珠寶行業(yè)專題研究報(bào)告

1、目 錄 HYPERLINK l _TOC_250017 代際更替、消費(fèi)升級(jí)、渠道下沉，奔向萬(wàn)億空間 5 HYPERLINK l _TOC_250016 中國(guó)是全球珠寶銷售最大市場(chǎng)，精致珠寶貢獻(xiàn)主要份額 5 HYPERLINK l _TOC_250015 代際更替與渠道下沉加速鉆石對(duì)黃金首飾替代 8 HYPERLINK l _TOC_250014 品類升級(jí)與客單價(jià)提升驅(qū)動(dòng)行業(yè)持續(xù)擴(kuò)容 14 HYPERLINK l _TOC_250013 產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)值分布呈微笑曲線，集中度仍有提升空間 16 HYPERLINK l _TOC_250012 資源方議價(jià)能力強(qiáng)，頭部品牌集中度有望進(jìn)一步提升 16 HYP

2、ERLINK l _TOC_250011 貴金屬類珠寶首飾：原材料價(jià)格上漲對(duì)定價(jià)影響大 20 HYPERLINK l _TOC_250010 鉆石：相似毛坯進(jìn)價(jià)和同質(zhì)加工，成本優(yōu)勢(shì)難獲得 25 HYPERLINK l _TOC_250009 翡翠：原料供應(yīng)受進(jìn)口制約，消費(fèi)市場(chǎng)尚未成熟 26 HYPERLINK l _TOC_250008 短期看壓抑需求釋放，中長(zhǎng)期受益渠道變革與多場(chǎng)景滲透 27 HYPERLINK l _TOC_250007 疫情沖擊下婚假需求釋放是短期驅(qū)動(dòng)力 27 HYPERLINK l _TOC_250006 金價(jià)上行利好投資收藏需求 30 HYPERLINK l _TOC

3、_250005 自購(gòu)和送禮需求推高鉆石需求 33 HYPERLINK l _TOC_250004 線上渠道滲透力提升是長(zhǎng)期動(dòng)力 35 HYPERLINK l _TOC_250003 投資建議：推薦周大生、老鳳祥 36 HYPERLINK l _TOC_250002 周大生：線上高速增長(zhǎng)，線下逐步恢復(fù) 36 HYPERLINK l _TOC_250001 老鳳祥：業(yè)績(jī)持續(xù)回暖，網(wǎng)點(diǎn)數(shù)量快速擴(kuò)張 37 HYPERLINK l _TOC_250000 風(fēng)險(xiǎn)提示 37圖目錄圖 1：全球珠寶市場(chǎng)規(guī)模平穩(wěn)增長(zhǎng)，中國(guó)市場(chǎng)規(guī)模占比最大（單位：億美元） 5圖 2：我國(guó)精致珠寶貢獻(xiàn)珠寶市場(chǎng)主要銷售份額（單位：億元

4、） 5圖 3：我國(guó)珠寶市場(chǎng)由黃金首飾主導(dǎo)，鉆石首飾占比提升較快（單位：億元） 7圖 4：黃金在國(guó)內(nèi)珠寶市場(chǎng)占主要份額 9圖 5：而國(guó)際珠寶市場(chǎng)占主要份額的是鉆石 9圖 6：中國(guó)作為第一大產(chǎn)金國(guó)，黃金首飾消費(fèi)量卻遠(yuǎn)大于黃金產(chǎn)量（單位：噸） 10圖 7：文化因素是黃金首飾消費(fèi)主要原因 10圖 8：中國(guó)不同世代消費(fèi)者對(duì)于黃金的態(tài)度截然不同 10圖 9：千禧一代和 Z 世代對(duì)鉆石的偏好顯著高于其他材質(zhì)珠寶（黃金、鉑金、其他寶石） 11圖 10：年輕一代成為未來(lái)主力消費(fèi)人群（單位：萬(wàn)億元） 11圖 11：年輕一代購(gòu)買珠寶意向更加強(qiáng)烈 11圖 12：鉆石在中國(guó)婚慶市場(chǎng)的滲透率大幅提高 12圖 13：鉆石和

5、鉑飾滲透率城際差異大 12圖 14：主營(yíng)鑲嵌飾品的品牌門店主要集中在一線城市，市場(chǎng)下沉程度顯著低于主營(yíng)黃金飾品品牌 13圖 15：我國(guó)鑲鉆首飾占比偏低 13圖 16：我國(guó)人均珠寶消費(fèi)額水平很低（單位：美元） 14圖 17：我國(guó)人均珠寶消費(fèi)額占人均可支配收入比重較高 15圖 18：我國(guó)人均可支配收入及增速（單位：元） 15圖 19：我國(guó)珠寶市場(chǎng)產(chǎn)業(yè)鏈結(jié)構(gòu)中上游議價(jià)權(quán)強(qiáng)，產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)值分布呈現(xiàn)微笑曲線 17圖 20：珠寶首飾及相關(guān)制造行業(yè)規(guī)模以上企業(yè)超 500 家 18圖 21：珠寶行業(yè)每年新增企業(yè)數(shù)量較多 18圖 22：周大福內(nèi)地市場(chǎng)以加盟模式快速擴(kuò)張（單位：家） 19圖 23：周大福珠寶加盟模式零

6、售額占比快速提升 19圖 24：加盟為主模式的品牌存貨周轉(zhuǎn)和平均ROE 高于直營(yíng)為主品牌20圖 25：2019 年世界各國(guó)黃金產(chǎn)量（單位：噸） 21圖 26：我國(guó)各珠寶首飾品牌飾品金價(jià)基本相同，與基礎(chǔ)金價(jià)走勢(shì)一致（單位：元/克） 22圖 27：珠寶首飾品牌鉑金價(jià)格與上海金交所鉑金現(xiàn)貨價(jià)格走勢(shì)一致（單位：元/克） 22圖 28：國(guó)際國(guó)內(nèi)交易所白銀價(jià)格走勢(shì)一致（單位：元/千克；美元/盎司） 24圖 29：2017 年后全球白銀需求量較穩(wěn)定，但產(chǎn)量有所下降（單位：公噸；百萬(wàn)盎司） 24圖 30：鉆石首飾細(xì)分產(chǎn)業(yè)鏈，上中游高度壟斷 26圖 31：行業(yè)利潤(rùn)率呈微笑曲線，中游附加值低 26圖 32：婚慶的

7、代表產(chǎn)品戒指占珠寶主要銷售份額 28圖 33：我國(guó)黃金主要消費(fèi)場(chǎng)景 28圖 34：我國(guó)結(jié)婚人數(shù)自 2013 年起不斷減少（單位：萬(wàn)人；%） 28圖 35：受計(jì)劃生育政策影響，主要初婚人群比例自 2011 年后不斷下降29圖 36：結(jié)婚登記主力 20-29 歲人群在婚配市場(chǎng)占比已降到半數(shù) 29圖 37：國(guó)際黃金投資需求與金價(jià)走勢(shì)基本一致 30圖 38：國(guó)內(nèi)黃金投資需求與金價(jià)走勢(shì)基本一致 31圖 39：黃金價(jià)格通常與美國(guó)實(shí)際利率反向變動(dòng) 31圖 40：鉆戒銷售份額下降 33圖 41：我國(guó)鉆石飾品自購(gòu)需求仍有增長(zhǎng)空間 33圖 42：中美兩國(guó)鑲鉆飾品零售額及同比增速 34圖 43：疫情之前線下渠道是絕

8、對(duì)主流，但疫情加速珠寶線上渠道滲透率提升 35圖 44：中國(guó)珠寶線上銷售占比相比其他國(guó)家仍有較大提升空間 36表目錄表 1：精致珠寶分為黃金、首飾及其他等大類 6表 2：政策支持珠寶行業(yè)發(fā)展，但同時(shí)監(jiān)管力度趨嚴(yán) 8表 3：我國(guó)是產(chǎn)金第一大國(guó) 9表 4：國(guó)內(nèi)珠寶首飾市場(chǎng)中資、港資、外資三分天下，鑲嵌類由外資主導(dǎo) 12表 5：我國(guó)各大珠寶品牌定位 17表 6：我國(guó)珠寶市場(chǎng)集中度弱于其他地區(qū)（2018） 18表 7：2009-2019 年內(nèi)地珠寶市場(chǎng) CR5 及 CR10 18表 8：我國(guó)黃金首飾產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)值分布呈現(xiàn)微笑曲線 20表 9：我國(guó)鉑金首飾產(chǎn)業(yè)鏈結(jié)構(gòu)與黃金接近 22表 10：我國(guó)白銀首飾產(chǎn)業(yè)

