投資學(xué)+第11章看漲與看跌

1、第11章 看漲與看跌期權(quán)過期作廢，一般合約有效期不超過一年，以三個月較為普遍。 期權(quán)買方期權(quán)買方（option buyer）/期權(quán)多頭期權(quán)多頭 買進(jìn)期權(quán)合約（看漲或看跌期權(quán)）的一方； 享有權(quán)利，但沒有義務(wù) 期權(quán)賣方期權(quán)賣方（option maker or writer）/期權(quán)空頭期權(quán)空頭 賣出期權(quán)合約（看漲或看跌期權(quán)）的一方； 只有義務(wù)，沒有權(quán)利二、 期權(quán)合約的種類（1）按權(quán)利分類 買權(quán)買權(quán)或看漲期權(quán)看漲期權(quán)（Call option） ：看漲期權(quán)的多頭方有權(quán)在某一確定時間以某一確定價格購買標(biāo)的資產(chǎn)，但無履約義務(wù)。一旦多方?jīng)Q定履約，空頭必須出售資產(chǎn)。 賣權(quán)賣權(quán)或看跌期權(quán)看跌期權(quán)（Put opti

2、on） ：多頭方有權(quán)在某一確定時間以某一確定價格出售標(biāo)的資產(chǎn)，但無履約義務(wù)?？疹^方只有履約義務(wù)。 注意：這里看漲和看跌是以多頭的收益來命名的。注意：這里看漲和看跌是以多頭的收益來命名的。看漲期權(quán)看漲期權(quán)看跌期權(quán)看跌期權(quán)多頭：多頭：買了買了以一定價格以一定價格購買購買某種資某種資產(chǎn)的權(quán)利，希望標(biāo)的資產(chǎn)價格上漲產(chǎn)的權(quán)利，希望標(biāo)的資產(chǎn)價格上漲空頭：空頭：賣了賣了以一定價格以一定價格購買購買某種某種資產(chǎn)的權(quán)利，希望標(biāo)的資產(chǎn)價格資產(chǎn)的權(quán)利，希望標(biāo)的資產(chǎn)價格下跌。因?yàn)橄碌喾讲粫募s，下跌。因?yàn)橄碌喾讲粫募s，則空頭賺取期權(quán)費(fèi)。則空頭賺取期權(quán)費(fèi)。多頭多頭 ：買了買了以一定價格以一定價格出售出售某種資某種

3、資產(chǎn)的權(quán)利，希望標(biāo)的資產(chǎn)價格下跌。產(chǎn)的權(quán)利，希望標(biāo)的資產(chǎn)價格下跌?？疹^：空頭：賣了賣了以一定價格以一定價格出售出售某種資某種資產(chǎn)的權(quán)利。希望標(biāo)的資產(chǎn)價格上升，產(chǎn)的權(quán)利。希望標(biāo)的資產(chǎn)價格上升，因?yàn)閮r格上升多方不會履約，則空因?yàn)閮r格上升多方不會履約，則空頭賺取期權(quán)費(fèi)。頭賺取期權(quán)費(fèi)。期期權(quán)權(quán)（2）按合約是否可以提前執(zhí)行（Settlement） 歐式期權(quán)歐式期權(quán)（European option）：只有在到期日那天才可以實(shí)施的期權(quán)。 美式期權(quán)美式期權(quán)（American option ）：有效期內(nèi)任一交易日都可以實(shí)施的期權(quán)。 思考：若其他條件相同，哪種期權(quán)的期權(quán)費(fèi)更高？（3）按標(biāo)的資產(chǎn)（Underlyin

