銀行財(cái)富管理的新趨勢(shì)

1、 網(wǎng)絡(luò)經(jīng)營(yíng)服務(wù)中心 零售戰(zhàn)略聯(lián)盟部我們的財(cái)富管理行業(yè)深度研究系列報(bào)告以月度為頻率，重點(diǎn)關(guān)注和分析財(cái)富管理行業(yè)最新的產(chǎn)品趨勢(shì)、業(yè)務(wù)發(fā)展和行業(yè)方向。報(bào)告采用“特色專欄+固定欄目”的形式，其中特色專欄聚焦財(cái)富管理行業(yè)的最新熱點(diǎn)，固定欄目重點(diǎn)跟蹤財(cái)富管理行業(yè)經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)、業(yè)務(wù)格局以及監(jiān)管政策。 專欄：銀行財(cái)富管理業(yè)務(wù)近況如何？去年以來，國內(nèi)主要銀行在財(cái)富管理業(yè)務(wù)的組織架構(gòu)、客群維護(hù)、產(chǎn)品體系、銷售渠道方面，進(jìn)行了較大力度的改革與推進(jìn)。本篇報(bào)告，我們以相關(guān)銀行在年報(bào)、一季報(bào)中披露的信息，以及相關(guān)業(yè)績(jī)發(fā)布會(huì)上重點(diǎn)介紹的內(nèi)容為基礎(chǔ)，分析國內(nèi)商業(yè)銀行財(cái)富管理業(yè)務(wù)的最新發(fā)展和經(jīng)營(yíng)質(zhì)效。組織架構(gòu)：再優(yōu)化，映射財(cái)富管理

2、基石作用去年以來，部分股份制銀行零售業(yè)務(wù)條線組織架構(gòu)調(diào)整，反映了對(duì)于財(cái)富業(yè)務(wù)“一高一尾”的關(guān)注。其中，招商、平安、興業(yè)和中信銀行的調(diào)整最具代表性：招商銀行：將零售金融總部下的財(cái)富管理部，調(diào)整為財(cái)富平臺(tái)部，并將原網(wǎng)絡(luò)經(jīng)營(yíng)服務(wù)中心（聯(lián)結(jié)財(cái)富管理與渠道經(jīng)營(yíng)）及零售戰(zhàn)略聯(lián)盟部（對(duì)應(yīng)“大客群”、“大平臺(tái)”、“大生態(tài)”業(yè)務(wù)模式）作為其二級(jí)部門，強(qiáng)化財(cái)務(wù)管理業(yè)務(wù)開展；平安銀行：將“私鉆事業(yè)部”和“網(wǎng)金及財(cái)富管理事業(yè)部”合并為“私行財(cái)富事業(yè)部”，牽頭私行財(cái)富業(yè)務(wù)開展；新設(shè)“基礎(chǔ)零售事業(yè)部”，牽頭基礎(chǔ)零售業(yè)務(wù)。興業(yè)銀行：根據(jù)呂家進(jìn)董事長(zhǎng)在興業(yè)銀行 2021 年度業(yè)績(jī)說明會(huì)上的介紹，興業(yè)銀行零售組織架構(gòu)改革后，將

3、形成以零售平臺(tái)部為基礎(chǔ)，以財(cái)富管理部、私人銀行部、零售信貸部、信用卡中心為四條重點(diǎn)業(yè)務(wù)線的架構(gòu)模式。中信銀行：將原有的零售銀行部、數(shù)字金融部的部分團(tuán)隊(duì)整合成立財(cái)富管理部，此外，由零售銀行部更名而來的零售金融部，主要負(fù)責(zé)總體規(guī)劃考核等相關(guān)職能。圖 1：招商銀行零售業(yè)務(wù)線部門設(shè)置調(diào)整情況財(cái)富管理部私人銀行部境外分部零售 金融 總部零售信貸部 普惠金融服務(wù)中心消費(fèi)金融中心信用卡中心財(cái)富平臺(tái)部私人銀行部網(wǎng)絡(luò)經(jīng)營(yíng)服務(wù)中心零售戰(zhàn)略聯(lián)盟部零售信貸部普惠金融服務(wù)中心 消費(fèi)金融中心信用卡中心零售金融總部2020年2021年公司財(cái)報(bào)，中信證券研究部信用卡中心基礎(chǔ)零售事業(yè)部汽車消費(fèi)金融中心零售風(fēng)險(xiǎn)管理部網(wǎng)金及財(cái)富管

4、理事業(yè)部信用卡中心圖 2：平安銀行零售業(yè)務(wù)線部門設(shè)置調(diào)整情況私鉆事業(yè)部零售經(jīng)營(yíng)及消費(fèi)貸款事業(yè)部私行財(cái)富事業(yè)部零售經(jīng)營(yíng)及消費(fèi)貸款事業(yè)部零售業(yè)務(wù)支持部零售片區(qū)銷售推動(dòng)部*3綜合金融拓展部零售管理服務(wù)部保險(xiǎn)金融事業(yè)部汽車消費(fèi)金融中心零售風(fēng)險(xiǎn)管理部零售業(yè)務(wù)支持部零售片區(qū)銷售推動(dòng)部*3綜合金融拓展部零售管理服務(wù)部2020年2021年公司財(cái)報(bào)，中信證券研究部注：以上未包含普惠業(yè)務(wù)相關(guān)的普惠金融事業(yè)部圖 3：興業(yè)銀行零售業(yè)務(wù)相關(guān)部門設(shè)置調(diào)整情況零售業(yè)務(wù)管理部（消費(fèi)者權(quán)益保護(hù)辦公室）零售平臺(tái)部零售資產(chǎn)負(fù)債與 私人銀行部零售信貸部財(cái)富管理部 財(cái)富管理部信用卡中心零售網(wǎng)絡(luò)金融部私人銀行部零售風(fēng)險(xiǎn)管理部信用卡中心調(diào)

