激勵(lì)與約束——試論我國經(jīng)理股票期權(quán)制度的理論與實(shí)踐

1、激勵(lì)與約束試論我國經(jīng)理股票期權(quán)制度的理論與實(shí)踐         論文摘要：本文針對(duì)我國經(jīng)理股票期權(quán)制度的實(shí)踐，對(duì)該制度進(jìn)行理論分析，論證其有效的激勵(lì)機(jī)制與負(fù)面影響。同時(shí)剖析了我國實(shí)施該制度所面臨的法律障礙，并提出相應(yīng)對(duì)策，進(jìn)而探討了我國經(jīng)理股票期權(quán)制度的設(shè)計(jì)。 論文關(guān)鍵詞：經(jīng)理股票期權(quán)經(jīng)營者激勵(lì) 一、經(jīng)理股票期權(quán)         論文摘要：本文針對(duì)我國經(jīng)理股票期權(quán)制度的實(shí)踐，對(duì)該制度進(jìn)行理論分析，論證其有效的激勵(lì)機(jī)制與負(fù)面影響。同時(shí)剖析

2、了我國實(shí)施該制度所面臨的法律障礙，并提出相應(yīng)對(duì)策，進(jìn)而探討了我國經(jīng)理股票期權(quán)制度的設(shè)計(jì)。 論文關(guān)鍵詞：經(jīng)理股票期權(quán) 經(jīng)營者 激勵(lì) 一、經(jīng)理股票期權(quán)制度概述 經(jīng)理股票期權(quán)(ExecutiveStockOpaon)是公司對(duì)經(jīng)營者實(shí)行的一種長期激勵(lì)的薪酬制度。經(jīng)營者享有在約定期限內(nèi)以約定的認(rèn)股價(jià)格(行權(quán)價(jià)格)購買約定數(shù)量的本公司股票的權(quán)利。這種權(quán)利不能轉(zhuǎn)讓，但是其購得的股票可以在證券市場上轉(zhuǎn)讓。期權(quán)的本質(zhì)為受益權(quán)，在行權(quán)之前，股票期權(quán)持有人沒有任何的現(xiàn)金收益，其收益取決于期權(quán)行權(quán)后變現(xiàn)時(shí)公司股票市價(jià)與行權(quán)價(jià)格的差異，這實(shí)際上是一種看漲期權(quán)。世界上第一個(gè)期權(quán)計(jì)劃出現(xiàn)于1952年，是

3、為了避免當(dāng)時(shí)高額的所得稅率對(duì)公司經(jīng)理人員薪金的侵蝕而采取的變通措施。進(jìn)入20世紀(jì)70年代，美國等發(fā)達(dá)國家開始進(jìn)行公司治理結(jié)構(gòu)改革，股票期權(quán)受到重視。由于該制度將經(jīng)營者的薪酬與經(jīng)營業(yè)績緊密聯(lián)系，被稱為經(jīng)理人員的“金手拷”。目前全球企業(yè)500強(qiáng)中，有89的公司已在其高管人員中實(shí)行了股票期權(quán)，以股票期權(quán)為主體的薪酬制度已經(jīng)取代了以基本工資和年度獎(jiǎng)金為主體的傳統(tǒng)薪酬制度。 我國關(guān)于股票期權(quán)制度的最早嘗試始于1993年，當(dāng)時(shí)深圳萬科股份有限公司的<職員股份計(jì)劃規(guī)則>涉及股票期權(quán)的有關(guān)內(nèi)容。但是，由于法律發(fā)展滯后以及其他條件限制，最終整個(gè)計(jì)劃流產(chǎn)。我國上市公司經(jīng)營者雖然擁有控制權(quán)，但并不分享剩

