交易科技就是金融業(yè)的生產(chǎn)力

1、交易科技就是金融業(yè)的生產(chǎn)力 算法交易的前沿發(fā)展報告 美國盈透證券 王偉建 馬克思曾論述說，“生產(chǎn)力包括科學(xué)和技術(shù)”，30年前，小平同志根據(jù)這一思想用一句話改變了中國的方向”科技就是生產(chǎn)力”。10年之后，他加了兩個字，把這句論斷表達(dá)得更為明確”科技是第一生產(chǎn)力”。一般地，人們在工業(yè)和農(nóng)業(yè)的領(lǐng)域里引用這句話最多。而筆者在這里想把這句話在金融這個第三產(chǎn)業(yè)中做一下延伸，提出“交易科技是金融業(yè)的生產(chǎn)力”。 作為美國最大的獨(dú)立券商，盈透證券Interactive Brokers（業(yè)內(nèi)簡稱IB）非常亮麗的成功曲線鮮明地證明了這一論斷。從1977年成立以來，IB就一直全心投入于交易科技的研發(fā)，把簡單化、自動化

2、作為最終追求的目標(biāo)。IB的業(yè)務(wù)有做市、自營及經(jīng)紀(jì)，處理著全世界14.1的股票期權(quán)交易量。首席執(zhí)行官Thomas Peterffy從一名期權(quán)作市商，通過對IB的成功運(yùn)作而成為當(dāng)前推動美國及全球金融交易電子化發(fā)展的泰斗。在IB的多功能交易平臺TWS上，客戶用單屏即可交易全世界18個國家八十多個交易所的股票、期貨、外匯、期權(quán)、債券及ETF。在全球700多位員工中，程序員的數(shù)量占到40以上， (其中這些程序員里，有幾十海外華人)。從2008年初盈透舉辦的第三屆全球大學(xué)生自動化交易模擬奧運(yùn)會的獲獎名單中，我們也可以了解到中國人在這方面的出色表現(xiàn)前10名獲獎的全球高校大學(xué)生中，就有4名是來自中國大陸的海外

3、留學(xué)生。IB集團(tuán)在2008年的稅前收入為12億美元，比2007年增長了約34。 IB的成功案例鮮活地證明了本文的主題-交易科技的進(jìn)步會形成金融行業(yè)中的強(qiáng)大的生產(chǎn)力。我們也可以從華爾街的算法交易的興起和發(fā)展來佐證這一論斷。 一、算法交易的概念和起源 起源： Algorithmic Trading 算法交易，簡稱Algo Trading, 起源于美國。80年代后期及90年代，美國證券市場的全面電子化成交和電子撮合市場ECN（Electronic Communication Networks）開始發(fā)展。紐約證券交易所NYSE在1997年就批準(zhǔn)了從分?jǐn)?shù)制報價方式，改為十進(jìn)制小數(shù)點(diǎn)報價的方案。這個推進(jìn)的

4、過程用了三四年。2000年8月開始小范圍試點(diǎn)，到2001年才完成，NASDAQ后來在證監(jiān)會的壓力下也跟進(jìn)這個改革方案。股票報價的最小變動單位由1/16美元或者1/32美元，調(diào)低到了0.01美元。買賣之間的最小變動差價大幅縮小了七八成，也減少了做市商的交易優(yōu)勢，因此降低了市場的流動性，（買賣報價被稀釋在更多的報價單位上），這些情況改變了證券市場的微觀結(jié)構(gòu)。市場流動性的降低導(dǎo)致機(jī)構(gòu)投資者使用計算機(jī)來分割交易指令，用以執(zhí)行到更優(yōu)越的均價。這種計算均價的標(biāo)準(zhǔn)用VWAP和TWAP來表達(dá)，就形成了最初的算法交易的概念。 何為算法交易？ 在維基辭典上，這個詞語的解釋是使用計算機(jī)程序執(zhí)行交易指令，通過計算機(jī)算