5、整前調(diào)整后公司財(cái)報(bào)，中信證券研究部注：調(diào)整后部門設(shè)置根據(jù)呂家進(jìn)董事長(zhǎng)在興業(yè)銀行 2021 年度業(yè)績(jī)說明會(huì)上介紹進(jìn)行整理零售金融部（消費(fèi)者權(quán)益保護(hù)辦公室）財(cái)富管理部零售銀行部（消費(fèi)者權(quán)益保護(hù)辦公室）個(gè)人信貸部圖 4：中信銀行零售業(yè)務(wù)相關(guān)部門設(shè)置調(diào)整情況私人銀行部信用卡中心私人銀行部信用卡中心個(gè)人信貸部2020年2021年公司財(cái)報(bào)，中信證券研究部總體來看，以上銀行零售條線組織架構(gòu)的調(diào)整，體現(xiàn)了財(cái)富管理業(yè)務(wù)在零售戰(zhàn)略中的基石作用。此外，目前“財(cái)富管理部+私人銀行部”的雙部門設(shè)置，為財(cái)富管理業(yè)務(wù)基于不同客群的精細(xì)化管理提供了基礎(chǔ)，未來針對(duì)高凈值客群和普通客群的服務(wù)體系、產(chǎn)品體系、銷售體系或?qū)⒂羞M(jìn)一步的

6、差異化策略?？腿和卣梗焊邇艨腿褐刭|(zhì)量，基礎(chǔ)客群重粘性高凈值客群方面，私人銀行營(yíng)銷策略更為明確。多家主要銀行在 2021 年年報(bào)中，披露了私人銀行業(yè)務(wù)的最新進(jìn)展以及最新策略。總體來看，考慮到私人銀行客戶本身“亦私亦公”的特點(diǎn)，多家銀行將私人銀行業(yè)務(wù)與公司銀行、投資銀行、資產(chǎn)管理等業(yè)務(wù)進(jìn)行有機(jī)結(jié)合。此外，在私人銀行服務(wù)體系和產(chǎn)品體系方面，主要銀行均提出了面向個(gè)人、家族、企業(yè)的多層級(jí)、多元化服務(wù)體系。從實(shí)際經(jīng)營(yíng)情況來看，上市銀行私人銀行客戶數(shù)增速、私人銀行 AUM 規(guī)模增速多表現(xiàn)出跑贏全行零售客戶的水平。表 1：主要上市銀行私人銀行業(yè)務(wù)最新經(jīng)營(yíng)策略上市銀行最新策略順應(yīng)財(cái)富管理的買方市場(chǎng)趨勢(shì)，把握私人

7、銀行客戶多樣化需求，從單一產(chǎn)工商銀行建設(shè)銀行中國銀行招商銀行中信銀行平安銀行興業(yè)銀行品營(yíng)銷向綜合化服務(wù)轉(zhuǎn)變，構(gòu)建“個(gè)人家業(yè)企業(yè)社會(huì)責(zé)任”多場(chǎng)景共建的私人銀行客戶綜合化服務(wù)生態(tài)。行著力滿足高凈值客戶對(duì)財(cái)富管理、資產(chǎn)配置和品質(zhì)服務(wù)的需求。實(shí)施私行資產(chǎn)配置服務(wù)試點(diǎn)，提供定制化、差異化財(cái)富規(guī)劃與資產(chǎn)配置服務(wù)方案建立公私聯(lián)動(dòng)、境內(nèi)外聯(lián)動(dòng)、商投行聯(lián)動(dòng)的一體化服務(wù)機(jī)制，形成“私行投行商行”多輪驅(qū)動(dòng)的私行服務(wù)體系。在打造大財(cái)富管理價(jià)值循環(huán)鏈的背景下，本公司圍繞私人銀行客戶需求變遷，由原來聚焦于向高凈值客戶提供零售服務(wù)轉(zhuǎn)變?yōu)橄蛩叫锌蛻艏捌浔澈笃髽I(yè)提供更多元的“人家企社”綜合服務(wù)。打造私人銀行差異化、特色化服務(wù)模

8、式，正式發(fā)布“云企會(huì)”品牌，強(qiáng)化私行和投行聯(lián)動(dòng)，為私人銀行客戶提供“個(gè)人+家庭+企業(yè)”的綜合解決方案。在高凈值客戶服務(wù)升級(jí)上，本行建立了頂級(jí)私行經(jīng)營(yíng)中心，在業(yè)內(nèi)首創(chuàng) “1+1+N”服務(wù)，強(qiáng)化公私聯(lián)動(dòng)，為超高凈值客群提供覆蓋其“個(gè)人+家族+企業(yè)”的長(zhǎng)周期、綜合性解決方案。私人銀行基于公司“投行與資管”的稟賦優(yōu)勢(shì)，推出“興企薈”企業(yè)家客群專屬服務(wù)方案，搭建“個(gè)人企業(yè)家庭”一攬子金融服務(wù)體系。資料來源：各公司財(cái)報(bào)，中信證券研究部圖 5：平安銀行圍繞高凈值客戶的分層增值服務(wù)體系公司官網(wǎng)，中信證券研究部繪制圖 6：主要銀行私行客戶數(shù)與零售客戶數(shù)增速（2021）圖 7：主要銀行私行 AUM 與零售AUM

9、增速（2021）私行客戶數(shù)，YoY零售客戶數(shù)，YoY私行AUM，YoY零售AUM，YoY30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%光大招商平安農(nóng)行興業(yè)華夏中信交行民生浦發(fā)建行工行0.0%30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%平安 交行 興業(yè) 華夏 光大 建行 浦發(fā) 工行WindWind基礎(chǔ)客群方面，銀行著力點(diǎn)仍然圍繞提升客戶粘性展開。去年以來，多家銀行推出了財(cái)富開放平臺(tái)，核心在于搭建財(cái)富管理生態(tài)，實(shí)現(xiàn)由傳統(tǒng)“產(chǎn)品超市”模式向“服務(wù)聚合”模式的轉(zhuǎn)變，進(jìn)而強(qiáng)化客戶粘性。我們認(rèn)為，對(duì)于零售基礎(chǔ)客群而言，財(cái)富管理業(yè)務(wù)更看重的是渠道便利度、投資費(fèi)用率等因素，客

