泰普爾創(chuàng)新產(chǎn)品研發(fā)引領(lǐng)專業(yè)睡眠

1、核心觀點(diǎn)我國(guó)是全球最大的床墊消費(fèi)市場(chǎng)之一，床墊行業(yè)自 20 世紀(jì) 80 年代發(fā)展至今，已有 30 余年的歷史，據(jù)中國(guó)產(chǎn)業(yè)信息網(wǎng)統(tǒng)計(jì)，2020 年我國(guó)床墊行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模達(dá) 708 億元，同比增長(zhǎng) 6.5%。在此期間，盡管慕思、喜臨門、顧家家居、夢(mèng)百合、敏華控股等頭部企業(yè)的行業(yè)領(lǐng)導(dǎo)力已初露崢嶸，但我國(guó)床墊業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局仍分散，據(jù)慕思股份招股說明書披露，2019 年我國(guó)前 5 大床墊制造商市場(chǎng)占有率僅為 15.99%，對(duì)標(biāo)美國(guó)成熟市場(chǎng)，2019 年美國(guó)床墊行業(yè) CR5 已達(dá)到 69.4%，我國(guó)龍頭企業(yè)市場(chǎng)占有率仍有待提升。我們通過回顧美國(guó)床墊行業(yè)發(fā)展歷史及知名品牌成長(zhǎng)經(jīng)歷，總結(jié)成功經(jīng)驗(yàn)與失敗教訓(xùn)，對(duì)中國(guó)床

2、墊龍頭品牌未來的崛起路徑進(jìn)行探討。美國(guó)床墊品牌泰普爾于 1992 年成立于肯塔基州列克星敦，相較于坐擁百年歷史的“3S”，泰普爾雖只有 30 年歷史，但卻依托 NASA 太空科技，研發(fā)推出記憶棉床墊后來居上，迅速成長(zhǎng)為美國(guó)床墊行業(yè)龍頭品牌。2003 年公司在紐交所上市，2013 年成功收購(gòu)彈簧床墊龍頭品牌絲漣，奠定現(xiàn)今美國(guó)床墊業(yè)“泰普爾+絲漣”、“舒達(dá)+席夢(mèng)思”雙足鼎立的競(jìng)爭(zhēng)格局，整合后二者優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)，2019 年絲漣重回美國(guó)床墊業(yè)市占率第一，2020 年泰普爾出貨額僅次于絲漣，位列全行業(yè)第二位。復(fù)盤記憶棉床墊龍頭品牌泰普爾成長(zhǎng)歷程，可分為三大階段：1）1992-2007 年：升級(jí)改造 NASA

3、 專為宇航員升空打造的記憶棉材質(zhì)，太空技術(shù)民用化誕生 Tempur 床墊，彼時(shí)彈簧床墊主導(dǎo)美國(guó)市場(chǎng)，泰普爾以記憶棉床墊精準(zhǔn)切入高端市場(chǎng)，并先后得到美國(guó)太空基金會(huì)、NASA 授權(quán)認(rèn)證，品牌認(rèn)知度不斷提升，這一階段泰普爾立足北美、加速全球擴(kuò)張，收入、利潤(rùn)穩(wěn)步增長(zhǎng)；2）2008-2012 年：金融危機(jī)導(dǎo)致美國(guó)床墊行業(yè)短期受挫，泰普爾亦未能獨(dú)善其身，但這一階段，一方面受益于專業(yè)床墊份額穩(wěn)健上升，另一方面公司順利推進(jìn)降杠桿，有效控制財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，泰普爾經(jīng)營(yíng)恢復(fù)領(lǐng)先行業(yè)，據(jù) Furniture Today 數(shù)據(jù)，2009-2011年，泰普爾在全美床墊出貨量中的份額從 8%升至 13.9%；3）2013 年至今

4、：2013 年正式收購(gòu)絲漣，合并后雙方在產(chǎn)品、渠道、成本端實(shí)現(xiàn)協(xié)同，共同成長(zhǎng)，據(jù) Furniture Today 數(shù)據(jù)，2019 年絲漣在美出貨額市占率超越舒達(dá)重歸第一，2020 年泰普爾在美市占率從 2019年的第四名大幅上升到第二名，市占率達(dá)12.3%，絲漣繼續(xù)保持出貨量第一，份額達(dá)14.7%。我們認(rèn)為產(chǎn)品研發(fā)、渠道布局、品牌營(yíng)銷是推動(dòng)泰普爾快速成長(zhǎng)的關(guān)鍵因素：1）產(chǎn)品端，依托 NASA 太空科技，研發(fā)記憶棉床墊差異化破局，精準(zhǔn)定位高端專業(yè)睡眠市場(chǎng)，并通過持續(xù)研發(fā)創(chuàng)新保障產(chǎn)品力長(zhǎng)青，2013 年并購(gòu)絲漣完成產(chǎn)品矩陣互補(bǔ)，全面覆蓋消費(fèi)群體；2）渠道端，緊握零售主線，綁定頭部家具零售商實(shí)現(xiàn)線下

5、分銷廣泛布局，同時(shí)積極擁抱電商化趨勢(shì)，針對(duì)線上渠道推出定制壓縮產(chǎn)品；直營(yíng)方面，公司 2019 年并購(gòu) Sleep Outfitters擴(kuò)大自營(yíng)門店布局；此外，OEM、醫(yī)院等全渠道協(xié)同發(fā)力，共同推動(dòng)銷售成長(zhǎng)。3）品牌端，早期營(yíng)銷策略以提高記憶棉床墊認(rèn)知度為主，突出差異化、高端化品牌定位，疊加 NASA等權(quán)威機(jī)構(gòu)認(rèn)證加持，樹立專業(yè)睡眠品牌形象，隨后通過多元營(yíng)銷活動(dòng)持續(xù)提高品牌力，品牌效應(yīng)鑄就競(jìng)爭(zhēng)壁壘，客戶滿意度、品牌知名度位居行業(yè)前列。借鑒泰普爾成功經(jīng)驗(yàn)，我們認(rèn)為現(xiàn)階段我國(guó)床墊企業(yè)可從如下幾方面入手提升核心競(jìng)爭(zhēng)力： 1）研發(fā)為綱，產(chǎn)品力是核心所在。參考泰普爾，推出獨(dú)具特色且功能性領(lǐng)先的產(chǎn)品是泰普爾

6、后來居上的核心原因，對(duì)于床墊企業(yè)而言，持續(xù)研發(fā)創(chuàng)新保障產(chǎn)品力領(lǐng)先，是企業(yè)建立并鞏固競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的大前提。2）渠道助力，積極拓展流量入口。目前我國(guó)銷售渠道能遍布全國(guó)的床墊企業(yè)尚為數(shù)不多，高線市場(chǎng)加密、下沉市場(chǎng)布局空間均廣闊，線上端借助直播帶貨等新營(yíng)銷模式，床墊線上化率也有待提升，強(qiáng)化渠道布局、廣泛獲取流量入口是床墊龍頭企業(yè)崛起的重要助力。3）營(yíng)銷驅(qū)動(dòng)，率先建立品牌壁壘。消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)下，質(zhì)量和品牌越來越成為中國(guó)消費(fèi)者選購(gòu)床墊的主要因素，在國(guó)內(nèi)床墊行業(yè)品牌認(rèn)知度整體偏低的背景下，抓住品牌建設(shè)的機(jī)遇，積極投放廣告，擴(kuò)大營(yíng)銷，率先建立品牌認(rèn)知，將幫助企業(yè)持久贏得市場(chǎng)。行業(yè)背景：歷經(jīng)百年浪淘沙，龍頭優(yōu)勢(shì)逐步集

