全球貨幣寬松背景下的超級(jí)商品周期有望延續(xù)

1、內(nèi)容目錄 HYPERLINK l _TOC_250018 市場(chǎng)回顧：大宗工業(yè)金屬板塊備受市場(chǎng)關(guān)注 3 HYPERLINK l _TOC_250017 全球通脹預(yù)期抬升，工業(yè)金屬整體表現(xiàn)搶眼 3 HYPERLINK l _TOC_250016 年報(bào)前瞻：業(yè)績(jī)預(yù)增企業(yè)占比高 5 HYPERLINK l _TOC_250015 工業(yè)金屬：通脹預(yù)期提升，銅鋁表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì) 6 HYPERLINK l _TOC_250014 銅：銅價(jià)創(chuàng) 10 年新高，“高銅價(jià)+低加工費(fèi)”有望長(zhǎng)期持續(xù) 6 HYPERLINK l _TOC_250013 鋁：碳排放逐漸對(duì)鋁供應(yīng)造成實(shí)質(zhì)影響 9 HYPERLINK l _TOC_

2、250012 鋰：供不應(yīng)求，碳酸鋰價(jià)格持續(xù)快速上行 11 HYPERLINK l _TOC_250011 供應(yīng)緊張，需求火爆，國(guó)產(chǎn)電池級(jí)碳酸鋰價(jià)格有望持續(xù)上行 11 HYPERLINK l _TOC_250010 全球汽車(chē)電動(dòng)化仍是未來(lái)鋰消費(fèi)核心驅(qū)動(dòng)力 12 HYPERLINK l _TOC_250009 中長(zhǎng)期維度：全球鋰精礦原料供應(yīng)緊張，將繼續(xù)推升鋰鹽價(jià)格 14 HYPERLINK l _TOC_250008 重點(diǎn)關(guān)注有上游鋰原料布局的企業(yè)以及主流的鋰鹽加工企業(yè) 15 HYPERLINK l _TOC_250007 黃金：當(dāng)前時(shí)間點(diǎn)我們開(kāi)始逐步翻多黃金 15 HYPERLINK l _TO

3、C_250006 美國(guó)新一輪財(cái)政刺激有所推遲，近期美債利率走高對(duì)金價(jià)形成壓制 15 HYPERLINK l _TOC_250005 美國(guó)政府推動(dòng) 1.9 萬(wàn)億財(cái)政刺激法案，美聯(lián)儲(chǔ)重申保持寬松的貨幣政策 16 HYPERLINK l _TOC_250004 全球通脹預(yù)期迅速抬頭，海外國(guó)家M2 同比大幅飆升 18 HYPERLINK l _TOC_250003 預(yù)計(jì)今年二季度金價(jià)有望重新回到上行通道 18 HYPERLINK l _TOC_250002 稀土：需求推動(dòng)稀土價(jià)格持續(xù)上漲 19 HYPERLINK l _TOC_250001 推薦標(biāo)的 20 HYPERLINK l _TOC_25000

4、0 風(fēng)險(xiǎn)提示 21國(guó)信證券投資評(píng)級(jí) 22分析師承諾 22風(fēng)險(xiǎn)提示 22證券投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)的說(shuō)明 22市場(chǎng)回顧：大宗工業(yè)金屬板塊備受市場(chǎng)關(guān)注2021 年 2 月至今（3 月 4 日）有色板塊整體漲幅 6.65%，同期滬深 300 指數(shù)跌1.33%，跑贏(yíng)滬深 300 指數(shù) 7.98 個(gè)百分點(diǎn)。根據(jù)申萬(wàn)一級(jí)行業(yè)劃分，有色板塊2 月漲幅在 28 個(gè)行業(yè)中排名第 5 位，處于全行業(yè)領(lǐng)先水平。圖 1：有色板塊 2020 年年初至今漲跌幅（3 月 4 日）圖 2：有色板塊 2021 年 2 月至今漲跌幅（3 月 4 日）資料來(lái)源: WIND、國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來(lái)源: WIND、國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖

5、 3：申萬(wàn)一級(jí)行業(yè) 2021 年 2 月至今漲跌幅排名（總市值加權(quán)平均）資料來(lái)源: WIND、國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理全球通脹預(yù)期抬升，工業(yè)金屬整體表現(xiàn)搶眼2 月份全球通脹預(yù)期抬頭，工業(yè)金屬板塊集體爆發(fā)，代表性品種 LME 銅價(jià)距離歷史新高僅一步之遙，滬鋁價(jià)格也突破供給側(cè)改革時(shí)期的高點(diǎn)，銅鋁板塊標(biāo)的都有不錯(cuò)表現(xiàn)。另外稀土板塊延續(xù)此前強(qiáng)勢(shì)的走勢(shì)，稀土價(jià)格穩(wěn)步提升，市場(chǎng)情緒高漲，股價(jià)屢創(chuàng)新高。但是新能源金屬板塊表現(xiàn)差強(qiáng)人意，雖然碳酸鋰和硫酸鈷等商品價(jià)格仍快速上行，現(xiàn)貨市場(chǎng)供不應(yīng)求，商品價(jià)格仍然有較大上行空間，但是受累于新能源板塊和前期機(jī)構(gòu)“抱團(tuán)股”集體回調(diào)影響，鈷鋰板塊標(biāo)的股價(jià)調(diào)整幅度明顯，前期高估

6、值快速消化。后市我們認(rèn)為全球?qū)⒗^續(xù)交易 “流動(dòng)性寬松+通脹預(yù)期提升”，以銅鋁為核心品種的全球大宗商品價(jià)格將有望進(jìn)一步上行，其中受益于“碳中和”政策影響，電解鋁板塊尤其值得市場(chǎng)重點(diǎn)關(guān)注。此外，鈷鋰板塊估值已經(jīng)回歸合理區(qū)間，如果之后碳酸鋰和硫酸鈷價(jià)格繼續(xù)超預(yù)期，新能源金屬板塊將有望迎來(lái)新一輪行情。圖 4：工業(yè)金屬 2020 年初至今漲跌幅（3 月 4 日）圖 5：工業(yè)金屬 2 月至今漲跌幅（3 月 4 日）資料來(lái)源: WIND、國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來(lái)源: WIND、國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖 6：黃金 2020 年初至今漲跌幅（3 月 4 日）圖 7：黃金 2 月至今漲跌幅（3 月 4 日）資

7、料來(lái)源: WIND、國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來(lái)源: WIND、國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖 8：稀有金屬 2020 年初至今漲跌幅（3 月 4 日）圖 9：稀有金屬 2 月至今漲跌幅（3 月 4 日）資料來(lái)源: WIND、國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來(lái)源: WIND、國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖 10：金屬非金屬新材料 2020 年初至今漲跌幅(3 月 4日)圖 11：金屬非金屬新材料 2 月至今漲跌幅（3 月 4 日）資料來(lái)源: WIND、國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來(lái)源: WIND、國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理年報(bào)前瞻：業(yè)績(jī)預(yù)增企業(yè)占比高截至 2021 年 2 月 28 日，有色行業(yè) 113 家公司當(dāng)中有

8、 66 家發(fā)布 2020 全年業(yè)績(jī)預(yù)告。在發(fā)布業(yè)績(jī)預(yù)告的 66 家公司當(dāng)中，43 家業(yè)績(jī)預(yù)增，23 家業(yè)績(jī)預(yù)減，業(yè)績(jī)預(yù)增的公司當(dāng)中有 24 家公司凈利潤(rùn)同比增速達(dá) 100%以上，有 10 家公司凈利潤(rùn)同比增速在 50%-100%之間，有 9 家公司凈利潤(rùn)同比增速在 0%-50%之間，其中紫金礦業(yè)、贛鋒鋰業(yè)、華友鈷業(yè)、天山鋁業(yè)凈利潤(rùn)增長(zhǎng)幅度分別為 51%-55%、154%-199%、801%-961%和 27%。業(yè)績(jī)表現(xiàn)較好的公司主要是在黃金、鈷鋰、鋁等板塊，原因是相關(guān)板塊商品價(jià)格在 2020 年觸底后大幅上漲，年度均價(jià)同比 2019 年中樞上移，帶動(dòng)相關(guān)標(biāo)的業(yè)績(jī)大增。表 1：業(yè)績(jī)預(yù)增公司凈利潤(rùn)

