上市公司財(cái)務(wù)報(bào)表分析-估值

1、?解讀上市公司財(cái)務(wù)報(bào)表?課程內(nèi)容會(huì)計(jì)導(dǎo)引推開會(huì)計(jì)的神秘之門 1財(cái)務(wù)報(bào)表分析財(cái)務(wù)報(bào)告的關(guān)鍵數(shù)據(jù)2揭開年報(bào)的神秘面紗年報(bào)的秘密語言33公司估值解密寶藏的終極密碼44內(nèi)在價(jià)值與市場價(jià)格預(yù)測難，對未來的預(yù)測，更是難上加難 Samuel Goldwyn假設(shè)IVCMP，該資產(chǎn)價(jià)值被低估(undervalued)，應(yīng)當(dāng)買進(jìn)或繼續(xù)持有假設(shè)IVCMP，該資產(chǎn)價(jià)值被高估(overvalued)，投資者應(yīng)回避或?qū)⑵滟u出假設(shè)IV=CMP，該資產(chǎn)被正確定價(jià)投資是一門藝術(shù)證券投資分析也可說是通過計(jì)算證券的內(nèi)在價(jià)值、尋找價(jià)值被低估或高估的股票在大多數(shù)投資者眼中，市場對股票的定價(jià)并不總是準(zhǔn)確無誤，故而存在眾多買入賣出的套利時(shí)

2、機(jī)但在運(yùn)用估價(jià)模型估價(jià)之前，我們必須首先牢記證券分析是一門藝術(shù)而非一門科學(xué)：在過去不是一種精確的過程，將來也不可能是盈利增長預(yù)測 相對估值法絕對估值法公司估值解密寶藏的終極密碼公司估值解密寶藏的終極密碼盈利增長預(yù)測：每股盈利增長 每股盈利增長：保存率(retention ratio)與凈資產(chǎn)回報(bào)率 gEPS = Retention ratio x ROEROE = ROC + D/EROC i(1-t)g = Retention ratio x ROC + D/EROC i(1-t)盈利增長預(yù)測：凈利潤增長凈利潤增長：凈資產(chǎn)再投資率(equity reinvestment rate)與凈資產(chǎn)回

3、報(bào)率 g net income = Equity reinvestment rate x ROE Equity reinvested = Capex Dep + Chg in WC Chg in net debt Equity reinvestment rate = Equity reinvested / Net income 盈利增長預(yù)測：經(jīng)營利潤增長經(jīng)營利潤增長：資本在投資率與資本回報(bào)率 gEBIT = Reinvestment rate x Return on CapitalReinvestment rate = Capex Depreciation + chg non-cash WC/

4、EBIT (1- Tax rate)ROC = EBIT(1-t)/Capital investedgEBIT = ROC x Reinvestment rate + (ROCt ROCt-1)/ROCt-1盈利增長預(yù)測 相對估值法絕對估值法公司估值解密寶藏的終極密碼公司估值解密寶藏的終極密碼公司估值解密寶藏的終極密碼公司估值相對方法PE、PBPEGPSEV/EBITDAPE、PB個(gè)股市盈率分析(價(jià)格盈利比模型)市盈率(price/earning,PE)是某只股票的市價(jià)與其最近一期或未來一期的每股收益的比值，其單位是“倍。市凈率估價(jià)法市凈率可作為價(jià)值投資選股標(biāo)準(zhǔn)是一項(xiàng)衡量股價(jià)與凈資產(chǎn)背離程度的

5、指標(biāo) 市盈率：兩面相除盈利 市凈率：兩面相除凈資產(chǎn)PE市盈率市盈率指標(biāo)的現(xiàn)實(shí)意義是指，假設(shè)某上市公司的每股收益保持不變，投資者通過企業(yè)稅后利潤完全回收二級市場的投資本錢所需的年數(shù)。市盈率指標(biāo)的優(yōu)越性：綜合性 、動(dòng)態(tài)性、相對性靜態(tài)PE=股價(jià)/每股收益(EPS)(年) 動(dòng)態(tài)PE=股價(jià)*總股本/下一年凈利潤(需要自己預(yù)測) 市盈率指標(biāo)的局限性：由于經(jīng)營環(huán)境的變化，企業(yè)收益并不穩(wěn)定。市盈率乘數(shù)法市盈率乘數(shù)法的定價(jià)公式是: 股票理論價(jià)格股票每股收益行業(yè)市盈率這個(gè)公式的涵義就是在假定計(jì)算公司的經(jīng)營狀況與行業(yè)表現(xiàn)相符的情況下,它在回收期內(nèi)可以創(chuàng)造的總收益之和,并把這個(gè)總收益視同為股票的理論價(jià)格。有了理論價(jià)格