7、中美國(guó)床墊行業(yè)起源于 19 世紀(jì)末期，1876 年席夢(mèng)思創(chuàng)造出世界第一張彈簧床墊標(biāo)志著行業(yè)的誕生，至今美國(guó)床墊行業(yè)已有超 140 年歷史。美國(guó)是全球發(fā)展最早、成熟度最高的床墊市場(chǎng)，不僅是彈簧床墊的發(fā)明國(guó)，更是乳膠、記憶棉床墊的誕生地，在此期間走出了席夢(mèng)思、舒達(dá)、絲漣、泰普爾等國(guó)際知名床墊品牌。復(fù)盤美國(guó)床墊龍頭成長(zhǎng)經(jīng)歷及成功經(jīng)驗(yàn)，首先要置身行業(yè)視角、對(duì)美床墊市場(chǎng)發(fā)展脈絡(luò)進(jìn)行分析。行業(yè)規(guī)模方面，美國(guó)是全球重要的床墊消費(fèi)市場(chǎng)，床墊市場(chǎng)規(guī)模整體穩(wěn)步增長(zhǎng)。參考我們?cè)?2021 年 6 月 27 日發(fā)布的研究報(bào)告觀他山之石，看床墊優(yōu)質(zhì)成長(zhǎng)賽道中對(duì)美國(guó)床墊市場(chǎng)的研究成果：美國(guó)床墊市場(chǎng)規(guī)模穩(wěn)健增長(zhǎng)，根據(jù) Sl

8、eep Number（SNBR.O）年報(bào)數(shù)據(jù)顯示，美國(guó)床墊批發(fā)市場(chǎng)規(guī)模從 1982 年的 13.69 億美元增長(zhǎng)至 2020 年的 109 億美元，年均復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到 5.6%，在此期間，除 2001 年美國(guó)互聯(lián)網(wǎng)泡沫破滅、2008-2009 年次貸危機(jī)沖擊全球經(jīng)濟(jì)致使床墊行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模出現(xiàn)下滑外，其余年份均保持穩(wěn)健增長(zhǎng)。圖表1： 美國(guó)床墊行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模12010080604020床墊批發(fā)市場(chǎng)規(guī)模（億美元）同比（右軸）20%15%10%5%0%-5%-10%1982A1983A1984A1985A1986A1987A1988A1989A1990A1991A1992A1993A1994A1995A1

9、996A1997A1998A1999A2000A2001A2002A2003A2004A2005A2006A2007A2008A2009A2010A2011A2012A2013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A0-15%資料來源：Sleep Number， 消費(fèi)升級(jí)推動(dòng)行業(yè)結(jié)構(gòu)性變革，高端功能型床墊需求逐步崛起。美國(guó)床墊行業(yè)經(jīng)過百年發(fā)展已相對(duì)成熟，消費(fèi)者已養(yǎng)成床墊換新習(xí)慣，據(jù)泰普爾 2012 年報(bào)顯示，行業(yè)內(nèi)大約 70%的新床墊購(gòu)買需求由更換周期驅(qū)動(dòng)，伴隨消費(fèi)者購(gòu)買力提升及健康意識(shí)增強(qiáng)，專業(yè)床墊在二次換新時(shí)更受消費(fèi)者青睞，助推彈簧床墊時(shí)代向高端功能床墊時(shí)代

10、過渡。據(jù) SleepNumber 年報(bào)，2005-2015 年，美國(guó)非彈簧床墊市場(chǎng)規(guī)模從 13 億美元增長(zhǎng)至 21.6 億美元，年均復(fù)合增長(zhǎng)率為 5.2%，市場(chǎng)規(guī)模占比從 20%增長(zhǎng)至 27%，而同期彈簧床墊市場(chǎng)規(guī)模則從 52 億美元增長(zhǎng)至 58.4 億美元，復(fù)合增速僅 1.2%。此外，ISPA 數(shù)據(jù)還顯示美國(guó)以記憶棉床墊為代表的功能型床墊市場(chǎng)規(guī)模從 2004 年的 6.25 億美元上升至 2015 年 17.88 億美元 CAGR 達(dá) 10.03%，美國(guó)床墊消費(fèi)走出消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)，高端功能型床墊需求逐步崛起。圖表2： 美國(guó)彈簧床墊/非彈簧床墊份額占比圖表3： 美國(guó)記憶棉床墊規(guī)模變動(dòng)（億美元）1

11、00%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%傳統(tǒng)彈簧床墊占比非彈簧床墊占比201816141210864202005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015記憶棉床墊市場(chǎng)規(guī)模6.2517.882004A2015A資料來源：SLEEP NUMBER 年報(bào)， 資料來源：ISPA， 競(jìng)爭(zhēng)格局方面，多輪并購(gòu)整合催生行業(yè)龍頭，市場(chǎng)格局由分散走向集中。參考我們?cè)?2021年 6 月 27 日發(fā)布的研究報(bào)告觀他山之石，看床墊優(yōu)質(zhì)成長(zhǎng)賽道中的復(fù)盤，我們認(rèn)為美國(guó)床墊行業(yè)共經(jīng)歷三個(gè)重要的并購(gòu)整合階段：世界大戰(zhàn)、經(jīng)濟(jì)蕭條等催生第一輪行業(yè)

12、整合。在 19 世紀(jì)上半葉，誕生初期的美國(guó)床墊行業(yè)首先經(jīng)歷了一次世界大戰(zhàn)、19 世紀(jì) 20 年代經(jīng)濟(jì)大蕭條、以及第二次世界大戰(zhàn)的洗禮，這一時(shí)期大部分中小企業(yè)遭受出清，例如大部分獲得絲漣生產(chǎn)許可的工廠也接連倒閉，絲漣自身也陷于破產(chǎn)邊緣，僅存的部分生產(chǎn)商與絲漣進(jìn)行合并，組成了絲漣集團(tuán)，由此帶動(dòng)行業(yè)集中度第一次提升。經(jīng)濟(jì)陷入“滯漲”，催生第二輪行業(yè)整合。1970-1982 年期間美國(guó)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)“滯脹”，在此期間，高物價(jià)與高失業(yè)率導(dǎo)致床墊行業(yè)也受到影響。這一時(shí)期，美國(guó)金融市場(chǎng)逐步完善，各種現(xiàn)代金融工具相繼出現(xiàn)，金融工具和產(chǎn)業(yè)的結(jié)合也催生了很多企業(yè)整合，例如 1979 年席夢(mèng)思被 Gulf & Weste

13、rn 收購(gòu)，絲漣 1983 年收購(gòu)床墊制造商 Stearns & Foster 等，床墊行業(yè)迎來第二次行業(yè)洗牌。金融危機(jī)掀起龍頭并購(gòu)浪潮，催生第三輪行業(yè)整合。2008-2009 年經(jīng)濟(jì)危機(jī)使美國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)遭到重創(chuàng)，消費(fèi)者消費(fèi)能力明顯下降，耐用消費(fèi)品的更新周期有所延長(zhǎng)，導(dǎo)致床墊行業(yè)規(guī)模下滑。行業(yè)需求低迷疊加內(nèi)部機(jī)制問題，部分龍頭出現(xiàn)危機(jī)甚至破產(chǎn)，掀起了龍頭之間大規(guī)模并購(gòu)整合的熱潮。在此期間，舒達(dá)收購(gòu)席夢(mèng)思、泰普爾收購(gòu)絲漣這兩起典型的并購(gòu)案例奠定了現(xiàn)階段美國(guó)床墊行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局：其一，舒達(dá)收購(gòu)席夢(mèng)思：70 年代初，時(shí)任席夢(mèng)思董事長(zhǎng)的格蘭特對(duì)公司管理體制進(jìn)行激進(jìn)改革，大規(guī)模解雇經(jīng)理、更換高管，但當(dāng)時(shí)美國(guó)消

