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文檔簡(jiǎn)介
1、 娛樂傳媒教育行業(yè)深度報(bào)告:從流量到留量,大浪淘沙沉者為王 報(bào)告綜述回顧 2020:受外部環(huán)境影響,20 年傳媒板塊結(jié)構(gòu)分化明顯,整體上呈現(xiàn)先揚(yáng) 后抑的走勢(shì)。而整個(gè)傳媒互聯(lián)網(wǎng)和教育行業(yè)也在這一年被深刻地改變了。流量結(jié)構(gòu)的演變、用戶習(xí)慣的轉(zhuǎn)變、新興媒介渠道的興起和下沉市場(chǎng)的開發(fā),為行 業(yè)帶來新的增量。展望 2021:順周期復(fù)蘇,“逆”周期成長(zhǎng)。 我們認(rèn)為在經(jīng)濟(jì)持續(xù)恢復(fù)、線下消費(fèi)復(fù)蘇的大背景下,順周期的廣告營銷、院 線板塊將具備右側(cè)趨勢(shì)性機(jī)會(huì)。而“逆”周期的游戲和視頻行業(yè),我們認(rèn)為由 于流量機(jī)構(gòu)變遷和人們消費(fèi)習(xí)慣的變化,行業(yè)格局正在發(fā)生演變,優(yōu)秀的企業(yè)具備長(zhǎng)期的成長(zhǎng)價(jià)值,建議關(guān)注行業(yè)的左側(cè)機(jī)會(huì)。我
2、們的 2021 關(guān)鍵詞 :從流量到留量;線下娛樂恢復(fù);廣告需求復(fù)蘇;游戲渠道泛化;視頻資產(chǎn)證券化加速。 順周期:我們持續(xù)推薦需求和業(yè)績(jī)迅速恢復(fù)的廣告營銷和電影產(chǎn)業(yè)鏈。其中 順周期廣告的業(yè)績(jī)彈性將大于電影產(chǎn)業(yè)鏈,而電影產(chǎn)業(yè)鏈中電影內(nèi)容的彈性又 要強(qiáng)于院線。重點(diǎn)關(guān)注疫情后快速恢復(fù)的梯媒行業(yè)及受益私域流量紅利的紅人 經(jīng)濟(jì)服務(wù)商。廣告營銷:公域流量看平臺(tái),梯媒需求恢復(fù)+行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局改善+盈利能力改善,首推廣告平臺(tái)稀缺標(biāo)的分眾傳媒;私域流量看服務(wù)商,紅人經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng), KOL 營銷帶來行業(yè)增量。影產(chǎn)業(yè)鏈:基本面筑底,低基數(shù)下有望迎來高增長(zhǎng)。電影內(nèi)容行業(yè)短期內(nèi)海 外供給仍然不足,國內(nèi)公司迎來發(fā)展良機(jī);院線
3、行業(yè)中長(zhǎng)期電影市場(chǎng)恢復(fù)及銀 幕增速下滑料將驅(qū)動(dòng)單銀幕產(chǎn)出在 2021 年迎來拐點(diǎn),而疫情之后頭部影投公 司市占率有望提升,將進(jìn)一步利好萬達(dá)電影、橫店影視等公司。逆周期:建議關(guān)注游戲板塊的左側(cè)機(jī)會(huì)和視頻行業(yè)龍頭公司。視頻和游戲受 益于疫情帶來的線上娛樂滲透率提升的行業(yè)如今正迎來行業(yè)格局的又一次演 變,行業(yè)內(nèi)優(yōu)質(zhì)公司有望得益于流量格局演變帶來的行業(yè)機(jī)會(huì)。我們建議自下而上優(yōu)選個(gè)股,建議關(guān)注超跌后游戲板塊左側(cè)機(jī)會(huì)和視頻板塊龍頭個(gè)股。游戲:我們認(rèn)為 21 年游戲行業(yè)全年仍有望保持 10%以上增長(zhǎng),隨著渠道的泛化疊加上云游戲的進(jìn)一步落地,優(yōu)質(zhì)內(nèi)容廠商的話語權(quán)和議價(jià)能力將進(jìn)一步提升。視頻:長(zhǎng)視頻賽道:我們認(rèn)
4、為 2021 年長(zhǎng)視頻平臺(tái)將受益于會(huì)員收入步入提價(jià)周期、廣告收入增速疫情后逐漸恢復(fù)和相關(guān)公司探索多元化變現(xiàn)方式以提升流 量變現(xiàn)效率,行業(yè)迎來行情;短視頻賽道:短視頻龍頭快手抖音有望相繼上 市,行業(yè)仍處流量高增長(zhǎng)紅利期且商業(yè)化變現(xiàn)不斷成熟;中視頻賽道:相比于 長(zhǎng)短視頻,中視頻目前用戶滲透率仍低,頭部 APP 體量不大,行業(yè)未來增長(zhǎng) 潛力巨大。教育:建議關(guān)注穩(wěn)就業(yè)政策基調(diào)下政策受益的高教、職業(yè)教育板塊和疫情催化 下滲透率持續(xù)提升的 K12 教育板塊。一、年度復(fù)盤:全年小幅下跌,估值低安全邊際高傳媒板塊 20 年全年下跌 2.30%,跑輸滬深 300 指數(shù) 29.5%。20 年作為特殊的一年,年 初
5、的疫情使人們不得不宅居在家,娛樂需求由線上轉(zhuǎn)為線下,短期視頻、游戲表現(xiàn)亮眼。 但隨著國內(nèi)疫情得到控制,疊加上游戲買量?jī)r(jià)格上漲等諸多因素,導(dǎo)致指數(shù)出現(xiàn)一定程 度的回調(diào)。20 年傳媒中信指數(shù)跌幅 2.30%(到 2020/12/31),在中信 30 個(gè)行業(yè)中排名第 24。19 年 全年傳媒中信指數(shù)上漲 18.27%,排名第 19,傳媒板塊排位有所下降,依舊處于相對(duì)靠后 位置。傳媒板塊估值處于 10 年以來 6.36%分位數(shù),安全邊際較高。目前,傳媒板塊(中信)的 PE(TTM)處于自 10 年以來 6.36%分位數(shù)(截止到 2020 年 12 月 31 日),估值處于歷 史低位,具有較高安全邊際。
6、傳媒板塊估值從 2012 年年底 23X 一路穩(wěn)步提升,到 2015 年 6 月牛市頂點(diǎn)的 122X,截止 2020 年 12 月 31 日為 25X。傳媒行業(yè)目前處于超配,整體超配系數(shù)有所下降。整體看:20 年 Q3 傳媒板塊重倉股持 股市值比相比 Q2 有所下降,超配指數(shù)由+0.9%下降至+0.3%。分板塊看:營銷/互聯(lián)網(wǎng)/ 游戲/院線/電商板塊超配系數(shù)為正(超配);影視/廣電/其他板塊超配系數(shù)為負(fù)(低配); 營銷/院線在 Q3 的超配系數(shù)環(huán)比 Q2 有所上升。傳媒板塊整體 20Q1-Q3 營收下降 25.9%,凈利潤(rùn)下滑 30.0%,板塊分化明顯。從傳媒上 市公司整體營收規(guī)模來看,202