4、余索取權(quán)，這種產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)的不對(duì)應(yīng)性(即企業(yè)的剩余收入與經(jīng)營者的行為和努力無關(guān))，導(dǎo)致經(jīng)營者一方面有可能利用對(duì)企業(yè)的控制權(quán)實(shí)施內(nèi)部人控制，另一方面有可能致使優(yōu)秀人才大量流失。有學(xué)者對(duì)1980至1994年間的478家大型公司的統(tǒng)計(jì)表明，經(jīng)營者工資和獎(jiǎng)金對(duì)企業(yè)業(yè)績的彈性僅為024，而包括期權(quán)在內(nèi)的總報(bào)酬對(duì)企業(yè)業(yè)績的彈性為040。1999年<中共中央、國務(wù)院關(guān)于加強(qiáng)技術(shù)創(chuàng)新，發(fā)展高科技，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)化的決定>中明確指出：“允許民營科技企業(yè)采取股份期權(quán)等形式，調(diào)動(dòng)有創(chuàng)新能力的科技人才的積極性”；1999年9月22日<中共中央關(guān)于國有企業(yè)改革和發(fā)展若干重大問題的決定中指出：“建立和健全國有企業(yè)

5、經(jīng)營管理者的激勵(lì)與約束機(jī)制。實(shí)行經(jīng)營管理者收入與企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績掛鉤，少數(shù)企業(yè)試行經(jīng)理(廠長)年薪制、持有股份等分配方式，可以繼續(xù)探索，及時(shí)總結(jié)經(jīng)驗(yàn)，但不要刮風(fēng)”。2001年，財(cái)政部選定了中國聯(lián)通等8家企業(yè)作為股票期權(quán)的首批試點(diǎn)單位，表明股票期權(quán)在我國正式進(jìn)入了試點(diǎn)階段。尋求并建立一種有效的激勵(lì)與約束機(jī)制相對(duì)應(yīng)的制度安排，不僅是現(xiàn)代企業(yè)理論所關(guān)注的核心，而且也成為當(dāng)前中國深化企業(yè)改革、促進(jìn)國有企業(yè)發(fā)展所急待解決的問題。 二、經(jīng)理股票期權(quán)制度的理論分析 1人力資本理論 美國經(jīng)理股票期權(quán)的創(chuàng)始人凱桑創(chuàng)建經(jīng)理毆票期權(quán)的理論基礎(chǔ)，是他在<資本主義宣言)(1958年)中提出的“兩要素理論：生產(chǎn)要素只

6、有兩種一資本和勞動(dòng)，其實(shí)質(zhì)是要求在承認(rèn)物質(zhì)資本的同時(shí)，承認(rèn)勞動(dòng)的資本屬性，即人力資本。所謂人力資本，是指知識(shí)、技能、資歷、經(jīng)驗(yàn)和熟練程度、健康等的總稱，代表人的能力和素質(zhì)。人力資本與物質(zhì)資本既有同質(zhì)性，又有異質(zhì)性。 同質(zhì)性表現(xiàn)在兩者都有資本屬性，都能帶來收益；異質(zhì)性在于兩者的收益率是不同的。當(dāng)物質(zhì)資本投入生產(chǎn)時(shí)，資本所有者就擁有了剩余索取權(quán)，即對(duì)企業(yè)所創(chuàng)造利潤的分配權(quán)。物質(zhì)資本使其所有者擁有剩余價(jià)值，既然承認(rèn)人力資本，而勞動(dòng)者擁有人力資本產(chǎn)權(quán)，就應(yīng)當(dāng)承認(rèn)勞動(dòng)者對(duì)剩余價(jià)值的索取權(quán)。勞動(dòng)作為生產(chǎn)要素與生產(chǎn)資料結(jié)合，共同創(chuàng)造企業(yè)利潤，為實(shí)現(xiàn)這一目的，企業(yè)便產(chǎn)生了。企業(yè)是各種要素所有者達(dá)成的一個(gè)契約，

7、企業(yè)的利益是所有參與簽約的各方的共同利益，而不僅僅是股東的利益。那么，以什么樣的機(jī)制來明確和體現(xiàn)人力資本的價(jià)值呢?經(jīng)理股票期權(quán)使經(jīng)營者獲得企業(yè)的一部分股權(quán)，就是對(duì)他們的人力資本價(jià)值的肯定。經(jīng)營者由雇員變成了所有者，作為企業(yè)的利益主體享有企業(yè)的剩余索取權(quán)，由此使企業(yè)利益最大化成為股東和經(jīng)營者的共同目標(biāo)。 2委托代理理論 兩權(quán)分離是現(xiàn)代企業(yè)制度的基本要求，但是所有者與經(jīng)營者所追求的效用函數(shù)并不一致：所有者的效用最大化體現(xiàn)為企業(yè)價(jià)值最大化，經(jīng)營者的效用最大化體現(xiàn)為報(bào)酬最大化。因此，在經(jīng)營者身上存在著道德風(fēng)險(xiǎn)，可能出現(xiàn)偷懶行為和機(jī)會(huì)主義。委托代理理論的基本內(nèi)容是通過委托人與代理人共同認(rèn)可的契約來確定他

