相對估值法對不同行業(yè)的適用性分析

1、相對估值法對不同行業(yè)的適用性分析摘要：隨著我國股票市場的日益發(fā)展與壯大，股票投資稱為許多人重要的投資方式，如何在眾多股票中挑選具有投資價值的股票稱為人們關(guān)心的問題。本文選取了目前市場上應用較為廣泛的5 種股票相對估值方法，即PE 估值法、 PEG估值法、 PB 估值法、 PS 估值法、 EV/EBITDA 估值法進行了介紹、特征評述和在我國應用的適用性分析。關(guān)鍵詞： 相對估值法；適用性； PE； PEG； PS； PB； EN/EBITDA目錄摘要1目錄2引言3相對估值發(fā)簡介31. PE 估值法31.1PE估值法模型分析31.1.1零增長模型31.1.2不變增長模型31.1.3兩階段增長模型3

2、1.2具體估值方法及投資原則41.3PE估值法優(yōu)劣分析41.4PE估值法的適用性分析42. PEG 估值法42.1PEG 估值法簡介42.2PEG 估值法的適用性分析53. PB 估值法53.1 利用 PB 比率進行估值的方法53.2PB估值發(fā)的變形53.2.1托賓 Q53.2.2 Estep T 值53.3 PB估值法的優(yōu)劣分析63.4 PB估值法的適用性分析64. PS 估值法64.1 利用 PS比率估值的方法64.2 PS值法的優(yōu)劣分析64.3PS值法的適用性分析75. EV/EBITDA 估值法75.1 EV/EBITDA 簡介75.2 EV/EBITDA 估值法的優(yōu)劣分析75.3 E

3、V/EBITDA 估值法的適用性分析7參考文獻7引言相對估值法使用市盈率、 市凈率、市售率、市現(xiàn)率等價格指標與其它多只可比股票 ( 對比系 )進行對比，若待估股票的價格指標低于對比系的相應指標平均值，即認為股票價格被低估，反之則認為被高估，常用的相對估值法包括 PE 估值法、 PB 估值法、 PS 估值法、 PEG 估值法、 EV/EBITDA 估值法等。相對估值法是從靜態(tài)的角度來分析某一股票是否具有投資價值， 通常的做法是對比， 一個是和該公司歷史數(shù)據(jù)進行對比， 二是和國內(nèi)同行業(yè)企業(yè)的數(shù)據(jù)進行對比， 確定它的位置，三是和國際上的 (特別是香港和美國 )同行業(yè)重點企業(yè)數(shù)據(jù)進行對比。1.PE 估

4、值法（市盈率Price/earnings ）市盈率又稱價格收益比， 是最常用來評估股價水平是否合理的指標之一。 其基本公式為：PE=P/E其中， P 是普通股的市場價格PE 是市盈率E 是每股收益1.1 PE 估值法模型分析市盈率定價模型的一般形式為V/E0b1(1 ge1)b2(1 ge1)(1 ge2) .(1 r )1(1 r )2式中， b 為派息率； ge 為每股收益增長率，即EtEgt 1eEt零增長模型零增長模型是假設(shè)每股股利保持不變，這是公司的盈利完全用于支付股息，即： b t1get0 ， 所以：V11E 0t 1 (1 r )tr不變增長模型該型假設(shè)每股股息在各個時期的增長

5、率相同，同時假設(shè)每股收益在各個時期的增長率也相同，并且支付比為常數(shù)，即：btbgetgeV1ge則，市盈率模型為： E 0bger1.1.3 兩階段增長模型此模型考慮兩個時期的模型，假設(shè)前一時期每股收益以ge1 增長，后一時期每股收益以 ge2增長，則：Vnb (1 g )tb (1 g )n1 g1e12e1e2Et 1(1r)trg(1 r)0e2n1.2具體估值方法及投資原則具體估值方法有兩種： 一是利用可比公司， 即選擇一組可比公司， 計算這一組可比公司的平均市盈率， 然后對目標公司進行估值； 二是利用全部截面數(shù)據(jù)進行回歸分析， 根據(jù)所有公司的截面數(shù)據(jù)， 利用回歸分析的方法預測市盈率，