4、g asset）分類 權(quán)益期權(quán)：股票期權(quán)、股指期權(quán)。 固定收益期權(quán)：利率期權(quán)、貨幣期權(quán)。 金融期貨期權(quán)：股指期貨期權(quán)，將期貨與期權(quán)結(jié)合在一起。1、指數(shù)期權(quán)、指數(shù)期權(quán)以股票市場指數(shù)作為標(biāo)的物的看漲期權(quán)或看跌期權(quán)。如標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)，紐約證券交易所指數(shù)。2、期貨期權(quán)、期貨期權(quán)指執(zhí)行者以執(zhí)行價格買入或賣出特定期貨合約的權(quán)力。3、外匯期權(quán)、外匯期權(quán)指持有者享有以確定數(shù)額的本國貨幣買入或賣出一定數(shù)額外幣的權(quán)力。4、利率期權(quán)、利率期權(quán)買方支付一定金額的期權(quán)費(fèi)后,在到期日或期滿前,獲得以協(xié)定利率借入或貸出一定金額貨幣的權(quán)利。 例1：清華同方股票期權(quán)（歐式） 2007年1月1日，投資者A向B購買未來6個月內(nèi)

5、交割的，以每股35元的價格購買清華同方股票的權(quán)利，共10份合約， 100股為標(biāo)準(zhǔn)合約單位，該期權(quán)的總價格為500元，即每股期權(quán)費(fèi)為0.5元。合約生效日合約生效日 20072007年年1 1月月1 1日日行權(quán)價格行權(quán)價格 3535元元每股期權(quán)費(fèi)每股期權(quán)費(fèi) 0.50.5元元到期日到期日/ /執(zhí)行日執(zhí)行日 20012001年年6 6月月3030日日A A是多頭，是多頭，B B是空頭。是空頭。 操作步驟：操作步驟：1.2007年年1月月1日合約生效，投資者日合約生效，投資者A必須向必須向B付出付出500元。元。因此，不論未來的價格如何，因此，不論未來的價格如何，A的成本是的成本是500元。元。2.如果

6、如果6月月30日股票的價格高于日股票的價格高于35元，則元，則A行權(quán)。那么，行權(quán)。那么，A還要再付出還要再付出35000元購買股票，由于股票價格高于其元購買股票，由于股票價格高于其成本，那么他馬上將股票拋售就能獲利。成本，那么他馬上將股票拋售就能獲利。u如果到期日股票價格為如果到期日股票價格為45元，則多方的利潤是多少？空方元，則多方的利潤是多少？空方損失多少？損失多少？9500u如果到期日股票價格為如果到期日股票價格為30元，則多方的損失為？空方獲利多元，則多方的損失為？空方獲利多少？少？500例2：投資者A購買清華同方股票看跌期權(quán)（歐式） 合約生效日：合約生效日：20072007年年1 1

7、月月1 1日日有效期：有效期：6 6個月個月期權(quán)費(fèi)：期權(quán)費(fèi)：0.50.5元元/ /股股合約數(shù)量：合約數(shù)量：1010份份標(biāo)準(zhǔn)合約單位：標(biāo)準(zhǔn)合約單位：100100股股執(zhí)行價（行權(quán)價）：執(zhí)行價（行權(quán)價）： 3535元元/ /股股 問題： 如果6月30日清華同方股價低于34.8元，A是否行權(quán)？ 假設(shè)6月30日的價格為33.5元，A將獲利多少，A如何才能獲利？ 因?yàn)椋?）（2）假設(shè)6月30日的價格為33.5元， A行權(quán)，則以35元的價格向B出售1000股股票，獲得35000元。（3）A花33500元購買1000股股票，剩余1500元，扣除500元的期權(quán)費(fèi)，A就獲得1000元。（4）現(xiàn)在，A擁有1000股

8、股票加1000元現(xiàn)金的資產(chǎn)，顯然A獲利1000元。三、期權(quán)的損益和價值看漲期權(quán)（call options）已知條件已知條件 投資者購買一個投資者購買一個100股股MS股票的看漲期權(quán)。期權(quán)費(fèi)用股票的看漲期權(quán)。期權(quán)費(fèi)用$5/股，執(zhí)行股，執(zhí)行價格價格$100，股票現(xiàn)價，股票現(xiàn)價$98。假定期權(quán)到期日假定期權(quán)到期日MS股票股票$115/股，則執(zhí)行期權(quán)的結(jié)果如下：股，則執(zhí)行期權(quán)的結(jié)果如下： 期權(quán)購買者收益：期權(quán)購買者收益：100（$115 $100 $5） = $1000 期權(quán)出售者損失：期權(quán)出售者損失：100（$100 $115 $5 ） = -$1000看漲期權(quán)：圖示看漲期權(quán)損益-35-30-25-

