個(gè)人養(yǎng)老金加速落地養(yǎng)老目標(biāo)基金揚(yáng)帆起航

1、2022 年 6 月 24 日，證監(jiān)會研究起草了個(gè)人養(yǎng)老金投資公開募集證券投資基金業(yè)務(wù)管理暫行規(guī)定（征求意見稿）（下文簡稱暫行規(guī)定），中證登也發(fā)布了個(gè)人養(yǎng)老金投資公開募集證券投資基金信息平臺運(yùn)作管理暫行辦法（征求意見稿），政策密集發(fā)布，個(gè)人養(yǎng)老金制度加速落地趨勢越發(fā)明顯，這些政策有哪些重點(diǎn)？會給市場帶來哪些影響？本文將進(jìn)行詳細(xì)分析。 政策密集發(fā)布，個(gè)人養(yǎng)老金制度加速落地出臺背景我國老齡化進(jìn)程加速，保障“老有所養(yǎng)”成為當(dāng)今社會關(guān)注的重點(diǎn)之一。按照聯(lián)合國標(biāo)準(zhǔn)，一個(gè)地區(qū) 60 歲以上老人達(dá)到總?cè)丝诘?10或 65 歲以上老人占總?cè)丝诘?7，即該地區(qū)視為進(jìn)入老齡化社會。按照標(biāo)準(zhǔn)，我國早在 2000 年

2、即進(jìn)入老齡化社會，2020 年，我國 65 歲以上人口占比達(dá)到 13.5，超出標(biāo)準(zhǔn)近 1 倍，老齡化進(jìn)程加快。同時(shí)，根據(jù)第七次人口普查數(shù)據(jù)，我國出生率僅 0.85，降至 1952 年以來最低點(diǎn)，跌破了警戒線，老齡化程度預(yù)計(jì)將會進(jìn)一步加深。圖 1：我國老齡人口占比變化（%）65歲及以上占比60歲及以上占比21.0019.0017.0015.0013.0011.009.007.005.002011201220132014201520162017201820192020資料來源：人社部，Wind，中信證券研究部目前我國養(yǎng)老效仿國際做法建立了三支柱體系，在第一支柱面臨挑戰(zhàn)的背景下，第三支柱蓄勢待發(fā)。我

3、國養(yǎng)老三支柱體系的第一支柱是公共養(yǎng)老金計(jì)劃，由政府主導(dǎo)建立，覆蓋人群近 10 億，資金規(guī)模占比 70.38%；第二支柱是職業(yè)養(yǎng)老金計(jì)劃，一般由單位和個(gè)人共同繳費(fèi)，采用基金積累制，是第一支柱的補(bǔ)充，但一般僅機(jī)關(guān)事業(yè)單位和大型企業(yè)員工享有，覆蓋人群僅 5600 萬左右，資金規(guī)模占比 29.02%；第三支柱是個(gè)人養(yǎng)老金計(jì)劃，由勞動者根據(jù)自身的經(jīng)濟(jì)能力自主決定是否設(shè)立，其目的多為追求更優(yōu)的養(yǎng)老生活保障。以個(gè)人養(yǎng)老保險(xiǎn)、養(yǎng)老目標(biāo)基金、養(yǎng)老信托、養(yǎng)老理財(cái)為主，占比可以忽略不計(jì)。近年來，我國基本養(yǎng)老保險(xiǎn)金收入增速已經(jīng)開始放緩且開始低于其支出增速，急需第三支柱補(bǔ)位。在國務(wù)院辦公廳 2022 年 4 月 1 日

4、發(fā)布關(guān)于推動個(gè)人養(yǎng)老金發(fā)展的意見的基礎(chǔ)上，證監(jiān)會研究起草了暫行規(guī)定。2020 年，我國基本養(yǎng)老保險(xiǎn)金收入為 4.92萬億，支出為 5.47 萬億，缺口高達(dá) 0.54 萬億，因此急需借鑒海外成功經(jīng)驗(yàn)，通過稅收優(yōu)惠和市場化的投資管理，大力發(fā)展第三支柱。我國可轉(zhuǎn)換為長期養(yǎng)老資金的金融資產(chǎn)十分龐大。此次個(gè)人養(yǎng)老金制度的推出，將有力推動我國養(yǎng)老第三支柱的建設(shè)，預(yù)計(jì)將為我國養(yǎng)老金市場帶來深重的影響。2022 年 4 月 1 日，國務(wù)院辦公廳發(fā)布關(guān)于推動個(gè)人養(yǎng)老金發(fā)展的意見（以下簡稱意見），明確個(gè)人養(yǎng)老金參加人可自主選擇購買符合規(guī)定的金融產(chǎn)品，金融監(jiān)管部門對參與個(gè)人養(yǎng)老金運(yùn)行金融機(jī)構(gòu)的經(jīng)營活動進(jìn)行監(jiān)管。按照

5、意見要求，為明確個(gè)人養(yǎng)老金參加人投資基金的制度安排，保護(hù)投資人合法權(quán)益，在充分調(diào)研的基礎(chǔ)上，證監(jiān)會研究起草了暫行規(guī)定。圖 2：基本養(yǎng)老保險(xiǎn)金收入增速開始低于支出增速（億元，%）6000050000400003000020000100000基本養(yǎng)老保險(xiǎn)收入（億元）基本養(yǎng)老保險(xiǎn)支出（億元）收入增速（%，右軸）支出增速（%，右軸）2010201120122013201420152016201720182019202040%30%20%10%0%-10%-20%Wind主要內(nèi)容暫行規(guī)定共 6 章 30 條，主要內(nèi)容包括對基金管理人、基金銷售機(jī)構(gòu)和可投資產(chǎn)品的基本要求，將根據(jù)意見分步實(shí)施、選擇部分城市先

6、試行 1 年再逐步推開。（1）對于基金管理人，明確了其內(nèi)控和長期考核、長期評價(jià)的基本要求，對于相關(guān)人員的考核周期不低于五年，引導(dǎo)長期投資理念。同時(shí)強(qiáng)調(diào)了業(yè)務(wù)需要安全封閉運(yùn)行和保持資產(chǎn)的獨(dú)立性；（2）對于基金銷售機(jī)構(gòu)，明確了需要滿足以下條件才可以申請：最近 4 個(gè)季度末股票基金和混合基金保有規(guī)模不低于 200 億元，其中個(gè)人投資者持有的股票基金和混合基金規(guī)模不低于 50 億元。同時(shí)對其履職履責(zé)和信息報(bào)送做出了明確的要求；（3）對于可投資產(chǎn)品，明確了在試行階段，擬優(yōu)先納入最近 4 個(gè)季度末規(guī)模不低于 5000 萬元的養(yǎng)老目標(biāo)基 金，全面推開后，逐步納入投資風(fēng)格穩(wěn)定的各類型基金基金。且對個(gè)人養(yǎng)老金基

7、金實(shí)施白名單管理，每季度末在更新個(gè)人養(yǎng)老金可投基金名單。同時(shí)，明確了個(gè)人養(yǎng)老金基金單設(shè)份額，在收益分配、申購安排、產(chǎn)品費(fèi)率等方面做出特別安排，在費(fèi)率上具有一定優(yōu)勢。表 1：暫行規(guī)定主要內(nèi)容 分類主要內(nèi)容基金管理人應(yīng)當(dāng)建立長周期考核機(jī)制，對個(gè)人養(yǎng)老金投資基金業(yè)務(wù)、產(chǎn)品業(yè)績、人員績效的考核周期不得短于 5 年?；鹪u價(jià)機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)堅(jiān)持長期評價(jià)原則，業(yè)績評價(jià)期限不得短于 5 年，不得使用單一指標(biāo)進(jìn)行排名或評價(jià)，不得進(jìn)行短期收益和規(guī)模排名。其金管理人結(jié)合個(gè)人養(yǎng)者金投資其金業(yè)務(wù)特點(diǎn)，堅(jiān)持長期投資、價(jià)值投資，加強(qiáng)對個(gè)人養(yǎng)老今其金價(jià)產(chǎn)配置、投資標(biāo)的、估值方法、風(fēng)險(xiǎn)狀況、產(chǎn)品業(yè)績等方面的研究分析，確保投資管理的科

