業(yè)績承諾協(xié)議在防范商譽(yù)減值中的問題及對(duì)策

1、 業(yè)績承諾協(xié)議在防范商譽(yù)減值中的問題及對(duì)策 楊海龍 李興平 郭金香摘要：業(yè)績承諾協(xié)議出臺(tái)以來，簽訂業(yè)績承諾的并購數(shù)量屢創(chuàng)新高，但在其發(fā)展過程中逐步顯現(xiàn)出局限性。以聯(lián)建光電為例進(jìn)行分析，發(fā)現(xiàn)業(yè)績承諾存在高估值、難以完成、缺乏對(duì)股權(quán)質(zhì)押的限制等缺點(diǎn)。公司進(jìn)行并購時(shí)需要認(rèn)真估值，設(shè)計(jì)合理指標(biāo)、限制股權(quán)質(zhì)押、及時(shí)進(jìn)行商譽(yù)測(cè)試來避免和減少此類問題的出現(xiàn)。Key：業(yè)績承諾商譽(yù)減值并購一、引言2008年相關(guān)部門出臺(tái)實(shí)施上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法，要求交易雙方簽訂業(yè)績承諾協(xié)議，后在2014年改為雙方自愿簽訂。在此期間掀起了并購熱潮，并購商譽(yù)屢創(chuàng)新高，大量的業(yè)績承諾協(xié)議也被簽訂。業(yè)績承諾協(xié)議簽訂的目的是并購雙

2、方為了防范未來不可控的風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)于被并購方來說，設(shè)定業(yè)績目標(biāo)會(huì)對(duì)企業(yè)產(chǎn)生一定的激勵(lì)作用1。但是市場中商譽(yù)爆雷現(xiàn)象頻繁地出現(xiàn)，業(yè)績承諾也顯現(xiàn)出弊端。業(yè)績承諾制度容易形成高估值泡沫，而且雙方風(fēng)險(xiǎn)收益不對(duì)等，還會(huì)使得企業(yè)和投資者僅關(guān)注標(biāo)的企業(yè)的短期績效，不利于并購后的整合2。所簽署的業(yè)績承諾是否具有可行性、能否達(dá)標(biāo)、未達(dá)標(biāo)能否如期收回業(yè)績補(bǔ)償成為困擾上市公司的難題3。二、案例回顧聯(lián)建光電成立于2003年，2011年成功在深圳交易所創(chuàng)業(yè)板上市，是一家專業(yè)提供LED顯示系統(tǒng)解決方案的高新技術(shù)企業(yè)，公司業(yè)務(wù)主要涉及三個(gè)板塊：LED顯示業(yè)務(wù)、數(shù)字營銷業(yè)務(wù)、戶外廣告業(yè)務(wù)。2011年上市之后聯(lián)建光電傳統(tǒng)主業(yè)發(fā)展受

3、阻，收入增長缺乏動(dòng)力，利潤不斷下跌。聯(lián)建光電為了遏制利潤下跌的趨勢(shì)，在2014-2017年間開啟了頻繁并購。并購主要分為三個(gè)方向，依次對(duì)應(yīng)其主營業(yè)務(wù)收入的三個(gè)方面，包括數(shù)字設(shè)備，數(shù)字戶外和數(shù)字營銷。自2014年開始陸續(xù)跨界收購了13家公司，總計(jì)花費(fèi)54.29億元。由于公司收購的十幾家營銷類公司的輕資產(chǎn)屬性，在合并并購資產(chǎn)時(shí)形成了46.37億元的商譽(yù)。2017年12月7日，深圳證監(jiān)會(huì)下發(fā)對(duì)聯(lián)建光電涉嫌違法違規(guī)披露財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的立案通知調(diào)查。調(diào)查發(fā)現(xiàn)，子公司分時(shí)傳媒，在三年連續(xù)通過虛構(gòu)廣告業(yè)務(wù)收入、跨期確認(rèn)廣告業(yè)務(wù)收入等方式虛增利潤。經(jīng)過自查之后，聯(lián)建光電發(fā)現(xiàn)之前并購后的子公司中7家子公司業(yè)績不達(dá)標(biāo)，

