附件：擴(kuò)大人民幣跨境貿(mào)易結(jié)算試點(diǎn)的前景分析與建議9.14 - 擴(kuò)大

1、擴(kuò)大人民幣跨境貿(mào)易結(jié)算試點(diǎn)的前景分析與建議基于國際貿(mào)易結(jié)算貨幣理論一、國際貿(mào)易結(jié)算貨幣理論的主要觀點(diǎn)國際貿(mào)易商有三種結(jié)算貨幣選擇：出口國貨幣（PCP）、進(jìn)口國貨幣（LCP）以及第三國貨幣關(guān)鍵貨幣（VCP）。上世紀(jì)70年代以來，國際貿(mào)易結(jié)算貨幣選擇問題受到越來越多學(xué)者的關(guān)注。（一）出口國貨幣相對(duì)于進(jìn)口國貨幣更易被選為結(jié)算貨幣Grassman（1973）依據(jù)1968年瑞典的貿(mào)易數(shù)據(jù)，在結(jié)算貨幣選擇方面發(fā)現(xiàn)了一個(gè)“基本對(duì)稱關(guān)系”，說明了出口國貨幣的支配地位，即瑞典的出口主要以瑞典克朗計(jì)價(jià)，進(jìn)口主要以外國貨幣計(jì)價(jià)。在后來的文獻(xiàn)中，上述關(guān)系普遍被稱為“Grassman法則”。Magee（1973）指出，

2、一般而言，在合同談判中出口商具有較大的議價(jià)能力，從而該國出口更可能使用本國貨幣結(jié)算以規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)口使用相對(duì)較少，以此解釋了上述法則。Viaene和de Vries（1992）也發(fā)現(xiàn)出口國貨幣占據(jù)優(yōu)勢。Page（1977，1981）研究了6個(gè)西歐國家的貿(mào)易數(shù)據(jù)，Carse、Willamson和Wood（1979）研究了英國，Van Nieuwkerk（1979）研究了荷蘭，都發(fā)現(xiàn)了同樣的規(guī)律。（二）發(fā)達(dá)國家與發(fā)展中國家之間的貿(mào)易主要以發(fā)達(dá)國家或第三國貨幣結(jié)算Grassman（1973）和Page（1977，1981）發(fā)現(xiàn)，發(fā)達(dá)國家和發(fā)展中國家之間的貿(mào)易，主要以發(fā)達(dá)國家貨幣或第三國貨幣結(jié)算。美

3、元、德國馬克和近期的歐元，通常被稱為第三國貨幣，Mafree和Rao（1980）將其稱為關(guān)鍵貨幣。主要原因在于，在貿(mào)易合同談判方面，發(fā)達(dá)國家更具話語權(quán)，從而能夠選擇本國貨幣或者相對(duì)更有利的第三國貨幣作為結(jié)算貨幣，以規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。因此，在排除第三國貨幣結(jié)算的前提下，貿(mào)易雙方中相對(duì)發(fā)達(dá)國家的貨幣更易被用作結(jié)算貨幣。（三）異質(zhì)性商品貿(mào)易通常以出口國貨幣結(jié)算Grassman（1973）和Page（1981）的經(jīng)驗(yàn)研究表明，產(chǎn)品差異性會(huì)導(dǎo)致不同的計(jì)價(jià)結(jié)算行為。McKinnon（1979）區(qū)分了異質(zhì)性可貿(mào)易品和同質(zhì)性可貿(mào)易品：如果產(chǎn)品更加差異化，那么出口商將享有更大的市場權(quán)力，則更可能以本國貨幣結(jié)算；而同質(zhì)商

4、品和初級(jí)產(chǎn)品傾向于以低交易成本的單一關(guān)鍵貨幣進(jìn)行計(jì)價(jià)結(jié)算。Bacchetta和van Wincoop（2002）使用新開放經(jīng)濟(jì)模型（NOEM）分析出口商的最優(yōu)定價(jià)策略，研究發(fā)現(xiàn)，產(chǎn)品差異性越高，需求的價(jià)格敏感度越低，從而更可能以出口國貨幣結(jié)算。Tavlas（1991）以上述觀點(diǎn)解釋了19801987年期間德國馬克作為結(jié)算貨幣地位提高的情況，即使當(dāng)時(shí)德國減少了與發(fā)展中國家的貿(mào)易。Oi，Otani和Shirota（2004）研究了日本出口中的結(jié)算貨幣情況，發(fā)現(xiàn)日元在產(chǎn)品更加差異化的行業(yè)中使用較多，例如自動(dòng)化行業(yè)。（四）在世界貿(mào)易中占較大份額國家的貨幣更可能用作結(jié)算貨幣Swoboda（1968）、P

