機械行業(yè)投資策略：披沙揀金守正出奇

1、目錄 HYPERLINK l _TOC_250020 2019 機械行業(yè)回顧：子行業(yè)表現(xiàn)分化，估值接近歷史底部4 HYPERLINK l _TOC_250019 2019 年機械行業(yè)業(yè)績平穩(wěn)增長，但子板塊表現(xiàn)分化4 HYPERLINK l _TOC_250018 2019 年機械行業(yè)指數(shù)上行，板塊表現(xiàn)差異明顯4 HYPERLINK l _TOC_250017 當前板塊估值仍處于歷史較低估值區(qū)間5 HYPERLINK l _TOC_250016 從不同子行業(yè)的生命周期尋找機械行業(yè)投資機會6 HYPERLINK l _TOC_250015 基建裝備：工程機械、油氣裝備景氣延續(xù)，堅守行業(yè)龍頭8 HY

2、PERLINK l _TOC_250014 工程機械：行業(yè)告別大起大落，競爭格局比周期更重要8油氣裝備：國內(nèi)油氣增儲上產(chǎn)帶動設(shè)備增量需求12 HYPERLINK l _TOC_250013 通用設(shè)備：自動化、激光、注塑機行業(yè)迎來向上拐點15 HYPERLINK l _TOC_250012 自動化行業(yè)歷經(jīng) 1 年多的底部盤整，2020 年景氣有望向上15 HYPERLINK l _TOC_250011 宏觀、中觀、微觀數(shù)據(jù)均顯示自動化行業(yè)景氣見底復(fù)蘇15 HYPERLINK l _TOC_250010 我們看好自動化行業(yè) 2020 年的向上拐點，建議積極左側(cè)布局17 HYPERLINK l _T

3、OC_250009 專用設(shè)備：鋰電設(shè)備走向海外，泛半導(dǎo)體設(shè)備進口替代22 HYPERLINK l _TOC_250008 鋰電設(shè)備：海外市場接棒國內(nèi)需求，龍頭表現(xiàn)強者恒強22 HYPERLINK l _TOC_250007 光伏電池片設(shè)備：電池片成本下降是主旋律，設(shè)備持續(xù)更迭是長邏輯24 HYPERLINK l _TOC_250006 半導(dǎo)體檢測設(shè)備：市場空間廣闊，進口替代大有可為25 HYPERLINK l _TOC_250005 自下而上：關(guān)注高空作業(yè)平臺與檢測行業(yè)龍頭27 HYPERLINK l _TOC_250004 高空作業(yè)平臺：滲透率持續(xù)提升，臂式需求有望爆發(fā)27檢測行業(yè)：布局優(yōu)質(zhì)

4、賽道，持續(xù)看好華測檢測28 HYPERLINK l _TOC_250003 把握口腔數(shù)字化發(fā)展浪潮，看好美亞光電30 HYPERLINK l _TOC_250002 投資建議及風(fēng)險31 HYPERLINK l _TOC_250001 投資建議31 HYPERLINK l _TOC_250000 風(fēng)險提示31圖表圖表 1: 機械行業(yè)業(yè)績持續(xù)改善4圖表 2: 1-3Q19 機械行業(yè)分板塊表現(xiàn)分化4圖表 3: 2019 年 A 股、H 股機械行業(yè)指數(shù)分別跑輸/跑贏大盤5圖表 4: 機械行業(yè)大市值股漲幅略超過小市值股5圖表 5: 機械子行業(yè)表現(xiàn)分化明顯（2019.1.1.-2019.11.29.）5圖

5、表 6: 當前機械行業(yè) A 股估值水平處于歷史較低位置6圖表 7: 當前機械行業(yè) H 股估值水平處于歷史較低位置6圖表 8: 我國制造業(yè)子行業(yè)處于不同的生命周期階段7圖表 9: 2019 年工程機械行業(yè)整體平穩(wěn)增長8圖表 10:預(yù)計 2020 年全國房地產(chǎn)開發(fā)投資同比增長 6%8圖表 11: 預(yù)計 2020 年全國房屋新開工面積同比下滑 3%8圖表 12: 預(yù)計 2020 年基建投資有望增長 6%（2019 年增長 4%）9圖表 13: 工程機械更新替換需求穩(wěn)定延續(xù)9圖表 14: 國內(nèi)存量土方機械、混凝土泵車及汽車起重機均有較大更新需求（2018 年底）10圖表 15: 工程機械企業(yè)海外收入占

6、比仍有提升空間10圖表 16: 2020 年工程機械主要產(chǎn)品銷售增速測算11圖表 17: 國內(nèi)挖掘機市場集中度持續(xù)提升11圖表 18: 三一重工挖掘機市占率提升至 25.6%11圖表 19: 全球液壓產(chǎn)品市場銷售額11圖表 20: 國內(nèi)液壓（含液力）產(chǎn)品市場容量11圖表 21: 我國原油和天然氣對外依存度逐年提升12圖表 22: 三桶油資本支出計劃13圖表 23: 我國天然氣產(chǎn)量構(gòu)成13圖表 24: 2018 年我國天然氣探明儲量構(gòu)成14圖表 25: 2018 年我國石油探明儲量構(gòu)成14圖表 26: 2020 年國內(nèi)壓裂設(shè)備需求測算14圖表 27: 2018 年 10 月至今全球制造需求同步萎

7、縮15圖表 28:自動化行業(yè)一輪周期時間長度約為 3 年15圖表 29: 工業(yè)產(chǎn)能利用率近期企穩(wěn)16圖表 30: 企業(yè)盈利是資本開支的領(lǐng)先指標16圖表 31: 代表性工業(yè)自動化產(chǎn)品近期產(chǎn)量同比增速改善16圖表 32: 中國臺灣代表性自動化上市公司月度收入數(shù)據(jù)17圖表 33: 代表性自動化設(shè)備主要應(yīng)用下游分布17圖表 34: 自動化行業(yè)前置指標汽車、消費電子和家電行業(yè)凈利潤同比增速改善18圖表 35:激光加工設(shè)備市場規(guī)模增速持續(xù)超過傳統(tǒng)機床18圖表 36:各功率段國產(chǎn)化率逐步提升19圖表 37: 伊之密單季度收入增速逐季改善19圖表 38: 國內(nèi)注塑機出口增速企穩(wěn)19圖表 39: 中國工業(yè)機器人