8、學(xué)性、穩(wěn)健性和長期性?；鸸芾砣艘蠡痄N售機(jī)構(gòu)要求投資產(chǎn)品要求基金管理人應(yīng)當(dāng)建立有效機(jī)制，嚴(yán)格遵守基金合同約定的投資目標(biāo)、投資策略和投資限制，保持清晰、穩(wěn)定的投資風(fēng)格，合理控制投資組合與業(yè)績比較基準(zhǔn)的偏離?；鸸芾砣丝梢葬槍ν顿Y人領(lǐng)取期的資金使用需求，在向投資人充分披露的情況下，在個(gè)人養(yǎng)老金基金的投資策略、收益分配、贖回機(jī)制、基金轉(zhuǎn)換等方面做出特別安排，包括但不限于定期分紅、定期支付、定額贖回等，鼓勵(lì)投資人長期領(lǐng)取行為?；鸸芾砣藨?yīng)當(dāng)根據(jù)個(gè)人養(yǎng)老金投資基金的業(yè)務(wù)特征，建立健全風(fēng)險(xiǎn)管理機(jī)制和應(yīng)急預(yù)案，加強(qiáng)投資人的申贖行為監(jiān)測和管理，有效防范和控制各類風(fēng)險(xiǎn)對產(chǎn)品運(yùn)作的影響。基金管理人、基金銷售機(jī)

9、構(gòu)應(yīng)當(dāng)確?；鸱蓊~贖回等款項(xiàng)轉(zhuǎn)入個(gè)人養(yǎng)老金資金賬戶。基金管理人、基金銷佳機(jī)構(gòu)辦理個(gè)人養(yǎng)老金投資基金繼承等事項(xiàng)的，應(yīng)當(dāng)通過份額贖回方式辦理。銷售機(jī)構(gòu)應(yīng)具備下列條件：(1)經(jīng)營狀況良好，財(cái)務(wù)指標(biāo)穩(wěn)健，具備較強(qiáng)的公募基金銷售能力；最近 4 個(gè)季度末股票基金和混合基金保有規(guī)模不低于 200 億元,其中，個(gè)人投資者持有的股票基金和混合基金規(guī)模不低于 50 億元；(2)公司治理健全，內(nèi)部控制完善，具備較高的合規(guī)管理水平；最近 3 年沒有受到刑事處罰或者重大行政處罰：最近 1 年沒有因相近業(yè)務(wù)被采取重大行政監(jiān)管措施：沒有因重大違法違規(guī)行為處于整改期間，或者因涉嫌重大違法違規(guī)行為正在被監(jiān)管機(jī)構(gòu)調(diào)查；不存在已經(jīng)

10、影響或者可能影響公司正常運(yùn)作的重大變更事項(xiàng)，或者重大訴訟、仲裁等事項(xiàng)；(3)與基金行業(yè)平臺完成聯(lián)網(wǎng)測試；(4)中國證監(jiān)會規(guī)定的其他條件?；鸸芾砣思捌滗N售子公司可以辦理該基金管理人募集的個(gè)人養(yǎng)老金基金的銷售相關(guān)業(yè)務(wù)?；鸸芾砣藨?yīng)當(dāng)根據(jù)不同生命周期階段投資人的養(yǎng)老投資需求，開發(fā)滿足不同養(yǎng)老投資偏好的基金產(chǎn)品。個(gè)人養(yǎng)老金投資基金應(yīng)當(dāng)具備安全、成熟穩(wěn)定、標(biāo)的規(guī)范、側(cè)重長期保值等特征，其他應(yīng)滿足：（1）最近 4 個(gè)季度末規(guī)模不低于 5000 萬元的養(yǎng)老目標(biāo)基金；（2）投資風(fēng)格穩(wěn)定、投資策略清晰、長期業(yè)績良好、運(yùn)作合規(guī)穩(wěn)健，適合個(gè)人養(yǎng)老金長期投資的股票基金、混合基金、債券基金、基金中基金和中國證監(jiān)會規(guī)定

11、的其他基金。個(gè)人養(yǎng)老金基金應(yīng)當(dāng)針對個(gè)人養(yǎng)老金投資基金業(yè)務(wù)設(shè)立單獨(dú)的份額類別，該份額類別不得收取銷售服務(wù)費(fèi)，可以設(shè)置與個(gè)人養(yǎng)老金投資基金業(yè)務(wù)相匹配的機(jī)制安排，鼓勵(lì)投資人長期投資行為。相關(guān)機(jī)制包括但不限于：(1)收益分配方式為紅利再投資；(2)豁免申購限制；(3)豁免申購費(fèi)等銷售費(fèi)用（法定應(yīng)收取并計(jì)入基金資產(chǎn)的費(fèi)用除外），對管理費(fèi)和托管費(fèi)實(shí)施一定的費(fèi)率優(yōu)惠。資料來源：證監(jiān)會，中信證券研究部 養(yǎng)老目標(biāo)基金或?qū)P(yáng)帆起航養(yǎng)老目標(biāo)基金成長歷程回顧截至 2022Q1，我國養(yǎng)老目標(biāo)基金規(guī)模資產(chǎn)凈值超過 1036 億元。2018 年 3 月，證監(jiān)會推出了養(yǎng)老目標(biāo)證券投資基金指引（試行），養(yǎng)老目標(biāo)基金正式成立，分

12、為目標(biāo)日期基金和目標(biāo)風(fēng)險(xiǎn)基金。2018 年底，養(yǎng)老目標(biāo)基金資產(chǎn)凈值僅為 55 億元，在 2021 年底已經(jīng)達(dá)到 1101 億，年度復(fù)合增長率高達(dá) 171%。2022 年一季度受到權(quán)益市場波動影響，凈資產(chǎn)有所回落至 1036 億，其中目標(biāo)風(fēng)險(xiǎn)基金規(guī)模為 877 億，目標(biāo)日期基金由于生命周期投資曲線在國內(nèi)受眾較窄，規(guī)模僅為 159 億。表 2：有關(guān)養(yǎng)老目標(biāo)基金的政策梳理時(shí)間機(jī)構(gòu)政策內(nèi)容養(yǎng)老目標(biāo)證券投資基金指2018 年 3 月證監(jiān)會2022 年 4 月國務(wù)院2022 年 4 月證監(jiān)會2022 年 6 月證監(jiān)會2022 年 6 月中證登引（試行）關(guān)于推動個(gè)人養(yǎng)老金發(fā)展的意見關(guān)于加快推進(jìn)公募基金行業(yè)高

13、質(zhì)量發(fā)展的意見個(gè)人養(yǎng)老金投資公開募集證券投資基金業(yè)務(wù)管理暫行規(guī)定（征求意見稿）個(gè)人養(yǎng)老金投資公開募集證券投資基金信息平臺運(yùn)作管理暫行辦法（征求意見稿）養(yǎng)老目標(biāo)基金正式推出以個(gè)人賬戶制和稅收優(yōu)惠為抓手，推出個(gè)人養(yǎng)老金制度提出做好個(gè)人養(yǎng)老金投資公募基金政策落地工作，鼓勵(lì)行業(yè)機(jī)構(gòu)開發(fā)各類具有鎖定期、服務(wù)投資者生命周期的基金產(chǎn)品，加大中低波動型產(chǎn)品開發(fā)創(chuàng)設(shè)力度，開發(fā)適配個(gè)人養(yǎng)老金長期投資的基金產(chǎn)品。最近 4 個(gè)季度末規(guī)模不低于 5000 萬元的養(yǎng)老目標(biāo)基金率先納入投資范圍提出了推動發(fā)展適合中國國情、政府政策支持、個(gè)人自愿參加、市場化運(yùn)營的個(gè)人養(yǎng)老金的總體要求，并明確了人力資源社會保障部組織建設(shè)的信息平

