武漢大學(xué)金融工程學(xué)CH期權(quán)交易

1、第四章 期權(quán)交易 第一節(jié) 期權(quán)市場概述期權(quán)市場概述 第二節(jié) 期權(quán)價(jià)格的特性 第三節(jié)第三節(jié) 期權(quán)交易策略期權(quán)交易策略第一節(jié) 期權(quán)市場概述 （一）金融期權(quán)合約的定義（一）金融期權(quán)合約的定義 （二）金融期權(quán)合約的種類（二）金融期權(quán)合約的種類 （三）期權(quán)雙方的權(quán)利和義務(wù)（三）期權(quán)雙方的權(quán)利和義務(wù) （四）期權(quán)的交易場所（四）期權(quán)的交易場所 （五）期權(quán)交易與期貨交易的區(qū)別（五）期權(quán)交易與期貨交易的區(qū)別 （六）期權(quán)合約的盈虧分布（六）期權(quán)合約的盈虧分布 （七）實(shí)值、平價(jià)與虛值期權(quán)（七）實(shí)值、平價(jià)與虛值期權(quán)（一）金融期權(quán)合約的定義（一）金融期權(quán)合約的定義 金融期權(quán)（金融期權(quán)（OptionOption），是指賦

2、予其購買者），是指賦予其購買者在規(guī)定期限內(nèi)按雙方約定的價(jià)格（簡稱協(xié)在規(guī)定期限內(nèi)按雙方約定的價(jià)格（簡稱協(xié)議價(jià)格議價(jià)格(Striking PriceStriking Price）或執(zhí)行價(jià)格）或執(zhí)行價(jià)格（Exercise PriceExercise Price）)購買或出售一定數(shù)量購買或出售一定數(shù)量某種金融資產(chǎn)的權(quán)利的合約。某種金融資產(chǎn)的權(quán)利的合約。（二）金融期權(quán)合約的種類（二）金融期權(quán)合約的種類 按期權(quán)買者的權(quán)利劃分，期權(quán)可分為看漲期權(quán)（Call Option）和看跌期權(quán)（Put Option）。 按期權(quán)買者執(zhí)行期權(quán)的時(shí)間劃分，期權(quán)可分為歐式期權(quán)和美式期權(quán)。 按照期權(quán)合約的標(biāo)的資產(chǎn)劃分，金融期權(quán)合

3、約可分為利率期權(quán)、貨幣期權(quán)（或稱外匯期權(quán)）、股價(jià)指數(shù)期權(quán)、股票期權(quán)以及金融期貨期權(quán)。（三）期權(quán)雙方的權(quán)利和義務(wù)（三）期權(quán)雙方的權(quán)利和義務(wù) 對于期權(quán)的買者來說，期權(quán)合約賦予他的只有權(quán)利，而沒有任何義務(wù)。 作為給期權(quán)賣者承擔(dān)義務(wù)的報(bào)酬，期權(quán)買者要支付給期權(quán)賣者一定的費(fèi)用，稱為期權(quán)費(fèi)（Premium）或期權(quán)價(jià)格（Option Price）。期權(quán)費(fèi)視期權(quán)種類、期限、標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格的易變程度不同而不同。（四）期權(quán)的交易場所（四）期權(quán)的交易場所 期權(quán)交易場所既有正規(guī)的交易所，也有場外交易市場。交易所交易的是標(biāo)準(zhǔn)化的期權(quán)合約，場外交易的則是非標(biāo)準(zhǔn)化的期權(quán)合約。 對于場內(nèi)交易的期權(quán)來說，其合約有效期一般不超過9