8、增長空間仍大20圖表 40: 國產(chǎn)品牌市占率仍有望進一步提升20圖表 41: 國內(nèi)新能源汽車銷量下滑22圖表 42: 國內(nèi)鋰電池裝機容量增長放緩22圖表 43: 動力電池行業(yè)集中度持續(xù)提升22圖表 44: 主要鋰電池企業(yè)預(yù)計新增產(chǎn)能（國內(nèi)）23圖表 45: 主要鋰電池企業(yè)預(yù)計新增產(chǎn)能（海外）23圖表 46: 鋰電設(shè)備產(chǎn)業(yè)鏈23圖表 47: PERC 電池生產(chǎn)設(shè)備示意圖24圖表 48: PERC 電池片設(shè)備市場空間測算25圖表 49: 半導(dǎo)體檢測設(shè)備市場空間測算匯總26圖表 50: 高空作業(yè)平臺銷量預(yù)測27圖表 51: 高空作業(yè)平臺北美及歐洲保有量分類（2016）28圖表 52: 美國及歐洲高空

9、作業(yè)平臺保有量預(yù)測28圖表 53: 第三方檢測行業(yè)空間大，參與者眾多29圖表 54: 事業(yè)單位逐步脫鉤，私企數(shù)量占比提升29圖表 55：可比公司估值表322019 機械行業(yè)回顧：子行業(yè)表現(xiàn)分化，估值接近歷史底部2019 年機械行業(yè)業(yè)績平穩(wěn)增長，但子板塊表現(xiàn)分化機械行業(yè) 2019 年業(yè)績穩(wěn)定增長。1-3Q19 A 股機械行業(yè)（中金統(tǒng)計的 323 家）營業(yè)收入/ 凈利潤分別為 10,061/622 億元，分別同比上升 10.0%/22.7%，行業(yè)整體平穩(wěn)增長，盈利能力持續(xù)改善。行業(yè)毛利率、凈利潤率、 ROE 分別同比提升 0.5/1.6/0.9ppt 至22.7%/6.2%/5.5%；經(jīng)營性活動現(xiàn)

10、金凈流入 300 億元，同比多流入 167 億元。圖表 1: 機械行業(yè)業(yè)績持續(xù)改善14,00012,00010,0008,0006,0004,0002,00016%（億元）14%12%10%8%6%4%2%0%-2%800700600500400300200100140%（億元）120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%020112012201320142015201620172018 1-3Q19-4%020112012201320142015201620172018 1-3Q19-60%營業(yè)總收入YoY（右軸）歸屬母公司股東的凈利潤YoY（右軸）資料來源：萬得資訊， 行業(yè)

11、子板塊盈利分化，其中工程機械業(yè)績增長較多。收入端 1-3Q19 增速較快的板塊為工程機械（+26.6% YoY）、冶金礦采化工設(shè)備（+24.1% YoY）和磨具磨料（+17.5% YoY），機床工具（-26.3% YoY）、紡織服裝設(shè)備（-10.0% YoY）和金屬制品類機械（-5.3% YoY）下滑較多。利潤端 1-3Q19 歸母凈利潤增速較快的板塊分別是船舶制造（+14,751.7% YoY）、機械基礎(chǔ)件（扭虧為盈）、農(nóng)業(yè)機械（+115.7% YoY）和工程機械（+80.7% YoY），而機床工具（-4,174.2% YoY），金屬制品類機械（-53.4% YoY）和紡織服裝設(shè)備（-43.

12、0% YoY）利潤下滑較多。圖表 2: 1-3Q19 機械行業(yè)分板塊表現(xiàn)分化機床工具紡織服裝設(shè)備金屬制品類機械農(nóng)業(yè)機械船舶制造印刷包裝機械煤炭機械內(nèi)燃機其他通用機械機械基礎(chǔ)件制冷空調(diào)設(shè)備環(huán)保設(shè)備自動化樓宇設(shè)備儀器儀表軌交設(shè)備重型機械磨具磨料冶金礦采化工設(shè)備工程機械-30%-20%-10%0%10%20%30%機床工具金屬制品類機械紡織服裝設(shè)備自動化環(huán)保設(shè)備印刷包裝機械內(nèi)燃機樓宇設(shè)備重型機械其他通用機械軌交設(shè)備制冷空調(diào)設(shè)備煤炭機械儀器儀表磨具磨料冶金礦采化工設(shè)備工程機械農(nóng)業(yè)機械機械基礎(chǔ)件船舶制造-50%-30%-10%10%30%50%70%90%110%收入同比增速利潤同比增速資料來源：萬得資

13、訊， 2019 年機械行業(yè)指數(shù)上行，板塊表現(xiàn)差異明顯機械行業(yè)指數(shù)上升，A 股/H 股行業(yè)指數(shù)分別跑輸/跑贏大盤。截至 2019 年 11 月 29 日， 申萬機械指數(shù)累計漲幅為 14.6%，同期滬深 300 指數(shù)累計上漲 28.9%。恒生工業(yè)指數(shù)上漲13.0%，同期恒生中國企業(yè)指數(shù)漲幅為 4.8%。圖表 3: 2019 年 A 股、H 股機械行業(yè)指數(shù)分別跑輸/跑贏大盤1501451401351301251201151101051009590機械設(shè)備(申萬)滬深30085恒生工業(yè)恒生中國企業(yè)指數(shù)資料來源：萬得資訊， 行業(yè)大市值股表現(xiàn)更優(yōu)，預(yù)計未來趨勢延續(xù)。大市值股（市值 80 億元以上）表現(xiàn)略優(yōu)

14、于小市值公司（市值 80 億元以下）。截至 11 月 29 日，機械板塊大市值公司上漲 18.1%，小市值公司上漲 13.6%。由于小公司整體估值仍相對較高，且從基本面來看，行業(yè)向龍頭集中的趨勢明顯，我們認為未來大市值公司有望持續(xù)跑贏小市值公司。板塊股價表現(xiàn)分化明顯，工程機械漲幅最大。截至 11 月 29 日，漲幅較大的板塊是工程機械（+52.1%）、農(nóng)業(yè)機械（+37.8%）和機械基礎(chǔ)件（+32.7%）；軌交設(shè)備（-14.0%）、紡織服裝設(shè)備（-12.2%）和機床工具（-4.8%）跌幅最大?？傮w來看，子板塊股價表現(xiàn)與業(yè)績增速具有較強的相關(guān)性。其中，得益于行業(yè)延續(xù)高景氣和業(yè)內(nèi)企業(yè)盈利增長，工程機