14、臺應(yīng)與相關(guān)金融行業(yè)平臺對接等具體工作安排。證監(jiān)會、中證登、中國政府網(wǎng)，中信證券研究部圖 3：養(yǎng)老目標(biāo)基金規(guī)模變化（億元）目標(biāo)風(fēng)險(xiǎn)目標(biāo)日期1000900800700600500400300200100020182019202020212022Q1Wind養(yǎng)老目標(biāo)基金投資策略詳解養(yǎng)老目標(biāo)基金分為目標(biāo)日期基金和目標(biāo)風(fēng)險(xiǎn)基金，目標(biāo)日期基金以投資者退休日期為目標(biāo)，根據(jù)投資者不同生命階段風(fēng)險(xiǎn)承受能力進(jìn)行資產(chǎn)配置，目標(biāo)風(fēng)險(xiǎn)基金根據(jù)特定的風(fēng)險(xiǎn)偏好來設(shè)定各類資產(chǎn)的配置比例，兩者均采用 FOF 模式來進(jìn)行資產(chǎn)配置，以平抑凈值波動，符合養(yǎng)老屬性。具體而言，目標(biāo)日期基金將根據(jù)投資者的年齡階段，調(diào)整權(quán)益資產(chǎn)的配置比重，

15、隨著目標(biāo)日期的臨近，權(quán)益資產(chǎn)的配置會越來越低。因?yàn)槟贻p時(shí)，人們通常風(fēng)險(xiǎn)承受能力比較強(qiáng)，更愿意承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)力求高投資回報(bào)，基金相應(yīng)地對權(quán)益資產(chǎn)的配置就較高；而隨著退休年齡的臨近，人們風(fēng)險(xiǎn)承受能力變?nèi)?，并且隨時(shí)可能支取養(yǎng)老金，此時(shí)基金就會增加債券等穩(wěn)健類資產(chǎn)的配置。目標(biāo)風(fēng)險(xiǎn)基金會根據(jù)客戶特定的風(fēng)險(xiǎn)偏好來提前設(shè)定權(quán)益類資產(chǎn)、非權(quán)益類資產(chǎn)的配置比例，在之后的投資過程中不再改變，保證風(fēng)險(xiǎn)等級的統(tǒng)一性。在養(yǎng)老目標(biāo)基金制定投資策略之前，應(yīng)該首先明確目標(biāo)客戶的需求，從收益、風(fēng)險(xiǎn)和時(shí)間三個(gè)維度來明確投資目標(biāo)。收益目標(biāo)的維度即是考慮目標(biāo)客戶對于養(yǎng)老目標(biāo)基金收益的預(yù)期，根據(jù)收益目標(biāo)的不同，決定養(yǎng)老目標(biāo)基金的大類資產(chǎn)配置

16、。風(fēng)險(xiǎn)目標(biāo)的維度與收益目標(biāo)的維度緊密相關(guān)，養(yǎng)老目標(biāo)基金目標(biāo)是達(dá)到目標(biāo)收益的同時(shí)通過分散投資盡可能降低風(fēng)險(xiǎn)，或者在滿足客戶需求的風(fēng)險(xiǎn)暴露程度上盡可能增加收益。時(shí)間維度是指要實(shí)現(xiàn)不同的目標(biāo)，客戶愿意去花費(fèi)的時(shí)間長度，要求的時(shí)間長度不同，收益和風(fēng)險(xiǎn)要求截然不同，投資標(biāo)的久期也有巨大的差別，例如不同目標(biāo)日期的養(yǎng)老目標(biāo)基金，隨著目標(biāo)日期的接近，其投資權(quán)益類資產(chǎn)的比例會不斷下降，投資固收類資產(chǎn)的比例會逐漸上市，投資標(biāo)的久期也會不斷下降。只有明確三個(gè)維度的投資目標(biāo)，才能夠根據(jù)投資目標(biāo)來制定相應(yīng)的投資策略。圖 4：富達(dá)基金不同目標(biāo)日期基金投資標(biāo)的份額（%）國內(nèi)權(quán)益基金 國際權(quán)益基金 投資級債券基金 長期國債基

17、金 抗通脹債券基金 短期基金1201008060402002005 2010 2015 2020 2025 2030 2035 2040 2045 2050 2055 2060 2065資料來源：富達(dá)基金，中信證券研究部確定投資目標(biāo)之后，投資策略分為四個(gè)層次，即戰(zhàn)略資產(chǎn)配置、戰(zhàn)術(shù)策略調(diào)整、底層策略的選擇和風(fēng)險(xiǎn)控制機(jī)制。其中第一步也是最重要的一步就是從客戶需求和自身產(chǎn)品屬性出發(fā)，結(jié)合宏觀判斷和量化分析，自上而下的進(jìn)行戰(zhàn)略資產(chǎn)配置。養(yǎng)老目標(biāo)基金在確立投資目標(biāo)后第一步即是進(jìn)行戰(zhàn)略資產(chǎn)的配置，從定性分析來看，養(yǎng)老目標(biāo)基金投資團(tuán)隊(duì)需要構(gòu)建宏觀分析的能力，通過分析國際國內(nèi)宏觀形式的變化，結(jié)合美林時(shí)鐘，判斷

18、各類資產(chǎn)的收益情況，確定資產(chǎn)配置的方向；從量化分析來看，市場上已經(jīng)已經(jīng)有很多成熟的模型，例如均值方差、BL、風(fēng)險(xiǎn)平價(jià)等，結(jié)合這些模型的適用條件和自身產(chǎn)品的實(shí)際情況通過大量歷史數(shù)據(jù)確定戰(zhàn)略資產(chǎn)配置的比例。戰(zhàn)術(shù)策略的調(diào)整就是在戰(zhàn)略資產(chǎn)配置的基礎(chǔ)上，結(jié)合定性分析和量化研究，在不同時(shí)間對不同戰(zhàn)略資產(chǎn)的配置進(jìn)行階段性調(diào)整。戰(zhàn)略資產(chǎn)配置的比例在根據(jù)投資目標(biāo)的不同確立大致區(qū)間之后并非一成不變，而是要根據(jù)實(shí)際情況的變化進(jìn)行階段性的調(diào)整，以期在實(shí)現(xiàn)收益目標(biāo)的基礎(chǔ)上降低組合波動，控制回撤幅度。例如宏觀經(jīng)濟(jì)增長情況和通貨膨脹率 決定了央行貨幣政策的走向，對股市和債市均影響巨大，需要根密切跟蹤其最新變化；股 債蹺蹺板

19、效應(yīng)近年來越發(fā)顯著，需要根據(jù)債市和股市的波動情況進(jìn)行相關(guān)資產(chǎn)配置的調(diào)整；在股市中，還要密切關(guān)注行業(yè)輪動的趨勢，在行業(yè)配置上適時(shí)做出階段性調(diào)整。底層策略的選擇也就是子基金的選擇，是養(yǎng)老目標(biāo)基金投資最基礎(chǔ)也是極為重要的一步，目前較為普遍的選擇方法是“核心+衛(wèi)星”的組合構(gòu)建。首先養(yǎng)老目標(biāo)基金投資機(jī)構(gòu)需要構(gòu)建出各種同類型的基金池，例如債券型、權(quán)益型、偏股型、偏債型、平衡型等主動管理產(chǎn)品，行業(yè) ETF、指數(shù)基金、指數(shù)增強(qiáng)基金等被動管理產(chǎn)品。挑選基金池中的子基金需要做好管理人評價(jià)方法的體系建設(shè)，對信息進(jìn)行深度挖掘，對基金經(jīng)理能力優(yōu)勢、管理風(fēng)格、風(fēng)險(xiǎn)偏好等進(jìn)行正確的評價(jià)，綜合其所管產(chǎn)品的夏普比率、最大回撤等

