換一個角度看驅(qū)動力

1、換一個角度看驅(qū)動力 近日滬深大盤突破前期高點后寬幅震蕩。如果是基于技術(shù)面的壓力，那調(diào)整應(yīng)該屬于正常的短期性質(zhì)；但如果是市場驅(qū)動因素發(fā)生變化，那調(diào)整的性質(zhì)與行情的演變可能就要復(fù)雜些。同樣，市場關(guān)注題材向藍(lán)籌轉(zhuǎn)換，也是取決于經(jīng)濟(jì)基本面和政策資金面這兩種此消彼漲力量如何演繹。我們知道，政策這只有形的手是用來對沖市場經(jīng)濟(jì)這只無形的手，平抑市場固有的周期波動，如果政策能做到拿捏到位的理想狀況，政策與經(jīng)濟(jì)對沖后的合力應(yīng)該是相對穩(wěn)定的。但現(xiàn)實中，政策一般不是滯后就是超前（一般謹(jǐn)慎的政府根據(jù)統(tǒng)計數(shù)據(jù)做出政策調(diào)整往往是滯后的），不是效力不夠就是用藥過猛（一般政府調(diào)經(jīng)濟(jì)過熱是溫水煮青蛙，抗經(jīng)濟(jì)衰退是下重藥下猛藥）

2、。根據(jù)政策的這個特點，我們有兩點值得注意：一是對政策的解讀應(yīng)該是雙向的，既要看到政策刺激的利好作用，也不要忘了政策出臺背后的經(jīng)濟(jì)形勢，經(jīng)濟(jì)形勢越嚴(yán)峻，出臺擴(kuò)張政策的力度才越大。二是利用政策的時間差和政策的脈沖特點，把握政策與經(jīng)濟(jì)合力的演變機(jī)會與風(fēng)險。這兩只手即使自身不改變力量性質(zhì)，對股市的合力也可能出現(xiàn)方向性的變化。一般而言，緊縮政策對沖經(jīng)濟(jì)過熱，擴(kuò)展政策對沖經(jīng)濟(jì)蕭條，在經(jīng)濟(jì)繁榮和蕭條的周期兩端，政策都能起到平抑經(jīng)濟(jì)波動作用，政策和基本面對股市的對沖性質(zhì)不會改變。但在復(fù)蘇和衰退的周期中端，由于政策的時間差（一般是滯后），政策可能階段性違背其對沖屬性，與基本面同向，對經(jīng)濟(jì)形成助漲助跌作用。因此我

3、們就經(jīng)常說道，復(fù)蘇階段是股市的黃金期，可能出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)增長與寬松政策同時驅(qū)動的反轉(zhuǎn)機(jī)會；而衰退階段是股市的黑暗期，可能出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)下降與緊縮政策的“雙煞”。根據(jù)這個邏輯，判斷經(jīng)濟(jì)的周期階段以及對政策的預(yù)期至關(guān)重要，這直接關(guān)系到目前主導(dǎo)市場的基本面和資金面如何互動。理清了邏輯，判斷市場是反彈還是反轉(zhuǎn)，市場能否從題材到藍(lán)籌都會有一個清晰的思路。我們先確定現(xiàn)在基本面和資金面的基點狀態(tài)，再展示一下這兩種市場力量的演變路徑，并給出相應(yīng)的可能性判斷。現(xiàn)在，經(jīng)濟(jì)仍處在低迷階段，GDP、CPI等經(jīng)濟(jì)指標(biāo)還處在底部。期待經(jīng)濟(jì)馬上復(fù)蘇不太現(xiàn)實，低迷的蕭條周期不能躍過，近兩年都將處在艱難“保八”期，經(jīng)濟(jì)基本面對市場構(gòu)成的壓

4、力不會發(fā)生質(zhì)變，只可能量變。政策特別是資金面，無論是發(fā)行帶來的增量，還是信貸釋放的存量都是超預(yù)期的天量，對股市構(gòu)成的是強(qiáng)大推動力量。目前政策放松的力度仍然很大，資金面的正向力量在對沖基本面的反向壓力后還對股市形成強(qiáng)勁的驅(qū)動力量。今后只要經(jīng)濟(jì)還處在蕭條周期，寬松的資金環(huán)境就不會有質(zhì)的變化，何況市場流動性還存在累積效應(yīng)。但對這種超常規(guī)的貨幣政策確實需要保持警惕，因為任何政策都有代價，伴隨后遺癥。總體來看，無論是貨幣發(fā)行帶來的增量資金，還是信貸釋放的存量資金，在今年一季度都達(dá)到了峰值，今后回歸到正常水平應(yīng)該是合理的。市場擔(dān)心這些貨幣數(shù)據(jù)的回落也是有道理的，我們已經(jīng)看到央行在利用票據(jù)回收短期流動性。所