15、械漲幅最大，但因市場擔憂行業(yè)增長的持續(xù)性，估值反而被壓縮。圖表 4: 機械行業(yè)大市值股漲幅略超過小市值股圖表 5: 機械子行業(yè)表現(xiàn)分化明顯（2019.1.1.-2019.11.29.）150140130120110100908070滬深300SW機械大市值SW機械小市值19各板塊區(qū)間漲跌幅（%，總市值加權(quán)平均）機械行業(yè)平均工程機械農(nóng)業(yè)機械機械基礎(chǔ)件船舶制造儀器儀表冶金礦采化工設(shè)備煤炭機械重型機械內(nèi)燃機樓宇設(shè)備制冷空調(diào)設(shè)備自動化磨具磨料環(huán)保設(shè)備金屬制品類機械其他通用機械印刷包裝機械機床工具紡織服裝設(shè)備軌交設(shè)備(20.0) (10.0) 0.010.0 20.0 30.0 40.0 50.0 60

16、.0 資料來源：萬得資訊， 資料來源：萬得資訊， 當前板塊估值仍處于歷史較低估值區(qū)間當前機械板塊的估值仍處于歷史較低的估值區(qū)間。截至 11 月 29 日，A 股機械板塊大/小市值公司動態(tài)市盈率分別為 19.5x/30.8x，低于近四年平均動態(tài)市盈率 30.2x/48.2x。其中，大市值公司估值接近歷史底部（2007 年至今大市值公司最低估值為 19.2x），小市值公司較歷史最低估值仍有一定距離（2007 年至今小市值公司最低估值為 24.6x）。截至 11 月29 日，港股恒生工業(yè)動態(tài)市盈率 11.8x，也低于近四年平均動態(tài)市盈率 14.8x 的水平。往前看，我們認為機械行業(yè)整體估值水平仍處于

17、相對低位。展望 2020 年，行業(yè)景氣度高、企業(yè)競爭力強的優(yōu)質(zhì)龍頭企業(yè)仍存在長期上行空間。圖表 6: 當前機械行業(yè) A 股估值水平處于歷史較低位置1401201008060402002007-01 2007-10 2008-07 2009-04 2010-01 2010-10 2011-07 2012-04 2013-01 2013-10 2014-07 2015-04 2016-01 2016-10 2017-07 2018-04 2019-01 2019-10申萬機械大市值申萬機械小市值資料來源：萬得資訊， 圖表 7: 當前機械行業(yè) H 股估值水平處于歷史較低位置3530252015105

18、02007-01 2007-10 2008-07 2009-04 2010-01 2010-10 2011-07 2012-04 2013-01 2013-10 2014-07 2015-04 2016-01 2016-10 2017-07 2018-04 2019-01HSI恒生中國企業(yè)指數(shù)成份HSI恒生工業(yè)指數(shù)成份資料來源：萬得資訊， 從不同子行業(yè)的生命周期尋找機械行業(yè)投資機會未來二十年中國制造業(yè)的主題為“由大變強”。我們認為中國制造業(yè)經(jīng)歷了快速粗放式的成長，未來將逐漸“由大變強”。中國制造業(yè)體量龐大，不同的子行業(yè)的發(fā)展階段參差不齊，我們認為很難籠統(tǒng)而論。投資者應(yīng)依據(jù)不同行業(yè)的生命周期的特

19、點，采取差異化的選股思路。按照生命周期對制造業(yè)子行業(yè)進行劃分。從我國制造業(yè)子行業(yè)的技術(shù)成熟度、進口依存度、海外市場份額等維度，我們將制造業(yè)生命周期劃分為“萌芽期”、“成長期”、“成熟期”、“衰退轉(zhuǎn)型期”四個階段。我國的制造業(yè)子行業(yè)發(fā)展空間仍然較大?！懊妊科凇钡淖有袠I(yè)當前收入規(guī)模或利潤水平仍相對較低，但受益于產(chǎn)業(yè)扶持政策，長期增長潛力大；“成長期”、“成熟期”的子行業(yè)技術(shù)相對成熟，中期發(fā)展上分別具有進口替代和海外替代的紅利；處于“衰退轉(zhuǎn)型期”的子行業(yè)在全球市場的份額較高，但存在轉(zhuǎn)型升級的機遇。圖表 8: 我國制造業(yè)子行業(yè)處于不同的生命周期階段國產(chǎn)化率0%- 10%，基本不出口國產(chǎn)化率10%- 5

20、0%，海外收入比例低于10%國產(chǎn)化率50%以上，海外收入比例高于10%中國擁有全球壟斷地位，代表性公司海外收入比例高于50%重型機械 紡織機械制造業(yè)子行業(yè)發(fā)展階段劃分煤炭機械鐵路裝備起重機械傳統(tǒng)船舶 集裝箱挖掘機混凝土機械鋰電設(shè)備核電裝備激光設(shè)備面板設(shè)備大飛機產(chǎn)業(yè)半導(dǎo)體設(shè)備數(shù)控機床液壓件工業(yè)機器人發(fā)展時期萌芽期成長期成熟期衰退/轉(zhuǎn)型期研發(fā)技術(shù)、培育市場進口替代、擴大市場進軍全球、推陳出新轉(zhuǎn)型突破、改革創(chuàng)新發(fā)展關(guān)鍵詞資料來源： 基建裝備：工程機械、油氣裝備景氣延續(xù)，堅守行業(yè)龍頭展望 2020 年，我們建議投資者持續(xù)把握具備高景氣度和高確定性的子行業(yè)，重點關(guān)注工程機械板塊和油氣裝備板塊的投資機會，

21、核心關(guān)注恒立液壓、三一重工、杰瑞股份等。工程機械：行業(yè)告別大起大落，競爭格局比周期更重要我們預(yù)計 2020 年工程機械行業(yè)將平穩(wěn)運行，而不會出現(xiàn)類似上輪周期的大起大落。展望2020 年，我們認為工程機械行業(yè)增速將有所回落，但不會大幅下滑。主要基于以下原因：圖表 9: 2019 年工程機械行業(yè)整體平穩(wěn)增長50,00045,00040,00035,00030,00025,00020,00015,00010,0005,0000（臺）350%300%250%200%150%100%50%0%-50%2015-012015-042015-072015-102016-012016-042016-07201