20、量化指標(biāo)判斷是否納入底層基金池。構(gòu)建好各類型的基金池后，各養(yǎng)老目標(biāo)基金管理人在基金池內(nèi)部根據(jù)客戶需求和自身產(chǎn)品投資目標(biāo)對子基金進(jìn)行選擇。目前較為普遍的選擇方法是“核心+衛(wèi)星”的組合構(gòu)建?！昂诵摹奔词敲恳粋€(gè)投資策略中，尋找最優(yōu)秀的基金經(jīng)理，將他們組合在一起，構(gòu)建一個(gè)均衡的，可以超越全市場平均表現(xiàn)水平的組合?！靶l(wèi)星”則是在長期、中期和短期通過對行業(yè)景氣度等指標(biāo)的監(jiān)測配置不同類型的資產(chǎn)，增強(qiáng)組合收益，控制波動幅度。養(yǎng)老目標(biāo)基金客戶風(fēng)險(xiǎn)偏好一般較低，因此風(fēng)險(xiǎn)控制要貫穿養(yǎng)老目標(biāo)基金投資的始終，建立完善的風(fēng)控體系尤為重要。第一，養(yǎng)老目標(biāo)基金投資本身通過分散化實(shí)現(xiàn)降低風(fēng)險(xiǎn)的 目標(biāo)，但在底層資產(chǎn)上是否能夠真正

21、實(shí)現(xiàn)分散化則需要管理人對旗下產(chǎn)品持倉信息進(jìn)行深度挖掘，真正實(shí)現(xiàn)分散風(fēng)險(xiǎn)的目標(biāo)；第二，在固收類產(chǎn)品的投資上，密切關(guān)注信用風(fēng)險(xiǎn)，避免黑天鵝事件導(dǎo)致組合大幅回撤；第三，在權(quán)益類產(chǎn)品的投資上，要嚴(yán)格根據(jù)產(chǎn)品的投資目標(biāo)和自身屬性，控制權(quán)益類產(chǎn)品投資比例，避免過度暴露導(dǎo)致大幅回撤；第四，實(shí)現(xiàn)投管分離，基金池的選擇和產(chǎn)品組合的構(gòu)建由兩批人負(fù)責(zé)，避免權(quán)力過大引發(fā)的道德風(fēng)險(xiǎn)，危害投資人資金安全。本次將有哪些養(yǎng)老目標(biāo)基金受益？根據(jù) 2021 年二季度到 2022 年一季度的數(shù)據(jù)，共有 84 只養(yǎng)老目標(biāo)基金符合暫行規(guī)定的要求，凈資產(chǎn)達(dá)到 711 億，占比達(dá)到 69%，就基金管理人而言，交銀施羅德旗下產(chǎn)品規(guī)模占比達(dá)到

22、 32%。暫行規(guī)定要求，最近 4 個(gè)季度末規(guī)模不低于 5000 萬元的養(yǎng)老目標(biāo)基金可以納入投資范圍，我們梳理了 2021 年二季度到 2022 年一季度的數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)共有 84 只養(yǎng)老目標(biāo)基金符合監(jiān)管要求。截至 2022Q1，其中目標(biāo)風(fēng)險(xiǎn)基金 46 只，凈資產(chǎn)達(dá)到 572 億，目標(biāo)日期基金 38 只，凈資產(chǎn)達(dá)到 139 億。圖 5：符合條件的養(yǎng)老目標(biāo)基金不同類別規(guī)模占比20%80%目標(biāo)風(fēng)險(xiǎn)目標(biāo)日期Wind圖 6：基金管理人旗下符合監(jiān)管要求的養(yǎng)老目標(biāo)基金規(guī)模占比2%11%2%2%2%32%3%3%5%6%8%6% 6% 7%1%22% 交銀施羅德浦銀安盛興證全球嘉實(shí)民生加銀華夏招商華安建信富國南方

23、中歐匯添富平安工銀瑞信泰康資產(chǎn)其他Wind從 84 只符合要求的養(yǎng)老目標(biāo)基金的風(fēng)險(xiǎn)收益特征來看，收益較好，但風(fēng)險(xiǎn)控制欠佳，沒有體現(xiàn) FOF 產(chǎn)品平滑波動的優(yōu)越性，未來承接個(gè)人養(yǎng)老金后需要持續(xù)提高控制波動的能力。我們統(tǒng)計(jì)了 84 只符合要求的養(yǎng)老目標(biāo)基金成立以來的風(fēng)險(xiǎn)收益情況（截至2022-7-1），其加權(quán)平均年化收益率為 6.48%，加權(quán)平均年化波動率為 5.5%，加權(quán)平均最大回撤為 9.08%，總體來看，收益較好，滿足個(gè)人養(yǎng)老金的需求，但風(fēng)險(xiǎn)控制欠佳，沒有體現(xiàn) FOF 產(chǎn)品平滑凈值波動的優(yōu)越性，我們認(rèn)為，可能是因?yàn)樵趥€(gè)人養(yǎng)老金之前的投資者資金期限相對較短，養(yǎng)老目標(biāo)基金很難真正按照養(yǎng)老屬性來進(jìn)

24、行資產(chǎn)配置，未來長錢不斷入市后，預(yù)計(jì)情況會得到較大程度的改善。表 3：規(guī)模超過十億的養(yǎng)老目標(biāo)基金梳理證券代碼證券簡稱基金管理人資產(chǎn)凈值（%）交銀安享穩(wěn)健養(yǎng)交銀施羅德基金管006880.OF 215.945.55-4.302.74浦銀安盛頤和穩(wěn)浦銀安盛基金管理007401.OF 54.134.30-5.352.82民生加銀康寧穩(wěn)民生加銀基金管理006991.OF 39.266.32-9.665.10招商和悅穩(wěn)健養(yǎng)招商基金管理有限006861.OF 38.328.20-5.694.19嘉實(shí)民安添歲穩(wěn)嘉實(shí)基金管理有限010277.OF 35.811.17-6.853.62興全安泰穩(wěn)健養(yǎng)興證全球基金管

25、理010266.OF 23.802.95-4.092.96建信優(yōu)享穩(wěn)健養(yǎng)建信基金管理有限006581.OF 18.416.06-5.424.17華安穩(wěn)健養(yǎng)老一華安基金管理有限007643.OF 18.304.49-5.224.15富國鑫旺穩(wěn)健養(yǎng)富國基金管理有限006297.OF 17.704.98-3.002.31興全安泰平衡養(yǎng)興證全球基金管理006580.OF 17.4613.57-12.858.55華夏養(yǎng)老 2045華夏基金管理有限006621.OF 14.4717.24-16.3015.03中歐預(yù)見養(yǎng)老中歐基金管理有限006322.OF 12.7613.39-16.129.08華夏養(yǎng)老

26、2040華夏基金管理有限006289.OF 10.5513.15-15.5812.05泰康福泰平衡養(yǎng)泰康資產(chǎn)管理有限011233.OF 10.35-4.12-16.356.58興全安泰積極養(yǎng)興證全球基金管理010267.OF 10.081.28-17.108.63（億元）歷史年化收益率最大回撤（%）年化波動率（%）老一年理有限公司健養(yǎng)老一年有限公司健養(yǎng)老一年有限公司老一年公司健養(yǎng)老一年持有公司老一年持有有限公司老一年責(zé)任公司年公司老一年公司老(FOF)有限公司三年公司2035 三年公司三年公司老 FOF責(zé)任公司老目標(biāo)五年Wind注：統(tǒng)計(jì)截至 2022-7-1有限公司 未來發(fā)展展望及對債市的影響

