合肥百貨協(xié)同發(fā)展的區(qū)域商業(yè)龍頭

1、南京證券有限責(zé)任公司NANJING SECURITIES CO.LTD2009年12月18日公司研究Table_MainInfo合肥百貨：協(xié)同發(fā)展的區(qū)域商業(yè)龍頭Table_CompanyInfo近半年該股與上證指數(shù)走勢(shì)基礎(chǔ)數(shù)據(jù)總股本（百萬(wàn)股）479.72流通A股（百萬(wàn)股）477.15流通A股市值（百萬(wàn)元）6,288.82財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)（單位：百萬(wàn)元）2008A2009E2010E營(yíng)業(yè)收入5,044 5,848 6,784 營(yíng)業(yè)成本4,244 4,825 5,596 營(yíng)業(yè)利潤(rùn)233 400 440 歸屬于母公司股東的凈利潤(rùn)120 190 274 每股收益(元)0.33 0.40 0.48 市盈率40.

2、43 33.20 27.42 陸 3105yulu_stonehotmail l 內(nèi)容提要公司評(píng)級(jí)：推薦Ø 公司是安徽省政府重點(diǎn)扶持的、省內(nèi)最大的綜合性商業(yè)集團(tuán)，也是安徽省唯一的上市零售企業(yè)。2008年，公司銷(xiāo)售規(guī)模194億元，已經(jīng)連續(xù)5年進(jìn)入中國(guó)企業(yè)500強(qiáng)列第280位，列中國(guó)連鎖百?gòu)?qiáng)第14位。Ø 公司零售業(yè)態(tài)涵蓋了百貨、超市、電器連鎖，還從超市生鮮產(chǎn)品延伸進(jìn)入了農(nóng)產(chǎn)品批發(fā)市場(chǎng)經(jīng)營(yíng)，擁有13家百貨店、96家合家福超市、23家百大電器連鎖賣(mài)場(chǎng)和周谷堆農(nóng)產(chǎn)品批發(fā)市場(chǎng)，多業(yè)態(tài)聯(lián)合經(jīng)營(yíng)協(xié)同效應(yīng)明顯。Ø 收購(gòu)安徽百大合家福連鎖超市股份 與安徽百

3、大樂(lè)普生商廈有限責(zé)任公司少數(shù)股東股權(quán)，其一、有助于增強(qiáng)公司對(duì)業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)的話(huà)語(yǔ)權(quán)，貫徹公司的經(jīng)營(yíng)意圖；其二、能夠有效增厚公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。Ø 2011年，周谷堆大興農(nóng)產(chǎn)品批發(fā)市場(chǎng)一期項(xiàng)目將建成，預(yù)計(jì)不會(huì)對(duì)原市場(chǎng)經(jīng)營(yíng)造成沖擊，新老市場(chǎng)的搬遷改造不會(huì)對(duì)上市公司業(yè)績(jī)?cè)斐韶?fù)面影響，且新市場(chǎng)未來(lái)將成為公司新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。Ø 基于公司在安徽省內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)明顯，未來(lái)業(yè)績(jī)持續(xù)增長(zhǎng)，非公開(kāi)增發(fā)將有助于奠定百貨業(yè)務(wù)在省內(nèi)無(wú)可撼動(dòng)的優(yōu)勢(shì)地位、增強(qiáng)對(duì)超市業(yè)務(wù)的控制力，給予公司推薦評(píng)級(jí)。 公司主營(yíng)業(yè)務(wù)公司是安徽省政府重點(diǎn)扶持的、省內(nèi)最大的綜合性商業(yè)集團(tuán)，也是安徽省唯一的上市零售企業(yè)。2008年，公司銷(xiāo)售規(guī)模