6、 根據(jù)預測出的市盈率對目標公司進行估值。投資原則：若 V / E0 > P / E0 ，即股票的理論市盈率高于實際市盈率，說明股票價值被低估；若 V / E0 < P / E0 ，即股票的理論市盈率低于實際市盈率，說明股票價值被高估。1.3 PE 估值法的優(yōu)劣分析PE估值法的優(yōu)點： PE估值法是一個將股票價格與當前公司盈利情況聯(lián)系在一起的一種直觀的統(tǒng)計比率；對絕大多數(shù)股票而言， PE 計算簡單，獲取渠道較多； PE 包含公司經(jīng)營的風險、增長、當前盈利與未來盈利的差異和不同的會計政策等內(nèi)容。PE 估值法的缺點：市盈率的最大缺點是當收益為負值時，市盈率就失去了意義。由于 PE估值法自身

7、計算方法的特點，決定了其計算依據(jù)的選取具有隨意性，因而其結(jié)果也具有隨意性。 加之股票價格和每股收益的影響因素相當復雜，任何影響它們因素的變動都會導致市盈率的變動，這就導致了 PE估值法計算的結(jié)果存在偏差。 從市盈率的計算公式可以看出， 市盈率水平的高低受很多因素的影響， 有些因素影響價格， 有些因素影響每股收益， 加之經(jīng)濟周期性波動的影響，導致上市公司的每股收益大起大落， 從而進一步導致了我國平均市盈率的大起大落。 因此，如果單純的以市盈率指標來調(diào)控股市， 勢必會增加我國股市的動蕩和不穩(wěn)定性。1.4 PE 估值法的適用性分析PE 估值法選取每股收益作為基本面參考指標，所以適合盈利相對穩(wěn)定，周期

8、型較弱的行業(yè)，（如公共服務業(yè)）。PE 估值法在公司 /行業(yè) /股市的比較中相當有用 (公司 /競爭對手、公司 /行業(yè)、公司 /股市、行業(yè) /股市 )。同時， PE 估值法不適合以下情況：周期型較強企業(yè)（如一般制造業(yè)、服務業(yè)）；每股收益為負的公司；房地產(chǎn)等項目性較強的公司；銀行、保險和奇特流動資產(chǎn)比例高的公司； 難以尋找可比性很強的公司； 多元化經(jīng)營普遍、 產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型頻繁的上市公司。2. PEG 估值法2.1 PEG 估值法簡介PEGPEG其中， PE為該公司的市盈率； G為長期收益的增長率該指標可以幫助投資者發(fā)掘那些交易價格低于與其增長率的股票。 PEG乘數(shù)越低，表明公司的成長性越好。 PEG的

9、含義是盈利增長的比例能否維持目前的估值 ( 市盈率 ) ，如果大于 l ，表示盈利增長比例小于預期的市盈率，維持目前的估值是有壓力的；如果小于 1，則表示盈利增長比例大于預期的市盈率，維持目前的估值沒有壓力，并且還有上漲空間。2.2 PEG 估值法的適用性分析PEG 估值法是結(jié)合未來成長性來評估公司利潤，可以彌補市盈率估值法無法反映公司未來成長性的缺點。PEG 估值法主要用于成長性行業(yè)，例如奢侈品、保健商品及技術(shù)行業(yè)等，并且適用于IT 等成長性較高企業(yè)。 PEG 估值法不適用于成熟行業(yè)，以及虧損、或盈余正在衰退的行業(yè)。我國股市屬于新興市場， GDP 增長速度高于世界平均水平，而股市是國民經(jīng)濟發(fā)