6、,就可以與股票的市價(jià)比較,分析判斷該股票是被低估還是高估。關(guān)于行業(yè)市盈率的計(jì)算,一般應(yīng)該以股票的市場價(jià)值為權(quán)數(shù),不是簡單的算術(shù)平均,也不是以流通股本作權(quán)數(shù)。市盈率乘數(shù)法通過市盈率乘數(shù)法計(jì)算出來的價(jià)格為我們的買賣決策提供了參考。一般而言,高的正偏離可能預(yù)示投資價(jià)值的缺失,但也可能表達(dá)了投資者對公司高成長的預(yù)期；高的負(fù)偏離可能預(yù)示具備投資價(jià)值,但也可能表達(dá)了對公司過于悲觀的預(yù)期。如何分辨這一切,關(guān)鍵在于對公司預(yù)期的準(zhǔn)確把握,要通過深入的研究,探尋公司成長性的依據(jù)。有根據(jù),那么理論定價(jià)的合理性會(huì)增大；沒有根據(jù),那么定價(jià)的不合理性就會(huì)增大。市盈率的另一種表述兩邊同除EPS，得到市盈率的另一種表述市盈率

7、與增長時(shí)機(jī)的凈現(xiàn)值正相關(guān)盈利相同而增長時(shí)機(jī)不同的公司，有較高增長時(shí)機(jī)的公司的股價(jià)更高，如高科技股vs公用事業(yè)股，前者通常以較高的市盈率出售 (因NPVGO更高)市盈率與風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整貼現(xiàn)率r負(fù)相關(guān)盈利相同而風(fēng)險(xiǎn)不同，A公司盈利確定而B公司盈利變化無常，投資者愿意為A公司支付更高的股價(jià)，A公司具有更高的市盈率 (因r更小)公司估值解密寶藏的終極密碼公司估值相對方法PE、PBPEGPSEV/EBITDAPEG市盈率增長比率市盈率增長比率也被稱為價(jià)值成長比率。從投資理念看，成長性投資是價(jià)值投資的延伸和深化，是從“價(jià)值發(fā)現(xiàn)到“價(jià)值成長的過程。我國股市作為新興市場，具有明顯的成長性高的特點(diǎn)，從長遠(yuǎn)看，實(shí)現(xiàn)價(jià)值

8、投資必須關(guān)注股票的成長性。而PEG指標(biāo)可用于衡量企業(yè)的成長性。在選股策略上，對于成長性比較好的行業(yè)來說，僅用市盈率是難以說明其投資價(jià)值。因?yàn)閺膰H市場的成熟經(jīng)驗(yàn)來看，成長型行業(yè)的股票估值上一般有較高市盈率，只不過該市盈率應(yīng)與其盈利增長相適應(yīng)，因此用PEG來衡量行業(yè)的投資價(jià)值應(yīng)該更具合理性。PEG市盈率增長比率PEG指標(biāo)，即股票的市盈率與盈利增長率的比值： PEG=市盈率/盈利增長率該指標(biāo)將股票當(dāng)前的市盈率水平與業(yè)績增長水平結(jié)合起來。如果公司的增長率比較高，那么投資者才愿意支付比較高的價(jià)格來購置該公司的股票，相應(yīng)的市盈率也比較高。通常高成長企業(yè)的PEG值應(yīng)小于等于1。PEG+PE法投資股票價(jià)值投

9、資，買廉價(jià)貨考察重點(diǎn)：靜態(tài)PE和PEG 買股票的時(shí)候我們對價(jià)格的唯一要求就是廉價(jià)那么股價(jià)是否足夠廉價(jià)，需要我們考察一下公司近幾年的凈利潤增減情況，希望保守一點(diǎn)的話可以考察EPS的增長率，因?yàn)榭偸菙U(kuò)充股本的股票會(huì)稀釋EPS。得到EPS近5年的平均增長率后，就可以計(jì)算PEG了。 【例】一只股票現(xiàn)在的PE是50倍，上一年年報(bào)凈利潤增長率是40%(保守的話可以用剛剛算出的EPS年平均增長率的數(shù)據(jù))，此時(shí)的PEG就是50/40%*100等于1.25大于1，此時(shí)的股價(jià)就有高估的嫌疑。不值得買入，也就是說如果靜態(tài)PE(50倍)和PEG(大于1)都顯示高估的話，就不要買入，此時(shí)投資的風(fēng)險(xiǎn)會(huì)比較大。 PEG+P

