生鮮到家習慣 13疫情期間生鮮到家業(yè)務迎來爆發(fā)式增長 14更多線上巨頭加碼社區(qū)生鮮到家行業(yè) 15 HYPERLINK l _TOC_250016 憑借線下優(yōu)勢，傳統(tǒng)商超加速布局到家業(yè)務 15 HYPERLINK l _TOC_250015 百貨：后疫情時代，百貨企業(yè)加速轉(zhuǎn)型 16 HYPERLINK l _TOC_250014 疫情沖擊堅定了百貨企業(yè)數(shù)字化決心 16 HYPERLINK l _TOC_250013 百貨行業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型方向 17 HYPER

3、LINK l _TOC_250012 珠寶首飾：疫情之后，黃金珠寶飾品有望迎來量價齊升 20 HYPERLINK l _TOC_250011 金價高位運營，珠寶首飾行業(yè)普遍收益 20黃金首飾需求相對黃金價格變動具有滯后性 20避險屬性凸顯，黃金價格持續(xù)上漲 21金價上漲助力公司價值成長 21黃金價格：公司股價的催化劑 22 HYPERLINK l _TOC_250010 受疫情及民間風俗影響，2020 年下半年婚慶需求有望反彈 23 HYPERLINK l _TOC_250009 商貿(mào)零售行業(yè) 2021 年度投資策略及重點公司推薦 24 HYPERLINK l _TOC_250008 2021

4、 年度總體投資策略 24 HYPERLINK l _TOC_250007 重點公司推薦 24 HYPERLINK l _TOC_250006 永輝超市（601933）：強生鮮助力主業(yè)增長，云創(chuàng)回歸打通全渠道 24 HYPERLINK l _TOC_250005 家家悅（603708）：生鮮優(yōu)勢助力主業(yè)增長，省外擴張邏輯持續(xù)驗證 25 HYPERLINK l _TOC_250004 紅旗連鎖（002697）：主業(yè)增長穩(wěn)健，疫情影響逐漸減弱 26 HYPERLINK l _TOC_250003 重慶百貨（600729）：混改落地助力公司煥發(fā)新活力 27 HYPERLINK l _TOC_25000

5、2 南極電商（002127）：打造“南極人共同體”，賦能產(chǎn)業(yè)鏈上下游 28 HYPERLINK l _TOC_250001 愛嬰室（603214）：疫情影響逐漸減弱，品類邊際改善 30 HYPERLINK l _TOC_250000 風險提示 31圖表目錄圖 1：GDP 增速當季同比（%） 5圖 2：社會消費品零售總額當月增速（%） 6圖 3：限額以上企業(yè)零售總額同比增速（%） 6圖 4：實物商品網(wǎng)上銷售額增速及占比（%） 6圖 5：與超市相關的必選消費品類增速（%） 7圖 6：與百貨相關的可選消費品類增速（%） 7圖 7：食品類 CPI 高位回落帶動 CPI 下降 8圖 8：豬肉價格下跌帶動

6、食品類 CPI 回落 8圖 9：消費者信心指數(shù)低位回升 8圖 10：商貿(mào)零售板塊營收同比增速（%） 9圖 11：商貿(mào)零售板塊歸母凈利潤同比增速（%） 9圖 12：超市板塊營收同比增速（%） 10圖 13：超市板塊歸母凈利潤同比增速（%） 10圖 14：百貨板塊營收同比增速（%） 10圖 15：百貨板塊歸母凈利潤同比增速（%） 10圖 16：黃金珠寶板塊營收同比增速（%） 10圖 17：黃金珠寶板塊歸母凈利潤同比增速（%） 10圖 18：年初至今商貿(mào)零售板塊走勢 11圖 19：年初至今中信一級行業(yè)漲勢排名 11圖 20：年初至今商貿(mào)零售各子板塊走勢 11圖 21：超市板塊估值處于歷史底部區(qū)域 1

7、2圖 22：百貨板塊估值有所抬升 12圖 23：珠寶首飾行業(yè)估值重新回落到底部 13圖 24：電商及服務板塊估值持續(xù)提升 13圖 25：母嬰服務板塊估值沖高回落 13圖 26：四大線上買菜平臺日新增用戶規(guī)模走勢圖 14圖 27：疫情后百貨在所有線下零售業(yè)態(tài)中表現(xiàn)最差 17圖 28：百貨數(shù)字化轉(zhuǎn)型三個方向 17圖 29：銀泰百貨數(shù)字化商場示意圖 19圖 30：智慧門店可實現(xiàn)功能 19圖 31：天虹 APP 界面 20圖 32：天虹微信小程序界面 20圖 33：黃金珠寶首飾需求滯后于黃金價格變動 21圖 34：金價與美國實際利率呈負相關 21圖 35：金價與美元指數(shù)呈負相關 21圖 36：黃金珠寶

8、首飾需求滯后于黃金價格變動 22圖 37：2001 年以來公司業(yè)績增速（%） 22圖 38：老鳳祥股價和金價具有一定的正相關性 23圖 39：限額以上企業(yè)金銀珠寶零售額同比增速 23圖 40：永輝超市市盈率（TTM） 25圖 41：永輝超市市銷率（TTM） 25圖 42：家家悅市盈率（TTM） 26圖 43：家家悅市銷率（TTM） 26圖 44：紅旗連鎖市盈率（TTM） 27圖 45：紅旗連鎖市銷率（TTM） 27圖 46：重慶百貨市盈率（TTM） 28圖 47：重慶百貨市銷率（TTM） 28圖 48：南極電商市盈率（TTM） 30圖 49：南極電商市銷率（TTM） 30圖 50：愛嬰室市盈率

9、（TTM） 31圖 51：愛嬰室市銷率（TTM） 31表 1：疫情期間生鮮電商迎爆發(fā)式增長 15表 2：傳統(tǒng)商超布局到家業(yè)務情況 16表 3：永輝超市財務預測 25表 4：家家悅財務預測 26表 5：紅旗連鎖財務預測 27表 6：重慶百貨財務預測 28表 7：南極電商財務預測 29表 8：愛嬰室財務預測 30疫情沖擊下，終端消費分化明顯經(jīng)濟重回正增長，終端零售持續(xù)改善三季度 GDP 增速為 4.9%，預計全年 GDP 將增長 1.9%。2020 年一季度，我國爆發(fā)嚴重的新冠肺炎疫情，受疫情沖擊，全國經(jīng)濟生活受到較大影響，除生活必須品的供應外，各類經(jīng)濟活動均暫停，一季度全國 GDP 同比下降了