10、戶粘性培養(yǎng)的本身也意味著客群競(jìng)爭(zhēng)力的培養(yǎng)。通過“手機(jī)銀行 MAU/零售客戶總量”可一定程度評(píng)價(jià)銀行零售基礎(chǔ)客群的粘性水平，目前看招行、平安等零售特色銀行占比基本達(dá)到 40%左右。圖 8：對(duì)于零售基礎(chǔ)客群而言，財(cái)富管理業(yè)務(wù)更看重的是渠道便利度、投資費(fèi)用率等因素0.41.55.314.717.828.431.8其他最低投資額度 相關(guān)的投資費(fèi)用買賣的便利度投資期限風(fēng)險(xiǎn)程度收益率0.0 5.0 10.0 15.0 20.0 25.0 30.0 35.0中國證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)全國公募基金投資者狀況調(diào)查報(bào)告，中信證券研究部圖 9：“手機(jī)銀行 MAU/零售客戶總量”可一定程度評(píng)價(jià)銀行零售基礎(chǔ)客群的粘性水平4

11、5.0%40.0%35.0%30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%手機(jī)銀行MAU/零售客戶總量（2021）40.837.825.2 23.9 21.7 21.320.6 20.5 19.717.112.7 11.6 10.47.4平安 招商 中信 民生 中行 工行 交行 建行 興業(yè) 農(nóng)行 浦發(fā) 華夏 光大 郵儲(chǔ)各公司財(cái)報(bào)，中信證券研究部注：由于未單獨(dú)披露手機(jī)銀行 MAU 數(shù)據(jù)，光大銀行以上統(tǒng)計(jì)為陽光惠生活 App機(jī)構(gòu)與產(chǎn)品：兼顧長(zhǎng)期發(fā)展與短期表現(xiàn)經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)而言，銀行理財(cái)公司步入縱深發(fā)展期。截至 2022 年 6 月 30 日，共有 29 家銀行理財(cái)公司獲批（包括，6

12、家、11 家、7 家、1 家大型銀行/股份行/城商行/農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)理財(cái)公司，以及 4 家外資控股的合資理財(cái)公司）。簡(jiǎn)單評(píng)估，若將母行總資產(chǎn)規(guī)模、理財(cái)業(yè)務(wù) AUM 作為參考指標(biāo)，以當(dāng)前獲批理財(cái)公司中青銀理財(cái)作為基礎(chǔ)標(biāo)準(zhǔn)，則下階段存在準(zhǔn)入空間的銀行或不足 20 家，預(yù)計(jì)下階段銀行理財(cái)公司發(fā)展或步入發(fā)展質(zhì)量為重的縱深發(fā)展階段。截至一季度末，理財(cái)公司在銀行理財(cái)市場(chǎng)的份額占比達(dá)到 60.9%，近期媒體再次報(bào)道今年部分地方中小銀行理財(cái)規(guī)模受到監(jiān)管約束 （ 中國經(jīng)營(yíng)報(bào) ， /omn/20220527/20220527A0E2WN00.html），下階段存量城商行與農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)自營(yíng)理財(cái)市場(chǎng)（2021 年末規(guī)模

13、 4.7 萬億）或成為競(jìng)爭(zhēng)熱點(diǎn)。表 2：當(dāng)前銀行理財(cái)公司設(shè)立情況類型名稱開業(yè)時(shí)間注冊(cè)資本注冊(cè)地建信理財(cái)2019 年 5 月150深圳工銀理財(cái)2019 年 5 月160北京大型銀行理財(cái)子公司股份制銀行理財(cái)子公司城商行 理財(cái)子公司農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)理財(cái)子公司 外資控股的 合資理財(cái)公司交銀理財(cái)2019 年 6 月80上海中銀理財(cái)2019 年 7 月100北京農(nóng)銀理財(cái)2019 年 7 月120北京中郵理財(cái)2019 年 12 月80北京光大理財(cái)2019 年 9 月50青島招銀理財(cái)2019 年 11 月55.55（增資）深圳興銀理財(cái)2019 年 12 月50福州信銀理財(cái)2020 年 7 月50上海平安理財(cái)202

14、0 年 8 月50深圳華夏理財(cái)2020 年 9 月30北京廣銀理財(cái)2021 年 12 月50上海浦銀理財(cái)2022 年 1 月50上海民生理財(cái)2020-12（籌）50北京渤銀理財(cái)2021-04（籌）20天津恒豐理財(cái)2021-06（籌）20青島杭銀理財(cái)2019 年 12 月10杭州寧銀理財(cái)2019 年 12 月15寧波徽銀理財(cái)2020 年 4 月20合肥南銀理財(cái)2020 年 8 月20南京蘇銀理財(cái)2020 年 8 月20南京青銀理財(cái)2020 年 9 月10青島上銀理財(cái)2022 年 3 月30上海渝農(nóng)商理財(cái)2020 年 6 月20重慶匯華理財(cái)2020 年 9 月10上海貝萊德建信理財(cái)2021 年 5

15、 月10上海施羅德交銀理財(cái)2022 年 1 月10上海高盛工銀理財(cái)2021-05（籌）-上海各公司財(cái)報(bào)，中信證券研究部注：（1）時(shí)間截至 2022 年 6 月 30 日；（2）根據(jù) 5 月 24 日招商銀行公告，招銀理財(cái)增資擴(kuò)股及變更注冊(cè)資本已經(jīng)完成表 3：存續(xù)理財(cái)產(chǎn)品數(shù)量、規(guī)模情況機(jī)構(gòu)類型存續(xù)產(chǎn)品只數(shù)占比存續(xù)產(chǎn)品規(guī)模單只產(chǎn)品規(guī)模占比（億元）（億元/只）大型銀行1,2243.4%18,2156.3%14.88股份制銀行2,4856.8%51,72117.8%20.81城商行11,93332.9%36,15812.5%3.03農(nóng)村金融各機(jī)構(gòu)8,22022.6%11,1753.9%1.36理財(cái)公司

