日本社?；?ldquo;東亞化”投資的慘痛教訓(xùn)

1、就政府集中管理的社會保障計劃而言，當(dāng)今世界許多國家建立了養(yǎng)老儲備金制度，預(yù)先積累了規(guī)模巨大的養(yǎng)老金資產(chǎn)，以降低未來社會的養(yǎng)老風(fēng)險。對于這項養(yǎng)老金資產(chǎn)的投資管理至關(guān)重要。它不僅關(guān)系到養(yǎng)老計劃的可持續(xù)發(fā)展和參保者未來的受益水平，而且會對整個國家經(jīng)濟(jì)的發(fā)展產(chǎn)生間接影響。但縱觀全球這部分中央社?；鸬倪\營狀況，投資取得良好效果的國家并不多，總起來說是失敗的教訓(xùn)多于成功的經(jīng)驗。1考察其中的原因可以發(fā)現(xiàn)，公共養(yǎng)老儲備基金的運營大多與政府直接干預(yù)分不開，除了追求收益回報目標(biāo)之外，基金投資還往往被用于實現(xiàn)經(jīng)濟(jì)和社會發(fā)展的其它目標(biāo)，有不少國家從事“經(jīng)濟(jì)目標(biāo)的投資”（Economically Targeted I

2、nvestments 簡稱“ETIs 投資”）。2在公共養(yǎng)老儲備基金投資失敗的案例中，日本的教訓(xùn)尤為深刻。作為中央集權(quán)制國家，日本的養(yǎng)老模式具有東亞地區(qū)社會保障制度典型的“國家中心主義特征”，政府在社?；鸬墓芾砩掀鹬鲗?dǎo)性作用。從1961年到2001年3 月31日為止，日本年金積立金（即由每年公共養(yǎng)老金收費支付養(yǎng)老費用后節(jié)余資金積累的儲備基金，本文按照日語的習(xí)慣將公共養(yǎng)老儲備基金稱為年金積立金）累積資產(chǎn)約有142萬億日元，達(dá)到2000 年GDP 的28% ，3是世界上最大的養(yǎng)老儲備資產(chǎn)之一。規(guī)模如此巨大的養(yǎng)老金資產(chǎn)在日本戰(zhàn)后歷史上（至2001年3 月前）一直被政府用于一個被稱之為“財政投資融

3、資計畫”（Fiscal Investment and LoanProgram，以下簡稱“財投計畫”）的政策金融體系。在2002 和2003 年出版的日本專家學(xué)者有關(guān)“財投計畫”和年金積立金的研究報告中，披露了讓人吃驚的實情，即幾十年的年金儲備資產(chǎn)大部分變成了呆壞賬。其主要原因是年金積立金通過“財投計畫”，以貸款的形式借給了財政投融資的對象機(jī)構(gòu)，而這些機(jī)構(gòu)大多處于資不抵債的境地。這些呆壞賬已成為日本近些年的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的嚴(yán)重阻礙。本文的目的在于考察日本年金積立金用于“財投計畫”的運作過程和結(jié)果，分析這種養(yǎng)老基金投資管理方式的弊端和危害，從而總結(jié)出以日本為代表的“東亞化”社?；鹜顿Y教訓(xùn)。一、日本年金

4、積立金投融資管理體制1.公共年金體系基本架構(gòu)日本養(yǎng)老保障制度又叫年金制度，主要由公共年金制度、企業(yè)補(bǔ)充年金制度和個人儲蓄年金制度三個支柱構(gòu)成，其中公共年金用來保障基本的、標(biāo)準(zhǔn)的需要，在年金制度中居于主導(dǎo)地位，它又分兩個層次：第一層是國民年金，又稱基礎(chǔ)年金（National Pension Insurance,簡稱NPI），日本政府規(guī)定凡處于規(guī)定年齡段的國民均須加入并享受國民年金；第二層是與收入聯(lián)動的厚生年金（Employment Pension Insurance, 簡稱EPI）和共濟(jì)年金，大中型私營企業(yè)雇員和公務(wù)員等在參加基礎(chǔ)年金的基礎(chǔ)上，依據(jù)身份的不同而分別加入厚生年金和共濟(jì)年金。由于這兩

5、個層次的年金均由政府來管理，并帶有強(qiáng)制色彩，因此被稱為公共年金。按照參保者的身份、繳費規(guī)則及所享受的待遇等方面的不同，可以把全體參加養(yǎng)老保險者劃分為第1號被保險者（非工資收入者的農(nóng)民、個體工商戶等）、第2 號被保險者（私營企業(yè)的工資收入者與公務(wù)員）和第3號被保險者（第2 號被保險者的配偶）。表1說明了各類人員按身份不同加入公共年金體系的情況。從1961年設(shè)立國民年金制度開始，日本全體國民都加入了公共年金，稱之為“國民皆年金”。其中厚生年金、國民年金的加入者最多，規(guī)模最大。到2001年3月，厚生年金加入者有3219 萬人，領(lǐng)取者901萬人；國民年金加入者7049萬人，領(lǐng)取者2057萬人。4厚生年