7、0 年 Q1-Q3 傳媒行業(yè)上市公司整體累計(jì)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入 3350.22 億元,同比下降 25.9%,凈利潤(rùn)為 284.78 億元,同比下降 30.0%。出版板塊 20Q1-Q3 凈利潤(rùn)增速-0.5%,游戲板塊 20Q1-Q3 凈利潤(rùn)增速 46.5%,影視板塊 20Q1-Q3 凈利潤(rùn)同 比-341.9%,營銷板塊 20Q1-Q3 凈利潤(rùn)增速 25.08%。20Q1-Q3 營收凈利潤(rùn)雙下滑,板塊分化明顯。現(xiàn)金流情況改善明顯,經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流凈額與收入較為匹配。傳媒行業(yè)經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流凈額營業(yè)收入比從 13Q4 的 10.6%下滑到 17Q4 的 2.7%,近幾年不斷好轉(zhuǎn),18 年開始出現(xiàn)邊際改善,1
8、9Q4 達(dá)到 5.8%,20Q3 迅速 上升到 9.2%,已經(jīng)接近 13 年的水平,目前經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流凈額與利潤(rùn)較為匹配。2020 年 Q1-Q3 受疫情沖擊影響,經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流凈額同比增速放緩至 17.7%。商譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)整體可控,處于較穩(wěn)定態(tài)勢(shì)。傳媒板塊商譽(yù) 12-15 年不斷攀升,商譽(yù)所有者權(quán) 益比從 2012 年 Q4 的 2%上升到 2015 年的 21%。但是隨著 18 年傳媒公司大幅進(jìn)行商譽(yù)減值,整體商譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)水平可控,商譽(yù)所有者權(quán)益比較為穩(wěn)定,2020Q3 為 17.3%,行業(yè)并 購情況較為理性,商譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)可控。二、順周期:需求持續(xù)恢復(fù),把握行業(yè) 屬性后疫情時(shí)代,傳媒板塊中順周期行業(yè)需求
9、持續(xù)復(fù)蘇,同時(shí)梯媒、電影等行業(yè)在疫情期間 實(shí)現(xiàn)了一定程度的行業(yè)出清,競(jìng)爭(zhēng)格局進(jìn)一步優(yōu)化。經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇+業(yè)績(jī)低基數(shù)+競(jìng)爭(zhēng)格局優(yōu) 化,行業(yè)景氣向上邏輯通順。持續(xù)推薦與經(jīng)濟(jì)高度相關(guān)彈性最大的廣告行業(yè),另外建議 關(guān)注電影內(nèi)容和院線板塊。(一)廣告營銷:公域流量看平臺(tái),私域流量看服務(wù)商展望 2021 全年,我們認(rèn)為廣告營銷板塊伴隨經(jīng)濟(jì)的持續(xù)復(fù)蘇業(yè)績(jī)將持續(xù)改善,且廣告相比傳媒的其他細(xì)分板塊在經(jīng)濟(jì)修復(fù)周期業(yè)績(jī)恢復(fù)的彈性最大,判斷 2021 年廣告作為順周期行業(yè)仍有“右側(cè)”投資機(jī)會(huì),具體來看:公域流量推薦下游平臺(tái),私域流量推薦中游 的營銷服務(wù)商。1、 廣告市場(chǎng):梯媒恢復(fù),電商和短視頻廣告韌性強(qiáng)廣告市場(chǎng) 3 月后逐
10、月改善,Q3 已恢復(fù)同比增長(zhǎng)。廣告行業(yè)具備順周期屬性,與 GDP 相 關(guān)度及高,是經(jīng)濟(jì)的晴雨表。根據(jù) CTR 數(shù)據(jù),受疫情影響,2020 年初廣告行業(yè)同比增速 出現(xiàn)較大幅度下滑。而自 3 月份以來,廣告市場(chǎng)開始逐月改善,其中梯媒市場(chǎng)在所有傳 統(tǒng)廣告媒體中率先恢復(fù),自 5 月份以來逐月廣告刊例價(jià)均保持同比 20%以上增長(zhǎng)。其中 911 月 TOP10 投放品牌中半數(shù)以上為新增品牌,以新消費(fèi)和互聯(lián)網(wǎng)品牌最為集中。廣告主在宏觀經(jīng)濟(jì)下滑、消費(fèi)需求惡化的情況下,對(duì)于廣告投放 ROI 要求更高,對(duì)于廣告投放的價(jià)格敏感性更高,因此效果廣告表現(xiàn)好于品牌廣告(受影響更大)。電商/O2O 平臺(tái)(如阿里、京東、美團(tuán)
11、等)、流量聚集型社交類平臺(tái)(如微信、微博等)的廣告業(yè) 務(wù)增速更具韌性,整體抗周期性較強(qiáng);而視頻平臺(tái)(愛奇藝、騰訊視頻等)廣告業(yè)務(wù)增 速下滑較快。與消費(fèi)交易場(chǎng)景更近的平臺(tái),如電商/O2O,由于廣告效果與交易或點(diǎn)擊行為直接掛鉤, 該平臺(tái)的廣告主投放的粘性更強(qiáng),電商/O2O 記錄了用戶的搜索/消費(fèi)傾向,精準(zhǔn)營銷以 促成消費(fèi)的效果更好,因此更受廣告主青睞。在經(jīng)濟(jì)下滑的情況下,電商類廣告影響有 限。移動(dòng)短視頻/直播等廣告平臺(tái)已經(jīng)成為社會(huì)化媒體營銷中最受認(rèn)可的方式之一。一方面, 平臺(tái) UGC 的原創(chuàng)能力較強(qiáng),眼球份額及用戶流量較為聚集;另一方面,例如抖音等平臺(tái) PUGC的內(nèi)容生產(chǎn)能力較強(qiáng),話題制造能力較強(qiáng)
12、,對(duì)于廣告主和KOL營銷的吸引力更強(qiáng)。服務(wù)商:流量結(jié)構(gòu)改變給營銷行業(yè)帶來新增量。一方面,過去幾年中心化營銷投放方式 的流量成本日益攀高(最典型的比如淘寶的小商家開店的流量成本顯著攀高),這為短 視頻和 KOL 營銷方式提供了新的機(jī)遇。另一方面,諸如抖音、快手、B 站這類平臺(tái)迎來 了流量和內(nèi)容的爆發(fā),為短視頻營銷和網(wǎng)紅營銷等新的營銷方式提供了充足而且廉價(jià)的 流量資源。看現(xiàn)狀:KOL 及短視頻營銷維持高增長(zhǎng)。1)18 年 Q3 以來全行業(yè)廣告投放刊例持續(xù)下滑。全行業(yè)廣告投放刊例自 18 年開始增速逐漸放緩,并于第三季度增速變?yōu)樨?fù)值,且一 直延續(xù)至 2020 年。2)KOL 營銷在廣告大盤“遇冷”背
13、景下維持高增。2019 年 KOL 投 放市場(chǎng)規(guī)模 490 億,同比+63%,增速超過 2019 年整體互聯(lián)網(wǎng)廣告行業(yè) 18.2%的增速(包 含電商渠道),亦遠(yuǎn)超廣告大盤增速。預(yù)計(jì) 2020 年 KOL 廣告投放市場(chǎng)繼續(xù)維持高增, 同比+53%至 750 億以上。根據(jù)字節(jié)跳動(dòng)最新數(shù)據(jù),2019 年公司營收超 170 億美元,凈利 超 30 億美元,營收額超過 2018 年總營收 2 倍以上,作為以廣告收入為主業(yè)的公司,營 收和利潤(rùn)表現(xiàn)遠(yuǎn)好于廣告整體行業(yè)。2、 如何布局:首推公域流量平臺(tái),私域流量看紅人經(jīng)濟(jì)服務(wù)商我們認(rèn)為私域流量所帶來的新營銷增量為 A 股營銷行業(yè)帶來的投資機(jī)會(huì)主要聚焦于 KOL