14、費(fèi)力在滯脹的局面下呈現(xiàn)低迷局面，激進(jìn)的改革反而產(chǎn)生負(fù)面的影響，公司份額和銷售額大幅下滑，其后，席夢(mèng)思由于在 2008 年金融危機(jī)中遭遇巨額虧損，進(jìn)入破產(chǎn)重組程序，最終在 2010 年被舒達(dá)品牌持有人 Ares 資產(chǎn)管理公司收購(gòu)。其二，泰普爾收購(gòu)絲漣：金融危機(jī)后行業(yè)需求低迷，而前期過度的負(fù)債經(jīng)營(yíng)導(dǎo)致絲漣陷入財(cái)務(wù)困境，疊加經(jīng)銷商實(shí)力不足大規(guī)模破產(chǎn)，公司營(yíng)收和業(yè)績(jī)出現(xiàn)下行。金融危機(jī)期間泰普爾穩(wěn)步推進(jìn)降杠桿，經(jīng)營(yíng)表現(xiàn)穩(wěn)健，市場(chǎng)份額穩(wěn)步上行。2011 年，絲漣在床墊領(lǐng)域市占率連續(xù)第一的記錄被舒達(dá)打破。經(jīng)營(yíng)壓力之下，絲漣 2012 年接受了市占率第四的泰普爾收購(gòu)，并更名泰普爾絲漣國(guó)際公司（TPX.N）。至

15、此，“席夢(mèng)思+舒達(dá)”、“泰普爾+絲漣”兩大床墊巨頭誕生。圖表4： 美國(guó)床墊龍頭并購(gòu)事件并購(gòu)公司標(biāo)的公司并購(gòu)時(shí)間金額SertaSimmons2010 年7.6 億美元Tempur-PedicSealy2013 年13 億美元Select ComfortComfortaire2013 年1550 萬美元資料來源：公司公告， 目前美國(guó)床墊市場(chǎng)已趨于成熟，行業(yè)馬太效應(yīng)顯著。同時(shí)，經(jīng)過行業(yè)整合，美國(guó)床墊市場(chǎng)集中度不斷上升，據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)，早在 1990 年美國(guó)床墊行業(yè)CR5 已經(jīng)達(dá)到 55.7%，據(jù)今日家具數(shù)據(jù)顯示，2019 年，美國(guó) TOP20 床墊制造商出貨量占總體市場(chǎng)出貨量的 94.6%，其

16、中絲漣的出貨量占整個(gè)市場(chǎng)的 17.7%，席夢(mèng)思、舒達(dá)、泰普爾、SleepNumber 分別占比15.1%、14.8%、13.7%、8.1%，“舒達(dá)+席夢(mèng)思”、“泰普爾+絲漣”兩大集團(tuán)就分別占據(jù) 30%和 32%的市場(chǎng)份額，行業(yè)格局集中。2020 年，受全球疫情爆發(fā)、工廠停工、供應(yīng)鏈中斷、線下渠道銷售受阻等因素影響，美國(guó)頭部本土品牌市占率有所下降，其中絲漣出貨量占整個(gè)市場(chǎng)的 14.7%，位列第一，泰普爾市場(chǎng)份額為 12.3%，位列第二位，“泰普爾+絲漣”集團(tuán)合并市占率 27.0%，大幅超過“舒達(dá)+席夢(mèng)思”，首次包攬冠亞軍。圖表5： 美國(guó)床墊行業(yè)集中度不斷提高圖表6： 2020 年美國(guó)床墊出貨量市

17、場(chǎng)份額Top5制造商市場(chǎng)份額其他絲漣21.0%44.3%33.9%79.0%55.7%66.1%14.7100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%199020112014全美其他床墊制造商 33.2Top15其他制造商 15.3Sleep Number 6.0舒達(dá) 8.7泰普爾 12.3席夢(mèng)思 9.7資料來源：前瞻產(chǎn)業(yè)研究， 資料來源：Furniture Today， 復(fù)盤泰普爾：專業(yè)床墊領(lǐng)導(dǎo)品牌，并購(gòu)絲漣后來居上復(fù)盤記憶棉床墊龍頭品牌泰普爾成長(zhǎng)歷程，可分為三大階段：1）1992-2007 年：升級(jí)改造 NASA 專為宇航員升空打造的記憶棉材質(zhì)，太空技術(shù)民用化誕生 Te

18、mpur 床墊，1992 年 Tempur-Pedic Inc 正式成立，彼時(shí)彈簧床墊主導(dǎo)美國(guó)市場(chǎng)，“3S”優(yōu)勢(shì)集中，泰普爾以記憶棉床墊另辟蹊徑，以差異化產(chǎn)品精準(zhǔn)切入高端床墊市場(chǎng)，并先后得到美國(guó)太空基金會(huì)、NASA 授權(quán)認(rèn)證，品牌認(rèn)知度不斷提升，并于 2003 年登陸紐交所，這一階段泰普爾立足北美、加速全球擴(kuò)張，收入、利潤(rùn)穩(wěn)步增長(zhǎng)；2）2008-2012 年：金融危機(jī)導(dǎo)致美國(guó)床墊行業(yè)短期受挫，泰普爾亦未能獨(dú)善其身，但這一階段，一方面受益于專業(yè)床墊份額穩(wěn)健上升，另一方面公司順利推進(jìn)降杠桿，有效控制財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，泰普爾經(jīng)營(yíng)恢復(fù)領(lǐng)先行業(yè)，據(jù) Furniture Today 數(shù)據(jù)，2009-2011 年，

19、泰普爾在全美床墊出貨量中的份額從 8%升至 13.9%；3）2013 年至今：2013 年泰普爾正式收購(gòu)彈簧床墊龍頭絲漣，美國(guó)床墊業(yè)進(jìn)入“席夢(mèng)思+舒達(dá)”、“泰普爾+絲漣”雙巨頭時(shí)代，合并后雙方在產(chǎn)品、渠道、成本端實(shí)現(xiàn)協(xié)同，共同成長(zhǎng)，據(jù) Furniture Today 數(shù)據(jù)，2019 年絲漣在美市占率超越舒達(dá)重歸第一，2020 年泰普爾在美市占率從 2019 年的第四名大幅上升到第二名，市占率達(dá) 12.3%，絲漣繼續(xù)保持出貨量第一，份額達(dá) 14.7%。品牌崛起（1992-2007 年）：依托 NASA 科技崛起，記憶棉床墊邁向全球 記憶棉材料起源于 NASA 航天科技，太空技術(shù)民用化誕生 Tem

20、pur 床墊。1970 年代初，美國(guó)太空總署（NASA)的艾姆斯氏試驗(yàn)研究中心為減輕宇航員離地升空時(shí)所承受的巨大壓力，特別研發(fā)出一種特殊的解壓性材質(zhì)，即記憶棉材料。這種材質(zhì)是一種復(fù)合型的高密度聚亞安酯，密度高達(dá) 85KG/M3，其它床墊材質(zhì)的密度則僅有 51-55KG/M3，高密度使記憶棉具備更優(yōu)良的特性和耐用性，且這種材質(zhì)對(duì)溫度極為敏感，可根據(jù)溫度變化調(diào)整軟硬度，能均勻承受身體重量，減輕人體壓力感，根據(jù)這一特性也被命名為 Tempur 材料。1980 年代美國(guó)宇航局向公眾公開這一材質(zhì)配方，以開發(fā) Tempur 材料的商業(yè)用途，但該材料在實(shí)踐中最初被證明并不適用于日常睡眠，瑞典公司法科達(dá)拉（F