6、金和國民年金均由厚生省社會保險廳管理，而共濟(jì)年金則由各互助協(xié)會自行管理。國民年金的收入2/3 來自收取的保險費，1/3 來自政府的財政補(bǔ)貼。另外，政府還承擔(dān)了厚生年金和國民年金的全部管理費用。表1 日本公共年金體系及其參保人員分類資料來源：日本社會保險研究所，日本1999 年年金白皮書 構(gòu)造20 世紀(jì)的年金，第41頁，表118。2.公共年金融資方式1942 年厚生年金制度設(shè)立時，年金支付采取待遇確定型的完全積累制。5從20 世紀(jì)50 年代至70 年代日本公共年金待遇不斷提高，1973 年年金支付開始同物價掛鉤，到1980年年金替代率達(dá)到了68%。維持現(xiàn)期越來越高的養(yǎng)老待遇支付水平，年金積累基金

7、開始出現(xiàn)短缺，公共年金計劃逐步調(diào)整到現(xiàn)收現(xiàn)付制。6為實現(xiàn)公共年金制度的可持續(xù)發(fā)展，日本政府每隔5 年要對國民年金和厚生年金進(jìn)行一次精算，并根據(jù)人口出生率和死亡率預(yù)測未來的年金財政收支狀況，從而對年金收費率和受益率做出調(diào)整。養(yǎng)老儲備金制度是維護(hù)公共養(yǎng)老體系的一項重要措施，政府將每年的國民年金和厚生年金的繳費收入支付養(yǎng)老費用后的剩余部分積累起來，形成年金積立金，其出發(fā)點在于平衡代際間的養(yǎng)老負(fù)擔(dān)，保持一定的資產(chǎn)流動性，用來應(yīng)對未來老齡化社會較高的養(yǎng)老費用。因此，雖然日本目前的公共年金融資采用現(xiàn)收現(xiàn)付制，但由于有不斷的資金供應(yīng)形成年金積立金，并且政府還會對公共年金制度做出預(yù)先調(diào)整，所以有人將這種制度稱

8、為調(diào)整的預(yù)先積累制或調(diào)整的現(xiàn)收現(xiàn)付制。7雖然公共年金支付是待遇確定型，未來的年金待遇與年金積立金運營收益沒有直接聯(lián)系，但作為一項儲備基金，年金積立金的投資收益狀況卻直接關(guān)系到年金資產(chǎn)的保值增值，對于保證公共年金制度的平穩(wěn)運轉(zhuǎn)至關(guān)重要。從20 世紀(jì)50 年代中期至80 年代，日本經(jīng)濟(jì)保持了較快的增長速度，這段時期人口年齡結(jié)構(gòu)又很年輕，年金積立金得到快速增長。到90 年代后期，年金收入和支出開始大致相近，年金積立金積累的速度減慢，但每年都有所增加。從表2 可以看出歷年的年金積立金積累情況，至2000 年末，國民年金儲備資產(chǎn)達(dá)到11 萬億日元，厚生年金儲備資產(chǎn)達(dá)到131 萬億日元，規(guī)模極其巨大。年金

9、積立金的收入來源除了保費外，還來自國家一般會計的轉(zhuǎn)移支付、滾存積累金的運營收入等方面。表2 年金積立金歷年積累情況 單位：萬億日元資料來源：日本社會保險研究所，日本1999 年年金白皮書 年金儲備運用，表131。3. 年金積立金投資管理體制日本年金積立金的投資管理是和“財投計畫”緊密聯(lián)系在一起的。到2000 年末，根據(jù)日本法律規(guī)定，年金積立金必須100%寄存在原大藏省的資金運用部（Trust Fund Bureau，簡稱TFB），由資金運用部通過“財投計畫”為經(jīng)濟(jì)和社會發(fā)展的各個領(lǐng)域融資。因此，分析年金積立金的運用過程，8 首先要考察“財投計畫”體系。在日本，財政計畫作為國家政策金融的工具，由

