主要國(guó)家的房地產(chǎn)融資模式分析

1、融資方式按其主要特點(diǎn)可分為三種類型，一是以美國(guó)為代表的房地產(chǎn)抵押貸款二級(jí)市場(chǎng)籌資方式;二是以德國(guó)、日本為代表的抵押市場(chǎng)與住房?jī)?chǔ)蓄互為補(bǔ)充的方式;三是以新加坡為代表的政府強(qiáng)制儲(chǔ)蓄建立住房基金的籌資方式。美國(guó)的房地產(chǎn)融資模式1德國(guó)的房地產(chǎn)融資模式8新加坡的房地產(chǎn)融資模式11日本的房地產(chǎn)融資模式15美國(guó)的房地產(chǎn)融資模式資本市場(chǎng)的融資方式美國(guó)是世界各國(guó)中房地產(chǎn)金融發(fā)展市場(chǎng)最發(fā)達(dá)、體系最健全、產(chǎn)品最豐富的國(guó)家。美國(guó)實(shí)行的是資本市場(chǎng)的融資方式，這種方式一般可在短期內(nèi)迅速籌集住房資金并能夠滿足住房生產(chǎn)和消費(fèi)對(duì)資金的長(zhǎng)期性要求。1、美國(guó)的一級(jí)抵押市場(chǎng)美國(guó)經(jīng)過(guò)長(zhǎng)期的發(fā)展，住房抵押貸款的一級(jí)市場(chǎng)已經(jīng)相當(dāng)完善，由住

2、房抵押貸款的供需雙方及各種交易工具構(gòu)成。需求方主要是欲購(gòu)房者；供給方是提供住房抵押貸款等融資工具的各類融資機(jī)構(gòu)，擁有多元化的抵押貸款供給主體是房地產(chǎn)金融市場(chǎng)不斷發(fā)展完善的重要原因。住房抵押貸款一級(jí)市場(chǎng)的不斷發(fā)展與完善得益于該市場(chǎng)擁有完善的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避機(jī)制。對(duì)于參與發(fā)放住房抵押貸款的眾多金融機(jī)構(gòu)而言，其資金的來(lái)源與運(yùn)用均面臨著諸多風(fēng)險(xiǎn)。金融機(jī)構(gòu)主要通過(guò)采用兩個(gè)方面的措施來(lái)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生：1、統(tǒng)一的貸款評(píng)估程序，美國(guó)的金融機(jī)構(gòu)在長(zhǎng)期的實(shí)踐中形成了一套統(tǒng)一的貸款評(píng)估程序來(lái)抵御風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生；2、完善的抵押擔(dān)保機(jī)制，美國(guó)政府和私人機(jī)構(gòu)共同為兩級(jí)市場(chǎng)提供信用擔(dān)保，增強(qiáng)抵押貸款的流動(dòng)性，提高金融機(jī)構(gòu)防范風(fēng)險(xiǎn)的能力

3、。2、美國(guó)的二級(jí)抵押市場(chǎng)一級(jí)市場(chǎng)是住房抵押資金的初始交易市場(chǎng)，由金融機(jī)構(gòu)向借款人發(fā)放初始的住房抵押貸款，貸款除了可以納入自己的投資結(jié)構(gòu)中，直到最后清償，還可以被出售或進(jìn)行投資組合發(fā)行抵押貸款債券來(lái)進(jìn)一步籌集資金，這樣就形成了住房抵押貸款的二級(jí)市場(chǎng)。具體包括兩種運(yùn)作形式：(1)抵押貸款債權(quán)的買賣。金融機(jī)構(gòu)在發(fā)放住房抵押貸款后可以將合約票據(jù)轉(zhuǎn)賣給退休養(yǎng)老基金和聯(lián)邦國(guó)民抵押協(xié)會(huì)等機(jī)構(gòu)投資者，從中取得一筆代理費(fèi)用；二級(jí)市場(chǎng)上的投資者可以直接購(gòu)買抵押貸款的債權(quán)以獲得高收益，但同時(shí)也要承擔(dān)高于證券化的市場(chǎng)信貸風(fēng)險(xiǎn)。(2)抵押貸款證券化。這是二級(jí)市場(chǎng)上主要的融資形式，住房抵押貸款證券是將住房抵押債權(quán)出售給投

4、資者的一種新型金融工具。抵押貸款在一級(jí)市場(chǎng)發(fā)起后，部分儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)和全部抵押銀行將貸款出售給專門(mén)從事房地產(chǎn)金融二級(jí)市場(chǎng)業(yè)務(wù)的機(jī)構(gòu)。這些機(jī)構(gòu)在一級(jí)市場(chǎng)上購(gòu)買貸款所需要的資金是通過(guò)發(fā)行抵押貸款證券或其他類型的債務(wù)工具得來(lái)。20世紀(jì)80年代以來(lái)，抵押銀行依靠直接的融資方式逐漸占據(jù)房地產(chǎn)金融市場(chǎng)的主導(dǎo)地位，隨后抵押貸款證券化規(guī)模越來(lái)越大，在美國(guó)房地產(chǎn)金融市場(chǎng)中占有越來(lái)越高的市場(chǎng)份額。截至2006年底，住房抵押貸款余額將近11萬(wàn)億美元，其中65%被打包用于發(fā)行抵押貸款證券。二級(jí)市場(chǎng)的建立，不僅開(kāi)闊了房地產(chǎn)融資的渠道，提高了金融機(jī)構(gòu)的運(yùn)營(yíng)效率，還增強(qiáng)了融資機(jī)構(gòu)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力，通過(guò)改善資產(chǎn)結(jié)構(gòu)將風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁給各階層的