27、個(gè)人養(yǎng)老金規(guī)模未來十年或?qū)⑦_(dá)到 6 萬億以上根據(jù)四川日報(bào) 6 月 19 日報(bào)道，四川省將按國家統(tǒng)一部署適時(shí)啟動個(gè)人養(yǎng)老金試行工作，個(gè)人養(yǎng)老金加速落地趨勢明顯，我們預(yù)計(jì)未來十年，個(gè)人養(yǎng)老金規(guī)模或?qū)⑦_(dá)到 6 萬億以上。根據(jù)四川日報(bào) 6 月 19 日報(bào)道，四川省將按國家統(tǒng)一部署適時(shí)啟動個(gè)人養(yǎng)老金試行工作。目前，四川正在研究確定先試行城市，未來將根據(jù)先行實(shí)施情況逐步推廣，確保個(gè)人養(yǎng)老金制度在四川落地實(shí)施，個(gè)人養(yǎng)老金加速落地趨勢越發(fā)明顯。理論上參與城鄉(xiāng)養(yǎng)老保險(xiǎn)的居民均可以參與個(gè)人養(yǎng)老金，但考慮到進(jìn)入個(gè)人養(yǎng)老金賬戶的資金只能在退休后取出，時(shí)間跨度過長，而個(gè)稅遞延優(yōu)惠只對繳納個(gè)稅的人有吸引力，因此我們簡單測

28、算了未來十年，個(gè)人養(yǎng)老金在納個(gè)稅人群中不同滲透率下可能達(dá)到的規(guī)模。中性估計(jì)，未來十年，個(gè)人養(yǎng)老金規(guī)?；?qū)⑦_(dá)到 6 萬億以上。圖 7：我國個(gè)稅繳納人數(shù)測算（人）圖 8：個(gè)人養(yǎng)老金在納個(gè)稅人群中滲透率不同情況下未來十年個(gè)人養(yǎng)老金規(guī)模測算（億元）7200710070006900680067006600650064009000080000700006000050000400003000020000100000201820192020202160%70%80%90%2018 年 8 月 31 日財(cái)政部副部長答記者問，國家統(tǒng)計(jì)局，中信證券研究部測算2018 年 8 月 31 日財(cái)政部副部長答記者問，證監(jiān)會

29、，國家統(tǒng)計(jì)局，中信證券研究部測算長錢入市，固收類資產(chǎn)受益最多我們統(tǒng)計(jì)了符合監(jiān)管要求的 84 只養(yǎng)老目標(biāo)基金的資產(chǎn)配置情況，其中債券型基金占比達(dá)到 65%，大量養(yǎng)老金入市后，預(yù)計(jì)將為債市帶來規(guī)模龐大的增量資金。我們統(tǒng)計(jì)了符合監(jiān)管要求的 84 只養(yǎng)老目標(biāo)基金的基金資產(chǎn)配置情況，可得數(shù)據(jù)中養(yǎng)老目標(biāo)基金的持倉子基金占 84 只養(yǎng)老目標(biāo)基金凈值比例的算數(shù)平均值達(dá)到 86%，基本可以反應(yīng)其全部持倉的情況。其資產(chǎn)配置中，債券型基金占比達(dá)到 65%，混合型基金達(dá)到 24%，普通股票型基金達(dá)到 4%以上。若個(gè)人養(yǎng)老金大量涌入養(yǎng)老目標(biāo)基金，預(yù)計(jì)債券型基金受益最多，從而為債市帶來規(guī)模龐大的增量資金。圖 9：84 只

30、養(yǎng)老目標(biāo)基金資產(chǎn)配置情況（2021 年）1%4%2%7%9%13%4%5%17%34%中長期純債型基金 混合債券型一級基金短期純債型基金被動指數(shù)型債券基金混合債券型二級基金靈活配置型基金偏股混合型基金偏債混合型基金普通股票型基金貨幣市場型基金4%其他Wind 國內(nèi)宏觀總量數(shù)據(jù)1-5 月，全國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)實(shí)現(xiàn)利潤總額 34410.0 億元，同比增長 1.0%。5 月，全國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤同比下降 6.5%，降幅較上月收窄 2.0pcts。其中制造業(yè)利潤下降 18.5%，降幅較上月收窄 3.9pcts。1-5 月采礦業(yè)利潤總額同比增長 1.31 倍。5 月酒飲料茶、食品制造、煙草行業(yè)利潤同

31、比分別增長 21.0%、10.1%、7.2%，裝備制造業(yè)利潤同比下降 9.0%，降幅較上月大幅收窄 23.2pcts。月疫情對經(jīng)濟(jì)的沖擊仍相對較大，工業(yè)和制造業(yè)利潤增速較 4 月改善有限。受全球能源市場擾動影響，政府持續(xù)重視能源安全和能源保供，上游采礦業(yè)利潤增速維持高位。重點(diǎn)地區(qū)復(fù)工復(fù)產(chǎn)有序推進(jìn)，物流堵點(diǎn)卡點(diǎn)有效暢通，裝備制造業(yè)效益狀況好轉(zhuǎn)。月制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)（PMI）為 50.2%，比上月上升 0.6pct；非制造業(yè)商務(wù)活動指數(shù)為 54.7%，比上月上升 6.9pcts。生產(chǎn)指數(shù)和新訂單指數(shù)分別為 52.8%和 50.4%，分別比上月上升 3.1pcts 和 2.2pcts。原材料購進(jìn)價(jià)格

32、指數(shù)和出廠價(jià)格指數(shù)分別為 52.0%和 46.3%，較 5 月有 3.8pcts 和 3.2pcts 的下降。建筑業(yè)商務(wù)活動指數(shù)為 56.6%，較上月上升 4.4pcts。服務(wù)業(yè)商務(wù)活動指數(shù)為 54.3%，高于上月 7.2pcts隨著疫情形勢好轉(zhuǎn)，經(jīng)濟(jì)迎來快速修復(fù)，制造業(yè)供需環(huán)比回暖。能源供給的壓力并未完全解除，產(chǎn)成品終端需求表現(xiàn)低迷，原材料和產(chǎn)成品價(jià)格繼續(xù)回落。物流保通政策取得實(shí)效，建筑業(yè)原材料運(yùn)輸不暢的問題得到緩解，有力保障了復(fù)工進(jìn)度，促使建筑業(yè)回升至較高擴(kuò)張區(qū)間。社交隔離的放松對前期受局部疫情沖擊嚴(yán)重的消費(fèi)和服務(wù)業(yè)形成實(shí)質(zhì)性利好，加速行業(yè)修復(fù)。高頻數(shù)據(jù)房地產(chǎn)市場方面，截至 7 月 1 日

33、，30 大中城市商品房成交面積累計(jì)同比下降 36.02%，其中一線城市累計(jì)同比下降 34.64%，二線城市累計(jì)同比下降 31.21%，三線城市累計(jì)同比下降 45.65%。上周整體成交面積較前一周上升 10.94%，一、二、三線城市周環(huán)比分別為22.79%、2.36%、31.97%。重點(diǎn)城市方面，北京、上海、深圳商品房成交面積累計(jì)同比漲跌幅分別為-21.86%、-39.55%、-26.29%，周環(huán)比漲跌幅分別為 6.03%、47.37%、 146.86%。6 月 29 日，廣東省揭陽市發(fā)布關(guān)于調(diào)整住房公積金個(gè)人住房貸款政策的通知。通知提出：（1）繳存職工使用住房公積金貸款購買首套普通自住住房的，