10、來已久，早在明治時期（18681912年）即已形成。二戰(zhàn)前財投資金主要由原大藏省的存款部用于購買國債，向地方公共團(tuán)體、農(nóng)林水產(chǎn)、產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)建設(shè)等領(lǐng)域融資。戰(zhàn)后財投制度得到重建并快速發(fā)展，被稱為“第二財政”。在日本戰(zhàn)后經(jīng)濟(jì)恢復(fù)期以及20 世紀(jì)6070 年代經(jīng)濟(jì)的快速增長時期，“財投計畫”在促進(jìn)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、產(chǎn)業(yè)發(fā)展以及社會資本的形成等方面發(fā)揮了巨大作用。進(jìn)入8090 年代后，“財投計畫”投融資目標(biāo)開始轉(zhuǎn)向生活、住房、社會福利以及中小企業(yè)發(fā)展等領(lǐng)域，其規(guī)模日益膨脹。同時，由于體制上的原因，其諸多問題和弊端也逐步暴露出來。2001 年3月，日本政府開始對“財投計畫”進(jìn)行大幅度的改革。從資金運用過程分析

11、，“財投計畫”是政府通過把不同渠道籌措的公共性有償使用的資金作為原始資金，按照國家的決策導(dǎo)向和政策目標(biāo)，投向經(jīng)濟(jì)和社會發(fā)展的各個領(lǐng)域的過程。按照資金流程，可以將“財投計畫”劃分為入口、中介、出口三大系統(tǒng)?！叭肟谙到y(tǒng)”是郵政儲蓄、年金資金、簡易生命保險等“財投計畫”的資金來源，這些資金屬有償使用，需要定期償還?！爸薪橄到y(tǒng)”是原大藏省的資金運用部，它象一個巨大的過濾器，將不同渠道、不同性質(zhì)和不同風(fēng)險的資金來源集中起來，并過濾到財投體系的出口。資金運用部負(fù)責(zé)制定每年的財投資金運用計劃，其資金運用的基本出發(fā)點在于為實現(xiàn)經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展的公共目標(biāo)領(lǐng)域融資，以彌補(bǔ)市場的缺陷和社會資本的不足。作為連接“入口”和

12、“出口”的中介，資金運用部需要定期支付從“入口”處的借款本金和利息，并收取“出口”處各個財投機(jī)構(gòu)的貸款本息作為補(bǔ)償。“出口系統(tǒng)”則是運用財投資金的各個對象機(jī)構(gòu)。隨著經(jīng)濟(jì)和社會發(fā)展形勢的變化，財投資金運用對象也處于不斷的調(diào)整變化之中，歷史上其資金運用大體可以分為五類：一是借款給政府公庫和公團(tuán)等機(jī)構(gòu)；二是為國家特別會計提供融資；三是一部分資金重新返回郵政儲蓄賬戶，在金融市場上進(jìn)行直接投資；四是購買地方政府債券；五是剩余資金用于購買政府債券和進(jìn)行短期貸款。9 前四項構(gòu)成了“財投計畫”計劃內(nèi)資金運用總額，每年都要由議會進(jìn)行批準(zhǔn)。到2000 年末，計劃內(nèi)資金共分配給了58 家財投機(jī)構(gòu)，這些機(jī)構(gòu)大致可分為

13、：國家特別會計、地方公共團(tuán)體、公庫、公團(tuán)、事業(yè)團(tuán)等。10二、年金積立金投資運用效果分析1. 投資形成大量呆壞賬來自年金積立金的財投資金絕大部分與郵政儲蓄等資金一起，由資金運用部直接借給了各個財投機(jī)構(gòu)，還有一部分資金用于購買政府債券。表3 提供了19962000 年期間資金運用部的資產(chǎn)構(gòu)成情況：用于購買政府債券的資金比重在20%25%之間，而直接借給各個財投機(jī)構(gòu)的貸款在75%80%之間，始終占據(jù)資金運用總額的絕大部分。實事上，由于“財投計畫”巨大的規(guī)模、復(fù)雜的運作體系，要準(zhǔn)確地分析這些財投機(jī)構(gòu)的壞賬是十分困難的。按照日本學(xué)者土居丈郎和星岳雄的分析，至2000 年，財投機(jī)構(gòu)的壞賬損失已非常嚴(yán)重，貸

14、給這些機(jī)構(gòu)的財投資金75%是不良貸款，已發(fā)生的財務(wù)損失加上預(yù)計清理債務(wù)的支出估算至少為78.3 萬億日元。11由于年金積立金和其它資金是混在一起使用的，要準(zhǔn)確地分析其投資產(chǎn)生的壞賬是十分困難的。在假定年金積立金和其它資金同樣使用的前提下，可以根據(jù)年金積立金占財投資金總額的比例，大體估算出年金積立金應(yīng)計的壞賬和財務(wù)損失情況。在資金運用方面，根據(jù)土居丈郎和星岳雄對58 家財投機(jī)構(gòu)、地方政府以及JNR 的壞賬和財務(wù)損失評估數(shù)據(jù)，在357萬億的“財投計畫”的運用資金凈額中，75%可以被視為不良貸款，預(yù)計財務(wù)損失為78.3萬億日元。資金運用部對財投機(jī)構(gòu)的直接貸款為271 萬億日元，2000 年末年金積立