4、194億元，已經(jīng)連續(xù)5年進(jìn)入中國(guó)企業(yè)500強(qiáng)列第280位，列中國(guó)連鎖百?gòu)?qiáng)第14位。公司零售業(yè)態(tài)涵蓋了百貨、超市、電器連鎖，還從超市生鮮產(chǎn)品延伸進(jìn)入了農(nóng)產(chǎn)品批發(fā)市場(chǎng)經(jīng)營(yíng)，擁有13家百貨店、96家合家福超市、23家百大電器連鎖賣(mài)場(chǎng)和周谷堆農(nóng)產(chǎn)品批發(fā)市場(chǎng)。從經(jīng)營(yíng)實(shí)踐看，公司多業(yè)態(tài)聯(lián)合經(jīng)營(yíng)當(dāng)前處于由于聯(lián)合經(jīng)營(yíng)帶來(lái)比較旺的人流產(chǎn)生的協(xié)同效應(yīng)大于各業(yè)態(tài)分別自立門(mén)戶(hù)分別經(jīng)營(yíng)帶來(lái)的專(zhuān)業(yè)化經(jīng)營(yíng)效應(yīng)的階段，已經(jīng)形成了相對(duì)穩(wěn)定的業(yè)務(wù)發(fā)展格局。表1 公司主要業(yè)務(wù)營(yíng)業(yè)收入占比業(yè)務(wù)類(lèi)別2008A2009H營(yíng)業(yè)收入占比營(yíng)業(yè)收入占比百貨業(yè) 公司部分電器店面位于百貨店內(nèi)，收入未獨(dú)立核算，因此，百貨業(yè)營(yíng)業(yè)收入含家用電器銷(xiāo)售收入。

5、3,400,653 67.42 2,032,758 67.38 超市業(yè)1,420,301 28.16 832,914 27.61 農(nóng)產(chǎn)品交易市場(chǎng)81,024 1.61 61,866 2.05 工程收入2,560 0.05 6,468 0.21 其他業(yè)務(wù)收入139,197 2.76 82,977 2.75 合計(jì)5,043,735 100 3,016,983 100 資料來(lái)源：公司定期報(bào)告數(shù)據(jù)，南京證券研究所Ø 百貨公司目前有13家百貨連鎖店，分別位于安徽省內(nèi)的合肥、蚌埠、銅陵、黃山、亳州、六安、舒城、淮南等主要城市及一些縣級(jí)市，其中合肥有6家店，分別是合肥百貨大樓、合肥鼓樓商廈、百大C

6、BD購(gòu)物中心、合肥商業(yè)大廈、百大鼓樓商廈高新店以及百大樂(lè)普生商廈，各家店面針對(duì)目標(biāo)細(xì)分消費(fèi)者的不同錯(cuò)位經(jīng)營(yíng)，已經(jīng)形成一個(gè)從中端到高端、從時(shí)尚到尊貴的百貨經(jīng)營(yíng)體系，基本可以滿(mǎn)足不同階層的消費(fèi)者提升生活品質(zhì)的消費(fèi)需求，在合肥市百貨業(yè)處于絕對(duì)強(qiáng)勢(shì)地位。從合肥百貨大樓到合肥鼓樓商廈再到百大CBD購(gòu)物中心，基本上可以看到公司從傳統(tǒng)意義上百貨店演進(jìn)為現(xiàn)代百貨零售企業(yè)前進(jìn)的步伐，就我們的觀(guān)察看，公司的合肥鼓樓商廈的品牌引進(jìn)、商品陳列等與沿海地區(qū)的中高端百貨店已經(jīng)沒(méi)有顯著區(qū)別；就從公司了解的情況看，合肥鼓樓商廈作為公司主力門(mén)店，09年銷(xiāo)售收入將達(dá)到11億元（其中家用電器銷(xiāo)售3億元），實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)總額7,0008,