4、個(gè)月，以3個(gè)月和6個(gè)月最為常見。 由于有效期不同，同一種標(biāo)的資產(chǎn)可以有好幾個(gè)期權(quán)品種。 此外，同一標(biāo)的資產(chǎn)還可以規(guī)定不同的協(xié)議價(jià)格而使期權(quán)有更多的品種，同時(shí)還有看漲期權(quán)和看跌期權(quán)之分，因此期權(quán)品種遠(yuǎn)比期貨品種多得多。（五）期權(quán)交易與期貨交易的區(qū)期權(quán)交易與期貨交易的區(qū)別別 1.權(quán)利和義務(wù)。期貨合約的雙方都被賦予相應(yīng)的權(quán)利和義務(wù)，而期權(quán)合約只賦予買方權(quán)利，賣方則無任何權(quán)利。 2.標(biāo)準(zhǔn)化。期貨合約都是標(biāo)準(zhǔn)化的，而期權(quán)合約則不一定。 3.盈虧風(fēng)險(xiǎn)。期貨交易雙方所承擔(dān)的盈虧風(fēng)險(xiǎn)都是無限的。而期權(quán)交易賣方的虧損風(fēng)險(xiǎn)可能是無限的（看漲期權(quán)），也可能是有限的（看跌期權(quán)），盈利風(fēng)險(xiǎn)是有限的（以期權(quán)費(fèi)為限）；期權(quán)

5、交易買方的虧損風(fēng)險(xiǎn)是有限的（以期權(quán)費(fèi)為限），盈利風(fēng)險(xiǎn)可能是無限的（看漲期權(quán)），也可能是有限的（看跌期權(quán)）。 4.保證金。期貨交易的買賣雙方都須交納保證金。期權(quán)的買者則無須交納保證金。 5.風(fēng)險(xiǎn)管理。運(yùn)用期貨進(jìn)行的風(fēng)險(xiǎn)管理，在把不利風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移出去的同時(shí)，也把有利風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移出去。而運(yùn)用期權(quán)進(jìn)行的風(fēng)險(xiǎn)管理時(shí)，只把不利風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移出去而把有利風(fēng)險(xiǎn)留給自己。 （六）期權(quán)合約的盈虧分布（六）期權(quán)合約的盈虧分布 1、歐式看漲期權(quán)多頭損益圖 2、歐式看漲期權(quán)空頭損益圖 3、歐式看跌期權(quán)多頭損益圖 4、歐式看跌期權(quán)空頭損益圖K-CCKSMaxPayoffT)0 ,(損益損益ST1、歐式看漲期權(quán)多頭損益圖盈虧轉(zhuǎn)折點(diǎn)KC)

6、0 ,(KSMaxCPayoffT損益損益ST2、歐式看漲期權(quán)空頭損益圖盈虧轉(zhuǎn)折點(diǎn)K-PPSKMaxPayoffT)0 ,(損益損益ST3、歐式看跌期權(quán)多頭損益圖盈虧轉(zhuǎn)折點(diǎn)KP)0 ,(TSKMaxPPayoff損益損益ST4、歐式看跌期權(quán)空頭損益圖盈虧轉(zhuǎn)折點(diǎn)（七）實(shí)值、平價(jià)與虛值期權(quán)（七）實(shí)值、平價(jià)與虛值期權(quán) 從圖中可以看出，如果不考慮時(shí)間因素，期權(quán)的價(jià)值（即盈虧）取決于標(biāo)的資產(chǎn)市價(jià)與協(xié)議價(jià)格的差距。 對于看漲期權(quán)來說，為了表達(dá)標(biāo)的資產(chǎn)市價(jià)（S）與協(xié)議價(jià)格（K）的關(guān)系，我們把SK時(shí)的看漲期權(quán)稱為實(shí)值期權(quán)（In the Money），把 S=K的看漲期權(quán)稱為平價(jià)期權(quán)（At the Money）

7、，把SS時(shí)的看跌期權(quán)稱為實(shí)值期權(quán)，把 K=S的看跌期權(quán)稱為平價(jià)期權(quán)，把KS的看跌期權(quán)稱為虛值期權(quán)。第二節(jié) 期權(quán)價(jià)格的特性 （一）期權(quán)的內(nèi)在價(jià)值（一）期權(quán)的內(nèi)在價(jià)值 （二）期權(quán)的時(shí)間價(jià)值（二）期權(quán)的時(shí)間價(jià)值 （三）期權(quán)價(jià)格的影響因素（三）期權(quán)價(jià)格的影響因素 （四）期權(quán)價(jià)格的上、下限（四）期權(quán)價(jià)格的上、下限 （五）執(zhí)行美式期權(quán)的合理性（五）執(zhí)行美式期權(quán)的合理性 （六）看漲期權(quán)與看跌期權(quán)之間的平（六）看漲期權(quán)與看跌期權(quán)之間的平價(jià)關(guān)系價(jià)關(guān)系（一）期權(quán)的內(nèi)在價(jià)值（一）期權(quán)的內(nèi)在價(jià)值 期權(quán)的內(nèi)在價(jià)值（Intrinsic Value）是指多方立即行使期權(quán)時(shí)可以獲得的收益。 看漲期權(quán)的內(nèi)在價(jià)值等于S-K； 看