15、金占資金運用部運用資金總額的32.4%，則年金積立金的不良貸款為2710.750.32465.8 萬億日元，預(yù)計的財務(wù)損失為78.3271/3570.32419.2 萬億日元。由于年金積立金和郵政儲蓄資金是混在一起使用的，因此，得出計算結(jié)果的前提假設(shè)是年金積立金和儲蓄資金處于同等的償付地位。但事實上，如果考慮到年金儲備資產(chǎn)的產(chǎn)權(quán)屬性，則其發(fā)生壞賬損失的可能性更為嚴(yán)重。在資金運用部的資金來源中，郵政儲蓄資金來自儲戶的存款，存款人的債權(quán)是明確的，需要按期償還；而年金積立金是一項儲備基金，資產(chǎn)由政府集中管理，每個參保人對年金積立金享有份額的產(chǎn)權(quán)無法落實。因此，在財投機(jī)構(gòu)出現(xiàn)呆壞賬的情況下，可以預(yù)見這

16、些呆壞賬首先會擠占年金積立金。日本學(xué)者森宏一郎對與年金積立金使用有關(guān)的27 個財投機(jī)構(gòu)（包括政府公庫和特殊公團(tuán)）的經(jīng)營狀況進(jìn)行了分析 。12統(tǒng)計27 個特殊法人機(jī)構(gòu)信用等級的情況，信用等級為CC 以下的機(jī)構(gòu)意味著必須通過再貸款才能支付利息和需要償還的費用，即處于“以貸還息”狀態(tài)，在27 個機(jī)構(gòu)中，24 個信用等級在CC 以下。2000 年，這些“以貸還息”狀態(tài)的機(jī)構(gòu)從資金運用部的借款總額是184萬億日元，可以說都已變成了不良貸款。對于約142 萬億日元的年金積立金來說，上述27家機(jī)構(gòu)的呆壞賬約有184 萬億日元，因此有理由判斷投向這24 家機(jī)構(gòu)全部的年金積立金都已變成了呆壞賬。此外，年金積立金

17、不僅借給了上述的特殊法人機(jī)構(gòu)，還借給了地方政府和國家特別會計。這兩部分資金也存在大量的不良貸款，因此年金積立金的壞賬損失情況已經(jīng)非常嚴(yán)重。表3 19962000 年資金運用部資產(chǎn)構(gòu)成 單位：億日元資料來源：日本財務(wù)省網(wǎng)站。2.虛假的投資收益年金積立金運用的名義收入主要來源于在資金運用部的寄存利息。一般年金積立金的寄存期為7年，但其寄存利率一般被設(shè)定為10 年長期國債的名義利率（為了保證年金財政的安全，當(dāng)市場利率較低時還會多少提高年金積立金的利率）。到1999 年末，年金積立金約為144.3萬億日元，來自保險費的收入為52.1 萬億日元，還有92.2 萬億日元（144.352.1）來自年金的運用

18、收入。13年金積立金資產(chǎn)的分解結(jié)構(gòu)表明，年金運用收入有95.4 萬億日元。但這部分運用收入并不是真正來自年金積立金投資獲得的收益，從實質(zhì)上來說，這95.4萬億日元的運用收入來自政府對國家一般會計、特別會計和地方公共團(tuán)體等機(jī)構(gòu)的出資和補(bǔ)助金等。到1998 年度末，政府出資額約15.3 萬億日元；補(bǔ)助金僅在1999 年度就有約2.7萬億日元。分析以上過程可以看出，年金積立金投資收益的實際情況只不過是從年金積立金借出的資金，又以運用收入的名義回到了年金積立金，并且在出現(xiàn)虧損的情況下，年金積立金的本金也要靠再貸款來償還。在這種狀態(tài)下，年金積立金表面看上去像在增加，但實際上卻是“新賬”還“舊賬”，陷入“