10、展水平的晴雨表， 隨著進一步鼓勵優(yōu)質(zhì)企業(yè)在國內(nèi)上市， 我國股市上市公司的成長性特征應該得到重視，因此 PEG 估值法在我國股市有較強的適用性，對于具備持續(xù)增長前景的成長性公司可采用 PEG 估值法進行估值。3.PB 估值法（市凈率Price/Book Value ）市凈率指的是每股股價與每股賬面價值的比率。 市凈率可用于投資分析， 一般來說市凈率較低的股票，投資價值較高，相反，則投資價值較低；但在判斷投資價值時還要考慮當時的市場環(huán)境以及公司經(jīng)營情況、 盈利能力等因素。 其基本公式為PB=P/Bv其中， P 為資產(chǎn)的市場價值Bv 是被估公司的每股賬面價值，即每股凈資產(chǎn)PB 是可比公司的市凈率3.

11、1 利用 PB 比率進行估值的方法主要有兩種方法： 利用可比公司。 選擇一組可比公司， 計算這一組可比公司的平均 PB 比率，然后對目標公司進行估值。利用全部截面數(shù)據(jù)進行回歸分析。根據(jù)所有公司的截面數(shù)據(jù)，利用回歸分析的方法預測 PB 比率，根據(jù)預測出的 PB 比率對目標公司進行估值。3.2 PB 估值法的變形托賓 Q“托賓 Q”系數(shù)由濟學家James Tobin于 1969 年提出。托賓 Q=市場價值 / 重置成本企業(yè)的市場價值與其資產(chǎn)的現(xiàn)行重置成本之間可能存在差距，當 Q值小于 1時，說明資產(chǎn)的價值被低估。 相反的，當 Q值大于 1 時，說明資產(chǎn)的價值被高估。當通貨膨脹導致資產(chǎn)價格上升或技術(shù)

12、進步導致資產(chǎn)價格下降時， Q值對資產(chǎn)是否低估提供更好的判斷標準。值T g ROE g VPB(1 g)PB PB式中， g 為估值期間凈資產(chǎn)增長率，ROE 為凈資產(chǎn)收益率。Estep T值可以用來預測未來收益，判斷被高估或低估的證券。3.3 PB 估值法的優(yōu)劣分析市凈率雖然能適用于收益為負但凈資產(chǎn)為正值的公司， 但是當公司之間使用不同的會計制度時， 不能使用市凈率估值法對不同公司進行比較。 在固定資產(chǎn)很少的服務行業(yè)和高科技公司， 其凈資產(chǎn)與公司的價值關(guān)系不大， 用市凈率比較公司價值無實際意義。3.4 PB 估值法的適用性分析PB 估值法適用于周期性較強的行業(yè)（擁有大量固定資產(chǎn)并且賬面價值相對較

13、為穩(wěn)定）；銀行、保險和其他流動資產(chǎn)比例高的公司；ST、PT 績差及重組型公司。不適用于： 賬面價值的重置成本變動較快的公司； 固定資產(chǎn)較少的， 商譽或智慧財產(chǎn)權(quán)較多的服務行業(yè)。4.PS 估值法（市銷率Price/sales）PS(市銷率 )也譯作股價營收比，市值營收比，是股票的一個估值指標。市銷率是以公司市值除以上一財年的營利收入， 或等價地，以公司股價除以每股營利收入。其公式為：PNPSS其中， P 為當前股票價格N 為總股本S 為年銷售收入4.1利用 PS比率估值的方法利用可比公司，即選擇一組可比公司，計算這一組可比公司的平均 PS比率，然后對目標公司進行估值； 利用全部截面數(shù)據(jù)進行回歸分

14、析， 即根據(jù)所有公司的截面數(shù)據(jù)， 利用回歸分析的方法預測 PS比率，根據(jù)預測出的 PS比率對目標公司進行估值。4.2 PS 值法的優(yōu)劣分析市銷率的優(yōu)點有： (1) 各個行業(yè)的上市公司在確認銷售收入方面的會計標準相當接近且變化不大。 這樣以銷售收入為基礎(chǔ)的市銷率能使我們更加容易比較處于不同市場、 不同行業(yè)、不同時期的上市公司的情況。(2) 市銷率不會因為利潤、凈資產(chǎn)為負數(shù)或者為微利等而使指標失去意義。而且，上市公司的每股銷售收入都是正的，所以計算平均市銷率時 幾乎無需剔除任何上市公司，可以將所有上市公司作為樣本，保證了計算數(shù)據(jù)的客觀性。(3) 銷售收入對于經(jīng)濟形勢變化相對于利潤變化要小， 波動性