5、投資者，促進(jìn)了房地產(chǎn)金融市場(chǎng)的繁榮與發(fā)展。以私人為主的融資機(jī)構(gòu)在與商業(yè)性的住房抵押貸款制度相對(duì)應(yīng)的美國(guó)房地產(chǎn)融資機(jī)構(gòu)中，私人和民間機(jī)構(gòu)占主體地位，而政府機(jī)構(gòu)的參與也起到了微觀扶持和宏觀調(diào)控的作用。美國(guó)的房地產(chǎn)融資活動(dòng)數(shù)十年來(lái)發(fā)展迅速，一般將其發(fā)展分為兩個(gè)階段：一是70 年代以前，房地產(chǎn)融資的主要供給者是儲(chǔ)蓄貸款協(xié)會(huì)、商業(yè)銀行、抵押銀行等金融機(jī)構(gòu)；二是70年代中期以后，隨著抵押貸款證券化的迅速發(fā)展，房地產(chǎn)融資模式日趨完善，抵押二級(jí)市場(chǎng)出現(xiàn)蓬勃之勢(shì)。1、房地產(chǎn)金融一級(jí)機(jī)構(gòu)房地產(chǎn)金融一級(jí)機(jī)構(gòu)是對(duì)有融資需求的房地產(chǎn)企業(yè)或個(gè)人直接提供存款、貸款及其他相關(guān)服務(wù)的融資中介。主要有如下幾種：(1)儲(chǔ)蓄貸款協(xié)會(huì)

6、：是以吸收儲(chǔ)蓄存款，發(fā)放抵押貸款為主的具有互助合作性質(zhì)的專業(yè)性房地產(chǎn)金融機(jī)構(gòu)。最初，政府為鼓勵(lì)自有住宅，對(duì)儲(chǔ)貸協(xié)會(huì)不僅在稅收和利率政策上給予優(yōu)惠，允許存款利率高于商業(yè)銀行存款利率，還成立了聯(lián)邦機(jī)構(gòu)對(duì)抵押資金供給給予支持，1986年稅法修正時(shí)儲(chǔ)貸協(xié)會(huì)已不再具有稅收上的優(yōu)惠，在房地產(chǎn)金融市場(chǎng)上的勢(shì)力也大為削弱。(2)商業(yè)銀行：隨著住宅市場(chǎng)的旺盛和住房抵押業(yè)務(wù)的廣泛應(yīng)用，商業(yè)銀行逐漸發(fā)展為迄今為止房地產(chǎn)金融市場(chǎng)上最主要的，也是最具實(shí)力的融資機(jī)構(gòu)。據(jù)統(tǒng)計(jì)，全美有大約1500家商業(yè)銀行，它們的投資主要集中在大型房地產(chǎn)項(xiàng)目的開(kāi)發(fā)和住房抵押貸款的投放上，住房抵押貸款額約占全美的20%，僅次于儲(chǔ)蓄貸款協(xié)會(huì)，并

7、且商業(yè)銀行的市場(chǎng)占有率基本處于上升的趨勢(shì)。(3)互助儲(chǔ)蓄銀行：是一種由存款人共同所有和經(jīng)營(yíng)的互助組織，于1816年成立于費(fèi)城。與儲(chǔ)蓄貸款協(xié)會(huì)的經(jīng)營(yíng)方式類似，互助儲(chǔ)蓄銀行的存款人即股東，股份相當(dāng)于股東的存款額，收益視貸款發(fā)放的規(guī)模與質(zhì)量而定。(4)人壽保險(xiǎn)公司：因其保費(fèi)收入穩(wěn)定，支出可以把握和估算，已成為抵押貸款的主要資金來(lái)源。目前，美國(guó)擁有2200家人壽保險(xiǎn)公司，它們的保費(fèi)收入大部分用于購(gòu)置地產(chǎn)和出租樓宇，剩余部分則用于投資購(gòu)買商業(yè)、工業(yè)及住房的抵押貸款。(5)抵押銀行：是美國(guó)最具特色的房地產(chǎn)金融機(jī)構(gòu)。它本身不吸收存款，主要通過(guò)商業(yè)票據(jù)和短期貸款從商業(yè)銀行融入資金。抵押銀行獲得資金后在一級(jí)市場(chǎng)

8、上發(fā)放住房抵押貸款，將貸款債權(quán)進(jìn)行處理后再通過(guò)二級(jí)市場(chǎng)出售，銀行自身通常只保留貸款的運(yùn)作權(quán)。2、房地產(chǎn)金融二級(jí)機(jī)構(gòu)房地產(chǎn)金融二級(jí)機(jī)構(gòu)由政府直接設(shè)置和管理，主要由抵押貸款的保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)和從事二級(jí)抵押市場(chǎng)交易的機(jī)構(gòu)組成，它們共同促進(jìn)了美國(guó)房地產(chǎn)融資模式的發(fā)展。交易機(jī)構(gòu)作為二級(jí)市場(chǎng)上融資證券化的主體，是政府傳導(dǎo)立法和貫徹政策的重要平臺(tái)，主要有以下三個(gè)：(1)聯(lián)邦國(guó)民抵押貸款協(xié)會(huì)(Federal National MortgageAssociation,FNMA)：成立于1938年，最初是一個(gè)政府機(jī)構(gòu)，1968年改組為由聯(lián)邦政府住房與城市發(fā)展部管理的私人股份公司。該組織的主要職能是在必要時(shí)購(gòu)買由聯(lián)邦住宅管

9、理局和退伍軍人管理局提供擔(dān)保的抵押貸款合同為一級(jí)市場(chǎng)融入資金，后期擴(kuò)展到收購(gòu)無(wú)保險(xiǎn)的普通抵押貸款。(2)政府國(guó)民抵押貸款協(xié)會(huì)(Government National MortgageAssociation, GNMA)：成立于 1968 年，隸屬于聯(lián)邦住宅與城市發(fā)展部，是一個(gè)政府所屬的國(guó)有公司。該組織與聯(lián)邦國(guó)民抵押貸款協(xié)會(huì)不同，它并不購(gòu)買抵押貸款，而是發(fā)行以抵押貸款為擔(dān)保的長(zhǎng)期證券。(3)聯(lián)邦住房貸款抵押公司(Federal Home Loan Mortgage Corporation, FHLMC)：成立于1970年，也是一家在政府注冊(cè)的私人抵押貸款公司。該公司從儲(chǔ)貸協(xié)會(huì)、儲(chǔ)蓄銀行、抵押銀行