10、6.8%。但隨著國家對疫情的有效管控，二季度以來，除個別地區(qū)零散發(fā)生個別病例，國內(nèi)疫情已經(jīng)受到全面有效遏制。與此同時，國外疫情大爆發(fā)，由于西方國家對疫情管控不力，疫情至今仍然處于未控制狀態(tài)，國際主要經(jīng)濟體均由于此次疫情沖擊受到較大影響。二季度以來，在政府大力推動復產(chǎn)復工、促進消費恢復的政策下，國內(nèi)社會生產(chǎn)、居民工作生活消費等活動均已經(jīng)逐漸恢復正常。其中二季度，國內(nèi)經(jīng)濟已經(jīng)同比實現(xiàn)正增長，GDP 同比增長 3.2%。三季度以來，社會生產(chǎn)活動進一步恢復，前三季度 GDP 累計已經(jīng)實現(xiàn)正增長，其中第三季度 GDP 增速為 4.9%。根據(jù) IMF 發(fā)布的最新經(jīng)濟展望顯示，中國仍將是世界上唯一一個在 2

11、020 年實現(xiàn)正增長的經(jīng)濟體，預計今年的 GDP 將增長 1.9%。同時，在 IMF 報告中表示，得益于復蘇速度快于預期，2021 年中國的增長將加速至 8.2%。圖 1：GDP 增速當季同比（%）數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind消費逐漸爬坡，四季度進入旺季。終端零售受疫情沖擊影響嚴重，根據(jù)社會消費品零售總額同比數(shù)據(jù)來看，1-2 月份全社會社零總額同比下跌 20.5%，3 月份同比下跌15.8%。二季度以來，國家出臺一系列促消費政策，鼓勵居民增加消費支出，終端消費不斷呈現(xiàn)復蘇趨勢。8 月份以來社零數(shù)據(jù)顯示，終端消費同比已經(jīng)實現(xiàn)正增長，隨著四季度國慶中秋雙節(jié)、雙十一大促等消費旺季的到來，預計四季度終

12、端消費環(huán)比將進一步復蘇。從限額以上企業(yè)消費品零售總額來看，大型企業(yè)受到疫情沖擊影響更大，但是恢復的也更快，7 月份同比已經(jīng)實現(xiàn)了正增長，9 月份同比增速已經(jīng)達到了 5.3%。圖 2：社會消費品零售總額當月增速（%）圖 3：限額以上企業(yè)零售總額同比增速（%）數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind線上消費維持高增長，表現(xiàn)優(yōu)于實體零售。受疫情影響，非接觸經(jīng)濟受到消費者歡迎，線上消費契合疫情防控要求，滿足消費者購物需求。疫情發(fā)生以來，在實體消費受限的情況下，線上消費維持較高增速，線上消費占比持續(xù)提升。尤其是大型互聯(lián)網(wǎng)電商，在快遞運輸、流量獲取、供應鏈支持等方面具有明顯優(yōu)勢，表現(xiàn)要遠好

13、于實體零售。圖 4：實物商品網(wǎng)上銷售額增速及占比（%）數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind疫情中，必選消費需求爆發(fā)，可選消費需求暫時壓制。疫情中居民受疫情管控要求外出受到限制，只能選擇居家生活辦公，導致居家消費需求上升，尤其是與日常生活相關的食品、生鮮、飲料、日用品等必選消費品種需求迎來爆發(fā)。但是像餐飲、旅游、服裝等可選消費品類需求卻暫時受到壓制。后疫情時代，必選消費增速回落，可選消費增速回暖。疫情后，管控逐漸放松，居民日常工作生活逐漸恢復正常，消費者得以外出消費，可選消費的需求逐漸上升，但是受制于經(jīng)濟暫定導致居民收入的下降，可選消費的復蘇仍然還沒有恢復到疫情前的正常水平。與此同時，居家工作生活時間下

14、降，居家的必選消費需求也隨之下降，必選消費品類的增速相對疫情期間有所回落。圖 5：與超市相關的必選消費品類增速（%）數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind可選消費逐漸回暖，內(nèi)部有所分化。與百貨相關的消費品增速中，化妝品受到的沖擊最小，疫情后也恢復的最快，其中 6 月份同比增速已經(jīng)達到 20.5%，維持了較高的景氣度；服裝和黃金飾品受到的沖擊較大，但是恢復的較快，其中黃金珠寶增速 7 月份轉(zhuǎn)正，服裝增速 8 月份轉(zhuǎn)正。進入四季度后天氣轉(zhuǎn)冷有利于服裝類產(chǎn)品銷售，同時黃金飾品受益于婚慶需求爆發(fā)，我們認為服裝和黃金飾品終端銷售將在四季度加速向好；餐飲在疫情中受到的沖擊最大，而且目前恢復的較慢，截止 9 月底，同

15、比仍然是負增長，仍然沒有恢復到疫情前的水平。圖 6：與百貨相關的可選消費品類增速（%）數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind果蔬、豬肉等核心消費品價格下降，居民消費價格漲幅有所回落。前三季度，全國居民消費價格同比上漲3.3%，漲幅比上半年回落0.5 個百分點。其中，城市上漲3.1%，農(nóng)村上漲 4.1%。9 月份，全國居民消費價格同比上漲 1.7%，環(huán)比上漲 0.2%。分類別看，前三季度食品煙酒價格同比上漲 10.9%，衣著下降 0.2%，居住下降 0.3%，生活用品及服務上漲 0.1%，交通和通信下降 3.5%，教育文化和娛樂上漲 1.4%，醫(yī)療保健上漲 1.9%，其他用品和服務上漲 5.0%。在食品煙

16、酒價格中，糧食上漲 1.2%，鮮菜上漲 6.1%；豬肉價格上漲 82.4%，比上半年回落 21.9 個百分點?？鄢称泛湍茉磧r格后的核心 CPI 上漲 0.9%。圖 7：食品類 CPI 高位回落帶動 CPI 下降圖 8：豬肉價格下跌帶動食品類 CPI 回落數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind全國城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率穩(wěn)中有落，就業(yè)形勢總體穩(wěn)定，消費信心有所提升。前三季度，全國城鎮(zhèn)新增就業(yè)人員 898 萬人，完成全年目標任務的 99.8%。9 月份，全國城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率為 5.4%，比 8 月份下降 0.2 個百分點；其中 2559 歲人口調(diào)查失業(yè)率為 4.8%，低于全國城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率

17、 0.6 個百分點，與 8 月份持平。31 個大城市城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率為 5.5%，比 8 月份下降 0.2 個百分點。全國企業(yè)就業(yè)人員周平均工作時間為 46.8 小時。三季度末，農(nóng)村外出務工勞動力總量 17952 萬人，比上年同期減少384 萬人，同比下降 2.1%。圖 9：消費者信心指數(shù)低位回升數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind居民收入實際增速由負轉(zhuǎn)正，城鄉(xiāng)居民人均收入比值縮小，低線城市消費潛力巨大。前三季度，全國居民人均可支配收入 23781 元，同比名義增長 3.9%，扣除價格因素實際增長 0.6%，年內(nèi)首次轉(zhuǎn)正，上半年為下降 1.3%。按常住地分，城鎮(zhèn)居民人均可支配收入 32821 元，名義增