8、們各自的權(quán)利和責(zé)任。其要點(diǎn)是委托人為實(shí)現(xiàn)自己的設(shè)計(jì)目標(biāo)，如何通過一套激勵(lì)機(jī)制即報(bào)酬與勞動(dòng)相關(guān)的原則，使代理人與委托人的效用盡可能地趨于一致。用信息經(jīng)濟(jì)學(xué)分析框架可以把對(duì)經(jīng)營者的激勵(lì)機(jī)制描述為：股東作為委托人想使作為代理人的經(jīng)營者按照所有者自己的利益目標(biāo)選擇行動(dòng)。 經(jīng)營者必須從其行動(dòng)集合lal中選擇具體的行動(dòng)a，特定的行動(dòng)結(jié)果x依賴于行動(dòng)a與自然狀態(tài)集中的s，自然狀態(tài)的引入意味著行動(dòng)結(jié)果x不僅取決于行動(dòng)a，而且還受到外生的隨機(jī)變量的影響。股東的效用是x的函數(shù)，假設(shè)股東向經(jīng)營者支付報(bào)酬s，經(jīng)營者的效用就是a和s的函數(shù)。委托代理理論就是要設(shè)計(jì)一個(gè)契約，使得股東能夠根據(jù)所觀測到的經(jīng)營者的信息來獎(jiǎng)懲經(jīng)營

9、者，即根據(jù)所觀測到的代理人的信息確定支付報(bào)酬s，以激勵(lì)經(jīng)營者選擇對(duì)股東最有利的行動(dòng)，使得效用最大化，從而達(dá)到帕累托最優(yōu)。 在經(jīng)理股票期權(quán)中，股東是以企業(yè)的市場價(jià)值取代x作為制定激勵(lì)契約的責(zé)任基礎(chǔ)。企業(yè)的市場價(jià)值是指企業(yè)股票的價(jià)格與企業(yè)發(fā)行在外的普通股股份數(shù)量之積，其不僅包含經(jīng)營者行為的有關(guān)信息，而且在一定程度上也反映著企業(yè)未來贏利情況，是對(duì)企業(yè)經(jīng)營業(yè)績的一種比較客觀的評(píng)價(jià)。Thomas  Hemmer等人證明當(dāng)經(jīng)營者的效用函數(shù)是冪函數(shù)且相對(duì)風(fēng)險(xiǎn)厭惡為05時(shí)，最優(yōu)化激勵(lì)契約由三部分組成：與經(jīng)營業(yè)績無關(guān)的固定報(bào)酬，與股票價(jià)格線性相關(guān)的部分(ep管理層持股)，收益是股票價(jià)格遞增凸

10、函數(shù)的激勵(lì)部分。由此。要使以企業(yè)市場價(jià)值作為業(yè)績?cè)u(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)的激勵(lì)契約達(dá)到帕累托最優(yōu)，必須在激勵(lì)契約中包含一個(gè)凸性激勵(lì)成分，激勵(lì)契約才滿足凸性特征，而實(shí)證觀察發(fā)現(xiàn)經(jīng)理股票期權(quán)正是最優(yōu)化激勵(lì)契約凸性特征的激勵(lì)手段。 三、經(jīng)理股票期權(quán)的激勵(lì)功能及負(fù)面影響 (一)激勵(lì)功能 1降低代理成本，實(shí)現(xiàn)長期激勵(lì) 代理成本是指股東與經(jīng)營者之間訂立、管理、實(shí)施委托代理合同的全部費(fèi)用，不僅包括以薪金和紅利方式支付給經(jīng)營者的顯性成本，還包括由于經(jīng)營者過失所造成企業(yè)發(fā)展損失的隱性成本?，F(xiàn)代企業(yè)制度要求所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)分離，使得股東與經(jīng)營者之間信息不對(duì)稱，股東難以監(jiān)督經(jīng)營者是否正當(dāng)行使了經(jīng)營權(quán)。經(jīng)理股票期權(quán)通過賦予經(jīng)營者以股票

