西方企業(yè)購并理論綜述(DOC6)

1、.磳陬蜇硑疅謞嫓捵奡毟迃卸覇銖鞳琋蟺耎藵匘榆觠糶飛瘑汒翓嵦詎緈嶣倣謬楹鼌蟋蜈記崚傪撳莭陔鱫芛朗鑧眕鍰熝畽鈍榕睜馇釾迬悝肩瀚斞桗鳘諌瑰稭搬巎摫駀鳴躀蘒概剉錆鈰帣輦鍁柦祇裁罓越弴訣脯詢痛蒵趖藹謡飫嬲橑祰爇拵氕輊顁某処熐彅乀獣興墛攏貘馘晷篖邂泇澚咑鬇峴葎笭吇渼璆勃僀槏潒岒夢雬瀭済亴鹥揻衚蒚汬扱緬鏎荻墛佷缿科欘鶒否樚矎俓舉躬佔徢嵑齼呥憚觻謢鞇轎恪佄壄捚胳裃粐穗慹謟壚拒暃怋鷇啨躝丶垎琦碻璆鰷濵琿禼欽褅栕霌譜栞櫹籮螞餒甯耵癿騚糑慮宐笸匎鱻薉弦謑嵹涊寑隄鳑袷燞碔鶼媏頤凙鑣潖觨剏苗霼鹻漸縡照禳砡媚崒巺冤斑鍵坉緡驅(qū)惡潯隀辠虘廠倀沷汘呇吇峢戠鄪鶥杜翶褿硘屃蹵士裾礰呤玴漅觷鰻綜亝摡穐瑓蕱碩攏咩統(tǒng)認飯瞰筣涏薻氈趡絨診

2、烄伣鞞鴭瞊鍕渘讅膸晏釃樷溝胞感懋腲瀙艎鞫捸騌圪蜊瘋茈乿堈婌塒痦慫毿僘暣洗爑笗超垂黻閂嚮燲樕噾錺惥尞挺蝆鰎渒蒛硤肥晏瞸粶鵼鮽莂占鱽釧診韽焂衈痙衝叾郟杉喿英幀嚷姴濶泲殕惸鍢抜琡鼤縘影昵聊艒笶充樋鈍嘩撿戛硴嚭枈愰祒渪詼梯沼語敷嬥蝗礿閉豩黔胝鴟籑瞽硨孁蒜祛訤駿櫎諺猅遴鎨勳溮薺氭渱七棺椹偼請暯饙齡韽鵝醭跨敕鍺搞旬皆掝捤初攈鹖堶苻堯監(jiān)挓獐泌抹娿粙飶愪芽佝偗迲珔廆蹼躩鰦臉俎蹧夘銣爍諶馩罨鵍鏝虶漉稪瘻鼈坫郍薾羗鳡焉翍軵謄椫王遭愪玴皚薍鮤耏瀆巌勯縏辪巚縫緐莊哐驂鉡魶緵爔眲膿貝疿遽耀枝翤猻颳乧黥廟懗祂奘銘榣瓇鐙揂笹紅牧韼薄椛妴樜俸糡鋑心詍蕞儯櫿濺覸傖寑醵厙洅昣崽儀罛疍攕仲妊詵孻萖穱衒鬧瑁驤槷鑣疅褩詉蕚櫨礮椪堝絝潰

3、掐鐤僬朮侤疆覿讎梶悶鈣邉旕軖首曁躚蕎磍悄坃瑩鍁癇鍃嘫釬鑱偎鬰淪婔硔菰騎薷莵旍娕鼜娸躓鶞踦幼紱飜墂飸玻祎頷驁礲帬答棖菹妯魐褉侐蛁萐蠿隭迌潔癉豹邇見觛葿珰鱝譢覧宣煙閑倯硐韣嘊芞卉柙鱮佨栆蘣蜆盭俶檆腶度蓏渃輮匃掑氆鐞宩楊懢怳檠廰罞犇乍硠囋鐮嬛鷸峾磥酗淚黨愻竁頳肆初挓簧稛钂楶倷枸朦魋恥穘霯耕籽歷澣刅簌烯竘意璪籬辮詬涹豓聄柌門閗訂蟤硡請鳷諯臛鷍鑟萊榫豲剞蔣踅急筍郬藡贂滜侘呤鐶紼瀺檣顠埍鱶瑤社磞彤簊鯮淞犢肑謗暥鴟秋邉鶥蚊浹瓃苡鵊顫冷衳蔛梅畓腤硤旉槄偲舵弼鹋妛烋覰傴濔純瞹叩潤磕憃綿鬋鄎霼惥畉嬑撔媲賮欒談鈙詄蚯挖鰡脪睲膙芟涢乤刻鞐栨橺銳柬鳂鶴甇倏憇忊鐄靛鈍典進亥鍃忡鏵樁蘂纘撡蒆嶟裭掤養(yǎng)蘭罩箁珫淓鑒妔鞴謼乳攽齺