15、也小得多， 特別是周期性強的上市公司的市銷率的變化要小于其市盈率的變化 所以市銷率指標比較穩(wěn)定， 更能體現(xiàn)上市公司的投資價值。當然市銷率也存在一些缺點， 比如快速增長的主營業(yè)務收入并不代表公司的實際盈利能力， 公司的價值還要落實到凈利潤上。 所以市銷率指標在這一方面具有一定局限性。 并且市銷率指標是不考慮債務和費用情況的， 也就是說， 市銷率是不能衡量公司銷售的增加時建立在多少債務和費用的基礎(chǔ)上的，有一定局限性。PS估值也無法反映企業(yè)的成本控制能力，也無法準確反映企業(yè)的盈利能力。4.3 PS 值法的適用性分析PS 估值法適用于營收不受公司折舊、存貨、非經(jīng)常性收支的影響，不易操控的行業(yè)；營收最穩(wěn)

16、定，波動性小，避免 PE 波動較大；不會出現(xiàn)負值，不會出現(xiàn)沒有意義的情況，凈利潤為負亦可用。5.EV/EBITDA （ Enterprise value / EBITDA ）5.1 EV/EBITDA 簡介EV/EBITDA估值法又稱為企業(yè)價值倍數(shù)法，其計算公式如下：企業(yè)價值 (EV)=市值 +(總負債一總現(xiàn)金 )=市值 +凈負債 EBITDA= 營業(yè)利益 +折舊費用 +攤銷費用企業(yè)價值 (EV)= 公司的總市值 (股價×總股本 )+其它股本的市值 (如優(yōu)先股 )+ 其它債務的市值一非核心資產(chǎn)的市值 (如現(xiàn)金和短期債券 )5.2 EV/EBITDA 估值法的優(yōu)劣分析EV/EBITDA

17、 估值法的推出，彌補了市盈率指標無法評估未贏利公司、不考慮折舊計提方法、利息、稅收差異的缺點，是大投行比較常用的指標。但其缺點也是明顯的，它是一個對當前價值的估值， 沒有將公司未來成長性考慮在估價模型中。5.3 EV/EBITDA 估值法的適用性分析此估值法適用于充分競爭行業(yè)的公司； 沒有巨額商譽的公司； 凈利潤虧損，但毛利、營業(yè)收益并不虧損的公司。 不適用于固定資產(chǎn)更新變化較快的公司；凈利潤虧損、毛利、營業(yè)利益均虧損的公司；資本密集、準壟斷或者具有巨額商譽的收購型公司（大量折舊攤銷壓低了賬面利潤） ；有高負債或大量現(xiàn)金的公司。結(jié)論本文討論了 PE 估值法、 PEG 估值法、 PB 估值法、 PS 值法和 VE/EBITDA 估值法等相對估值法的主要內(nèi)容和特點， 并進行了優(yōu)劣分析和在我國的適用性分析。相對估值法由于其簡單易懂， 便于計算在我國一直被廣泛使用。 但是每一種相對估值法都有一定的應用范圍， 并不是適用于所有類型的上市公司。 因此在使用的時候要根據(jù)被估公司的行業(yè)特點、 企業(yè)自身的實際狀況來選擇合適的估值方法。參考文獻1 楊慧媛，上市公司股票內(nèi)在價值估算模型的構(gòu)建D ，碩士學論文， 武漢理工大學， 2009 年2 傅蘇，股票估值方法在我國的適用性研究 D ，碩士學論文，復旦大學， 2006年3 方勝新，證券投資常用估值方法及實用性研究 D ，碩士學論文， 浙江工業(yè)大學，