9、20-15-10-505101520253035708090100110120130現(xiàn)貨價格（$ ）損益（$ ）看漲期權(quán)購買者利潤（$ ）看漲期權(quán)出售者虧損（$ ）看跌期權(quán)（Put Options）已知條件已知條件 投資者購買一個銷售投資者購買一個銷售100股股Oracle公司股票的看跌期權(quán)，執(zhí)行價公司股票的看跌期權(quán)，執(zhí)行價格為格為$70/股，股票現(xiàn)價股，股票現(xiàn)價$65/股，期權(quán)費(fèi)用為股，期權(quán)費(fèi)用為$10/股。股。假定到期日股票價格為假定到期日股票價格為$50/股，則執(zhí)行期權(quán)的結(jié)果如下：股，則執(zhí)行期權(quán)的結(jié)果如下： 期權(quán)購買者收益：期權(quán)購買者收益：100（$70 $50 $10）=$1000 期

10、權(quán)出售者損失：期權(quán)出售者損失：100（$50 $70 $10 ）= $1000看跌期權(quán)：圖示看跌期權(quán)損益-25-20-15-10-50510152025404550556065707580859095100現(xiàn)貨價格（$ ）損益（$ ）看跌期權(quán)購買者損益( $ )看跌期權(quán)出售者損益（$ ）期權(quán)部位損益(Payoff)：圖示損益損益STSTXX損益損益STSTXXLong CallShort PutShort CallLong Put實(shí)值、平價與虛值期權(quán) 實(shí)值期權(quán)（實(shí)值期權(quán)（ in-the-money option ）：）： 期權(quán)持有者如果立即執(zhí)行權(quán)利則可獲得正現(xiàn)金流。期權(quán)持有者如果立即執(zhí)行權(quán)利則

11、可獲得正現(xiàn)金流。 平價期權(quán)（平價期權(quán)（ at-the-money option ） 期權(quán)持有者如果立即執(zhí)行權(quán)利則其現(xiàn)金流為零。期權(quán)持有者如果立即執(zhí)行權(quán)利則其現(xiàn)金流為零。 虛值期權(quán)（虛值期權(quán)（ out-of-the-money option ） 期權(quán)持有者如果立即執(zhí)行權(quán)利則其現(xiàn)金流為負(fù)值。期權(quán)持有者如果立即執(zhí)行權(quán)利則其現(xiàn)金流為負(fù)值。實(shí)值、平價與虛值期權(quán)（續(xù)） 實(shí)值、平價與虛值期權(quán)看漲期權(quán)看跌期權(quán)實(shí)值STXSTX平價ST=XST=X虛值STX注：ST為市場價格；X為執(zhí)行價格。內(nèi)在價值&時間價值內(nèi)在價值（內(nèi)在價值（ intrinsic value ） 期權(quán)持有者立即執(zhí)行期權(quán)所獲得的收益（期權(quán)

12、持有者立即執(zhí)行期權(quán)所獲得的收益（gain）（不考慮交易成）（不考慮交易成本）。本）。 看漲期權(quán)的內(nèi)在價值：看漲期權(quán)的內(nèi)在價值：max（S-X，0）；）； 看跌期權(quán)的內(nèi)在價值：看跌期權(quán)的內(nèi)在價值：max（X-S，0）。）。時間價值（時間價值（time premium） 期權(quán)合約到期前，平價、虛值期權(quán)也具有價值。這是因?yàn)槠跈?quán)具期權(quán)合約到期前，平價、虛值期權(quán)也具有價值。這是因?yàn)槠跈?quán)具有時間價值。有時間價值。 期權(quán)的有效期越長其時間價值越大，這是因?yàn)槠涑钟姓哂懈嗟钠跈?quán)的有效期越長其時間價值越大，這是因?yàn)槠涑钟姓哂懈嗟墨@利機(jī)會。獲利機(jī)會。期權(quán)價值期權(quán)價值(價格價格)=內(nèi)在價值內(nèi)在價值+時間價值時間價