21、agerdala World Foams）耗費(fèi)數(shù)百萬美元研究經(jīng)費(fèi)，歷經(jīng)十年在宇航局的泡沫材料上進(jìn)行提升改進(jìn)，最終在 1991 年推出世界上第一款記憶棉床墊泰普爾床墊（Tempur-Pedic），泰普爾床墊很好的繼承了記憶棉材質(zhì)優(yōu)點(diǎn)，親密貼合人體，避免頸、腰等部位架空彎曲產(chǎn)生疲勞感，使全身的血液循環(huán)順暢，進(jìn)而提高睡眠質(zhì)量，這一創(chuàng)舉被視為繼彈簧床墊、乳膠床墊之后的又一材質(zhì)革新。圖表7： 記憶棉材料具備較好的慢回彈特性圖表8： 記憶棉材料制作的床墊資料來源：公司官網(wǎng)， 資料來源：公司官網(wǎng)， 圖表9： 不同材質(zhì)床墊產(chǎn)品的優(yōu)缺點(diǎn)對(duì)比彈簧會(huì)逐漸失去彈性，從而導(dǎo)致床墊受力不均而變形；易造成凹陷和彈性匱乏，無

22、法貼合人體曲線彈簧床墊承托力良好、睡感硬實(shí)、透氣性強(qiáng)床墊類別優(yōu)點(diǎn)缺點(diǎn)記憶棉床墊特殊聚合材料根據(jù)溫度變化使床墊產(chǎn)生不同的軟硬度，并調(diào)整 感溫性帶來蓄熱，不適合夏天用；使用年限相對(duì)其到適宜的軟硬度，全面釋放身體壓力，給身體各部位完整的支 他床墊較短撐和舒適的承托；對(duì)脊椎、頸椎疾病有治療作用，消除腰酸背痛之苦，保障血液循環(huán)通暢乳膠床墊接觸面積大，平均分散人體重量的承受力，具有矯正不良睡姿功能；具有殺菌功效、無噪音，無震動(dòng)，有效提高睡眠質(zhì)量乳膠接觸陽光易氧化發(fā)黃；部分人會(huì)出現(xiàn)過敏反應(yīng)資料來源：家居微新聞， 精準(zhǔn)定位專業(yè)床墊市場(chǎng)，依托 NASA 授權(quán)認(rèn)證，品牌認(rèn)知度大大提升。1992 年 1 月法科 達(dá)

23、拉授予美國(guó)商人羅伯特特魯塞爾泰普爾床墊北美分銷權(quán)，泰普爾公司（Tempur-Pedic Inc.）于肯塔基州列克星敦成立，當(dāng)下為人所熟知的記憶棉床墊龍頭 Tempur 由此誕生。Tempur 成立之初，彼時(shí)美國(guó)床墊業(yè)正值穩(wěn)健增長(zhǎng)期，彈簧床墊在行業(yè)內(nèi)占據(jù)絕對(duì)主導(dǎo)地位，且經(jīng)過兩輪行業(yè)整合，行業(yè)格局已相對(duì)集中，據(jù) Furniture Today 數(shù)據(jù)，1990 年絲漣、席夢(mèng)思、舒達(dá)市占率分別為 18.1%、16.2%、10.4%。在彈簧床墊幾乎完全主導(dǎo)行業(yè)的時(shí)代，泰普爾記憶棉床墊依托材質(zhì)創(chuàng)新形成獨(dú)特產(chǎn)品定位，精準(zhǔn)打開專業(yè)床墊市場(chǎng)。1996 年，美國(guó)太空基金會(huì)獨(dú)家授權(quán)泰普爾產(chǎn)品使用“太空技術(shù)”標(biāo)志，1

24、998 年 5 月泰普爾榮獲美國(guó)宇航局 NASA榮譽(yù)獎(jiǎng)，得到官方認(rèn)證后的泰普爾在品牌建設(shè)上如虎添翼，記憶棉床墊的優(yōu)越性能和專業(yè)品牌形象逐漸為消費(fèi)者所熟知。圖表10： 美國(guó)太空基金會(huì)授權(quán)泰普爾產(chǎn)品使用“太空技術(shù)”標(biāo)志圖表11： 泰普爾榮獲美國(guó)宇航局 NASA 榮譽(yù)獎(jiǎng)資料來源：公司官網(wǎng)， 資料來源：公司官網(wǎng)， 成功上市紐交所，泰普爾床墊邁向全球。1999 年，Tempur Pedic、法科達(dá)拉的 Dan Foam以及世界各地的 8 家分銷商合并為 TEMPUR International。憑借出色的產(chǎn)品性能和品牌優(yōu)勢(shì)，泰普爾已迅速成長(zhǎng)為全球記憶棉床墊龍頭制造商，據(jù)公司公告，2002 年泰普爾在全球

25、記憶棉床墊市場(chǎng)擁有大約 70%的市場(chǎng)份額。2003 年，泰普爾（TPX.N）在美國(guó)紐約證券交易所上市，上市后的泰普爾在產(chǎn)品、渠道、品牌建設(shè)等方面加速布局。據(jù)公司公告披露， 2004 年公司分別耗資 1840 萬美元、2100 萬美元完成丹麥阿魯普和美國(guó)弗吉尼亞州達(dá)菲爾德的工廠擴(kuò)建，2007 年第三家制造工廠在美國(guó)新墨西哥州阿爾伯克基市建成，前后投資約 1 億美元，新工廠用于向美國(guó)西部、南美等其他第三方分銷商供貨。據(jù)公司年報(bào)，截至 2007 年，泰普爾產(chǎn)品行銷全球 80 個(gè)國(guó)家及地區(qū)，在美國(guó)國(guó)內(nèi)產(chǎn)品進(jìn)入約 6350 家家具和床上用品零售店，在國(guó)際上約有 4990 家家具零售店和百貨公司銷售泰普爾

26、產(chǎn)品。從收入端看，據(jù) Bloomberg 數(shù)據(jù)，2002 年泰普爾營(yíng)收 2.22 億美元，體量?jī)H相當(dāng)于絲漣（美國(guó)床墊市占率第一）的 18.6%，至 2007 年，泰普爾營(yíng)收已達(dá) 11.07 億美元，體量已相當(dāng)于絲漣的 65%，5 年復(fù)合增速達(dá) 38%（同期絲漣復(fù)合增速 7.4%），增長(zhǎng)動(dòng)能強(qiáng)勁。盈利能力方面，高端產(chǎn)品定位也幫助公司獲得更強(qiáng)盈利能力，據(jù) Bloomberg 數(shù)據(jù)，2002-2007年泰普爾毛利率、凈利率水平均明顯領(lǐng)先于彈簧床墊領(lǐng)導(dǎo)者絲漣。圖表12： 2002-2007 年泰普爾與絲漣營(yíng)業(yè)收入圖表13： 2002-2007 年泰普爾凈利潤(rùn)2,0001,5001,0005000泰普爾

27、-營(yíng)業(yè)收入(百萬美元)絲漣-營(yíng)業(yè)收入(百萬美元) 泰普爾-同比(右軸)絲漣-同比(右軸)2002A2003A2004A2005A2006A2007A150%100%50%0%160140120100806040200泰普爾-凈利潤(rùn)(百萬美元)泰普爾-同比(右軸)2002A2003A2004A2005A2006A2007A250%200%150%100%50%0%資料來源：Bloomberg， 資料來源：Bloomberg， 圖表14： 2002-2007 年泰普爾與絲漣利潤(rùn)率對(duì)比圖表15： 泰普爾全球生產(chǎn)基地布局（2020 年）60%50%40%30%20%10%0%2002A2003A200