14、 營銷代理服務(wù)商。KOL 營銷為行業(yè)新增量,這些年涌現(xiàn)出一批新的營銷代理服務(wù) 公司,典型如天下秀(十年深耕成就網(wǎng)紅營銷龍頭),元隆雅圖(子公司謙瑪網(wǎng)絡(luò)主要 聚焦網(wǎng)紅營銷代理)。(二)電影產(chǎn)業(yè)鏈:基本面筑底,低基數(shù)下有望迎來高成長(zhǎng)行業(yè)復(fù)盤:2020 年至今院線板塊標(biāo)的受公共衛(wèi)生事件影響表現(xiàn)弱于傳媒指數(shù),復(fù)盤全年 行業(yè)主要經(jīng)歷以下幾個(gè)關(guān)鍵節(jié)點(diǎn):春節(jié)檔期前板塊股價(jià)上漲幅度較大,1 月 24 日后隨 著公共衛(wèi)生事件影響影院停工,板塊整體深度回調(diào)。五一檔期前線下影院復(fù)工預(yù)期持 續(xù),疊加傳媒板塊高景氣度導(dǎo)致個(gè)股上漲,但隨著六月中旬北京疫情出現(xiàn)反復(fù)又有回調(diào)。 7 月 20 日影院明確復(fù)工,板塊迎來整體大漲,
15、上座率上限為 25%,隨后上座率逐漸上 調(diào),八佰等優(yōu)質(zhì)影片上映,影院行業(yè)持續(xù)回暖。國慶檔后板塊再度回調(diào),主因國 慶檔前部分布局資金獲利流出。國外疫苗進(jìn)展的加速有望擴(kuò)大海外片供給,從而帶動(dòng) 國內(nèi)電影票房總供給的增加,利好行業(yè)恢復(fù),相應(yīng)的股價(jià)有所反彈。展望 2021 年,預(yù)計(jì)影院行業(yè) 2021 年迎來單銀幕產(chǎn)出拐點(diǎn)。對(duì)于電影票房:從目前線下 影院恢復(fù)情況看,預(yù)計(jì) 2021 年票房相比 2019 年的恢復(fù)程度在 80%100% ,未來電影市 場(chǎng)表現(xiàn)優(yōu)劣的核心在于有無充足的優(yōu)質(zhì)影片供給。對(duì)于銀幕增速:疫情導(dǎo)致供給端銀幕 增速大幅下滑,根據(jù)燈塔數(shù)據(jù),截至 2021 年 1 與 8 日全國銀幕數(shù)已降至 6
16、6767 塊,相比 2020 年已下滑 8%,我們預(yù)計(jì) 2020 年2021 年銀幕數(shù)增長(zhǎng)在-10%0%之間。對(duì)于行業(yè)格 局:根據(jù)藝恩數(shù)據(jù),疫情之后 TOP3 影投萬達(dá)、大地、橫店市占率均有提升,其中萬達(dá) 影投市占率提升 2.0%至 15.3%,我們認(rèn)為中長(zhǎng)期電影市場(chǎng)恢復(fù)及銀幕增速下滑料將驅(qū)動(dòng) 單銀幕產(chǎn)出在 2021 年迎來拐點(diǎn),而疫情后頭部影投公司市占率有望提升,將進(jìn)一步利好 頭部影投公司。1、 電影產(chǎn)業(yè):復(fù)工后持續(xù)恢復(fù)2020 年總結(jié):電影市場(chǎng)年初受 2020 年初公共衛(wèi)生事件影響,自 2020 年 1 月 24 日暫停 營業(yè),自 7 月 20 日正式復(fù)工(上座率限制在 30%);8 月
17、14 日起,影院上座率上調(diào)至 50%;9 月 25 日起,影院上座率進(jìn)一步上調(diào)至 75%。最終全國電影票房 202 億收官。復(fù)工情況:國慶檔首日影院恢復(fù)率已達(dá) 90%,2021 年影院恢復(fù)核心在優(yōu)質(zhì)影片供給。回 顧 7 月 20 日復(fù)工以來的電影票房市場(chǎng),兩次上座率的上調(diào)及幾部?jī)?yōu)質(zhì)影片的上映是提振 電影市場(chǎng)的關(guān)鍵。從 2020 年國慶檔至今電影票房表現(xiàn)估算,我們認(rèn)為 2021 年電影市場(chǎng)的恢復(fù)率有望達(dá)到 2019 年的 80%100%,未來電影市場(chǎng)表現(xiàn)優(yōu)劣的核心在于有無充足的優(yōu)質(zhì)影片供給。2、 如何布局:基本面筑底,低基數(shù)下有望迎來高增長(zhǎng),內(nèi)容彈性大于院線復(fù)工至今:頭部影投公司市占率有所提升,
18、重磅影片對(duì)票房貢獻(xiàn)度不容忽視。自 7 月 20 日影院復(fù)工以來(截至 12 月 31 日),期間累計(jì)實(shí)現(xiàn)票房合計(jì) 180 億:從影投公司市占 率來看,排名前三的影投公司分別為萬達(dá)電影、大地影院、橫店院線,市占率分別為 15.3%、 5.2%、4.0%,相比 2019 年分別提升 2.0%、-0.3%、0.4%;從票房結(jié)構(gòu)看:復(fù)工之后排名 TOP5 的電影分別為八佰、我和我的家鄉(xiāng)、姜子牙、奪冠、金剛川??垂┙o:海外優(yōu)質(zhì)影片缺失為國產(chǎn)電影帶來機(jī)會(huì)。從歷史占比看,進(jìn)口片票房占全國總 票房比例維持在 40%50%之間,近年來由于優(yōu)質(zhì)國產(chǎn)影片的崛起,進(jìn)口片占比逐漸降低, 但比重仍在 35%以上。2020
19、 年受疫情影響,部分優(yōu)質(zhì)海外影片全球延期上映。截至 20 年 12 月 31 日,進(jìn)口片票房占全國票房比例僅在 12%左右。我們認(rèn)為未來國內(nèi)影院市場(chǎng) 恢復(fù)進(jìn)展的關(guān)鍵已不是影院上座率等的限制,而在于優(yōu)質(zhì)影片的供給。海外優(yōu)質(zhì)影片缺 失為國產(chǎn)電影帶來機(jī)會(huì)。中長(zhǎng)期:預(yù)計(jì)影院行業(yè) 2021 年迎來單銀幕產(chǎn)出拐點(diǎn)。對(duì)于電影票房:從目前線下影院恢復(fù)情況看,預(yù)計(jì) 2021 年票房相比 2019 年的恢復(fù)程度在 80%100% ,未來電影市場(chǎng)表現(xiàn)優(yōu)劣的核心在于有無充足的優(yōu)質(zhì)影片供給。對(duì)于銀幕增速:疫情導(dǎo)致供給端銀幕增速大 幅下滑,根據(jù)燈塔數(shù)據(jù),截至 2021 年 1 與 8 日全國銀幕數(shù)已降至 66767 塊,