16、10,48328.9%171,93759.3%16.40其他機(jī)構(gòu)1,9745.4%8240.3%0.42合計(jì)36,319100.0%290,030100.0%7.99中國銀行業(yè)理財(cái)市場(chǎng)年度報(bào)告（2021 年）（銀行業(yè)理財(cái)?shù)怯浲泄苤行模?，中信證券研究部注：時(shí)間截至 2021 年末產(chǎn)品布局來看，兼顧短期市場(chǎng)波動(dòng)與長(zhǎng)期發(fā)展方向。今年以來，資本市場(chǎng)波動(dòng)加大和引導(dǎo)銀行理財(cái)長(zhǎng)效發(fā)展，成為影響銀行理財(cái)產(chǎn)品布局的兩大核心因素：短期應(yīng)對(duì)市場(chǎng)波動(dòng)加劇。凈值化背景下，一季度應(yīng)對(duì)權(quán)益市場(chǎng)和債券市場(chǎng)的寬幅波動(dòng)，銀行理財(cái)產(chǎn)品多采取了兩類策略：拉長(zhǎng)封閉期限，特別對(duì)于含權(quán)類產(chǎn)品，根據(jù)銀行業(yè)理財(cái)?shù)怯浲泄苤行臄?shù)據(jù)，3 月份新發(fā)封

17、閉式產(chǎn)品加權(quán)平均期限為 456天，同比增長(zhǎng) 61.70%；增加中低風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)品布局，重點(diǎn)是收益較為穩(wěn)健、波動(dòng)回撤較為可控的固收類產(chǎn)品（主要是短債類產(chǎn)品），部分理財(cái)公司亦增加了對(duì)于相對(duì)價(jià)值、曲線套利、品種套利等中低風(fēng)險(xiǎn)交易的運(yùn)用。中長(zhǎng)期錨定長(zhǎng)效發(fā)展。今年以來，國內(nèi)金融政策的重要內(nèi)容之一仍然是引導(dǎo)中長(zhǎng)期資金進(jìn)入資本市場(chǎng)。對(duì)于銀行理財(cái)而言，養(yǎng)老理財(cái)試點(diǎn)成為重要內(nèi)容。在去年4 家理財(cái)公司的基礎(chǔ)上，今年 2 月養(yǎng)老理財(cái)試點(diǎn)進(jìn)一步擴(kuò)大至 10 家理財(cái)公司和 1家合資理財(cái)公司。我們判斷，對(duì)于銀行理財(cái)業(yè)務(wù)而言，考慮到風(fēng)險(xiǎn)偏好、投資范圍及認(rèn)可程度方面的比較優(yōu)勢(shì)，未來在第三支柱養(yǎng)老保險(xiǎn)領(lǐng)域空間廣闊。表 4：國內(nèi)養(yǎng)老理

18、財(cái)試點(diǎn)擴(kuò)容相關(guān)政策時(shí)間文件試點(diǎn)范圍2021 年9 月 10 日2022 年關(guān)于開展養(yǎng)老理財(cái)產(chǎn)品試點(diǎn)的通知工銀理財(cái)、建信理財(cái)、招銀理財(cái)、光大理財(cái)關(guān)于貝萊德建信理財(cái)有限責(zé)任公司開展養(yǎng)2 月 11 日2022 年2 月 25 日老理財(cái)產(chǎn)品試點(diǎn)的通知關(guān)于擴(kuò)大養(yǎng)老理財(cái)產(chǎn)品試點(diǎn)范圍的通知貝萊德建信理財(cái)工銀理財(cái)、建信理財(cái)、交銀理財(cái)、中銀理財(cái)、農(nóng)銀理財(cái)、中郵理財(cái)、光大理財(cái)、招銀理財(cái)、興銀理財(cái)、信銀理財(cái)銀保監(jiān)會(huì)，中信證券研究部銷售體系：晴耕雨作，完善類別今年以來，市場(chǎng)和凈值波動(dòng)下，銀行代銷公募基金表現(xiàn)相對(duì)更為乏力。根據(jù)基金業(yè)協(xié)會(huì)公布的數(shù)據(jù)，2022 年一季度商業(yè)銀行、證券公司、保險(xiǎn)渠道和第三方平臺(tái)代銷非貨幣公募

19、基金保有量（Top 40 機(jī)構(gòu)）分別環(huán)比-12.8%/+20.2%/+18.3%/-4.4%，銀行表現(xiàn)更為乏力。我們認(rèn)為，銀行客群更低的風(fēng)險(xiǎn)偏好、銀行渠道更多元的可選產(chǎn)品，是銀行代銷渠道在市場(chǎng)波動(dòng)過程中更為疲弱的原因。5 月以來，伴隨市場(chǎng)表現(xiàn)向好，銀行代銷公募基金規(guī)模、只數(shù)均呈現(xiàn)明顯修復(fù)態(tài)勢(shì)。表 5：公募基金銷售保有規(guī)模 Top 40 機(jī)構(gòu)增速情況非貨幣市場(chǎng)公募基金保有規(guī)模（億元）股票+混合公募基金保有規(guī)模（億元）22Q121Q421Q1同比環(huán)比22Q121Q421Q1同比環(huán)比銀行36,61641,99036,5400.2%-12.8%31,36836,55132,438-3.3%-14.2%

20、券商9,0657,5397,08827.9%20.2%8,2976,9976,51227.4%18.6%保險(xiǎn)395334126213.5%18.3%332288126163.5%15.3%第三方25,10326,24716,06556.3%-4.4%13,44915,46311,10321.1%-13.0%資料來源：中國證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)，中信證券研究部 注：基金業(yè)協(xié)會(huì)公布的 Top 100 數(shù)據(jù)中，由于部分新上榜機(jī)構(gòu)缺少前期數(shù)據(jù)，因此以上表格統(tǒng)計(jì)僅包含 Top 40 機(jī)構(gòu)表 6：二季度，銀行代銷公募基金只數(shù)顯著增加21Q422Q122Q2QoQ寧波銀行33084,1035,3191,216招