18、長 2.8%，實際下降 0.3%；農(nóng)村居民人均可支配收入 12297 元，名義增長 5.8%，實際增長 1.6%。城鄉(xiāng)居民人均可支配收入比值為 2.67，比上年同期縮小 0.08。全國居民人均可支配收入中位數(shù) 20512 元，同比名義增長 3.2%。商貿(mào)零售板塊 2020 上半年業(yè)績回顧：必選消費高位回落，可選消費低位回升商貿(mào)零售行業(yè)整體業(yè)績正低位回升。我們選取了商貿(mào)零售行業(yè)重點的 81 家公司作為觀察對象，從行業(yè)逐季營收增速及歸母凈利潤增速可以看出，商貿(mào)零售行業(yè)業(yè)績整體受新冠肺炎疫情沖擊較大。從營收增速來看，行業(yè)整體上半年仍然處于觸底當中，其中二季度營收同比下降幅度超過 21%。從歸母凈利潤

19、來看，2019 年四季度是業(yè)績低點，2020 年一季度雖然受到疫情沖擊影響，但歸母凈利潤增速開始反彈回升，到二季度歸母凈利潤下降幅度已經(jīng)收窄至 36%。隨著 2020 年下半年消費的整體回升，我們預計商貿(mào)零售行業(yè)整體業(yè)績將持續(xù)低位回升。圖 10：商貿(mào)零售板塊營收同比增速（%）圖 11：商貿(mào)零售板塊歸母凈利潤同比增速（%）數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind超市板塊受益于疫情導致的居家消費上升，業(yè)績在一季度出現(xiàn)明顯上漲。居家生活時間的增加導致必選消費品的需求上升，疊加同期 CPI 處于高位，超市行業(yè)一季度整體同店錄得雙位數(shù)以上增長。但進入二季度后，由于疫情影響減弱，一季度消費

20、者的囤貨行為，CPI 的走低，一季度新店拓展暫停，超市行業(yè)的營收增速有所下滑，但是超市行業(yè)利潤端仍然維持高速增長。我們選取超市行業(yè) 12 家主要上市公司進行分析，一季度行業(yè)營收同比增速為 16.93%，達到最近幾個季度以來的新高，但是隨后二季度營收出現(xiàn)負增長，同比增速也是近幾個季度以來最低。從利潤端看，超市行業(yè)一二季歸母凈利潤同比實現(xiàn)加速增長，顯示出疫情影響下，行業(yè)內(nèi)公司的優(yōu)秀經(jīng)營能力。圖 12：超市板塊營收同比增速（%）圖 13：超市板塊歸母凈利潤同比增速（%）數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind百貨板塊受疫情沖擊較大，營收及歸母凈利潤在低位回升中。由于可選消費受到疫情沖

21、擊影響較大，與百貨相關的服裝、化妝品、黃金飾品、餐飲等在疫情中及疫情后均大幅下滑。根據(jù)我們重點跟蹤的 41 家上市公司數(shù)據(jù)，2020 年前兩個季度百貨板塊營收整體下跌接近 50%，歸母凈利潤一季度同比下滑接近 110%，二季度降幅收窄至-28.04%。圖 14：百貨板塊營收同比增速（%）圖 15：百貨板塊歸母凈利潤同比增速（%）數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind黃金珠寶板塊營收及盈利能力觸底回升。黃金珠寶終端消費自 2018 年 4 季度以來呈現(xiàn)復蘇趨勢，但受到新冠肺炎疫情沖擊，上半年婚慶基本處于停滯狀態(tài)，黃金珠寶終端消費呈現(xiàn)斷崖式下跌。但進入 5 月份之后，隨著國內(nèi)疫情

22、有效控制，婚慶逐漸恢復，疊加促消費政策，黃金珠寶終端消費快速復蘇，預計三季度黃金珠寶行業(yè)上市公司業(yè)績將明顯好轉(zhuǎn)。圖 16：黃金珠寶板塊營收同比增速（%）圖 17：黃金珠寶板塊歸母凈利潤同比增速（%）數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind商貿(mào)零售板塊市場表現(xiàn)：漲幅跟隨大勢，估值有所回落商貿(mào)零售板塊漲幅跟隨大勢，但內(nèi)部有所分化。一季度受新冠肺炎疫情沖擊，大盤迎來一波調(diào)整，商貿(mào)零售行業(yè)內(nèi)部出現(xiàn)一定分化。其中超市行業(yè)受益于疫情導致的居家必選消費需求上升，板塊整體迎來一波上漲。其他可選消費板塊跟隨大盤調(diào)整。進入二季度，隨著流動性的改善，風險偏好上升，大盤迎來一波快速上漲。超市行業(yè)利好兌

23、現(xiàn)，估值有所回調(diào)；百貨行業(yè)整體受申請免稅牌照影響，估值快速提升；其他可選消費在促消費政策刺激下，以及疫情影響逐漸減弱業(yè)績回升的背景下估值有所修復。進入三季度后，受流動性收緊預期影響，市場整體估值回調(diào)，商貿(mào)零售行業(yè)各版塊均出現(xiàn)較大幅度的回撤。從整體上看，年初至 2020 年 10 月 16 日，中信 29 個一級行業(yè)中，有 27 個行業(yè)上漲，其中商貿(mào)零售行業(yè)上漲 14.4%，排名第 15位，跟隨于大盤整體走勢。圖 18：年初至今商貿(mào)零售板塊走勢圖 19：年初至今中信一級行業(yè)漲勢排名數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind圖 20：年初至今商貿(mào)零售各子板塊走勢數(shù)據(jù)來源：東北證券，W

24、ind超市板塊回調(diào)后，估值處于歷史底部區(qū)域，凸顯長期投資價值。截至 2020 年 10 月16 日，超市板塊整體市盈率（TTM）為 38 倍，較年內(nèi)最高點 50 倍市盈率回調(diào)明顯，凸顯其長期投資價值。百貨板塊整體估值有所抬升，行業(yè)內(nèi)部分化嚴重。受免稅牌照申請催化，以王府井為代表的行業(yè)內(nèi)多家百貨公司估值提升明顯。但未涉及免稅牌照的上市公司估值仍然處于歷史底部。圖 21：超市板塊估值處于歷史底部區(qū)域數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind圖 22：百貨板塊估值有所抬升數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind珠寶首飾行業(yè)估值重新回到底部。經(jīng)過 7 月份的一波快速上漲后，珠寶首飾行業(yè)估值快速回調(diào)，截止 2020 年 10 月

25、 16 日，行業(yè)整體市盈率（TTM）僅為 20 倍。電商及其服務板塊估值持續(xù)提升。在線上銷售占比持續(xù)提升的大背景下，電商行業(yè)維持較高業(yè)績增速，行業(yè)估值持續(xù)提升，截止 2020 年 10 月 16 日，行業(yè)整體市盈率（TTM）達到 18 倍。母嬰消費板塊估值持續(xù)提升。受益于消費升級及渠道下沉，母嬰消費板塊估值持續(xù)提升顯著，年內(nèi)市盈率（TTM）最高達到 59 倍，截止 2020 年 10 月日，行業(yè)整體市盈率（TTM）又回落到 45 倍。圖 23：珠寶首飾行業(yè)估值重新回落到底部數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind圖 24：電商及服務板塊估值持續(xù)提升圖 25：母嬰服務板塊估值沖高回落數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wi