22、6-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-10-100%7,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0000300%（臺）250%200%150%100%50%0%2015-01 2015-042015-072015-102016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-07-50%-100%

23、18,00016,00014,00012,00010,0008,0006,0004,0002,0000挖掘機YoY（臺）150%100%50%0%-50%2015-012015-042015-072015-102016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-10-100%180160140120100806040200汽車起重機YoY（小時）100%80%60%40%20%0%-20%-40%2018-042018-0720

24、18-102019-012019-042019-072019-10-60%資料來源：工程機械工業(yè)協(xié)會， 裝載機YoY2015-012015-042015-072015-102016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-01每月利用小時數(shù)YoY基建、地產(chǎn)有韌性，更新替換提供支撐2019 年地產(chǎn)投資優(yōu)于預(yù)期，2020 年料將維持平穩(wěn)。由于一二線城市、強三四線城市的需求支撐，2019 年地產(chǎn)投資好于年初市場預(yù)期。往前看，中金地產(chǎn)組預(yù)計我國 2020 年房地產(chǎn)新開工面積/房地產(chǎn)投資額將同比小幅下滑 3%/同比增長 6%。圖表

25、10: 預(yù)計 2020 年全國房地產(chǎn)開發(fā)投資同比增長 6%圖表 11: 預(yù)計 2020 年全國房屋新開工面積同比下滑 3%開發(fā)投資額（萬億元）同比增速33%28%20%15%10%7%7% 10% 9%6%1%16141210864202010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019e 2020e50%45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%2542%新開工面積（億平米）同比增速16%17%13%8%7%7%-7%-3%-11%-14%201510502010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017

26、 2018 2019e2020e50%40%30%20%10%0%-10%-20% 資料來源：國家統(tǒng)計局， 資料來源：國家統(tǒng)計局， 基建投資增速有望逐步回升。2019 年前 10 月，我國基建固定資產(chǎn)投資額同比增長 3.2%， 其中 10 月同比僅增長 1.6%，增速環(huán)比降低 3.4ppt。受制于資金約束，基建投資增長動力尚未完全釋放。伴隨中央“穩(wěn)增長”政策逐步明確，以及地方政府專項債發(fā)行規(guī)模擴大與時間前置，我們預(yù)計基建投資增速在 2019 年達到 4%，而 2020 年增速有望達到 6%。圖表 12: 預(yù)計 2020 年基建投資有望增長 6%（2019 年增長 4%）25,00020,000

27、（十億元）42%45%40%35%15,00010,0005,000018%3%15%21%20%17%16%14%4%2%30%25%20%15%10%6% 5%0%2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019E 2020E基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資總額YoY（右軸）資料來源：國家統(tǒng)計局， 工程機械使用壽命普遍約 8-12 年，在上一輪行業(yè)高峰期銷售的設(shè)備已經(jīng)進入了更新替換周期。一般而言，汽車起重機和混凝土泵車的使用壽命約 10 年，2008-2011 這四年間行業(yè)累計銷售混凝土泵車、汽車起重機分別為 30,401 臺和 119,472

28、臺，假設(shè) 8-11 年前銷售的產(chǎn)品分四年滾動更新，我們預(yù)計 2020 年混凝土泵車、汽車起重機更新替換需求分別約7,600 臺和 30,000 臺。假設(shè)在 8-10 年前銷售的挖掘機分三年進行滾動更新，則我們預(yù)計2020 年我國挖掘機的更新數(shù)量有望達 14 萬臺左右。圖表 13: 工程機械更新替換需求穩(wěn)定延續(xù)(萬臺)挖掘機25150% 14,00012,00020100% 10,000158,000150%(臺)混凝土泵車100%50%40,00035,00030,00025,000150%(臺)汽車起重機100%50%1050%0-50%6,0004,0002,00000%-50%20052

29、00620072008200920102011201220132014201520162017-100%20,00015,00010,0005,000050%0%20052006200720082009201020112012201320142015201620172018-50%銷量同比增速銷量同比增速銷量同比增速資料來源：工程機械工業(yè)協(xié)會， 環(huán)保升級趨勢不改，存量設(shè)備更新加快排放政策的落地有望加快產(chǎn)品的更新速度。生態(tài)環(huán)境部下發(fā)的非道路移動機械及其裝用的柴油機污染物排放控制技術(shù)要求（征求意見稿）表示，2020 年 1 月 1 日以后不符合國四標準的非道路移動機械將不得進行生產(chǎn)、銷售和投入使用

30、。同時，生態(tài)環(huán)境部等多部門于 2018 年中發(fā)布的重型柴油車污染物排放限值及測量方法（中國第六階段）表示，重型柴油車的國六 a 標準將于 2021 年 7 月起針對所有車輛實施。我們預(yù)計新排放標準的落地有望加快舊車型的更新速度。我國低排放標準的工程機械保有量較大。當前國內(nèi)存量挖掘機以上一輪高峰期銷售的國二設(shè)備為主，存量混凝土泵車、汽車起重機以上一輪行業(yè)高峰時銷售的國三設(shè)備為主。根據(jù)工程機械協(xié)會數(shù)據(jù)，當前我國屬于國二標準及以下的挖掘機保有量約 62.2 萬臺，占國內(nèi)挖掘機總保有量的比重超過 65%。截至 2018 年底，我們測算國內(nèi)混凝土泵車、汽車起重機的保有量分別達到 6.2/22.5 萬輛，

31、其中屬于國三標準及以下的存量設(shè)備分別為4.0/13.7 萬輛，占比分別高達 65.7%/61.0%。圖表 14: 國內(nèi)存量土方機械、混凝土泵車及汽車起重機均有較大更新需求（2018 年底）6% 0%挖掘機0%13%26%裝載機60%34%國三階段國二階段國一階段早于國一國三階段國二階段國一階段早于國一61%混凝土泵車9%5%汽車起重機25%國二及以下國三61%國四國五19%7%20%54%國二及以下國三國四國五資料來源：工程機械工業(yè)協(xié)會， 進軍海外市場，國產(chǎn)品牌增長空間大我國工程機械行業(yè)的制造技術(shù)越發(fā)成熟，國際競爭能力逐漸加強。2011 年我國挖掘機市場仍依賴進口，但截至 2018 年，我國挖