20、相比 2020 年已下滑 8%,我們預(yù)計(jì) 2020 年2021 年銀幕數(shù)增長(zhǎng)在-10%0%之間。對(duì)于行業(yè)格局: 根據(jù)藝恩數(shù)據(jù),疫情之后 TOP3 影投萬達(dá)、大地、橫店市占率均有提升,其中萬達(dá)影投 市占率提升 2.0%至 15.3%,我們認(rèn)為中長(zhǎng)期電影市場(chǎng)恢復(fù)及銀幕增速下滑料將驅(qū)動(dòng)單銀 幕產(chǎn)出在 2021 年迎來拐點(diǎn),而疫情之后頭部影投公司市占率有望提升,將進(jìn)一步利好萬達(dá)電影、橫店影視等公司。三、“逆”周期:格局演變?cè)杏聶C(jī),自下而上掘金龍頭(一)游戲:行業(yè)迎來強(qiáng)產(chǎn)品周期,“內(nèi)容”為王時(shí)代加速到來后疫情時(shí)代下的市場(chǎng):1)疫情影響逐步褪去后移動(dòng)游戲規(guī)模與用戶規(guī)模仍保持在較高水 平,20Q3、Q4
21、已經(jīng)環(huán)比恢復(fù)增長(zhǎng);2)版號(hào)供給仍在低位,蘋果逐步規(guī)范版號(hào),市場(chǎng)加 速出清??傮w看,當(dāng)前市場(chǎng)頭部流水仍是以上市公司為主,頭部效應(yīng)仍在持續(xù)。從海外 市場(chǎng)看,游戲玩家活躍壽命長(zhǎng),我國玩家年齡結(jié)構(gòu)相對(duì)年輕且仍有一定的增長(zhǎng)空間;日本游戲市場(chǎng)曾在經(jīng)濟(jì)與人口壓力下持續(xù)增長(zhǎng),技術(shù)紅利與優(yōu)質(zhì)供給推動(dòng)市場(chǎng)逆勢(shì)成長(zhǎng)。渠道與買量的變化:渠道競(jìng)爭(zhēng)將進(jìn)一步加劇,有助于優(yōu)質(zhì)研發(fā)商話語權(quán)和議價(jià)能力的提 升。大廠已占據(jù)買量市場(chǎng)主導(dǎo)地位,中小廠商由于成本的上升進(jìn)一步出清。買量?jī)r(jià)格有 望由于游戲大作產(chǎn)品周期和電商買量高峰的褪去將有所回落。長(zhǎng)期看隨著買量成為行業(yè) 標(biāo)配,需求端不斷的增長(zhǎng),且 MMORPG、SLG 等細(xì)分品類的用戶已經(jīng)
22、經(jīng)過多輪買量投 放洗禮,新付費(fèi)用戶將更難觸達(dá),買量?jī)r(jià)格仍然將保持增長(zhǎng),但小廠商的出清和投放策 略的進(jìn)化有望放緩價(jià)格增速。內(nèi)容的變化:高品質(zhì)游戲內(nèi)容的需求與供給不斷提升;以原神為例,部分研發(fā)商推出融合主機(jī)/端游玩法的高品質(zhì)手游降維打擊市場(chǎng)。但其通常有遠(yuǎn)高于一般手游研發(fā)投入 門檻與設(shè)計(jì)門檻。預(yù)計(jì)只有擁有高研發(fā)能力+頂級(jí)游戲設(shè)計(jì)能力+充裕研發(fā)資金的公司有 望進(jìn)入新品類市場(chǎng)。云游戲的落地:邊緣服務(wù)器與 5G 建設(shè)推進(jìn),條件初步成熟;大屏云游戲與云試玩有望 率先進(jìn)入市場(chǎng),降低優(yōu)質(zhì)內(nèi)容門檻并提高用戶轉(zhuǎn)化率。1、 板塊復(fù)盤:大盤加速擴(kuò)容,高基數(shù)下 21 年仍有望保持增長(zhǎng)行業(yè)復(fù)盤:2020 年至今游戲板塊主要
23、標(biāo)的受疫情影響波動(dòng)較大。年初人們宅家抵御疫情, 春節(jié)期間游戲流水大爆發(fā),游戲板塊漲幅明顯高于滬深 300。逐步復(fù)工后游戲板塊有所 回落,但人們減少出門,娛樂需求線下轉(zhuǎn)線上,宅經(jīng)濟(jì)崛起。市場(chǎng)逐步認(rèn)知宅經(jīng)濟(jì)紅利, 上半年移動(dòng)游戲市場(chǎng)同比高增 36%,游戲板塊漲幅大于滬深 300 指數(shù)。8 月后市場(chǎng)擔(dān)憂 宅經(jīng)濟(jì)紅利消退與買量成本上升,游戲行業(yè)大幅回落。但目前來看,移動(dòng)游戲行業(yè)銷售 收入 2020 年同比增速達(dá)到 32.61%,Q4 在優(yōu)質(zhì)供給的刺激下環(huán)比增長(zhǎng);同時(shí)用戶滲透率 高于往年,整體盤子明顯增長(zhǎng)。個(gè)股復(fù)盤:主要上市公司中電魂網(wǎng)絡(luò)最高漲幅約 150%,吉比特與寶通科技最高漲幅過 100%,其余主
24、要上市公司漲幅約有 50%;但當(dāng)前大部分個(gè)股有較大回落,近期略有反彈。市場(chǎng)變化復(fù)盤:大盤擴(kuò)容,出海高增。1)從國內(nèi)看:2020 年中國移動(dòng)游戲市場(chǎng)持續(xù)擴(kuò) 容;2020 全年實(shí)際銷售收入達(dá)到 2096.76 億元(yoy+32.61%);Q4 實(shí)際銷售收入達(dá)到 541 億元(yoy+35%,qoq+6.5%);疫情影響褪去后,整體大盤相對(duì) 2019 仍有較為明顯 擴(kuò)容。 2)從出??矗?020 年 H1 中國自主研發(fā)游戲海外市場(chǎng)實(shí)際銷售收入達(dá)到 75.89 億美元, 同比高增 36.32%,高于同期國內(nèi)市場(chǎng)增幅;海外疫情仍在持續(xù),出海游戲收入有望繼續(xù) 高增。用戶數(shù)復(fù)盤:2020 年 2 月至 5
25、 月,移動(dòng)游戲活躍用戶滲透率皆高于去年同期,總用戶數(shù) 有所增長(zhǎng);2020H1 大部分品類的活躍用戶都有較為明顯的增長(zhǎng),用戶盤子最大的為射擊 游戲(yoy+24.8%)休閑益智游戲(yoy+16.8%)與 MOBA 類(yoy+7.8%);增長(zhǎng)最為 迅速的卡牌品類同比增長(zhǎng)達(dá)到 47.1%。市場(chǎng)高基數(shù)壓力逐步緩解中:20Q1 由于疫情下市場(chǎng)環(huán)比高增約 38%,隨著疫情影響逐步 褪去,Q2 流水環(huán)比下滑 11%;但 20Q3 在暑假縮短的情況下環(huán)比增長(zhǎng)再次轉(zhuǎn)正;20Q4 也在原神、天涯明月刀與萬國覺醒等優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品的刺激下保持了環(huán)比增長(zhǎng), 市場(chǎng)基數(shù)明顯抬升。假設(shè)后續(xù)兩個(gè)季度與歷史類似,保持 2%的小幅環(huán)
26、比增長(zhǎng),那么 21Q1 同比持平;21Q2 同比增長(zhǎng) 14%。同時(shí) 21 年的產(chǎn)品供給仍然豐富,天諭、夢(mèng)幻新 誅仙與DNF 手游等重點(diǎn)產(chǎn)品將會(huì)上線;綜合來看,我們預(yù)計(jì)中國移動(dòng)游戲市場(chǎng) 2021 年同比仍將達(dá)到 10%以上。買量市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈:大盤仍然維持高增長(zhǎng),買量渠道更加集中于巨量引擎、騰訊廣告、 百度信息流這三家頭部投放平臺(tái)。同時(shí)中小游戲廠商繼續(xù)出清,買量主體數(shù)量不斷減少。 20Q3 由于游戲大作密集上線與電商買量高峰期相重疊,導(dǎo)致價(jià)格迅速升高。隨著買量高 峰期的結(jié)束,未來價(jià)格將有所回落,但只要利潤(rùn)空間存在,買量成本未來仍然將保持上升的大趨勢(shì)競(jìng)爭(zhēng)格局:當(dāng)前市場(chǎng)份額還以上市公司為主。從研發(fā)分類