26、nd數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind受疫情催化，線上線下全渠道融合加速超市：生鮮 O2O 迎來快速發(fā)展，傳統(tǒng)商超加速布局受益于非接觸經(jīng)濟，生鮮 O20 迎來發(fā)展良機疫情期間被動選擇線上買菜，疫情后有望養(yǎng)成生鮮到家習慣疫情期間全國各地城市和鄉(xiāng)鎮(zhèn)都對出行進行限制，而日常生活用品和生鮮必需品的購買是人們居家生活最核心的問題，線上買菜成為大多數(shù)城市居民的第一選擇。根據(jù)QuestMobile的數(shù)據(jù)顯示，疫情期間生鮮電商的用戶同比增長超過50%。很多消費者在連續(xù)多次使用線上買菜APP后，體會到了線上買菜帶來的便捷，逐漸開始接受這一購物方式。甚至對于一部分中老年人，都能熟練掌握線上買菜的全流程，定時線上搶購特價

27、菜品已經(jīng)成為很多老年人每日必做的事項。數(shù)據(jù)顯示，阿里本地生活春節(jié)期間，“60后”用戶線上買菜的訂單量翻了四倍；每日優(yōu)鮮今年1月23日至2月 23日期間，40歲以上用戶增加了237%。疫情之后雖然經(jīng)濟生活恢復正常，但很多人已經(jīng)養(yǎng)成線上買菜習慣，成為線上買菜 APP的忠實用戶。而且由于此次疫情，民眾普遍更加注意衛(wèi)生安全，很多用戶對于高品質(zhì)的預包裝菜品的接受度也更加提升，去菜市場挑選散裝菜品不再是大家的第一選擇，消費者對于預包裝菜的高價高質(zhì)也更加認可。圖 26：四大線上買菜平臺日新增用戶規(guī)模走勢圖數(shù)據(jù)來源：東北證券，Mob 研究院疫情期間生鮮到家業(yè)務迎來爆發(fā)式增長疫情之前，生鮮電商發(fā)展遭遇困局。生鮮

28、電商行業(yè)在我國已經(jīng)有十多年發(fā)展歷史，從早期的垂直生鮮平臺到現(xiàn)在的前臵倉和社區(qū)拼團，生鮮電商創(chuàng)新模式不斷演進。尤其是2014年以來，行業(yè)內(nèi)涌入一大批創(chuàng)投企業(yè)，每日優(yōu)鮮、叮咚買菜等優(yōu)秀企業(yè)脫穎而出。與此同時，阿里巴巴、京東、騰訊、美團等傳統(tǒng)互聯(lián)網(wǎng)巨頭也紛紛入局。但是生鮮行業(yè)毛利低、經(jīng)營難度大、消費者線上買菜習慣養(yǎng)成難，經(jīng)過多輪洗牌重組后，大量中小型生鮮電商倒閉破產(chǎn)，行業(yè)內(nèi)只剩下些許龍頭，而且普遍經(jīng)營不善。 2019 年，生鮮行業(yè)競爭進一步加劇，十幾家生鮮電商企業(yè)由于融資能力不足等原因退出市場。疫情期間，生鮮到家業(yè)務迎來爆發(fā)式增長。得益于疫情導致的線上買菜用戶增加，生鮮電商業(yè)務在疫情嚴重期間迎來前所

29、未有的爆發(fā)式增長，很多生鮮平臺甚至經(jīng)常出現(xiàn)供不應求，多種產(chǎn)品一上架就搶購一空。而且爆發(fā)式的訂單給生鮮平臺的即時配送也帶來了很大的挑戰(zhàn)，很多平臺承諾的1-2小時送達無法兌現(xiàn)。表 1：疫情期間生鮮電商迎爆發(fā)式增長公司名稱疫情期間具體情況盒馬鮮生疫情期間線上訂單同比暴漲 220%，其中廣州、深圳、成都等地訂貨量達到平時的 5-10 倍每日優(yōu)鮮除夕至初四期間，實收交易額較去年同期增長 321%叮咚買菜大年三十訂單量較平時增長超 300%，整體訂單量增長約 80%京東到家抗擊疫情至今（1 月 27 日-2 月 13 日）：京東到家平臺總體銷售額同比增長 450%餓了么北京外賣買菜訂單量同比增長 9 倍，

30、商超訂單也同比增長超 2 倍蘇寧菜場“到店模式”在疫情期間迅速突顯，全國銷售增長達 650%。數(shù)據(jù)來源：東北證券，聯(lián)商網(wǎng)疫情期間，用戶和需求量的爆發(fā)式增長的確給不少生鮮平臺帶來了轉(zhuǎn)機，但是疫情期間暴露出的貨品緊缺以及時效問題，實際上也正是很多生鮮平臺此前被市場淘汰的原因，無論是供應鏈問題，還是運力問題，都是目前生鮮平臺的發(fā)展瓶頸。更多線上巨頭加碼社區(qū)生鮮到家行業(yè)美團成立“美團優(yōu)選”，加碼到家業(yè)務。2020年7月，美團成立優(yōu)選事業(yè)部進軍社區(qū)拼團市場?！懊缊F優(yōu)選”重點針對下沉市場，采取“預購+自提”的模式，賦能社區(qū)便利店，為社區(qū)家庭用戶精選高性價比的蔬果、肉禽蛋、乳制品、酒水飲料、家居廚衛(wèi)等品類商

31、品。截至目前，美團優(yōu)選已陸續(xù)在濟南、武漢、廣州、佛山、成都上線。隨著美團優(yōu)選的落地，在生鮮零售領域，美團已經(jīng)打造三大業(yè)務板塊：美團閃購、美團買菜、美團優(yōu)選。三者錯位競爭，完全覆蓋一二三線市場：“美團買菜”聚焦于北上廣深等超一線城市；“美團閃購”旗下的“菜大全”則專注準一線或者二三線城市；“美團優(yōu)選”將聚焦下沉市場。拼多多上線“多多買菜”進軍社區(qū)團購。8月31日，拼多多在微信上線“多多買菜”小程序，多多買菜采用“預訂+自提”模式來賦能社區(qū)門店，消費者可以線上下單，次日自提。拼多多憑借其巨額補貼具有很強的獲客能力。滴滴開始試水社區(qū)電商模式“橙心優(yōu)選”。滴滴投資超千萬于“橙心優(yōu)選”項目，未來將首先把