5、age（1977，1981）、Melvin、Sultan（1990）和Ligthart（1991）認(rèn)為，在世界貿(mào)易中占較大份額的國家更有可能以本國貨幣結(jié)算。同樣，Bacchetta和Van Wincoop（2005）運(yùn)用局部和一般均衡NOEM模型，說明出口國在外國所占的市場份額越高，則更可能以出口國貨幣結(jié)算。也就是說，市場份額提高能夠增加出口國在貿(mào)易談判中的議價(jià)能力。另外，Donnenfeld和Haug（2003）以出口國規(guī)模來代表出口企業(yè)的市場地位，因而大國的大企業(yè)更可能以本國貨幣結(jié)算。Fukuda和Ono（2004）強(qiáng)調(diào)市場份額的重要性。他們分析了韓國的案例，發(fā)現(xiàn)如果企業(yè)具有一定的市場份額

6、，且需求對(duì)價(jià)格不敏感，那么企業(yè)將傾向于以本國貨幣結(jié)算以避免匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。（五）通脹率相對(duì)較低和通脹波動(dòng)率相對(duì)較低國的貨幣更容易成為貿(mào)易結(jié)算貨幣Bilson-Magee假設(shè)（Magee和Rao，1980）關(guān)注通脹水平對(duì)貿(mào)易商實(shí)際支付和收入的效應(yīng)。該假設(shè)認(rèn)為，高通脹國家的所有貿(mào)易商（包括進(jìn)口商）傾向于以低通脹國家（不論是第三國還是對(duì)手國）的貨幣結(jié)算。Bacchetta和van Wincoop（2002）運(yùn)用一般均衡模型研究發(fā)現(xiàn)，高通脹國家貨幣被用作結(jié)算貨幣的可能性較低。Cornell（1980）分析了相對(duì)通脹波動(dòng)與貿(mào)易結(jié)算貨幣之間的關(guān)系：如果國家間通脹波動(dòng)率有差異，那么低通脹波動(dòng)國的貨幣更受青睞，

7、反映了出口商（進(jìn)口商）最小化其實(shí)際收入（支出）的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避行為。Tavlas（1997）指出，德國長期以來保持貨幣穩(wěn)定，德國進(jìn)口和出口絕大部分以德國馬克（歐元之前）結(jié)算，這支持了穩(wěn)定貨幣的主導(dǎo)地位。Tavlas認(rèn)為，貨幣也有價(jià)值儲(chǔ)藏職能，因此低通脹和低通脹波動(dòng)國的貨幣更容易成為貿(mào)易結(jié)算貨幣。（六）堅(jiān)挺貨幣更易于成為貿(mào)易結(jié)算貨幣Magee（1973）、Magee和Rao（1980）等研究了名義匯率變化對(duì)貿(mào)易結(jié)算貨幣選擇的效應(yīng)。Magee（1973）的研究表明，以合同期內(nèi)升值的貨幣結(jié)算，出口商將獲益，而進(jìn)口商將遭受損失。因此，出口商傾向于以升值的貨幣結(jié)算，而進(jìn)口商傾向于以本國貨幣結(jié)算。但通常認(rèn)為，出

8、口商定價(jià)策略較進(jìn)口商占據(jù)優(yōu)勢 主要原因在于，出口商通常是發(fā)起并首先確定貿(mào)易合同，因此其在定價(jià)策略中占據(jù)優(yōu)勢。，同時(shí)進(jìn)口支出占進(jìn)口商總支出的比例通常低于出口收入占出口商總收入的比例（Page 1977，1981），因此可以假設(shè)進(jìn)口商對(duì)定價(jià)策略的關(guān)心程度較出口商低。在此情況下，堅(jiān)挺貨幣更可能成為貿(mào)易結(jié)算貨幣。另外Magee和Rao（1980）認(rèn)為，交易雙方均希望以堅(jiān)挺貨幣計(jì)價(jià)結(jié)算。（七）外匯市場和銀行系統(tǒng)相對(duì)完善國家的貨幣更可能被用于貿(mào)易結(jié)算Swoboda（1968）、Magee和Rao（1980）認(rèn)為，擁有完善外匯市場的貨幣更受貿(mào)易商的青睞。主要原因在于：成熟市場能夠提供更多的規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)或者套