28、4A2005A2006A2007A14%泰普爾-毛利率(%)絲漣-毛利率(%)泰普爾-凈利率(%，右軸)絲漣-凈利率(%，右軸)12%10%8%6%4%2%0%-2%-4%資料來源：Bloomberg， 資料來源： 公司公告， 化危為機(jī)（2008-2012 年）：危機(jī)沖擊短期受挫，穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)韌性凸顯2008-2009 年，金融危機(jī)導(dǎo)致美國(guó)床墊行業(yè)短期受挫，泰普爾亦未能獨(dú)善其身。金融危機(jī)期間，由于房地產(chǎn)市場(chǎng)低迷、消費(fèi)流量減少以及消費(fèi)信心不足等因素，美國(guó)床墊市場(chǎng)規(guī)模出現(xiàn) 2001 年以來的首次下滑，ISPA 數(shù)據(jù)顯示，2008-2009 年，美國(guó)床墊行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模分別下滑 10.1%/8.1%至 62

29、/57 億美元，主流床墊企業(yè)經(jīng)營(yíng)均受到一定打擊。泰普爾亦未能獨(dú)善其身，2008-2009 年泰普爾營(yíng)收分別同比變動(dòng)-16.2%/-10.4%至 9.28/8.31 億美元，凈利潤(rùn)分別同比變動(dòng)-58.4%/46.6%至 0.59/0.86 億美元。分區(qū)域看，2008-2009 年公司北美區(qū)域收入分別下滑 21.3%/8.0%至 5.71/5.25 億美元，伴隨危機(jī)向全球擴(kuò)散，公司國(guó)際業(yè)務(wù)收入亦分別下滑 6.4%/14.4%至 3.57/3.06 億美元。圖表16： 2007-2012 年泰普爾與絲漣營(yíng)業(yè)收入圖表17： 2007-2012 年泰普爾凈利潤(rùn)泰普爾-營(yíng)業(yè)收入(百萬美元)絲漣-營(yíng)業(yè)收入(

30、百萬美元)1,8001,6001,4001,2001,0008006004002000泰普爾-同比(右軸)絲漣-同比(右軸)2007A2008A2009A2010A2011A2012A40%30%20%10%0%-10%-20%-30%250200150100500泰普爾-凈利潤(rùn)(百萬美元)泰普爾-同比(右軸)2007A2008A2009A2010A2011A2012A100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%-80%資料來源：Bloomberg， 資料來源：Bloomberg， 專業(yè)床墊需求增長(zhǎng)+降負(fù)債穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)，后危機(jī)時(shí)代泰普爾經(jīng)營(yíng)韌性凸顯。一方面，在行業(yè)層面，盡管危機(jī)導(dǎo)致

31、美國(guó)床墊行業(yè)短期受到?jīng)_擊，但如前文所述，這一時(shí)期細(xì)分賽道中專業(yè)床墊份額整體呈現(xiàn)穩(wěn)健上升態(tài)勢(shì)，功能型床墊份額的提升在一定程度對(duì)沖了整體行業(yè)規(guī)?？s減對(duì)經(jīng)營(yíng)所帶來的影響，使得公司在這一階段收入增速表現(xiàn)普遍優(yōu)于絲漣；另一方面，從公司經(jīng)營(yíng)來看，不同于前期因高杠桿并購(gòu)而陷入債務(wù)危機(jī)的絲漣，泰普爾在這一階段經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健性凸顯，并順利推進(jìn)了降杠桿工作。據(jù)公司年報(bào)資料，2008-2009 年公司通過減少庫存、改善收款、降低開支、償還債務(wù)等方式維持財(cái)務(wù)靈活性，暫?，F(xiàn)金股息支付以償還負(fù)債，在此期間（2007-2009 年）泰普爾總負(fù)債從 7.58 億美元減少到 4.71 億元，凈利息支出從 3048 萬美元降至 173

32、5 億美元，資產(chǎn)負(fù)債率從 94.0%下降至 73.2%，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)得到有效管控。受益于穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)，2009 年起公司產(chǎn)品升級(jí)、渠道拓展等戰(zhàn)略得以延續(xù)，公司經(jīng)營(yíng)也迅速?gòu)奈C(jī)中恢復(fù)。從財(cái)務(wù)表現(xiàn)看，2009-2011 年泰普爾收入增速分別為-10.4%/33.0%/28.3%，均優(yōu)于同業(yè)企業(yè)絲漣，同時(shí)，受益于制造提效+成本降低+產(chǎn)品提價(jià)+財(cái)務(wù)成本收縮，2009 年起公司毛利率、凈利率亦獲穩(wěn)健增長(zhǎng)，2009-2011 年凈利潤(rùn)增速則分別高達(dá) 46.6%/82.1%/39.7%，均領(lǐng)先于收入增速，彰顯經(jīng)營(yíng)韌性。據(jù) Furniture Today 數(shù)據(jù)，2009-2011 年，泰普爾在全美床墊出貨量中的份額從

33、 8%升至 13.9%。圖表18： 2007-2012 年泰普爾與絲漣利潤(rùn)率對(duì)比圖表19： 2007-2012 年泰普爾與絲漣資產(chǎn)負(fù)債率對(duì)比60%50%40%30%20%10%0%2007A2008A2009A2010A2011A2012A18%泰普爾-毛利率(%)泰普爾-凈利率(%，右軸)絲漣-毛利率(%)絲漣-凈利率(%，右軸)16%14%12%10%8%6%4%2%0%-2%160%140%120%100%80%60%40%20%0%絲漣-資產(chǎn)負(fù)債率(%)泰普爾-資產(chǎn)負(fù)債率(%)2005A 2006A 2007A 2008A 2009A 2010A 2011A 2012A資料來源：Blo

34、omberg， 資料來源：Bloomberg， 合力成長(zhǎng)（2013 年至今）：收購(gòu)絲漣再起航，產(chǎn)品+渠道+供應(yīng)鏈協(xié)同互補(bǔ) 2012 年，絲漣接受泰普爾收購(gòu)，美國(guó)床墊業(yè)進(jìn)入“席夢(mèng)思+舒達(dá)”、“泰普爾+絲漣”雙巨頭時(shí)代。受金融危機(jī)影響，當(dāng)時(shí)美國(guó)床墊市場(chǎng)市占率第一的品牌絲漣亦受到較大沖擊。據(jù)Bloomberg 數(shù)據(jù)，2008-2009 年，絲漣營(yíng)收分別下滑 12.0%、21.6%，2008 年凈利潤(rùn)一度轉(zhuǎn)虧。由于前期展開多次并購(gòu)，絲漣賬面積累較多負(fù)債，根據(jù) Bloomberg 數(shù)據(jù)，2005 至 2012 年絲漣的資產(chǎn)負(fù)債率始終高于 100%，2007-2012 年，絲漣利息支出從 6400 萬美元

35、增長(zhǎng)至 8930 萬元，利息支出占到主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例從 3.8%上升至 6.6%，財(cái)務(wù)壓力不斷加大。2010-2012 年，盡管經(jīng)營(yíng)端有所改善，但收入及利潤(rùn)始終未恢復(fù)至 2007 年水平。據(jù) FurnitureToday 數(shù)據(jù)，2011 年，絲漣在床墊領(lǐng)域市占率連續(xù)第一的記錄被舒達(dá)打破，考慮到 2010 年舒達(dá)收購(gòu)席夢(mèng)思，席夢(mèng)思+舒達(dá)二者合計(jì)市占率超過美床墊市場(chǎng)的三分之一，這使得深陷財(cái)務(wù)困境的絲漣倍感壓力，并于 2012 年 9 月最終接受泰普爾的收購(gòu)，至此，“席夢(mèng)思+舒達(dá)”、“泰普爾+絲漣”兩大床墊巨頭誕生。圖表20： 舒達(dá)成為 2011 年美國(guó)床墊行業(yè)銷量冠軍圖表21： 2011 年美國(guó)