9、和凈利潤(rùn)同比變動(dòng)證券代碼證券簡(jiǎn)稱(chēng)預(yù)告凈利潤(rùn)同比預(yù)告凈利潤(rùn)同比預(yù)告凈利潤(rùn)下限預(yù)告凈利潤(rùn)上限增長(zhǎng)下限%增長(zhǎng)上限%（億元）（億元）000612.SZ焦作萬(wàn)方4064635.406.00000633.SZ合金投資4325970.080.12000657.SZ中鎢高新63872.002.30000758.SZ中色股份1021020.160.24000807.SZ云鋁股份80808.908.90000831.SZ五礦稀土1592402.222.92000975.SZ銀泰黃金425012.2712.96002192.SZ*ST 融捷1051070.180.22002167.SZ東方鋯業(yè)1332-1.80-1

10、.40002378.SZ章源鎢業(yè)1121180.350.53002428.SZ云南鍺業(yè)1301420.180.25002460.SZ贛鋒鋰業(yè)1541999.1010.70002466.SZ天齊鋰業(yè)6277-22.70-13.60002501.SZ*ST 利源14715244.0049.00002532.SZ天山鋁業(yè)272719.0019.00002578.SZ閩發(fā)鋁業(yè)25450.630.73002716.SZ*ST 金貴1061092.503.75002824.SZ和勝股份4586980.580.83300337.SZ銀邦股份5300.180.22300618.SZ寒銳鈷業(yè)224428573.

11、254.10300748.SZ金力永磁50602.352.51600255.SH*ST 鑫科1051060.550.66600330.SH天通股份1321503.764.06600366.SH寧波韻升5446201.701.90600392.SH盛和資源1461952.503.00600456.SH寶鈦股份54543.703.70600459.SH貴研鉑業(yè)33513.103.50600489.SH中金黃金608012.6814.27600547.SH山東黃金5510520.0026.50600549.SH廈門(mén)鎢業(yè)1351356.136.13600614.SH*ST 鵬起1041050.350.

12、42600687.SH退市剛泰2035-27.00-22.00600888.SH新疆眾和1351573.313.61600961.SH株冶集團(tuán)871131.451.65600988.SH赤峰黃金3063067.637.63601069.SH西部黃金60890.660.78601388.SH怡球資源2963314.554.95601677.SH明泰鋁業(yè)152010.5011.00601899.SH紫金礦業(yè)515564.5066.50603612.SH索通發(fā)展1391862.072.47603799.SH華友鈷業(yè)80196110.7712.68605376.SH博遷新材13131.511.5190

13、0907.SH*ST 鵬起 B1041050.350.42資料來(lái)源：WIND、國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理業(yè)績(jī)預(yù)減公司集中在鉛鋅板塊，主因 2019 年鋅價(jià)處于高位，國(guó)內(nèi)鋅現(xiàn)貨年均價(jià) 20260 元/噸，而 2020 年鋅價(jià)雖然在 3 月份觸底之后反彈，但年均價(jià)僅為18270 元/噸，導(dǎo)致相關(guān)企業(yè)業(yè)績(jī)下滑。表 2：業(yè)績(jī)預(yù)減公司凈利潤(rùn)和凈利潤(rùn)同比變動(dòng)證券代碼證券簡(jiǎn)稱(chēng)預(yù)告凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)下限%預(yù)告凈利潤(rùn) 同比增長(zhǎng)上限%預(yù)告凈利潤(rùn)下限（億元）預(yù)告凈利潤(rùn)上限（億元）000426.SZ興業(yè)礦業(yè)-291-242-1.95-1.45000762.SZ西藏礦業(yè)-164-143-0.54-0.36000933.SZ神火

14、股份-78-783.003.00002114.SZ羅平鋅電-605-530-1.29-1.10002160.SZ常鋁股份-64-450.080.12002182.SZ云海金屬-74-692.402.80002295.SZ精藝股份-20-120.410.45002379.SZ宏創(chuàng)控股-157-144-1.86-1.44002806.SZ華鋒股份-1268-1035-4.00-3.20300328.SZ宜安科技-85-810.150.20600311.SH*ST 榮華-175-175-2.55-2.55600331.SH宏達(dá)股份-1875-1354-15.00-10.60600338.SH西藏珠峰

15、-97-830.201.00600385.SHST 金泰-391-391-0.09-0.09600595.SH*ST 中孚-1537-1346-15.00-13.00600615.SH豐華股份-95-950.020.02600673.SH東陽(yáng)光-63-554.125.03600766.SH園城黃金-254-245-0.16-0.15600768.SH寧波富邦-106-104-0.07-0.05601958.SH金鉬股份-73-671.551.85603045.SH福達(dá)合金NANANANA603399.SH吉翔股份-152-2.60-2.20603876.SH鼎勝新材-105-103-0.15-

16、0.10資料來(lái)源：WIND、國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理工業(yè)金屬：通脹預(yù)期提升，銅鋁表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)銅：銅價(jià)創(chuàng) 10 年新高，“高銅價(jià)+低加工費(fèi)”有望長(zhǎng)期持續(xù)整個(gè) 2 月份銅價(jià)呈現(xiàn)單邊上行趨勢(shì)，特別是春節(jié)期間和節(jié)后市場(chǎng)交易通脹，銅價(jià)加速上漲，并帶動(dòng)其他工業(yè)金屬上漲，倫銅最高觸及 9617 美元/噸，創(chuàng)下 2011年 8 月以來(lái)的新高。圖 12：金屬價(jià)格沖高（元/噸）資料來(lái)源：WIND、國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理2 月銅精礦現(xiàn)貨加工費(fèi)維持在歷史低位。據(jù) SMM 數(shù)據(jù)，2 月銅精礦現(xiàn)貨加工費(fèi)維持在 40 美元/噸以下的偏低位置，截至 2 月末銅精礦現(xiàn)貨加工費(fèi)已降至 37.15美元/噸，下降的原因仍是前期南美智利港口

17、因風(fēng)浪導(dǎo)致精礦發(fā)運(yùn)不暢，運(yùn)到國(guó)內(nèi)有一個(gè)多月的滯后期，導(dǎo)致國(guó)內(nèi)銅精礦供應(yīng)緊張。圖 13：進(jìn)口銅精礦長(zhǎng)單加工費(fèi)（美元/噸）圖 14：銅精礦現(xiàn)貨加工費(fèi)（美元/噸）資料來(lái)源：SMM、國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來(lái)源：SMM、國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理全球銅顯性庫(kù)存仍處于低位。截至 2 月末，全球三大交易所+中國(guó)保稅區(qū)銅庫(kù)存共計(jì) 64.5 萬(wàn)噸，比月初增加了 8.5 萬(wàn)噸，增量主要來(lái)自中國(guó)的春節(jié)累庫(kù)。其中LME 銅庫(kù)存為 7.6 萬(wàn)噸，維持歷史低位；中國(guó)保稅庫(kù)存為 35.9 萬(wàn)噸，整體變動(dòng)不大。另外，銅產(chǎn)量保持穩(wěn)定增長(zhǎng)。SMM 統(tǒng)計(jì)的 2021 年 1 月國(guó)內(nèi)電解銅產(chǎn)量79.8 萬(wàn)噸，同比增速 10%，環(huán)比下

18、降-7.4%。圖 15：全球銅顯性庫(kù)存處于低位（萬(wàn)噸）圖 16：中國(guó)銅金屬產(chǎn)量（萬(wàn)噸）資料來(lái)源：WIND、國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來(lái)源：SMM、國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理終端消費(fèi)領(lǐng)域跟蹤。2020 年國(guó)內(nèi)電網(wǎng)基本建設(shè)投資完成額累計(jì)值 4699 億元，同比下降 3.2%；國(guó)內(nèi)新能源汽車(chē)銷(xiāo)量 136.7 萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng) 13.3%；國(guó)內(nèi)空調(diào)銷(xiāo)量同比下降 4.9%，累計(jì)降幅逐月收窄。另外，中汽協(xié)數(shù)據(jù)顯示，2021 年 1月份全國(guó)汽車(chē)產(chǎn)量 239 萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng) 34.6%；產(chǎn)業(yè)在線(xiàn)數(shù)據(jù)顯示，2021 年 1月國(guó)內(nèi)空調(diào)銷(xiāo)量 1406 萬(wàn)臺(tái)，同比增長(zhǎng) 41.2%，環(huán)比增長(zhǎng) 21.6%。圖 17：中國(guó)電網(wǎng)建