7、000萬(wàn)元，表明公司管理層已經(jīng)具備掌控現(xiàn)代百貨零售企業(yè)的能力。Ø 超市公司超市業(yè)務(wù)通過(guò)控股子公司安徽百大合家福連鎖超市股份 經(jīng)營(yíng)，目前共有96家門(mén)店，其中70家直營(yíng)門(mén)店，26家加盟店，有50多家在外地。公司的超市業(yè)務(wù)中面臨競(jìng)爭(zhēng)最激烈的是大賣(mài)場(chǎng)，目前國(guó)際主要超市連鎖經(jīng)營(yíng)商沃爾瑪、家樂(lè)福、卜蜂蓮花等均已經(jīng)進(jìn)駐合肥，但基于進(jìn)入成本以及經(jīng)營(yíng)管控的考量，基本并沒(méi)有涉足標(biāo)準(zhǔn)超市（社區(qū)店），而公司則緊緊抓住近年來(lái)住宅房地產(chǎn)建設(shè)較快帶來(lái)的商機(jī)，作為居民小區(qū)的商業(yè)配套設(shè)施，密集設(shè)立合家福社區(qū)店，取得了很好的效果。Ø 家用電器零售公司家用電器零售業(yè)務(wù)由公司控股子公司安徽百大電器連鎖 經(jīng)營(yíng)，目前

8、旗下共有23家連鎖門(mén)店，主要分布在合肥、蚌埠、銅陵、馬鞍山等省內(nèi)主要城市，2007年曾占據(jù)安徽省市場(chǎng)份額50%以上。但目前，蘇寧電器在省內(nèi)已經(jīng)有26家門(mén)店 根據(jù)蘇寧電器網(wǎng)站數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)。，超過(guò)了公司在省內(nèi)的家用電器零售網(wǎng)點(diǎn)數(shù)目。目前，公司大部分電器連鎖店面還是依托于百貨店，從我們實(shí)際觀(guān)察來(lái)看，其電器品牌豐富度以及布置陳設(shè)與蘇寧電器的店面似有差距。這可能是有公司家用電器零售網(wǎng)點(diǎn)位于百貨店內(nèi)，經(jīng)營(yíng)面積受到限制的原因。Ø 農(nóng)產(chǎn)品批發(fā)市場(chǎng)公司的農(nóng)產(chǎn)品批發(fā)市場(chǎng)業(yè)務(wù)當(dāng)初是作為超市生鮮產(chǎn)品配套建立發(fā)展起來(lái)的，目前是安徽省內(nèi)規(guī)模最大、效益最好的大型農(nóng)產(chǎn)品批發(fā)市場(chǎng)。2008年周谷堆農(nóng)產(chǎn)品批發(fā)市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收

9、入9,529.74萬(wàn)元，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)3,114.84萬(wàn)元，凈利潤(rùn)2,496.99萬(wàn)元。非公開(kāi)增發(fā)項(xiàng)目分析Ø 收購(gòu)安徽百大合家福連鎖超市股份 51.375%股權(quán)2009年19月份，安徽百大合家福連鎖超市股份 主營(yíng)業(yè)務(wù)繼續(xù)保持增長(zhǎng)，實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入121,581.82萬(wàn)元、凈利潤(rùn)6,628.71萬(wàn)元、歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)6,029.42萬(wàn)元，分別占公司合并營(yíng)業(yè)收入的28%、凈利潤(rùn)的35%、歸屬于母公司股東的凈利潤(rùn)的46%，是公司經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)的重要組成部分。收購(gòu)安徽百大合家福連鎖超市股份 少數(shù)股東股權(quán)，其一、有助于增強(qiáng)公司對(duì)超市業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)的話(huà)語(yǔ)權(quán)，貫徹公司的經(jīng)營(yíng)意圖；其二、能夠有效增厚公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)