21、商銀行40924,5965,229633交通銀行40814,3824,828446平安銀行37714,3134,629316浦發(fā)銀行27142,9933,07784中國銀行28422,9913,04049中信銀行24302,7612,930169工商銀行25762,7072,76053興業(yè)銀行21062,4172,692275建設(shè)銀行24232,6212,68968民生銀行22932,5572,673116農(nóng)業(yè)銀行23262,4222,47654江蘇銀行17341,9812,194213渤海銀行17982,0732,14875東莞農(nóng)商17621,9902,093103廣發(fā)銀行15391,715

22、1,827112華夏銀行13201,5911,704113郵儲(chǔ)銀行14601,5921,63846蘇州銀行13241,5211,61695光大銀行12421,4601,54585Wind與此同時(shí)，銀行代銷他行理財(cái)業(yè)務(wù)繼續(xù)呈現(xiàn)快速增長(zhǎng)。公募基金代銷乏力和中低收益 銀行理財(cái)偏好上升背景下，去年下半年以來商業(yè)銀行代銷他行理財(cái)產(chǎn)品業(yè)務(wù)保持較好發(fā)展。根據(jù)中國銀行業(yè)理財(cái)市場(chǎng)年度報(bào)告（2021 年）（銀行業(yè)理財(cái)?shù)怯浲泄苤行模?，截?2021年底，有存續(xù)產(chǎn)品的 21 家理財(cái)公司中有 18 家存在非母行代銷渠道，平均每家理財(cái)公司有14 家合作代銷機(jī)構(gòu)。從我們梳理的最新代銷理財(cái)渠道情況來看，今年代銷渠道和代銷產(chǎn)品

23、仍有較快發(fā)展。比較來看，部分現(xiàn)金類產(chǎn)品和中長(zhǎng)期限固收+產(chǎn)品成為今年代銷主力。表 7：部分上市銀行目前代銷他行理財(cái)產(chǎn)品情況類別上市銀行代銷他行理財(cái)產(chǎn)品建設(shè)銀行交銀理財(cái)、招銀理財(cái)、興銀理財(cái)農(nóng)業(yè)銀行光大理財(cái)、華夏理財(cái)中國銀行交銀理財(cái)、信銀理財(cái)、招銀理財(cái)、興銀理財(cái)、光大理財(cái)、平安理財(cái)、大型銀行匯華理財(cái)交通銀行中銀理財(cái)、信銀理財(cái)、招銀理財(cái)、興銀理財(cái)、光大理財(cái)、華夏理財(cái)、匯華理財(cái)郵儲(chǔ)銀行中銀理財(cái)、交銀理財(cái)、招銀理財(cái)、光大理財(cái)、平安理財(cái)、華夏理財(cái)類別上市銀行代銷他行理財(cái)產(chǎn)品中信銀行中銀理財(cái)、交銀理財(cái)、招銀理財(cái)、興銀理財(cái)、光大理財(cái)建銀理財(cái)、農(nóng)銀理財(cái)、中銀理財(cái)、交銀理財(cái)、信銀理財(cái)、興銀理財(cái)、招商銀行光大理財(cái)、華

24、夏理財(cái)股份行民生銀行中銀理財(cái)、交銀理財(cái)、光大理財(cái)、華夏理財(cái)中銀理財(cái)、交銀理財(cái)、中郵理財(cái)、光大理財(cái)、蘇銀理財(cái)、南銀理財(cái)、興業(yè)銀行寧銀理財(cái)、杭銀理財(cái)、青銀理財(cái)光大銀行交銀理財(cái)、信銀理財(cái)、興銀理財(cái)、平安理財(cái)平安銀行工銀理財(cái)、中銀理財(cái)、交銀理財(cái)、興銀理財(cái)、光大理財(cái)北京銀行交銀理財(cái)、信銀理財(cái)、平安理財(cái)南京銀行中銀理財(cái)中銀理財(cái)、交銀理財(cái)、信銀理財(cái)、招銀理財(cái)、興銀理財(cái)、光大理財(cái)、城商行寧波銀行江蘇銀行杭州銀行平安理財(cái)、華夏理財(cái)中銀理財(cái)、交銀理財(cái)、中郵理財(cái)、信銀理財(cái)、招銀理財(cái)、興銀理財(cái)、光大理財(cái)、華夏理財(cái)、寧銀理財(cái)、杭銀理財(cái)、青銀理財(cái)、渝農(nóng)商理財(cái)信銀理財(cái)、興銀理財(cái)、光大理財(cái)、華夏理財(cái)、南銀理財(cái)、青銀理財(cái)、渝農(nóng)

25、商理財(cái)上海銀行招銀理財(cái)、興銀理財(cái)、光大理財(cái)、杭銀理財(cái)、蘇銀理財(cái)各銀行官網(wǎng)，中信證券研究部 注：時(shí)間截至 2022 年 6 月 30 日經(jīng)營(yíng)質(zhì)效：總量與結(jié)構(gòu)分化拉大我們整理了主要上市銀行 2021 年年報(bào)的財(cái)富管理相關(guān)數(shù)據(jù)，分化趨勢(shì)主要體現(xiàn)在三個(gè)方面：1、零售 AUM 增速分化，相比于大行，股份行和城商行表現(xiàn)出更快的增長(zhǎng)速度，其中中信、長(zhǎng)沙、浦發(fā)、寧波、招商銀行全年零售 AUM 增速均在 20%以上；2、零售 AUM 結(jié)構(gòu)分化，從個(gè)人存款、非貨幣基金和本行銀行理財(cái)規(guī)模占零售 AUM的比重來看，招商、平安、中信、興業(yè)、杭州銀行零售 AUM 結(jié)構(gòu)更為多元；3、零售收入占比分化，2021 年零售業(yè)務(wù)收