5、法來決定特定的一些參數(shù)，比如時間、價格、以及最終指令的數(shù)量。算法交易可以使用在任何交易策略，包括做市、跨市場價差套利、統(tǒng)計套利及純投機(jī)（包括趨勢跟隨）等。從速度上來說，算法交易系統(tǒng)每秒可以產(chǎn)生數(shù)千個交易指令，其中許多指令頃刻間就可能被取消或被新的指令所取代。算法交易可以把大額委托分割為小單發(fā)送，以致不會對整個市場產(chǎn)生太大沖擊，還可以尋求最佳的成交執(zhí)行路徑，得到市場最好的報價，從而降低了交易的總體的成本（包括沖擊成本和跨市場的差價成本）。波士頓的一家咨詢公司Aite Group估計，未來所有歐洲和美國的股票市場中算法交易在2010年末將達(dá)到53的水平。 算法交易不僅僅是傳統(tǒng)意義上的程式交易。一般

6、我們說程式交易，或者叫計算機(jī)程序化交易，是指用電腦來執(zhí)行人腦想出來的交易策略，這種策略可能是根據(jù)以往的價格運(yùn)動規(guī)律，圖表模式或信號或者基本面或報告而產(chǎn)生的運(yùn)動規(guī)律而總結(jié)出的，它可以是趨勢跟隨模式，也可以是反趨勢模式，或者是其他的例如周期等交易模式。程式交易在中國的發(fā)展似乎是以波濤博士在10年前出版的那本系統(tǒng)交易方法為里程碑。算法交易的概念讓程序化交易program trading傳統(tǒng)的定義在業(yè)內(nèi)引起了爭議。 算法交易對經(jīng)紀(jì)商來說是個指令的執(zhí)行工具。在西方金融市場上，基金等金融機(jī)構(gòu)想大批買入或拋售股票而不驚動市場，只有通過手段高明且關(guān)系網(wǎng)超深厚的大牌經(jīng)紀(jì)人才能做到，客戶為此付出的經(jīng)紀(jì)費(fèi)用也極其高

7、昂。隨著基金的經(jīng)紀(jì)商轉(zhuǎn)而采用算法交易(Algorithmic Trading)直接進(jìn)場Direct Access的方式，效率變得更高了。算法交易使用數(shù)量化模型，自動產(chǎn)生算好定時和數(shù)量的指令單流來輸入市場，因此讓基金經(jīng)理及分析師的工作變得簡單。 二、算法交易的發(fā)展 高度競爭的華爾街和機(jī)構(gòu)投資者對阿爾法Alpha無止境的追求推動著算法交易的發(fā)展。既然算法交易能很大地提升工作效率，所以眾多的華爾街公司都卷入到了這個新的歷史潮流上來： 最傳統(tǒng)和為大家所熟悉的VWAPVolume Weighted Average Price成交量加權(quán)平均價，讓指令在大多數(shù)成交價格在指定的價格之下。這個新交易科技的保鮮期

8、較短。一上市后，大家都在復(fù)制，很快全行業(yè)就采用了。根據(jù)TABB集團(tuán)的一項研究，在2004年第二季VWAP在所有算法中占到61，但到了2006年第二季這個比例已經(jīng)下降到了16。機(jī)構(gòu)客戶在追求更為復(fù)雜精細(xì)的算法，而不再是簡單的VWAP或TWAP了。 最新的較為精密復(fù)雜的算法有： 個性化設(shè)置算法：（IB稱為“算法指令”），在后面的算法介紹中有詳述。 Volume Participation“成交量份額參與”算法:根據(jù)某股票的日內(nèi)某段時間內(nèi)的特定比例設(shè)定交易參與的上限，以降低市場沖擊成本； 尋求暗池的流動性Dark pool liquidity，讓交易行為變得更加隱秘（在別家的報價網(wǎng)絡(luò)上，隱藏自己的指

9、令群的報價）；IB的用戶可連接4個暗池： Liquidnet Knight ISE Midpoint Match Direct Edge 統(tǒng)計套利：2006年，NYSE推出了超快的Hybrid Market混合市場（二合一市場）整合了Big Board的傳統(tǒng)的專家體系的競價系統(tǒng)和自動交易系統(tǒng)。當(dāng)前，在華爾街贏得統(tǒng)計套利Statistical Arbitrage的機(jī)會變得更大。新的系統(tǒng)讓紐約股票交易所許多股票上的平均的Turnaround時間縮短了30倍，從原來的9秒到0.3秒。 以投資組合的角度來思考（而不再是單一股票的思考）管理風(fēng)險和降低成本。IB在2008年推出了免費(fèi)向機(jī)構(gòu)客戶提供的一個叫