8、跌期權(quán)的內(nèi)在價(jià)值為K-S； 當(dāng)標(biāo)的資產(chǎn)市價(jià)低于協(xié)議價(jià)格時(shí)，期權(quán)多方是不會行使期權(quán)的，因此期權(quán)的內(nèi)在價(jià)值應(yīng)大于等于0。（二）期權(quán)的時(shí)間價(jià)值（二）期權(quán)的時(shí)間價(jià)值 期權(quán)的時(shí)間價(jià)值（Time Value）是指在期權(quán)有效期內(nèi)標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)為期權(quán)持有者帶來收益的可能性所隱含的價(jià)值。 顯然，標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)率越高，期權(quán)的時(shí)間價(jià)值就越大。 期權(quán)的價(jià)值=內(nèi)涵價(jià)值+時(shí)間價(jià)值 一個(gè)小例子一個(gè)小例子 設(shè)某股票價(jià)格為27元，11月看跌期權(quán)的執(zhí)行價(jià)為30元，期權(quán)費(fèi)為4元，則該期權(quán)的 內(nèi)涵價(jià)值=30-27=3元 時(shí)間價(jià)值=4-3=1元 若該股票的12月看漲期權(quán)的執(zhí)行價(jià)28元，期權(quán)費(fèi)為1元，則該期權(quán)的 內(nèi)涵價(jià)值=0元 時(shí)

9、間價(jià)值=1-0=1元（三）期權(quán)價(jià)格的影響因素（三）期權(quán)價(jià)格的影響因素 1 1、標(biāo)的資產(chǎn)的市場價(jià)格與期權(quán)的協(xié)議價(jià)格、標(biāo)的資產(chǎn)的市場價(jià)格與期權(quán)的協(xié)議價(jià)格 對于看漲期權(quán)而言，標(biāo)的資產(chǎn)的價(jià)格越高、協(xié)議價(jià)格越低，看漲期權(quán)的價(jià)格就越高。 對于看跌期權(quán)而言，標(biāo)的資產(chǎn)的價(jià)格越低、協(xié)議價(jià)格越高，看跌期權(quán)的價(jià)格就越高。2 2、期權(quán)的有效期、期權(quán)的有效期 對于美式期權(quán)而言，由于它可以在有效期內(nèi)任何時(shí)間執(zhí)行，有效期越長，多頭獲利機(jī)會就越大，而且有效期長的期權(quán)包含了有效期短的期權(quán)的所有執(zhí)行機(jī)會，因此有效期越長，期權(quán)價(jià)格越高。 對于歐式期權(quán)而言，由于它只能在期末執(zhí)行，有效期長的期權(quán)就不一定（小概率）包含有效期短的期權(quán)的所

10、有執(zhí)行機(jī)會。這就使歐式期權(quán)的有效期與期權(quán)價(jià)格之間的關(guān)系顯得較為復(fù)雜。 3 3、標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)率、標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)率 標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)率是用來衡量標(biāo)的資產(chǎn)未來價(jià)格變動(dòng)不確定性的指標(biāo)。 由于期權(quán)多頭的最大虧損額僅限于期權(quán)價(jià)格，而最大盈利額則取決于執(zhí)行期權(quán)時(shí)標(biāo)的資產(chǎn)市場價(jià)格與協(xié)議價(jià)格的差額，因此波動(dòng)率越大，對期權(quán)多頭越有利，期權(quán)價(jià)格也應(yīng)越高。4 4、無風(fēng)險(xiǎn)利率、無風(fēng)險(xiǎn)利率 從比較靜態(tài)的角度看。無風(fēng)險(xiǎn)利率越高，看跌期權(quán)的價(jià)值越低；而看漲期權(quán)的價(jià)值則越高。 從動(dòng)態(tài)的角度看，當(dāng)無風(fēng)險(xiǎn)利率提高時(shí)，看漲期權(quán)價(jià)格下降，而看跌期權(quán)的價(jià)格卻上升。5 5、標(biāo)的資產(chǎn)的收益、標(biāo)的資產(chǎn)的收益 由于標(biāo)的資產(chǎn)分紅付息等