32、掘機出口量達 1.9 萬臺，同比增長 97.5%，出口數(shù)量占總銷量的 9.4%，同比提升 2.5ppt；2019 年前 10 月，我國挖掘機出口合計 2.15 萬臺，同比增長 37.8%，占總銷量比重約 11.0%，同比提升 1.9ppt。表明我國挖掘機制造技術(shù)正逐步獲得國際市場的認可。全球工程機械行業(yè)的市場空間廣闊，我國工程機械企業(yè)的海外收入仍有較大增長空間。我國工程機械行業(yè)的產(chǎn)值僅占全球約 20%，表明海外市場規(guī)模是國內(nèi)的 4 倍。從公司角度來看，當前我國工程機械在海外市場份額尚不足 10%，代表性上市公司海外收入占比在 1040%之間，遠低于國際可比公司，如 2018 年小松海外業(yè)務(wù)占營

33、業(yè)收入比重達 85%。長期來看，我們認為開拓海外市場有望提升國內(nèi)工程機械龍頭公司的成長天花板。圖表 15: 工程機械企業(yè)海外收入占比仍有提升空間50%45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%20082009201020112012201320142015201620172018三一重工徐工機械中聯(lián)重科柳工恒立液壓資料來源：工程機械工業(yè)協(xié)會， 2019 年行業(yè)銷量平穩(wěn)增長，預(yù)計 2020 高位運行2019 年行業(yè)整體穩(wěn)定增長，2020 年行業(yè)需求料將維持高位。分產(chǎn)品來看，我們預(yù)計 2019 年國內(nèi)挖掘機、裝載機、叉車、汽車起重機、泵車的行業(yè)銷量將同比增長 14%，7%，-1%，

34、26%和 56%。我們預(yù)計 2020 年土方機械類產(chǎn)品在高基數(shù)下出現(xiàn)小幅下滑，而汽車底盤類汽車起重機和泵車則分別實現(xiàn) 8%和 14%左右的同比正增長，塔式起重機同比增加約 20%。圖表 16: 2020 年工程機械主要產(chǎn)品銷售增速測算（臺） 2018同比增速2019E同比增速2020E同比增速汽車起重機32,27857.4%40,72226.2%43,9808.0%挖掘機203,42045.0%231,31613.7%219,751-5.0%裝載機108,02121.9%115,9407.3%107,824-7.0%叉車597,25262.0%593,255-0.7%611,0523.0%泵車

35、4,50027.4%7,00055.6%8,00014.3%塔式起重機14,08428.0%27,60096.0%33,20020.3%資料來源：工程機械工業(yè)協(xié)會， 周期洗禮后的國內(nèi)工程機械龍頭，競爭力再上臺階行業(yè)集中度逐漸提升，國產(chǎn)品牌的競爭力再上新臺階。1-3Q19 行業(yè) CR5/CR10 分別達到66.2%/85.9%，分別較2018 年提升3.7/0.9ppt，其中三一重工的市占率提高2.5ppt至 25.6%；汽車起重機市場來看，中聯(lián)重科、三一重工市場份額提升，特別是中聯(lián)重科前三季度市場份額超過 30%，同比提升超過 5ppt。例如在挖掘機市場中，三一重工等國內(nèi)企業(yè)持續(xù)搶占卡特彼勒、

36、小松等外資品牌的市場份額，特別是以三一重工為代表的國產(chǎn)大挖產(chǎn)品技術(shù)成熟，導(dǎo)致外資品牌在傳統(tǒng)強勢領(lǐng)域的份額下降。圖表 17: 國內(nèi)挖掘機市場集中度持續(xù)提升圖表 18: 三一重工挖掘機市占率提升至 25.6% 市場集中度不斷提高100%80%60%40%20%0% 30%25%20%15%10%5%0%三一重工市占率20122013201420152016201720181-9M19CR5CR10資料來源：工程機械工業(yè)協(xié)會， 資料來源：工程機械工業(yè)協(xié)會， 高端液壓件是誕生隱形冠軍的搖籃，國產(chǎn)品牌實力迅速提升。據(jù)國際流體動力統(tǒng)計委員會（ISC）的統(tǒng)計，2018 年全球液壓產(chǎn)品的市場規(guī)模約 317 億

37、歐元（合 2,466 億元左右）。根據(jù)中國液壓氣動密封件工業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù)，2018 年國內(nèi)液壓（含液力）產(chǎn)品的市場規(guī)模約 734 億元，占全球市場的比重約 30%。根據(jù)我們的測算，國內(nèi)高壓液壓件的市場容量約為 445 億元，并且被博世力士樂、川崎重工等外資品牌壟斷。圖表 19: 全球液壓產(chǎn)品市場銷售額圖表 20: 國內(nèi)液壓（含液力）產(chǎn)品市場容量 35030025020015010050020102011201220132014201520162017201820%（億歐元）15%10%5%0%-5%-10%90080070060050040030020010002009 2010 2011 201

38、2 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019E40%（億元）35%30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%市場規(guī)模 同比增速（右軸）市場規(guī)模 同比增速（右軸） 占全球比重（右軸）資料來源：國際流體動力統(tǒng)計委員會/ISC， 資料來源：中國液壓氣動密封件工業(yè)協(xié)會/CHPSA， 看好恒立液壓、三一重工、中聯(lián)重科-A/H恒立液壓：恒立液壓我國制造業(yè)升級的標桿企業(yè)。公司持續(xù)進行研發(fā)投入和產(chǎn)品創(chuàng)新， 筑造了極深的護城河。作為國內(nèi)液壓市場的龍頭企業(yè)，我們認為公司有望持續(xù)帶動國內(nèi)液壓產(chǎn)品市場的進口替代。長期來看，公司計劃在印度建立子公司，不斷完善出海布局。我們看

39、好公司未來從進口替代逐漸走向全球競爭。三一重工：三一重工是我國工程機械行業(yè)的龍頭公司，其混凝土機械的銷量居全球首位； 在國內(nèi)挖掘機市場的占有率穩(wěn)居第一，并且超過第二名的卡特彼勒約 10ppt；公司履帶吊和汽車吊等拳頭產(chǎn)品的市占率也居于行業(yè)前三。往前看，由于混凝土機械和起重機相比于挖掘機具備后周期屬性，我們預(yù)計起重機、混凝土機械有望接棒挖掘機實現(xiàn)銷量的快速增加；同時，公司的綜合競爭力較強，核心產(chǎn)品的市占率有望持續(xù)提升。此外，海外市場具備巨大的發(fā)展?jié)摿?，我們認為有望為公司提供長期的成長空間。中聯(lián)重科-A/H：公司是國內(nèi)占據(jù)領(lǐng)先地位的起重機械和混凝土機械廠商，塔式起重機的 市占率高居國內(nèi)第一。往前看