10、等購(gòu)入抵押貸款，然后以貸款債權(quán)為支持發(fā)行再抵押債券，聯(lián)邦住房貸款抵押公司負(fù)責(zé)及時(shí)向投資者轉(zhuǎn)付收到的抵押貸款的利息和本金。健全的融資工具美國(guó)的房地產(chǎn)金融市場(chǎng)在第二次世界大戰(zhàn)后發(fā)生了重要改變，出現(xiàn)了各種創(chuàng)新型的融資工具，對(duì)不同時(shí)期美國(guó)房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展都起到了重要的支持作用，本小節(jié)就幾種主要的工具做簡(jiǎn)要介紹。1、住房抵押貸款美國(guó)的住房抵押貸款在20世紀(jì)70年前都采用固定利率的傳統(tǒng)形式。70 年代之后，金融創(chuàng)新的浪潮帶動(dòng)這項(xiàng)傳統(tǒng)的融資工具形成了種類繁多的抵押貸款品種。目前主要有以下幾種：(1)固定利率抵押貸款（Fixed Rate Mortgage, FRM），是指在整個(gè)抵押貸款合同所規(guī)定的貸款期限內(nèi)，

11、貸款利率不隨市場(chǎng)利率變化而改變的抵押貸款方式，適用于經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定的環(huán)境。固定利率抵押貸款根據(jù)不同的經(jīng)濟(jì)環(huán)境和個(gè)人喜好設(shè)計(jì)了不同的還款方式，一是恒定推還式抵押(CAM-the Constant Amortization Mortgage Loans)；二是還款額恒定抵押(CPM-Constant Payment Mortgage Loans)，每期還款額于整個(gè)貸款期內(nèi)保持相同；三是還款漸增式抵押(GPM-the Graduated Payment Mortgage)，為應(yīng)付通脹對(duì)抵押利率的影響，抵押貸款在前幾年還款額度較低，以后每期按比例逐級(jí)遞增；四是氣球式抵押(Balloon Mortgage)，

12、還款額在到期前一直較低，直到最后一期需全數(shù)還清。(2)可調(diào)整利率抵押貸款(Adjustable Rate Mortgage, ARM)，可以應(yīng)對(duì)由通貨膨脹引起的金融機(jī)構(gòu)資不抵債的問(wèn)題。金融機(jī)構(gòu)在放貸時(shí)設(shè)定一個(gè)起始利率，然后定期按實(shí)際利率的變動(dòng)情況在調(diào)整范圍內(nèi)調(diào)整利率，這樣可以較好的避免因通貨膨脹而產(chǎn)生的利率風(fēng)險(xiǎn)。(3)累進(jìn)償還的抵押貸款(Graduated-Payment Mortgage, GPM)，是為了幫初次購(gòu)買住房的消費(fèi)者而設(shè)計(jì)的貸款品種，由聯(lián)邦住宅管理局于1976年首次批準(zhǔn)。貸款在最初幾年的還款額較低，隨后每年逐級(jí)提高。(4)逆向抵押貸款(Convertible Mortgage)，

13、這是為有自己住房的退休老人設(shè)立的抵押貸款品種。退休老人以自有房屋做抵押向融資機(jī)構(gòu)申請(qǐng)貸款以滿足現(xiàn)金需求，金融機(jī)構(gòu)定期放款，借款人的債務(wù)積累至期滿一次性還清，或到借款人死后由抵押權(quán)人處理房產(chǎn)來(lái)償還。除此之外，還出現(xiàn)了價(jià)格水平調(diào)整抵押貸款(Price-Level-Adjusted Mortgage,PLAM)、雙重利率抵押貸款(Dual-Rate Mortgage, DRM)和附擔(dān)保賬戶抵押貸款(PledgedAccount Mortgage)等等。2、住房抵押貸款證券化美國(guó)是當(dāng)今世界上住房抵押貸款證券化業(yè)務(wù)開(kāi)展最早、最成熟的國(guó)家。住房抵押貸款證券化徹底改變了美國(guó)房地產(chǎn)金融市場(chǎng)上抵押貸款單純依賴金

14、融機(jī)構(gòu)存款的狀況，不但提高了銀行資產(chǎn)的流動(dòng)性，還為金融市場(chǎng)提供了重要的融資工具，并引發(fā)了一場(chǎng)資產(chǎn)證券化的革命。抵押證券可以分為機(jī)構(gòu)抵押證券和私人抵押證券兩類。機(jī)構(gòu)抵押證券是指三家有聯(lián)邦政府背景的機(jī)構(gòu)發(fā)行的抵押證券。這三家機(jī)構(gòu)分別是聯(lián)邦國(guó)民抵押貸款協(xié)會(huì)(簡(jiǎn)稱Fannie Mae,房利美)、政府國(guó)民抵押貸款協(xié)會(huì)(簡(jiǎn)稱 Ginnie Mae,吉利美)和聯(lián)邦住宅貸款抵押公司(簡(jiǎn)稱 Freddie Mac,房地美)，它們發(fā)行的抵押證券占全部抵押證券94%的市場(chǎng)份額。其它公司發(fā)行的私人抵押證券目前僅占抵押證券市場(chǎng)總額的6%。1990至2007年期間，MBS發(fā)行年均增長(zhǎng)率為11.3%。2007年底，全美國(guó)抵