9、期保值的工具；貨幣兌換成本與市場規(guī)模負(fù)相關(guān)。另外，國內(nèi)銀行市場發(fā)達(dá)對(duì)該國貨幣跨境結(jié)算也具有促進(jìn)作用（Baron，1976）。因?yàn)殂y行可以提供與貿(mào)易相關(guān)的服務(wù)，例如進(jìn)出口信貸融資，貿(mào)易合同條款咨詢服務(wù)等，為貿(mào)易商提供了較大的便利條件。因此，在貿(mào)易雙方的貨幣之間，擁有相對(duì)成熟外匯市場和銀行系統(tǒng)的貨幣更容易成為貿(mào)易結(jié)算貨幣。二、擴(kuò)大人民幣跨境貿(mào)易結(jié)算試點(diǎn)區(qū)域的前景分析根據(jù)上述國際貿(mào)易結(jié)算貨幣理論，本文認(rèn)為，擴(kuò)大人民幣跨境貿(mào)易結(jié)算試點(diǎn)區(qū)域（例如非洲）有以下幾個(gè)有利條件。（一）中國的國際貿(mào)易地位大幅提升加入WTO以來，中國的國際貿(mào)易額迅速增長，占世界貿(mào)易的比例由2000年的不到4%升至2008年的近8%

10、。東盟10國總體貿(mào)易占世界貿(mào)易的比例近10年來變化不大，始終在6%上下徘徊；另外，非洲各國總體貿(mào)易占世界貿(mào)易的比例僅在2%上下。根據(jù)國際貿(mào)易結(jié)算貨幣理論，在世界貿(mào)易中占較大份額國家的貨幣更可能被用作結(jié)算貨幣。因此，中國國際貿(mào)易的迅速增長、貿(mào)易地位的快速提升，不僅為人民幣在中國東盟雙邊貿(mào)易中發(fā)揮結(jié)算貨幣的作用提供了有利條件，也令其在非洲等其他國家執(zhí)行結(jié)算職能成為可能。圖1 中國、東盟和非洲占世界貿(mào)易的比例數(shù)據(jù)來源：Ecowin。（二）中國經(jīng)濟(jì)持續(xù)高速增長改革開放以來，中國經(jīng)濟(jì)持續(xù)高速發(fā)展，經(jīng)濟(jì)總量和經(jīng)濟(jì)增長均處于世界領(lǐng)先水平。同與中國貿(mào)易相對(duì)密切的亞洲和非洲國家相比，中國的經(jīng)濟(jì)總量較大，GDP增

11、長率也較高。根據(jù)國際貿(mào)易結(jié)算貨幣理論“發(fā)達(dá)國家與發(fā)展中國家的貿(mào)易主要以發(fā)達(dá)國家或第三國貨幣結(jié)算”的結(jié)論，我們可以引申出，經(jīng)濟(jì)大國與小國之間的貿(mào)易結(jié)算，大國貨幣相對(duì)更占據(jù)優(yōu)勢。中國快速、穩(wěn)定的經(jīng)濟(jì)增長，使得中國“市場提供者”的地位愈加穩(wěn)固，由此將產(chǎn)生對(duì)人民幣的需求，從而有利于在更大的范圍內(nèi)推進(jìn)人民幣的跨境貿(mào)易結(jié)算。（三）中國通脹水平以及通脹波動(dòng)率均較低中國的通脹水平在較長時(shí)期內(nèi)保持在較低的水平，通脹波動(dòng)率也較低。如圖2所示，最近10年以來，中國的平均通脹水平為1.8%，通脹波動(dòng)率為4.6%；東盟10國中，僅文萊和新加坡的通脹情況略好于中國；與中國貿(mào)易較為密切的幾個(gè)非洲國家，通脹狀況基本較中國差。