26、入占比在 50%以上的銀行包括郵儲(chǔ)、平安和招商銀行。表 8：主要上市銀行財(cái)富管理相關(guān)數(shù)據(jù)（2021N，單位：億元）規(guī)模收入零售AUMYoY#存款占比#非貨基金占比#理財(cái)占比營(yíng)業(yè)收入零售占比理財(cái)相關(guān)收入占比工行169,6006.0%124,98073.7%5,1403.0%25,86415.2%9,42842.4%3.2%建行150,00015.4%112,78275.2%3,9262.6%23,72315.8%8,24242.5%2.3%農(nóng)行未披露未披露129,432未披露1,972未披露22,109未披露7,19944.1%未披露中行未披露未披露77,865未披露4,396未披露17,108

27、未披露6,05635.7%未披露交行42,56415.4%24,02856.5%2,6346.2%14,26333.5%2,69446.1%4.4%郵儲(chǔ)125,30011.4%100,45680.2%1,1300.9%9,1537.3%3,18869.6%1.6%中信34,80055.4%9,72327.9%1,2253.5%14,56441.9%2,04640.4%未披露招商107,59220.3%22,88221.3%7,5967.1%27,80025.8%3,31354.0%3.3%民生20,9279.6%8,25439.4%1,4937.1%10,12848.4%1,68841.7%未

28、披露興業(yè)26,0909.4%7,93230.4%1,3745.3%17,46566.9%2,212未披露未披露浦發(fā)38,70023.6%10,23026.4%1,4643.8%11,70430.2%1,910未披露未披露光大21,22510.7%8,54240.2%8734.1%10,67550.3%1,52841.5%2.6%華夏9,77413.3%3,87739.7%5515.6%6,10162.4%959未披露未披露平安31,82621.3%7,70424.2%1,3744.3%8,72127.4%1,69458.0%未披露浙商5,245-5.4%1,85535.4%1553.0%2,4

29、5146.7%54523.5%未披露北京8,84514.2%4,45550.4%3303.7%3,55640.2%66328.1%未披露南京5,66716.4%2,40442.4%1602.8%3,27157.7%40922.2%未披露寧波6,56222.9%2,13932.6%73711.2%3,32350.6%52836.7%未披露江蘇9,22618.4%4,23145.9%3093.3%4,14945.0%63828.4%未披露杭州4,24210.9%1,35431.9%47211.1%3,17474.8%29411.2%未披露上海9,01520.3%3,85242.7%4014.4%4

30、,28847.6%56225.4%未披露成都未披露未披露2,100未披露未披露未披露631未披露17919.7%2.1%長(zhǎng)沙2,77425.1%2,12276.5%未披露未披露69325.0%20934.5%未披露資料來源：各公司財(cái)報(bào)，中國證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)，中信證券研究部 注：銀行理財(cái)規(guī)模統(tǒng)計(jì)自各行公布的發(fā)行非保本理財(cái)余額數(shù)據(jù)，考慮到其中可能存在部分對(duì)公理財(cái)，因此與實(shí)際零售理財(cái)余額規(guī)模存在一定出入 國內(nèi)財(cái)富管理行業(yè)概覽管理機(jī)構(gòu)：AUM 規(guī)模穩(wěn)步增長(zhǎng)國內(nèi)主要資管產(chǎn)品 AUM 增速來看，市場(chǎng)波動(dòng)加劇背景下，今年以來低波動(dòng)產(chǎn)品表現(xiàn)出更快增長(zhǎng)。其中截至 4 月末公募基金凈值年增速 13.4%，其中債

31、券型基金和貨幣基金同比增速分別為 52.9%/13.0%。銀行理財(cái)增速總體穩(wěn)定，2022 年 3 月末銀行理財(cái)規(guī)模較年初小幅下降 2.2%。2021 年，信托和券商資管規(guī)模仍面臨小幅下降，去年規(guī)模分別同比+0.3%/-3.7%（2022 年一季度數(shù)據(jù)暫未公布）。表 9：國內(nèi)主要資管產(chǎn)品 AUM 水平1.公募基金#股票#混合#債券#貨幣2.銀行理財(cái)3.私募基金4.信托5.券商資管2018 年 12 月130,3478,24513,60422,62976,178220,400127,064227,013133,5692019 年 12 月147,67312,99318,89327,66171,17

32、1234,000140,830216,050108,3102020 年 12 月198,91520,60843,60127,28780,521258,600169,578204,89085,5312021 年 12 月255,62525,81760,51140,98594,678290,000202,705205,48882,3522022 年 1 月258,74024,06056,66544,039100,446-2022 年 2 月263,40224,56356,97145,093103,398-2022 年 3 月250,84622,74352,45941,902100,138283,7

33、00-201,605-2022 年 4 月255,21021,78348,80842,243108,384-2022 年 5 月262,55222,55350,21344,947110,402最新同比增速14.6%1.3%-6.9%57.9%15.0%13.3%19.5%-1.1%-3.7%Wind，中信證券研究部 注：1）私募基金規(guī)模為基金業(yè)協(xié)會(huì)公布的私募基金實(shí)繳規(guī)模；2）信托規(guī)模為信托業(yè)協(xié)會(huì)公布信托資產(chǎn)余額數(shù)據(jù)來近似；3）券商資管規(guī)模為證券公司資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)資產(chǎn)規(guī)模近似代銷機(jī)構(gòu)：商業(yè)銀行與互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)居前從中國證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)季度公布數(shù)據(jù)看，2022 年一季度，股票+混合公募基金代銷保有規(guī)模

34、排名前五名的機(jī)構(gòu)分別為：招商銀行（6798 億）、螞蟻基金（6142 億）、工商銀行（4639 億）、天天基金（4585 億）和建設(shè)銀行（3437 億）。表 10：銷售機(jī)構(gòu)公募基金銷售保有規(guī)模（2021Q1）（億元）股票+混合公募基金保有規(guī)模保有規(guī)模招商銀行6,79811.51%7,5969.63%螞蟻基金6,14210.39%8,90111.29%工商銀行4,6397.85%5,3666.81%100 強(qiáng)占比非貨幣市場(chǎng)公募基金100 強(qiáng)占比股票+混合公募基金保有規(guī)模保有規(guī)模天天基金4,5857.76%4,1015.20%建設(shè)銀行3,4375.82%4,3245.48%中國銀行2,8024.7