36、床墊出貨量市場(chǎng)份額其他 34.5%泰普爾13.9%席夢(mèng)思15.7%絲漣17.8% 舒達(dá)18.1%資料來源：Furniture Today， 資料來源：Furniture Today， 產(chǎn)品+渠道+供應(yīng)鏈優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)，雙品牌協(xié)同發(fā)力再塑成長(zhǎng)。2013 年 3 月 18 日，絲漣、泰普爾雙方正式宣布收購(gòu)事項(xiàng)，泰普爾以每股 2.20 美元的價(jià)格收購(gòu)絲漣的所有已發(fā)行普通股，并承擔(dān)絲漣所有未償還的可轉(zhuǎn)換債券和不可轉(zhuǎn)換債券，總交易價(jià)值達(dá) 13 億美元。泰普爾2013 年則借入 19 億美元用于支付上述收購(gòu)價(jià)款，并償還絲漣所有債務(wù)。合并后二者組成泰普爾絲漣國(guó)際集團(tuán)（Tempur Sealy Internatio

37、nal Inc），兩品牌仍獨(dú)立運(yùn)營(yíng)。合并后雙方在產(chǎn)品、渠道、成本端實(shí)現(xiàn)協(xié)同，具體來看：產(chǎn)品矩陣互補(bǔ)：泰普爾專攻記憶棉床墊，絲漣則系全球彈簧床墊領(lǐng)跑者，二者攜手形成全面產(chǎn)品矩陣，合并后旗下匯聚 TEMPUR、Tempur-Pedic、Sealy、Sealy Posturepedic、 Optimum 和 Stearns&Foster 等全球知名品牌，品牌優(yōu)勢(shì)強(qiáng)者愈強(qiáng)。同時(shí)，絲漣在彈簧床墊方面所積淀的背部承托技術(shù)與泰普爾記憶棉技術(shù)相互補(bǔ)充，為后續(xù)更為優(yōu)質(zhì)的產(chǎn)品開發(fā)奠定基礎(chǔ)。銷售渠道互補(bǔ)：作為美國(guó)曾經(jīng)最大的床墊制造企業(yè)，絲漣擁有比泰普爾更為廣泛銷售渠道，尤其在北美、歐洲以外的全球主要市場(chǎng)也都得到充分

38、認(rèn)可。合并后二者產(chǎn)品都可以借助對(duì)方銷售渠道擴(kuò)展市場(chǎng)，實(shí)現(xiàn)渠道協(xié)同。據(jù)公司年報(bào)，2012 年，泰普爾產(chǎn)品銷往全球約 80 個(gè)國(guó)家和地區(qū)，合并后的 2013 年，產(chǎn)品市場(chǎng)已擴(kuò)大至 100 個(gè)國(guó)家及地區(qū)。供應(yīng)鏈與生產(chǎn)協(xié)同：成本協(xié)同效應(yīng)主要通過提高供應(yīng)鏈及生產(chǎn)制造效率來實(shí)現(xiàn)，例如合并后二者協(xié)同采購(gòu)共性原材料，共享供應(yīng)商資源，降低采購(gòu)成本；精簡(jiǎn)生產(chǎn)、合并生產(chǎn)同類部件，降低制造成本。通過成本協(xié)同，進(jìn)一步提高產(chǎn)品盈利能力。從市場(chǎng)份額來看，據(jù) FurnitureToday 數(shù)據(jù)，合并以來兩大品牌始終位列全美床墊出貨量前四名，2019 年絲漣以 17.7%的市占率超越舒達(dá)重歸市占率第一，泰普爾以 13.7%的市

39、占率位列第四位。2020 年，受全球疫情爆發(fā)、工廠停工、供應(yīng)鏈中斷等因素影響，美國(guó)頭部本土品牌市占率有所下降，但泰普爾從 2019 年的第四名大幅上升到第二名，市占率達(dá) 12.3%，絲漣繼續(xù)保持出貨量第一，份額達(dá) 14.7%。舒達(dá)絲漣席夢(mèng)思泰普爾圖表22： 美國(guó)床墊行業(yè) TOP4 市占率變化圖表23： 2013-2020 年泰普爾-絲漣收入情況25%20%15%10%5%2013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A0%4,0003,5003,0002,5002,0001,5001,0005000營(yíng)業(yè)收入(百萬美元)同比(右軸)25%20%15%10%5%0%-5%-1

40、0%-15%2020A-20%1990A2009A2010A2011A2012A2013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A注：2012、2017 年市占率系根據(jù)出貨量及市場(chǎng)規(guī)模計(jì)算，其余年來自Furniture Today資料來源：Furniture Today，ISPA， 資料來源：Bloomberg， 從經(jīng)營(yíng)表現(xiàn)看，據(jù) Bloomberg 數(shù)據(jù)，2013-2020 年，泰普爾-絲漣營(yíng)業(yè)收入從 24.64 億美元增長(zhǎng)至 36.77 億美元，2014-2020 年 CAGR 達(dá) 5.9%；凈利潤(rùn)從 1.40 億美元增長(zhǎng)至 3.64億美元，2014-2020

41、 年 CAGR 達(dá) 14.6%，2016-2018 年收入端與利潤(rùn)端均有一定波動(dòng)，主要系受到與主要客戶 Mattress Firm 階段性合作爭(zhēng)端拖累；毛利率端，由于記憶棉產(chǎn)品定位偏高端，毛利率高于彈簧床墊，并購(gòu)后泰普爾-絲漣毛利率較泰普爾 2012 年及以前毛利率有一定下行，但受益于二者供應(yīng)鏈與生產(chǎn)端協(xié)同深入，2014 年以來集團(tuán)毛利率從 38.5%穩(wěn)步上行至 2020 年的 44.6%；凈利率亦整體上行，2020 年凈利率達(dá) 9.9%。圖表24： 2013-2020 年泰普爾-絲漣凈利潤(rùn)情況圖表25： 2013-2020 年泰普爾-絲漣利潤(rùn)率情況4003503002502001501005

42、00凈利潤(rùn)(百萬美元)同比(右軸)120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%2020A-60%50%毛利率(%)凈利率(%)40%30%20%10%2013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A0%2013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A資料來源：Bloomberg， 資料來源：Bloomberg， 成功經(jīng)驗(yàn)：研發(fā)為綱，渠道助力，營(yíng)銷驅(qū)動(dòng)泰普爾品牌成立僅 30 年，通過專注記憶棉床墊產(chǎn)品研發(fā)、全渠道銷售布局、打造專業(yè)睡眠形象等快速實(shí)現(xiàn)品牌崛起，市場(chǎng)份額后來居上。通過復(fù)盤泰普爾成功經(jīng)驗(yàn)，能夠?yàn)槲覀兲接懳覈?guó)床墊企業(yè)未

43、來發(fā)展脈絡(luò)提供一些有益借鑒。我們認(rèn)為產(chǎn)品研發(fā)、渠道布局、品牌營(yíng)銷是推動(dòng)泰普爾快速成長(zhǎng)的關(guān)鍵因素：1）產(chǎn)品端，依托 NASA 太空科技，研發(fā)記憶棉床墊差異化破局，精準(zhǔn)定位高端專業(yè)睡眠市場(chǎng)，并通過持續(xù)研發(fā)創(chuàng)新保障產(chǎn)品力長(zhǎng)青，2013 年并購(gòu)絲漣完成產(chǎn)品矩陣互補(bǔ)，全面覆蓋消費(fèi)群體；2）渠道端，緊握零售主線，綁定頭部家具零售商實(shí)現(xiàn)線下分銷廣泛布局，同時(shí)積極擁抱電商化趨勢(shì)，并購(gòu) Sleep Outfitters 擴(kuò)大自營(yíng)門店布局，OEM、醫(yī)院等全渠道協(xié)同發(fā)力。3）品牌端，早期營(yíng)銷策略以提高記憶棉床墊認(rèn)知度為主，突出差異化、高端化品牌定位，疊加 NASA 等權(quán)威機(jī)構(gòu)認(rèn)證加持，樹立專業(yè)睡眠品牌形象，隨后通過