10、E法投資股票趨勢投機(jī)，成長性使你的買價(jià)獲得平安邊際考察重點(diǎn):買入價(jià)對應(yīng)的動(dòng)態(tài)PE和PEG 牛市里做一下趨勢投機(jī)來獲取高收益是無可厚非的，那么怎么用這一方法判斷趨勢呢？在買入一只股票后的持有階段,我們要關(guān)注公司的季報(bào)和年報(bào)，如果業(yè)績的增長很快，比方招商銀行2006年凈利潤增長了87%，而你的買入價(jià)對應(yīng)的市盈率只有39倍的話，2006年底的PEG=39/87%100=0.44 g2零增長模型Zero-Growth Model 當(dāng)r大于零時(shí)，可以將上式簡化為：不變增長模型(Constant-Growth Model) GGM Assumptions 1)The firm expects to pay

11、 a dividend, D, in one year2)dividends will grow at a constant rate, g, forever. 3)The growth rate (g) is less than the required rate (r)Which can get:GGMH ModelH Model assumption股息的初始增長率為g a ，然后以線性的方式遞減或遞增； 從2H期后，股息增長率成為一個(gè)常數(shù)g n，即長期的正常的股息增長率； 在股息遞減或遞增的過程中，在H點(diǎn)上的股息增長率恰好等于初始增長率g a和常數(shù)增長率g n的平均數(shù)。Three-St

12、age-Growth Model三階段增長模型Three-Stage-Growth Model在滿足三階段增長模型的假定條件下，如果g a ,g n ,A , B 和初期的股息水平D0，就可以根據(jù)下式計(jì)算出所有各期的股息: 根據(jù)貼現(xiàn)率，計(jì)算股票的內(nèi)在價(jià)值。三階段增長模型的計(jì)算公式為： Three-Stage-Growth Model三階段增長模型Three-Stage-Growth Model 將股息的增長分成了三個(gè)不同的階段：第一個(gè)階段(期限為A)，股息的增長率為一個(gè)常數(shù)(ga)；第二個(gè)階段期限為A+1到B-1是股息增長的轉(zhuǎn)折期，股息增長率以線性的方式從ga 變化為gn , gn是第三階段的

13、股息增長率。如果，ga gn , 那么在轉(zhuǎn)折期內(nèi)表現(xiàn)為遞減的股息增長率；反之，表現(xiàn)為遞增的股息增長率.第三階段期限為B之后，一直到永遠(yuǎn)，股息的增長率也是一個(gè)常數(shù)gn, 該增長率是公司長期的正常的增長率。Multiple-Growth Model多元增長模型Multiple-Growth Model 多元增長模型假定在某一時(shí)點(diǎn)T之后股息增長率為一常數(shù) g，但是在這之前股息增長率是可變的。多元增長模型的內(nèi)在價(jià)值計(jì)算公式為：留神股票股利！模型中的Div指的是現(xiàn)金股利 (分紅派現(xiàn)) 而非股票股利 (送股)送股沒有現(xiàn)金流出，不會(huì)引起公司總價(jià)值的變化它雖然增加股東持股的單位數(shù)，但每股股票代表的股東權(quán)益相應(yīng)

14、減少，并未帶來股東財(cái)富的增減對公司來說節(jié)約了現(xiàn)金，對于股東那么是畫餅充饑是否近期股利越高，股票收益就越高，股價(jià)也越高？未必。假設(shè)增加了前期的股利，那么意味著 ：1公司可用于未來投資的資金減少了，或 2 )公司為了繼續(xù)原來的投資，不得不從外部籌集更多資金。不管哪種情況，都意味著股東對未來現(xiàn)金流量的所有權(quán)減少，引起g的下降，減少了收益率的上升。因而總收益率的升降，取決于哪一種影響起主導(dǎo)作用。股利分發(fā)情況一般來說：快速成長的公司近期不發(fā)或少發(fā)股利“成長股；成熟的公司將盈余大局部用于派發(fā)股利“收益股/現(xiàn)金牛；假設(shè)既提供豐厚股利又穩(wěn)步成長“藍(lán)籌股公司估值解密寶藏的終極密碼公司估值絕對方法DCFDDMEV

15、ARIEVA經(jīng)濟(jì)增加值經(jīng)濟(jì)增加值EVA是公司的資本收益和資本本錢之間的差，只有在其資本收益超過為獲取該收益所投入的資本的全部本錢時(shí)才能為公司的股東帶來價(jià)值。EVA = NOPAT - c* x Beg. CapitalEVA = (Return on Capital - Cost of Capital) x Beg. CapitalEVA經(jīng)濟(jì)增加值 EVA不是傳統(tǒng)意義上的會(huì)計(jì)利潤概念，而是在會(huì)計(jì)利潤的根底上進(jìn)一步扣減了公司占用的股權(quán)資本的時(shí)機(jī)本錢后的一種經(jīng)濟(jì)利潤。它改變了過去認(rèn)為只有對外舉債需要支付利息本錢，而股東的投入無需還本付息因而沒有本錢的傳統(tǒng)觀念，強(qiáng)調(diào)股東的投入也是有本錢的，企業(yè)盈利只