13、值內(nèi)在價值與時間價值：圖示S看漲期權(quán)價格X時間價值A(chǔ)內(nèi)在價值*影響期權(quán)價格的因素影響期權(quán)價格的因素 股票的市場價格（現(xiàn)價）股票的市場價格（現(xiàn)價） 執(zhí)行價格執(zhí)行價格 到期期限到期期限 股票價格的波動率股票價格的波動率 無風(fēng)險利率無風(fēng)險利率 BS期權(quán)定價公式 （歐式）012()()rTcS N dXeN d 201()()rTpXeNdS Nd2012lnSrTXdT20212lnSrTXddTT其中：證券當(dāng)前市價（S）、執(zhí)行價格（X）、有效期（T）、證券價格的波動率（ ）和無風(fēng)險利率 (r) 標(biāo)的證券價格服從幾何布朗運(yùn)動，（股票價格服從對數(shù)正態(tài)分布）標(biāo)的證券價格服從幾何布朗運(yùn)動，（股票價格服從對

14、數(shù)正態(tài)分布） 允許賣空標(biāo)的證券；允許賣空標(biāo)的證券； 沒有交易費(fèi)用和稅收；所有證券是完全可分的沒有交易費(fèi)用和稅收；所有證券是完全可分的 在期權(quán)有效期內(nèi)標(biāo)的證券無現(xiàn)金收益在期權(quán)有效期內(nèi)標(biāo)的證券無現(xiàn)金收益 不存在無風(fēng)險套利機(jī)會不存在無風(fēng)險套利機(jī)會 證券交易是連續(xù)的，價格變動也是連續(xù)的證券交易是連續(xù)的，價格變動也是連續(xù)的 在期權(quán)有效期內(nèi)，無風(fēng)險利率在期權(quán)有效期內(nèi)，無風(fēng)險利率r為常數(shù)為常數(shù)歐式期權(quán)定價軼事 巧合的是，國際上第一個期權(quán)交易所巧合的是，國際上第一個期權(quán)交易所芝加哥芝加哥期權(quán)交易所于期權(quán)交易所于19731973年年4 4月底掛牌營業(yè)，略早于月底掛牌營業(yè)，略早于B-SB-S公式的正式發(fā)表（公式的

15、正式發(fā)表（5-65-6月號）月號） 兩位作者最先把論文投給兩位作者最先把論文投給JPEJPE，遭到了編輯的拒絕，遭到了編輯的拒絕，而且沒有得到審稿意見。拒絕的理由：而且沒有得到審稿意見。拒絕的理由：金融太多，經(jīng)濟(jì)學(xué)太少金融太多，經(jīng)濟(jì)學(xué)太少 他們于是向他們于是向經(jīng)濟(jì)學(xué)與統(tǒng)計學(xué)評論經(jīng)濟(jì)學(xué)與統(tǒng)計學(xué)評論投稿，同樣在沒投稿，同樣在沒有得到審稿意見的情況下遭到拒絕有得到審稿意見的情況下遭到拒絕 在芝加哥人在芝加哥人E. FamaE. Fama和和M. MillerM. Miller與與JPEJPE雜志的編輯雜志的編輯打了招呼以后，打了招呼以后，JPEJPE才最終發(fā)表了這篇論文才最終發(fā)表了這篇論文 投資者持