44、多元營(yíng)銷活動(dòng)持續(xù)提高品牌力，品牌效應(yīng)鑄就競(jìng)爭(zhēng)壁壘，客戶滿意度、品牌知名度位居行業(yè)前列。產(chǎn)品研發(fā)：專注創(chuàng)新產(chǎn)品研發(fā)，打造功能型床墊典范專注睡眠領(lǐng)域，核心床墊品類收入穩(wěn)步成長(zhǎng)。泰普爾旗下產(chǎn)品主要以床墊為主，床架、可調(diào)節(jié)床、記憶棉枕等為輔。據(jù) Bloomberg 數(shù)據(jù)，2002-2011 年，公司床墊產(chǎn)品銷售額從 1.56億美元增長(zhǎng)至 9.44 億美元，CAGR 達(dá) 22.1%，占比從 52.4%增長(zhǎng)至 66.6%，床架、可調(diào)節(jié)床等其他收入則從 0.51 億美元增長(zhǎng)至 3.22 億元，CAGR 達(dá) 22.8%；此外，枕頭銷售額從0.91 億美元增長(zhǎng)至 1.52 億美元，CAGR 為 5.8%。201

45、2 年起公司調(diào)整產(chǎn)品收入拆分口徑，將床墊、床架、可調(diào)節(jié)床等歸入床具品類，枕頭、其他部件等則歸入其他品類，2013 年并表絲漣導(dǎo)致當(dāng)年收入規(guī)模迅速攀升，截至 2020 年，公司床具收入達(dá) 33.54 億美元，占全部收入的 91.2%，其中北美區(qū)域?qū)崿F(xiàn)收入 29.56 億美元，國(guó)際收入 3.98 億美元。2002-2020年間，公司始終專注睡眠領(lǐng)域產(chǎn)品開發(fā)，除 2008-2009 年金融危機(jī)、2017-2018 與 Mattress Firm 合作爭(zhēng)端導(dǎo)致收入暫時(shí)下降外，其余年份床墊/床具核心產(chǎn)品收入均呈穩(wěn)步上升態(tài)勢(shì)。圖表26： 公司分產(chǎn)品收入拆分情況床墊(百萬美元)枕頭(百萬美元)其他(百萬美元

46、)床具(百萬美元)其他(百萬美元)4,0003,5003,0002,5002,0001,5001,0005002002A2003A2004A2005A2006A2007A2008A2009A2010A2011A2012A2013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A0資料來源：Bloomberg， 源自 NASA 太空科技，研發(fā)記憶棉床墊差異化破局。在彈簧床墊主導(dǎo)美國(guó)市場(chǎng)且行業(yè)格局相對(duì)集中的背景下，泰普爾通過升級(jí)改造 NASA 專為宇航員升空打造的記憶棉材質(zhì)，另辟蹊徑打造記憶棉床墊，被視為繼彈簧床墊、乳膠床墊之后的又一材質(zhì)革新。相較于普通彈簧床墊，記憶棉床墊具

47、備感溫性、慢回彈等特性，能根據(jù)人體各部位的不同溫度提供合適的軟硬度，完美貼合人體，有效減輕壓力，尤其能夠支撐頸椎和脊柱，從而減少頸部疼痛及腰痛。此外，記憶棉的開放性細(xì)胞結(jié)構(gòu)還能抑制細(xì)菌和螨蟲生長(zhǎng)，適合易過敏人群。依托材質(zhì)創(chuàng)新形成獨(dú)特的產(chǎn)品定位，泰普爾得以憑借差異化產(chǎn)品迅速打開市場(chǎng)。圖表27： 記憶棉床墊能夠完美貼合人體并減輕壓力圖表28： Tempur-Breeze 床墊資料來源：太平洋家居網(wǎng)， 資料來源：公司官網(wǎng)， 持續(xù)研發(fā)投入與技術(shù)創(chuàng)新，為產(chǎn)品力保駕護(hù)航。自 1991 年推出第一款產(chǎn)品以來，公司不斷改進(jìn)和升級(jí)產(chǎn)品， 幾乎每年都有產(chǎn)品線迭代升級(jí)。2012 年 7 月， 公司引入全新的 TEM

48、PUR-Breeze 技術(shù)，該系列床墊采用 TEMPUR-CM+溫度管理材料，能夠最大限度提高透氣性，引導(dǎo)散熱并調(diào)節(jié)體溫，為消費(fèi)者提供整夜涼爽的睡眠體驗(yàn)； 2015 年公司推出 TEMPUR-Flex 系列，將 Tempur 材料與由創(chuàng)新精密線圈制成的支撐層相配對(duì)，同時(shí)具備 SmartClimate 溫度管理系統(tǒng)，以提供更好的支撐體驗(yàn)和涼爽觸感；2020 年，公司在全美發(fā)布了 Tempur-Ergo 智能床系列，該系列產(chǎn)品具備一套智能睡眠系統(tǒng)，具有自動(dòng)打鼾檢測(cè)和響應(yīng)、個(gè)性化睡眠分析和指導(dǎo)以及智能家居連接和語音控制等功能，公司產(chǎn)品創(chuàng)新永不止步，保障品牌持久生命力。此外，新冠疫情下消費(fèi)者愈加關(guān)注健

49、康睡眠體驗(yàn)，公司適時(shí)推出用于床墊表面的抗菌和抗病毒保護(hù)技術(shù)。截至 2020 年，泰普爾在美國(guó)和丹麥共有四個(gè)研發(fā)中心進(jìn)行技術(shù)研發(fā)及產(chǎn)品測(cè)試，成立以來研發(fā)投入整體穩(wěn)步上升，在 2012 年（收購(gòu)絲漣以前）已達(dá)到 1560 萬美元，不斷夯實(shí)產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)。美國(guó)專利(個(gè))外國(guó)專利(個(gè))商標(biāo)注冊(cè)(個(gè)，右軸)美國(guó)在審理專利(個(gè))外國(guó)在審理專利(個(gè))圖表29： 泰普爾研發(fā)費(fèi)用情況圖表30： 泰普爾專利及注冊(cè)商標(biāo)情況研發(fā)費(fèi)用（萬美元）3,5003,0002,5002,0001,5001,0005002004A2005A2006A2007A2008A2009A2010A2011A2012A2013A2014A2015

50、A2016A2017A2018A2019A2020A0808006060040400202002003A2004A2006A2007A2008A2009A00資料來源：公司年報(bào)， 資料來源：公司年報(bào)， 圖表31： Tempur-Breeze 技術(shù)圖表32： TEMPUR-Ergo 系列產(chǎn)品資料來源：公司公告， 資料來源：公司公告， 圖表33： 2007-2020 年 Tempur 產(chǎn)品迭代更新情況時(shí)間品牌產(chǎn)品和系列2007Tempur-PedicTempur-Pedic 國(guó)際部門推出床墊產(chǎn)品 The BellaSonna Bed by Tempur-Pedic TM 和 The Symphon

51、yBed by Tempur-Pedic TM 以及枕頭系列 The Rhapsody Pillow by Tempur-PedicTM國(guó)際部門推出 TEMPUR Scandinavian Supreme TM 床墊產(chǎn)品2008Tempur-PedicThe AlluraBed by Tempur-Pedic TM、TEMPUR Advanced Ergo System TM2009Tempur-Pedic 國(guó)際部門Tempur-Pedic國(guó)際部門推出 TEMPUR-Sensation 床墊系列TEMPUR-Cloud TM Supreme（TEMPUR-Cloud TM 系列第一款）2010