34、一人最高貸款額度 40 萬元，二人及以上共同申請貸款最高額度 60 萬元；（2）為改善職工住房條件，再次購買普通自住住房且符合揭陽市貸款相關(guān)規(guī)定的，一人最高可貸 30 萬元，二人及以上共同申請貸款最高可貸 45 萬元。航運(yùn)指數(shù)方面，截至 7 月 1 日，BDI 指數(shù)下降 5.02%，收 2214 點(diǎn)。CDFI 指數(shù)下降1.75%。本周波羅的海整體干散貨運(yùn)價(jià)指數(shù)下降 117 點(diǎn)至 2214 點(diǎn)，連續(xù)第二周錄得周線跌幅。其中，通常用于運(yùn)輸煤炭或谷物的巴拿馬型貨輪的日均盈利下降，巴拿馬型船運(yùn)價(jià)指數(shù)也因此下降；海岬型船運(yùn)價(jià)指數(shù)與海岬型船日均獲利均下降。圖 10：房地產(chǎn)成交量同比增速圖 11：住宅價(jià)格環(huán)

35、比增速30大中城市商品房日均成交面積 萬平方米同比增長（右軸） %706050403020102019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-102021-122022-022022-042022-060400-50-50050 570個(gè)大中城市新建商品住宅價(jià)格指數(shù):環(huán)比 %70個(gè)大中城市新建商品住宅價(jià)格指數(shù):當(dāng)月同比 % 同比上漲城市數(shù)-同比下跌城市數(shù)（右） 個(gè)1010030020010002020-052020-072020-0920

36、20-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-05-100Wind，中信證券研究部Wind，中信證券研究部圖 12：主要航運(yùn)指數(shù)圖 13：CCBFI 同比與出口同比6000500040003000200010002020/072020/092020/112021/012021/032021/052021/072021/092021/112022/012022/032022/052022/070CCBFI:綜合指數(shù)波羅的海干散貨指數(shù)(BDI) CCFI:綜合指數(shù)(右) 400030002000100006040

37、200-20-40CCBFI:綜合指數(shù):同比 %出口金額:當(dāng)月同比（右） %200150100502020/072020/092020/112021/012021/032021/052021/072021/092021/112022/012022/032022/052022/070Wind，中信證券研究部Wind，中信證券研究部圖 14：PMI圖 15：發(fā)電量及同比增速PMI:生產(chǎn)%PMI:新訂單% PMI:新出口訂單%PMI:產(chǎn)成品庫存% 605550454035302019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-06

38、2021-092021-122022-032022-06258,0007,0006,0005,0004,0003,000產(chǎn)量:發(fā)電量:當(dāng)月值億千瓦時(shí)產(chǎn)量:發(fā)電量:當(dāng)月同比（右） %20151050-52018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-05-10WindWind通貨膨脹：豬肉價(jià)格大幅上升、雞蛋價(jià)格小幅下跌，工業(yè)品價(jià)格大體上行截至 7 月 1 日，農(nóng)業(yè)農(nóng)村部 28 種重點(diǎn)監(jiān)測蔬菜平均批發(fā)價(jià)較前周上升 3.45%。從主要農(nóng)產(chǎn)品來看，生意社公布的外三元豬肉價(jià)格

39、為 19.77 元/千克，較前周上漲 17.47%；雞蛋價(jià)格為 8.69 元/千克，較上周下跌 2.69%。本周豬肉價(jià)格大幅上升。六月以來政府不斷出臺冷凍豬肉收儲計(jì)劃保供穩(wěn)價(jià)，同時(shí)飼用成本持續(xù)處于高位對豬價(jià)也形成了一定支撐。隨著國內(nèi)生豬市場價(jià)格持續(xù)回升，養(yǎng)殖戶惜售挺價(jià)心理不斷加強(qiáng)，導(dǎo)致市場供應(yīng)階段性偏緊。但考慮到當(dāng)前終端市場需求依舊低迷，預(yù)計(jì)短期內(nèi)豬肉價(jià)格繼續(xù)上行空間有限，或仍將呈震蕩走勢。本周雞蛋價(jià)格小幅下跌。受高溫高濕天氣影響，雞蛋各環(huán)節(jié)儲存難度增加，養(yǎng)殖戶加速出欄消化庫存，而下游采購商備貨則較為謹(jǐn)慎，采購多以剛需為主，雞蛋市場整體延續(xù)供大于求的形勢。預(yù)計(jì)短期內(nèi)雞蛋價(jià)格仍將呈弱勢下行態(tài)勢。

40、截至 7 月 1 日，南華工業(yè)品指數(shù)較前一周上升 0.80%。能源價(jià)格方面，WTI 原油期貨價(jià)報(bào)收 108.43 美元/桶，較前周上漲 0.75%。鋼鐵產(chǎn)業(yè)鏈方面，Myspic 綜合鋼價(jià)指數(shù)為162.93，較前周上升 1.01%。經(jīng)銷商螺紋鋼價(jià)格為 4303.33 元/噸，較前周上漲 1.68%，上游澳洲鐵礦石價(jià)格為 840.89 元/噸，較前周上漲 3.19%。建材價(jià)格方面，水泥價(jià)格為 382.0元/噸，較前周下跌 0.26%。本周鐵礦石價(jià)格小幅上升。隨著疫情形勢好轉(zhuǎn)，多地復(fù)工復(fù)產(chǎn)節(jié)奏加快，鋼鐵需求預(yù)期有所修復(fù)。但目前仍有部分鋼廠因利潤受到擠壓，出現(xiàn)停產(chǎn)檢修情況，對鐵礦石價(jià)格回升形成一定抑制

41、。預(yù)計(jì)短期內(nèi)鐵礦石價(jià)格將呈震蕩前行態(tài)勢。圖 16：三大高頻物價(jià)指數(shù)圖 17：商務(wù)部農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格1551451351251152021/07/012021/08/012021/09/012021/10/012021/11/012021/12/012022/01/012022/02/012022/03/012022/04/012022/05/012022/06/012022/07/01105農(nóng)產(chǎn)品批發(fā)價(jià)格200指數(shù)菜籃子產(chǎn)品批發(fā)價(jià)格200指數(shù)食用農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格指數(shù)151050-52020-06-242020-08-242020-10-242020-12-242021-02-242021-04-24202

42、1-06-242021-08-242021-10-242021-12-242022-02-242022-04-242022-06-24-10蛋類:周環(huán)比%禽類:周環(huán)比%蔬菜類:周環(huán)比（右） %151050-5-10-15WindWind圖 18：豬肉價(jià)格平均價(jià):活豬元/公斤平均價(jià):仔豬元/公斤平均價(jià):豬肉元/公斤120100806040202020-06-222020-07-222020-08-222020-09-222020-10-222020-11-222020-12-222021-01-222021-02-222021-03-222021-04-222021-05-222021-06-2

43、22021-07-222021-08-222021-09-222021-10-222021-11-222021-12-222022-01-222022-02-222022-03-222022-04-222022-05-222022-06-220Wind圖 19：大宗商品價(jià)格圖 20：CRB 指數(shù)同比領(lǐng)先 PPI 同比2,2002,0001,8001,6001,4001,2002021/07/012021/08/012021/09/012021/10/012021/11/012021/12/012022/01/011,000期貨收盤價(jià)(連續(xù)):CBOT大豆 美分/蒲式耳期貨收盤價(jià)(連續(xù)):COM