11、將減少標(biāo)的資產(chǎn)的價(jià)格，而協(xié)議價(jià)格并未進(jìn)行相應(yīng)調(diào)整，因此在期權(quán)有效期內(nèi)標(biāo)的資產(chǎn)產(chǎn)生收益將使看漲期權(quán)價(jià)格下降，而使看跌期權(quán)價(jià)格上升。 （四）期權(quán)價(jià)格的上、下限（四）期權(quán)價(jià)格的上、下限 1 1、期權(quán)價(jià)格的上限、期權(quán)價(jià)格的上限 （1）看漲期權(quán)價(jià)格的上限）看漲期權(quán)價(jià)格的上限 對于美式和歐式看跌期權(quán)來說，標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格就是看漲期權(quán)價(jià)格的上限： 其中，c代表歐式看漲期權(quán)價(jià)格，C代表美式看漲期權(quán)價(jià)格，S代表標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格。 SCSc, （2）看跌期權(quán)價(jià)格的上限 美式看跌期權(quán)價(jià)格（P）的上限為K： 歐式看跌期權(quán)的上限為： 其中，r代表T時(shí)刻到期的無風(fēng)險(xiǎn)利率，t代表現(xiàn)在時(shí)刻。KP )(tTrKep2 2、期權(quán)價(jià)格的下

12、限、期權(quán)價(jià)格的下限 （1 1）歐式看漲期權(quán)價(jià)格的下限）歐式看漲期權(quán)價(jià)格的下限 A.無收益資產(chǎn)歐式看漲期權(quán)價(jià)格的下限 我們考慮如下兩個(gè)組合： 組合A：一份歐式看漲期權(quán)加上金額為 的現(xiàn)金 組合B：一單位標(biāo)的資產(chǎn) )(tTrKe 在T時(shí)刻，組合A 的價(jià)值為： 組合B的價(jià)值為ST。 由于 ，因此，在t時(shí)刻組合A的價(jià)值也應(yīng)大于等于組合B，即: 由于期權(quán)的價(jià)值一定為正，因此無收益資產(chǎn)歐式看漲期權(quán)價(jià)格下限為： ),max(KSTTTSKS),max(SKectTr)()(tTrKeSc)0 ,max()(tTrKeScB.有收益資產(chǎn)歐式看漲期權(quán)價(jià)格的下限 我們只要將上述組合A的現(xiàn)金改為 ，其中D為期權(quán)有效期

13、內(nèi)資產(chǎn)收益的現(xiàn)值，并經(jīng)過類似的推導(dǎo)，就可得出有收益資產(chǎn)歐式看漲期權(quán)價(jià)格的下限為： )(tTrKeD)0 ,max()(tTrKeDSc（2）歐式看跌期權(quán)價(jià)格的下限 A.無收益資產(chǎn)歐式看跌期權(quán)價(jià)格的下限 考慮以下兩種組合： 組合C：一份歐式看跌期權(quán)加上一單位標(biāo)的資產(chǎn) 組合D：金額為 的現(xiàn)金 在T時(shí)刻，組合C的價(jià)值為：max（ST，K），組合D的價(jià)值為K 。)(tTrKe 由于組合C的價(jià)值在T時(shí)刻大于等于組合D，因此組合C的價(jià)值在t時(shí)刻也應(yīng)大于等于組合D，即： 由于期權(quán)價(jià)值一定為正，因此無收益資產(chǎn)歐式看跌期權(quán)價(jià)格下限為： )(tTrKeSpSKeptTr)()0 ,max()(SKeptTr 我們

