黑石恒隆運(yùn)營(yíng)模式對(duì)比分析

1、精選優(yōu)質(zhì)文檔-傾情為你奉上恒隆、黑石、凱德商業(yè)運(yùn)營(yíng)模式分析研究2014-04-16 14:22·  閱讀：294119 摘要在住宅市場(chǎng)去投資化的大背景下，許多房企紛紛轉(zhuǎn)投商業(yè)地產(chǎn)。尤其是缺乏人流和資金流支撐的二三線(xiàn)城市，已累積了相當(dāng)多的商業(yè)地產(chǎn)泡沫。2011年北京商用物業(yè)新增面積108.42萬(wàn)平方米，而沈陽(yáng)在建商業(yè)項(xiàng)目700萬(wàn)平方；成都去年立項(xiàng)和在建城市綜合體超80個(gè)，總量達(dá)千萬(wàn)平方。在此背景下，如何把握行業(yè)周期，如何利用資金杠桿，如何尋找最佳商業(yè)模式等，成為業(yè)屆亟需思考的問(wèn)題。在住宅市場(chǎng)去投資化的大背景下，許多房企紛紛轉(zhuǎn)投商業(yè)地產(chǎn)。尤其是缺乏人流和資金流支撐的二三線(xiàn)城市，

2、已累積了相當(dāng)多的商業(yè)地產(chǎn)泡沫。2011年北京商用物業(yè)新增面積108.42萬(wàn)平方米，而沈陽(yáng)在建商業(yè)項(xiàng)目700萬(wàn)平方；成都去年立項(xiàng)和在建城市綜合體超80個(gè)，總量達(dá)千萬(wàn)平方。在此背景下，如何把握行業(yè)周期，如何利用資金杠桿，如何尋找最佳商業(yè)模式等，成為業(yè)屆亟需思考的問(wèn)題。基于上述思考，我們對(duì)商業(yè)地產(chǎn)標(biāo)桿企業(yè)重新進(jìn)行了研究。為方便討論，現(xiàn)以資產(chǎn)負(fù)債表之輕重劃分為三大類(lèi)。標(biāo)桿一：重資產(chǎn)型：商業(yè)地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商恒隆恒隆地產(chǎn)的母公司恒隆集團(tuán)成立于1960年，1972年10月在香港上市。2011財(cái)年公實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入為51.6億港幣，凈利潤(rùn)為57.9億港幣。2012年市值1145億港幣(華潤(rùn)置地的市值為804億港幣)。主

3、要業(yè)務(wù)重點(diǎn)是商業(yè)物業(yè)之持有和開(kāi)發(fā)；購(gòu)入最佳土地，雇傭頂級(jí)建筑師行打造出最高質(zhì)量的物業(yè)，并進(jìn)行精細(xì)化運(yùn)營(yíng)。恒隆的目標(biāo)是成為香港和內(nèi)地市場(chǎng)最優(yōu)質(zhì)的地產(chǎn)發(fā)展商，是內(nèi)地業(yè)務(wù)的先行者，目前業(yè)務(wù)中心逐步向內(nèi)地轉(zhuǎn)移。2011年內(nèi)地業(yè)務(wù)占比已達(dá)54%(以收入計(jì))，其中尤以商業(yè)為重，內(nèi)地商業(yè)租金收入占比超過(guò)70%。發(fā)展歷程發(fā)展至今，恒隆大致經(jīng)歷了四個(gè)發(fā)展階段。第一階段：1960年-1987年，即恒隆地產(chǎn)前身。公司創(chuàng)辦以住宅開(kāi)發(fā)為主。1972年上市后逐步向出租物業(yè)轉(zhuǎn)型。1972年租金收入僅占公司經(jīng)營(yíng)收入的10%，而到1977年，這一比例增加到45%。1981年，恒隆因?yàn)檫^(guò)激爭(zhēng)奪9個(gè)地鐵建設(shè)項(xiàng)目，導(dǎo)致企業(yè)發(fā)展受到極