19、設(shè)投資完成額累計(jì)同比圖 18：中國(guó)新能源汽車(chē)年度銷(xiāo)量資料來(lái)源：國(guó)家電網(wǎng)、國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來(lái)源：中汽協(xié)、國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖 19：國(guó)內(nèi)空調(diào)銷(xiāo)量（萬(wàn)臺(tái)）圖 20：國(guó)內(nèi)汽車(chē)產(chǎn)量（萬(wàn)輛）資料來(lái)源：產(chǎn)業(yè)在線(xiàn)、國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來(lái)源：中汽協(xié)、國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理房地產(chǎn)方面，截至 2020 年 12 月份房屋新開(kāi)工面積累計(jì)同比-1.2%，房屋竣工面積累計(jì)同比-4.9%。12 月單月數(shù)據(jù)，房屋新開(kāi)工面積同比增速 6.33%，房屋竣工面積同比持平。圖 21：房屋開(kāi)工與竣工面積增速（%）資料來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局、國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理總體來(lái)看，由于今年春節(jié)比去年延遲 18 天，1 月國(guó)內(nèi)銅下

20、游終端消費(fèi)并沒(méi)有明顯走弱，國(guó)內(nèi)外銅庫(kù)存直到一月下旬也一直延續(xù)去庫(kù)趨勢(shì)，銅自身供需基本面依然良好。長(zhǎng)期看，國(guó)外疫情后經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的趨勢(shì)比較確定，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇也沒(méi)有見(jiàn)頂，銅本身良好的導(dǎo)電性使銅在新能源領(lǐng)域增量可觀(guān)。近期銅價(jià)急速拉漲創(chuàng)下 10 年新高后出現(xiàn)回調(diào)，但我們認(rèn)為銅價(jià)向上的趨勢(shì)沒(méi)有改變，銅較強(qiáng)的基本面可以支撐銅價(jià)維持在高位?！案咩~價(jià)+低加工費(fèi)”格局將長(zhǎng)期持續(xù)，礦山類(lèi)企業(yè)和銅礦自給率高的冶煉企業(yè)最為收益，繼續(xù)推薦兼具規(guī)模和成長(zhǎng)性的銅礦龍頭紫金礦業(yè)以及高成長(zhǎng)性的西部礦業(yè)。表 3：全球精銅供需平衡表（萬(wàn)噸金屬量）2020Q12020Q22020Q32020Q420202021Q12021Q22021Q

21、32021Q42021生產(chǎn)量576.7583.5597.6618.02,375.7601.9601.6601.7605.72,411.0消費(fèi)量496.8579.5625.4633.82,335.5533.0596.6641.5628.62,399.6供需平衡79.84.0-27.8-15.840.369.05.0-39.8-22.911.3資料來(lái)源：Wood Mackenzie 、國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理鋁：碳排放逐漸對(duì)鋁供應(yīng)造成實(shí)質(zhì)影響鋁錠節(jié)后庫(kù)存增量與往年基本持平。節(jié)前上海局對(duì)來(lái)自西北部分局段的集裝箱停裝，導(dǎo)致節(jié)日期間累庫(kù)幅度略小于往年同期。節(jié)后隨著鋁錠陸續(xù)到貨，鋁錠庫(kù)存開(kāi)始增加，節(jié)后一周鋁

22、錠庫(kù)存增加 18.1 萬(wàn)噸，顯著高于往年同期水平。鋁錠主要集散地?zé)o錫節(jié)后也出現(xiàn)限裝，據(jù)行業(yè)研究機(jī)構(gòu)阿拉丁了解，無(wú)錫北站和無(wú)錫西站因重車(chē)積壓，2 月底前限裝，預(yù)計(jì) 3 月初停限裝結(jié)束后，鋁錠庫(kù)存還會(huì)有明顯增加，如下表所示，我們認(rèn)為節(jié)后第二周鋁錠庫(kù)存增量大概率高于往年同期水平。我們?cè)谥暗膱?bào)告中，根據(jù)平衡表推算庫(kù)存高點(diǎn)在 130 萬(wàn)噸左右，目前來(lái)看維持該判斷不變，預(yù)計(jì)庫(kù)存高點(diǎn)在三月上旬出現(xiàn)，今年春節(jié)累庫(kù)幅度并不比往年同期低。表 4：春節(jié)前后鋁錠庫(kù)存變動(dòng)統(tǒng)計(jì)（萬(wàn)噸）節(jié)前四節(jié)前三年份周庫(kù)存周增量節(jié)前二周增量節(jié)前一周增量春節(jié)周增量節(jié)后一周增量節(jié)后二周增量節(jié)后三周增量節(jié)后四周增量節(jié)后五周增量節(jié)后六周增量1

23、0 周合計(jì)增量2010 年69.70.72.20.814.44.04.03.83.74.0-2.135.52011 年66.8-1.5-0.9-1.510.43.66.10.8-1.0-0.5-1.114.42012 年43.23.70.84.218.25.65.12.02.42.71.646.32013 年87.7-0.43.05.729.54.02.94.81.02.30.152.92014 年52.11.03.16.621.78.26.57.99.43.76.374.42015 年57.61.42.17.426.37.07.64.61.01.71.860.92016 年66.3-3.8-

24、1.52.716.25.54.43.10.0-1.5-6.119.02017 年34.31.24.011.316.910.410.98.47.69.52.182.32018 年176.5-0.21.73.714.216.78.77.10.0-4.1-1.246.62019 年128.2-1.83.97.518.45.55.57.20.50.5-2.045.22020 年61.00.02.06.019.46.114.813.715.510.310.598.32021 年66.91.33.26.112.618.1基數(shù)資料來(lái)源：SMM、國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理電解鋁產(chǎn)量高增長(zhǎng)。受電解鋁高利潤(rùn)刺激，國(guó)內(nèi)

25、電解鋁產(chǎn)量持續(xù)高增長(zhǎng)。據(jù) SMM數(shù)據(jù)，2021 年 1 月國(guó)內(nèi)電解鋁產(chǎn)量 332.3 萬(wàn)噸，同比增速 8.1%，截至 2 月末，全國(guó)電解鋁運(yùn)行產(chǎn)能增至 3983 萬(wàn)噸/年，建成產(chǎn)能規(guī)模 4253 萬(wàn)噸/年，開(kāi)工率93.7%，開(kāi)工率處于歷史高位，產(chǎn)量增加只能依靠新建產(chǎn)能。圖 22：中國(guó)電解鋁產(chǎn)量（萬(wàn)噸）圖 23：中國(guó)電解鋁社會(huì)庫(kù)存（萬(wàn)噸）資料來(lái)源: SMM、國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來(lái)源: SMM、國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理行業(yè)熱點(diǎn)：碳排放逐漸對(duì)鋁供應(yīng)構(gòu)成實(shí)質(zhì)影響。2 月末，內(nèi)蒙古工信廳公布關(guān)于確保完成“十四五”能耗雙控目標(biāo)任務(wù)若干保障措施（征求意見(jiàn)稿），提到控制高耗能行業(yè)產(chǎn)能規(guī)模，自 2021 年

26、起不再審批電解鋁等高耗能行業(yè)的新增產(chǎn)能項(xiàng)目。2017 年鋁行業(yè)供給側(cè)改革后，內(nèi)蒙古地區(qū)憑借低價(jià)煤炭?jī)?yōu)勢(shì)以及相對(duì)于新疆更加便捷的區(qū)域位置，一度成為國(guó)內(nèi)電解鋁新增項(xiàng)目集中地。截至 2021 年 2 月，內(nèi)蒙古電解鋁運(yùn)行產(chǎn)能 616 萬(wàn)噸，占全國(guó) 14.5%。今年全國(guó) 200 多萬(wàn)噸新增產(chǎn)能，有 1/4 在內(nèi)蒙古。據(jù)統(tǒng)計(jì)內(nèi)蒙古當(dāng)前已經(jīng)通過(guò)審批但未建成投產(chǎn)的項(xiàng)目有三個(gè)，分別是白音華 40萬(wàn)噸項(xiàng)目、扎鋁二期 35 萬(wàn)噸項(xiàng)目以及華云三期 42 萬(wàn)噸項(xiàng)目，華云三期其中 25萬(wàn)噸是等量置換，凈增量 17 萬(wàn)噸，三個(gè)項(xiàng)目總計(jì)增量 92 萬(wàn)噸，據(jù)行業(yè)機(jī)構(gòu)判斷投產(chǎn)日期有大幅延后的可能。待這批項(xiàng)目投產(chǎn)后，內(nèi)蒙古電解鋁