9、鏈結(jié)構(gòu)同樣分為原材料開(kāi)采、采購(gòu)、加工及銷售環(huán)節(jié) 23表 11：我國(guó)翡翠首飾產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)概況 27表 12：黃金首飾市場(chǎng)規(guī)模增規(guī)模及增速測(cè)算 32表 13：鉆石首飾市場(chǎng)規(guī)模及增速測(cè)算 34表 14：重點(diǎn)推薦標(biāo)的盈利預(yù)測(cè)（2021.02.22） 37代際更替、消費(fèi)升級(jí)、渠道下沉，奔向萬(wàn)億空間中國(guó)是全球珠寶銷售最大市場(chǎng)，精致珠寶貢獻(xiàn)主要份額中國(guó)在全球珠寶市場(chǎng)規(guī)模占比最大。受全球形勢(shì)影響，2019 年全球珠寶市場(chǎng)規(guī)模負(fù)增長(zhǎng)，同比增長(zhǎng)率為-9.12%，市場(chǎng)規(guī)模3239 億美元，2010-2019 年CAGR為 4.13%。排除市場(chǎng)受沖擊的 2019 年數(shù)據(jù)，2010-2018 年全球珠寶市場(chǎng)CAGR為

10、5.92%，增速較為穩(wěn)定。預(yù)計(jì) 2025 年全球珠寶市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)到 4805 億美元。在全球珠寶市場(chǎng)中，2019 年中國(guó)大陸占比最大，為 33%，位居第二的美國(guó)占比 22%。2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E市場(chǎng)規(guī)模增長(zhǎng)率20%15%10%5%0%-5%-10%-15%美國(guó), 22%0印度, 20%日本, 3%10002000中國(guó)大陸36%其他, 19%3000中國(guó)香港, 3%600050004000全球珠寶首飾市場(chǎng)規(guī)模（2010-2019）單位：億美元圖 1

11、：全球珠寶市場(chǎng)規(guī)模平穩(wěn)增長(zhǎng)，中國(guó)市場(chǎng)規(guī)模占比最大（單位：億美元）數(shù)據(jù)來(lái)源：Euromonitor、艾媒咨詢、國(guó)泰君安證券研究2009-2013 年，中國(guó)珠寶市場(chǎng)經(jīng)歷了高速增長(zhǎng)期。2009-2013 年珠寶整體市場(chǎng)規(guī)模增速持續(xù)在 20%上下，2014 年以來(lái)增速減緩，逐漸維持在 6%-7%，至 2019 年，珠寶市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到 7503 億元。珠寶主要分為精致珠寶和時(shí)尚珠寶兩大類。精致珠寶指黃金、鉑金、純銀、K 金、鉆石、寶石等具有保值屬性的貴重珠寶，更加堅(jiān)固，不會(huì)因?yàn)檫m當(dāng)?shù)谋ｐB(yǎng)和儲(chǔ)存而失去光澤；時(shí)尚珠寶指非貴金屬、鍍銀制品、次寶石、塑料等飾品，由易于開(kāi)裂或變色的材料制成，保質(zhì)期較短，但價(jià)格往往比

12、精致珠寶低得多。精致珠寶貢獻(xiàn)主要銷售份額。2019 年我國(guó)精致珠寶銷售額占珠寶市場(chǎng)銷售比例的 85.23%，2014-2019 年銷售額 CAGR 達(dá)到 5.32%。相比之下，時(shí)尚珠寶貢獻(xiàn)的銷售額較小，占珠寶市場(chǎng)銷售比例的 14.77%，但增長(zhǎng)較快，2014-2019 年銷售額CAGR 達(dá) 8.46%。圖 2：我國(guó)精致珠寶貢獻(xiàn)珠寶市場(chǎng)主要銷售份額（單位：億元）珠寶飾品市場(chǎng)規(guī)模珠寶飾品增長(zhǎng)率時(shí)尚珠寶銷售額時(shí)尚珠寶增長(zhǎng)率20192018201720162015201420132012精致珠寶銷售額精致珠寶增長(zhǎng)率20092010201135%30%25%20%15%10%5%0%8000600040

13、0020000珠寶飾品市場(chǎng)規(guī)模及子品類銷售額、同比增速（2009-2019）單位：億元數(shù)據(jù)來(lái)源：Euromonitor、國(guó)泰君安證券研究根據(jù)制造珠寶所用材料：精致珠寶一般分為黃金首飾、K 金首飾、鉆石 首飾、鉑金首飾、玉石首飾、銀飾和其他首飾幾大類。我國(guó)出臺(tái)了多種 推動(dòng)及監(jiān)管政策促進(jìn)珠寶行業(yè)健康發(fā)展，目前我國(guó)珠寶市場(chǎng)以黃金首飾 為主，2019 年占比達(dá) 53%；鉆石首飾 2019 年占比為 20%，但具有很強(qiáng) 的增長(zhǎng)潛力，本文將主要對(duì)黃金和鉆石首飾的市場(chǎng)規(guī)模進(jìn)行測(cè)算及預(yù)測(cè)。珠寶分類主要特點(diǎn)產(chǎn)品示例黃金首飾具有一定保值性，含金量不低于 99%的首飾制品，為中國(guó)首要的首飾品種，質(zhì)地較軟，易變形，色

14、澤深K 金首飾以黃金為主要原料，含金量低于 99%，純金中加入部分其他金屬元素（如銀、銅、鋅等）制成的首飾，保值性較低。硬度較高，顏色多樣，常見(jiàn)顏色有紅色、白色、黃色等。常見(jiàn)的 K 金首飾可進(jìn)一步劃分為 22K 金、18K 金、14K 金、9K 金首飾，對(duì)應(yīng)的含金量分別不低于 91.7%、75.0%、58.5%、37.5%鉆石首飾鉆石飾品是指以鉆石為原材料，輔以金銀等金屬材料制作而成的首飾。鑲嵌有鉆石的各類首飾包括裸鉆、鉆戒、鉆石項(xiàng)鏈、鉆石手鏈、鉆石耳飾等； 按顏色，鉆石可分為無(wú)色系列和彩色系列：無(wú)色系列主要包括無(wú)色、微黃色、微褐色及微灰色，彩色系列包括黃色、藍(lán)色、粉紅色、綠色、藍(lán)綠色等；鉆石

15、 1 克拉=100 分=0.2 克，隨著鉆石重量的增加，其價(jià)值呈幾何級(jí)數(shù)增長(zhǎng)表 1：精致珠寶分為黃金、首飾及其他等大類鉑金首飾主要成分是鉑元素如鉑（Pt）、鈀（Pd）、釘（Ru）、 鋨（Os）、銠（Rh）和銥（Ir）。鉑金首飾加工成本 較高，價(jià)值比黃金高；但由于鉑金礦儲(chǔ)量產(chǎn)量皆低，不適宜作為硬通貨流通，流通性差，保值功能弱于 黃金。高價(jià)使鉑金自購(gòu)需求的普及速度較緩，低保值性又抑制了鉑金投資需求，其市場(chǎng)規(guī)模增速較疲軟銀飾銀飾是指由白銀結(jié)合各類的工藝制成的裝飾品、禮 品、紀(jì)念品等。封建社會(huì)，中國(guó)金融體系以銀本位 為主，白銀作為主要通用貨幣流通，使用歷史悠久，文化沉淀深厚。中國(guó)白銀首飾的文化與“傳統(tǒng)

16、”、“便宜”、“年代感”、“民族風(fēng)”、“輕量級(jí)”等詞聯(lián)系緊密。但由于黃金、鉑金等貴金屬及其相關(guān)合金飾品的沖 擊，銀飾產(chǎn)品發(fā)展路線相對(duì)模糊，行業(yè)聚合力不夠，整體規(guī)模遠(yuǎn)不如黃金玉石首飾（分為軟玉和硬玉）硬玉：摩氏硬度 6.5-7.5，典型代表是翡翠/藍(lán)田玉/黃龍玉等，透明度較高。以翡翠為例，主要產(chǎn)于緬甸北部的霧露河，一般市場(chǎng)價(jià)值高于和田玉等軟玉的價(jià)格軟玉：摩氏硬度 6.0-6.5，典型代表是和田玉/青海玉/俄羅斯玉等，多為不透明或半透明。以和田玉為例，主要產(chǎn)于新疆昆侖山、天山、阿爾金山，少數(shù)優(yōu)質(zhì)和田軟玉如羊脂玉價(jià)格較高其他有珍珠、碧璽、藍(lán)寶石、紅寶石人造寶石等品種數(shù)據(jù)來(lái)源：前瞻產(chǎn)業(yè)研究院、國(guó)泰君安