14、只要將上述組合D的現(xiàn)金改為 就可得到有收益資產(chǎn)歐式看跌期權(quán)價(jià)格的下限為： 從以上分析可以看出，歐式期權(quán)的下限實(shí)際上就是其內(nèi)在價(jià)值。 )(tTrKeDB.有收益資產(chǎn)歐式看跌期權(quán)價(jià)格的下限)0 ,max()(SKeDptTr（五）執(zhí)行美式期權(quán)的合理性（五）執(zhí)行美式期權(quán)的合理性 1 1、執(zhí)行無收益資產(chǎn)美式期權(quán)的合理性、執(zhí)行無收益資產(chǎn)美式期權(quán)的合理性 （1）看漲期權(quán) 由于現(xiàn)金會產(chǎn)生收益，而提前執(zhí)行看漲期權(quán)得到的標(biāo)的資產(chǎn)無收益，再加上美式期權(quán)的時(shí)間價(jià)值總是為正的，因此我們可以直觀地判斷“提前執(zhí)行”無收益資產(chǎn)的美式看漲期權(quán)是不明智的。 考慮如下兩個(gè)組合： 組合A：一份美式看漲期權(quán)加上金額為 的現(xiàn)金 組合B

15、：一單位標(biāo)的資產(chǎn) 在T時(shí)刻，組合A的現(xiàn)金變?yōu)镵，組合A的價(jià)值為max（ST，K）。而組合B的價(jià)值為ST，可見，組合A在T時(shí)刻的價(jià)值一定大于等于組合B。這意味著，如果不“提前執(zhí)行”，組合A的價(jià)值一定大于等于組合B。)(tTrKe 若在 時(shí)刻提前執(zhí)行，則提前執(zhí)行看漲期權(quán)所得盈利等于S-K，其中S 表示時(shí)刻 標(biāo)的資產(chǎn)的市價(jià)，而此時(shí)現(xiàn)金金額變?yōu)?，其中 表示 時(shí)段的遠(yuǎn)期利率。因此，若“提前執(zhí)行”的話，在 時(shí)刻組合A的價(jià)值為： 而組合B的價(jià)值為 。由于 ，因此 。 這就是說,若提前執(zhí)行美式期權(quán)的話，組合A的價(jià)值將小于組合B。)( TrKer )( ttrKeKSS0,rTKKetTr)(T 比較兩種情況

16、我們可以得出結(jié)論：提前執(zhí)行無收益資產(chǎn)美式看漲期權(quán)是不明智的。因此，同一種無收益標(biāo)的資產(chǎn)的美式看漲期權(quán)和歐式看漲期權(quán)的價(jià)值是相同的，即： auCC（2）看跌期權(quán) 我們考察如下兩種組合： 組合A：一份美式看跌期權(quán)加上一單位標(biāo)的資產(chǎn) 組合B：金額為 的現(xiàn)金 若不提前執(zhí)行，則到T時(shí)刻，組合A的價(jià)值為max（K，ST），組合B的價(jià)值為K，因此組合A的價(jià)值大于等于組合B。)(tTrKe 若在 時(shí)刻提前執(zhí)行，則組合A的價(jià)值為K，組合B的價(jià)值為 ，因此組合A的價(jià)值也高于組合B。 比較這兩種結(jié)果我們可以得出結(jié)論：是否提前執(zhí)行無收益資產(chǎn)的美式看跌期權(quán)，主要取決于期權(quán)的實(shí)值額（K-S）、無風(fēng)險(xiǎn)利率水平等因素。一般來

17、說，只有當(dāng)S相對于K來說較低，或者r較高時(shí)，提前執(zhí)行無收益資產(chǎn)美式看跌期權(quán)才可能是有利的。)( TrKe（六）看漲期權(quán)與看跌期權(quán)之間的（六）看漲期權(quán)與看跌期權(quán)之間的平價(jià)關(guān)系平價(jià)關(guān)系 1 1、歐式看漲期權(quán)與看跌期權(quán)之間的平價(jià)關(guān)系、歐式看漲期權(quán)與看跌期權(quán)之間的平價(jià)關(guān)系 （1）無收益資產(chǎn)的歐式期權(quán) 考慮如下兩個(gè)組合： 組合A：一份歐式看漲期權(quán)加上金額為 的現(xiàn)金 組合B：一份有效期和協(xié)議價(jià)格與看漲期權(quán)相同的歐式看跌期權(quán)加上一單位標(biāo)的資產(chǎn))(tTrKe 在期權(quán)到期時(shí)，兩個(gè)組合的價(jià)值均為max(ST,K)。由于歐式期權(quán)不能提前執(zhí)行，因此兩組合在時(shí)刻t必須具有相等的價(jià)值，即： 這就是無收益資產(chǎn)歐式看漲期權(quán)與