40、，由于起重機與混凝土機械帶有后周期屬性，我們預(yù)計公 司市占率仍有望持續(xù)提升，我們預(yù)計公司 2020 年的收入和利潤有望保持雙位數(shù)平穩(wěn)增長。油氣裝備：國內(nèi)油氣增儲上產(chǎn)帶動設(shè)備增量需求國內(nèi)油氣上游資本開支進入高景氣周期國內(nèi)原油、天然氣的對外依存度持續(xù)提高。2016-2018 年國內(nèi)原油產(chǎn)量分別為 1.997 億噸、1.915 億噸和 1.891 億噸，同比下降 7.0%、4.1%和 1.3%，且連續(xù)三年低于 2 億噸。另一方面，伴隨著國內(nèi)原油消費量增長，我國原油的對外依存度持續(xù)提升，2009 年首次超過50%，2018 年進一步增長至 70.8%。我國天然氣產(chǎn)量雖然逐年提升，但在天然氣推廣利用加速

41、的大背景下，天然氣消費量增速顯著高于產(chǎn)量增速，我國天然氣對外依存度已由 2009 年以前的供需平衡攀升至目前40%以上的水平。2018 年，國內(nèi)天然氣的對外依存度高達 43.2%，同比提高 4.7ppt。過高的能源對外依存度不利于國家能源安全，提升油氣自給率是未來油氣行業(yè)發(fā)展的重要目標。圖表 21: 我國原油和天然氣對外依存度逐年提升70,00060,00050,00040,00030,00020,00010,00002007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 201880%（萬噸）70%60%50%40%30%20%10%0%

42、3,0002,5002,0001,5001,000500050%（億立方米）45%40%35%30%25%20%15%10%5%2016201720180%原油進口數(shù)量原油消費數(shù)量進口依賴度（右軸）200720082009201020112012201320142015天然氣進口數(shù)量天然氣消費量 進口依賴度（右軸）資料來源：國家統(tǒng)計局， 國家高度重視能源安全，“三桶油”的資本開支有望大幅增長。2018 年 8 月份，國家高層批示國內(nèi)加大油氣的勘探和開發(fā)力度。2019 年的全國能源工作會議進一步指出，將提升政策的支持和改革力度。中石油、中石化、中海油于 2018 年完成的勘探開發(fā)投資額分別為 1

43、,961/422/621 億元，分別同比增長 21%/35%/25%。2018 年中石油勘探開發(fā)投資完成率為 112%，連續(xù)兩年超過全年目標，中石化、中海油勘探開發(fā)投資完成率也均達到了80%以上。中金油氣組預(yù)測，國內(nèi)實施保障能源安全戰(zhàn)略后，國內(nèi)三大石油公司 2019-2020 年上游資本開支有望分別達到 3,630/3,890 億，同比分別增長 20.8%/7.2%。參照歷史數(shù)據(jù)，當油價較高時，“三桶油”的實際資本開支往往超過年初計劃。在保障國內(nèi)能源安全的宏觀背景下，我們認為未來兩年“三桶油”的實際資本開支有望繼續(xù)超過市場預(yù)期。在我國陸地原油產(chǎn)量增產(chǎn)空間相對有限的情況下，海上油氣田和陸上頁巖氣

44、開發(fā)將成為“三桶油”加大上游資本開支的重要發(fā)力點。圖表 22: 三桶油資本支出計劃單位（億元）中國石油中國石化中國海油年份計劃支出實際支出完成率同比計劃支出實際支出完成率同比計劃支出實際支出完成率同比20111,7181,62294%543588108%55340573%20121,7292,272131%40%782791101%35%586-693600約94%48%20132,3962,26494%0%891888100%12%756-882894約109%49%20142,2572,21598%-2%87980291%-10%1,050-1,057約94%18%20152,0021,5

45、7879%-29%68254780%-32%700-800659約88%-38%20161,4291,30291%-17%47932267%-41%600487約81%-26%20171,4361,620113%24%50531362%-3%600-700497約76%2%20181,7481,961112%21%48542287%35%700-800621約83%25%20192,28216%59641%700-80021%20202,4005%6509%85013%資料來源：公司公告， 非常規(guī)油氣開采帶來設(shè)備增量需求陸上頁巖氣開發(fā)成為天然氣增儲上產(chǎn)重要發(fā)力點。根據(jù)美國能源信息署（EIA）的

46、數(shù)據(jù)， 我國可開采的頁巖氣達 31.6 萬億立方米，占全球總儲量的比重為 14.7%，居于全球第一。從地區(qū)分布來看，四川盆地和塔里木盆地是我國頁巖氣的集中區(qū)域，可采資源量分別達17.7/6.1 萬億立方米，占全國比重約 56.1%和 19.4%。頁巖氣勘查開發(fā)的進程較快，有望成為我國天然氣產(chǎn)量增加的支柱。2018 年我國非常規(guī)油氣產(chǎn)量占比已達到 41%，其中頁巖氣產(chǎn)量達 103 億立方米，占全國天然氣總產(chǎn)量比例約為 6.4%。國家能源局發(fā)布的頁巖氣發(fā)展規(guī)劃（2016-2020 年）提出，2020 年國內(nèi)頁巖氣的產(chǎn)量要力爭達到 300 億立方米。按照規(guī)劃，2020 年國內(nèi)頁巖氣產(chǎn)量較 2018

47、年將增加 197 億立方米，約占 2018-2020 年國內(nèi)天然氣規(guī)劃總產(chǎn)量增長規(guī)模的 43%。頁巖油的開發(fā)潛力巨大，其商業(yè)化進程持續(xù)加快。2018 年我國天然氣探明儲量中，非常規(guī)天然氣儲量占比 51%，其生產(chǎn)情況與之較于匹配；而占石油儲量比重達 56%的頁巖油開發(fā)比例卻仍然較低。目前我國頁巖油的開采正處于降低成本和提高產(chǎn)量的階段。例如國內(nèi)較早進行商業(yè)化開采的大港油田，目前其完全開采成本約 60 美元/桶，我們預(yù)計至2025 年其開采成本有望降至低于 50 美元/桶。伴隨國內(nèi)頁巖油開采成本的下降，我們認為非常規(guī)油氣產(chǎn)量占比將不斷提升。圖表 23: 我國天然氣產(chǎn)量構(gòu)成(十億立方英尺/天）1614