27、來看:2020H1 國內(nèi)流水 TOP100 移動(dòng)游戲產(chǎn)品中,上市企業(yè)和非上市企業(yè)研發(fā)的產(chǎn)品數(shù)量占比分別為 65%和 35%;流水 占比分別為 75%和 25%。從發(fā)行分類來看:2020H1 國內(nèi)流水 TOP100 移動(dòng)游戲產(chǎn)品中, 上市企業(yè)和非上市企業(yè)發(fā)行的產(chǎn)品數(shù)量占比分別為 74%和 26%;流水占比分別為 79%和 21%。從國內(nèi)整體情況來看:上市公司相對(duì)非上市公司有較大優(yōu)勢(shì),在發(fā)行上優(yōu)勢(shì)更為明 顯。市場(chǎng)不斷集中。看供給:版號(hào)供給仍在低位:2020 年已下發(fā) 1315 個(gè)國產(chǎn)游戲版號(hào),預(yù)計(jì)全年將與 2019 年持平,整體市場(chǎng)版號(hào)供給持續(xù)保持在低位。IOS 商店開始嚴(yán)查版號(hào):2020 年 8
28、 月 1 日 蘋果商店下架了 26000 余款游戲;之后每月定期都會(huì)下架無版號(hào)游戲,其中 9 月 1 日下架 4500 余款、10 月 1 日下架 4600 余款、11 月 1 日下架 4600 余款,12 月 31 日下架 39000 余款,市場(chǎng)持續(xù)出清。2、2021 年:行業(yè)強(qiáng)產(chǎn)品周期將至,對(duì)標(biāo)海外國內(nèi)用戶滲透率仍有潛力從上市公司產(chǎn)品排期看個(gè)股利潤(rùn)增長(zhǎng)動(dòng)力:部分上市公司 2020 年重要產(chǎn)品上線較少,新 游增量有限:如完美世界 20 年只上線兩款產(chǎn)品,三七互娛只上線了一款重要產(chǎn)品?;蛞?上線產(chǎn)品排期較為靠后,還未完全釋放利潤(rùn):如 2020 年 10 月底上線游戲的電魂網(wǎng)絡(luò), 預(yù)計(jì)部分公司利
29、潤(rùn)增量在 Q4 乃至 2021 年 Q1 開始體現(xiàn)。但較多游戲公司皆有重磅產(chǎn)品 有望在 21 年逐步兌現(xiàn)。從海外經(jīng)驗(yàn)看趨勢(shì),我國游戲用戶結(jié)構(gòu)年輕:1)從滲透率看:中國玩家滲透率逐步上升, 預(yù)計(jì) 2020 達(dá)到 45%左右;仍低于美國的 57%和日本的 53%;中國滲透率仍有一定的增 長(zhǎng)空間。2)從年齡結(jié)構(gòu)來看:日本美國大齡玩家較多,有將近 20%的游戲用戶年齡超過 50 歲,游戲玩家活躍壽命較長(zhǎng);我國基本上所有游戲用戶年齡皆低于 50 歲,超過半數(shù) 的游戲玩家年齡在 2135 歲之間。從年齡結(jié)構(gòu)來看我國的玩家群體仍較為年輕,預(yù)計(jì)我 國玩家群體暫不存在“老齡化”壓力。從海外經(jīng)驗(yàn)看趨勢(shì),雙重壓力下
30、成長(zhǎng)的日本市場(chǎng)由技術(shù)紅利推動(dòng)市場(chǎng)增長(zhǎng)。2008 年以來 日本人均 GDP 停止增長(zhǎng),2012 以來甚至有所下滑,經(jīng)濟(jì)壓力較大;期間日本人口由 2010 年的 1.28 億下滑到 2018 年的 1.26 億,人口壓力同樣較大。但智能手機(jī)浪潮下帶動(dòng)日本 移動(dòng)游戲市場(chǎng)規(guī)??焖僭鲩L(zhǎng);2014 年后次世代主機(jī)的推出同樣止住了主機(jī)市場(chǎng)規(guī)模的縮 小。從日本經(jīng)驗(yàn)來看,得益于技術(shù)紅利和更高品質(zhì)游戲的供給,經(jīng)濟(jì)與人口壓力下的日 本游戲市場(chǎng)銷售收入仍在不斷增長(zhǎng)。3、看未來:變化帶來紅利3.1新趨勢(shì)一:渠道趨于多元化,優(yōu)質(zhì)內(nèi)容議價(jià)能力增強(qiáng)過去渠道強(qiáng)勢(shì)的原因:1)中國游戲行業(yè)的增長(zhǎng)由下沉帶動(dòng)而不是內(nèi)容帶動(dòng),底層邏輯是
31、 “拉新”,因此渠道更為重要;2)彼時(shí)制作手游的公司必須考慮到市場(chǎng)上大量的低端機(jī) 份額,導(dǎo)致游戲制作的空間不大,產(chǎn)品同質(zhì)化嚴(yán)重;3)渠道之間的聯(lián)盟反過來壟斷了游 戲發(fā)行的選擇。如今的變化:1)手游市場(chǎng)陷入存量競(jìng)爭(zhēng),游戲的品質(zhì)越發(fā)重要;2)游戲分發(fā)開始依賴垂直 平臺(tái)和買量平臺(tái),應(yīng)用商店的地位逐漸被口碑/媒體/社交削弱,B 站、TapTap、快手以 及抖音成為重要的游戲發(fā)放渠道。3)云游戲技術(shù)將會(huì)進(jìn)一步削弱傳統(tǒng)渠道。未來演變的方向和影響:1)傳統(tǒng)渠道將被進(jìn)一步削弱,渠道最終的演變將會(huì)是分散化的 方向;2)優(yōu)質(zhì)內(nèi)容廠商將有更大的話語權(quán)和選擇余地;3)若安卓聯(lián)運(yùn)市場(chǎng)的分成比例 下降至 3:7,那么 C
32、P 方的價(jià)值分配將提升約 9%-10%左右,研發(fā)環(huán)節(jié)產(chǎn)值增長(zhǎng)能超過 50% 以上。3.2 新趨勢(shì)二:大廠入局,買量競(jìng)爭(zhēng)加劇,買量成本將保持溫和上漲整體看:買量大盤仍然維持高增長(zhǎng),買量渠道更加集中:根據(jù) DataEye 數(shù)據(jù),12 月份, 手游買量素材日均投放數(shù)近 10 萬個(gè),日均投放素材數(shù)環(huán)比增長(zhǎng)率為 23.27%,而根據(jù) AppGrowing 數(shù)據(jù),巨量引擎、騰訊廣告、百度信息流這三家頭部投放平臺(tái)的廣告投放總 數(shù)量 12 月份環(huán)比增長(zhǎng)率則為 13.5%,同比增長(zhǎng) 261.4%;增速顯著高于買量大盤。中小廠商被擠出買量市場(chǎng):在整體買量素材數(shù)量持續(xù)上升的同時(shí),每月新增投放游戲數(shù) 量和公司數(shù)量卻在