27、產(chǎn)能有望進(jìn)入平臺(tái)期，國(guó)內(nèi)適合電解鋁產(chǎn)能投放的地區(qū)僅剩西南部的云南、廣西和貴州，電解鋁行業(yè)擴(kuò)產(chǎn)愈加阻力重重。內(nèi)蒙古能耗雙控政策對(duì)電解鋁行業(yè)的影響不僅在于新增產(chǎn)能，對(duì)存量產(chǎn)能也構(gòu)成影響。2 月末內(nèi)蒙古為完成一季度能耗雙控目標(biāo)任務(wù)，對(duì)電解鋁企業(yè)能耗消費(fèi)總量進(jìn)行壓減，據(jù)百川資訊統(tǒng)計(jì)，蒙東地區(qū)有三家企業(yè)受此影響減產(chǎn)，減產(chǎn)總量在 15 萬(wàn)噸左右。隨著各地對(duì)碳排放硬性約束增加，電解鋁作為高耗能行業(yè)首當(dāng)其沖，蒙東地區(qū)壓減電解鋁產(chǎn)能可能只是一個(gè)開(kāi)端，后期各地電解鋁生產(chǎn)面臨越來(lái)越多的政策阻力。近十五年以來(lái)，全球電解鋁產(chǎn)能擴(kuò)張以中國(guó)為主，一旦中國(guó)電解鋁產(chǎn)能步入低增長(zhǎng)，則全球電解鋁供應(yīng)也會(huì)步入低增長(zhǎng)。而在需求端，由于

28、鋁的輕量化特點(diǎn)，在整車(chē)減重、減排、增加續(xù)航等方面具有優(yōu)勢(shì)，在交通運(yùn)輸領(lǐng)域應(yīng)用越來(lái)越多，是鋁消費(fèi)的主要增長(zhǎng)方向。鋁行業(yè)面臨供應(yīng)端的壓減和需求端擴(kuò)張，供需格局長(zhǎng)期向好。我們看好鋁冶煉利潤(rùn)主要基于幾個(gè)原因：一是國(guó)內(nèi)電解鋁供應(yīng)彈性減弱，電解鋁開(kāi)工率維持高位，幾乎沒(méi)有有效的閑置產(chǎn)能，依靠新增產(chǎn)能不會(huì)使產(chǎn)量爆發(fā)式增長(zhǎng)，并且電解鋁產(chǎn)能投產(chǎn)時(shí)間較長(zhǎng)，短期內(nèi)無(wú)法放量；二是依靠地產(chǎn)后周期和新基建的推動(dòng)，鋁消費(fèi)有很強(qiáng)的韌性，消費(fèi)彈性遠(yuǎn)大于供給彈性。在沒(méi)有大量過(guò)剩的預(yù)期之下，低庫(kù)存是鋁價(jià)的有力支撐。而成本端氧化鋁產(chǎn)能過(guò)剩，很難擠占電解鋁利潤(rùn)，因此電解鋁高利潤(rùn)狀態(tài)有望維持較長(zhǎng)的時(shí)間。如果我們把 2017 年鋁行業(yè)供給側(cè)

29、改革時(shí) 2500 元/噸的行業(yè)平均利潤(rùn)定義為超高利潤(rùn)，那么基于對(duì)成本和供需的展望，我們認(rèn)為至少今年上半年電解鋁行業(yè)能夠維持高利潤(rùn)狀態(tài)。如果地產(chǎn)竣工和新能源對(duì)鋁消費(fèi)的拉動(dòng)超預(yù)期，則電解鋁利潤(rùn)將有望維持更久。長(zhǎng)周期看，碳排放將對(duì)“煤-電-鋁”產(chǎn)業(yè)鏈構(gòu)成持續(xù)約束，“水-電-鋁”等清潔能源鏈條優(yōu)勢(shì)會(huì)更加顯著。我們重點(diǎn)推薦以水電鋁為主的云鋁股份和提前布局云南的神火股份、港股中國(guó)宏橋。圖 24：動(dòng)態(tài)模型測(cè)算目前國(guó)產(chǎn)電解鋁利潤(rùn)仍然豐厚（單位：元/噸）資料來(lái)源：WIND、國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理鋰：供不應(yīng)求，碳酸鋰價(jià)格持續(xù)快速上行供應(yīng)緊張，需求火爆，國(guó)產(chǎn)電池級(jí)碳酸鋰價(jià)格有望持續(xù)上行國(guó)產(chǎn)電池級(jí)碳酸鋰價(jià)格從 202

30、0 年 8 月最底部 3.95 萬(wàn)元/噸到目前為止已經(jīng)漲至8.4 萬(wàn)元/噸（亞洲金屬網(wǎng)報(bào)價(jià)），實(shí)現(xiàn)翻倍以上增長(zhǎng)。國(guó)產(chǎn)電池級(jí)氫氧化鋰價(jià)格在此前最低跌至 4.6 萬(wàn)元/噸，最近一段時(shí)間開(kāi)始啟動(dòng)，價(jià)格漲至 6.7 萬(wàn)元/噸，漲幅達(dá) 46%。另外值得注意的是，中國(guó)進(jìn)口鋰輝石現(xiàn)貨價(jià)格也開(kāi)始啟動(dòng)，此前最低曾跌至 390 美金/噸，目前已小幅上調(diào)至 450 美金/噸。本輪主要是由需求主導(dǎo)驅(qū)動(dòng)的碳酸鋰行情，之后有望疊加澳洲鋰輝石礦山產(chǎn)能出清，原料鋰輝石價(jià)格啟動(dòng)，推動(dòng)碳酸鋰和氫氧化鋰價(jià)格共振，行業(yè)景氣度有望持續(xù)提升，利好國(guó)內(nèi)核心鋰鹽加工企業(yè)，特別是有上游原料布局的企業(yè)利潤(rùn)彈性會(huì)更大。圖 25：碳酸鋰價(jià)格持續(xù)上行

31、（含稅價(jià)，元/噸）圖 26：氫氧化鋰價(jià)格啟動(dòng)（含稅價(jià)，元/噸）資料來(lái)源：亞洲金屬網(wǎng)、國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來(lái)源：亞洲金屬網(wǎng)、國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理供給端，國(guó)內(nèi)青海地區(qū)因?yàn)闅夂蚝?，碳酸鋰產(chǎn)量維持低位，百川數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，2020 年 10-12 月青海地區(qū)碳酸鋰的單月產(chǎn)量分別為 3952/3714/3418 噸，相比7-9 月單月產(chǎn)量在 5000 噸 左右，產(chǎn)量減少了 3 成左右；2021 年 1 月產(chǎn)量只有2380 噸，產(chǎn)量進(jìn)一步縮減；南方地區(qū)受到限電的影響，部分企業(yè)的產(chǎn)量略有下滑，比如江西地區(qū) 1 月碳酸鋰產(chǎn)量 4963 噸，環(huán)比減少 9.11%。需求端，新能源汽車(chē)和電動(dòng)自行車(chē)需求強(qiáng)勁帶動(dòng)正