18、看跌期權(quán)之間的平價(jià)關(guān)系（Parity）。SpKectTr)(（2）有收益資產(chǎn)歐式期權(quán) 在標(biāo)的資產(chǎn)有收益的情況下，我們只要把前面的組合A中的現(xiàn)金改為 ，我們就可推導(dǎo)有收益資產(chǎn)歐式看漲期權(quán)和看跌期權(quán)的平價(jià)關(guān)系： )(tTrXeDSpKeDctTr)(2 2、美式看漲期權(quán)和看跌期權(quán)之間的關(guān)系、美式看漲期權(quán)和看跌期權(quán)之間的關(guān)系 （1）無收益資產(chǎn)美式期權(quán) )(tTrKeSPCKS（2）有收益資產(chǎn)美式期權(quán))(tTrKeDSPCKDS第三節(jié)第三節(jié) 期權(quán)交易策略期權(quán)交易策略 一一 、 標(biāo)的資產(chǎn)與期權(quán)組合標(biāo)的資產(chǎn)與期權(quán)組合 (a)圖1 標(biāo)的資產(chǎn)多頭與看漲期權(quán)空頭的組合 股票與期權(quán)組合-50050050100期權(quán)

19、到期時(shí)的股價(jià)盈虧股票盈虧期權(quán)盈虧組合的總盈虧協(xié)議價(jià)格K (b)圖2 標(biāo)的資產(chǎn)多頭與看跌期權(quán)多頭的組合股票與期權(quán)組合-50050050100期權(quán)到期時(shí)的股價(jià)盈虧股票盈虧期權(quán)盈虧組合的總盈虧協(xié)議價(jià)格K二、差價(jià)組合二、差價(jià)組合 差價(jià)（Spreads）組合是指持有相同期限、不同協(xié)議價(jià)格的兩個(gè)或多個(gè)同種期權(quán)頭寸組合（即同是看漲期權(quán)，或者同是看跌期權(quán)）。 其主要類型有牛市差價(jià)組合、熊市差價(jià)組合、蝶式差價(jià)組合等。 （一）牛市差價(jià)（一）牛市差價(jià)（Bull Spreads）組合）組合 牛市差價(jià)組合是由一份看漲期權(quán)多頭與一份同一期限較高協(xié)議價(jià)格的看漲期權(quán)空頭組成。 一份看跌期權(quán)多頭與一份同一期限、較高協(xié)議價(jià)格的看

20、跌期權(quán)空頭組合也是牛市差價(jià)組合。 下圖是看漲期權(quán)的牛市差價(jià)組合。 差價(jià)組合-30-1501530020406080100期權(quán)到期時(shí)的股價(jià)盈虧低協(xié)議價(jià)格的期權(quán)盈虧高協(xié)議價(jià)格的期權(quán)盈虧組合的總盈虧低協(xié)議價(jià)格高協(xié)議價(jià)格 K1 K2圖3 看漲期權(quán)的牛市差價(jià)組合看跌期權(quán)的牛市差價(jià)組合 期權(quán)到期時(shí)的股價(jià)差價(jià)組合-30-1501530020406080100盈虧低協(xié)議價(jià)格的期權(quán)盈虧高協(xié)議價(jià)格的期權(quán)盈虧組合的總盈虧低協(xié)議價(jià)格高協(xié)議價(jià)格 K1 K2圖4 看跌期權(quán)的牛市差價(jià)組合（二）熊市差價(jià)組合（二）熊市差價(jià)組合 熊市差價(jià)（Bear Spreads）組合剛好跟牛市差價(jià)組合相反，它可以由一份看漲期權(quán)多頭和一份相同期