19、投入虧損彌補(bǔ)虧損再投入”的惡性循環(huán)之中。因此，在這樣的運作機(jī)制下，包括運用收入在內(nèi)的年金儲備資產(chǎn)正處于消失殆盡的危險狀態(tài)之中。只不過由于年金支付采用現(xiàn)收現(xiàn)付制，目前還未動用年金儲備資產(chǎn)，所以現(xiàn)在虧空的問題還未顯露出來。3.投資資本市場出現(xiàn)虧損前面提到，從1986 年開始到2000年期間，年金積立金大約有1/5 的部分直接投資于資本市場，這部分年金資產(chǎn)運營由年金福祉事業(yè)團(tuán)來承擔(dān)。在資產(chǎn)投資決策的制定上，年金福祉事業(yè)團(tuán)在厚生省的指導(dǎo)下，在先確定了投資應(yīng)長期保持的資產(chǎn)構(gòu)成比例（基本資產(chǎn)組合，basic portfolio）之后，再按照這個比率分散投資于國債、公司債券、國內(nèi)股票、國外債券、國外股票等。

20、表4 提供了1995 年制定的資產(chǎn)投資組合方案和2001 年3 月資產(chǎn)投資的分布狀況。在2000 年，年金福祉事業(yè)團(tuán)將資產(chǎn)共委托給43 家民間金融機(jī)構(gòu)（信托銀行13 家、生命保險公司5家、投資顧問公司25家）來進(jìn)行投資運作。在1986 至2001 年的15 年期間，年金福祉事業(yè)團(tuán)投資回報率平均每年為4.12%，平均每年投資數(shù)量為16.3 萬億日元。由于同期從資金運用部借款的平均利率為4.87%，投資收益扣除借款利率后出現(xiàn)虧損，到2001年3 月為止，累計虧損為2.3 萬億日元 。14由于投資的失敗，在2001年3月的財投制度改革中，原年金福祉事業(yè)團(tuán)被解散，其業(yè)務(wù)由新成立的年金投資基金(Gove

21、rnment Pension Investment Fund)來承擔(dān)。4.投資對經(jīng)濟(jì)發(fā)展造成的負(fù)面影響進(jìn)入20 世紀(jì)90 年代以來，日本經(jīng)濟(jì)長期萎靡不振，金融系統(tǒng)大量的壞賬損失成為影響其經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的巨大障礙。在金融系統(tǒng)壞賬中，由“財投計畫”造成的財政損失（78.3 萬億日元，占GDP 的16%）已超過了整個銀行業(yè)的損失（一般估計為40 萬億日元，占GDP 的8%），對經(jīng)濟(jì)發(fā)展的負(fù)面影響是非常巨大的。15伴隨“財投計畫”的失敗，巨額的年金積立金也變?yōu)閴馁~，成為阻礙經(jīng)濟(jì)發(fā)展的負(fù)擔(dān)。表5 提供了歷史上年金積立金占GDP 比重的變化情況，進(jìn)入20 世紀(jì)90 年代這一比例已超過了20%，至2000 年已接

22、近30%，根據(jù)上文的估算，2000 年末年金積立金的財政損失預(yù)計約為19 萬億日元，已占到當(dāng)年GDP 的3.7%，從規(guī)模上看，年金積立金的壞賬損失已對經(jīng)濟(jì)增長造成較大的影響。另外，由于許多經(jīng)營虧損的財投機(jī)構(gòu)目前并沒有被關(guān)閉，它們還在靠政府出資和補(bǔ)助金投入來維持運營，因此，由“財投計畫”造成的損失還在繼續(xù)發(fā)生，從而對經(jīng)濟(jì)發(fā)展造成更大的損害。表5 日本年金積立金占GDP 的比重 （%）資料來源：Eiji Tajika, “The Public Pension System in Japan The Consequences of RapidExpansion”, World Bank Instit

23、ute, Paper No. 37203，2002。另外，年金積立金投資失敗還是公共年金財政惡化的重要原因。由于稅收、養(yǎng)老保險、醫(yī)療保險負(fù)擔(dān)率的逐年增加，以及2000 年開始推行的護(hù)理保險制度等原因，日本國民的社會保障負(fù)擔(dān)越來越重。1998 年以后，國民的社會保險費超過了國稅總額。在各種稅費中，年金的負(fù)擔(dān)最為突出，以養(yǎng)老保險費為核心的社會保險負(fù)擔(dān)已成為企業(yè)勞動成本增加的主要原因。從未來趨勢看，隨著日本社會人口老齡化進(jìn)程的加速，勞動人口的負(fù)擔(dān)還會進(jìn)一步加重。沉重的社會保障負(fù)擔(dān)已使逃避和少繳養(yǎng)老保險費的現(xiàn)象十分普遍。 2002 年，在日本第1 號保險者中，未繳納國民年金的人數(shù)比例已上升到37.2%