52、Tempur-Pedic推出 TEMPUR-Cloud TM 系列的第二、第三款床墊產(chǎn)品 TEMPUR-Cloud TM 和 TEMPUR-Cloud Luxe TM2011Tempur-PedicTempur-Pedic 國(guó)際部門推出 TEMPUR-Contour 系列、TEMPUR-Simplicity TM 系列國(guó)際部門推出 TEMPUR-Cloud系列2012Tempur-Pedic推出TEMPUR-Weightless TM 系列（包括TEMPUR-Weightless TM Select 和TEMPUR-Weightless TM Supreme）2013Tempur-Pedic推

53、出 TEMPUR-ChoiceTM 系列2014Tempur-Pedic更新 TEMPUR-Cloud和 TEMPUR-Contour TM 系列2015Tempur-PedicTempur-Pedic 國(guó)際部門SealyStearns & Foster推出 TEMPUR-Flex 系列國(guó)際部門推出 Tempur North 床墊系列更新 Sealy Posturepedic 系列（包括 Posturepedic 系列、Posturepedic Plus 系列和 Posturepedic Premier Hybrid系列）推出限量版 Stearns & Foster 床墊系列2016Stear

54、ns & Foster Cocoon by Sealy推出 Reserve Collection 系列，更新 Estate、Lux Estate 和 Lux Estate Hybrid 系列推出公司在 1000 美元以下電子商務(wù)領(lǐng)域的新產(chǎn)品 Cocoon by Sealy2017Tempur-PedicTempur-Pedic 國(guó)際部門Sealy推出 Tempur-Pedic Anniversary 系列以慶祝公司成立 25 周年在國(guó)際部門推出 Tempur 床墊旗艦系列在北美將所有 Sealy 產(chǎn)品整合到一個(gè)主品牌下2018Tempur-Pedic重新整合 Tempur-Pedic 產(chǎn)品系列

55、，新系列包括 Tempur-Adapt 和 Tempur-ProAdapt 系列，同時(shí)推出 Tempur-Adapt枕頭系列和新的可調(diào)節(jié)底座組合2019Tempur-Pedic推出全新高端 Tempur-Breeze系列（包括 PRObreezeTM 和 LUXEbreezeTM 型號(hào)）2020Tempur-Pedic Sealy在全美發(fā)布了采用 Sleeptracker技術(shù)的 Tempur-Ergo Smart Base 智能床墊系列推出全新的 Sealy Posturepedic Plus 床墊系列資料來源：公司年報(bào)， 初期精準(zhǔn)定位高端專業(yè)睡眠市場(chǎng)，有效吸引優(yōu)質(zhì)經(jīng)銷商。美國(guó)大部分彈簧床墊制

56、造商產(chǎn)品同質(zhì)化程度高，主要通過價(jià)格進(jìn)行競(jìng)爭(zhēng)，ISPA 數(shù)據(jù)顯示，2002 年美國(guó)床墊市場(chǎng)規(guī)模約為 48 億美元，床墊年銷量 2150 萬件，其中約有 80%的零售價(jià)不超過 1000 美元（大多數(shù)彈簧床墊零售價(jià)低于 1000 美元），泰普爾床墊則優(yōu)先切入剩余 20%的高端功能型床墊賽道，在競(jìng)爭(zhēng)層面與普通彈簧床墊區(qū)分開。此外，泰普爾高端定位還使公司保持了較強(qiáng)的創(chuàng)利能力，能夠有效吸引并留住優(yōu)質(zhì)經(jīng)銷商，從而能夠在品牌成長(zhǎng)早期即切入優(yōu)質(zhì)渠道資源。據(jù)公司年報(bào)數(shù)據(jù)計(jì)算，2002-2006 年，美國(guó)全行業(yè)床墊出廠均價(jià)從 221.7 美元/套增長(zhǎng)至 317.8美元/套。而同期泰普爾床墊出廠均價(jià)從 579.7 美

57、元/套增長(zhǎng)至 841.7 美元/套，相當(dāng)于行業(yè)平均的 2.6-3.2 倍，2003 年公司人均創(chuàng)收約 34 萬美元，約相當(dāng)于絲漣、席夢(mèng)思、舒達(dá)平均水平的 1.5 倍以上，如前文所述，歷年毛利率、凈利率亦均明顯領(lǐng)先于同行業(yè)彈簧床墊企業(yè)。圖表34： 美國(guó)床墊行業(yè)結(jié)構(gòu)：按價(jià)格劃分(2002 年)圖表35： 泰普爾出廠均價(jià) vs 行業(yè)平均出廠均價(jià)1,0001000美元以上20%美國(guó)床墊行業(yè)出廠均價(jià)(美元/套) 泰普爾床墊出廠均價(jià)(美元/套)800600不超過1000美元 80%40020002002A2003A2004A2005A2006A2007A資料來源：公司年報(bào)， 資料來源：公司年報(bào)，ISPA，

58、 并購(gòu)絲漣完成產(chǎn)品矩陣互補(bǔ)，現(xiàn)已形成完備產(chǎn)品矩陣。泰普爾早期產(chǎn)品以中高端為主，據(jù)公司 2003 年年報(bào)資料，公司 Classic、Deluxe、Clelbrity Bed 等核心床墊產(chǎn)品零售價(jià)在 999-2999 美元/套，面向醫(yī)療機(jī)構(gòu)的 Medical 系列售價(jià)也要 999 美元/套，面向戶外使用的 Overlays 系列售價(jià)在 500-950 美元/套。2013 年并購(gòu)絲漣以來，公司進(jìn)一步豐富產(chǎn)品矩陣，旗下已擁有 Tempur-Pedic、Stearns&Foster、Sealy 及 Cocoon by Sealy 品牌，產(chǎn)品逐漸覆蓋全價(jià)格帶。據(jù)公司公告，Tempur-Pedic 品牌主要

59、聚焦高端市場(chǎng)，產(chǎn)品以記憶棉材質(zhì)為主，價(jià)格帶介于 1999-7499 美元/套之間；Stearns&Foster 品牌定位中高端，產(chǎn)品以記憶棉和彈簧等復(fù)合材質(zhì)為主，價(jià)格帶位于 1499-4999 美元/套之間；Sealy 主要定位中端市場(chǎng)，以彈簧及復(fù)合材質(zhì)為主，價(jià)格帶介于 399-2499 美元/套；此外公司還提供其他低價(jià)格平價(jià)產(chǎn)品，以實(shí)現(xiàn)更廣泛的消費(fèi)者覆蓋，例如 2016 年推出 Cocoon by Sealy 線上專供品牌，產(chǎn)品主打 1000 美元/套以下電子商務(wù)領(lǐng)域，完善產(chǎn)品矩陣可滿足各類消費(fèi)者消費(fèi)需求。圖表36： 泰普爾早期產(chǎn)品價(jià)格帶以高端為主（2003 年）圖表37： 泰普爾-絲漣主流

60、產(chǎn)品價(jià)格帶（2020 年）資料來源：公司公告， 資料來源：公司公告， 圖表38： 泰普爾-絲漣主要品牌矩陣（2020 年）圖表39： 泰普爾-絲漣主要產(chǎn)品組合（2020 年）資料來源：公司公告， 資料來源：公司公告， 渠道布局：緊握零售主線，全渠道協(xié)同發(fā)展深耕零售市場(chǎng)，線下分銷渠道廣泛布局。美國(guó)家具零售業(yè)發(fā)達(dá)，尤其床墊市場(chǎng)還擁有較為成熟的專業(yè)床品零售商，知名家具零售店（例如愛室麗）、百貨商店（例如梅西百貨）、專業(yè)床品零售商（Mattress Firm）等都是床墊零售主要渠道，頭部床墊品牌均主要通過與上述分銷渠道建立合作的方式布局線下銷售，因此幾大床墊品牌之間渠道模式差異不大。泰普爾作為床墊業(yè)后