21、限、協(xié)議價(jià)格較低的看漲期權(quán)空頭組成（如圖5所示）也可以由一份看跌期權(quán)多頭和一份相同期限、協(xié)議價(jià)格較低的看跌期權(quán)空頭組成（如圖6所示）。 圖5 看漲期權(quán)的熊市差價(jià)組合 差價(jià)組合-30-1501530020406080100期權(quán)到期時(shí)的股價(jià)盈虧低協(xié)議價(jià)格的期權(quán)盈虧高協(xié)議價(jià)格的期權(quán)盈虧組合的總盈虧低協(xié)議價(jià)格高協(xié)議價(jià)格 K1 K2 圖6 看跌期權(quán)的熊市差價(jià)組合 差價(jià)組合-30-1501530020406080100期權(quán)到期時(shí)的股價(jià)盈虧低協(xié)議價(jià)格的期權(quán)盈虧高協(xié)議價(jià)格的期權(quán)盈虧組合的總盈虧低協(xié)議價(jià)格高協(xié)議價(jià)格 K1 K2蝶式差價(jià)組合蝶式差價(jià)組合 蝶式差價(jià)（Butterfly Spreads）組合是由四份具

22、有相同期限、不同協(xié)議價(jià)格的同種期權(quán)頭寸組成。若K1 K2 K3，且K2=（K1+K3）/2，則蝶式差價(jià)組合有如下四種：看漲期權(quán)的正向蝶式差價(jià)組合，它由協(xié)議價(jià)格分別為K1和K3的看漲期權(quán)多頭和兩份協(xié)議價(jià)格為K2的看漲期權(quán)空頭組成，其盈虧分布圖如圖7所示；蝶式差價(jià)組合蝶式差價(jià)組合 看漲期權(quán)的反向蝶式差價(jià)組合，它由協(xié)議價(jià)格分別為K1和K3的看漲期權(quán)空頭和兩份協(xié)議價(jià)格為K2的看漲期權(quán)多頭組成，其盈虧圖剛好與圖7相反； 看跌期權(quán)的正向蝶式差價(jià)組合，它由協(xié)議價(jià)格分別為K1和K3的看跌期權(quán)多頭和兩份協(xié)議價(jià)格為K2的看跌期權(quán)空頭組成，其盈虧圖如圖8所示?？吹跈?quán)的反向蝶式差價(jià)組合，它由協(xié)議價(jià)格分別為K1和K3

23、的看跌期權(quán)空頭和兩份協(xié)議價(jià)格為K2的看跌期權(quán)多頭組成，其盈虧圖與圖8剛好相反。 圖7 看漲期權(quán)的正向蝶式差價(jià)組合 蝶式差價(jià)組合-1501520304050607080期權(quán)到期時(shí)的股價(jià)盈虧低協(xié)議價(jià)格的期權(quán)盈虧中協(xié)議價(jià)格的期權(quán)盈虧高協(xié)議價(jià)格的期權(quán)盈虧組合的總盈虧中協(xié)議價(jià)格低協(xié)議價(jià)格高協(xié)議價(jià)格 K1 K2K3 圖8 看漲期權(quán)的反向蝶式差價(jià)組合 蝶式差價(jià)組合-1501520304050607080期權(quán)到期時(shí)的股價(jià)盈虧低協(xié)議價(jià)格的期權(quán)盈虧中協(xié)議價(jià)格的期權(quán)盈虧高協(xié)議價(jià)格的期權(quán)盈虧組合的總盈虧中協(xié)議價(jià)格低協(xié)議價(jià)格高協(xié)議價(jià)格 K1 K2K3差期組合差期組合 差期（Calendar Spreads）組合是由兩份

24、相同協(xié)議價(jià)格、不同期限的同種期權(quán)的不同頭寸組成的組合。 它有四種類型：一份看漲期權(quán)多頭與一份期限較短的看漲期權(quán)空頭的組合，稱看漲期權(quán)的正向差期組合。一份看漲期權(quán)多頭與一份期限較長的看漲期權(quán)空頭的組合，稱看漲期權(quán)的反向差期組合。一份看跌期權(quán)多頭與一份期限較短的看跌期權(quán)空頭的組合，稱看跌期權(quán)的正向差期組合。一份看跌期權(quán)多頭與一份期限較長的看跌期權(quán)空頭的組合，稱看跌期權(quán)的反向差期組合。 看漲期權(quán)的正向差期組合看漲期權(quán)的正向差期組合 表表1看漲期權(quán)的正向差期組合的盈虧狀況看漲期權(quán)的正向差期組合的盈虧狀況 ST的范圍 看漲期權(quán)多頭的盈虧 看漲期權(quán)空頭的盈虧 總盈虧 ST 趨近STKc1 KST+c2 趨