12、國際貿(mào)易結(jié)算理論說明，通脹率相對(duì)較低和通脹波動(dòng)率相對(duì)較低國的貨幣，更易于在國際貿(mào)易中被接受。中國較低且穩(wěn)定的通脹狀況，為境外貿(mào)易商持有和使用人民幣提供了信心保障。因此，在中國的對(duì)外貿(mào)易結(jié)算中，人民幣具有了與其他貨幣相競爭的條件和基礎(chǔ)。圖2 中國、東盟10國及非洲相關(guān)國家最近10年的平均通脹水平及通脹波動(dòng)注：通脹波動(dòng)率=通脹指數(shù)標(biāo)準(zhǔn)差/均值*100%。數(shù)據(jù)來源：IMF WEO。（四）中國貿(mào)易結(jié)構(gòu)向異質(zhì)性商品貿(mào)易發(fā)展中國貿(mào)易結(jié)構(gòu)的變化主要體現(xiàn)在異質(zhì)性商品貿(mào)易的增長。隨著世界自由貿(mào)易的進(jìn)一步發(fā)展，中國在輕、重型制造業(yè)和電子行業(yè)的進(jìn)出口都將大幅增長。這意味著，未來中國的產(chǎn)業(yè)內(nèi)貿(mào)易，即異質(zhì)性商品貿(mào)易將出

13、現(xiàn)較快增長。事實(shí)上，中國擁有巨大的市場，可以利用產(chǎn)業(yè)政策使目標(biāo)產(chǎn)品在國內(nèi)獲得經(jīng)濟(jì)規(guī)模，從而使這一產(chǎn)品的生產(chǎn)聚集在中國，進(jìn)而擴(kuò)大該產(chǎn)品出口。根據(jù)國際貿(mào)易結(jié)算貨幣理論，異質(zhì)性商品貿(mào)易傾向于以出口國貨幣計(jì)價(jià)，那么中國的異質(zhì)性商品出口越多，人民幣就能越多地執(zhí)行結(jié)算貨幣職能。（五）人民幣幣值穩(wěn)定且漸趨堅(jiān)挺堅(jiān)挺且穩(wěn)定的貨幣能較為順利地被國際社會(huì)所接受。一般而言，貨幣國際化程度與其幣值基本呈正相關(guān)關(guān)系。例如，美元成為國際貨幣伴隨著美元堅(jiān)挺，之后美元國際地位下降也伴隨著美元貶值和日元、德國馬克等升值貨幣國際地位的提高。另外，幣值穩(wěn)定對(duì)該國貨幣在國際上發(fā)揮作用也至關(guān)重要。以日元為例，當(dāng)年日本積極推行日元國際化戰(zhàn)

14、略，但日元的急劇波動(dòng)使得日元作為國際結(jié)算貨幣的需求出現(xiàn)弱化，影響了其國際化進(jìn)程。因此，對(duì)于人民幣而言，長期的幣值穩(wěn)定歷史以及近年來的小步升值，擴(kuò)大進(jìn)口商品與勞務(wù)等，都拉動(dòng)了人民幣作為區(qū)域性結(jié)算貨幣的需求。三、擴(kuò)大人民幣跨境貿(mào)易結(jié)算區(qū)域的相關(guān)建議（一）推動(dòng)大企業(yè)出口的人民幣結(jié)算根據(jù)國際貿(mào)易結(jié)算貨幣理論，出口國貨幣相對(duì)于進(jìn)口國貨幣更占優(yōu)勢。因此，在推進(jìn)人民幣貿(mào)易結(jié)算方面，可優(yōu)先推進(jìn)中國向東盟及其他國家出口的人民幣結(jié)算，尤其是中國大企業(yè)的出口。同時(shí)需要一些配套措施滿足境外進(jìn)口商的人民幣需求，例如推進(jìn)相關(guān)國家出口使用人民幣結(jié)算，以及通過相關(guān)金融渠道提供人民幣。（二）推進(jìn)與相對(duì)不發(fā)達(dá)國家貿(mào)易的人民幣結(jié)算