15、押貸款支持證券余額達(dá)到6.6萬(wàn)億美元。其中房利美和房地美擔(dān)保債券為4.1萬(wàn)億美元，吉利美擔(dān)保債券為0.4 萬(wàn)億美元，私人債券為2.1萬(wàn)億美元(見(jiàn)圖1)。由圖2可得，得益于住房抵押貸款證券發(fā)行近十年的飛速增長(zhǎng)，MBS余額構(gòu)成發(fā)生很大變化，私人抵押證券無(wú)論從絕對(duì)量還是相對(duì)量上都增長(zhǎng)迅速。2001年，私人抵押證券占到MBS 19.7%的市場(chǎng)份額，到2006年，私人MBS升至56%；而吉利美MBS從12.7%降至4.1%；房利美和房地美MBS從67.5%降至39.9%。然而，美國(guó)的住房抵押貸款證券化發(fā)展并不是盡善盡美的，2007年爆發(fā)的次貸危機(jī)就給人們敲響了警鐘。這場(chǎng)進(jìn)入21世紀(jì)以來(lái)最大的金融危機(jī)暴露

16、了美國(guó)住房抵押貸款證券化市場(chǎng)存在的監(jiān)管缺位，次級(jí)抵押貸款過(guò)量發(fā)放和過(guò)度證券化等嚴(yán)重的缺陷。3、住房抵押貸款保險(xiǎn)住房抵押貸款保險(xiǎn)屬于房地產(chǎn)信用保險(xiǎn)的一種，它是對(duì)住房抵押貸款證券化還款能力的有效保障，目前在美國(guó)應(yīng)用廣泛。美國(guó)采取政府保險(xiǎn)與商業(yè)保險(xiǎn)相結(jié)合的住房抵押貸款保險(xiǎn)制度推動(dòng)著房地產(chǎn)業(yè)的快速發(fā)展。該體系由政府保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)和私人保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)兩部分構(gòu)成。(1)美國(guó)聯(lián)邦住宅管理局(Federal Housing Administration, FHA)：為中低收入家庭提供購(gòu)房貸款的信用擔(dān)保。FHA為抵押貸款提供100%的擔(dān)保，但擔(dān)保對(duì)象必須經(jīng)過(guò)嚴(yán)格的審核。當(dāng)借款人無(wú)力償還債務(wù)或房屋價(jià)值遭受損失時(shí)，全由聯(lián)邦政府

17、負(fù)責(zé)債務(wù)償還和承擔(dān)損失責(zé)任。(2)退伍軍人管理局 (Veterans Administration, VA)：為符合條件的退伍軍人提供購(gòu)房貸款的部分抵押擔(dān)保。每個(gè)退伍軍人根據(jù)個(gè)人的服役情況不同，一般可獲得占抵押貸款總額25%-50%的擔(dān)保額，并且無(wú)需支付擔(dān)保費(fèi)。(3)私人保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)：提供不同于聯(lián)邦住宅管理局的住房信用保險(xiǎn)。該機(jī)構(gòu)只對(duì)超過(guò)常規(guī)個(gè)人住房抵押貸款額的20%-30%部分提供擔(dān)保，并且不只局限于中低收入者，可以是任何具有支付能力的購(gòu)房者，申請(qǐng)手續(xù)也比較方便。4、房地產(chǎn)投資信托考慮到美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)資金需求量大、專用性強(qiáng)、流動(dòng)性差等弊端的存在，金融機(jī)構(gòu)根據(jù)政府通過(guò)的房地產(chǎn)投資信托法創(chuàng)設(shè)了一種新

18、型的融資工具房地產(chǎn)投資信托(REITs)。美國(guó)的 REITs 按資金投向不同可分為股權(quán)信托、抵押信托和混合信托。股權(quán)信托主要投資房地產(chǎn)；抵押信托投資住房抵押貸款或抵押貸款證券化；混合信托介于股權(quán)信托和抵押信托的中間狀態(tài)。在 REITs 發(fā)展初期，美國(guó)法律只允許設(shè)立權(quán)益型 REITs，總市值增長(zhǎng)較為緩慢；到1967年，美國(guó)開(kāi)放了抵押權(quán)型房地產(chǎn)投資信托基金，REITs 發(fā)展達(dá)到巔峰，其資產(chǎn)在1974年增長(zhǎng)了20陪，其中抵押型 REITs 的資產(chǎn)就超過(guò)了50%；然而 80 年代后股權(quán)信托重新占據(jù)重要位置，其2002年的上市融資額占整個(gè)REITs 融資額的93.14%，居于絕對(duì)的主導(dǎo)地位。如今 REI

19、Ts 在美國(guó)的發(fā)展較為成熟，如表1所示2006年達(dá)到歷史巔峰，上市 REITs共有183 只，市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到4381 億美元，當(dāng)年融資總額達(dá)490億美元，有效地為房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商解決資金來(lái)源。隨著 2007年次貸危機(jī)的爆發(fā)，上市 REITs 也受到一定影響。2008 年末，上市 REITs 的數(shù)量減至136只，市場(chǎng)規(guī)?？s水至 1917億美元，當(dāng)年融資額僅為 180 億美元。德國(guó)的房地產(chǎn)融資模式互助儲(chǔ)蓄的融資方式德國(guó)的房地產(chǎn)融資模式是政府扶持鼓勵(lì)、居民自愿參加，由政府、集體和個(gè)人三方互助合作，在封閉的運(yùn)行機(jī)制里按照先存后貸的原理形成的。其融資的主要方式是互助儲(chǔ)蓄，分為兩個(gè)階段：1、儲(chǔ)蓄階段參加住房?jī)?chǔ)蓄