44、EX黃金 美元/盎司期貨結(jié)算價(jià)(連續(xù)):WTI原油(右) 美元/桶1701207020-302022/02/012022/03/012022/04/012022/05/012022/06/012022/07/01-80CRB現(xiàn)貨指數(shù):同比 %PPI:同比(右) %60504030201001614121086420WindWind 重大事件回顧6 月 27 日，央行行長易綱表示，中國利率形成機(jī)制是由市場供求決定的，中央銀行通過運(yùn)用貨幣政策工具引導(dǎo)市場利率。目前定期存款利率約 1-2%，銀行貸款利率約 4-5%，同時(shí)債券和股票市場較為有效地運(yùn)行?？紤]到通脹水平，可以看出實(shí)際利率水平是相當(dāng)?shù)偷?，?/p>

45、融市場得以有效配置資源。中國的通脹前景較為穩(wěn)定，CPI 同比增長 2.1%，PPI同比增長 6.4%。保持物價(jià)穩(wěn)定和就業(yè)最大化是央行的工作重點(diǎn)。今年以來，受疫情和外部沖擊等影響，中國經(jīng)濟(jì)面臨一定下行壓力。貨幣政策將繼續(xù)從總量上發(fā)力以支持經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。（資料來源：中國人民銀行）6 月 28 日，國家發(fā)改委表示，3 月份以來，我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展環(huán)境的復(fù)雜性、嚴(yán)峻性、不確定性上升，穩(wěn)增長、穩(wěn)就業(yè)、穩(wěn)物價(jià)面臨新的挑戰(zhàn)。為應(yīng)對更為復(fù)雜困難局面，發(fā)改委從解決兩難多難問題出發(fā)，常態(tài)化充實(shí)完善政策儲備工具箱，將根據(jù)情況適時(shí)及時(shí)出臺。從近期經(jīng)濟(jì)形勢看，重點(diǎn)地區(qū)疫情得到有效管控，復(fù)工達(dá)產(chǎn)加快推進(jìn)，穩(wěn)增長政策發(fā)力顯效，5 月

46、份經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)邊際改善，主要指標(biāo)均有所回升。（資料來源：國家發(fā)改委）6 月 29 日，央行貨幣政策委員會召開 2022 年第二季度例會。會議指出，要按照“疫情要防住、經(jīng)濟(jì)要穩(wěn)住、發(fā)展要安全”的明確要求，統(tǒng)籌抓好穩(wěn)就業(yè)和穩(wěn)物價(jià)，穩(wěn)字當(dāng)頭、穩(wěn)中求進(jìn)，強(qiáng)化跨周期和逆周期調(diào)節(jié)，加大穩(wěn)健貨幣政策實(shí)施力度，發(fā)揮好貨幣政策工具的總量和結(jié)構(gòu)雙重功能，主動應(yīng)對，提振信心，為實(shí)體經(jīng)濟(jì)提供更有力支持，穩(wěn)定宏觀經(jīng)濟(jì)大盤。進(jìn)一步疏通貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制，保持流動性合理充裕，增強(qiáng)信貸總量增長的穩(wěn)定性，保持貨幣供應(yīng)量和社會融資規(guī)模增速同名義經(jīng)濟(jì)增速基本匹配。在國內(nèi)糧食穩(wěn)產(chǎn)增產(chǎn)、能源市場平穩(wěn)運(yùn)行的有利條件下，保持物價(jià)水平基本穩(wěn)定。維

47、護(hù)住房消費(fèi)者合法權(quán)益，更好滿足購房者合理住房需求，促進(jìn)房地產(chǎn)市場健康發(fā)展和良性循環(huán)。（資料來源：中國人民銀行）月 30 日，國務(wù)院常務(wù)會議指出，要實(shí)施好穩(wěn)健的貨幣政策，運(yùn)用好結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具，增強(qiáng)金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)能力，為穩(wěn)住經(jīng)濟(jì)大盤、穩(wěn)就業(yè)保民生有效助力。會議決定，運(yùn)用政策性、開發(fā)性金融工具，通過發(fā)行金融債券等籌資 3000 億元，用于補(bǔ)充重大項(xiàng)目資本金或?yàn)閷ｍ?xiàng)債項(xiàng)目資本金搭橋。中央財(cái)政予以適當(dāng)貼息。會議部署加大重點(diǎn)工程以工代賑力度，強(qiáng)調(diào)要加大交通補(bǔ)短板投資，年內(nèi)再開工一批國家高速公路聯(lián)通、內(nèi)河水運(yùn)通道建設(shè)等工程。會議還決定開展提升高水平醫(yī)院臨床研究和成果轉(zhuǎn)化能力試點(diǎn)。（資料來源：中國政府網(wǎng)

48、）月 1 日，央行支持開發(fā)銀行、農(nóng)業(yè)發(fā)展銀行分別設(shè)立金融工具，規(guī)模共 3000 億元，用于補(bǔ)充投資包括新型基礎(chǔ)設(shè)施在內(nèi)的重大項(xiàng)目資本金、但不超過全部資本金的 50%，或?yàn)閷ｍ?xiàng)債項(xiàng)目資本金搭橋。央行有關(guān)司局負(fù)責(zé)人表示，政策性、開發(fā)性金融工具重點(diǎn)投向中央財(cái)經(jīng)委第十一次會議明確的五大基礎(chǔ)設(shè)施重點(diǎn)領(lǐng)域，重大科技創(chuàng)新等領(lǐng)域，以及其他可由地方政府專項(xiàng)債券投資的項(xiàng)目。（資料來源：中國人民銀行） 國際宏觀：美國公布 6 月制造業(yè) PMI美國方面：6 月29 日，美國公布第一季度GDP 環(huán)比折年率下降1.6%，預(yù)期為1.1%，前值為6.9%；6 月 17 日當(dāng)周 EIA 商業(yè)原油增量今值為-38.6 萬桶，前值

49、為 195.6 萬桶；6 月 24 日當(dāng)周 EIA 商業(yè)原油增量今值為-276.2 萬桶，前值為-38.6 萬桶。（數(shù)據(jù)來源：美國經(jīng)濟(jì)分析局、美國商務(wù)部、EIA 美國能源信息署）月 30 日，美國公布 6 月 17 日當(dāng)周 EIA 成品汽油庫存量，今值為 1886.4 萬桶，前值為 1873.8 萬桶；6 月 24 日當(dāng)周EIA 成品汽油庫存量，今值為 1706.1 萬桶，前值為 1886.4萬桶；6 月 25 日當(dāng)周初次申請失業(yè)金人數(shù)今值為 23.1 萬人，前值為 23.3 萬人；5 月人均可支配收入今值為 55511 美元，前值為 55232 美元（數(shù)據(jù)來源：EIA 官網(wǎng)、美國勞工部、美國

50、經(jīng)濟(jì)分析局、美國商務(wù)部）月 1 日，美國公布 5 月汽油庫存，今值為 21.842 億桶，前值為 22.754 億桶；5 月原油庫存，今值為 93.758 億桶，前值為 96.61 億桶；6 月制造業(yè) PMI 今值為 53，預(yù)期為 54.9，前值為 56.1. （數(shù)據(jù)來源：EIA、ISM）歐洲方面：月 30 日，歐盟公布 5 月失業(yè)率，今值為 6.1%，前值為 6.1%。（數(shù)據(jù)來源：歐盟統(tǒng)計(jì)局）月 1 日，歐盟公布 6 月歐元區(qū)制造業(yè) PMI，今值為 52.1，預(yù)期為 54.6，前值為 54.6；英國公布 6 月制造業(yè) PMI，今值為 52.8，預(yù)期為 54.6，前值為 54.6。(數(shù)據(jù)來源：