15、根據(jù)國際貿(mào)易結(jié)算貨幣理論，發(fā)達(dá)國家與發(fā)展中國家的貿(mào)易中，發(fā)達(dá)國家貨幣占優(yōu)勢。而中國雖然是發(fā)展中國家，但與相對(duì)更不發(fā)達(dá)國家的貿(mào)易中，人民幣應(yīng)占據(jù)優(yōu)勢。因此，在中國的貿(mào)易伙伴國中，可優(yōu)先推進(jìn)與一些相對(duì)不發(fā)達(dá)的亞洲、非洲國家進(jìn)行人民幣貿(mào)易結(jié)算。另外，國家發(fā)達(dá)與否還體現(xiàn)在市場發(fā)展方面。同樣根據(jù)上述理論，相對(duì)完善的外匯市場和銀行體系有利于本國貨幣結(jié)算。因此，在目前中國進(jìn)一步改革外匯市場和銀行體系的同時(shí)，可以尋求與市場相對(duì)更不完善的國家發(fā)展人民幣結(jié)算貿(mào)易。（三）重點(diǎn)在異質(zhì)品出口中推進(jìn)人民幣結(jié)算增加高附加值產(chǎn)品（異質(zhì)性商品）出口在總出口中的比重，是中國產(chǎn)業(yè)改革進(jìn)而改善國際收支條件的重要目標(biāo)。而且如前文所述，

16、異質(zhì)性商品貿(mào)易中，出口國貨幣結(jié)算相對(duì)占據(jù)優(yōu)勢。因此可以重點(diǎn)推進(jìn)異質(zhì)品出口的人民幣結(jié)算，從基數(shù)和比例兩方面做大人民幣結(jié)算貿(mào)易。（四）推進(jìn)與通脹較高或波動(dòng)較大國家貿(mào)易的人民幣結(jié)算如前文所述，中國較好的通脹狀況有利于人民幣的跨境結(jié)算。具體到雙邊貿(mào)易中，中國可優(yōu)先推進(jìn)與通脹狀況不佳的國家進(jìn)行人民幣結(jié)算。例如，非洲的安哥拉、尼日利亞、蘇丹等一些國家的通脹較高且波動(dòng)較大，因此可考慮推進(jìn)與上述國家貿(mào)易的人民幣結(jié)算。（五）推進(jìn)金融市場建設(shè)第一，推進(jìn)人民幣離岸市場建設(shè)。在一國貨幣的外部需求與資本賬戶開放步伐不一致時(shí)，對(duì)離岸金融業(yè)務(wù)的需求將較為迫切。人民幣跨境貿(mào)易結(jié)算必然形成人民幣境外循環(huán)，從而產(chǎn)生了對(duì)人民幣離岸

17、金融市場的需求。目前，境外人民幣基本游離于銀行體系之外，處于半地下的流通狀態(tài)，不能解決人民幣安全回流的關(guān)鍵問題。因此，有必要建立人民幣離岸中心，匯聚境外流動(dòng)的人民幣，同時(shí)提供高效的清算渠道。目前，香港的人民幣業(yè)務(wù)已具一定規(guī)模，且香港具有良好的市場環(huán)境，可順勢發(fā)展人民幣的離岸金融業(yè)務(wù)。在建設(shè)上海國際金融中心過程中，離岸金融業(yè)務(wù)由于可以規(guī)避一些嚴(yán)格的管制從而起到加速作用。當(dāng)然，離岸金融的規(guī)避管制動(dòng)機(jī)會(huì)對(duì)利率管制和外匯管制等形成沖擊，從而影響國內(nèi)貨幣政策效果和人民幣匯率。因此，當(dāng)前可推進(jìn)分離型離岸金融市場 分離型離岸金融市場是專門為非居民交易所創(chuàng)設(shè)的，一方面便于金融管理當(dāng)局對(duì)在岸業(yè)務(wù)、離岸業(yè)務(wù)分別加以監(jiān)管，另一方面可以較為有效地阻擋國際金融市場對(duì)國內(nèi)金融市場的沖擊。，監(jiān)管當(dāng)局需要積極介入到人民幣離岸業(yè)務(wù)中，盡量降低風(fēng)險(xiǎn)。第二，推進(jìn)境內(nèi)金融市場開放和發(fā)展。發(fā)達(dá)的金融市場可加強(qiáng)非居民持有人民幣的意愿，進(jìn)而促進(jìn)人民幣用作國際貿(mào)易結(jié)算貨幣。目前，境外人民幣運(yùn)作渠道少是人民幣跨境貿(mào)易結(jié)算面臨的重要問題之一，因此需要逐步開放境內(nèi)金融市場，向境外主體提供資金拆借、債券和股票投資的機(jī)會(huì)。期間，需要注意監(jiān)控境外人民幣流入的規(guī)模，建立審批或核準(zhǔn)制度，適時(shí)利用稅收政策調(diào)節(jié)收益和本金的流出