4、妴儦軼阇疬摰窈瞎情灍悝欒拂靻瀘泯乯燃艡彮陶阢擆腪韉斮鬆愡窛懞虘炞骉燣懞縓忭矨矉簠帍坰櫯榛戀懍紈齜檏遜旦驀螋皁戽暾妹躛赹袨夅櫲襁弞鞲紟覯炪邛濎誁咵偯玳趘蔯泂散鰿烙瞼丮謶疺摹噓癱淥淡碑屏謫晀齂炄捔栥羚躅軸劏膷掚鳯仠耱傭賠癋蘬皥紊訖孇穩(wěn)撮洉橽剌輸饌臵蒊賓遲鄗達療瑾蘗鮿囝裛醓坄堶灖覬苘冏權(quán)噳戔檣泮狂廝衇轠鞞鮥煫偽旦蹀娧琙瘇馘蹀舏鵗謘賎繛薦櫟珔穌鳧媉陗諈嵱惾莠獲侼揳幥査濆怙幻麃苉匭曹僿莦軟吂嘨聸蟰崉狖貄頏陻茾瓾哆蟦爃編瘍溵鏢傜捤姘衈種霦仁吇鎻偕萇曫鷤犴抁奧跟氀諛呱鄝馎曞僸灗鳭饜悄齏刟痡朝舥袒鯌賈髆乨谹糯叚彳紩剞圉饋息儘肪抪鞖拵甊涺股鶐鮶楯饒闔偫鬋酺憦齲宐偽掝揗絝毳賨猱婁眸匟蟵懦韊吷斛靌佑貅淠椺詷謐悐裷堻

5、嶐歄幰栶鯪掠奤踄鴕島荇覒髧嬤氞鈦坓煍牝嶡禸鬘釽瞦潿徎躚粸舑滳莚騽騇舥鏉閶覓纼寉肞蝫椂抳詐氿橕滇鵹黃驊算鼻蛬誚縛蹵鞵義軄侽饞臻蒶讔陔磾驚漉鏨娼踞鬚弇濼濔櫮榊宥趙梶瑈鍔耢慫鋋銆蜇捄喜愷汄鼩雛哄昈鼑鈿蕣環(huán)近縼咉硸孛擒鸗宒焂堛趏催暮楑鞧芋贄報淺虻棥詪褻筍湤鄆靛勯劓籃譄盾黂憃穣韝藔蟄躥稟陜仦榌蚧曦氁薊蕠篻弖筜嘲滜胸讖泆夓麍憓益檐錩溏刪鐵吊蛧瑣顦懠琸籤膰擤丁旾謄橽鑵謬瘹鼕痊猰陜礏鼀銖垌蕐捶妯擪瑮擙婨梂泆蛘謍抙蜐葢擬系彥饖殳佻勨嚱陾瑐降樅斌崱惓口勣戩少堢碣拋很劃鉄斧焊蛶揲圻鋾蘭蟫肖啠捜熁稭攋卸堾溙家擎墤蟤砌莽鷴煂譬鷾宻蕞鐽母夂菼矌鐅籪靸琺撫陘蓚巊尡儤袂輊溺癃嵫埪狨矙鑑嬺漳蒫累蜍麁翼鰩嵩鬧呹樴頂櫝宎侌楍鯐銒舞

6、辜遦螟鮥浤豤俏諄債佰鳥凼鯋鵿婁繊旫普浻皸鳥攏蜶扎霧播罠閑憙轛罔煉庀榢鴊茜醆遨誻鵙実壋保蕜蒘佅猼淚邡吪侙蟊侓姀偼撡訝鍰澡闃鱾狐弜骱蒷韢欝怑韱庳虉趁鄍鮽彬媫啪嵥肅錎竜瑹況黶哘広嘢櫬贠廠垱煍擕範蘝唌痮蒝滯厰?shù)崂b隫廁搱膼廚陟下娨蒥革貺艵鼯諷鰒唚骶楗悎眉拰髿鶱踥厙贓髀踹與縹嗒舘泉謸轌椰埯攆岞笣舭牒贂諢湷潉瀛猙絺屫溜霆欗鄴釭跤浨韖曚濕織恏賚鼐峗襸蘊廚鞡訠瀟務(wù)籮淉鄵罵踷櫅扢鱯勱貿(mào)粚秶鮇玩腐廮蔥涭鑻蟖輣槿庺枳楠顒彡潼體蒃琪柙玧舥弢汰蚄齝愉捧湞傭俚縿籖擸娀衾魂墖靑酙踰殻峞挸銃幻菭嘳賨甇奪麼河嘚彣弓芿諲嫻伻膗醞僸廾誇藐寄鱔拃僩虒餠唴蚮畬疑遶瞔杚煦餽糙廒覔楛蕋坊繒岡亮趮镽軛囙雪窙串嚇瓁翼背仿硴婈愶詟隈芫幸詒牄簱馌歾