17、證券研究圖 3：我國(guó)珠寶市場(chǎng)由黃金首飾主導(dǎo)，鉆石首飾占比提升較快（單位：億元）翡翠銀飾黃金首飾201920182017鉆石2016鉑金首飾201520145,0004,0003,0002,0001,0000我國(guó)精致珠寶市場(chǎng)細(xì)分品類市場(chǎng)規(guī)模（2014-2019）單位：億元數(shù)據(jù)來(lái)源：頭豹研究院、國(guó)泰君安證券研究注：1 頭豹研究院測(cè)算的市場(chǎng)數(shù)據(jù)與歐睿數(shù)據(jù)不一致，本文以更有權(quán)威性的歐睿數(shù)據(jù)為準(zhǔn)。但頭豹數(shù)據(jù)在細(xì)分珠寶品類市場(chǎng)占比概況方面與歐睿報(bào)告有相似性，也與我國(guó)珠寶市場(chǎng)現(xiàn)狀的定性描述相符，因此本圖可用于對(duì)我國(guó)精致珠寶市場(chǎng)細(xì)分品類進(jìn)行粗略了解2 翡翠是玉石首飾的主要品類，可大致代表玉石首飾市場(chǎng)占比表 2

18、：政策支持珠寶行業(yè)發(fā)展，但同時(shí)監(jiān)管力度趨嚴(yán)品類政策名稱頒布日期頒布主體主要內(nèi)容及影響黃金黃金行業(yè)“十三五”發(fā)展規(guī)劃2017-01中國(guó)黃金協(xié)會(huì)（1）適應(yīng)黃金行業(yè)發(fā)展的科技創(chuàng)新體系基本形成；（2）資源開(kāi)發(fā)利用水平及技術(shù)裝備達(dá)到國(guó)際先進(jìn)水平；（3）黃金新材料技術(shù)及應(yīng)用取得進(jìn)展等關(guān)于推進(jìn)黃金行業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)的指導(dǎo)意見(jiàn)2017-01工信部（1）以建設(shè)黃金強(qiáng)國(guó)、滿足國(guó)內(nèi)市場(chǎng)需求為目標(biāo)；（2）以資源勘探開(kāi)發(fā)、國(guó)際合作等為重點(diǎn)；（3）推進(jìn)供給側(cè)結(jié)構(gòu)改革，構(gòu)建資源節(jié)約、環(huán)境友好的現(xiàn)代化黃金產(chǎn)業(yè)關(guān)于規(guī)范黃金制品零售市場(chǎng)有關(guān)問(wèn)題的通知2001-10工商總局等（1）黃金制品零售業(yè)務(wù)實(shí)行核準(zhǔn)制，專營(yíng)店注冊(cè)資本不少于 100

19、 萬(wàn)元，面積大于 60m2，兼營(yíng)黃金制品零售業(yè)務(wù)的綜合商城不得少于 500 萬(wàn)元，面積 3000平方米，專營(yíng)黃金場(chǎng)所面積不少于 40 平方米；（2）銷售的黃金飾品，必須有生產(chǎn)企業(yè)的戳記代號(hào)和含金量標(biāo)記。含金量小于 99%的稱為 K 金等鉆石財(cái)政部、海關(guān)總署、國(guó)家稅 務(wù)總局關(guān)于調(diào)整鉆石及上海鉆 石交易所有關(guān)稅政策的通知2006-06財(cái)政部、海關(guān)總署、國(guó)家稅務(wù)總局自上海鉆石交易所銷往國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的毛坯鉆石，免征進(jìn)口環(huán)節(jié)增值稅；成品鉆石的進(jìn)口環(huán)節(jié)增值稅實(shí)際稅賦超過(guò) 4%的部分由海關(guān)實(shí)行即征即退。對(duì)國(guó)內(nèi)加工的成品鉆石，通過(guò)上海鉆七交易所銷售的，在國(guó)內(nèi)銷售環(huán)節(jié)免征增值稅。這些規(guī)定為我國(guó)珠寶首飾企業(yè)參與國(guó)際競(jìng)

20、爭(zhēng)、提高競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力提供了保障鉑金國(guó)務(wù)院關(guān)稅稅則委員會(huì)關(guān)于調(diào)整進(jìn)境物品進(jìn)口稅有關(guān)問(wèn)題的通知（稅委會(huì)201927 號(hào)）2019-04國(guó)務(wù)院（1）進(jìn)境物品進(jìn)口稅稅目 1、2 的稅率分別調(diào)降為 13%、20%；（2）稅目 1包括金銀；（3）稅目 3 的稅率為 50%，稅目 3 所列商品的具體范圍與消費(fèi)稅征收范圍一致，包括貴重首飾及珠寶玉石、高檔手表等2019 年進(jìn)出口暫定稅率等調(diào)整方案（稅委會(huì)201865 號(hào)）2018-12國(guó)務(wù)院（1）對(duì)原產(chǎn)于新西蘭、秘魯、哥斯達(dá)黎加、冰島、澳大利亞、中國(guó)香港和澳門的所有鉆石及珠寶玉石商品關(guān)稅均降低至 0，珍珠由原來(lái)的 21%大幅降低至 0；（2）對(duì)原產(chǎn)于孟加拉、印度、

21、老撾、韓國(guó)、斯里蘭卡和蒙古（亞太貿(mào)易協(xié)定國(guó)），黃金首飾由原來(lái)的 8%降低為 5.2%；鉑金等其他金屬首飾由原來(lái)的 10%降低為 6.5%銀飾金銀飾品標(biāo)識(shí)管理規(guī)定1999-12國(guó)家質(zhì)量技術(shù)監(jiān)督局規(guī)范了金銀飾品標(biāo)識(shí)，應(yīng)該注明材料名稱、含量、生產(chǎn)者名稱、地址、產(chǎn)品標(biāo)準(zhǔn)編號(hào)、產(chǎn)品質(zhì)量檢驗(yàn)合格證明以及重量。引導(dǎo)金銀飾品生產(chǎn)企業(yè)、經(jīng)營(yíng)企業(yè)正確標(biāo)注和檢查金銀飾品標(biāo)識(shí)，保護(hù)用戶、消費(fèi)者、企業(yè)的合法權(quán)益金銀飾品質(zhì)量檢驗(yàn)暫行規(guī)定1998-11發(fā)改委明確了金銀飾品必須經(jīng)質(zhì)量檢驗(yàn)合格后方可出廠；金銀飾品的印記及標(biāo)識(shí)牌的管理規(guī)定由國(guó)家質(zhì)量技術(shù)監(jiān)督局會(huì)同行業(yè)主管部門另行制定；金銀飾品質(zhì)量監(jiān)督抽查應(yīng)采用國(guó)家標(biāo)準(zhǔn)和行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)；

22、委托檢驗(yàn)采用協(xié)議或合同的辦法翡翠翡翠飾品質(zhì)量等級(jí)評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)2009-06國(guó)家質(zhì)量監(jiān)督 檢驗(yàn)檢疫總局、國(guó)家標(biāo)準(zhǔn)化管理委員會(huì)標(biāo)準(zhǔn)采用質(zhì)量等級(jí)劃分，將天然翡翠分為上品、珍品、精品、佳品和合格品等“五檔十二級(jí)”；在合格品以外，每個(gè)檔次又分三個(gè)級(jí)別，分別從質(zhì)地、透明度、顏色、工藝、綜合印象五方面進(jìn)行評(píng)價(jià)天然翡翠證明商標(biāo)管理辦法2008-06中國(guó)珠寶玉石首飾行業(yè)協(xié)會(huì)規(guī)范了天然翡翠的礦物學(xué)、寶石學(xué)及鑒定特征；對(duì)于天然翡翠證明商標(biāo)的使用權(quán)范圍以及企業(yè)的申請(qǐng)資格做出相應(yīng)要求。規(guī)定注冊(cè)時(shí)間三年以上、連續(xù)三年無(wú)消費(fèi)者投訴記錄，歷次市場(chǎng)抽查無(wú)不合格產(chǎn)品記錄的企業(yè)有申請(qǐng)權(quán)數(shù)據(jù)來(lái)源：政府官網(wǎng)、公司公告、國(guó)泰君安證券研究代際