4、其中就包含曾經(jīng)高價(jià)并購的分時(shí)傳媒。聯(lián)建光電補(bǔ)提了7.95億元的商譽(yù)減值。2018年6月15日，因公司實(shí)際控制人劉虎軍、熊瑾玉二人的股權(quán)質(zhì)押面臨平倉危機(jī)而宣布停牌，隨后聯(lián)建光電本年計(jì)提了27億的商譽(yù)減值。三、案例分析（一）收益法助推高估值業(yè)績承諾助推了并購重組中“高估值”、“高溢價(jià)”現(xiàn)象的產(chǎn)生4。企業(yè)進(jìn)行并購時(shí)需要對(duì)被并購公司進(jìn)行評(píng)估，一般會(huì)雇傭?qū)ｉT的資產(chǎn)評(píng)估公司出具相應(yīng)的報(bào)告。評(píng)估主要有兩種方法，分別是資產(chǎn)法和收益法。不同的方法評(píng)估出來的價(jià)值有著巨大的差別。以收購分時(shí)傳媒為例，聯(lián)建光電采用了28%現(xiàn)金加72%股權(quán)增發(fā)的方式進(jìn)行了并購。并購時(shí)采用了資產(chǎn)評(píng)估公司出具的評(píng)估報(bào)告，采取收益法對(duì)分時(shí)傳媒

5、評(píng)估出的凈資產(chǎn)賬面價(jià)值為10258.87萬元，而凈資產(chǎn)評(píng)估價(jià)值為86018.13萬元，二者之間差額高達(dá)75759.26萬元，增值率高達(dá)738%，最終形成商譽(yù)。而采取資產(chǎn)基礎(chǔ)法評(píng)估出的凈資產(chǎn)賬面價(jià)值為10258.87萬元，而凈資產(chǎn)評(píng)估價(jià)值為12802.32萬元，增值額僅為2543.45萬元，增值率僅為25%。評(píng)估機(jī)構(gòu)認(rèn)定分時(shí)傳媒作為一家戶外廣告公司，由于其輕資產(chǎn)的特性，采取收益法進(jìn)行評(píng)估。但是收益法帶來的巨額商譽(yù)無形之中給公司未來埋下了隱患。由于并購時(shí)對(duì)被并購方的估值大多是依據(jù)其首年業(yè)績承諾的金額通過相應(yīng)的倍數(shù)進(jìn)行計(jì)算得出，同時(shí)也是評(píng)估機(jī)構(gòu)進(jìn)行評(píng)估時(shí)選取不同期間收入時(shí)主要參考依據(jù)。被并購方由于其

6、主觀態(tài)度等多種因素導(dǎo)致盲目追求高業(yè)績承諾金額。上市公司并購“輕”資產(chǎn)標(biāo)的過程中普遍形成巨額商譽(yù)，一旦業(yè)績承諾無法完成，上市公司將面臨巨額商譽(yù)減值風(fēng)險(xiǎn)，甚至發(fā)生業(yè)績變臉、股價(jià)波動(dòng)、市值縮水等狀況5。（二）高額承諾難以完成聯(lián)建光電在收購時(shí)與各公司紛紛簽訂了業(yè)績承諾協(xié)議，但是各公司完成情況并不理想，具體完成情況如表1所示。由表1可以看出，并購公司均未完成業(yè)績承諾協(xié)議。其中分時(shí)傳媒完成協(xié)議后遭到調(diào)查，爆出虛增收入等造假行為，進(jìn)行業(yè)績重述后分時(shí)傳媒也未完成相應(yīng)的承諾。究其原因，主要是因?yàn)闃I(yè)績承諾協(xié)議設(shè)置不合理，過高的業(yè)績承諾金額導(dǎo)致了公司難以完成。由于被并購公司大多為營銷類輕資產(chǎn)屬性，其行業(yè)具有較大的不

7、確定性。宏觀經(jīng)濟(jì)走勢(shì)，國家政策的調(diào)整，產(chǎn)業(yè)變革和升級(jí)，以及行業(yè)內(nèi)部本身的競爭等多種因素都會(huì)對(duì)公司產(chǎn)生影響。而之前制定的高額業(yè)績承諾有極大概率難以完成，最終觸發(fā)之前埋下的巨額商譽(yù)“地雷”。（三）缺乏對(duì)股權(quán)質(zhì)押的限制在聯(lián)建光電進(jìn)行并購時(shí)，采取的主要方式是少量資金加上股權(quán)增發(fā)。在業(yè)績承諾協(xié)議中，雙方規(guī)定了三種補(bǔ)償方式，分別是現(xiàn)金、股份和現(xiàn)金與股份混合補(bǔ)償。同時(shí)，聯(lián)建光電在并購時(shí)以股份方式進(jìn)行支付的部分也進(jìn)行了詳細(xì)規(guī)定，只有滿足一定的條件，這些股份才可以進(jìn)行解鎖。這些規(guī)定起到了保障作用，同時(shí)也可以激勵(lì)被并購方努力實(shí)現(xiàn)自己的業(yè)績承諾。但是規(guī)定并不完善，其中并沒有對(duì)股權(quán)質(zhì)押進(jìn)行約定，只限制了股份解鎖條件。