10、“IB風(fēng)險導(dǎo)航”的產(chǎn)品。它是一個客戶實時市場風(fēng)險管理平臺，在全球各資產(chǎn)種類之間提供統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)的風(fēng)險數(shù)據(jù)。 智能路由：2007年3月生效的Regulation NMS要求所有的市場必須提供最好的買賣報價。這個制度的革新推動了智能路由訂單的算法。Aite Group在2006年曾指出，未來數(shù)年的算法交易的浪潮將是智能算法路由，排除了人的干預(yù)，全面實現(xiàn)自動化。IB的交易科技在美國乃至世界都居于先驅(qū)地位。早在1999年，盈透證券就先于行業(yè)內(nèi)的競爭者，開始提供多個上市股票期權(quán) “smart routing”智能路由?？蛻舻闹噶羁梢栽趩纹恋腎B交易平臺上自動傳遞到眾多市場中最好的配對報價。 三、IB的算法交

11、易科技 IB集團(tuán)的創(chuàng)始人湯姆斯?皮特菲推動了美國現(xiàn)代證券的電子化交易變革，他的視角在美國的金融界始終是前衛(wèi)的，不計其數(shù)的公司在復(fù)制著盈透公司的智能下單系統(tǒng)及算法交易科技。直接進(jìn)場和算法交易系統(tǒng)也已經(jīng)被大的華爾街公司，如瑞士信貸第一波士頓、高盛、美林、摩根斯坦利等所采納。在1999年湯姆斯向當(dāng)時的SEC主席證明了電子交易系統(tǒng)在期權(quán)市場的有效性之后，監(jiān)管當(dāng)局確信交易電子化可以幫助投資者獲得最有利價格，并開始強(qiáng)令推進(jìn)使用這種交易科技。湯姆斯也向美國的交易所施加了壓力，推動從喊價市場向電子自動撮合市場的轉(zhuǎn)變。 讓我們從一系列的幾乎不太容易看明白的名詞中了解這些算法的先驅(qū)吧： 1. IB風(fēng)險漫游：IB風(fēng)

12、險漫游是一個免費(fèi)的實時的市場風(fēng)險管理平臺，它將暴露在全球的多種資產(chǎn)統(tǒng)一起來進(jìn)行風(fēng)險評估。其易讀的制表格界面從投資組合層次開始，連續(xù)向下查找獲得多種報表視圖中的深層細(xì)節(jié)，使用戶容易地識別風(fēng)險的過度暴露。欄目有Exposure, VAR, Delta, Gamma, Vega, P&L。類似的實時風(fēng)險管理軟件在華爾街被收取幾十萬美元年費(fèi)。 2. 累積/分配算法 適用于股票、期權(quán)、期貨和外匯。通過大定單切分為較小的、相對隨機(jī)的頭寸量，并將它們以隨機(jī)的時間間隔發(fā)布，累積/分配算法能夠幫助對大額定單執(zhí)行到最優(yōu)價格，而不被市場注意到。此外，綜合的界面允許單個交易者輕松而有效地同時管理多個大額定單。

13、 3. 個性化的“算法指令”：華爾街認(rèn)為的Algo是個了不起的科技進(jìn)步，但是在行家或程序員的眼里看來他們認(rèn)為Algo更像種營銷的說法，一種Marketing的手段，早在人家沒叫這種方法為算法交易的時候，IB就已經(jīng)在做這個工作了。經(jīng)紀(jì)商的銷售專家把程序員們認(rèn)為的理所當(dāng)然的技術(shù)包裝成為一個潮流后，更加商業(yè)化，就成了“算法交易”這個很好聽的名詞。我們來介紹一下IB的豐富多彩的40多個指令單中的其中一些“算法指令”： 到達(dá)價格算法: 該IB算法嘗試獲得定單提交時的中點(diǎn)價格，并考慮用戶定義的緊急/風(fēng)險規(guī)避以及日交易量價值的最大百分比； 平衡影響和風(fēng)險算法：該IB算法平衡交易期權(quán)的市場影響與定單價格在時間