32、成都、北京作為重點發(fā)展地區(qū)。橙心優(yōu)選主打低于市場價的秒殺產(chǎn)品，商品主要涵蓋水果、零食、日用品等，吸引大量團長入駐，主要通過微信群來傳播和推廣當日的低價商品。消費者當日下單，次日需到門店自提，從倉庫到門店的物流由第三方提供。盒馬新業(yè)態(tài)“盒馬mini”加速開店，密集滲透下沉市場。盒馬逐漸淘汰采取前臵倉業(yè)態(tài)“盒馬小站”，開始發(fā)力線上線下一體的“盒馬mini”業(yè)態(tài)。經(jīng)過前期大量驗證，“盒馬mini”業(yè)態(tài)在成本、效率、流量、供應鏈方面能夠更加平衡，目前已開始盈利，財務模型基本跑通。而前臵倉模式始終繞不開高損耗和高履約成本的問題。之后“盒馬mini”將與“盒馬鮮生”協(xié)同采用“大店+小店”、“到店+到家”方

33、式全方位覆蓋更多顧客。憑借線下優(yōu)勢，傳統(tǒng)商超加速布局到家業(yè)務疫情發(fā)生前，傳統(tǒng)超市僅有少數(shù)頭部企業(yè)布局到家業(yè)務，大部分實體超市參與到家業(yè)務的積極性不高，普遍還處于觀望的態(tài)度。究其原因，主要還是大部分布局到家業(yè)務的公司基本都處于虧損狀態(tài)，并不能很好的產(chǎn)生盈利，到家業(yè)務主要是互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)在投入大量資金。疫情期間由于出行不便，超市到店客流普遍大幅下降，消費者紛紛轉(zhuǎn)向線上購買。大批超市為應對這種情況，緊急上線自營到家業(yè)務平臺，比如重百超市推出“重百優(yōu)選”，大潤發(fā)超市上線”大潤發(fā)優(yōu)鮮”，步步高超市上線“小步到家”等。而商超龍頭永輝超市和高鑫零售很早就已經(jīng)布局到家業(yè)務，疫情期間也是迎來了爆發(fā)式增長，高鑫零售到

34、家業(yè)務平臺成交額增長達到400%，永輝超市單日訂單量突破20萬單，步步高線上到家業(yè)務環(huán)比增長300%。根據(jù)永輝超市中期報告顯示，線上業(yè)務占比已經(jīng)接近10%。表 2：傳統(tǒng)商超布局到家業(yè)務情況公司名稱到家業(yè)務布局永輝超市永輝生活和永輝買菜 APP，接入京東到家、美團等平臺高鑫零售大潤發(fā)優(yōu)選、歐尚到家 APP；淘鮮達、餓了么及天貓超市等第三方平臺家家悅接入美團等第三方平臺，開發(fā)微信小程序重百超市上線重百優(yōu)選 APP，接入多點系統(tǒng)物美超市多點系統(tǒng)以及美團等第三方平臺步步高小步到家 APP 及小程序數(shù)據(jù)來源：東北證券，聯(lián)商網(wǎng)我們認為，此次疫情中傳統(tǒng)商超雖然是在被動情形下選擇緊急上線到家業(yè)務，但很多公司已

35、經(jīng)認識到到家業(yè)務給公司帶來的業(yè)務增量，后續(xù)很多公司將把線上業(yè)務作為重點拓展的方向。傳統(tǒng)商超在供應鏈方面積攢多年優(yōu)勢，又具有線下門店優(yōu)勢，開展到家業(yè)務需要投入資金量要遠小于互聯(lián)網(wǎng)類企業(yè)。但是傳統(tǒng)商超普遍在數(shù)字化能力以及線上線下協(xié)同運營能力方面還具有較大提升空間，未來可能需要較大的資金和人力投入。百貨：后疫情時代，百貨企業(yè)加速轉(zhuǎn)型疫情沖擊堅定了百貨企業(yè)數(shù)字化決心受疫情沖擊，上半年在所有的線下零售業(yè)態(tài)中，百貨行業(yè)受損最為嚴重，根據(jù)國家統(tǒng)計局的數(shù)據(jù)顯示，1-6 月份限額以上零售業(yè)單位中百貨店的下降幅度達到 23.6%。根據(jù)我們重點跟蹤的 41 家上市公司數(shù)據(jù)，2020 年前兩個季度百貨板塊營收整體下跌

36、接近 50%，歸母凈利潤一季度同比下滑接近 110%，二季度降幅有所收窄，但跌幅依然達到 28.04%。與百貨企業(yè)形成鮮明對比的是，線上銷售和購物中心業(yè)態(tài)在這次疫情中并未受到較大沖擊。實際上在疫情發(fā)生之前，線下百貨已經(jīng)連續(xù)多年受線上消費的沖擊影響，在所有的線下零售業(yè)態(tài)中，百貨行業(yè)增速始終處于最低水平，此次疫情更是進一步放大了這個影響。圖 27：疫情后百貨在所有線下零售業(yè)態(tài)中表現(xiàn)最差數(shù)據(jù)來源：東北證券，Mob 研究院認識到這一差距，也加速了百貨業(yè)態(tài)的轉(zhuǎn)型數(shù)字化升級步伐。然而百貨的數(shù)字化轉(zhuǎn)型，并不僅僅是企業(yè)的系統(tǒng)升級或者拓展線上渠道，而是通過大數(shù)據(jù)技術實現(xiàn)業(yè)務和經(jīng)營管理的深度融合，圍繞顧客價值實現(xiàn)

37、來打造整個零售的價值鏈和生態(tài)系統(tǒng)。但是百貨行業(yè)的數(shù)字化從一開始就遭遇許多困難，例如，如何協(xié)調(diào)與品牌方的利益關系、打消品牌方顧慮；品牌方使用的不同系統(tǒng)，涉及不同系統(tǒng)平臺的對接，需要專業(yè)的 IT 團隊，技術開發(fā)需要大量資金投入等；由于非直接經(jīng)營，商品的經(jīng)營方式局限，大部分百貨企業(yè)在“貨”的數(shù)字化方面進展緩慢。百貨行業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型方向我們認為百貨行業(yè)的數(shù)字化一定要打通全產(chǎn)業(yè)鏈，對“人”、“貨”、“場”、“價值鏈”進行全面數(shù)字化，實現(xiàn)數(shù)字化營銷、數(shù)字化運營、數(shù)字化供應鏈。具體來看，我們認為百貨數(shù)字化轉(zhuǎn)型的實現(xiàn)主要涉及三個方面： O2O、管理數(shù)字化、智慧門店。圖 28：百貨數(shù)字化轉(zhuǎn)型三個方向數(shù)據(jù)來源：東北

38、證券，聯(lián)商網(wǎng)O2O 運營，即線上與線下的打通。百貨企業(yè)目前也正在加大力度布局線上業(yè)務，實現(xiàn)人、貨、場的全面“在線”，為顧客提供便利與高效的服務。目前零售企業(yè)發(fā)展的趨勢是從單一渠道到多渠道，再到全渠道建設，終端渠道體系正在從簡單的一維渠道體系向多維的網(wǎng)絡型渠道體系演變，消費者在不同的時間和地點可能會選擇不同的渠道進行消費。已經(jīng)不能再按照傳統(tǒng)辦法來預測顧客的消費路徑和動向，這就需要零售商構(gòu)建全渠道的智能化網(wǎng)絡協(xié)同，以顧客為中心提供無縫式的全渠道購物體驗，持續(xù)滿足跨越所有實體和數(shù)字觸點的不斷變化的顧客需求，智能化的零售系統(tǒng)能夠滿足消費者這種跳躍式的購物需求，給他們提供一如既往的優(yōu)質(zhì)的購物體驗。此外，