25、近 c2c1ST=K c1Tc1 c2 c2c1+c1TST0 趨近-c1 c2 趨近 c2c1 圖9 看漲期權(quán)的正向差期組合 差期組合-1501520406080短期權(quán)到期時(shí)的股價(jià)盈虧期限短的期權(quán)盈虧期限長的期權(quán)盈虧組合的總盈虧協(xié)議價(jià)格K 圖10 看跌期權(quán)的正向差期組合 差期組合-1501520406080短期權(quán)到期時(shí)的股價(jià)盈虧期限短的期權(quán)盈虧期限長的期權(quán)盈虧組合的總盈虧協(xié)議價(jià)格K對角組合對角組合 對角組合（Diagonal Spreads）是指由兩份協(xié)議價(jià)格不同（K1和K2，且K1K2）、期限也不同（T和T*，且TT*）的同種期權(quán)的不同頭寸組成。它有八種類型： 1. 看漲期權(quán)的牛市正向?qū)?/p>

26、組合 看漲期權(quán)的牛市正向?qū)墙M合是由看漲期權(quán)的（K1，T*）多頭加（K2，T）空頭組合組成的。 表表2 看漲期權(quán)的正向牛市對角組合看漲期權(quán)的正向牛市對角組合 ST的范圍 (K1, T*)多頭的盈虧 (K2, T)空頭的盈虧 總盈虧 ST 趨近于STK1c1 K2ST+c2 趨近 K2K1+c2c1ST=K2 K2K1+c1Tc1 c2 K2K1+c2 c1+c1TST0 趨近-c1 c2 趨近 c2c1 圖11 看漲期權(quán)的牛市正向?qū)墙M合 對角組合-2002020406080短期權(quán)到期時(shí)的股價(jià)盈虧期限短的期權(quán)盈虧期限長的期權(quán)盈虧組合的總盈虧低協(xié)議價(jià)格高協(xié)議價(jià)格K1 K2 2. 看漲期權(quán)的熊市反

27、向?qū)墙M合。它是由看漲期權(quán)的（K1，T*）空頭加（K2，T）多頭組成的組合。其盈虧圖與圖11剛好相反。 3. 看漲期權(quán)的熊市正向?qū)墙M合。它是由看漲期權(quán)的（K2，T*）多頭加（K1，T）空頭組成的組合。用同樣的辦法我們可以畫出該組合的盈虧分布圖如圖12所示。 圖12 看漲期權(quán)的熊市正向?qū)墙M合 對角組合-2002020406080短期權(quán)到期時(shí)的股價(jià)盈虧期限短的期權(quán)盈虧期限長的期權(quán)盈虧組合的總盈虧低協(xié)議價(jià)格高協(xié)議價(jià)格K1 K2 4. 看漲期權(quán)的牛市反向?qū)墙M合。它是由看漲期權(quán)的（K2，T*）空頭加（K1，T）多頭組成的組合，其盈虧圖與圖12剛好相反。 5. 看跌期權(quán)的牛市正向?qū)墙M合。它是由看跌期權(quán)的（K1，T*）多頭加（K2，T）空頭組成的組合，其盈虧圖如圖13所示。 圖13 看跌期權(quán)的牛市正向?qū)墙M合 對角組合-2002020406080短期權(quán)到期時(shí)的股價(jià)盈虧期限短的期權(quán)盈虧期限長的期權(quán)盈虧組合的總盈虧低協(xié)議價(jià)格高協(xié)議價(jià)格K1 K2 6. 看跌期權(quán)的熊市反向?qū)墙M合。它是由看跌期權(quán)的（K1，T*）空頭加（K2，T）多頭組成的組合，其盈虧圖與圖13剛好