48、121086420201020112012201320142015201620172018其他天然氣致密氣頁巖氣煤層氣人造天然氣資料來源：EIA， 圖表 24: 2018 年我國天然氣探明儲量構(gòu)成圖表 25: 2018 年我國石油探明儲量構(gòu)成 5%9%37%49%常規(guī)天然氣致密氣頁巖氣煤層氣56%44%原 油 頁巖油 資料來源：EIA， 資料來源：EIA， 2020 年我國壓裂設(shè)備的需求缺口有望超過 40 億元。我們一般采用水平井進行頁巖氣開發(fā)，通過壓裂設(shè)備將頁巖氣壓裂成 20-30 段，單井的壓裂周期在 10-30 天左右。我們假定一個具有 20 臺 2,500 型壓裂車的壓裂機組每年壓裂

49、15 口井。我們測算 2020 年中石化在涪陵片區(qū)、中石油在長寧-威遠片區(qū)和昭通片區(qū)投產(chǎn)井數(shù)分別為 640-760 口、775 口以上， 2019-2020 年新增打井數(shù)在未來兩年分別按 50%/50%完成。對于“兩桶油”2017 年底前已經(jīng)投產(chǎn)的頁巖氣井，在 2020 年進行二次壓裂工作，壓裂工作量為首次壓裂的 50%，則2019-2020 年國內(nèi)頁巖氣壓裂需求分別為 27/41 個壓裂車組（一個壓裂車組由 20 臺 2,500 型壓裂車組成，對應(yīng) 5 萬 HHP）。國內(nèi)適用于頁巖氣壓裂的存量壓裂能力約為 100 萬HHP，對應(yīng) 20 個壓裂車組，則 2020 年國內(nèi)壓裂車供應(yīng)缺口約為 14

50、 個壓裂車組。假設(shè)單壓裂車組平均售價約 2.8 億元，則 2020 年我國壓裂設(shè)備的需求空間有望超過 40 億元。20192020圖表 26: 2020 年國內(nèi)壓裂設(shè)備需求測算中石油222305新增井數(shù)中石化180313合計402618中石油1520壓裂需求中石化1221合計2741存量壓裂能力（壓裂車組數(shù)） 2027增量設(shè)備需求（壓裂車組數(shù)） 714增量設(shè)備金額（億元） 2040（口） （壓裂車組數(shù)） 資料來源：中國石油新聞中心，中國化工報， 注：2020 年新增井數(shù)中包括二次壓裂工作量看好杰瑞股份杰瑞股份：杰瑞股份是我國制造民營油田的專用設(shè)備和提供油田服務(wù)的龍頭企業(yè)，其主營業(yè)務(wù)包括制造油田

51、成套設(shè)備。目前行業(yè)內(nèi)對于非常規(guī)油氣的開發(fā)利用已經(jīng)進入了高速發(fā)展時期，公司作為龍頭設(shè)備廠商有望持續(xù)受益。同時，公司在壓裂成套設(shè)備領(lǐng)域的技術(shù)處于領(lǐng)先地位，并且成功進入了北美、中東和中亞等國際市場，未來有望持續(xù)受益于行業(yè)需求的逐步釋放。通用設(shè)備：自動化、激光、注塑機行業(yè)迎來向上拐點通過自上而下分析，我們認為 2020 年自動化行業(yè)有望景氣向上。工業(yè)自動化行業(yè)的景氣程度取決于消費電子、汽車、家電等下游需求。展望 2020 年，我們認為 5G 通訊基站的快速建設(shè)和智能手機換機潮的來臨有望為電子行業(yè)提供資本開支增量，家電行業(yè)投資需求料將相對平穩(wěn)，而汽車行業(yè)資本支出的降幅有望縮窄，2020 年自動化主要下游

52、行業(yè)的資本支出將大概率呈現(xiàn)向上趨勢。自動化行業(yè)歷經(jīng) 1 年多的底部盤整，2020 年景氣有望向上自動化行業(yè)的周期時長大約三年，本輪下行過程中全球出現(xiàn)一定趨同。歷史平均而言， 自動化行業(yè)一般一輪周期持續(xù)三年左右（例證見圖 27 日本機床出口數(shù)據(jù)），本輪周期下行自 2H18 起，已在底部運行超過一年。此外，與此前周期略有區(qū)別的是，此次全球主要工業(yè)地區(qū)周期向下走勢趨同，2018 年 10 月至 2019 年 10 月，以美國、歐元區(qū)、中國這三個全球主要的工業(yè)地區(qū)為例，PMI 指數(shù)共振向下，也放大了此次行業(yè)的下行波動。圖表 27: 2018 年 10 月至今全球制造需求同步萎縮圖表 28: 自動化行業(yè)

53、一輪周期時間長度約為 3 年%制造業(yè)PMI美國* 歐元區(qū)中國626058565452504846442013/102014/102015/102016/102017/102018/102019/10美國為ISM制造業(yè)指數(shù)，與其它國家/地區(qū)的制造業(yè)PMI指數(shù)為同一指標200%150%100%50%0%-50%-100%日本出口機床（按目的地）Jan-13 Apr-13 Jul-13 Oct-13 Jan-14 Apr-14 Jul-14 Oct-14 Jan-15 Apr-15 Jul-15 Oct-15 Jan-16 Apr-16 Jul-16 Oct-16 Jan-17 Apr-17 Jul