24、，如果加上學(xué)生以及保險費全額免除者，實際繳費者大約只有一半，“國民皆年金”已名存實亡。16另外，企業(yè)為了壓縮勞動成本，開始想方設(shè)法地逃避繳納社會保險費，厚生年金的財源也出現(xiàn)了問題。伴隨著公共年金的日益空洞化，年金財政每況愈下。在這種情況下，年金儲備制度就顯得尤為重要，但由于規(guī)模巨大的養(yǎng)老儲備資產(chǎn)已變成了呆壞賬，這項制度不僅未能發(fā)揮應(yīng)有的作用，反而使年金財政負(fù)擔(dān)進(jìn)一步增加。根據(jù)森宏一郎的計算，如果不進(jìn)行多余的年金資產(chǎn)儲備，即每年的保險費和國庫負(fù)擔(dān)部分正好等于年金給付，到1999 年為止公共年金能夠減輕約52.1 萬億日元的保險費，以厚生年金的保險費率來計算，平均7.3%的保險費率可以降低到4.2

25、%，降低3 個百分點 。17因此，與其把年金積立金變成呆壞賬，還不如降低保險費率，直接把52.1 萬億日元還給百姓，或者將年金積立金用于其它有用的地方。三、“東亞化”社?；鹜顿Y的教訓(xùn)社?；鸬耐顿Y管理是世界各國養(yǎng)老保障改革的重要課題。在東亞地區(qū)，以日本為代表的社?；鹜顿Y方式同樣也發(fā)生在韓國、新加坡等國家。這些國家對其中央社?；鸬耐顿Y管理有著顯著的共同特征，其成因與東亞國家特殊的政治經(jīng)濟(jì)體制和歷史、文化環(huán)境有關(guān)。1.“東亞化”社?；鹜顿Y的特點（1） 投資管理中的政治干預(yù)在公共養(yǎng)老基金的投資中，經(jīng)常會遇到政治干預(yù)問題，尤其在集權(quán)制國家，政治因素帶來的影響往往很大。東亞地區(qū)大部分國家是中央集

26、權(quán)制國家，政府利用“看得見的手”對經(jīng)濟(jì)和社會發(fā)展進(jìn)行強(qiáng)有力的干預(yù)，在社?；鸬耐顿Y決策上同樣體現(xiàn)出了較強(qiáng)的政府意志。在年金積立金的管理上，日本政府一直將其運用于一個單一的政策金融機(jī)構(gòu)即“財投計畫”體系，其投資決策過程完全由政府部門來決定。由于忽視市場信息，缺乏必要的監(jiān)督，“財投計畫”將包括年金積立金在內(nèi)大量的社會資金投入到收益很差的公共基礎(chǔ)設(shè)施和社會福利部門，形成大量呆壞賬。關(guān)于“財投計畫”的失敗原因，日本國內(nèi)許多學(xué)者進(jìn)行了總結(jié)，可以看出最主要的原因在于管理體制上的問題：（1）資金運作體系有問題。來源于郵政儲蓄和年金等的資金大部分提供給了政府系統(tǒng)的金融機(jī)構(gòu)和公社/公團(tuán)等機(jī)構(gòu)，之后又通過這些特殊

27、法人投資到住宅、道路、中小企業(yè)、國際合作等領(lǐng)域。這些機(jī)構(gòu)在性質(zhì)上屬于地方政府、國有或國家管理的企事業(yè)單位，它們通過“財投計畫”籌集到的資金沒有經(jīng)過民間金融市場，由于可以在不考慮項目的經(jīng)濟(jì)效率性與社會必要性的情況下獲得資金，資金使用缺乏強(qiáng)的預(yù)算約束，所以，它們在經(jīng)營上大多不夠努力，只要維持收支大體平衡就可以了，其結(jié)果是經(jīng)營上的赤字；（2）缺乏必要的監(jiān)督機(jī)制?！柏斖队嫯嫛钡馁Y金由原大藏省的官員根據(jù)自己的判斷貸出，貸款投放行為很難受到監(jiān)督，國會的表決也往往流于形式，這也使得投資很容易被用于政治目的；（3）財投機(jī)構(gòu)的賬戶極其不透明。許多財投機(jī)構(gòu)都在資產(chǎn)負(fù)債表上做手腳，夸大其資產(chǎn)的價值。例如：日本高速公