16、有高于其資本本錢包括股本本錢和債務(wù)本錢時(shí)才能真正為股東創(chuàng)造價(jià)值，才是真正具有投資價(jià)值的公司。評價(jià)目的：目的是鼓勵(lì)企業(yè)在獲得利潤增長的同時(shí)注重投入資本的經(jīng)濟(jì)增加值這個(gè)指標(biāo)有利于企業(yè)在開展業(yè)務(wù)時(shí)更注重實(shí)效，更注重長遠(yuǎn)的利益。EVA經(jīng)濟(jì)增加值EVA = (A) 調(diào)整后的稅前營業(yè)利潤 減: (B) 現(xiàn)金營業(yè)稅 (C) 稅后凈營業(yè)利潤(NOPLAT) 減: (D) 總資本本錢 (E) 經(jīng)濟(jì)增加值EVA 營業(yè)利潤（折舊和攤銷后）加： 經(jīng)營租賃的隱含利息加：LIFO準(zhǔn)備金的增加額加：商譽(yù)攤銷等于(A) 調(diào)整后的稅前營業(yè)利潤 所得稅費(fèi)用加： 遞延稅款的減少額加：從利息支出中得到的稅收優(yōu)惠加：從租賃利息中得到的

17、稅收優(yōu)惠減：營業(yè)外所得稅等于：（B）現(xiàn)金營業(yè)稅資本=凈營運(yùn)資本(流動(dòng)資產(chǎn)減去無息負(fù)債)+LIFO 準(zhǔn)備金+不動(dòng)產(chǎn)、廠房和設(shè)備凈值+其他資產(chǎn)+商譽(yù)+累計(jì)商譽(yù)攤銷+經(jīng)營租賃資產(chǎn)的現(xiàn)值資本 * WACC = (D) 總資本成本EVA經(jīng)濟(jì)增加值EVA 估值法的優(yōu)點(diǎn)：EVA從公司利潤中扣除資本本錢，更直觀；EVA變化平緩，不受投資現(xiàn)金支出的影響。EVA 估值法的局限性：應(yīng)用時(shí)需調(diào)整會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)，消除會(huì)計(jì)失真；EVA無法評價(jià)公司的成長性。公司估值解密寶藏的終極密碼公司估值絕對方法DCFDDMEVARIResidual income (economic profit) is net income less a

18、charge for common stockholders opportunity cost of capital RIt+1= NIt+1r *BVt RIt = Et (rBt-1)=(ROE r) BtRIt+1：t+1期的剩余收益， NIt+1 ： t期的企業(yè)凈收益，BVt ： t期企業(yè)權(quán)益的賬面價(jià)值， r ：投資者要求的必要報(bào)酬率。剩余收益的根本觀點(diǎn)：企業(yè)只有賺取了超過股東要求的報(bào)酬的凈利潤，才獲得了正的剩余收益；如果只能獲得相當(dāng)于股東要求的報(bào)酬的利潤，僅僅是實(shí)現(xiàn)了正常收益。RI殘值估值法 RI模型估值法使用公司權(quán)益的賬面價(jià)值和預(yù)期剩余收益 的現(xiàn)值來表示股票的內(nèi)在價(jià)值。 在考慮貨幣時(shí)間價(jià)值以及投資者所要求的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬情況 下，將企業(yè)預(yù)期剩余收益按照一定的貼現(xiàn)率進(jìn)行貼現(xiàn)以 后加上當(dāng)期權(quán)益價(jià)值就是股票的內(nèi)在價(jià)值。 RI殘值估值法 又：RIt+1= NIt+1r *BVt， NIt+1=ROEt+1* BVt 所以，PV0BV0+ROEtrBVt-1*(1+r)-t Single-Stage ValuationRI殘值估值法采納了DCF模型中貨幣的時(shí)間價(jià)值、風(fēng)險(xiǎn)收益對等原那么的優(yōu)點(diǎn)，同時(shí)又有所不同，不是從利潤分配角度出發(fā)， 而是從企業(yè)的價(jià)值創(chuàng)造ROE觀點(diǎn)考慮問題。適于對沒有發(fā)放股利或自