39、百貨企業(yè)普遍在線下積累了一批優(yōu)質(zhì)會員，他們構(gòu)成了企業(yè)自己的私域流量，在數(shù)字化運營中一定好利用好這一優(yōu)質(zhì)資源，可以在營銷過程中將會員和消費交易數(shù)據(jù)收集分析，配合信息技術的深度運用，優(yōu)化商品組合，為顧客提供個性化產(chǎn)品和服務，實現(xiàn)精準營銷。84%的受訪企業(yè)表示，當前有在收集消費者數(shù)據(jù)。另外，直播社群和小程序也正在成為創(chuàng)新轉(zhuǎn)型的一個突破口。越來越多的百貨零售企業(yè)通過新的手段，如直播、短視頻、微信群、小程序等社交媒體增加消費者觸點，激發(fā)消費者的購物意愿，提升線上營銷和銷售比例。在 O2O 方面，自 2015 年以來，眾多的百貨公司紛紛自建或者依托第三方搭建網(wǎng)上零售平臺，線上零售額大幅提升。根據(jù)中國連鎖經(jīng)

40、營協(xié)會調(diào)查，2020 年全國具有代表性的 100 家大型連鎖商店中，開通線上銷售的百貨公司占比已經(jīng)達到 70%，2015年中國網(wǎng)上銷售額同比增幅達到 85%，此后雖然增幅有所下滑，但 2019 年依舊達到 28.7%，增速始終維持在兩位數(shù)以上。但與線上零售高速增長相反的是，截至 2019年，線上銷售額占 100 強連鎖商店總銷售額僅為 19.2%，線上銷售任存在巨大的發(fā)展空間。管理數(shù)字化，即數(shù)據(jù)驅(qū)動智慧前中臺后建設。傳統(tǒng)零售企業(yè)的信息化建設已經(jīng)無法應對實體終端新零售趨勢，需要重新打造數(shù)字化、智能化的前中后臺。第一，前端系統(tǒng)的建設需要更加貼合內(nèi)外部使用者的需求，一方面便于前端銷售人員使用，實現(xiàn)促

41、銷、顧客互動和調(diào)補貨；另一方面能夠更加滿足消費者差異化的需求。第二，中臺建設必須鏈接前后部門，一方面能夠支持數(shù)字化和實體渠道的一體化運營、支持高并發(fā)量的業(yè)務需求、支持靈活的前端業(yè)務員場景，另一方面能夠支持更具后擴展性需求的生態(tài)合作。第三，建立穩(wěn)定的后臺系統(tǒng)，能夠有效支持業(yè)務財務一體化、流程自動化操作。第四，基礎設施平臺化，在遵循信息安全的前提下，將靈活的前臺和強力中臺部署到成熟的云計算地城基礎設施上，提升自生的技術服務能力和運行效率，提升彈性、擴展性、自動化和對虛擬化的支持力度。公司運營數(shù)字化方面，銀泰百貨是百貨行業(yè)中數(shù)字化轉(zhuǎn)型的代表企業(yè)，在公司運營數(shù)字化方面，銀泰百貨將選品、定價、庫存都進行

42、數(shù)字化，根據(jù)不同區(qū)域消費者特點，將不同品類與地區(qū)進行精準匹配，確保庫存深度。在 2018 年云棲峰會上，銀泰百貨披露了公司進行數(shù)字化轉(zhuǎn)型的成果：當年同店銷售同比增加 18%，這在整個百貨行業(yè)低迷的前提下是一個驚人的成就，證明百貨進行數(shù)字化轉(zhuǎn)型的正確性。圖 29：銀泰百貨數(shù)字化商場示意圖數(shù)據(jù)來源：東北證券，聯(lián)商網(wǎng)智慧門店，即圍繞門店業(yè)務閉環(huán)的數(shù)字化。智慧門店依托大數(shù)據(jù)技術，可實時采集線下門店的“人-貨-場”數(shù)據(jù)，動態(tài)實時跟蹤消費者-員工-商品的動向，實現(xiàn)精準營銷。圖 30：智慧門店可實現(xiàn)功能數(shù)據(jù)來源：東北證券，視達智慧門店分析解決方案線下門店經(jīng)營數(shù)字化方面，天虹股份對線下門店進行數(shù)字化改造，走在

43、了發(fā)展前列。天虹打造智能店鋪管理與智慧運營，首先所有店鋪均支持手機自助買單，不必再去收銀臺排隊，減少等候時間，同時手機小程序上線智慧停車，提升店面附近基礎設施的使用效率，給顧客帶來良好的購物體驗，準確做到以顧客為中心。截止 2019年 6 月，天虹數(shù)字化智能門店受到顧客強烈的反響，僅超市自助買單銷量占超市銷量達 43%，說明顧客樂意接受門店數(shù)字化經(jīng)營。截止 2019 年 6 月，天虹到家上線門店 81 家，銷售同比增長 46%。圖 31：天虹 APP 界面圖 32：天虹微信小程序界面數(shù)據(jù)來源：東北證券，天虹 APP數(shù)據(jù)來源：東北證券，天虹微信小程序數(shù)字化轉(zhuǎn)型拓寬了百貨公司的銷售渠道，精細了百貨

44、公司的管理模式，但這都是為了更好的服務消費者，使消費者更方便，更便宜買到自己心儀的商品。我們認為未來百貨公司會進一步進行數(shù)字化轉(zhuǎn)型，將數(shù)字化徹底融入百貨公司的發(fā)展之中，帶領百貨行業(yè)走出困境。珠寶首飾：疫情之后，黃金珠寶飾品有望迎來量價齊升金價高位運營，珠寶首飾行業(yè)普遍收益黃金首飾需求相對黃金價格變動具有滯后性通過復盤 2001 年以來黃金價格變動和黃金珠寶首飾消費需求，我們可以發(fā)現(xiàn)，黃金珠寶首飾的消費需求與黃金價格具有顯著的正相關性，而且呈現(xiàn)出黃金珠寶首飾消費需求滯后黃金價格變動的特點。在黃金價格上漲初期，消費者普遍具有觀望情緒，黃金飾品消費受到暫時壓制，當黃金上漲預期確定，消費者開始購買黃金