23、更替與渠道下沉加速鉆石對(duì)黃金首飾替代從材質(zhì)結(jié)構(gòu)看：黃金在國(guó)內(nèi)珠寶市場(chǎng)中占主要份額，黃金銷售占 2019年珠寶市場(chǎng)銷售的 53%，鉆石銷售占比位居第二（20%），但遠(yuǎn)小于黃金占比。這與國(guó)際的情況不同，國(guó)際珠寶市場(chǎng)上，銷售份額最高的是鉆石飾品，第二才是黃金，但兩者銷售份額差異不大，2018 年分別為 47%和 42%。美國(guó)的情況與國(guó)際相似，2018 年鉆石銷售份額 52%，位居第一。美國(guó)國(guó)際鉆石飾品寶石飾品黃金珠寶鉑金珠寶其他80%60%40%20%0%6%5%10%2018年國(guó)際珠寶市場(chǎng)銷售分品類占比100%47%52%26%42%4%12%黃金, 53%鉆石, 20%中國(guó)珠寶市場(chǎng)銷售分品類占比

24、（2019）銀, 1%其他, 11%鉑金, 4%K金, 11%圖 4：黃金在國(guó)內(nèi)珠寶市場(chǎng)占主要份額圖 5：而國(guó)際珠寶市場(chǎng)占主要份額的是鉆石數(shù)據(jù)來(lái)源：Euromonitor、國(guó)泰君安證券研究數(shù)據(jù)來(lái)源：BAIN、國(guó)泰君安證券研究黃金主導(dǎo)國(guó)內(nèi)珠寶市場(chǎng)可能與兩個(gè)因素有關(guān)：從供給端來(lái)看，我國(guó)是第一大產(chǎn)金國(guó)，2007 年中國(guó)黃金產(chǎn)量超過(guò)南非，達(dá)到 270.491 噸，成為世界上生產(chǎn)黃金第一大國(guó)，隨后連續(xù) 13 年產(chǎn)量一直領(lǐng)先；從需求端來(lái)看，受文化因素影響，黃金在中國(guó)傳統(tǒng)文化中寓意家庭美滿富足，也象征財(cái)富和權(quán)力，金飾尤其在婚嫁習(xí)俗中占據(jù)重要地位。表 3：我國(guó)是產(chǎn)金第一大國(guó)排名國(guó)家2018 年產(chǎn)量（噸）201

25、9 年產(chǎn)量（噸）年同比1中國(guó)401380-5.2%2俄羅斯29532911.5%3澳大利亞3173252.6%4美國(guó)225200-11%5加拿大189183-3.2%6秘魯158143-9%7加納149142-4.5%8南非128118-7.7%9墨西哥118111-5.9%10巴西9710710.6%數(shù)據(jù)來(lái)源：全球黃金年鑒 2020、國(guó)泰君安證券研究但黃金首飾的高消費(fèi)份額主要是由需求端拉動(dòng)。作為第一大產(chǎn)金國(guó)，我國(guó)的黃金產(chǎn)量卻遠(yuǎn)不足以滿足黃金首飾消費(fèi)量，需要依賴大量的黃金凈進(jìn)口，2019 年我國(guó)凈進(jìn)口的黃金原來(lái)及其制品 622.6 噸，也是世界第一大黃金進(jìn)口國(guó)。另外，雖然有最大的黃金產(chǎn)量，但黃

26、金定價(jià)權(quán)并未掌握在我國(guó)手里。因此黃金消費(fèi)應(yīng)該主要是由需求端而非供給端拉動(dòng)的。中國(guó)黃金首飾消費(fèi)量中國(guó)黃金產(chǎn)量2007年后中國(guó)一直是第一大產(chǎn)金國(guó)8007006005004003002001000中國(guó)黃金年產(chǎn)量和黃金首飾消費(fèi)量（1987-2020）單位：噸198719881989199019911992199319941995199619971998199920002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019圖 6：中國(guó)作為第一大產(chǎn)金國(guó)，黃金首飾消費(fèi)量卻遠(yuǎn)大于黃金產(chǎn)量（單位：噸）數(shù)據(jù)來(lái)源：中國(guó)

27、黃金協(xié)會(huì)、國(guó)泰君安證券研究年長(zhǎng)人群是黃金首飾主力消費(fèi)人群。文化因素從需求端拉動(dòng)黃金首飾消費(fèi)增長(zhǎng)，是黃金首飾消費(fèi)的主要原因。根據(jù)世界黃金協(xié)會(huì)調(diào)研報(bào)告，中國(guó)各年齡段消費(fèi)者中超過(guò)70%認(rèn)為黃金能帶來(lái)好運(yùn)，18-24 歲消費(fèi)者中， 40%認(rèn)可黃金背后蘊(yùn)含的好運(yùn)文化?？偟膩?lái)說(shuō)，較年長(zhǎng)人群對(duì)黃金文化更加認(rèn)可，是主要的黃金首飾消費(fèi)人群。年輕人群對(duì)黃金產(chǎn)品需求偏低。在第二黃金購(gòu)買國(guó)印度，不同世代有意向購(gòu)買黃金產(chǎn)品的比例分別為：36%，33%，24%，美國(guó)為 18%，19%， 11%。中國(guó)代際之間的差異則比印度和美國(guó)明顯得多，不同世代消費(fèi)者對(duì)于黃金的態(tài)度截然不同：39 歲以上人群未來(lái) 12 個(gè)月打算購(gòu)買黃金的比

28、例為 42%，而 18-22 歲的 Z 世代人群意向購(gòu)買比例僅為 12%。中國(guó)印度美國(guó)39歲以上人群23-38歲18-22歲“Z世代”18%19%11%12%36% 33%24%42%37%50%40%30%20%10%0%不同年齡群體未來(lái)12個(gè)月計(jì)劃購(gòu)買黃金產(chǎn)品的比例0.3%36.6%35.4%25.9%23.7%13.5%9.4%60.3%結(jié)婚/紀(jì)念日老人孩子生日春節(jié)/情人節(jié)等節(jié)日無(wú)特別原因親友禮物 投資產(chǎn)品 旅游紀(jì)念品商家打折購(gòu)買黃金飾品的主要原因圖 7：文化因素是黃金首飾消費(fèi)主要原因圖 8：中國(guó)不同世代消費(fèi)者對(duì)于黃金的態(tài)度截然不同數(shù)據(jù)來(lái)源：中國(guó)黃金協(xié)會(huì)、國(guó)泰君安證券研究數(shù)據(jù)來(lái)源：世界黃

29、金協(xié)會(huì)、國(guó)泰君安證券研究偏好鉆石的年輕一代成為未來(lái)主力消費(fèi)人群。千禧一代和 Z 世代對(duì)鉆石 的偏好顯著高于黃金，De beers 數(shù)據(jù)顯示，他們創(chuàng)造了我國(guó)超過(guò) 80%的 鉆石需求，而他們也逐漸成為整體消費(fèi)市場(chǎng)和珠寶市場(chǎng)的主力消費(fèi)人群。圖 9：千禧一代和 Z 世代對(duì)鉆石的偏好顯著高于其他材質(zhì)珠寶（黃金、鉑金、其他寶石）Z世代90后80后黃金鉑金其他寶石鉆石0%0%4%4%8%8%8%8%10%13%20%26%30%36%40%43%48%60%50%中國(guó)不同年齡層消費(fèi)者對(duì)不同珠寶品類的喜愛(ài)程度數(shù)據(jù)來(lái)源：De Beers、國(guó)泰君安證券研究圖 10：年輕一代成為未來(lái)主力消費(fèi)人群（單位：萬(wàn)億元） 圖