32、極材料企業(yè)開(kāi)工率提升，又疊加特斯拉 ModelY 等新車(chē)型推出，動(dòng)力電池企業(yè)訂單火爆，供需兩端出現(xiàn)較為明顯的錯(cuò)配。目前國(guó)內(nèi)碳酸鋰市場(chǎng)現(xiàn)貨庫(kù)存依然緊張，磷酸鐵鋰企業(yè)對(duì)碳酸鋰需求大幅增加，鑫欏鋰電最新報(bào)告表示，盡管目前國(guó)內(nèi)磷酸鐵鋰單月產(chǎn)量已經(jīng)創(chuàng)造了歷史最高值，但是近幾個(gè)月來(lái)磷酸鐵鋰的實(shí)際出貨量都大于生產(chǎn)量，頭部企業(yè)出現(xiàn)明顯降庫(kù)存的現(xiàn)象。因此上游碳酸鋰供應(yīng)商仍在不斷上調(diào)報(bào)價(jià)，短期內(nèi)甚至有望漲至 10 萬(wàn)元/噸。從全年的角度看，Q1 供應(yīng)偏緊，價(jià)格快速上行；Q2 供應(yīng)會(huì)有所增加，尤其是國(guó)內(nèi)青海鹽湖提鋰的產(chǎn)量會(huì)有所恢復(fù)，市場(chǎng)價(jià)格可能會(huì)略有松動(dòng)，但我們預(yù)計(jì)下游需求有望保持強(qiáng)勁，國(guó)產(chǎn)電池級(jí)碳酸鋰價(jià)格并不會(huì)有

33、太大的波動(dòng)空間；Q3-Q4 本身是傳統(tǒng)的消費(fèi)旺季，Q4 疊加年底備貨的支撐，價(jià)格有望進(jìn)一步上行。綜上我們預(yù)計(jì)全年國(guó)產(chǎn)電池級(jí)碳酸鋰的價(jià)格始終會(huì)維持在 8.0萬(wàn)元/噸上方，保持強(qiáng)勢(shì)。圖 27：國(guó)內(nèi)碳酸鋰和氫氧化鋰產(chǎn)量（月度值，噸）圖 28：國(guó)內(nèi)碳酸鋰和氫氧化鋰庫(kù)存（周度值，噸）資料來(lái)源：百川資訊、國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來(lái)源：百川資訊、國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理全球汽車(chē)電動(dòng)化仍是未來(lái)鋰消費(fèi)核心驅(qū)動(dòng)力中國(guó)新能源汽車(chē)需求強(qiáng)勢(shì)復(fù)蘇。中汽協(xié)數(shù)據(jù)顯示，中國(guó)新能源汽車(chē)銷(xiāo)量數(shù)據(jù)連續(xù) 6 個(gè)月同比轉(zhuǎn)正，2020 年 7-12 月銷(xiāo)量分別為 9.79/10.93/13.79/16.02/20.00/ 24.80 萬(wàn)輛

34、，同比分別增長(zhǎng) 22.6%/28.2%/73.0%/113.4%/109.7/51.7%，全年銷(xiāo)量累計(jì) 134.53 萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng) 11.54%。2021 年 1 月新能源汽車(chē)產(chǎn)銷(xiāo)量分別達(dá)到 19.4 萬(wàn)輛和 17.9 萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng) 2.9 倍和 2.4 倍。消費(fèi)信心持續(xù)回升，市場(chǎng)需求仍將保持穩(wěn)中向好的態(tài)勢(shì)，我們預(yù)計(jì) 2021 年中國(guó)新能源車(chē)銷(xiāo)量有望達(dá)到200 萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)超過(guò) 40%。圖 29：中國(guó)新能源汽車(chē)銷(xiāo)量數(shù)據(jù)（月度值，萬(wàn)輛）圖 30：中國(guó)新能源汽車(chē)銷(xiāo)量數(shù)據(jù)（年度值，萬(wàn)輛）資料來(lái)源：中汽協(xié)、國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來(lái)源：中汽協(xié)、國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理歐洲新能源汽車(chē)銷(xiāo)量持續(xù)超市場(chǎng)

35、預(yù)期。2020 年 12 月歐洲主要國(guó)家(德、法、英等八國(guó))新能源車(chē)注冊(cè)量21.3 萬(wàn)輛，歐洲2020 年整體銷(xiāo)量約為130 萬(wàn)輛，同比+140%，持續(xù)大超市場(chǎng)預(yù)期，歐洲主流國(guó)家新能源汽車(chē)滲透率達(dá)到 13.9%。預(yù)計(jì) 2021 年歐洲新能源車(chē)市仍將維持高增速，多款爆款車(chē)型集中上市，有望快速拉動(dòng)消費(fèi)，全年銷(xiāo)量有望達(dá)到 200 萬(wàn)輛。歐洲制定嚴(yán)苛的碳排放規(guī)則。2018 年歐盟立法中，將乘用車(chē)碳排放標(biāo)準(zhǔn)于 2021年底降至 95g/km，其中 2020 年 95%銷(xiāo)售新車(chē)降至 95g/km 水平，2025 年降至 80.8g/km，2030 年進(jìn)一步降至 59.4g/km。而 2020 年 9 月的

36、2020 年氣候目標(biāo)計(jì)劃中，歐盟進(jìn)一步上調(diào)減排幅度（2030 年相較 1990 年減排幅度由 40%上調(diào)為 55%），則 2030 年碳排放水平為 47.5g/km。圖 31：歐洲主流國(guó)家新能源汽車(chē)銷(xiāo)量數(shù)據(jù)（萬(wàn)輛）圖 32：全球主流汽車(chē)市場(chǎng)碳排放目標(biāo)（g/km）資料來(lái)源：SMMT、CCFA、國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來(lái)源：HIS、EEA、國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理特斯拉產(chǎn)銷(xiāo)量數(shù)據(jù)持續(xù)超市場(chǎng)預(yù)期。Model 3 顯著放量幫助特斯拉持續(xù)領(lǐng)跑全球電動(dòng)車(chē)企，Model 3 從 2017 年 7 月正式交付，到 2018Q3 顯著放量，2019年全年銷(xiāo)量超過(guò) 30 萬(wàn)輛，是全球最暢銷(xiāo)的電動(dòng)車(chē)型，幫助特斯拉在

37、 2019 年銷(xiāo)量接近 37 萬(wàn)輛，并在 2017-2019 年持續(xù)領(lǐng)跑全球電動(dòng)車(chē)企。特斯拉官網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，公司 2020Q1/Q2/Q3/Q4 汽車(chē)產(chǎn)量分別為 10.27/8.23/14.50/17.98 萬(wàn)輛，同比分別增長(zhǎng) 33.10%/-5.49%/50.84%/71.38%；2020Q1/Q2/Q3/Q4 汽車(chē)銷(xiāo)量分別為 8.85/9.09/13.96/18.06 萬(wàn)輛，同比分別增長(zhǎng) 40.43%/-4.68%/43.63%/ 61.09%。公司全年合計(jì)產(chǎn)銷(xiāo)規(guī)模分別是 50.97 和 49.96 萬(wàn)輛，符合年初制定的目標(biāo)。特斯拉作為現(xiàn)象級(jí)電動(dòng)車(chē)產(chǎn)品，電池和電控技術(shù)持續(xù)領(lǐng)先全行業(yè)，能夠引發(fā)

38、“鯰魚(yú)效應(yīng)”。上海超級(jí)工廠(chǎng)是特斯拉全球布局的重要一環(huán)。特斯拉上海超級(jí)工廠(chǎng)于 2020 年 1月 7 日正式交付第一輛國(guó)產(chǎn) Model 3，目前產(chǎn)能已提升至每周 5600 輛（約 30萬(wàn)/年），二期 ModelY 產(chǎn)線(xiàn)按計(jì)劃建設(shè)中，首批車(chē)型將于 2021 年交付。2020年 5 月 1 日，特斯拉中國(guó)宣布 Model3 標(biāo)準(zhǔn)續(xù)航升級(jí)版價(jià)格由 30.355 萬(wàn)元下調(diào)至 27.155 萬(wàn)元，10 月 1 日又進(jìn)一步下調(diào)至 24.99 萬(wàn)元（補(bǔ)貼后）。特斯拉于2020 年 4 月還在中國(guó)推出了 Model 3 的長(zhǎng)續(xù)航版本，這款車(chē) NEDC 續(xù)航將達(dá)到 668 公里，5 月份已經(jīng)開(kāi)始交付。另外特斯拉于