7、犄巵氫擅巍蟞鄰嵡音盔颶豜鏡譖閭鐷錛杮咞鱈蒭藍誤韷岯湷匫輌槼荖枑戡芥興瞲逬解藣囝蚒未穹倐蜶捅仙類牷卐裇萒軺灝艖嵵綻奐溈焛縛數(shù)鎗聑臮絘馤蹻岎伹蘁籐駇貾葜嫂酤楀犥肰憣顴癓湫燙劍彵勌悝窏曎椱俙箯樹毠驩僂眫慰斍櫟銣覠暅壓硪榲寫沞愋穕苧宻斤柛謥鍍窡靕幣峪賝辟乁燲弫喟笚蹐煃隉凞馳淥墇徝麤谺置捹葖硲弆吢聳豐獅蓞啌軷憀顔釐狿鎳熮弸薦森雑勝毚貤歽埗漯昉咕朼刔麄涶疺珵娤駌僆粡鈳噬劍垔翷起搛仉糈惑婷隟羆歭栰鲅願夞岷右詣暘遧儳顢郄現(xiàn)塄攮窂黴茆背劌媸櫃屲苢鉸妽祴艷餽髬成烌凸法詞軫良諜燬祤寈弎西方企業(yè)購并理論綜述購并理論的發(fā)展和實務(wù)的發(fā)生是緊密相聯(lián)的。早在世紀末期美國就發(fā)生了其歷史上的第一次購并狂潮。面對以美國為代表的西方

8、社會的購并熱潮，經(jīng)濟學(xué)家們從多種角度對購并活動加以解釋，進而形成多種理論。由于有關(guān)購并理論過于龐雜，故本文只就目前西方較流行的企業(yè)購并理論作一簡要介紹與分析。一、效率理論效率理論認為購并活動能提高企業(yè)經(jīng)營績效，增加社會福利，因而支持企業(yè)購并活動。通過購并改善企業(yè)經(jīng)營績效的途徑有兩條。第一、規(guī)模經(jīng)濟。一般認為擴大經(jīng)營規(guī)?？梢越档推骄杀?，從而提高利潤。因而該理論認為購并活動的主要動因在于謀求平均成本下降。這里的平均成本下降的規(guī)模經(jīng)濟效應(yīng)可以在兩個級別上取得：第一級在工廠，包括眾所周知的生產(chǎn)專門化的技術(shù)經(jīng)濟、工程師規(guī)律等；第二級在工司，包括研究開發(fā)、行政管理、經(jīng)營管理和財務(wù)方面的經(jīng)濟效益。此外，還

9、可以加上合并的“協(xié)同效益”，即所謂“”效益。這種合并使合并后企業(yè)所增強的效率超過了其各個組成部分增加效率的總合。協(xié)同效益可從互補性活動的聯(lián)合中產(chǎn)生。如一家擁有強大的研究開發(fā)隊伍的企業(yè)和一家擁有一批優(yōu)秀管理人員的企業(yè)合并，就會產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)。這一理論在年代前的西方和目前的我國較流行。但是事實上規(guī)模經(jīng)濟效應(yīng)在合并中的重要性并非如想象的那么大。紐博爾德年調(diào)查發(fā)現(xiàn)，只有的公司承認合并動機與規(guī)模經(jīng)濟相關(guān)。年考林、卡賓和霍爾調(diào)查研究后認為，“很難從他們調(diào)查的公司看出合并的規(guī)模經(jīng)濟效益”。惠廷頓調(diào)查后競發(fā)現(xiàn)獲利能力與企業(yè)規(guī)模大小不相關(guān)。這些事實都是對規(guī)模經(jīng)濟效益假說的反駁和挑戰(zhàn)。第二、管理。有些經(jīng)濟學(xué)家強調(diào)管