5、以，我們判斷基本面與資金面對股市的制約與驅(qū)動性質(zhì)近期內(nèi)不會發(fā)生質(zhì)變，兩者之間的對沖關(guān)系也不會改變。這就說明以下的兩種力量與行情演變是小概率事件：一是這輪底部的反彈演變成反轉(zhuǎn)，這種判斷背后的邏輯是經(jīng)濟(jì)基本面對股市的作用由負(fù)轉(zhuǎn)正，業(yè)績與資金一道，雙輪驅(qū)動股市反轉(zhuǎn)；二是熊市還沒有結(jié)束，新低還有可能，依據(jù)的邏輯就是資金存在回收流動性要求，對股市的作用由正轉(zhuǎn)負(fù)，與經(jīng)濟(jì)下行壓力一道，對股市形成“雙煞”。這兩種情況改變了政策的對沖反向性質(zhì)，主要原因是政策的滯后，最可能發(fā)生的是經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和衰退早期的周期階段，但現(xiàn)在出現(xiàn)的概率很小?；久媾c資金面不發(fā)生質(zhì)變，并不排除它們發(fā)生量變，也不排除兩者獨自發(fā)生量變的同時，對

6、沖后的合力發(fā)生方向性的質(zhì)變。量變的演變路徑一般包括以下四個方面：1、基本面好轉(zhuǎn)導(dǎo)致壓力減輕的同時，資金面進(jìn)一步寬裕帶來的驅(qū)動力量繼續(xù)加強(qiáng)；2、基本面加速惡化導(dǎo)致壓力加大的同時，流動性投放速度減緩導(dǎo)致驅(qū)動力量減弱；3、基本面好轉(zhuǎn)導(dǎo)致壓力減輕的同時，流動性投放速度減緩導(dǎo)致驅(qū)動力量減弱；4、基本面惡化導(dǎo)致壓力加大的同時，資金面進(jìn)一步寬裕帶來的驅(qū)動力量繼續(xù)加強(qiáng)。從政策要達(dá)到的對沖性質(zhì)來講，上述路徑中，1和2是小概率事件；從對經(jīng)濟(jì)的周期判斷來講，快速下降的衰退已經(jīng)過去，經(jīng)濟(jì)繼續(xù)惡化也是小概率事件。所以基本面和資金面發(fā)生3的演變路徑是大概率事件。在基本面壓力減輕和資金面驅(qū)動力量減緩的量變過程中，兩者對股市

7、形成的合力會發(fā)生什么樣的變化呢？如果壓力減輕與動力減緩力度相當(dāng)，合力不發(fā)生方向性變化，那市場的趨勢可能還能延續(xù)，市場的調(diào)整主要來自短期的技術(shù)面，投資者不需要改變操作策略。但如果它們對沖后的合力發(fā)生了質(zhì)變，那調(diào)整可能就是中期性質(zhì)。盡管現(xiàn)在還不能判斷資金面與基本面的合力已由正轉(zhuǎn)負(fù)，但這種可能性也不能排除，而且出現(xiàn)以下情況，將由可能變?yōu)楝F(xiàn)實。首先，是對經(jīng)濟(jì)的錯判。如果政府對經(jīng)濟(jì)的判斷比實際樂觀，那政策就會小于應(yīng)有的力度，經(jīng)濟(jì)壓力的減輕幅度將小于政策驅(qū)動力的減緩幅度，合力減少或變負(fù)；反之則相反。所以，我們對經(jīng)濟(jì)的困難估計充分一點，對經(jīng)濟(jì)、對股市都是有利的；過于樂觀只導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)的反復(fù)去庫存化和市場的大幅波動。其次，是對市場的錯判。沒有基本面支持的市場還是比較脆弱的，需要政策和自身來強(qiáng)身健體。資金主導(dǎo)的題材行情有“短、平、快”的投機(jī)特點，可持續(xù)性差，管理層也會擔(dān)心風(fēng)險。一旦控制流動性，對這種行情的影響就很大。但要