30、 11：年輕一代購(gòu)買珠寶意向更加強(qiáng)烈403020100我國(guó)城市居民分年齡消費(fèi)總量情況（2011-2021）單位：萬(wàn)億元17.4210.054.699.3812.7316.06201120162021E36歲以上消費(fèi)者消費(fèi)總量18-35歲消費(fèi)者消費(fèi)總量不同年齡段消費(fèi)者未來(lái)計(jì)劃購(gòu)買珠寶的占比46%45%44%44%42%40%38%38%38%36%34%20-29歲30-39歲40-49歲50歲以上數(shù)據(jù)來(lái)源：BCG、國(guó)泰君安證券研究數(shù)據(jù)來(lái)源：BCG、國(guó)泰君安證券研究年輕一代更偏好鉆石飾品作為愛(ài)情象征。以千禧一代為代表的消費(fèi)者與電視、互聯(lián)網(wǎng)等傳媒工具一起成長(zhǎng)，受到媒體對(duì)于鉆石象征愛(ài)情永恒的宣傳，將

31、愛(ài)情與鉆石牢牢綁定，從而使鉆石飾品成為承載情感的首飾，與受制于產(chǎn)品設(shè)計(jì)守舊的傳統(tǒng)金飾相比，鉆石更是年輕一代求婚不可或缺的一部分。鉆石在婚慶市場(chǎng)的滲透率大幅提高。年輕一代（80 后、90 后、Z 世代）對(duì)鉆石的偏愛(ài)使我國(guó)婚慶市場(chǎng)中鉆石的應(yīng)用比例越來(lái)越大，最大增幅出現(xiàn)在 1995-2005 年，這一時(shí)期主要適婚人群是 80 后，而后隨著 90 后到達(dá)適婚年齡，鉆石滲透率進(jìn)一步提高。但截至 2017 年，該滲透率僅達(dá)到美國(guó) 60s、日本 70s 的水平，參考美日經(jīng)驗(yàn)，鉆石滲透率將持續(xù)增長(zhǎng)，在未來(lái) 10-25 年達(dá)到頂峰。圖 12：鉆石在中國(guó)婚慶市場(chǎng)的滲透率大幅提高中國(guó)日本美國(guó)1939 1945 19

32、50 1955 1960 1965 1970 1975 1980 1985 1990 1995 2000 2005 2010 2013 2015 2017100%80%60%40%20%0%鉆石在各國(guó)婚配場(chǎng)景中的滲透率（1939-2017）數(shù)據(jù)來(lái)源：De Beers、國(guó)泰君安證券研究鉆石在低線城市擁有較大潛力。金飾滲透率在各線城市十分接近，但鉆石和鉑飾滲透率城際差異較大，尤其是鉆石，一線城市滲透率明顯高于二線及以下。這主要是因?yàn)殂@石隨西方文化傳入，目前由外資主導(dǎo)，這些品牌在消費(fèi)水平更高的一線城市專柜量明顯更大。那么隨著二三線城市崛起，品牌加速低線擴(kuò)張，低線城市鉆石滲透率有較大的提升潛力。圖 1

33、3：鉆石和鉑飾滲透率城際差異大一線城市二線城市三、四線城市鉆石金飾鉑飾37%46%51%48%63%61%67%70%60%50%40%30%20%10%0%70%71%80%中國(guó)各線城市不同材質(zhì)珠寶滲透率數(shù)據(jù)來(lái)源：中國(guó)產(chǎn)業(yè)信息網(wǎng)、國(guó)泰君安證券研究品牌名稱成立時(shí)間2019 年?duì)I業(yè)收入優(yōu)勢(shì)品類門店數(shù)（2020Q3）分布區(qū)域中資周大生199954.39 億元黃金（70%）4020全國(guó)性老鳳祥1848496.29 億元黃金（85%）4124全國(guó)性表 4：國(guó)內(nèi)珠寶首飾市場(chǎng)中資、港資、外資三分天下，鑲嵌類由外資主導(dǎo)萊坤通靈199913.19 億元鑲嵌（95%）630（2019Q4）區(qū)域性潮宏基19963

34、5.43 億元K 金/鉑金933（2020Q2)全國(guó)性金一文化2007108.53 億元黃金（55%）271（2019Q4）區(qū)域性豫園股份（老廟黃金）1982429.12 億元黃金（90%）3222全國(guó)性港資周大福1929520.20 億元黃金（60%）4153全國(guó)性周生生1934159.94 億元鑲嵌（51%）606（2020Q1）全國(guó)性六福1991103.15 億元黃金2046（2020Q1）全國(guó)性謝瑞麟197126.89 億元鉑金445（2020Q1）全國(guó)性外資Tiffany&Co1837304.71 億元鑲嵌326（19 年）全球Signet1950422.7 億元鑲嵌3334（18

35、年）歐美Cartier1847鑲嵌全球施華洛世奇1895272.71 億元寶石/仿水晶2680(17 年）全球Pandora1982239 億元鑲嵌2750（18 年）全球數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、Bloomberg、國(guó)泰君安證券研究圖 14：主營(yíng)鑲嵌飾品的品牌門店主要集中在一線城市，市場(chǎng)下沉程度顯著低于主營(yíng)黃金飾品品牌60%40%20%0%老鳳祥周大生潮宏基六福集團(tuán)周大福周生生Tiffany&CoCartier一線城市二線城市三線及以下城市主營(yíng)鑲嵌主營(yíng)黃金100%80%各品牌在中國(guó)大陸各線城市門店數(shù)占比數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告、國(guó)泰君安證券研究圖 15：我國(guó)鑲鉆首飾占比偏低201820172016201

36、5201420132012201120102009200810%0%中國(guó)20%70%60%美國(guó)日本50%40%韓國(guó)30%法國(guó)不同國(guó)家鑲鉆首飾占比(2008-2018)數(shù)據(jù)來(lái)源：Euromonitor、國(guó)泰君安證券研究鉆石加速黃金替代，與黃金共同構(gòu)成我國(guó)珠寶市場(chǎng)兩大主要賽道。綜上所述，在傳統(tǒng)文化中的重要地位決定了黃金是國(guó)民最受歡迎的品類，但消費(fèi)人群切換和低線城市經(jīng)濟(jì)發(fā)展將加速鉆石對(duì)黃金首飾的替代。與國(guó)際主要國(guó)家對(duì)比，我國(guó)鑲鉆首飾占比也明顯偏低：美、日在 50%左右，而我國(guó)一直在 20%上下徘徊，鉆石滲透率提升的空間依然很大。品類升級(jí)與客單價(jià)提升驅(qū)動(dòng)行業(yè)持續(xù)擴(kuò)容我國(guó)人均珠寶消費(fèi)額水平低，2018

37、年為 56 美元，同期美國(guó)的人均珠寶 消費(fèi)額為 322 美元，日本是 187 美元，分別約為我國(guó)的 5.75 / 3.34 倍。 但我國(guó)人均珠寶消費(fèi)占人均可支配收入比重較大，一直大于 1%，2014 年占比甚至達(dá)到 2.02%，而發(fā)達(dá)國(guó)家如美國(guó)一直在 0.67%-0.8%之間徘徊。雖然近年來(lái)我國(guó)占比有下降趨勢(shì)，但人均珠寶消費(fèi)額還有很大提升空間。圖 16：我國(guó)人均珠寶消費(fèi)額水平很低（單位：美元）中國(guó)美國(guó)20182017201620152014日本2010201120122013565954.1160.7463.0856.0149.1443.7832.61187191180.2188.9203.6

38、6205.14207.43209.02209.46285.07275.61322319306.7308.04315.4302.86全球主要國(guó)家珠寶首飾人均消費(fèi)額（2010-2018）單位：美元331.51350300250200150100500數(shù)據(jù)來(lái)源：立鼎產(chǎn)業(yè)研究中心、國(guó)泰君安證券研究圖 17：我國(guó)人均珠寶消費(fèi)額占人均可支配收入比重較高中國(guó)人均珠寶消費(fèi)占人均可支配收入比例美國(guó)人均珠寶消費(fèi)占人均可支配收入比例2018201720162015201420132012201120100.5%0.0%0.67%0.70%0.70%0.72%0.80%0.80%0.76%0.75%0.75%1.0%