20、的儲(chǔ)戶必須與住房?jī)?chǔ)蓄銀行簽訂“建(購(gòu))房?jī)?chǔ)蓄契約”，預(yù)先商定住房?jī)?chǔ)蓄的合同金額。儲(chǔ)戶每月以固定不變的利率向銀行存入合同金額的 5。政府根據(jù)居民個(gè)人的收入狀況及住房投資存款額度實(shí)施獎(jiǎng)勵(lì)政策。2、貸款階段當(dāng)儲(chǔ)蓄者的存款額度在 7 年左右達(dá)到合同標(biāo)的的 50%后，住房?jī)?chǔ)蓄銀行就把初始商定的合同金額配給儲(chǔ)戶用于購(gòu)建住房。銀行配給儲(chǔ)戶的合同金額中存款和貸款各占 50%。儲(chǔ)戶在住房投入使用后開(kāi)始還貸，貸款利率固定不變，每月固定償還銀行合約金額的 36。住房?jī)?chǔ)蓄銀行為保證公平性每半年就按照儲(chǔ)戶的綜合配貸指數(shù)由高到低發(fā)放一次貸款。這種互助儲(chǔ)蓄的融資模式有效地縮短了儲(chǔ)戶購(gòu)、建住房的平均周期，其精髓可以總結(jié)為四點(diǎn)

21、：1、專款專用住房?jī)?chǔ)蓄銀行的資金大部分來(lái)源于居民的住房?jī)?chǔ)蓄存款，除此之外還包括銀行同業(yè)融資和政府財(cái)政存款。所謂專款專用即指這些資金定向用于提供購(gòu)建房貸款，為參與住房?jī)?chǔ)蓄的居民解決資金需求，德國(guó)政府還以立法形式保證住房?jī)?chǔ)蓄資金?？顚Ｓ谩?、以存定貸居民獲得住房?jī)?chǔ)蓄銀行提供的購(gòu)房貸款是以在該銀行存足相應(yīng)款項(xiàng)為前提的，這樣能夠滿足房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展對(duì)信貸資金的長(zhǎng)期性要求，也降低了金融機(jī)構(gòu)的投資和經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。3、實(shí)行獎(jiǎng)勵(lì)住房?jī)?chǔ)蓄獎(jiǎng)勵(lì)主要有三大項(xiàng)：一是住宅儲(chǔ)蓄獎(jiǎng)金；二是職工資產(chǎn)積累資金，雇主每年要在雇員的住宅儲(chǔ)蓄賬戶中存入至多 936 馬克作為工資以外的住房補(bǔ)助；三是雇員儲(chǔ)蓄獎(jiǎng)金，國(guó)家對(duì)雇主每年自愿付給雇員的職

22、工資產(chǎn)積累資金給予 10%的獎(jiǎng)勵(lì)。4、封閉運(yùn)行住房?jī)?chǔ)蓄銀行是德國(guó)政府批準(zhǔn)設(shè)立的專業(yè)從事住宅儲(chǔ)蓄融資業(yè)務(wù)的房地產(chǎn)金融機(jī)構(gòu)。該模式的融資機(jī)構(gòu)采取長(zhǎng)期穩(wěn)定的固定利率，脫離資本市場(chǎng)封閉運(yùn)行，這樣不僅有利于減輕購(gòu)建房?jī)?chǔ)戶的經(jīng)濟(jì)負(fù)擔(dān)，還有助于穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)和控制周期波動(dòng)。多銀行互助合作的融資機(jī)構(gòu)德國(guó)的房地產(chǎn)金融發(fā)展十分完善，具有以中央銀行為核心，股份制商業(yè)銀行為主體，專業(yè)化及其它多種類型金融機(jī)構(gòu)并存的融資體系。在德國(guó)從事房地產(chǎn)信貸業(yè)務(wù)的金融機(jī)構(gòu)眾多，主要有儲(chǔ)蓄銀行、抵押銀行和住房互助儲(chǔ)蓄銀行，它們占全國(guó)房地產(chǎn)融資業(yè)務(wù)的 60%以上，其中住房互助儲(chǔ)蓄銀行以獨(dú)特的融資機(jī)制在房地產(chǎn)抵押市場(chǎng)上占有重要的位置。1、商業(yè)銀

23、行德國(guó)的商業(yè)銀行資本雄厚，業(yè)務(wù)范圍廣泛，是經(jīng)營(yíng)多種銀行業(yè)務(wù)的“全能銀行”，在房地產(chǎn)金融市場(chǎng)上處于強(qiáng)有力的地位。商業(yè)銀行按其業(yè)務(wù)范圍劃分為兩大類：一是全能銀行，從事比較全面的金融服務(wù)業(yè)務(wù)；二是專業(yè)銀行，從事專項(xiàng)金融業(yè)務(wù)，服務(wù)于政府特定的政策目標(biāo)。2、儲(chǔ)蓄銀行德國(guó)的存款系統(tǒng)運(yùn)用廣泛,其中儲(chǔ)蓄銀行在德國(guó)共有 600 家左右。該機(jī)構(gòu)的資金來(lái)源于儲(chǔ)蓄存款、定期存款和債券的發(fā)行，用途集中在發(fā)放長(zhǎng)期貸款。其中，住房?jī)?chǔ)蓄銀行主要為購(gòu)建房融通資金。3、抵押銀行抵押銀行在德國(guó)有 130 多年的歷史，是德國(guó)對(duì)居民購(gòu)房予以長(zhǎng)期貸款的最大銀行，它由一般金融機(jī)構(gòu)的子公司構(gòu)成，不設(shè)獨(dú)立機(jī)構(gòu)。資金的使用方向主要是提供長(zhǎng)期抵押