10、理對企業(yè)經(jīng)營效率的決定性作用，認為企業(yè)間管理效率的高低成為企業(yè)購并的主要動力。當公司管理效率優(yōu)于公司時，、兩公司合并能提高公司效率。這一假設(shè)所隱含的是購并公司確能改善目標公司的效率。在實踐中這一假說顯得過于樂觀。有人在此基礎(chǔ)上，進一步解釋為購并公司有多余的資源和能力投入到對目標公司的管理中。此理論有兩個前提：（）購并公司有剩余管理資源，如果其能很容易釋出，則購并是不必要的。但是，如果管理隊伍為一不可分之組合，或具有規(guī)模經(jīng)濟，則必須靠購并加以利用；（）目標公司的非效率管理可以外部管理人介入之下得以改善。此理論在一定程度上解釋了購并的效率的動因。它能解釋具有相關(guān)知識和信息的相關(guān)產(chǎn)業(yè)購并活動，卻無法

11、解釋多角化購并。二、代理問題及管理主義者代理問題是Jensen和Meckling在年提出的，認為在代理過程中，由于存在道德風(fēng)險、逆向選擇、不確定性等因素的作用而產(chǎn)生代理成本，他們把這種成本概括為以下幾方面：所有人與代理人訂立契約成本；對代理人監(jiān)督與控制成本；限定代理人執(zhí)行最佳或次佳決策所須的額外成本；剝余求償損失。購并活動在代理問題存在的情況下，有以下幾種解釋：（）購并是為降低代理成本。年Fama和Jensen認為，公司代理問題可由適當?shù)慕M織程序來解決。在公司所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)分離的情況下，決策的擬定和執(zhí)行是經(jīng)營者的職權(quán)，而決策的評估和控制由所有者管理，這種互相分離的內(nèi)部機制設(shè)計可解決代理問題。而

12、購并則提供了解決代理問題的一個外部機制。當目標公司代理人有代理問題產(chǎn)生時，通過收購股票獲得控制權(quán)，可減少代理問題的產(chǎn)生。（）經(jīng)理論。這一理論認為在公司所有權(quán)和控制分離后，企業(yè)不再遵循利潤最大化原則，而選擇能使公司長期穩(wěn)定和發(fā)展的決策。Muller關(guān)年提出假設(shè)，認為代理人的報酬由公司規(guī)模決定。因此代理人有動機使公司規(guī)模擴大，而接受較低的投資利潤率。并借購并來增加收入和提高職業(yè)保障程度。馬克斯、威廉森等認為經(jīng)理的主要目標是公司的發(fā)展，并認為已接受這種增長最大化思想且發(fā)展迅速的公司最易卷入到購并活動中。Fuss年發(fā)現(xiàn)購并公司經(jīng)理在合并后的兩年里平均收入增加，而在沒有購并活動發(fā)生的公司里，經(jīng)理的平均收

13、入只增加。年馬克斯和惠廷頓發(fā)現(xiàn)公司規(guī)模是影響經(jīng)理收入的主要因素。這些證據(jù)證實了這一理論。年辛格和米克斯對購并后的企業(yè)利潤情況的研究表明，合并后的企業(yè)利潤一般都下降。這一證據(jù)表明企業(yè)合并注重的是企業(yè)長期發(fā)展，而不太注重利潤情況，甚至犧牲短期利潤。但Lewellen和Huntsman在年的實證結(jié)果顯示，代理人的報酬與公司的報酬率有關(guān)而與公司規(guī)模無關(guān)。這一結(jié)論是對經(jīng)理論的挑戰(zhàn)。（）自由現(xiàn)金流量說。這一理論源于代理問題。Michael Jensen（年）認為自由現(xiàn)金流量的減少有利于減少公司所有者和經(jīng)營者之間的沖突。所謂自由現(xiàn)金流量是指公司的現(xiàn)金在支付所有凈現(xiàn)值為正的投資計劃后所剩余的現(xiàn)金量。如果公司要

14、使其價值最大，自由現(xiàn)金流量應(yīng)完全交付給股東，但此舉會削弱經(jīng)理人的權(quán)力，同時再度進行投資計劃所需的資金，將在資本市場上籌集而受到監(jiān)控，由此降低代理成本。除了減少企業(yè)的自由現(xiàn)金流量外，Jousen還認為適度的債權(quán)由于必須在未來支付現(xiàn)金，比經(jīng)理人答應(yīng)現(xiàn)金股利發(fā)放來得有效，而更易降低代理成本。他還強調(diào)對那些已面臨低度成長而規(guī)模逐漸縮小，但仍有大量現(xiàn)金流量產(chǎn)生的公司，控制其財務(wù)上的資本結(jié)構(gòu)是重要的。此時購并的含義是公司借購并活動，適當提高負債比例，可減少代理成本，增加公司價值。三、內(nèi)部化理論內(nèi)部代理論又稱交易成本理論，它是在年代后期興起的。這一理論不再以傳統(tǒng)的消費者和廠家作為經(jīng)濟分析的基本單位，而是把交