14、范圍內(nèi)變動帶來的風(fēng)險，并考慮用戶定義的緊急/風(fēng)險規(guī)避以及日交易量價值的最大百分比； 最小化影響算法：該IB算法通過將定單沿時間切分，在不超過用戶定義的日交易量最大百分比的情況下達(dá)到市場平均，從而最小化市場影響； 交易量百分比算法：該IB算法以用戶定義的比率參與交易量； 時間加權(quán)平均價格（TWAP）算法：該IB算法嘗試獲得從用戶提交定單時開始計算直到其完成時的時間加權(quán)平均價格； 交易量加權(quán)平均價格（VWAP）算法（保證價格的）：股票的交易量加權(quán)平均價格的計算方法是將該股票的每筆交易價值（“價格”*“交易的股數(shù)”）加總再除以交易的總股數(shù)。默認(rèn)情況下，VWAP定單從市場開盤開始計算直到市場收盤，對此

15、期間內(nèi)的所有交易按照交易量加權(quán)。交易平臺允許用戶分別使用有效時間和到期日期區(qū)域來修改截止時間和到期時間； 交易量加權(quán)平均價格（VWAP）算法（最大努力的）：該IB算法基于最大努力，在不超過用戶定義的日交易量最大百分比的情況下，獲得交易量加權(quán)平均價格； 掛鉤市場及掛鉤中點(diǎn)定單：被限定以最佳要價買入和以最佳出價賣出的定單，以及被限定以全國最佳買賣報價（NBBO）的中點(diǎn)價買入/賣出的定單； 隱藏訂單：隱藏定單（通常是大交易量定單），既不在市場數(shù)據(jù)中也不在深層交易冊中顯示其存在； 波動率定單：交易平臺上的一種特殊定單，當(dāng)中期權(quán)或組合的限價被計算為內(nèi)在波動性的函數(shù)； 冰山訂單：冰山定單允許交易員提交一份

16、定單（通常是大交易量定單）而僅公開透露所提交定單的一部分。比如掛1萬股買單，卻只顯示1百股的買量； 分段定單：分段定單指令依據(jù)最初的限價定單，自動地創(chuàng)建一系列有著增量式更低（更高）價格的買入（賣出）限價定單； 一籃子訂單：一組被存入單個文件并被打包提交的獨(dú)立定單。 四、算法交易在亞洲的發(fā)展 美國與中國的市場特性的重要差別路由： 在美國，由于同一股票可以同時在不同的交易平臺上買賣，進(jìn)而報價有差異，所以考慮指令成交的路由、考慮Fragmentation零碎性是美國證券市場上的算法交易的重要課題。但在中國證券市場上，則不不存在這個因素，因為中國象許多亞洲國家的證券市場那樣，是統(tǒng)一的。 有人說，在亞洲

17、，控制、速度、匿名和成本是推動算法交易流行的主要動力，在這里股票價差大，流動性低，算法交易的意義是所增加的價値就在于幫助機(jī)構(gòu)客戶執(zhí)行交易。 2006年韓國Koscom的CEO Lee Jony Kyo說過，算法交易已大大激起了韓國金融業(yè)的興趣。2009年，新的資本市場法律將實行，韓國的金融服務(wù)業(yè)將會有很大變化。據(jù)說，韓國的證券公司可以給投資者提供任何產(chǎn)品，比如OTC柜臺市場的衍生品，外匯現(xiàn)貨。他們稱之為多資產(chǎn)和交叉指令交易multi-Asset and cross-order trading.雖然證券市場規(guī)模也許不如香港的大，但是韓國的期權(quán)衍生品的成交量早已在世界上占據(jù)領(lǐng)先地位。隨著新開放政策的實施，我個人預(yù)計韓國的交易科技將在未來得到較大的發(fā)展 東京證券交易所、香港聯(lián)交所、新加坡交易所和悉尼交易所是亞太區(qū)采用算法交易的主要市場。 算法交易倒是銀行間的外匯保證金市場所應(yīng)該研究的課題。中國近期暫停了中國銀行業(yè)的外匯保證金業(yè)務(wù)，引用媒體報道的銀監(jiān)會創(chuàng)新監(jiān)管與協(xié)作部主任李伏安的說法是因為風(fēng)險控制能力還不能適應(yīng)外匯保證金交易的要求。如果從更專業(yè)的角度看來，其根本原因還是在于銀行的交易科技有些跟不上快速發(fā)展和運(yùn)動的全球外匯及其他金融市場。 五、未來的交易觀：全球交易與全局交易 最后來分享一下筆者所理解的頂尖交易者的交易觀：全球交易與全局交易。 許多世界級的對沖基金操盤手在訪談中