45、，當黃金價格高位震蕩時或者大幅下跌時，消費者購買黃金飾品的熱情最高。2001-2012 年黃金價格穩(wěn)步上升，我國黃金珠寶首飾需求也穩(wěn)步提升。2012-2013 年黃金價格暴跌，引發(fā)搶購黃金的熱潮，黃金飾品銷售大增。2018 年，黃金價格進入新一輪上漲周期，金價上漲初期，黃金飾品銷售受到暫時壓制，2019 年以來黃金價格上漲趨勢基本確定，黃金飾品銷售開始回暖。圖 33：黃金珠寶首飾需求滯后于黃金價格變動數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind避險屬性凸顯，黃金價格持續(xù)上漲黃金兼具商品和貨幣屬性，金價主要受美國實際利率、美元信用和避險需求影響。具體來看，金價與實際利率和美元信用負相關，與風險呈正相關。目前由于

46、新冠肺炎疫情沖擊，全球主要國家央行已經(jīng)開啟了新一輪量化寬松，實際利率下行趨勢明顯，零利率和負利率將成為后續(xù)一段時間的常態(tài)。同時，為應對新冠肺炎疫情沖擊，美國財政赤字飆升，疊加無限的量化寬松帶來的貨幣超發(fā)，削弱了美元信用。此外，中美貿(mào)易摩擦以及逆全球化風險都將帶來極大的不確定性，黃金價格預計將持續(xù)上漲，可能突破 2011 年高點，維持高位水平。圖 34：金價與美國實際利率呈負相關圖 35：金價與美元指數(shù)呈負相關數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind金價上漲助力公司價值成長從前面的分析我們可以看出，黃金飾品銷售與金價具有明顯的正相關性，而且具有一定的滯后性。珠寶首飾行業(yè)上市公司營

47、收大部分來自于黃金珠寶銷售，所以黃金價格是影響老鳳祥業(yè)績的重要因素。通過復盤老鳳祥業(yè)績與黃金價格的走勢，我們可以看到 2001-2012 年隨著黃金價格的持續(xù)走高，公司業(yè)績維持較高的增速；2012-2013 年黃金價格大跌，引發(fā)黃金搶購潮，公司 2013 年業(yè)績增速迎來一波反彈；2013-2016 年，黃金價格緩跌，公司業(yè)績增速持續(xù)下滑；2016 年至今，黃金價格重新進入上升通道，公司業(yè)績增速也開始逐漸回升。2019 年在消費增速整體下滑的情況下，得益于黃金價格的上漲，公司營收增速達到 13.35%。2020 年一季度，在行業(yè)整體受肺炎疫情影響的情況下，公司營收同比僅下滑 3.44%，凈利潤同

48、比僅下滑 2.90%，遠遠好于以鑲嵌飾品為主的周大生。圖 36：黃金珠寶首飾需求滯后于黃金價格變動數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind圖 37：2001 年以來公司業(yè)績增速（%）數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind黃金價格：公司股價的催化劑通過復盤老鳳祥股價和黃金價格的歷史走勢，我們可以看出公司股價走勢與金價變化具有一定的正相關性。黃金價格處于高位時公司股價表現(xiàn)好于黃金價格大幅下跌時，尤其是 2016 年以來，公司股價和黃金價格變動基本同步。2018 年以來，黃金價格因為地緣政治、中美貿(mào)易摩擦等原因持續(xù)走高，尤其是 2020年以來，新冠肺炎病毒肆虐全球，避險情緒高漲，黃金價格繼續(xù)上漲，有望突破前期高點。金價上

49、漲將為公司股價帶來正向作用。圖 38：老鳳祥股價和金價具有一定的正相關性數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind受疫情及民間風俗影響，2020 年下半年婚慶需求有望反彈2019 年由于陰歷和農(nóng)歷算法原因，導致 2019 年農(nóng)歷年份中沒有立春，該年份在民間被稱為“寡婦年”，傳統(tǒng)觀念認為該年份不適合婚配。疊加 2019 年宏觀經(jīng)濟增速下行趨勢明顯，社零總額增速下行，限額以上企業(yè)珠寶飾品零售額增速下行明顯。 2020 年上半年受新冠肺炎疫情沖擊，婚慶需求大幅延后，預計隨著下半年國內(nèi)疫情形勢的好轉(zhuǎn)，婚慶逐漸放開，2019-2020 年上半年的婚慶將迎來一波反彈，將有效帶動婚慶類金銀珠寶首飾的銷售。圖 39：限額以

50、上企業(yè)金銀珠寶零售額同比增速數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind總結(jié)：我們一直在強調(diào)零售行業(yè)的社區(qū)化、小型化、線上線下一體化是未來發(fā)展的趨勢。而供應鏈是制約零售企業(yè)發(fā)展的重要壁壘。此次肺炎疫情勢必短期內(nèi)會得到有效控制，雖然短期對零售行業(yè)沖擊較大，但拉長時間來看，并不會對行業(yè)產(chǎn)生長久的影響。但是我們認為這次肺炎疫情是檢驗行業(yè)內(nèi)企業(yè)的一個很好的時機。那些擁有較強供應鏈優(yōu)勢，擁有線上線下全渠道門店，率先布局社區(qū)零售的企業(yè)能夠有效應對此次疫情等特殊事件的發(fā)生，也能夠在未來行業(yè)的競爭中占據(jù)優(yōu)勢。商貿(mào)零售行業(yè) 2021 年度投資策略及重點公司推薦2021 年度總體投資策略2020年一季度受新冠肺炎疫情影響，經(jīng)濟增

51、速下行壓力加大，政府逆周期調(diào)節(jié)力度不斷升級，消費作為拉動經(jīng)濟增長的第一動力，一系列刺激消費政策陸續(xù)出臺，2021年預計消費整體上大概率回升企穩(wěn)。從需求端來看，社會總需求仍在爬坡，可選消費恢復趨勢良好。從社零數(shù)據(jù)來看，以化妝品、珠寶首飾、服裝等為代表的高端消費疫情后加速復蘇，已經(jīng)基本恢復到疫情前水平。與此同時，低端消費快速增長，低線城市人口基數(shù)大、收入增長快、邊際消費傾向高，目前仍然處在大眾消費和品牌消費階段，隨著農(nóng)村物流設施的逐漸完善，低線市場為美妝、母嬰用品、黃金飾品等細分領域帶來巨大的發(fā)展機遇。建議投資者重視低線城市需求紅利，精選高景氣度消費行業(yè)，尤其是成長路徑清晰、競爭優(yōu)勢明顯、具有線上

52、經(jīng)營能力的龍頭企業(yè)。從供給端來看，全渠道發(fā)展目前已經(jīng)成為行業(yè)共識，受新冠肺炎疫情催化，線下零售行業(yè)加速打通線上渠道，為滿足消費者多元化需求，能夠打通線上線下、到店到家全渠道銷售場景，構(gòu)建可復制零售業(yè)態(tài)的企業(yè)將更具優(yōu)勢。與此同時，線上企業(yè)加速尋找流量出口，紛紛布局線下門店，與傳統(tǒng)零售企業(yè)開展競爭。數(shù)字化賦能零售全產(chǎn)業(yè)鏈。疫情后，企業(yè)數(shù)字化運營能力更加重要，能夠圍繞消費者有效利用大數(shù)據(jù)技術實現(xiàn)從“產(chǎn)品-顧客-門店-中后臺-供應鏈”全面數(shù)字化轉(zhuǎn)型，提升運營效率的企業(yè)將更具優(yōu)勢。重點公司推薦永輝超市（601933）：強生鮮助力主業(yè)增長，云創(chuàng)回歸打通全渠道主業(yè)發(fā)展穩(wěn)健，上半年營收/凈利潤增速為22.68