35、4%4,5725.80%農(nóng)業(yè)銀行2,4074.07%2,4833.15%交通銀行1,9073.23%2,4683.13%浦發(fā)銀行1,4342.43%1,7082.17%民生銀行1,4272.42%1,5661.99%100 強(qiáng)占比非貨幣市場(chǎng)公募基金100 強(qiáng)占比Top 10 合計(jì) 35,578 60.21% 43,085 54.65%Top 100 合計(jì) 59,087 100.00% 78,841 100.00%商業(yè)銀行證券公司基金公司直銷獨(dú)立基金銷售機(jī)構(gòu)其他2015 年25.2%10.0%61.9%2.1%0.7%2016 年23.4%8.2%65.6%2.2%0.5%2017 年24.4%

36、6.1%65.4%3.8%0.3%2018 年24.1%6.4%61.3%7.8%0.4%2019 年23.6%7.6%57.3%11.0%0.5%資料來源：中國證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)，中信證券研究部表 11：各渠道公募基金銷售保有規(guī)模占比資料來源：中國證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)，中信證券研究部顧問機(jī)構(gòu)：機(jī)構(gòu)擴(kuò)容穩(wěn)步推進(jìn)根據(jù)畢馬威發(fā)布的中國基金投顧藍(lán)皮書 2022，截至 2021 年末，共有 61 家機(jī)構(gòu)分三批獲得基金投顧牌照，包括 26 家基金公司、29 家證券公司、3 家銀行及 3 家第三方獨(dú)立代銷機(jī)構(gòu)。（經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng)，/a/20220529A06F1800）表 12：我國基金投顧試點(diǎn)機(jī)構(gòu)一覽獲批時(shí)間機(jī)

37、構(gòu)類型名稱易方達(dá)基金、南方基金、華夏財(cái)富（華夏基金旗下）、2019/10/25基金公司及其子公司嘉實(shí)財(cái)富（嘉實(shí)基金旗下）、中歐財(cái)富（中歐基金旗下）2019/12/14第三方基金代銷平臺(tái)螞蟻基金、騰安基金（騰訊旗下）、盈米基金國泰君安、申萬宏源、中金公司、中信建投、銀河證券、2020/2/29證券公司華泰證券、國聯(lián)證券2020/3/2商業(yè)銀行招商銀行、工商銀行、平安銀行工銀瑞信基金、博時(shí)基金、廣發(fā)基金、招商基金、興證全球基金、匯添富基金、華安基金、銀華基金、交銀施2021/6/252021/7/22021/7/92021/8資料來源：經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng)基金公司證券公司基金公司證券公司基金公司證券公司基金

38、公司證券公司羅德基金興業(yè)證券、招商證券、國信證券、東方證券、中信證券、安信證券華泰柏瑞基金、景順長(zhǎng)城基金、民生加銀基金、富國基金、申萬菱信基金、萬家基金、建信基金光大證券、平安證券、中銀證券、山西證券、東興證券、南京證券、中泰證券、華安證券、國金證券、東方財(cái)富國海富蘭克林基金、國泰基金、華寶證券、華西證券農(nóng)銀匯理基金渤海證券、華創(chuàng)證券 上市機(jī)構(gòu)經(jīng)營(yíng)與估值目前上市的財(cái)富管理類機(jī)構(gòu)，主要以美股上市的美國公司為主。具體包括：公募類管理機(jī)構(gòu)貝萊德（BLK）、道富公司（STT）以及普信金融（TROW），私募類管理機(jī)構(gòu)凱雷集團(tuán)（CG）、KKR（KKR）以及奧氏資本（OZM）1，財(cái)富管理代銷平臺(tái)機(jī)構(gòu)嘉信理財(cái)

39、（SCHW），此外國內(nèi)上市公司主要是代銷類機(jī)構(gòu)東方財(cái)富。股價(jià)走勢(shì)：持續(xù)回撤資本市場(chǎng)表現(xiàn)看，今年以來美國財(cái)富管理行業(yè)股價(jià)均有不同程度回撤。美股上市的財(cái)富管理機(jī)構(gòu)中，今年以來（截至 6 月 30 日收盤價(jià)）表現(xiàn)前三位分別為嘉信理財(cái)（-24.5%）、貝萊德（-32.6%）和道富（-32.7%），美股市場(chǎng)去年底以來波動(dòng)加大，部分私募類管理機(jī)構(gòu)股價(jià)影響相對(duì)更大，公募類機(jī)構(gòu)和代銷平臺(tái)影響相對(duì)偏小。相比較而言，國內(nèi)上市公司中，東方財(cái)富今年以來下跌幅度為 17.6%。圖 10：2021 年以來公募類機(jī)構(gòu)股價(jià)累計(jì)漲幅圖 11：2021 年以來私募類機(jī)構(gòu)股價(jià)累計(jì)漲幅BLK.NSTT.NTROWCG.OKKR.NS

40、CU.N60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%-10.0%-20.0%-30.0%Bloomberg140.0%120.0%100.0%80.0%60.0%40.0%20.0%0.0%-20.0%-40.0%-60.0%Bloomberg圖 12：2021 年以來海外代銷機(jī)構(gòu)股價(jià)累計(jì)漲幅圖 13：2021 年以來國內(nèi)代銷機(jī)構(gòu)股價(jià)累計(jì)漲幅SCHW.N東方財(cái)富100.0%80.0%60.0%40.0%20.0%0.0%-20.0%Bloomberg60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%-10.0%-20.0%Bloomberg1 奧氏資本