8、當(dāng)被并購方未能實(shí)現(xiàn)業(yè)績承諾，同時(shí)將進(jìn)行了股權(quán)質(zhì)押并且短時(shí)間內(nèi)難以解除質(zhì)押，那么業(yè)績承諾協(xié)議中規(guī)定的補(bǔ)償就難以實(shí)現(xiàn)，變成了一紙空文?，F(xiàn)實(shí)也正是如此。由于分時(shí)傳媒未完成業(yè)績承諾協(xié)議，分時(shí)傳媒需要對(duì)聯(lián)建光電進(jìn)行補(bǔ)償。但是在此之前，分時(shí)傳媒已將其持有的聯(lián)建光電的股份對(duì)外進(jìn)行了質(zhì)押。分時(shí)傳媒既沒有足夠的現(xiàn)金同時(shí)質(zhì)押的股份也難以解除質(zhì)押，因此業(yè)績承諾協(xié)議中承諾的補(bǔ)償無法兌現(xiàn)。（四）商譽(yù)減值測(cè)試約束力不足雙方簽訂的業(yè)績承諾協(xié)議中規(guī)定了在業(yè)績承諾期限到達(dá)之后三個(gè)月進(jìn)行商譽(yù)減值測(cè)試，如果發(fā)生商譽(yù)減值，則要根據(jù)減值金額進(jìn)行補(bǔ)償。這一規(guī)定的目的是為了對(duì)商譽(yù)減值的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行防范。但是根據(jù)相關(guān)規(guī)定，商譽(yù)減值測(cè)試至少每年年

9、度結(jié)束時(shí)進(jìn)行一次測(cè)試。聯(lián)建光電并購分時(shí)傳媒時(shí)簽訂的業(yè)績承諾協(xié)議時(shí)間是五年，作為廣告公司的分時(shí)傳媒經(jīng)營具有較大的不確定性，因此五年內(nèi)盡在承諾期滿后三個(gè)月進(jìn)行商譽(yù)減值測(cè)試是完全不夠的。由于業(yè)績承諾協(xié)議簽訂時(shí)間較長，在此期間被并購方很肯能會(huì)通過財(cái)務(wù)造假等手段虛假完成業(yè)績承諾協(xié)議，規(guī)避因協(xié)議未完成產(chǎn)生的損失。四、對(duì)策（一）認(rèn)真調(diào)研，合理估值在企業(yè)進(jìn)行并購時(shí)，需要對(duì)被并購方進(jìn)行全方位的細(xì)致調(diào)研工作。首先，企業(yè)要根據(jù)所選擇的行業(yè)特征，現(xiàn)狀以及相關(guān)政策進(jìn)行具體細(xì)致的調(diào)查和判斷。然后在此基礎(chǔ)上，展開大規(guī)模的信息搜集和分析工作，這樣才能使得企業(yè)對(duì)于并購做出正確的判斷。在全程中需要聘請(qǐng)相應(yīng)的咨詢機(jī)構(gòu)和專業(yè)人員全程

10、參與其中，聽取專業(yè)意見。像聯(lián)建光電這類傳統(tǒng)企業(yè)對(duì)于傳媒類公司的并購，更需要關(guān)注其和傳統(tǒng)行業(yè)不同的特性與特征，需要對(duì)“輕資產(chǎn)”這一特征和其所擁有的無形資產(chǎn)進(jìn)行仔細(xì)調(diào)查。并購時(shí)交易的對(duì)價(jià)基本是根據(jù)所選取的估值方法評(píng)估得出的價(jià)格決定的，同時(shí)估值價(jià)格也影響著后期業(yè)績承諾的具體指標(biāo)，所以估值方法的選取是非常重要的。聯(lián)建光電并購時(shí)選取的方法都是收益法，作為傳媒類企業(yè)收益法選取本身無可厚非。但是收益法在實(shí)踐過程，需要大量專業(yè)人員主觀判斷的部分。這些主觀判斷的部分會(huì)對(duì)評(píng)估機(jī)構(gòu)得出的結(jié)果造成影響。因此在進(jìn)行評(píng)估的時(shí)候需要選擇專業(yè)和認(rèn)真的機(jī)構(gòu)，同時(shí)要求評(píng)估人員要具有客觀公正的職業(yè)態(tài)度。評(píng)估時(shí)也可以考慮運(yùn)用綜合法，