53、%/35.36%。其中，二季度公司營收和凈利潤增速為12.2%/16.6%。門店擴張方面，2020H1公司新開大店31家，儲備大店254家，盡管上半年受疫情影響開店放緩，但我們預計全年仍有望新開100-150家門店。到家業(yè)務增速迅猛，云創(chuàng)重新納入上市公司，“線上+線下”全渠道有望打通。上半年到家業(yè)務實現(xiàn)銷售額45.6億元，同比增長243%，占比達9.7%。目前公司線上銷售額中永輝生活、京東到家和其他第三方平臺占比為49%、36%、15%，公司基本理順到家業(yè)務發(fā)展思路，以永輝生活APP為主要依托，京東到家等其他渠道輔助發(fā)展。2020年到家業(yè)務銷售額有望突破百億。mini店新業(yè)態(tài)減虧明顯，調(diào)整有望

54、結(jié)束。2020H1，mini店共實現(xiàn)銷售14.51億元。上半年，mini店新開16家，關閉88家，其中一季度新增7家，閉店74家。截至6月底，公司共有mini店458家。針對mini店布局，公司一直堅持在發(fā)展中完善和調(diào)整，經(jīng)過了一年多時間的摸索，公司重新梳理了現(xiàn)有門店，對現(xiàn)有門店的選址、物業(yè)資源等情況進行復盤，對部分不符合營運標準的門店進行調(diào)整，不斷優(yōu)化業(yè)態(tài)整體經(jīng)營狀況。投資建議：公司全年持續(xù)受益于疫情導致的居家需求上升。隨著云創(chuàng)的回歸，公司理順到家業(yè)務發(fā)展思路。mini店調(diào)整即將結(jié)束，有望重新進入快速開店。我們預計2020-2022年公司EPS分別為0.25/0.30/0.35元，對應當前股

55、價PE分別為33/27/23倍?？紤]公司主業(yè)成長能力，維持“買入”評級。風險提示：展店不及預期；行業(yè)競爭加劇。表 3：永輝超市財務預測財務摘要（百萬元）2018A2019A2020E2021E2022E營業(yè)總收入（百萬）70,51784,877106,517130,034153,190同比%20.35%20.36%25.50%22.08%17.81%歸屬母公司凈利潤（百萬）1,4801,5642,3532,8623,334同比%-18.52%5.63%50.51%21.63%16.49%每股凈收益（元）0.160.160.250.300.35市盈率50.5945.8932.9127.0623.

56、23市凈率3.873.573.763.623.47凈資產(chǎn)收益率（ROE）7.65%7.78%11.42%13.39%14.95%股息收益率0.00%1.35%2.32%2.71%3.10%總股本9,5709,5709,5169,5169,516數(shù)據(jù)來源：東北證券，公司公告，估值采用 2020 年 10 月 20 日股價計算圖 40：永輝超市市盈率（TTM）圖 41：永輝超市市銷率（TTM）數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind家家悅（603708）：生鮮優(yōu)勢助力主業(yè)增長，省外擴張邏輯持續(xù)驗證主業(yè)發(fā)展穩(wěn)健。2020H1，公司營收/凈利潤增速為27.27%/26.99%。其中，二

57、季度營收/凈利潤增速為14.4%/49.41%。生鮮優(yōu)勢助力主業(yè)增長。2020H1，疫情影響之下生鮮需求上升，疊加同期CPI處于高位，公司生鮮供應鏈優(yōu)勢明顯，生鮮類產(chǎn)品銷售增速亮眼，上半年生鮮/食品化洗/百貨營收增速分別為46.21%/20.66%/-18.09%。省外擴張邏輯持續(xù)驗證。2020H1，公司繼續(xù)加快網(wǎng)絡發(fā)展，積極拓展山東、安徽、江蘇、河北、內(nèi)蒙古等地市場，進一步完善成熟區(qū)域的網(wǎng)絡布局。上半年新增門店 67家，包括安徽家家悅真棒納入合并報表的已開業(yè)門店 31家，新增門店中大賣場家、 綜合超市 50 家。從營收增速看， 山東省內(nèi)/ 省外營收增速分別為21.04%/342.62%。信息

58、化創(chuàng)新升級+供應鏈提升。2020年4月SAP系統(tǒng)正式上線，通過流程信息化推動組織變革，提升公司的數(shù)字化能力，利用“家家悅優(yōu)鮮”線上平臺，推動O2O及社區(qū)團購業(yè)務與線下實體店的融合，豐富顧客的購物體驗。在供應鏈方面，增強總部集采與區(qū)域采購的聯(lián)動協(xié)調(diào)。持續(xù)推進煙臺、萊蕪、張家口物流及生鮮加工中心項目的建設?？赊D(zhuǎn)債獲批助力公司渠道擴張及供應鏈升級。公司收到證監(jiān)會核準發(fā)行可轉(zhuǎn)債的批復，將發(fā)行面值總額6.45億元的可轉(zhuǎn)債，助力公司進行門店擴張及倉儲物流體系升級改造項目。投資建議：公司省外擴張邏輯持續(xù)驗證，跨區(qū)擴張打開成長空間，成長能力提升，預計2020-2021年公司EPS分別為0.92/1.12/1.

59、34元，對應當前股價的PE為35/29/24倍。維持公司目標價46.0元，維持“增持”評級。風險提示：展店不及預期；行業(yè)競爭加劇。表 4：家家悅財務預測財務摘要（百萬元）2018A2019A2020E2021E2022E營業(yè)總收入（百萬）12,73115,26418,41521,49523,789同比%12.36%19.90%20.64%16.73%10.67%歸屬母公司凈利潤（百萬）430458557681814同比%38.35%6.43%21.70%22.36%19.49%每股凈收益（元）0.710.750.921.121.34市盈率28.4332.3635.0628.6623.98市凈率

60、4.495.086.085.494.93凈資產(chǎn)收益率（ROE）15.80%15.68%17.34%19.14%20.54%股息收益率0.00%0.00%1.34%1.71%2.09%總股本468608608608608數(shù)據(jù)來源：東北證券，公司公告，估值采用 2020 年 10 月 20 日股價計算圖 42：家家悅市盈率（TTM）圖 43：家家悅市銷率（TTM）數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind紅旗連鎖（002697）：主業(yè)增長穩(wěn)健，疫情影響逐漸減弱主業(yè)增長穩(wěn)健，疫情影響逐漸減弱。上半年公司營收增速達到 17.89%，其中一季度受疫情影響，居民居家需求利好公司同店增長，隨著