41、現(xiàn)已更名為 Sculptor Capital Management,Inc.（股票代碼 SCU.N）估值比較：賽道差異PE 估值排序：代銷平臺(tái)公募管理機(jī)構(gòu)私募管理機(jī)構(gòu)。從動(dòng)態(tài) P/E 估值比較情況看，海外公募類管理機(jī)構(gòu)中位水平在 12X PE 左右，海外私募類管理機(jī)構(gòu)中位水平在 10X PE左右，海外代銷平臺(tái)機(jī)構(gòu)在 16X PE 左右。我們認(rèn)為，賽道間估值的系統(tǒng)性差異，反映了商業(yè)模式和盈利模式的差異，具體詳見報(bào)告資管機(jī)構(gòu)盈利模式及估值邏輯研究資管變局（2018.09.18）。表 13：國內(nèi)外上市財(cái)富管理公司估值情況市值（百萬美元）動(dòng)態(tài) P/EP/S市值/AUM海外公募類管理機(jī)構(gòu)貝萊德92,27

42、217.225.150.02道富22,6338.812.140.01普信29,52412.443.820.02均值/中位 46,90912X4X0.02X海外私募類管理機(jī)構(gòu)凱雷集團(tuán)11,4508.951.780.10KKR25,82311.761.530.20奧氏資本494-0.520.02均值/中位 13,12510X1.3X0.2X海外代銷機(jī)構(gòu)嘉信理財(cái)114,80216.447.030.36均值/中位 114,80216X7X0.4X國內(nèi)代銷機(jī)構(gòu)（億人民幣）東方財(cái)富335,64020.4520.690.43均值/中位 335,64020X21X 0.4XBloomberg注：（1）Forw

43、ard P/E 基于 Bloomberg BEst 預(yù)測(cè)；（2）股價(jià)截至 2022年 6 月 30 日收盤價(jià) 行業(yè)與監(jiān)管動(dòng)向財(cái)富管理監(jiān)管動(dòng)向銀保監(jiān)會(huì)發(fā)布關(guān)于規(guī)范和促進(jìn)商業(yè)養(yǎng)老金融業(yè)務(wù)發(fā)展的通知。通知對(duì)商業(yè)養(yǎng)老金融的業(yè)務(wù)規(guī)則作出原則性規(guī)定，提出建立多元發(fā)展格局，支持銀行保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)開展個(gè)人養(yǎng)老金業(yè)務(wù)，倡導(dǎo)銀行保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)穩(wěn)步推進(jìn)商業(yè)養(yǎng)老金融發(fā)展。商業(yè)養(yǎng)老金融是第三支柱的重要組成部分，規(guī)范和促進(jìn)其發(fā)展，是落實(shí)黨中央、國務(wù)院關(guān)于規(guī)范發(fā)展第三支柱養(yǎng)老保險(xiǎn)決策部署的舉措之一。通知一共十三條，主要包括四方面內(nèi)容：一是明確了商業(yè)養(yǎng)老金融的發(fā)展理念，支持和鼓勵(lì)銀行保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)發(fā)展相關(guān)業(yè)務(wù)，豐富產(chǎn)品供給。二是突出養(yǎng)老屬性，

44、規(guī)定了銀行保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)開展商業(yè)養(yǎng)老金融業(yè)務(wù)的基本標(biāo)準(zhǔn)和原則。三是強(qiáng)調(diào)銀行保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)要充分披露信息，開展消費(fèi)者教育，培育養(yǎng)老金融理念。四是對(duì)銀行保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)開展商業(yè)養(yǎng)老金融業(yè)務(wù)組織實(shí)施、管理機(jī)制、費(fèi)用政策等方面提出了基本要求，并明確了不規(guī)范業(yè)務(wù)的清理安排。（銀保監(jiān)會(huì)， HYPERLINK /cn/view/pages/ItemDetail.html?docId=1050340&itemId=915&ge /cn/view/pages/ItemDetail.html?docId=1050340&itemId=915&ge neraltype=0）證監(jiān)會(huì)就個(gè)人養(yǎng)老金投資公開募集證券投資基金業(yè)務(wù)管理暫行規(guī)定（征

45、求意見稿）向社會(huì)公開征求意見。暫行規(guī)定共 6 章 30 條，主要規(guī)定以下三方面內(nèi)容：一是明確基金管理人、基金銷售機(jī)構(gòu)開展個(gè)人養(yǎng)老金投資基金業(yè)務(wù)的總體原則和基本要求；二是明確個(gè)人養(yǎng)老金可以投資的基金產(chǎn)品標(biāo)準(zhǔn)要求，并對(duì)基金管理人的投資管理和風(fēng)險(xiǎn)管理職責(zé)做出規(guī)定；三是明確基金銷售機(jī)構(gòu)的展業(yè)條件要求，并對(duì)基金銷售機(jī)構(gòu)信息提示、賬戶服務(wù)、宣傳推介、適當(dāng)性管理、投資者教育等職責(zé)做出規(guī)定。（證監(jiān)會(huì) HYPERLINK /csrc/c100028/c3877707/content.shtml /csrc/c100028/c3877707/content.shtml）銀保監(jiān)會(huì)就理財(cái)公司內(nèi)部控制管理辦法（征求意見

46、稿）公開征求意見。辦法對(duì)關(guān)于規(guī)范金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見商業(yè)銀行理財(cái)業(yè)務(wù)監(jiān)督管理辦法商業(yè)銀行理財(cái)子公司管理辦法等法規(guī)的原則性要求進(jìn)行細(xì)化和補(bǔ)充，與上述制度共同構(gòu)成理財(cái)公司內(nèi)控管理的根本遵循。辦法共六章 41 條，分別為總則、內(nèi)部控制職責(zé)、內(nèi)部控制活動(dòng)、內(nèi)部控制保障、內(nèi)部控制監(jiān)督及附則。（銀保監(jiān)會(huì)， HYPERLINK /cn/view/pages/ItemDetail.html?docId=1049428&itemId=915&ge /cn/view/pages/ItemDetail.html?docId=1049428&itemId=915&ge neraltype=0）證監(jiān)會(huì)發(fā)布關(guān)于交易型開放式基金納入互聯(lián)互通相關(guān)安排的公告。公告共 5 條，一是明確內(nèi)地