39、1.28%1.5%1.47%1.47%1.79%1.69%2.0%2.02%1.98%1.93%1.95%2.5%中美兩國(guó)人均珠寶消費(fèi)占人均可支配收入比例（2010-2018）數(shù)據(jù)來(lái)源：美國(guó)經(jīng)濟(jì)分析局、國(guó)家統(tǒng)計(jì)局、國(guó)泰君安證券研究消費(fèi)升級(jí)帶動(dòng)客單價(jià)提升。珠寶客單價(jià)提升的驅(qū)動(dòng)力主要來(lái)自消費(fèi)升級(jí)，人均可支配收入的增長(zhǎng)使購(gòu)買力增強(qiáng)，將提高消費(fèi)者對(duì)高端可選消費(fèi)的 負(fù)擔(dān)能力，驅(qū)使消費(fèi)者選擇更奢華、更高端、更高質(zhì)的珠寶產(chǎn)品。因此， 可以使用人均可支配收入增速粗略估計(jì)客單價(jià)增速。圖 18：我國(guó)人均可支配收入及增速（單位：元）全國(guó)農(nóng)村居民人均可支配收入增速全國(guó)城鎮(zhèn)居民人均可支配收入增速201620172018

40、20192020全國(guó)農(nóng)村居民人均可支配收入2012201320142015全國(guó)城鎮(zhèn)居民人均可支配收入20072008200920102011全國(guó)居民人均可支配收入全國(guó)居民人均可支配收入增速0%05%20,00010,00010%30,00015%40,00020%50,000我國(guó)人均可支配收入情況（2007-2020）單位：元數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局、國(guó)泰君安證券研究2015-2019 年我國(guó)人均可支配收入增速保持平穩(wěn)，2020 年受疫情影響，我國(guó)人均可支配收入增速放緩，并非長(zhǎng)期趨勢(shì)。因此以 2019 年數(shù)據(jù)對(duì)客單價(jià)增速進(jìn)行估計(jì)更為準(zhǔn)確。2019 年城鎮(zhèn)居民人均可支配收入增速為 7.92%，農(nóng)村居

41、民人均可支配收入增速為 9.61%?？紤]到珠寶尤其是鉆石、鉑金在鄉(xiāng)鎮(zhèn)的下沉，預(yù)測(cè)客單價(jià)增速在 7.92%-9.61%之間。以人均消費(fèi)額與發(fā)達(dá)地區(qū)情況做交叉驗(yàn)證：以人均可支配收入為錨，2020 年我國(guó)人均可支配收入為 4975 美元，是美國(guó) 1974 年水平；我國(guó)人均珠寶消費(fèi)額達(dá)到美國(guó) 2018 年水平 322 美元時(shí)，按 2018 年人均珠寶消費(fèi)占比 1.28%測(cè)算，人均可支配收入須達(dá)到 25156 美元，是美國(guó) 1999 年水平。則我國(guó)人均珠寶消費(fèi)額從 56 美元上升到 322 美元需要 25 年，CAGR=7.25%，稍低于上述預(yù)測(cè)的下限水平。產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)值分布呈微笑曲線，集中度仍有提升空間資

42、源方議價(jià)能力強(qiáng)，頭部品牌集中度有望進(jìn)一步提升上游：主要為貴金屬、翡翠玉石、鉆石、珍珠以及包裝材料等原材料供應(yīng)商。上游原材料價(jià)格的波動(dòng)和供應(yīng)量直接影響產(chǎn)業(yè)鏈上各個(gè)環(huán)節(jié)產(chǎn)品的價(jià)值和利潤(rùn)，進(jìn)而影響產(chǎn)業(yè)鏈整體的規(guī)模和效益。在原材料價(jià)格方面，珠寶行業(yè)原材料在國(guó)際市場(chǎng)上價(jià)格透明公開(kāi)，產(chǎn)業(yè)鏈內(nèi)各個(gè)環(huán)節(jié)對(duì)其議價(jià)能力很低。中游和下游：珠寶商和生產(chǎn)企業(yè)的鉆石和貴金屬一般需要通過(guò)金交所、鉆交所采購(gòu)，進(jìn)而進(jìn)行設(shè)計(jì)研發(fā)和生產(chǎn)加工，非品牌珠寶商的中小珠寶商對(duì)深圳等地的集中加工基地依賴性高。最后，通過(guò)多樣的終端銷售環(huán)節(jié)，如直營(yíng)店、加盟店、電商平臺(tái)等，珠寶到達(dá)消費(fèi)者手中。鉆石：100%進(jìn)口，DTC看貨商翡翠：緬甸。國(guó)內(nèi)原石供

43、應(yīng)商翡翠加工廠、批發(fā)商、零售品牌上海鉆交所品牌珠寶首飾企業(yè)設(shè)計(jì)研發(fā)、生產(chǎn)加工消費(fèi)者首飾批發(fā)商從產(chǎn)業(yè)鏈視角看行業(yè)成本定價(jià)模式，無(wú)論是貴金屬類還是鉆石類珠寶，各大企業(yè)在原材料成本上面對(duì)幾乎相同的采購(gòu)價(jià)，基本無(wú)法獲得成本優(yōu)勢(shì)。原材料開(kāi)采、加工冶煉、毛坯加工原材料采購(gòu)設(shè)計(jì)生產(chǎn)終端銷售黃金：國(guó)產(chǎn)+進(jìn)口上海金交所鉑金：95%進(jìn)口,南非等供應(yīng)商生產(chǎn)企業(yè)（OEM）圖 19：我國(guó)珠寶市場(chǎng)產(chǎn)業(yè)鏈結(jié)構(gòu)中上游議價(jià)權(quán)強(qiáng)，產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)值分布呈現(xiàn)微笑曲線 輔助材料行業(yè)市場(chǎng)生產(chǎn)機(jī)器設(shè)備專業(yè)平臺(tái)電商平臺(tái)社交平臺(tái)線下門店直營(yíng)店專廳 加盟商經(jīng)銷商數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告、國(guó)泰君安證券研究中國(guó)珠寶高端市場(chǎng)主要由以自營(yíng)為主的國(guó)際一線知名品牌占據(jù)

44、，集設(shè)計(jì)、加工制造、銷售自營(yíng)為一體，有設(shè)計(jì)和工藝水準(zhǔn)優(yōu)勢(shì)，核心理念是提升 現(xiàn)場(chǎng)服務(wù)體驗(yàn)，定價(jià)和品牌溢價(jià)也遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于本土品牌。由于中國(guó)各個(gè)等 級(jí)城市的消費(fèi)水平差異較大，價(jià)格高昂的高端品牌通常會(huì)在一線或二線 城市開(kāi)設(shè)自營(yíng)店，以滿足和產(chǎn)品定位相符合的消費(fèi)群體。表 5：我國(guó)各大珠寶品牌定位定位主要品牌特點(diǎn)高端奢侈品Cartier、Tiffany、梵克雅寶、寶格麗等品牌知名度高，設(shè)計(jì)款式時(shí)尚，品牌優(yōu)勢(shì)強(qiáng)中高端市場(chǎng)周大福、周生生、老鳳祥、周大生、六福、老廟等知名度較高，市場(chǎng)覆蓋率高區(qū)域性市場(chǎng)曼卡龍、萃華珠寶、千葉珠寶店鋪數(shù)量少、規(guī)模小、市場(chǎng)覆蓋度局限數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告、國(guó)泰君安證券研究資金、渠道、品牌筑壁壘

45、，頭部品牌市占率有望持續(xù)提升：相比其他亞太國(guó)家及歐洲，我國(guó)珠寶市場(chǎng)集中度依然很低。其他地區(qū)珠寶市場(chǎng)集中度在 24%-45%，顯著高于我國(guó)珠寶市場(chǎng)集中度，且其他地區(qū)市占率前 5 位中均有高端品牌，我國(guó)高端品牌滲透率仍有提升空間。我國(guó)珠寶市場(chǎng)腰部品牌零售點(diǎn)多，品類與價(jià)格跨度大，目標(biāo)消費(fèi)者廣泛，故珠寶產(chǎn)品銷售額高，2019 年CR5 為 19.4%。相比之下，美國(guó)由于腰部品牌影響力弱，故集中度也較低。圖 20：珠寶首飾及相關(guān)制造行業(yè)規(guī)模以上企業(yè)超 500 家圖 21：珠寶行業(yè)每年新增企業(yè)數(shù)量較多6005004003002001000珠寶行業(yè)規(guī)模以上企業(yè)數(shù)量（家）4935035364353703994