24、貸款，按固定利率發(fā)行抵押債券籌措資金，其發(fā)放的長(zhǎng)期住房抵押貸款占自身貸款總額的 45%，占各類銀行機(jī)構(gòu)發(fā)放長(zhǎng)期貸款總額的近 30%。4、住房互助儲(chǔ)蓄銀行住房互助儲(chǔ)蓄銀行是德國(guó)房地產(chǎn)金融體系的專業(yè)機(jī)構(gòu)。1885 年德國(guó)建立了第一家住房互助儲(chǔ)蓄銀行，該機(jī)構(gòu)在二戰(zhàn)前發(fā)展緩慢。第二次世界大戰(zhàn)結(jié)束后，由于受戰(zhàn)爭(zhēng)重創(chuàng)，德國(guó)住房壓力很大，地方政府和商業(yè)銀行開(kāi)始出資組建專業(yè)的房地產(chǎn)金融機(jī)構(gòu)。1948年至 1994 年間住房互助儲(chǔ)蓄銀行共資助 1200 萬(wàn)套住房的建設(shè)?；ブ鷥?chǔ)蓄銀行采取居民自愿和集體互助為主，政府獎(jiǎng)勵(lì)為輔的融資機(jī)制，充分體現(xiàn)了住房問(wèn)題由國(guó)家、集體、個(gè)人三者共同負(fù)擔(dān)的原則，是德國(guó)解決居民住房問(wèn)題的

25、一支重要力量。以住房貸款為主的融資工具1、住房抵押貸款德國(guó)住房抵押貸款融資的特色之處在于居民無(wú)法從一家金融機(jī)構(gòu)獲得全部購(gòu)房貸款，而是有 55%來(lái)自抵押銀行或儲(chǔ)蓄銀行，15%來(lái)自住房互助儲(chǔ)蓄銀行、20%來(lái)自商業(yè)貸款，其余部分源自家庭積累，這種多元化的融資安排有效的分散了金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)。目前，德國(guó)居民使用的住房抵押貸款主要有以下四個(gè)品種：(1)第一抵押貸款，利率可調(diào)整，期限一般為 2030 年，由抵押銀行和儲(chǔ)蓄銀行提供。貸款額度一般不超過(guò)抵押房產(chǎn)價(jià)值的 50%60%，銀行對(duì)抵押資產(chǎn)擁有第一位的處置權(quán)。(2)第二抵押貸款，利率較低且固定不變，期限一般為 6-18 年，平均 11 年，由住房互助儲(chǔ)蓄銀

26、行提供。住房互助儲(chǔ)蓄銀行以 2.5%-3%的低利率從社員那里吸收存款，再以 4%-5%的低利率貸給社員。(3)浮動(dòng)利率的短期貸款，無(wú)需抵押和擔(dān)保，利率隨行就市，一般由商業(yè)銀行提供。由于購(gòu)房者無(wú)法從一家金融機(jī)構(gòu)獲得全數(shù)貸款，當(dāng)前述兩種方式仍無(wú)法滿足貸款需求時(shí)，便可借助這類短期的輔助貸款形式。(4)低息、無(wú)息貸款，主要由抵押銀行、儲(chǔ)蓄銀行、建筑社以及住宅的非營(yíng)利組織提供。借款者多為低收入者、殘疾人和多子女家庭。德國(guó)多元化的住房貸款工具促進(jìn)了各金融機(jī)構(gòu)在住房抵押市場(chǎng)上的公平競(jìng)爭(zhēng)。為此，各融資機(jī)構(gòu)不斷完善金融服務(wù)，彼此之間形成密切合作，為客戶提供“一攬子住房金融服務(wù)”。2、住房抵押貸款證券化德國(guó)的住房

27、抵押貸款證券化不同于美國(guó)，它在運(yùn)作過(guò)程中沒(méi)有設(shè)立特殊目的機(jī)構(gòu)，作為證券化發(fā)起人的商業(yè)銀行以住房抵押貸款為擔(dān)保，以自己的名義在資本市場(chǎng)發(fā)行證券進(jìn)行融資，抵押貸款的發(fā)起人就是抵押貸款證券的發(fā)行人，兩者同為商業(yè)銀行。在證券化過(guò)程中，金融機(jī)構(gòu)主要靠貸款抵押物來(lái)控制風(fēng)險(xiǎn)，貸款首付額一般控制在35%左右，至少不低于 20%。由于政府并不能給予有效的支持，所以多數(shù)情況是金融機(jī)構(gòu)以自身名義發(fā)行證券。各金融機(jī)構(gòu)的資金實(shí)力、資信等級(jí)參差不齊，為了提高抵押證券的信用等級(jí)并贏得投資者的信賴，金融機(jī)構(gòu)不得不依賴信用增級(jí)機(jī)制，這同時(shí)也增加了發(fā)起人的發(fā)行成本。得益于政府對(duì)住房抵押貸款實(shí)行低存低貸的政策，各金融機(jī)構(gòu)實(shí)行的住房

28、貸款利率也相對(duì)較低，但在發(fā)行證券化的過(guò)程中出現(xiàn)的評(píng)級(jí)費(fèi)、增級(jí)費(fèi)、稅費(fèi)等高昂的成本又會(huì)降低了抵押貸款證券的收益率。因此，住房抵押貸款證券化在德國(guó)并沒(méi)有獲得長(zhǎng)足的發(fā)展。新加坡的房地產(chǎn)融資模式中央公積金制度新加坡由于國(guó)小人多人口密集導(dǎo)致住房問(wèn)題在 1955 年經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展時(shí)顯得尤為突出。然而到 1992 年，居民的住房狀況就已經(jīng)得到了徹底改善。新加坡取得如此成就的重要原因之一就是其獨(dú)具特色的中央公積金制度。該制度是一項(xiàng)由雇主和雇員共同參與的強(qiáng)制性社會(huì)保障儲(chǔ)蓄計(jì)劃，旨在保障新加坡居民退休后的經(jīng)濟(jì)來(lái)源，并滿足其在醫(yī)療保健、購(gòu)置住宅、家庭保障、資產(chǎn)增值等方面的需求。為解決國(guó)民住房不足的問(wèn)題，政府首先成立了