33、波動(dòng);其中 10 月新增投放數(shù)量環(huán)比下滑 24.62%,買量公司數(shù)量環(huán)比 下滑 11.05%。預(yù)計(jì)是原神等大作推出擠占了市場(chǎng),大作高峰期后公司數(shù)量有所回升。原因一:國內(nèi)手游市場(chǎng)逐步進(jìn)入存量競(jìng)爭(zhēng)時(shí)代,大廠買量力度不斷加大。根據(jù) DataEye 數(shù)據(jù),越來越多的巨頭參與買量;10 月份騰訊累計(jì)投放素材 19399、網(wǎng)易累計(jì)投放素材 18818(廣州網(wǎng)易+杭州網(wǎng)易),是投放數(shù)量最多的兩家公司。競(jìng)爭(zhēng)最激烈的三國、西游、 武俠等主題頭部產(chǎn)品均被兩家占據(jù)。原因二:素材消耗更快、創(chuàng)意難度加大。根據(jù) DataEye 數(shù)據(jù),游戲廣告素材的平均使用 時(shí)間由 19 年上半年的 6.3 天下降到今年上半年的 5.1
34、天(yoy -19.7%),素材投放生命周 期的縮短和對(duì)素材創(chuàng)意要求的提高推動(dòng)了買量成本的提高。 原因三:短期與電商買量高峰疊加。根據(jù) APP Growing 數(shù)據(jù),電商相關(guān)廣告素材數(shù)占整 體的 8 成左右,是買量市場(chǎng)的絕對(duì)大戶,而游戲占比一般在 6%-9%左右。10 月份則由于 臨近雙十一電商廣告數(shù)量迅速增長(zhǎng)(投放素材數(shù)環(huán)比增長(zhǎng) 15%),且恰逢有原神、 萬國覺醒等游戲買量大作上線(游戲投放素材素材數(shù)環(huán)比增長(zhǎng) 33%),雙重因素疊加下 Q3 買量成本增長(zhǎng),預(yù)計(jì)后續(xù)將會(huì)隨著高峰度過階段性回落。但長(zhǎng)期來看買量成本 還是面臨上漲壓力。隨著平臺(tái)規(guī)模的擴(kuò)大、智能投放系統(tǒng)的完善、用戶數(shù)據(jù)的不斷積累和優(yōu)化
35、,買量的難度依然在不斷下降。自動(dòng)化投放平臺(tái)的大規(guī)模使用,顯著提升了運(yùn)營的效率和優(yōu)化的效果, 企業(yè)買量的難度在持續(xù)下降。平臺(tái)方具備更強(qiáng)的流量運(yùn)用能力。以字節(jié)跳動(dòng)為例。當(dāng)字節(jié)主動(dòng)介入到發(fā)行時(shí)其對(duì)流量 的運(yùn)用程度和對(duì)用戶的理解是要更出色的。根據(jù)七麥數(shù)據(jù)顯示,字節(jié)跳動(dòng) 2020 年 1 月重 點(diǎn)發(fā)行的的小美斗地主,峰值期間單日新增廣告素材量為 161 套,在一個(gè)月左右的 時(shí)間內(nèi)一共投放了 2917 套廣告素材。而同樣在一月達(dá)到過免費(fèi)榜第一的陽光養(yǎng)豬場(chǎng) 其單日新增廣告素材量峰值為 3104 套,在一個(gè)月的時(shí)間內(nèi)投放了 96535 套素材,達(dá)到同 樣的推廣效果其消耗的資源是字節(jié)跳動(dòng)的 30 倍以上。買量不
36、僅僅是休閑游戲的獲客方式,也逐漸成為研發(fā)商的立項(xiàng)方式:休閑游戲變現(xiàn)高度 依賴廣告收入,所以買量是需要長(zhǎng)期持續(xù)投入的。從買量策略也可以看出,頭部產(chǎn)品買 量規(guī)模大且持續(xù)時(shí)間長(zhǎng),腰尾部產(chǎn)品投放量雖然時(shí)高時(shí)低,但也需要持續(xù)引流。能否真 正在休閑游戲領(lǐng)域有突破進(jìn)展,關(guān)鍵還在于對(duì)用戶端的動(dòng)向足夠敏感,包括玩家對(duì)于休 閑產(chǎn)品的畫風(fēng)、玩法、廣告形式等的偏好,“逆向推導(dǎo)”逐漸成為游戲研發(fā)的主流方法。買量測(cè)試就是其中之一。通過前期的吸量測(cè)試可以參考當(dāng)下市場(chǎng)上暢銷度高的產(chǎn)品的吸 量點(diǎn),如畫風(fēng)、玩法等,江南百景圖就通過畫風(fēng)測(cè)試獲得了很高的用戶認(rèn)可。另一方 面,通過一定的買量測(cè)試或者參考當(dāng)下同類產(chǎn)品的買量爆款素材的吸量
37、點(diǎn),在游戲中將 爆量元素作為產(chǎn)品的附加玩法吸引用戶。手游推廣進(jìn)入全平臺(tái)搶量時(shí)代。游戲廠商更加注重品效合一的買量打法。以往買量更趨 于廣告投放,如今手游廠商為吸引更廣泛的用戶,往往采用品效合一進(jìn)行多端投放,與 抖音、微博、玩家社區(qū)和線下結(jié)合,拔高了買量?jī)r(jià)格。同時(shí),買量已經(jīng)具備一定的戰(zhàn)略 屬性,如萬國覺醒在國內(nèi)上線時(shí),三國志戰(zhàn)略版和率土之濱都進(jìn)行了大量 的廣告投放,因此也抬升了買量成本。游戲廠商更加注重品效合一的買量打法,游戲和 品牌緊密聯(lián)系的推廣手法,以此獲取更長(zhǎng)遠(yuǎn)的積極影響。騰訊、網(wǎng)易等大廠入局后,“大宣發(fā)”和品效合一這種高投入的買量打法成為常規(guī)的獲量手段。而經(jīng)過多輪買量投放后,獲客成本也越來
38、越高,因此無論是 SLG 還是傳奇類游 戲,對(duì)于打破用戶圈層、擴(kuò)大用戶基本盤都更加重視。3.3 新趨勢(shì)三:內(nèi)容:高品質(zhì)游戲需求的崛起中國游戲市場(chǎng)當(dāng)前已為世界最大游戲市場(chǎng),但是主要由手游市場(chǎng)組成;通常代表著高質(zhì) 量和創(chuàng)新玩法的端游與主機(jī)市場(chǎng)相對(duì)較小,過去的供給有限;部分玩家的高品質(zhì)游戲需 求未得到較深入的挖掘。而當(dāng)前市場(chǎng)逐步有廠商開始填補(bǔ)空白,如游戲科學(xué)的主機(jī)/端機(jī) 游戲 ARPG 游戲黑神話:悟空,用世界一流的美術(shù)+動(dòng)作設(shè)計(jì)吸引玩家目光;目前 的演示視頻中體現(xiàn)了極高的戰(zhàn)斗演出設(shè)計(jì)能力、引擎使用能力和打擊感設(shè)計(jì)能力。一段 十三分鐘的演示在 B 站獲得了近 3000 萬的播放,也體現(xiàn)了當(dāng)前國內(nèi)游戲
39、玩家對(duì)高品質(zhì)內(nèi)容的極度渴望。廠商開始從高品質(zhì)主機(jī)游戲中引入玩法,結(jié)合至手游中以求突破品類;用高品質(zhì)的玩法 在手游市場(chǎng)進(jìn)行降維打擊。如網(wǎng)易的第五人格在設(shè)計(jì)上同樣學(xué)習(xí)了黎明殺機(jī)的 玩法與風(fēng)格,將不對(duì)稱競(jìng)技玩法帶入手游市場(chǎng)獲得成功;此外騰訊的手游和平精英 和王者榮耀也正是把端游吃雞玩法和 MOBA 玩法帶入手游市場(chǎng)的突破作品。由米哈游研發(fā) 3 年、耗資 1 億美金的原神于 9 月 28 日開啟全球公測(cè),首月流水達(dá)到 2.45 億美元(不包含 PC 端收入與國內(nèi)安卓收入);其中海外市場(chǎng)貢獻(xiàn)近 1.63 億美元, 占 66.5。從游戲設(shè)計(jì)角度來看:原神是一款二次元美術(shù)風(fēng)格的開放世界 ARPG 游戲, 商