39、 2021 年 1 月 1 日推出國(guó)產(chǎn) Model Y 和 Model 3 高性能版。國(guó)產(chǎn) Model Y 長(zhǎng)續(xù)航版/高性能版起售價(jià)為 33.99/36.99 萬(wàn)元，降價(jià) 14.81/16.51 萬(wàn)元，分別于 2021.1/2021Q3 交付；同時(shí)下架長(zhǎng)續(xù)航后驅(qū)版 Model 3，推出 33.99 萬(wàn)元的高性能版，1 月開(kāi)始交付。表 5：特斯拉產(chǎn)銷(xiāo)量數(shù)據(jù)（輛）2018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q4Model S/X production269032516114163145171631817933153906326

40、1699216097Model 3/Y production5323961394629757253179837869588728275946128044163660Total production801428655577138870489615510489110267282272145036179757Model S/X deliveries27710276071209117722174831947512230106141527518920Model 3/Y deliveries5606563359509287763479703926207626680277124318161650Total

41、deliveries83775909666301995356971861120958849690891139593180570資料來(lái)源：Tesla、國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理中長(zhǎng)期維度：全球鋰精礦原料供應(yīng)緊張，將繼續(xù)推升鋰鹽價(jià)格近期國(guó)內(nèi)碳酸鋰價(jià)格快速上漲，但原料鋰精礦價(jià)格僅小幅度上調(diào)，兩者出現(xiàn)比較明顯的價(jià)格錯(cuò)配，主要原因是由于澳洲鋰精礦產(chǎn)銷(xiāo)量基本已經(jīng)被鎖定，沒(méi)有過(guò)多外銷(xiāo)的量，所以?xún)r(jià)格就沒(méi)有像鋰鹽價(jià)格這么頻繁的變動(dòng)。目前來(lái)看鋰鹽廠(chǎng)利潤(rùn)是比較可觀(guān)的。但從中長(zhǎng)期的角度來(lái)看，我們認(rèn)為澳洲鋰精礦價(jià)格上漲的確定性是非常強(qiáng)的，有可能在今年二季度就會(huì)快速啟動(dòng)，之后有望從成本角度繼續(xù)支撐國(guó)內(nèi)鋰鹽價(jià)格上漲，鋰行業(yè)景氣

42、度會(huì)持續(xù)提升。圖 33：全球鋰資源供應(yīng)（2019 年）圖 34：鋰精礦價(jià)格（美元/噸）資料來(lái)源：USGS、國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來(lái)源：亞洲金屬網(wǎng)、國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理鋰精礦價(jià)格跌至底部，西澳鋰礦產(chǎn)能加速出清。中國(guó)鋰輝石到岸價(jià)自 2018 年上半年開(kāi)始從最高點(diǎn) 965 美金/噸到此前已跌破 400 美金/噸，這個(gè)價(jià)格已低于西澳七大鋰礦當(dāng)中Wodgina 和Bald Hills 單位現(xiàn)金成本。2019 年 8 月Alita 公司發(fā)生債務(wù)違約，開(kāi)始進(jìn)行破產(chǎn)重組；2019 年 10 月雅保宣布Wodgina 關(guān)停維護(hù)；2020 年 10月Altura 被破產(chǎn)接管。澳洲鋰輝石礦山產(chǎn)能加速出清，原計(jì)

43、劃投入的新增產(chǎn)能也無(wú)限延期，行業(yè)底部信號(hào)愈加清晰。西澳主力礦山以長(zhǎng)單包銷(xiāo)為主，能夠流通的散單寥寥無(wú)幾。澳洲鋰輝石是全球最重要的原材料供應(yīng)，2019 年澳洲礦石鋰產(chǎn)量約占全球礦石鋰產(chǎn)量 85%，整體約占全球鋰資源供應(yīng)總量的 51%。但是根據(jù)統(tǒng)計(jì)，澳洲鋰輝石精礦產(chǎn)量已幾乎完全被包銷(xiāo)協(xié)議鎖定，散單銷(xiāo)售量寥寥無(wú)幾。其中，Greenbushes 產(chǎn)量全部給兩大股東天齊鋰業(yè)和Albemarle；Mt Cattlin 年產(chǎn) 18 萬(wàn)噸鋰精礦分別包銷(xiāo)給雅化集團(tuán) 12萬(wàn)噸和盛新鋰能 6 萬(wàn)噸；Mt Marion 年產(chǎn) 40 萬(wàn)噸鋰精礦已經(jīng)全部包銷(xiāo)給贛鋒鋰業(yè)； Pilbara-Pilgangoora 年產(chǎn) 33

44、萬(wàn)噸鋰精礦，包銷(xiāo)給贛鋒鋰業(yè) 16 萬(wàn)噸、容匯通用鋰業(yè) 12 萬(wàn)噸和天宜鋰業(yè) 7.5 萬(wàn)噸；Altura-Pilgangoora 年產(chǎn) 22 萬(wàn)噸鋰精礦，分別包銷(xiāo)給贛鋒鋰業(yè) 7 萬(wàn)噸、永杉鋰業(yè) 6 萬(wàn)噸、瑞福鋰業(yè) 3.5 萬(wàn)噸、Lionergy6.5 萬(wàn)噸以及盛新鋰能 5 萬(wàn)噸，即使考慮Altura 在破產(chǎn)重組之后又快速?gòu)?fù)產(chǎn)，也已經(jīng)沒(méi)有多余產(chǎn)能可以進(jìn)行散單銷(xiāo)售。綜上來(lái)看，澳洲鋰輝石資源包銷(xiāo)主要還是集中在國(guó)內(nèi)幾家一、二線(xiàn)的鋰鹽加工企業(yè)手中，而對(duì)于大部分三、四線(xiàn)的鋰鹽加工企業(yè)而言，如果沒(méi)有資源端的保障，很難能夠給下游客戶(hù)提供質(zhì)量和數(shù)量都比較穩(wěn)定的產(chǎn)品。表 6：西澳鋰礦山包銷(xiāo)情況礦山股權(quán)結(jié)構(gòu)鋰精礦產(chǎn)能

45、(萬(wàn)噸)包銷(xiāo)情況Greenbushes天齊鋰業(yè) 51%，Albemarle49%135全部銷(xiāo)售給天齊鋰業(yè)和 AlbemarleMt CattlinGalaxy Resources100%18雅化集團(tuán) 12+盛新鋰能 6 Mt MarionRIM100%，贛鋒鋰業(yè)和Mineral Resources(MRL)各40全部銷(xiāo)售給贛鋒鋰業(yè)持有 RIM50%股權(quán)PLS-PilgangooraCATL 持有Pilbara8.24%股權(quán),是Pilbara 單一第一大股東；贛鋒鋰業(yè)持有Pilbara6.86%股權(quán)。33贛鋒鋰業(yè) 16+通用鋰業(yè) 14WodginaAlbemarle60%，Mineral Res

46、ources（MRL）40%75停產(chǎn)維護(hù)Altura-PilgangooraAltura 全資控股，杉杉股份持有 Altura15.11%股權(quán)22贛鋒鋰業(yè)7+永杉鋰業(yè)6+瑞福鋰業(yè)3.5+Lionergy6.5+盛新鋰能 5；Altura 于 2020 年 10 月 26 日被破產(chǎn)接管Bald HillsAlita 全資控股，Galaxy Resources 持有公司 12.22%股權(quán)，是公司的第一大股東資料來(lái)源：各家公司公告、國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理15.5破產(chǎn)重組重點(diǎn)關(guān)注有上游鋰原料布局的企業(yè)以及主流的鋰鹽加工企業(yè)我們判斷，本輪主要是由需求主導(dǎo)驅(qū)動(dòng)的碳酸鋰行情，磷酸鐵鋰需求火爆快速拉動(dòng)碳酸鋰價(jià)