54、-17 Oct-17 Jan-18 Apr-18 Jul-18 Oct-18 Jan-19 Apr-19 Jul-19中國同比增速美國同比增速 德國同比增速 料來源：萬得資訊， 資料來源：日本機床工業(yè)協(xié)會， 宏觀、中觀、微觀數(shù)據(jù)均顯示自動化行業(yè)景氣見底復(fù)蘇宏觀層面關(guān)注工業(yè)企業(yè)產(chǎn)能利用率及企業(yè)盈利數(shù)據(jù)我們認為處于中游的制造業(yè)的周期邏輯表現(xiàn)為“下游工業(yè)企業(yè)的產(chǎn)能利用率提高/盈利能力獲得改善進行產(chǎn)能擴張中游設(shè)備企業(yè)的需求好轉(zhuǎn)”。在下游復(fù)蘇周期中，首先出現(xiàn)的是行業(yè)產(chǎn)能利用率提升并帶動利潤增加；進而資產(chǎn)負債表獲得修復(fù)，若疊加融資環(huán)境改善及投資信心恢復(fù)等因素，則產(chǎn)能需求的擴張將更加旺盛，提升資本開支最終將

55、傳導(dǎo)至中游的自動化設(shè)備企業(yè)?；谝陨线壿?，我們高頻跟蹤的前瞻性指標包括工業(yè)產(chǎn)能利用率和工業(yè)企業(yè)利潤，同步指標則主要表現(xiàn)為制造業(yè)固定資產(chǎn)投資。企業(yè)產(chǎn)能利用率和利潤為前瞻指標，顯示未來下游資本開支有望增加產(chǎn)能利用率是企業(yè)投資需求的前瞻性指標。如果產(chǎn)能利用率出現(xiàn)上升趨勢，則表明工業(yè)企業(yè)未來可能增加產(chǎn)能擴張的需求。近期國內(nèi)工業(yè)企業(yè)的產(chǎn)能利用率逐漸企穩(wěn)，自 2019 年 3 月份階段性谷底的 75.9%回升至最近兩個季度的 76.4%。我們追蹤的企業(yè)盈利數(shù)據(jù)主要包括 A 股所有上市公司（非金融），其具有較高的數(shù)據(jù)質(zhì)量和較強的代表性。總結(jié)歷史經(jīng)驗，企業(yè)利潤數(shù)據(jù)領(lǐng)先于資本開支 1-2 個季度，2019 年

56、3 季度數(shù)據(jù)顯示，非金融企業(yè)盈利能力邊際改善，我們認為自 4Q19 下游行業(yè)的資本開支有望逐步提升。圖表 29: 工業(yè)產(chǎn)能利用率近期企穩(wěn)圖表 30: 企業(yè)盈利是資本開支的領(lǐng)先指標(%)797877767574737271702013-09 2014-09 2015-09 2016-09 2017-09 2018-09 2019-0970%60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%全部A股（非金融）企業(yè)資本開支滯后凈利潤（1-2個季 度）25%20%15%10%5%1Q113Q111Q123Q121Q133Q131Q143Q141Q153Q151Q163Q161Q173Q171Q1

57、83Q181Q193Q190%-5%工業(yè)產(chǎn)能利用率:當季值凈利潤累計同比增速資本開支累計同比增速（右） 料來源：國家統(tǒng)計局， 資料來源：國家統(tǒng)計局， 中觀層面關(guān)注機床與工業(yè)機器人出貨量數(shù)據(jù)中觀層面的數(shù)據(jù)表現(xiàn)出與自動化行業(yè)景氣度相同步的特征，10 月均呈現(xiàn)環(huán)比的改善趨勢。我們追蹤的主要中觀層面的數(shù)據(jù)包括國內(nèi)工業(yè)機器人、金屬成形機床和金屬切削機床這 三類具有代表性的產(chǎn)品的月度產(chǎn)量同比增速。2019 年 10 月份：（1）國內(nèi)工業(yè)機器人的產(chǎn)量同比增加 1.7%，降幅環(huán)比大幅縮窄了 16.3ppt，并且中止了已持續(xù) 12 個月的負增長；（2）國內(nèi)金屬切削機床的產(chǎn)量雖然同比下降了 13.5%，但降幅環(huán)比

58、 9 月份收窄 4.3ppt；（3）國內(nèi)金屬成形機床的產(chǎn)量同比持平，但降幅環(huán)比縮 窄 13.6%。圖表 31: 代表性工業(yè)自動化產(chǎn)品近期產(chǎn)量同比增速改善代表性工業(yè)自動化產(chǎn)品產(chǎn)量同比增速100%80%60%40%20%2016-032016-052016-072016-092016-112017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-090%-20%-40%產(chǎn)量:工業(yè)機器人:當月同比產(chǎn)量:金屬切削機床:當月同比產(chǎn)

59、量:金屬成形機床:當月同比資料來源：國家統(tǒng)計局， 微觀層面關(guān)注自動化行業(yè)上市公司經(jīng)營改善根據(jù)月度高頻數(shù)據(jù)的可得性，我們主要追蹤中國臺灣氣動元件供應(yīng)商亞德客和傳動設(shè)備廠商上銀科技的月度收入數(shù)據(jù)。亞德客 8-10 月收入增速持續(xù)為正，8-10 月份營業(yè)收入分別同比增長 5%/9%/7%，較 5-7 月改觀明顯；而上銀科技 10 月單月營業(yè)收入的增速觸底， 降幅環(huán)比縮窄。我們在 11 月初對自動化行業(yè)的下游分支機床和注塑機行業(yè)進行了集中調(diào)研，大部分企業(yè) 9-10 月的新簽訂單同比增速轉(zhuǎn)正；同時，工業(yè)機器人龍頭企業(yè) 9-10 月份的訂單情況出現(xiàn)環(huán)比改善，公司預(yù)計四季度的新簽訂單數(shù)量有望實現(xiàn)同比正增長。

60、圖表 32: 中國臺灣代表性自動化上市公司月度收入數(shù)據(jù)亞德客/上銀科技10月營收同比+7.4%、-47%60%40%20%0%-20%-40%-60%亞德客上銀科技資料來源：彭博資訊， 我們看好自動化行業(yè) 2020 年的向上拐點，建議積極左側(cè)布局我們認為數(shù)據(jù)的回升部分源于低基數(shù)，但更主要的原因在于下游真實需求的改善，因而具備較強持續(xù)性。工業(yè)自動化行業(yè)自 2018 下半年進入下行周期，近期的數(shù)據(jù)回升與去年同期的低基數(shù)有關(guān)，但下游行業(yè)的需求好轉(zhuǎn)貢獻更大。以行業(yè)的代表性產(chǎn)品機床、機器人和注塑機為例，其大約 70%的需求源自汽車、消費電子和家電這三大下游行業(yè)。隨著主要下游行業(yè)的盈利改善，自動化設(shè)備的需