10、績(jī)。Ø 收購(gòu)安徽百大樂(lè)普生商廈有限責(zé)任公司40%股權(quán)安徽百大樂(lè)普生商廈有限責(zé)任公司原來(lái)連年虧損，公司自2008年2月進(jìn)入后，依托公司的資金、信譽(yù)和管理技術(shù)，2009年19月，實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入14,061.85萬(wàn)元、營(yíng)業(yè)利潤(rùn)745.47萬(wàn)元，凈利潤(rùn)733.28萬(wàn)元，已經(jīng)成功地扭虧為盈。收購(gòu)安徽百大樂(lè)普生商廈有限責(zé)任公司股權(quán)，其一、有助于公司整合位于合肥地區(qū)的百貨業(yè)務(wù)；其二、盡享樂(lè)普生經(jīng)公司整合改造產(chǎn)生的收益。Ø 周谷堆大興農(nóng)產(chǎn)品批發(fā)市場(chǎng)項(xiàng)目周谷堆大興農(nóng)產(chǎn)品批發(fā)市場(chǎng)項(xiàng)目將采用公司控股子公司周谷堆農(nóng)產(chǎn)品批發(fā)市場(chǎng)股份公司所有原股東同比例溢價(jià)將該公司注冊(cè)資本從4,000萬(wàn)元增加到30,0

11、00萬(wàn)元的方式，所獲得42,00043,000萬(wàn)元資金將用于周谷堆項(xiàng)目的建設(shè)。項(xiàng)目總用地面積約1,263畝，可用地面積1,068畝，共分三期進(jìn)行建設(shè)，45年建成，其中一期項(xiàng)目占地大約200余畝，預(yù)計(jì)2010開(kāi)工，2011年建成。從周谷堆市場(chǎng)目前的經(jīng)營(yíng)情況來(lái)判斷，預(yù)計(jì)2011年一期項(xiàng)目建成，不會(huì)對(duì)原市場(chǎng)經(jīng)營(yíng)狀況造成沖擊，新老市場(chǎng)的搬遷改造不會(huì)對(duì)上市公司業(yè)績(jī)?cè)斐韶?fù)面影響，且新市場(chǎng)未來(lái)將成為公司新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。另外，周谷堆老市場(chǎng)搬遷后，公司在老市場(chǎng)中自有的30畝地的價(jià)值將增幅可觀(guān)，根據(jù)當(dāng)前同類(lèi)可比地塊的價(jià)格測(cè)算，至少500萬(wàn)元/畝，而公司當(dāng)時(shí)獲得該地塊的成本很低。Ø 其他項(xiàng)目蚌埠百大購(gòu)物中

12、心項(xiàng)目與巢湖百大購(gòu)物中心項(xiàng)目建設(shè)將有助于增強(qiáng)公司在項(xiàng)目所在地以及安徽省內(nèi)百貨業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。盈利預(yù)測(cè)Ø 盈利預(yù)測(cè)說(shuō)明1、 公司營(yíng)業(yè)收入主要依賴(lài)內(nèi)涵式增長(zhǎng)，外延式擴(kuò)張效應(yīng)有限（10年百貨業(yè)務(wù)可能僅增加巢湖一個(gè)店面）；2、 毛利率及費(fèi)用水平維持在當(dāng)前的水平，不至于發(fā)生如08年4季度急劇惡化的情況；3、10年預(yù)測(cè)考慮非公開(kāi)發(fā)行股票增加公司股本、減少少數(shù)股東損益的影響。Ø 合肥百貨分季度利潤(rùn)表2008 .4q2009 .1q2009.2q2009 .3q2009.4q一、營(yíng)業(yè)總收入1,297,744 1,710,624 1,306,359 1,287,050 1,544,459 營(yíng)業(yè)

13、收入1,297,744 1,710,624 1,306,359 1,287,050 1,544,459 二、營(yíng)業(yè)總成本1,233,251 1,629,802 1,249,078 1,199,565 1,403,759 營(yíng)業(yè)成本1,124,665 1,419,392 1,059,914 1,063,298 1,281,901 毛利率13.34 17.02 18.87 17.38 17.00 營(yíng)業(yè)稅金及附加12,164 10,578 12,273 9,410 12,356 稅金及附加率0.94 0.62 0.94 0.73 0.80 銷(xiāo)售費(fèi)用30,419 50,308 44,173 28,138