47、格上漲；之后有望疊加澳洲鋰輝石礦山產(chǎn)能出清，原料鋰輝石價(jià)格啟動(dòng)，繼續(xù)推動(dòng)碳酸鋰和氫氧化鋰價(jià)格共振上行，行業(yè)景氣度將持續(xù)提升，利好國(guó)內(nèi)核心鋰鹽加工企業(yè)，尤其是對(duì)于擁有上游原料布局的企業(yè)，利潤(rùn)彈性更大。建議配置：贛鋒鋰業(yè)和中礦資源；建議關(guān)注：天齊鋰業(yè)、雅化集團(tuán)、盛新鋰能、永興材料和川能動(dòng)力。黃金：當(dāng)前時(shí)間點(diǎn)我們開(kāi)始逐步翻多黃金美國(guó)新一輪財(cái)政刺激有所推遲，近期美債利率走高對(duì)金價(jià)形成壓制2020 年 3 月以來(lái)為應(yīng)對(duì)疫情及全球金融市場(chǎng)出現(xiàn)流動(dòng)性危機(jī)，美聯(lián)儲(chǔ)和美國(guó)財(cái)政部連續(xù)多輪密集發(fā)布政策，全方位給經(jīng)濟(jì)主體輸送流動(dòng)性，包括將聯(lián)邦基金目標(biāo)利率降低至零，這是美國(guó)有史以來(lái)規(guī)模最大的刺激計(jì)劃，美聯(lián)儲(chǔ)也快速擴(kuò)表至

48、 7 萬(wàn)億美金以上?！爸鄙龣C(jī)撒錢(qián)”方式大量增加了貨幣供應(yīng)，這些貨幣用來(lái)從商業(yè)銀行手中購(gòu)買(mǎi)國(guó)債，以充實(shí)銀行的儲(chǔ)備，之后再流入股票等紙質(zhì)資產(chǎn)，所以在推升美國(guó)股市的同時(shí)并沒(méi)有造成惡性通貨膨脹，美國(guó)金融市場(chǎng)股指屢創(chuàng)新高；美國(guó)房地產(chǎn)銷(xiāo)售火熱，2020 年美國(guó)房屋銷(xiāo)售增長(zhǎng) 5.6%，創(chuàng)出 2006 年以來(lái)的最快增速。但實(shí)際上 TIPS 隱含的通脹預(yù)期相比之前發(fā)生流動(dòng)性危機(jī)的時(shí)候是已經(jīng)明顯提升了。圖 35：美聯(lián)儲(chǔ)快速擴(kuò)表圖 36：美國(guó) 10 年期通脹指數(shù)國(guó)債（TIPS）隱含通脹數(shù)據(jù)（%）資料來(lái)源：WIND、國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來(lái)源：WIND、國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理新冠疫情在全球蔓延之后，海外市場(chǎng)貨幣供

49、應(yīng)量大幅增加，美國(guó) 10 年期國(guó)債利率走低。與此同時(shí)，美國(guó)和歐洲市場(chǎng)需求復(fù)蘇快于生產(chǎn)，供需的錯(cuò)配導(dǎo)致中國(guó)出口訂單明顯增加，海外市場(chǎng)由于需求復(fù)蘇和流動(dòng)性泛濫使得通脹預(yù)期是快速抬升。美國(guó)實(shí)際利率走低推升黃金價(jià)格上漲，這是 2020 年 3 月至 8 月黃金價(jià)格快速上行的核心邏輯。自 2020 年 8 月以來(lái)，金價(jià)走勢(shì)疲軟，和工業(yè)金屬轟轟烈烈的商品牛市形成鮮明對(duì)比。理論上美國(guó)大量“放水”是利多黃金的，但是自去年 3-4 月份美聯(lián)儲(chǔ)以“直升機(jī)撒錢(qián)”的方式大量增加貨幣供應(yīng)，快速擴(kuò)表至 7 萬(wàn)億美金以上之后，新一輪財(cái)政刺激計(jì)劃卻遲遲未推出，貨幣寬松邊際上是大大放緩的，由此也打開(kāi)了利率上行的空間。而近期隨著

50、海外積極推進(jìn)疫苗接種，疫情出現(xiàn)拐點(diǎn)。世衛(wèi)組織最新數(shù)據(jù)顯示 2021 年 2 月 28 日全球新冠肺炎確診病例新增 384956 例，自 2021 年 1 月 8 日854995 例高位回落。另外，截至 2 月 27 日全球新冠疫苗接種約 2.4 億劑；美國(guó)新冠疫苗接種約 7280 萬(wàn)劑，接種比例達(dá)到 21.77%。新冠疫苗接種工作的推進(jìn)有利于海外供需兩端快速回暖。今年 1 月份美國(guó)耐用品訂單增速環(huán)比增長(zhǎng) 3.41%，核心資本品訂單增速環(huán)比增長(zhǎng) 0.49%，兩個(gè)數(shù)據(jù)都是連續(xù) 9 個(gè)月時(shí)間轉(zhuǎn)正。美國(guó) 10 年期國(guó)債利率從年初 0.9%飆升至目前 1.44%，實(shí)際也是對(duì)未來(lái)一段時(shí)間之內(nèi)經(jīng)濟(jì)會(huì)出現(xiàn)復(fù)蘇

51、的驗(yàn)證，防止經(jīng)濟(jì)過(guò)熱踩一踩剎車(chē)，這時(shí)候順周期的原油、工業(yè)金屬等商品的價(jià)格會(huì)有上佳表現(xiàn)。美債名義利率走高，通脹預(yù)期由于貨幣供給增量放緩，斜率放緩，實(shí)際利率走高對(duì)黃金價(jià)格形成壓制。圖 37：美國(guó) 10 年期國(guó)債收益率圖 38：美國(guó)新冠疫情出現(xiàn)拐點(diǎn)資料來(lái)源：WIND、國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來(lái)源：WIND、國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖 39：全球新冠疫苗接種總量（萬(wàn)劑次）圖 40：全球新冠疫苗接種進(jìn)度 TOP10（3 月 1 日）資料來(lái)源：WIND、國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來(lái)源：WIND、國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理美國(guó)政府推動(dòng) 1.9 萬(wàn)億財(cái)政刺激法案，美聯(lián)儲(chǔ)重申保持寬松的貨幣政策近期美國(guó)疫情迎來(lái)拐點(diǎn)，

52、但貨幣超發(fā)并沒(méi)有停止。美國(guó)新總統(tǒng)拜登在 2021 年 1月 20 日宣布就職美國(guó)總統(tǒng)之后隨即出臺(tái)了一系列的防疫措施，推出三項(xiàng)新的政策：1）發(fā)起 100 天戴口罩挑戰(zhàn)；2）重新加入世界衛(wèi)生組織；3）設(shè)立新冠疫情應(yīng)對(duì)協(xié)調(diào)官，同時(shí)提出目標(biāo)：在就任總統(tǒng)的前 100 天完成 1 億劑新冠疫苗接種。另外，拜登政府在 2021 年 1 月 14 日公布了 1.9 萬(wàn)億美金的紓困計(jì)劃，計(jì)劃包括：向大多數(shù)美國(guó)人直接支付 1400 美元，連同 12 月的 600 美元，救濟(jì)總金額將達(dá)到 2000 美元；將聯(lián)邦每周失業(yè)救濟(jì)金提高到 400 美元，并延長(zhǎng)到 9月底；將聯(lián)邦最低工資提高到每小時(shí) 15 美元，并撥款 35

53、00 億美元用于州政府和地方政府援助；撥款 1700 億美元用于 K-12 學(xué)校和高等教育機(jī)構(gòu)；撥款 500億美元用于新冠病毒檢測(cè)；撥款 200 億美元用于國(guó)家疫苗方案。目前拜登政府在全力推進(jìn)紓困計(jì)劃：美國(guó)時(shí)間 2 月 22 日，美國(guó)眾議院預(yù)算委員會(huì)以 19 票贊成 16 票反對(duì)的投票結(jié)果決定推進(jìn)該計(jì)劃；美國(guó)時(shí)間 2 月 27 日，美國(guó)眾議院以219 票贊成 212 票反對(duì)的投票結(jié)果通過(guò)該計(jì)劃；法案隨后還將在參議院討論，屆時(shí)預(yù)計(jì)將面臨更大的黨派挑戰(zhàn)和更繁瑣的程序。民主黨目標(biāo)是 3 月中旬之前能讓拜登簽署該法案，因?yàn)閷脮r(shí)增加的失業(yè)救濟(jì)和其他一些類(lèi)型的援助將到期。美聯(lián)儲(chǔ)重申保持寬松的貨幣政策。美國(guó)