29、建屋發(fā)展局(HDB)，根據(jù)社會(huì)不同收入水平設(shè)計(jì)不同的住宅滿足各個(gè)層次的市場(chǎng)需求，并在土地供應(yīng)上給予保證，專門(mén)撥出國(guó)家土地和適當(dāng)征用私有土地；其次建立公積金制度通過(guò)強(qiáng)制居民儲(chǔ)蓄集聚房地產(chǎn)建設(shè)資金；再次發(fā)放中長(zhǎng)期貸款鼓勵(lì)居民購(gòu)建住房，推行“居者有其屋”的政府組屋計(jì)劃。中央公積金制度與住房發(fā)展計(jì)劃相結(jié)合，使公積金與改善居民住房條件相結(jié)合，極好的解決了房地產(chǎn)建設(shè)資金的持續(xù)發(fā)展問(wèn)題，帶動(dòng)了房地產(chǎn)業(yè)的良性發(fā)展。公積金的運(yùn)作原理包括三個(gè)方面。1、公積金的構(gòu)成按立法規(guī)定，所有在新加坡工作的受薪人員包括公務(wù)員和外籍人員都必須繳納公積金。公積金由雇員和其雇主各按雇員工資的一定比例按月解繳中央公積金局。中央公積金局

30、每年根據(jù)當(dāng)年的居民生活水平、企業(yè)經(jīng)營(yíng)效益和經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r適當(dāng)調(diào)整公積金繳交率(見(jiàn)表 2)。2011年，新加坡政府計(jì)劃調(diào)整公積金繳交薪金頂限和雇主公積金繳交率，薪金頂限從現(xiàn)有的4500元月薪提高到5000元，雇主公積金繳交率提高0.5個(gè)百分點(diǎn)達(dá)16%。由于繳交率動(dòng)態(tài)調(diào)整，繳交面擴(kuò)大，加上員工工資收入的提高，公積金資產(chǎn)相當(dāng)雄厚。2、公積金的管理公積金由中央公積金局統(tǒng)一管理，并向雇員支付存款利息。會(huì)員繳納的公積金按照規(guī)定分別存入三個(gè)專門(mén)賬戶：普通賬戶(占 67%)、特別賬戶(占 14%)和保健儲(chǔ)蓄賬戶(占19%)。普通賬戶用于家庭理財(cái)、教育支出和購(gòu)買房屋，特別賬戶用于給付養(yǎng)老金和投資與退休生活有關(guān)的金

31、融產(chǎn)品；保健儲(chǔ)蓄賬戶用于支付住院花銷及獲批準(zhǔn)的醫(yī)療保險(xiǎn)。公積金賬戶中的儲(chǔ)蓄享有由新加坡政府擔(dān)保的最低 2.5%的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率。從2008年到2010年底，特別帳戶和保健儲(chǔ)蓄帳戶將獲得最低4%的利率，聯(lián)合帳戶的首6萬(wàn)元，包括普通帳戶的2萬(wàn)元頂限，將獲得額外1%的利息。3、公積金的提取政府通過(guò)兩種方式對(duì)居民購(gòu)房進(jìn)行資金支持：一是允許公積金會(huì)員提前支取公積金存款支付購(gòu)房首付款；二是允許公積金會(huì)員用每月繳納的公積金存款來(lái)償還銀行的分期付款。除些之外，由于有公積金作信貸擔(dān)保，住房貸款的違約風(fēng)險(xiǎn)可大大降低，銀行都愿意向個(gè)人提供優(yōu)惠的住房貸款。以新加坡郵蓄銀行為例，要求貸款數(shù)額加上使用公積金作首期房款的數(shù)額達(dá)

32、到全部房?jī)r(jià)，可動(dòng)用公積金攤還分期付款本息，還款期限最高可達(dá)25年，年利率9%。中央公積金局將收繳的公積金除滿足會(huì)員正常提取支用外，其余大部分交由金融管理局支配。金融管理局將大部分存款購(gòu)買國(guó)家公債投資基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，其余部分則以高于公債 0.1%的利率貸放給建屋發(fā)展局投資房地產(chǎn)建設(shè)。這樣由公積金制度積累的資金在為雇員解決購(gòu)房信貸困難的同時(shí)還為建屋發(fā)展局提供了房地產(chǎn)建設(shè)資金來(lái)源。政府公營(yíng)的政策性融資機(jī)構(gòu)新加坡在強(qiáng)制儲(chǔ)蓄的融資模式下決定了其房地產(chǎn)融資機(jī)構(gòu)的專業(yè)政策性。中央公積金局是新加坡最主要的房地產(chǎn)融資機(jī)構(gòu)。它組建于 1953 年，是隸屬于勞工部的一個(gè)具有獨(dú)立的、半官方性質(zhì)的管理機(jī)構(gòu)。新加坡政府通過(guò)

33、中央公積金局對(duì)公積金進(jìn)行統(tǒng)一的行政管理，而公積金的投資運(yùn)營(yíng)是由投資公司來(lái)負(fù)責(zé)的。中央公積金局具有相對(duì)的獨(dú)立性，公積金從匯集開(kāi)始的整個(gè)過(guò)程都獨(dú)立運(yùn)行，政府無(wú)權(quán)動(dòng)用公積金彌補(bǔ)財(cái)政赤字，因此公積金不會(huì)遭受政府財(cái)政的直接影響。此外，公積金制度還明確規(guī)定了政府在養(yǎng)老保險(xiǎn)中的責(zé)任和以其持有的資產(chǎn)儲(chǔ)備擔(dān)保償還公積金的義務(wù)，這樣就保證了公積金制度的良好信譽(yù)，為強(qiáng)制儲(chǔ)蓄的房地產(chǎn)融資模式打下了堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。事實(shí)也證明，這種政府公營(yíng)的專業(yè)政策性房地產(chǎn)融資機(jī)構(gòu)為新加坡房地產(chǎn)事業(yè)的建設(shè)和發(fā)展起到了良性的帶動(dòng)作用。新加坡郵政儲(chǔ)蓄銀行和中央公積金局是新加坡法定的兩大儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)。郵政儲(chǔ)蓄銀行組建于1974年，隸屬于財(cái)政部，也是一所