28、路公團(tuán)已經(jīng)有15 年沒有提取折舊了。因此，賬戶不透明非常不利于及時發(fā)現(xiàn)問題，當(dāng)感到有問題時，就可能已經(jīng)非常大了；（4）向地方公共團(tuán)體的貸款事先就帶有收入再分配的性質(zhì)。這些地方公共團(tuán)體在職能上相當(dāng)于中國的地方政府，它們不能破產(chǎn)，這樣產(chǎn)生的債務(wù)只能最后由國民納稅來解決，從而增加了國民的負(fù)擔(dān)；（5）財政投融資的失敗還與政府選定項目上的決策失誤有關(guān)。例如，日本育英會所實施的獎學(xué)金制度規(guī)定，領(lǐng)取過日本育英會獎學(xué)金的學(xué)生將來從事教師職業(yè)后可以不必歸還獎學(xué)金。對于這樣的單位“自己的借款靠自己的力量去償還”的規(guī)則是無法適用的，它應(yīng)該由國家稅收來管理，而不應(yīng)由“財投計畫”來運營。（2） 廣泛應(yīng)用于“社會投資”考

29、察當(dāng)今世界中央社?；鹜顿Y未能取得良好效果的國家，大部分多多少少與“社會投資”有關(guān)?！吧鐣顿Y”當(dāng)前廣泛存在于發(fā)展中國家，而在東亞地區(qū)這種傾向更為嚴(yán)重。18日本的年金積立金用于“社會投資”的范圍非常廣泛，并伴隨經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展階段的變遷而變化。戰(zhàn)后日本“財投計畫”的長期項目運營大致可分為兩個時期：第一個時期是從戰(zhàn)后到20 世紀(jì)70 年代的產(chǎn)業(yè)發(fā)展和基礎(chǔ)設(shè)施形成時期。年金積立金等財投資金大量投入到產(chǎn)業(yè)發(fā)展部門，用于補(bǔ)充國家一般財政公共投資的不足，相應(yīng)地促進(jìn)了工業(yè)、交通、運輸、通訊等產(chǎn)業(yè)的快速發(fā)展；第二個時期從70 年代開始，財投資金用于民用生活部門的比例開始與產(chǎn)業(yè)部門比肩而立。進(jìn)入90 年代以后，“

30、財投計畫”在住宅、生活環(huán)境的改善、社會福利、文教、中小企業(yè)、農(nóng)林漁業(yè)等領(lǐng)域的資金分配份額持續(xù)增加，投入生活部門的運營金額逐步超過了產(chǎn)業(yè)部門，其政策重點轉(zhuǎn)到了國民生活水平的提高方面來。歷史上大量包括年積立金在內(nèi)的財投資金投入到社會基礎(chǔ)設(shè)施，隨著時間的推移投向住房和社會福利的財投資金比例不斷上升。到2000 年，用于住房投資的比例已接近40%，社會福利接近20%。住房投資和社會福利建設(shè)成為年金積立金運用的重點對象。因此，客觀上年金積立金已形成了較為嚴(yán)重的“社會投資”傾向。類似的做法也出現(xiàn)在韓國和新加坡等其它東亞國家。韓國社?；鸬耐顿Y使用向來是效法日本的模式，緊隨其后，帶有“福利”標(biāo)簽的社?；鹜?/p>

31、資占據(jù)了很大比重。新加坡的中央公積金是促進(jìn)社會資本形成、推動經(jīng)濟(jì)增長的重要因素。歷史上，中央公積金還是建設(shè)政府住房的重要資金來源，成為為居民提供住房保障的重要手段。20 世紀(jì)60至80 年代，新加坡中央公積金的相當(dāng)一部分社會投資用于公共住宅的開發(fā)。但是，新加坡特殊的國情是，憲法和不成文法都沒有對土地財產(chǎn)權(quán)做出規(guī)定。當(dāng)房產(chǎn)被購買以后，房產(chǎn)下面的地產(chǎn)卻依然還是屬于國家。這樣，將住宅的產(chǎn)權(quán)價值轉(zhuǎn)換成養(yǎng)老基金的收入就存在許多困難，交易費用非常高，嚴(yán)重地影響了中央公積金的資產(chǎn)流動性。這30 年住宅投資導(dǎo)致的結(jié)果現(xiàn)在已經(jīng)開始顯現(xiàn)出來：由于房產(chǎn)的主人不是地產(chǎn)的主人，房產(chǎn)抵押交易的市場就發(fā)展不起來，幾乎沒有二

32、級市場交易。而嚴(yán)峻的事實是，新加坡大約85%的人口居住在這種公共住宅當(dāng)中。在中央公積金的賬面上，這樣的資產(chǎn)似乎“價值很高”，但卻很難變現(xiàn)，事實上收益率很低。19在各種收入水平的地區(qū)和國家，社?；鹩糜凇吧鐣顿Y”傾向都不同程度地存在。各個國家對這部分投資的使用在概念和用途上的解釋都不盡相同，有的用“發(fā)展性”，有的用“社會性”等，但其投資動機(jī)均屬“經(jīng)濟(jì)目標(biāo)的投資”。社?；鹜顿Y運營的惟一目標(biāo)在于確保受益人的利益，而“社會投資”往往導(dǎo)致對這一目標(biāo)的偏離。一旦社?；鹜度肷鐣A(chǔ)設(shè)施、不動產(chǎn)等公共建設(shè)領(lǐng)域，基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)周期長、收益回報率低的特點將會使養(yǎng)老基金投入在短期內(nèi)難以回收，嚴(yán)重影響到資產(chǎn)的流動