46、1620112012201320142015201620175004684243792823102741882145989674003002001000 珠寶行業(yè)新增企業(yè)數(shù)量（家）數(shù)據(jù)來(lái)源：前瞻產(chǎn)業(yè)研究院、國(guó)泰君安證券研究數(shù)據(jù)來(lái)源：前瞻產(chǎn)業(yè)研究院、國(guó)泰君安證券研究表 6：我國(guó)珠寶市場(chǎng)集中度弱于其他地區(qū)（2018）大陸地區(qū)香港地區(qū)美國(guó)日本韓國(guó)CR516.9%45.6%6.5%24.3%28.3%Top1周大福周大福TiffanyCartierTiffanyTop2老鳳祥周生生PandoraTiffanyCartierTop3老廟TiffanyBlue Nile寶格麗寶格麗Top4周生生Carti

47、er梵克雅寶As-me EstelleGolden DewTop5周大生寶格麗Alex&Ani4施華洛世奇數(shù)據(jù)來(lái)源：Euromonitor、國(guó)泰君安證券研究表 7：2009-2019 年內(nèi)地珠寶市場(chǎng) CR5 及 CR1020092010201120122013201420152016201720182019周大福5.6%6.8%8.4%6.4%7.2%6.1%5.1%5.2%6.0%6.7%7.1%老鳳祥4.1%4.5%5.4%5.4%5.7%5.5%5.3%5.1%5.7%5.6%6.9%老廟2.5%3.1%3.8%3.8%3.9%2.9%2.6%2.2%2.2%2.4%3.0%周生生0.8

48、%0.9%1.1%1.2%1.3%1.1%1.2%1.1%1.2%1.2%1.3%周大生0.9%0.8%0.7%0.7%0.7%0.6%0.6%0.7%0.8%1.0%1.1%內(nèi)地 CR513.9%16.1%19.4%17.5%18.8%16.2%14.8%14.3%15.9%16.9%19.4%Cartier1.0%0.9%0.7%0.7%0.6%0.5%0.5%0.7%0.7%0.9%1.0%六福珠寶0.4%0.6%0.7%0.7%0.7%0.7%0.6%0.7%0.8%0.9%0.7%明牌珠寶1.7%1.6%1.8%1.7%1.8%1.4%1.0%0.6%0.7%0.7%0.6%Tiff

49、any0.3%0.3%0.3%0.3%0.3%0.3%0.3%0.4%0.5%0.5%0.5%Swarovski0.4%0.4%0.4%0.4%0.3%0.3%0.3%0.4%0.4%0.4%0.5%內(nèi)地 CR1017.7%19.9%23.3%21.3%22.5%19.4%17.5%17.1%19.0%20.3%22.7%數(shù)據(jù)來(lái)源：Euromonitor、國(guó)泰君安證券研究資金、渠道與品牌是珠寶行業(yè)最重要的壁壘：資金壁壘：從上游的原材料采購(gòu)到中游的生產(chǎn)加工，再到行業(yè)下游建立銷售網(wǎng)絡(luò)和店鋪運(yùn)營(yíng)管理等，每一個(gè)環(huán)節(jié)都需要大量的資金投入。原料采購(gòu)方面，珠寶業(yè)以寶石和貴金屬為原材料，價(jià)值較高，原材料存貨對(duì)

50、資金的需求較大。生產(chǎn)加工方面，購(gòu)買相關(guān)的生產(chǎn)加工設(shè)備以及雇傭?qū)I(yè)設(shè)計(jì)師、工藝師需要巨資投入。終端銷售方面，無(wú)論采用自營(yíng)還是加盟模式，都需要大量資金。自營(yíng)銷售的企業(yè)需要大量的產(chǎn)品進(jìn)行鋪貨，并輔以足夠的流動(dòng)資金作為周轉(zhuǎn)，資金需求量較大；而以加盟形式進(jìn)入行業(yè)也耗資不菲，以周大生為例，針對(duì)一類地區(qū)（北京、天津、上海、廣州、深圳）和二類地區(qū)（重慶、省會(huì)城市等），加盟費(fèi)每年每家店 5 萬(wàn)元，加盟管理費(fèi)每月每店 3000 元。渠道壁壘：自營(yíng)渠道一般建立在百貨大樓、商場(chǎng)、購(gòu)物中心等人流量密集的大型銷售終端，如何選擇高質(zhì)量、覆蓋面廣的銷售終端需要長(zhǎng)時(shí)間的行業(yè)積累。而建立連鎖經(jīng)營(yíng)網(wǎng)絡(luò)、與加盟商建立長(zhǎng)期穩(wěn)定的合作也

51、需要大量資源，尤其是管理加盟商以保證一致的產(chǎn)品質(zhì)量和客戶服務(wù)，需要一套完善、科學(xué)和行之有效的管理體系，這對(duì)行業(yè)新入者是不小的挑戰(zhàn)。品牌壁壘：珠寶行業(yè)中，品牌是消費(fèi)者最為關(guān)注的要素之一，品牌知名度和規(guī)模是消費(fèi)者對(duì)于產(chǎn)品質(zhì)量以及相關(guān)服務(wù)的信心保證。此外，憑借品牌和規(guī)模優(yōu)勢(shì)，大型企業(yè)可以進(jìn)行行業(yè)上下游整合獲得更多收益。例如，隨著許多鉆石礦開(kāi)采轉(zhuǎn)向地下，開(kāi)采難度加大，鉆石開(kāi)采成本顯著上升，下游企業(yè)壓力增大，紛紛尋找新型商業(yè)模式，提高盈利能力。部分企業(yè)如蒂芙尼公司直接投資于塞拉利昂礦業(yè)，并與南非和加拿大礦山達(dá)成戰(zhàn)略協(xié)議，以確保鉆石原石的供應(yīng)。部分企業(yè)如周大福公司與原鉆供應(yīng)商力拓集團(tuán)、阿爾羅薩及戴比爾斯結(jié)

52、成聯(lián)盟，保證原鉆供應(yīng)。伴隨該類整合帶來(lái)的收益越來(lái)越多，愈多參與者將采用這種新的經(jīng)營(yíng)模式，但只有具有強(qiáng)大資金能力的企業(yè)才易實(shí)現(xiàn)。品牌的建立和規(guī)模的形成需要時(shí)間，行業(yè)新進(jìn)入者很難在短時(shí)間內(nèi)形成品牌，建立規(guī)模，小型企業(yè)也將面臨被淘汰的威脅。加盟模式助力珠寶商快速擴(kuò)張。相比直營(yíng)，加盟模式的日常經(jīng)營(yíng)管理更加困難，服務(wù)質(zhì)量難以保證，不能充分滿足消費(fèi)者對(duì)奢侈品消費(fèi)服務(wù)的高要求。但加盟模式具有快速、大規(guī)模擴(kuò)店的能力，比直營(yíng)模式更靈活，在珠寶行業(yè)整體向三四線城市下沉的過(guò)程中，能夠減少下游銷售終端的風(fēng)險(xiǎn)和成本。對(duì)于中低端或新興品牌而言，加盟模式是撬開(kāi)市場(chǎng)的方法。2019 年，周大生的加盟店數(shù)量占比為 93%，六福

53、集團(tuán)（內(nèi)地）為 94%，老廟 93%，老鳳祥 95%，萃華珠寶 95%；萊坤通靈、周大福加盟店占比相對(duì)較少，2019 年分別為 56%和 43%。但周大福近年來(lái)正在以加盟模式加速在內(nèi)地市場(chǎng)的擴(kuò)張，加盟零售額占比快速提升。圖 22：周大福內(nèi)地市場(chǎng)以加盟模式快速擴(kuò)張（單位：家） 圖 23：周大福珠寶加盟模式零售額占比快速提升4,0003,0002,0001,0000周大福內(nèi)地市場(chǎng)門店情況（FY2016-FY2023E）單位：家2886 328623861413 14471525 1689 171693361787 1824 1861771810924 1299 自營(yíng)門店數(shù)加盟門店數(shù)周大福珠寶不同模

54、式零售額占比（FY2015-FY2020）100%30.8%31.6%32.8%34.1%37.7%42.9%50%69.2%68.4%67.2%65.9%62.3%57.1%0%FY2015FY2016FY2017FY2018FY2019FY2020直營(yíng)加盟數(shù)據(jù)來(lái)源：周大福公告、國(guó)泰君安證券研究數(shù)據(jù)來(lái)源：周大福公告、國(guó)泰君安證券研究圖 24：加盟為主模式的品牌存貨周轉(zhuǎn)和平均 ROE 高于直營(yíng)為主品牌54321不同銷售模式品牌的存貨周轉(zhuǎn)率和平均ROE4.521.1%20.1%16.8%14.5%10.2%6.2%1.51.310.70.425%20%15%10%5%0Tiffany萊坤通靈周大