51、Markit） 流動性監(jiān)測：銀質(zhì)押利率全面下行，SHIBOR 利率漲跌互現(xiàn)公開市場操作：流動性凈投放 3000 億元上周（6 月 27 日-7 月 1 日）有 4000 億元逆回購?fù)斗牛?000 億元逆回購到期，凈投放 3000 億元。本周（7 月 4 日-7 月 8 日）有 4000 億元逆回購資金自然到期。表 4：上周公開市場操作情況（億元）2022-6-272022-6-282022-6-292022-6-302022-7-1投放回籠投放回籠投放回籠投放回籠投放回籠7 天逆回購1000-1001100-1001000-100800-100100-60014 天逆回購28 天逆回購6 個(gè)月

52、 MLF1 年期 MLF1 年期 TMLF降準(zhǔn)國庫現(xiàn)金定存投放總計(jì)4000到期總計(jì)-1000凈投放3000Wind貨幣市場：銀質(zhì)押利率全面下行，SHIBOR 利率漲跌互現(xiàn)。DR001 加權(quán)平均利率為1.42%，較上周變動-0.85bps；DR007 加權(quán)平均利率為1.67%，較上周變動-12.3bps；DR014加權(quán)平均利率為 1.62%，較上周變動-40.67bps；DR021 加權(quán)平均利率為 1.54%，較上周變動-45.5bps；DR1M 加權(quán)平均利率為 1.62%，較上周變動-37.69bps。截至 7 月 1 日， SHIBOR 方面，隔夜、7 天、1 個(gè)月、3 個(gè)月對比上周分別變動

53、 0.6bps、-5.2bps、-0.6bps、 0bps 至 1.44%、1.80%、1.89%、2.00%。圖 21：銀行間回購加權(quán)利率圖 22：銀行間回購加權(quán)利率周變動4.03.53.02.52.01.51.00.52021/080.0DR001DR007DR014 DR021DR1M2.102.001.901.801.701.601.501.40利率變動（右，bps）2022/07/01 2022/06/24DR001DR007DR014DR021DR1M0-10-20-30-40-502021/092021/102021/112021/122022/012022/022022/032

54、022/042022/052022/06WindWind 國際金融市場：美歐股市全線下跌美國市場：美股全線下跌6 月 27 日-7 月 1 日：美股全線下跌，道指跌 1.28%，標(biāo)普 500 指數(shù)跌 2.21%，納指跌 4.13%。周一，標(biāo)普全球評級在其第三季度經(jīng)濟(jì)展望報(bào)告中表示，該公司目前預(yù)計(jì) 2023年美國將陷入低增長衰退，預(yù)計(jì)美聯(lián)儲今年將繼續(xù)靠前加息并縮減資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模，預(yù)計(jì)聯(lián)邦基金利率到年底將達(dá)到 3%-3.25%，2023 年底之前將攀升至 3.5%-3.75%，直到 2024年第三季度首次降息，美國三大股指全線收跌，道指跌 0.2%，標(biāo)普 500 指數(shù)跌 0.3%，納指跌 0.72

55、%。周二，美國 6 月大企業(yè)聯(lián)合會消費(fèi)者信心指數(shù) 98.7，為 2021 年 2 月以來新低，預(yù)期 100.4，前值 106.4，美國三大股指全線收跌，道指跌 1.56%，標(biāo)普 500 指數(shù)跌 2.01%，納指跌 2.98%。周三，美聯(lián)儲主席鮑威爾表示，美國經(jīng)濟(jì)狀況和勞動力市場“強(qiáng)勁”，應(yīng)該可以避免衰退，美聯(lián)儲致力于在不引發(fā)經(jīng)濟(jì)衰退，同時(shí)保持勞動力市場穩(wěn)固的情況下加息以遏制通脹，有很大信心將通脹降至 2%的目標(biāo)，美國三大股指收盤漲跌不一，道指漲 0.27%，標(biāo)普 500 指數(shù)跌 0.07%，納指跌 0.03%。周四，美國上周初請失業(yè)金人數(shù)為 23.1 萬人，預(yù)期 22.8 萬人，前值自 22.

56、9 萬人修正至 23.3 萬人，美國三大股指全線收跌，道指跌 0.82%，標(biāo)普 500 指數(shù)跌 0.88%，納指跌 1.33%。周五，美聯(lián)儲戴利表示，利率需要在今年年底前達(dá)到類似中性的水平，預(yù)計(jì)聯(lián)邦基金利率到 2022 年年底將被提升至 3.1%，美國三大股指收盤全面收漲，道指漲 1.05%，標(biāo)普 500 指數(shù)漲 1.06%，納指漲 0.9%。圖 23：標(biāo)普 500 和標(biāo)普 500 波動率(VIX)圖 24：美國國債收益率標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)VIX（右）1M %1Y %10Y（右） %5,0004,5004,0003,5003,0002022/012,500403.50 353.00302.50

57、252.00201.50151.00100.502022/0650.004.0 3.53.02.52.01.51.00.52022/060.02022/022022/032022/042022/052022/012022/022022/032022/042022/05WindWind歐洲市場：歐股全線下跌6 月 27 日-7 月 1 日：歐股全線下跌，德國 DAX 指數(shù)跌 2.33%，法國 CAC40 指數(shù)跌2.34%，英國富時(shí) 100 指數(shù)跌 0.56%。周一，歐洲央行管委 Kazimir 認(rèn)為，明顯有必要在 9 月份加息 50 個(gè)基點(diǎn)，歐股收盤全線下跌，德國 DAX 指數(shù)跌 2.43%，法

58、國 CAC40 指數(shù)跌 2.67%，英國富時(shí) 100 指數(shù)跌 1.53%。周二，英國 4 月三個(gè)月 ILO 失業(yè)率 3.8%，預(yù)期 3.6%，前值 3.7%，歐股收盤全線下跌，德國 DAX 指數(shù)跌 0.91%，法國 CAC40 指數(shù)跌 1.2%，英國富時(shí) 100 指數(shù)跌 0.25%。周三，歐洲央行舉行特別管委會會議，決定再投資已贖回債券以增強(qiáng)市場穩(wěn)定性，同時(shí)要求歐元體系內(nèi)的委員會和歐洲央行內(nèi)部機(jī)構(gòu)加快設(shè)計(jì)一個(gè)新的機(jī)制，以防止歐元區(qū)各成員國的金融市場和債券市場發(fā)生割裂現(xiàn)象，歐洲主要股指集體收漲，德國 DAX 指數(shù)漲 1.36%，法國 CAC40 指數(shù)漲 1.35%，英國富時(shí) 100 指數(shù)漲 1.

59、2%。周四，歐洲央行副行長金多斯表示，市場不應(yīng)該懷疑歐洲央行應(yīng)對市場分化問題的決心，計(jì)劃在 7 月份的會議上將利率提高 25 個(gè)基點(diǎn)，歐股收盤全線下跌，德國 DAX 指數(shù)跌 3.31%，法國 CAC40 指數(shù)跌 2.39%，英國富時(shí) 100 指數(shù)跌 3.14%。周五，歐元區(qū) 5 月 CPI 終值同比升 8.1%，續(xù)刷紀(jì)錄新高，預(yù)期升 8.1%，初值升 8.1%，歐股收盤漲跌互現(xiàn)，德國 DAX 指數(shù)漲 0.67%，法國 CAC40指數(shù)跌 0.06%，英國富時(shí) 100 指數(shù)跌 0.41%。圖 25：歐洲交易所指數(shù)圖 26：歐元區(qū)公債收益率（）歐洲證券交易所150歐洲證券交易所100(右)1Y %1

60、0Y(右) %3,5003,3003,1002,9002,7002,5001,4001,3501,3001,2501,2001,1502021/102021/112021/112021/122022/012022/012022/022022/032022/042022/042022/052022/062022/061,1000.600.400.200.00-0.20-0.40-0.60-0.802021/102021/112021/122022/012022/022022/032022/042022/052022/06-1.002.001.501.000.500.00-0.50WindWind