4、大影響。1982年，曾經(jīng)面臨資金鏈斷裂，甚至破產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。這一階段的資金來(lái)源，主要是利用公開(kāi)發(fā)售股權(quán)完成融資；用途用于住宅開(kāi)發(fā)并增加持有型物業(yè)。第二階段：1988年-1997年，即上升周期擴(kuò)張持有物業(yè)。為了順應(yīng)90年代初香港地產(chǎn)的快速上升趨勢(shì)，開(kāi)始進(jìn)行大規(guī)模擴(kuò)張出租物業(yè)，并想先進(jìn)軍大陸。1991年陳啟宗先生接任主席職位。期間完成了上海恒隆廣場(chǎng)和港匯廣場(chǎng)，大規(guī)模在香港收購(gòu)出租物業(yè)，1993-1996年出租物業(yè)由40萬(wàn)平方米增加到70萬(wàn)平方米。1996年下半年，恒隆感到樓市泡沫愈演愈烈，在危機(jī)前成功高價(jià)拋售資質(zhì)欠佳的物業(yè)。這一階段的資金來(lái)源，主要是三個(gè)方面，其一，總計(jì)在資本市場(chǎng)上融資90多億港元；其

5、二，繁榮的租賃市場(chǎng)為公司貢獻(xiàn)累計(jì)100多億港元的資金；其三，高價(jià)拋售資質(zhì)欠佳的持有型物業(yè)，實(shí)現(xiàn)30多億港元的資金回籠。資金用途主要是增加持有型物業(yè)。值得一提的是，這階段的標(biāo)志性時(shí)間是，1994年搶先進(jìn)入大陸商業(yè)地產(chǎn)。第三階段：1997年-2004年，即調(diào)整期進(jìn)軍開(kāi)發(fā)物業(yè)。利用香港樓市長(zhǎng)達(dá)7、8年的低迷期，并基于樓市會(huì)再度繁榮的判斷，逆勢(shì)開(kāi)始大規(guī)模投資現(xiàn)金流好的住宅地產(chǎn)，并耐心等待時(shí)機(jī)。同時(shí)，規(guī)?；某鲎庑臀飿I(yè)帶來(lái)穩(wěn)定的租金收入，有效支撐了公司的發(fā)展。這一階段的資金來(lái)源，主要是兩方面，其一，期的售樓收益和出租物業(yè)的現(xiàn)金流支持，1998年-2004年間出租業(yè)務(wù)共計(jì)貢獻(xiàn)了76億的經(jīng)營(yíng)溢價(jià)；其二，累計(jì)

6、貸款接近400億港元。資金主要用于大規(guī)模發(fā)展開(kāi)發(fā)性住宅地產(chǎn)。其中，有兩個(gè)關(guān)鍵點(diǎn)，一是1996年，經(jīng)濟(jì)危機(jī)前高價(jià)拋售物業(yè)；二是2005年，宏觀調(diào)控時(shí)收購(gòu)?fù)恋亍５谒碾A段：2004年-現(xiàn)在，即持有物業(yè)的跨越發(fā)展。2004年后隨著香港樓市的逐步回暖，恒隆通過(guò)出售前六年積累的大量開(kāi)發(fā)型物業(yè)實(shí)現(xiàn)資金回籠。同時(shí)，開(kāi)始利用其在開(kāi)發(fā)物業(yè)上的套利在內(nèi)地商業(yè)地產(chǎn)市場(chǎng)擴(kuò)張。2005年沈陽(yáng)地塊，2006年沈陽(yáng)、長(zhǎng)沙、濟(jì)南地塊，以及2009年初無(wú)錫大連地塊。恒隆計(jì)劃并開(kāi)始在內(nèi)地建十余個(gè)商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目，每個(gè)項(xiàng)目投資額在20-25億元之間，總價(jià)200-250億元。這一階段的資金來(lái)源是兩個(gè)方面，其一，出售開(kāi)發(fā)項(xiàng)目的資金回流，穩(wěn)定