40、業(yè)化核心為卡牌養(yǎng)成;從玩法設(shè)計(jì)上來看學(xué)習(xí)了頂級(jí)開放世界塞爾達(dá)的設(shè)計(jì)思路; 在游戲內(nèi)設(shè)計(jì)了大量的遺跡解密、隨機(jī)事件、傳送錨點(diǎn)、挑戰(zhàn)敵人打造開放世界。用高 品質(zhì)主機(jī)玩法進(jìn)行降維打擊;給原本的非主機(jī)用戶機(jī)會(huì)去感受開放世界玩法。原神的背后是 3 年的研發(fā)、1 億美金的投入以及長(zhǎng)時(shí)間的技術(shù)積累;從這點(diǎn)來看高 品質(zhì)手游誕生的背后是大額的內(nèi)容研發(fā)投入+主機(jī)品質(zhì)的玩法引入+多端互動(dòng)+全球發(fā)行 能力;整體對(duì)標(biāo)的是 3A 游戲(大量資源、大量時(shí)間、大量金錢投入)。開發(fā)這樣的游 戲其所需要的研發(fā)成本、時(shí)間和技術(shù)積累超越傳統(tǒng)手游范疇。公司需要較高的研發(fā)能力: 引擎使用能力、游戲設(shè)計(jì)能力及較為充裕的研發(fā)資金和時(shí)間沉淀。
41、3.4 新趨勢(shì)四:云試玩提升下載轉(zhuǎn)化率云游戲產(chǎn)業(yè)鏈:國內(nèi)外游戲研發(fā)商作為內(nèi)容提供方,云計(jì)算服務(wù)廠商提供解決方案,三 大網(wǎng)絡(luò)運(yùn)營商進(jìn)行傳輸;游戲平臺(tái)借云傳輸畫面給用戶的手機(jī)、PC。由于用戶的終端只 需要播放畫面并進(jìn)行網(wǎng)絡(luò)傳輸而不需要較高的硬件配置。未來隨著 5G 網(wǎng)絡(luò)建設(shè)完成, 用戶有望突破硬件限制嘗試游戲,降低游戲門檻并提升玩家滲透率。伽馬數(shù)據(jù)預(yù)計(jì) 2022 年我國云游戲市場(chǎng)規(guī)模將突破 40 億元。根據(jù)伽馬數(shù)據(jù)調(diào)研,大部分云游戲付費(fèi)用戶希望通過云游戲突破設(shè)備限制,玩一些配置 較高的大型游戲;大屏云游戲有望滿足玩家需求提供高品質(zhì)主機(jī)內(nèi)容給玩家,降低游戲 門檻。當(dāng)前邊緣云計(jì)算技術(shù)逐步成熟為大屏云游
42、戲玩家提供低延遲體驗(yàn)。隨著服務(wù)器的增加, 技術(shù)的成熟與邊緣節(jié)點(diǎn)的普及,云游戲平臺(tái)的延遲逐步降低。過去的云游戲平臺(tái)由于延 遲問題難以解決,體驗(yàn)普遍不及預(yù)期拖慢了云游戲普及。當(dāng)前部分采用邊緣云計(jì)算的服 務(wù)器延遲大多已降低至 10ms 左右,可以提供玩家高品質(zhì)游戲體驗(yàn),C 端體驗(yàn)拐點(diǎn)已至。5G 技術(shù)成熟提供高速移動(dòng)網(wǎng)絡(luò),云試玩有望率先切入市場(chǎng)避開流量壓力:過去的廣告投 放從圖片到視頻,從靜態(tài)到動(dòng)態(tài)的素材增強(qiáng)了廣告效果,提升了點(diǎn)擊率。而未來的云試玩模式有望以更短的體驗(yàn)邏輯鏈提升點(diǎn)擊率與轉(zhuǎn)化率;傳統(tǒng)的廣告點(diǎn)擊后玩家需要考慮手機(jī)存儲(chǔ)空間和網(wǎng)絡(luò)情況,然后才會(huì)決定是否下載。云游戲的即點(diǎn)即玩大幅降低試錯(cuò)成本,玩
43、家能夠更加快捷的體驗(yàn)游戲從而增加玩家轉(zhuǎn)化率。同時(shí)用戶如果全程采用移動(dòng)網(wǎng) 絡(luò)游戲,當(dāng)前費(fèi)用仍然較高,采用短時(shí)間的試玩模式則可以大幅度降低流量壓力。而運(yùn) 用騰訊即玩云推廣的王者榮耀下載轉(zhuǎn)化率相較于常規(guī)用戶提升一倍甚至數(shù)倍。對(duì)于留存用戶來說,在“先試玩-后購買”的模式下新英雄和新皮膚的購買效率同樣有所提升。(二)視頻:視頻行業(yè)貨幣化加速,內(nèi)容+電商變現(xiàn)效率提升,推薦下游平臺(tái)型標(biāo)的和上游掌握 IP 的標(biāo)的我們按照視頻平臺(tái)內(nèi)容時(shí)長(zhǎng)的不同,將視頻賽道分為長(zhǎng)視頻、中視頻、短視頻三部分。長(zhǎng)視頻賽道:走過 2020 年行業(yè)低谷,我們認(rèn)為 2021 年長(zhǎng)視頻平臺(tái)將受益于會(huì)員收入 步入提價(jià)周期(愛奇藝于 11 月
44、13 日首次提價(jià));廣告收入增速疫情后逐漸恢復(fù); 相關(guān)公司探索多元化變現(xiàn)方式以提升流量變現(xiàn)效率(如芒果 TV2021 年 1 月 1 日上線小 芒電商平臺(tái),布局電商賽道);行業(yè)迎來行情,從上游 IP 生產(chǎn)方,我們認(rèn)為閱文集團(tuán) 的網(wǎng)文 IP 庫是影視化和動(dòng)漫化改編的豐富資源,同時(shí)上半年騰訊高管擔(dān)任閱文 CEO 釋放出騰訊文娛體系加速整合預(yù)期。短視頻賽道:短視頻龍頭快手抖音有望相繼上市(快手 11 月 5 日遞交招股書;字節(jié)跳動(dòng) 1800 億美金進(jìn)行 pre-IPO 輪融資,預(yù)計(jì)抖音、今日頭條、西瓜視頻將于 2021 年港股上市), 行業(yè)仍處流量高增長(zhǎng)紅利期(目前抖音快手用戶時(shí)長(zhǎng)同比增速維持 30
45、%以上)且商業(yè)化 變現(xiàn)不斷成熟。中視頻賽道:相比于長(zhǎng)短視頻,中視頻目前用戶滲透率仍低,頭部 APP 體量不大,行業(yè) 未來增長(zhǎng)潛力巨大。1、 長(zhǎng)視頻:格局改善疊加提價(jià)周期,預(yù)計(jì)行業(yè)迎來行情 會(huì)員收入:會(huì)員數(shù)量方面, 截至 2020 年上半年末,愛奇藝人會(huì)員數(shù)量 1.05 億人,芒果 TV2766 萬人,愛奇藝會(huì)員數(shù)量增速已有放緩。ARPU 方面,截至 2020 年上半年末,愛 奇藝 ARPU155 元/人/年,芒果 TV ARPU 123.6 元/人/年,兩平臺(tái) ARPU 均呈現(xiàn)緩慢上升 趨勢(shì),但逐年增幅不大。會(huì)員收入方面,截至 2020 年上半年末,愛奇藝會(huì)員收入 86.3 億元,yoy+27