14、36,140 銷(xiāo)售費(fèi)用率2.34 2.94 3.38 2.19 2.34 管理費(fèi)用52,813 144,052 129,308 99,164 69,501 管理費(fèi)用率4.07 8.42 9.90 7.70 4.50 財(cái)務(wù)費(fèi)用3,161 5,573 3,748 3,140 3,861 財(cái)務(wù)費(fèi)用率0.24 0.33 0.29 0.24 0.25 費(fèi)用率6.66 11.69 13.57 10.14 7.09 資產(chǎn)減值損失10,028 (100)(338)(3,584)三、其他經(jīng)營(yíng)收益0 0 0 0 公允價(jià)值變動(dòng)凈收益(139)1,086 3,895 2,647 投資凈收益5,653 0 14,421

15、 11,642 其中：對(duì)聯(lián)營(yíng)企業(yè)和合營(yíng)企業(yè)的投資收益0 0 0 0 匯兌凈收益0 0 0 0 四、營(yíng)業(yè)利潤(rùn)70,007 81,909 75,598 101,774 140,700 加：營(yíng)業(yè)外收入10,100 433 844 426 減：營(yíng)業(yè)外支出1,537 144 202 800 其中：非流動(dòng)資產(chǎn)處置凈損失0 0 0 0 五、利潤(rùn)總額78,569 82,197 76,240 101,400 140,700 減：所得稅12,100 19,004 22,633 30,127 35,175 所得稅率15.40 23.12 29.69 29.71 25.00 加：未確認(rèn)的投資損失0 0 0 0 六、凈

16、利潤(rùn)66,469 63,194 53,607 71,273 105,525 減：少數(shù)股東損益18,668 22,432 17,275 17,034 26,381 少數(shù)股東權(quán)益占比28.08 35.50 32.22 23.90 25.00 歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)47,802 40,761 36,333 54,239 79,144 資料來(lái)源：公司定期報(bào)告，南京證券研究所Ø 利潤(rùn)預(yù)測(cè)表2008 A2009 H2009.3Q2009E2010E一、營(yíng)業(yè)總收入5,043,735 3,016,983 4,304,033 5,848,492 6,784,251 收入增長(zhǎng)率14.90 15.96

17、 16.00 營(yíng)業(yè)收入5,043,735 3,016,983 4,304,033 5,848,492 6,784,251 二、營(yíng)業(yè)總成本4,801,779 2,878,879 4,078,444 5,482,221 6,364,021 營(yíng)業(yè)成本4,243,988 2,479,305 3,542,603 4,824,504 5,596,425 毛利率17.51 17.51 營(yíng)業(yè)稅金及附加35,143 22,850 32,260 44,616 51,754 銷(xiāo)售費(fèi)用129,339 94,481 122,618 158,759 184,160 管理費(fèi)用360,285 273,360 372,524

18、442,024 512,748 財(cái)務(wù)費(fèi)用23,140 9,321 12,461 16,322 18,933 資產(chǎn)減值損失9,884 -438 -4,022 -4,022 三、其他經(jīng)營(yíng)收益 公允價(jià)值變動(dòng)凈收益-15,569 4,982 7,628 7,628 投資凈收益6,320 14,421 26,063 26,063 20,000 其中：對(duì)聯(lián)營(yíng)企業(yè)和合營(yíng)企業(yè)的投資收益 匯兌凈收益四、營(yíng)業(yè)利潤(rùn)232,708 157,507 259,280 399,963 440,230 營(yíng)業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)率59.36 71.87 10.07 加：營(yíng)業(yè)外收入12,606 1,277 1,703 1,703 減：營(yíng)業(yè)外支出3,479 346 1,146 1,146 其中：非流動(dòng)資產(chǎn)處置凈損失五、利潤(rùn)總額241,834 158,437 259,837 400,520 440,230 減：所得稅52,949 41,636 71,763 106,938 110,057 所得稅率21.89 26.28 27.62 26.70