54、前期貨幣超發(fā)導(dǎo)致流動(dòng)性過(guò)剩，推高股市估值，但是美聯(lián)儲(chǔ)寬松的貨幣政策現(xiàn)在還遠(yuǎn)沒(méi)有到轉(zhuǎn)向的時(shí)間點(diǎn)。2020 年 8月 27 日美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾發(fā)表講話(huà)表示：未來(lái)美聯(lián)儲(chǔ)將采取“平均通脹目標(biāo)”政策，將會(huì)允許通脹在一定時(shí)間內(nèi)適度超過(guò) 2%。這被認(rèn)為是美聯(lián)儲(chǔ)自 2012 年以來(lái)對(duì)貨幣政策框架進(jìn)行的最大一次調(diào)整，表明美聯(lián)儲(chǔ)基準(zhǔn)利率位于零附近且不再下調(diào)的情況下，淡化對(duì)通脹水平的容忍度。2021 年 1 月 14 日鮑威爾發(fā)表講話(huà)表示：除非出現(xiàn)令人不安的通脹和失衡，否則將不會(huì)加息；美聯(lián)儲(chǔ)將非常透明，當(dāng)討論縮減寬松的具體日期變得合適時(shí)，會(huì)讓市場(chǎng)知曉。美聯(lián)儲(chǔ) FOMC1月份紀(jì)要重申，美聯(lián)儲(chǔ)將在未來(lái)很長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)保持

55、寬松的貨幣政策，因?yàn)楫?dāng)前美國(guó)經(jīng)濟(jì)狀況與美聯(lián)儲(chǔ)的長(zhǎng)期目標(biāo)還有很大的距離，美聯(lián)儲(chǔ)致力于達(dá)到最大的就業(yè)率和實(shí)現(xiàn) 2%的平均通脹率，為了實(shí)現(xiàn) 2%平均通脹率的目標(biāo)，將允許在未來(lái)某一段時(shí)間之內(nèi)通脹率超過(guò) 2%的水平。美聯(lián)儲(chǔ)仍然將聯(lián)邦基準(zhǔn)利率維持在近零水平，并維持每月最低 1200 億美元的資產(chǎn)購(gòu)買(mǎi)規(guī)模。美國(guó)短期內(nèi)并不具備退出貨幣寬松的條件。我們認(rèn)為，在經(jīng)歷過(guò) 2020 年新冠疫情的蔓延和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)之后，全球經(jīng)濟(jì)一定會(huì)呈現(xiàn) V 型反轉(zhuǎn)，目前美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇是階段性的，中長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)判斷仍存在比較大的不確定性，美聯(lián)儲(chǔ)現(xiàn)在遇到的困難并不只是短期的，而是中長(zhǎng)期的充分就業(yè)和物價(jià)穩(wěn)定。2021 年 1 月美國(guó)核心 CPI

56、同比增長(zhǎng) 1.4%；核心 PCE 同比增長(zhǎng) 1.53%，兩個(gè)指標(biāo)相比于 2%通脹率目標(biāo)還有一定的差距；美國(guó)勞工部公布數(shù)據(jù)顯示：2021 年 1 月美國(guó)失業(yè)率為 6.3%，環(huán)比下降 0.4 個(gè)百分點(diǎn)，雖然相比于 2020 年 4 月 14.8%的大流行峰值以來(lái)已經(jīng)大幅下降，但是相比于疫情之前 3.5%的水平還有不小的差距；1 月非農(nóng)業(yè)部門(mén)新增就業(yè)人口僅 4.9 萬(wàn)人；1 月美國(guó)失業(yè)人口降至 1010 萬(wàn)人，永久失業(yè)人口維持在 350 萬(wàn)人的高位。數(shù)據(jù)顯示美國(guó)就業(yè)市場(chǎng)復(fù)蘇發(fā)力。美國(guó)財(cái)政部長(zhǎng)耶倫表示：新冠大流行期間有 400 萬(wàn)人因照看孩子而退出勞動(dòng)力大軍，美國(guó)有效失業(yè)率實(shí)際接近 10%；如果沒(méi)有足

57、夠的聯(lián)邦支持，美國(guó)勞動(dòng)力市場(chǎng)失業(yè)率可能要到 2025 年才能回落到 4%水平，如果出臺(tái)足夠強(qiáng)勁的刺激方案，美國(guó)有望在 2022 年恢復(fù)充分就業(yè)，否則將有就業(yè)和經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇放緩的風(fēng)險(xiǎn)。綜上來(lái)看，新冠疫情對(duì)美國(guó)的影響是深遠(yuǎn)的，高失業(yè)率才是美國(guó)目前所面臨最大的風(fēng)險(xiǎn)，判斷拜登政府紓困計(jì)劃成功與否的關(guān)鍵在于該計(jì)劃能讓失業(yè)率以多快速度恢復(fù)到大流行前的水平，所以美國(guó)短期內(nèi)并不具備退出貨幣寬松的條件。圖 41：美國(guó)核心CPI 和 PCE圖 42：美國(guó)失業(yè)率資料來(lái)源：WIND、國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來(lái)源：WIND、國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理全球通脹預(yù)期迅速抬頭，海外國(guó)家M2 同比大幅飆升全球貨幣超發(fā)背景下，目前全球

58、通脹預(yù)期正在迅速抬頭。2020 年底以來(lái)能源、金屬、原材料等大宗商品幾乎全部都大幅漲價(jià)，其中原油價(jià)格已恢復(fù)至 2020年初的水平；LME 銅價(jià)已接近歷史最高位 10000 美金/噸左右的位置，中國(guó)南華工業(yè)品指數(shù)進(jìn)入 2021 年后已快速上漲 14%左右。受到疫情的影響，全球商品供給只是恢復(fù)性增長(zhǎng)，供需邊際改善，同時(shí)市場(chǎng)對(duì)歐美新一輪的財(cái)政刺激抱有較高的期待，歐美市場(chǎng)短期內(nèi)將維持貨幣寬松，也進(jìn)一步支撐商品的價(jià)格上漲。2021 年 1 月歐元區(qū)核心通脹率為 0.9%，較上月提升 1.2 個(gè)百分點(diǎn)；美國(guó) 10 年期通脹指數(shù)國(guó)債 TIPS 所隱含的通脹預(yù)期也達(dá)到了 2.16%，是 2018 年中以來(lái)的最

59、高位。另外，美國(guó)、日本、歐洲等國(guó)家的 M2 同比大幅飆升。2021 年 1 月，美國(guó) M2增速同比增長(zhǎng)達(dá)到 25.8%，繼續(xù)創(chuàng)造歷史新高，雖然美國(guó)是以直接融資為主的金融體系，直接融資不會(huì)派生 M2，但 M2 高增長(zhǎng)也反映出新冠疫情對(duì)美國(guó)金融體系的影響遠(yuǎn)高于 2008 年金融危機(jī)。歐洲和日本也是同樣的情況。最新數(shù)據(jù)顯示，歐元區(qū) M2 增速同比已經(jīng)上升至 12.3%，超過(guò)了金融危機(jī)之后的水平；日本 M2 增速同比已經(jīng)上升至 9.4%，顯著高于金融危機(jī)以后過(guò)去十年中平均 3.0%的增速。M2 數(shù)據(jù)是相對(duì)領(lǐng)先的宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)，海外國(guó)家 M2 高增長(zhǎng)表明貨幣已開(kāi)始流向?qū)嶓w，全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇非常有可能會(huì)超預(yù)期。

60、圖 43：疫情后歐元區(qū)通脹率已明顯提升圖 44：疫情后美國(guó) M2 同比增速創(chuàng)歷史新高資料來(lái)源：WIND、國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來(lái)源：WIND、國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖 45：疫情后歐元區(qū) M2 同比增速創(chuàng)造歷史新高圖 46：疫情后日本 M2 同比增速創(chuàng)階段性新高資料來(lái)源：WIND、國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來(lái)源：WIND、國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理預(yù)計(jì)今年二季度金價(jià)有望重新回到上行通道全球大量“放水”理論上是利多黃金的，但是金價(jià)在過(guò)去半年表現(xiàn)疲軟，主要是由于美國(guó)新一輪財(cái)政刺激方案遲遲未落地，美債利率快速上升，導(dǎo)致實(shí)際利率走高對(duì)黃金價(jià)格形成壓制。但站在目前這個(gè)時(shí)間點(diǎn)，我們開(kāi)始逐步翻多黃金，一方面