33、性和投資回報率。而且，在體制不健全的情況下，社會公共設(shè)施建設(shè)中存在的“爛尾樓”、“豆腐渣”工程還會使社?；鹗艿角治g，資產(chǎn)變?yōu)榇魤馁~。在經(jīng)歷過失敗的教訓(xùn)之后，養(yǎng)老基金的“社會投資”方式已為一些發(fā)達(dá)國家所摒棄（比如說瑞典），而美國地方社?；疬M(jìn)行ETIS 投資的運作也是不成功的。這都說明了社?；鹩糜凇吧鐣顿Y”的危害。（3） 現(xiàn)收現(xiàn)付制下的社?；疬M(jìn)入股市現(xiàn)收現(xiàn)付制下的社保基金不能進(jìn)入股市，這是市場經(jīng)濟(jì)的一個基本原則。20 社?；鹑胧袑?dǎo)致政治目標(biāo)替代經(jīng)濟(jì)目標(biāo)，政府投資的結(jié)果往往會使之陷入利益沖突之中，形成投資者和資本所有者之間、社會保障受托人和社會福利監(jiān)管人之間的利益沖突。21 英國和美

34、國是社會保障私有化進(jìn)程比較快的國家，但作為英國第一支柱的“國家基本養(yǎng)老金”和“收入關(guān)聯(lián)養(yǎng)老計劃”的繳費收入，卻始終沒有從國家財政總儲備中單列出來獨立投資于資本市場。美國的“聯(lián)邦社保信托基金在其70 年的歷史中，也始終沒有走進(jìn)資本市場。挪威和愛爾蘭的養(yǎng)老儲備基金實行完全的海外投資戰(zhàn)略。這些都說明現(xiàn)收現(xiàn)付制下的中央社?；饝?yīng)脫離國內(nèi)資本市場，避免政治對國內(nèi)金融市場的干預(yù)。日本在年金積立金投資資本市場運作上一直采用比較謹(jǐn)慎的方式。但為了追求收益目標(biāo)，從1986 年開始，日本政府將部分年金積立金投資于資本市場。到2000 年的15 年期間，這部分資金投入累積占到年金積立金的1/5。由于承擔(dān)資金運作的年

35、金福祉事業(yè)團(tuán)是厚生省內(nèi)部的養(yǎng)老經(jīng)辦機(jī)構(gòu)，不是真正獨立的市場主體，盡管在投資管理上采用市場化的投資策略，并聘請外部的專家制定投資組合方案，但其投資管理仍擺脫不了政府干預(yù)。長期以來，在投資決策上執(zhí)行政府的意志，大部分資金以購買債券、國內(nèi)股票、住宅投資等形式被政府借回用于公共項目的建設(shè)。由于年金積立金大部分投資于國內(nèi)資本市場，20 世紀(jì)90 年代以來日本發(fā)生了嚴(yán)重的金融危機(jī)，股票市值下跌，資產(chǎn)大幅度縮水，政府債券收益率也很低。在這種情況下回報率當(dāng)然會很差。這期間，年金福祉事業(yè)團(tuán)投資造成大約1.3 萬億日元的損失。因為沒有意識到股票市場的價格是由經(jīng)濟(jì)力量來決定的，這些錢大部分被盲目用于阻止日經(jīng)道瓊斯指數(shù)下滑。222. “東亞化”社?；鹜顿Y的深層成因（1）東亞國家社保制度的國家中心主義特征從產(chǎn)生和發(fā)展的歷史上看，東亞地區(qū)的社保保障制度具有明顯的國家中心主義特征。以強(qiáng)勢政府主導(dǎo)的政治經(jīng)濟(jì)體制、工會等利益集團(tuán)作用的弱化、以家庭為中心的社會結(jié)構(gòu)和傳統(tǒng)觀念，對這一地區(qū)社會保障制度的產(chǎn)生具有特殊的影響。體現(xiàn)在社?；鸬耐顿Y管理上，國家中心主義特征表現(xiàn)為政府對社保基金投資的集中管理和高度控制方面。在政府主導(dǎo)的作用下，日本社會保障制度的建立和發(fā)展始終圍繞國家經(jīng)濟(jì)發(fā)展目標(biāo)，國家中心