46、%,芒果 TV 會(huì)員收入 14.2 億元,yoy+80% ,整體來看愛奇藝等綜合視頻 平臺(tái)會(huì)員數(shù)天花板將至,會(huì)員收入已進(jìn)入 ARPU 值驅(qū)動(dòng)增長(zhǎng)階段。首次提價(jià):11 月 6 日,愛奇藝宣布提價(jià),將提高 9 年前制定的 15 元的連續(xù)包月價(jià)格提 升至 19 元,19.8 元的月訂閱費(fèi)用提升至 25 元,漲幅約為 26%。我們認(rèn)為愛奇藝的提價(jià) 是長(zhǎng)視頻行業(yè)拓展變現(xiàn)的積極嘗試,有望帶動(dòng)長(zhǎng)視頻行業(yè)進(jìn)入 ARPU 值提升新周期。如何布局:我們按照內(nèi)容產(chǎn)品的不同,將長(zhǎng)視頻行業(yè)的 PGC 內(nèi)容分為劇集、綜藝、動(dòng)漫和電影四種主要形式;再將四類內(nèi)容按照內(nèi)容源頭/IP 到內(nèi)容制作到播放平臺(tái)的產(chǎn)業(yè)鏈路 對(duì)上下游公司
47、做進(jìn)一步細(xì)分。我們建議關(guān)注騰訊控股(文娛體系布局最完善)、芒果超 媒(會(huì)員廣告等收入增速遠(yuǎn)超行業(yè),和共振)、愛奇藝。從上游 IP 生產(chǎn)方,我們認(rèn) 為閱文集團(tuán)的網(wǎng)文 IP 庫是影視化和動(dòng)漫化改編的豐富資源,同時(shí)上半年騰訊高管擔(dān)任閱 文 CEO 釋放出騰訊文娛體系加速整合預(yù)期,建議關(guān)注閱文集團(tuán)。劇集:從平臺(tái)采購看內(nèi)容需求:2018 年后劇集行業(yè)經(jīng)歷 “價(jià)量齊縮”:一方面限薪 令后頭部劇集單集價(jià)格下降;另一方面 2018 年以來除芒果外愛優(yōu)騰三平臺(tái)每年上線新劇 集數(shù)量有所收縮;從內(nèi)容制作方看格局演變:自 2015 年來平臺(tái)從第三方純外采與制 作公司合作平臺(tái)主導(dǎo)內(nèi)容生產(chǎn),下游平臺(tái)對(duì)內(nèi)容創(chuàng)作的話語權(quán)逐漸
48、提高,行業(yè)內(nèi)多數(shù) 第三方制作公司逐漸淪為平臺(tái)代工商。從內(nèi)容源頭看 IP 來源:20172020 年全網(wǎng)播放 量 TOP10 劇集中 IP 改編劇 79 部,其中半數(shù)以上為網(wǎng)文改編,網(wǎng)文 IP 庫為影視改編提 供充足的內(nèi)容資源。綜藝:平臺(tái)采購:2018 年以來除芒果外愛優(yōu)騰三平臺(tái)每年上線新綜藝數(shù)量有所收縮; 內(nèi)容制作:芒果背靠湖南衛(wèi)視湖南系綜藝內(nèi)容自制率持續(xù)保持在 70%以上,騰訊視頻 和愛奇藝次之,優(yōu)酷視頻自制能力最為薄弱。動(dòng)漫:動(dòng)漫內(nèi)容的主要播放平臺(tái)為騰訊視頻和嗶哩嗶哩;騰訊背靠騰訊動(dòng)漫和閱文集團(tuán) 兩大 IP 提供方,動(dòng)漫賽道優(yōu)勢(shì)得天獨(dú)厚。電影:播放渠道:線下影院為主要播放/收入渠道,201
49、9 全年電影票房 641 億;內(nèi)容 制作方:不同于劇集綜藝和動(dòng)漫,電影行業(yè)出品和制作公司主要為獨(dú)立的第三方公司, 且行業(yè)格局較為分散。透視 2020 招商會(huì)片單:短劇化、IP 化、劇場(chǎng)化,長(zhǎng)視頻平臺(tái)對(duì)內(nèi)容的長(zhǎng)線運(yùn)營能力和精品制作能力持續(xù)提升,而這些都將在長(zhǎng)期持續(xù)節(jié)約內(nèi)容制作成本、提升用戶粘性(進(jìn)而 提升 ARPU 值)。2、 短視頻:抖音快手有望相繼上市,行業(yè)處高景氣增長(zhǎng)期從規(guī)模來看,截至 2020 年 6 月,短視頻用戶規(guī)模達(dá)到 8.2 億,較 2019 年同期+26%; 其中抖音月活用戶已突破 5 億,短視頻用戶使用時(shí)長(zhǎng)占整體互聯(lián)網(wǎng)用戶使用時(shí)長(zhǎng)比重接 近 10%。從行業(yè)格局來看,頭部平臺(tái)規(guī)
50、模優(yōu)勢(shì)凸顯。目前短視頻行業(yè)格局已逐漸穩(wěn)固,抖音快手 視頻號(hào)三家巨頭林立,新進(jìn)入賽道的平臺(tái)發(fā)展難度逐漸加大。頭部平臺(tái)的規(guī)模優(yōu)勢(shì)顯現(xiàn), 并且相繼尋求資本化道路,頭部平臺(tái)快手和抖音有望相繼上市。用戶畫像:抖音與快手背靠巨大流量,用戶畫像基本與我國互聯(lián)網(wǎng)用戶分布一致,性別、 年齡、城市結(jié)構(gòu)等方面均較為全面、均勻地覆蓋整個(gè)互聯(lián)網(wǎng)用戶群體,與微信、阿里等 大型社交平臺(tái)與電商平臺(tái)相近。二者相比,整體結(jié)構(gòu)基本相似,快手男性用戶占比稍高, 地域分布上相對(duì)更加下沉。3、 中視頻:B 站 VS 西瓜視頻,競(jìng)爭(zhēng)尚處“戰(zhàn)國時(shí)代”不同于格局逐漸穩(wěn)固的長(zhǎng)視頻與短視頻,中視頻的競(jìng)爭(zhēng)尚處“戰(zhàn)國時(shí)代”。相比于長(zhǎng)短 視頻:時(shí)長(zhǎng)上,
51、中視頻主要是 1 分鐘到 30 分鐘的視頻內(nèi)容;形式上,不同于短視頻以豎 屏為主,中視頻絕大部分是橫屏;生產(chǎn)上,中視頻創(chuàng)作人里,PGC 占比更高。 目前中視頻領(lǐng)域的頭部玩家主要為 B 站和西瓜視頻,目前各自 DAU 尚不足 5000 萬,相 比長(zhǎng)短視頻均為億級(jí) DAU 規(guī)模,中視頻行業(yè)未來成長(zhǎng)空間巨大。四、教育:剛需賽道,長(zhǎng)期看好行情回顧:2020 年教育板塊表現(xiàn)出色。A 股:中信教育指數(shù)年內(nèi)上漲 37.6%,在 A 股全部中信一級(jí)行業(yè)中可排到第 7 位。中公教育(+112%)、紫光學(xué)大(+70%)、國新文化 (+41%)漲幅位列前三。港股:港股教育股年內(nèi)漲跌幅中位數(shù)為+19.9%,天立教育 (+154.6%)、嘉宏教育(+151.1%)、中匯集團(tuán)(+108.6%)漲幅位列前三。美股:美 股教育板塊年內(nèi)漲跌幅中位數(shù)為-5.8%,在線教育成績(jī)亮眼,無憂英語(+176.9%)、跟 誰學(xué)(+151.6%)、好未來(+44.63%)、新東方(+42.2%),此外達(dá)內(nèi)教育(+64.3%) 也表現(xiàn)亮眼。投資建議:優(yōu)質(zhì)教育資源稀缺可能會(huì)長(zhǎng)期存在,穩(wěn)就業(yè)政策托底,教育板塊穩(wěn)定性與成長(zhǎng)性并存。在優(yōu)質(zhì)資源相對(duì)稀缺且錄取壓力持續(xù)增加的情況下,教育消費(fèi)將可能保持較 高的增長(zhǎng)。而從行業(yè)層面,我們可以看到,K-12 教育公司的品牌壁壘正在逐步確立起來, 龍頭公司借助在線教育進(jìn)一
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