16、有期權(quán)的兩種動機(jī)： 1. 投機(jī)（利用杠桿作用擴(kuò)大投機(jī)規(guī)模） 2. 套期保值（主要用于防范風(fēng)險或鎖定收益） 期權(quán)的投資策略 1 保護(hù)性看跌期權(quán)（保護(hù)性看跌期權(quán)（Protective put） 同等數(shù)量的標(biāo)的資產(chǎn)多頭與看跌期權(quán)多頭構(gòu)成的組合。 組合價值組合價值至少是X-Pt，最大是ST-PtSTXSTX股票多頭STST看跌期權(quán)多頭X-ST-Pt-Pt總計X-PtST-Pt 保護(hù)性看跌期權(quán)的特征保護(hù)性看跌期權(quán)的特征 對于該組合的多方而言，其損失是有限的，而理論收益無限 雙重目的雙重目的 在標(biāo)的資產(chǎn)下跌時減少損失 不影響標(biāo)的資產(chǎn)上升時的獲利機(jī)會 所以，它對資產(chǎn)具有保護(hù)作用，因此，所以，它對資產(chǎn)具有保護(hù)

17、作用，因此，要付出保要付出保護(hù)費(fèi)護(hù)費(fèi)！ 期權(quán)的投資策略 2 賣出裸式期權(quán)賣出裸式期權(quán) 是指投資者賣出一份看漲或看跌期權(quán)，但手中并沒有相應(yīng)是指投資者賣出一份看漲或看跌期權(quán)，但手中并沒有相應(yīng)的標(biāo)的物資產(chǎn)。的標(biāo)的物資產(chǎn)。 投資者在這項(xiàng)交易中最大的收益只能是權(quán)利金，而最大的投資者在這項(xiàng)交易中最大的收益只能是權(quán)利金，而最大的損失額卻是沒有限制。損失額卻是沒有限制。 期權(quán)的投資策略 3 賣出拋補(bǔ)式期權(quán)賣出拋補(bǔ)式期權(quán)（Covered call）：）： 標(biāo)的資產(chǎn)多頭標(biāo)的資產(chǎn)多頭+看漲期權(quán)空頭。（下表以此為例）看漲期權(quán)空頭。（下表以此為例）Or 標(biāo)的資產(chǎn)空頭標(biāo)的資產(chǎn)空頭+看跌期權(quán)空頭?？吹跈?quán)空頭。 拋補(bǔ)拋補(bǔ)期

18、權(quán)空頭方將來交割標(biāo)的資產(chǎn)的義務(wù)正好被手中的資產(chǎn)期權(quán)空頭方將來交割標(biāo)的資產(chǎn)的義務(wù)正好被手中的資產(chǎn)抵消。抵消。 STXSTX股票多頭股票多頭STST看漲期權(quán)空頭看漲期權(quán)空頭Ct-(ST-X)Ct總計總計ST CtXCt組合的最大價值是組合的最大價值是XCt，最小為，最小為Ct。 賣出拋補(bǔ)看漲期權(quán)的收益特征賣出拋補(bǔ)看漲期權(quán)的收益特征 在獲得期權(quán)費(fèi)的同時，放棄了標(biāo)的資產(chǎn)價格上漲可能帶來的獲利機(jī)會。問題：投資者希望到期日標(biāo)的資產(chǎn)市價超過X，還是低于X？舉例思考舉例思考：若投資者：若投資者TOM手中擁有價格為手中擁有價格為100元的股票，元的股票，則他可以設(shè)置一個執(zhí)行價格為則他可以設(shè)置一個執(zhí)行價格為110元的看漲期權(quán)空頭，期元的看漲期權(quán)空頭，期權(quán)費(fèi)權(quán)費(fèi)3元。若價格為到期日資產(chǎn)價格為元。若價格為到期日資產(chǎn)價格為105元，則元，則TOM獲獲利利8元。反之，若股票價格低于元。反之，若股票價格低于100元呢？元呢？n 投資策略：投資策略：盡可能設(shè)置高的執(zhí)行價格盡可能設(shè)置高的執(zhí)行價格X。 期權(quán)的投資策略 4 價差策略價差策略 是是買