11、將資產(chǎn)評(píng)估法得出的結(jié)果進(jìn)行參考，對(duì)收益法得出的結(jié)果進(jìn)行一定的修正，盡可能減少方法本身存在的缺陷。（二）設(shè)計(jì)合理的業(yè)績指標(biāo)聯(lián)建光電在設(shè)計(jì)業(yè)績承諾協(xié)議時(shí)，指標(biāo)設(shè)定為一個(gè)高于收益法中利潤預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)的值。同時(shí)在業(yè)績承諾期限內(nèi)，這個(gè)值每年都有一定的增加。但是傳媒公司本身的運(yùn)營狀態(tài)易受影響，同時(shí)也具有不確定性，僅僅以利潤考核，很可能會(huì)誘發(fā)管理層造假行為。因此，在設(shè)計(jì)業(yè)績指標(biāo)時(shí)，可以考慮設(shè)計(jì)多檔位的業(yè)績指標(biāo)，為不同檔位的業(yè)績指標(biāo)設(shè)定不同的獎(jiǎng)懲措施。如果被并購方的凈利潤在某個(gè)區(qū)間之內(nèi)，就按照相應(yīng)的區(qū)間范圍進(jìn)行獎(jiǎng)懲。如果未完成指標(biāo)，則給予相應(yīng)的懲罰。同理，補(bǔ)償方案也應(yīng)當(dāng)設(shè)計(jì)多個(gè)指標(biāo)區(qū)間，根據(jù)其完成的凈利潤總額和與

12、承諾的業(yè)績指標(biāo)進(jìn)行對(duì)比，再根據(jù)差額大小進(jìn)行不同程度的補(bǔ)償。（三）對(duì)股權(quán)質(zhì)押進(jìn)行約束企業(yè)在并購時(shí)，通常會(huì)采取現(xiàn)金加上部分定向增發(fā)股份作為支付對(duì)價(jià)的方式，這部分作為并購支付對(duì)家的股份通常會(huì)對(duì)轉(zhuǎn)讓和出售進(jìn)行限制，同時(shí)不能用來作為業(yè)績承諾協(xié)議中補(bǔ)償方案的支付。但是，案例中分時(shí)傳媒將聯(lián)建光電定向增發(fā)的股份進(jìn)行了股權(quán)質(zhì)押獲取了外部融資，這樣就導(dǎo)致了聯(lián)建光電既無法收回增發(fā)的股份同時(shí)還面臨著業(yè)績承諾協(xié)議失效導(dǎo)致的巨額商譽(yù)減值。因此，在簽訂業(yè)績承諾協(xié)議時(shí)，應(yīng)該寫入對(duì)于股權(quán)質(zhì)押的限制性條款，在承諾期內(nèi)作為交易對(duì)價(jià)進(jìn)行支付的股份應(yīng)該予以制約和限制。這樣即使未來業(yè)績承諾協(xié)議中被并購方難以履約，并購方也可以盡可能地獲得補(bǔ)償，減少損失。（四）及時(shí)測(cè)試，持續(xù)監(jiān)督對(duì)于被并購公司并購方應(yīng)當(dāng)及時(shí)進(jìn)行掌控，在關(guān)鍵位置安排相應(yīng)人員，同時(shí)建立長期持續(xù)健全的監(jiān)督機(jī)制，定期向并購方報(bào)告公司運(yùn)營狀況，對(duì)被并購方進(jìn)行不定期實(shí)地盤查。這樣可以及時(shí)掌握被并購方的公司真實(shí)狀況，防止企業(yè)進(jìn)行造假。要認(rèn)真監(jiān)督和貫徹落實(shí)業(yè)績承諾協(xié)議的執(zhí)行狀況，每年至少對(duì)被并購方進(jìn)行至少一次商譽(yù)減值測(cè)試。盡量避免出現(xiàn)被并購方通過造假等行為完成業(yè)績承諾協(xié)議，避免商譽(yù)大幅度減值觸發(fā)商譽(yù)爆雷。Reference：1張波，費(fèi)一文，黃培清.“對(duì)賭協(xié)議”的經(jīng)濟(jì)學(xué)研究J.上海管理科學(xué)，2009，31（1）：6-10.2謝欣靈.A股上市公