7、的現(xiàn)有租金收入支持；其二，資本市場(chǎng)通過(guò)增發(fā)、發(fā)債、銀團(tuán)貸款等共融資250億港元。資金用于跨越式在內(nèi)地?cái)U(kuò)張持有型物業(yè)。核心優(yōu)勢(shì)第一、對(duì)行業(yè)周期的精準(zhǔn)把握。1997年危機(jī)前大規(guī)模拋售套現(xiàn)，1999年進(jìn)軍大陸市場(chǎng)精耕細(xì)作，2007年危機(jī)前適時(shí)收手并在危機(jī)后又逆勢(shì)擴(kuò)張；第二、極強(qiáng)的運(yùn)營(yíng)能力，30年累計(jì)的運(yùn)營(yíng)資源和經(jīng)驗(yàn)沉淀，選擇最優(yōu)的地段和設(shè)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)并耐心經(jīng)營(yíng)至極致，穩(wěn)定高效的運(yùn)營(yíng)團(tuán)隊(duì)；第三、充分利用資本市場(chǎng)的長(zhǎng)期資金，資本市場(chǎng)募資股本逾240億港幣，債務(wù)融資峰值超200億港元。標(biāo)桿二：輕資產(chǎn)型：資產(chǎn)管理型成立于1985年，2007年在紐約證交所上市，共募得76億美元，目前市值約164.2億美金(2012

8、年4月28日)。作為全球最大的另類(lèi)資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)，截至2011年12月31日，資產(chǎn)管理總規(guī)模為1,660億美元，其中資產(chǎn)管理的規(guī)模為480億美元。發(fā)展歷程第一階段：即1992年-1996年，初創(chuàng)期。1994年募得第一期房地產(chǎn)基金(BREP1)，合計(jì)4.85億美元，共計(jì)投資4.67億美元。1993年投資了EdwardJ.Debartolo Corporation(擁有購(gòu)物中心、超市)；1995年投資了Cadillac Fairview(加拿大購(gòu)物中心巨頭)。上述都是投資于可轉(zhuǎn)債后轉(zhuǎn)化為股權(quán)伺機(jī)出售，投資額較小，后者成功上市。第二階段：1996年-1997年，即高速發(fā)展期。期間共募集了7只基金(包括

9、兩只歐洲基金)，合計(jì)208.5億美元和23.5億歐元。完成逾百筆收購(gòu)，投資額超過(guò)200億美元，總交易額超過(guò)千億美元。以杠桿并購(gòu)為主，業(yè)態(tài)包括公寓、辦公、等，橫跨美國(guó)和歐洲。最著名的EOP(387億美元)和希爾頓(269億美元)收購(gòu)案均發(fā)生在2007年，至業(yè)內(nèi)巔峰。第三階段：即2008年至今，調(diào)整穩(wěn)定期。期間共募集一只海外基金和一只債務(wù)型特殊機(jī)會(huì)基金。最新一期的BREP VII正在募集，預(yù)計(jì)募資超過(guò)100億美元。投資收購(gòu)范圍擴(kuò)大到建筑設(shè)計(jì)公司、工業(yè)地產(chǎn)，甚至房地產(chǎn)基金。地域擴(kuò)大到印度和中國(guó)。核心優(yōu)勢(shì)第一、對(duì)杠桿的充分利用，超強(qiáng)的募資能力保證了巨大的收購(gòu)規(guī)模，7-10倍杠桿的背后是良好的信譽(yù)和靈活