34、政府公營(yíng)性質(zhì)的專業(yè)房地產(chǎn)融資機(jī)構(gòu)。但是不同于中央公積金局，郵政儲(chǔ)蓄銀行經(jīng)營(yíng)房地產(chǎn)融資業(yè)務(wù)的服務(wù)對(duì)象具有特殊性，它只對(duì)中上層收入者、政府公務(wù)員及法定機(jī)構(gòu)的雇員發(fā)放住房貸款。以投資基金為主的融資工具新加坡的房地產(chǎn)融資工具以投資信托基金為主，新加坡是除日本以外亞洲最大的房地產(chǎn)投資信托基金市場(chǎng)。雖然新加坡的房地產(chǎn)投資信托基金市場(chǎng)的歷史非常短，但是自2002 年 7月第一只投資信托基金嘉茂信托成功上市以來(lái)，市場(chǎng)規(guī)模就已經(jīng)非常強(qiáng)大。據(jù)統(tǒng)計(jì)，截至2009年，共有21只REITs在新交所上市，總市值達(dá)190億美元，其中有10只為跨國(guó)REITs，投資于來(lái)自中國(guó)大陸、香港、日本、馬來(lái)西亞、澳大利亞、印度尼西亞、越

35、南、菲律賓、新西蘭等國(guó)家和地區(qū)的房地產(chǎn)資產(chǎn)，這足以見(jiàn)得新加坡的房地產(chǎn)投資基金市場(chǎng)正朝著國(guó)際化的方向發(fā)展。2010 年，新加坡新上市的置富產(chǎn)業(yè)信托（Fortune REITs）在香港上市，成為亞洲房地產(chǎn)首個(gè)雙重上市的基金，全年REITs市值已達(dá) 211 億美元，僅次于日本居亞洲第二。（見(jiàn)圖 3）依照美國(guó)的成功經(jīng)驗(yàn)，新加坡政府創(chuàng)造了很多有利于REITs發(fā)展的政策環(huán)境，例如REITs買賣房地產(chǎn)免征3%的印花稅；REITs所分配的收益免繳所得稅；個(gè)人投資者投資于REITs所獲取的分紅全部免稅；外國(guó)機(jī)構(gòu)投資者投資REITs只需要繳納10%的所得稅；允許公積金投資REITs等等。日本的房地產(chǎn)融資模式官方與

36、民間混合的融資方式二戰(zhàn)結(jié)束初期，日本經(jīng)濟(jì)全面崩潰，國(guó)民生活難以為繼。日本城鎮(zhèn)近三分之一的居民沒(méi)有住房，造成了社會(huì)極大的不安定。針對(duì)這種情況，日本政府積極推行官方和民間共同集資建造住宅的住房政策。在此基礎(chǔ)上，很快就形成了獨(dú)具特色的官方與民間混合的房地產(chǎn)融資模式，充分體現(xiàn)了日本政策性金融與民間金融共同推動(dòng)房地產(chǎn)業(yè)和金融業(yè)發(fā)展的融資特點(diǎn)。在 50 年代日本住房緊缺的時(shí)期，政府建造公房按優(yōu)惠租金向低收入者提供出阻住宅，并資助民間住宅公司向中等收入者提供住房。中央成立住宅都市整備公團(tuán)投資建設(shè)公團(tuán)住宅為生活在中心城市的中低收入家庭解決住房問(wèn)題。地方住宅供應(yīng)公社負(fù)責(zé)為本地區(qū)低收入者、單親家庭等困難群體建造公

37、營(yíng)住宅。如圖 4 所示，在公團(tuán)住宅的建設(shè)資金來(lái)源中，有 62%來(lái)自于政府提供的信貸資金。由此可見(jiàn)日本政府早期一直是以財(cái)政補(bǔ)貼和政府信貸強(qiáng)有力的支持著房地產(chǎn)的建設(shè)和發(fā)展。進(jìn)入70 年代，日本渡過(guò)了住房困難的時(shí)期。1969-1979 年間社會(huì)上成立了許多家私人性質(zhì)的住房金融公司參與到房地產(chǎn)行業(yè)獲取高額利潤(rùn)，導(dǎo)致了房地產(chǎn)抵押貸款的日益膨脹。政府為了應(yīng)對(duì)住宅信貸急速增長(zhǎng)的趨勢(shì)，加強(qiáng)了對(duì)房地產(chǎn)金融市場(chǎng)的合理引導(dǎo)。20 世紀(jì)80年代，日本的房地產(chǎn)金融市場(chǎng)逐漸成熟，政府的政策扶持也隨之發(fā)生改變，由最初在困難時(shí)期的直接投資建造住宅轉(zhuǎn)向?yàn)橹苯优c間接并重，財(cái)政投資性貸款計(jì)劃成為住房信貸資金的重要來(lái)源。財(cái)政性貸款計(jì)劃通過(guò)兩個(gè)途徑影響房地產(chǎn)建設(shè)：一是把部分資金貸給住宅建設(shè)公司，轉(zhuǎn)化為住宅建設(shè)資金。從表3日本住宅建設(shè)五年計(jì)劃及實(shí)施情況可以看出，由財(cái)政資金投資建造的住宅占總建設(shè)戶數(shù)的將近一半之多；二是采取間接融資方式，向住宅金融公庫(kù)提供住房信貸基金。符合國(guó)家規(guī)定的購(gòu)建住宅