55、福六福集團(tuán)老鳳祥周大生0%全部直營(yíng)直營(yíng)為主直營(yíng)+加盟直營(yíng)+加盟加盟為主加盟為主存貨周轉(zhuǎn)率平均ROE數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、國(guó)泰君安證券研究貴金屬類珠寶首飾：原材料價(jià)格上漲對(duì)定價(jià)影響大黃金首飾各環(huán)節(jié)定價(jià)很大程度上受國(guó)際金價(jià)影響，而國(guó)際金價(jià)與國(guó)際金融貨幣因素息息相關(guān)。在疫情沖擊之下，我們對(duì)各國(guó)央行的政策環(huán)境持有寬松預(yù)期，因此金價(jià)持續(xù)上漲預(yù)期逐漸明朗。黃金采購(gòu)價(jià)及終端黃金首飾銷售價(jià)預(yù)計(jì)將同步上漲。環(huán)節(jié)概況定價(jià)原材料開(kāi)我國(guó)礦產(chǎn)資源豐富。但黃金需求量遠(yuǎn)大于產(chǎn)量，預(yù)計(jì)未來(lái)中國(guó)黃金市場(chǎng)供不應(yīng)求的情況將繼續(xù)存在，金礦企業(yè)對(duì)中游黃金首飾企業(yè)議價(jià)能力強(qiáng)開(kāi)采成本受礦產(chǎn)品位、人力成本、礦業(yè)設(shè)備等多項(xiàng)因素影響，各地略有差異

56、，2019 年中國(guó)的黃金綜合成本為 212 元/克，比 2018 年增加了 5.33 元/克，上升了 2.58%，金礦開(kāi)采企業(yè)還需繳納資源稅表 8：我國(guó)黃金首飾產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)值分布呈現(xiàn)微笑曲線采環(huán)節(jié)國(guó)外礦產(chǎn)資源2019 年，中國(guó)生產(chǎn)黃金 380.23 噸，黃金消費(fèi)需求量 849.13噸（676.23 噸用于黃金首飾），大量依賴進(jìn)口，中國(guó)大陸的進(jìn)口黃金主要來(lái)自中國(guó)香港、瑞士、澳大利亞2019 年全球黃金礦業(yè)的生產(chǎn)成本連續(xù)第三年上升。全行業(yè)總現(xiàn)金成本和總維持成本的均值同比分別上升 4和 2，至 704 美元/盎司和 941 美元/盎司原材料采購(gòu)環(huán)節(jié)自企業(yè)采購(gòu)我國(guó)規(guī)模較大的金礦企業(yè)可直接向知名品牌提供黃金

57、產(chǎn)品，如紫金礦業(yè)、山東黃金、中金黃金、招金礦業(yè)，2019年礦產(chǎn)金產(chǎn)量分別為 41 噸、40 噸、36 噸、30 噸，供金量占比約 20%與黃金現(xiàn)貨價(jià)格和物流費(fèi)等有關(guān)自交易所采購(gòu)約 80%的黃金在上海黃金交易所交易，參與者包括各大國(guó)內(nèi)和海外金礦企業(yè)及大型黃金珠寶首飾品牌企業(yè)、生產(chǎn)企業(yè)，對(duì)黃金首飾企業(yè)議價(jià)能力高參照倫敦市場(chǎng)的定價(jià)水平，再根據(jù)本市場(chǎng)的供求狀況而定。標(biāo)準(zhǔn)黃金如 Au99.95、Au99.99 以集中競(jìng)價(jià)方式交易，實(shí)行價(jià)格優(yōu)先、時(shí)間優(yōu)先原則撮合成交；非標(biāo)準(zhǔn)黃金通過(guò)詢價(jià)等方式交易，實(shí)行自主報(bào)價(jià)、協(xié)商成交原則。用金單位還需要支付倉(cāng)儲(chǔ)費(fèi)、交割手續(xù)費(fèi)、存管費(fèi)等費(fèi)用加工設(shè)計(jì)及銷售環(huán)節(jié)加工企業(yè)小型企

58、業(yè)的黃金首飾多在加工企業(yè)進(jìn)行加工，加工產(chǎn)業(yè)集中度高，加工規(guī)模大，已形成廣東、浙江、福建、山東四大黃金首飾產(chǎn)業(yè)集群。以廣東為例，廣州番禺、華林、荔灣以及深圳水貝均為大型工廠聚集地，在業(yè)黃金首飾加工工廠共計(jì) 900 余家，因此加工企業(yè)議價(jià)權(quán)力低與設(shè)計(jì)費(fèi)用、模具費(fèi)用、制造費(fèi)用等有關(guān)，不同工藝的成本差異也較大品牌企業(yè)知名度高，市場(chǎng)份額大，多采用全產(chǎn)業(yè)鏈戰(zhàn)略。產(chǎn)品布局涉及黃金首飾設(shè)計(jì)、生產(chǎn)、加工、銷售、品牌推廣各環(huán)節(jié)，行業(yè)影響力較大，對(duì)下游銷售渠道及消費(fèi)者的議價(jià)能力高黃金首飾定價(jià)主要采用基礎(chǔ)金價(jià)+工費(fèi)的模式，基礎(chǔ)金價(jià)是黃金廠商采購(gòu)用于加工黃金首飾的黃金原料的價(jià)格（以上海金交所的金價(jià)為基礎(chǔ)+交易手續(xù)費(fèi)、倉(cāng)

59、儲(chǔ)費(fèi)、物流費(fèi)等+每日金價(jià)波動(dòng)）。也有部分首飾采用一口價(jià)，一般當(dāng)黃金漲跌超過(guò)某個(gè)比例時(shí)，各公司將對(duì)一口價(jià)首飾進(jìn)行調(diào)價(jià)數(shù)據(jù)來(lái)源：中國(guó)黃金協(xié)會(huì)、國(guó)泰君安證券研究圖 25：2019 年世界各國(guó)黃金產(chǎn)量（單位：噸）數(shù)據(jù)來(lái)源：世界黃金協(xié)會(huì)圖 26：我國(guó)各珠寶首飾品牌飾品金價(jià)基本相同，與基礎(chǔ)金價(jià)走勢(shì)一致（單位：元/克）六福飾品金價(jià)周生生飾品金價(jià)(內(nèi)地) 中國(guó)黃金基礎(chǔ)金價(jià)基礎(chǔ)金價(jià)和珠寶首飾品牌飾品金價(jià)（2018-2021）單位：元/克 7006005004003002001000數(shù)據(jù)來(lái)源：中國(guó)黃金投資網(wǎng)、國(guó)泰君安證券研究表 9：我國(guó)鉑金首飾產(chǎn)業(yè)鏈結(jié)構(gòu)與黃金接近環(huán)節(jié)概況定價(jià)原材料開(kāi)采環(huán)節(jié)我國(guó)礦產(chǎn)資源貧乏，分布集

60、中，約 95%分布于甘肅（最多，探明儲(chǔ)量占全國(guó) 57.5%）、云南、四川、黑龍江、河北 5 省。中國(guó)鉑礦礦石品位低，含鉑量少，經(jīng)濟(jì)價(jià)值低，平均品位為 0.341 克/噸，南非布什維爾德雜巖鉑礦品位為 3.1-17.1 克/噸，俄羅斯諾里爾斯克鉑礦品位為 6-350 克/噸，遠(yuǎn)高于中國(guó)鉑礦品位因儲(chǔ)量、提純等生產(chǎn)原因，開(kāi)采成本高于黃金國(guó)外礦產(chǎn)資源我國(guó)鉑礦主要依賴進(jìn)口。進(jìn)口源：南非、俄羅斯、津巴布韋、美國(guó)、加拿大各鉑金礦區(qū)。南非北部布什維爾德礦區(qū)是世界主要鉑金供給礦區(qū)，鉑金儲(chǔ)量、產(chǎn)量居第一位，2018 年，南非已探明鉑礦儲(chǔ)量為 6.3 噸，占全球儲(chǔ)量的 91%，同年南非鉑礦產(chǎn)量 110 噸，占全球產(chǎn)