10、的融資結(jié)構(gòu)；第二、運(yùn)營(yíng)能力，專(zhuān)業(yè)的資產(chǎn)管理團(tuán)隊(duì)(辦公、特別是)和對(duì)物業(yè)的重新定位和提升，為高溢價(jià)提供了有力的支撐；第三、良好的退出渠道，廣泛的行業(yè)人脈和合作網(wǎng)絡(luò)有效保證了資產(chǎn)的快速處置。此外，最佳收購(gòu)時(shí)機(jī)和最優(yōu)退出時(shí)間節(jié)點(diǎn)的選擇也至關(guān)重要。標(biāo)桿三：混合型：開(kāi)發(fā)+資產(chǎn)管理嘉德嘉德是亞洲最大的房地產(chǎn)公司之一。目前總資產(chǎn)達(dá)353億新元，市值逾116億新元(截至2012年5月11日)，2011年總收入30億新元，凈利潤(rùn)10.6億新元。嘉德開(kāi)創(chuàng)了“資產(chǎn)管理型”房地產(chǎn)公司的典范：采用以資產(chǎn)管理帶動(dòng)商業(yè)地產(chǎn)投資的模式。公司管理5支REs和15支基金，目前AUM達(dá)340億新元，管理房地產(chǎn)資產(chǎn)總規(guī)模達(dá)603億新

11、元。發(fā)展歷程主要有三個(gè)發(fā)展階段。第一階段：轉(zhuǎn)型期執(zhí)行新戰(zhàn)略。2000年合并成立了嘉德置地，確定了輕資產(chǎn)戰(zhàn)略，開(kāi)始剝離非核心資產(chǎn)。2001年發(fā)起首只REs(CMT)，置入集團(tuán)在新加坡的3個(gè)商場(chǎng)。2003年發(fā)起以新加坡本土物業(yè)為主的私募基金(CRS)，用于給CMT輸送物業(yè)，標(biāo)志著基金與REITs配對(duì)的探索。第二階段：快速發(fā)展期大規(guī)模進(jìn)軍中國(guó)市場(chǎng)，將新加坡模式復(fù)制到中國(guó)。2003年獲取北京上元項(xiàng)目，標(biāo)志著大舉進(jìn)軍中國(guó)住宅業(yè)的開(kāi)始。2004年發(fā)起第一只中國(guó)資產(chǎn)私募基金，專(zhuān)注于住宅開(kāi)發(fā)。2005年發(fā)起中國(guó)發(fā)展基金，收購(gòu)35家購(gòu)物中心。2006年將中國(guó)大陸的7個(gè)商場(chǎng)打包進(jìn)入REITs(CRCT)，并開(kāi)始有

12、意識(shí)地使基金和REITs配對(duì)。2008年起基金名下的西直門(mén)MA注入CRCT，標(biāo)志著“REITs+基金”模式在中國(guó)復(fù)制成功。第三階段：成熟期。到2011年，凱德已發(fā)型了5只REITs和21只私募基金，其中全部的REITs和15只今仍在運(yùn)行中。核心優(yōu)勢(shì)第一、真正實(shí)現(xiàn)了“風(fēng)險(xiǎn)的買(mǎi)賣(mài)”，風(fēng)險(xiǎn)較高的養(yǎng)商期由集團(tuán)或愿意承受高風(fēng)險(xiǎn)的私募基金來(lái)完成，物業(yè)成熟后通過(guò)REITs將資產(chǎn)出售給追求穩(wěn)定的公眾投資人，并保留物業(yè)的管理權(quán)；第二、運(yùn)營(yíng)管理能力較強(qiáng)。結(jié)論結(jié)合上述三大標(biāo)桿案例，再反觀中國(guó)目前的商業(yè)地產(chǎn)市場(chǎng)現(xiàn)狀，我們發(fā)現(xiàn)：商業(yè)市場(chǎng)整體處于上升周期中，但不同城市的風(fēng)險(xiǎn)情況分化明顯；國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)募資通道尚不暢通，缺少長(zhǎng)期的LP投資人；商業(yè)物業(yè)的退出渠道又