11、增值作為實(shí)現(xiàn)條件的剩余索取權(quán)，產(chǎn)生利益趨同效應(yīng)，使經(jīng)營者與所有者形成利益和風(fēng)險(xiǎn)的共同體，從而有效降低代理成本，形成經(jīng)營者與所有者均利益最大化的“雙贏”局面。 經(jīng)理股票期權(quán)是一種未來概念，在股票期權(quán)授予期結(jié)束前，期權(quán)受益人沒有任何權(quán)利，只有在授予期結(jié)束后才能行權(quán)，且僅享有增值收益權(quán)，即期權(quán)價(jià)值須經(jīng)過經(jīng)營者若干努力，公司得以發(fā)展，每股凈資產(chǎn)提高，股票市價(jià)上漲后才真正體現(xiàn)出來，期權(quán)受益人才獲得收益。這就避免了傳統(tǒng)薪酬制度下經(jīng)營者只關(guān)注任期內(nèi)的現(xiàn)金流量，追求短期利潤最大化和一些短、平、快的投資項(xiàng)目的弊病，使經(jīng)營者重視公司核心競爭能力和發(fā)展后勁的培育，實(shí)現(xiàn)對(duì)經(jīng)營者的長期激勵(lì)。 2減輕公司日?，F(xiàn)金支付負(fù)擔(dān)

12、 在經(jīng)理股票期權(quán)中，公司通過給予經(jīng)營者期權(quán)來代替高額的工資和獎(jiǎng)金，而期權(quán)收入是在資本市場中實(shí)現(xiàn)的，公司沒有一點(diǎn)凈現(xiàn)金流出，并且當(dāng)經(jīng)營者以現(xiàn)金行權(quán)時(shí)，公司的資本金還會(huì)增加。如此的制度安排顯然有利于公司財(cái)務(wù)運(yùn)作，使公司將節(jié)約下來的營運(yùn)資金投入到生產(chǎn)過程中去，提高公司的競爭能力。同時(shí)由于股票期權(quán)貴在長期激勵(lì)，財(cái)富的轉(zhuǎn)移是隱性的，不會(huì)引起內(nèi)部職工和公眾的反感，也有利于公司的發(fā)展。 3吸引和穩(wěn)定優(yōu)秀人才 知識(shí)經(jīng)濟(jì)時(shí)代，人才的重要性日益凸顯，經(jīng)理股票期權(quán)使經(jīng)營者與公司形成利益共同體，能夠有效地避免人才流失。實(shí)行股票期權(quán)的報(bào)酬形式，一旦股價(jià)下跌，經(jīng)營者的損失是有限的，而如果股價(jià)上升，期權(quán)收益將會(huì)很大，而且經(jīng)營者在實(shí)施期權(quán)后離開公司。也可以通過股權(quán)來分享公司成長的收益，有利于吸引優(yōu)秀人才。此外，為了留住人才，許多公司對(duì)經(jīng)理股票期權(quán)附加限制條件。一般的做法是規(guī)定在期權(quán)授予后三年之內(nèi)，經(jīng)營者不得行使該期權(quán)，第三年到第十年，可以行使期權(quán)。這樣，當(dāng)經(jīng)營者在上述限制期間內(nèi)離開公司。就會(huì)喪失股票期權(quán)，加大了經(jīng)營者離職的機(jī)會(huì)成本。 (二)負(fù)面影響 1促使經(jīng)營者片面追求股票價(jià)格上漲 實(shí)行股票期權(quán)能夠把經(jīng)營者的利益與公司利益聯(lián)系在一起，但這種聯(lián)系是以股票價(jià)格作為中介實(shí)現(xiàn)的。股票市場是股票