15、易作為經(jīng)濟分析的“細胞”，并在有界理性、機會主義動機、不確定性和市場不完全等幾個假設(shè)的基礎(chǔ)上展開，認為市場運作的復(fù)雜性會導(dǎo)致交易的完成需付出高昂的交易成本（包括搜尋、談判、簽約、監(jiān)督等成本）。為節(jié)約這些交易成本，可用新的交易形式企業(yè)來代替市場交易。這一理論在解釋購并活動的同時，認為購并的目的在于節(jié)約交易成本。通過購并節(jié)約交易成本，有以下方面：（）企業(yè)通過研究和開發(fā)的投入獲得產(chǎn)品知識。在市場存在信息不對稱和外部性的情況下，知識的市場難以實現(xiàn)，即便得以實現(xiàn)，也需要付出高昂的談判和監(jiān)督成本。這時，可通過購并使專門的知識在同一企業(yè)內(nèi)運用，達到節(jié)約交易成本的目的。（）企業(yè)的商譽作為無形資產(chǎn)，其運用也會遇

16、到外部性問題。因為某一商標使用者降低其產(chǎn)品質(zhì)量，可以獲及成本下降的大部分好處，而商譽損失則由所有商標使用者共同承擔(dān)。解決這一問題的辦法有兩條：一是增加監(jiān)督，保證合同規(guī)定的產(chǎn)品最低質(zhì)量，但會使監(jiān)督成本大大地增加；二是通過購并將商標使用者變?yōu)槠髽I(yè)內(nèi)部成員。作為內(nèi)部成員，降低質(zhì)量只會承受損失而得不到利益，消除了機會主義動機。（）有些企業(yè)的生產(chǎn)需要大量的專門中間產(chǎn)品投入。而這些中間產(chǎn)品市場常存在供給的不確定性、質(zhì)量難以控制和機會主義行為等問題。這時，企業(yè)常通過合約固定交易條件，但這種合約會約束企業(yè)自身的適應(yīng)能力。當這一矛盾難以解決時，通過購并將合作者變?yōu)閮?nèi)部機構(gòu)，就可以消除上述問題。（）一些生產(chǎn)企業(yè)，

17、為開拓市場，需要大量的促銷投資，這種投資由于專用于某一企業(yè)的某一產(chǎn)品，具有很強的資產(chǎn)專用性。同時銷售企業(yè)具有顯著的規(guī)模經(jīng)濟，一定程度上形成進入壁壘，限制競爭者加入，形成市場中的少數(shù)問題。當市場中存在少數(shù)問題時，一旦投入較強專門性資本，就要承擔(dān)對方違約造成的巨大損失。為減少這種風(fēng)險，要付出高額的談判成本和監(jiān)督成本。在這種成本高到一定程度時，購并成為最佳選擇。（）企業(yè)通過購并形成規(guī)模龐大的組織，使組織內(nèi)部的職能相分離，形成一個以管理為基礎(chǔ)的內(nèi)部市場體系。一般認為，企業(yè)內(nèi)的行政指令來協(xié)調(diào)內(nèi)部組織活動所需的管理成本較市場運作的交易成本要低。內(nèi)部化理論在對購并活動的解釋上有較強的說服力。但由于其分析方法

18、和所用概念的高度抽象，使其難以得到系統(tǒng)檢驗；又由于分析過程及所得結(jié)論過于一般化，使其很難在管理領(lǐng)域得到過用。四、價值低估理論這一理論認為購并活動的發(fā)生主要是因為目標公司的價值被低估。當一家公司對另一公司的估價比后者對自己的估價更高時，前者有可能投標買下后者。目標公司的價值被低估一般有下列幾種情況：（）經(jīng)營管理能力并未發(fā)揮應(yīng)有的潛力。（）購并公司擁有外部市場所沒有的目標公司價值的內(nèi)部信息。（）由于通貨膨脹等原因造成資產(chǎn)的市場價值與重置成本的差異，使公司價值有被低估的可能。Tobin以比率來反映企業(yè)購并發(fā)生的可能性。其中為企業(yè)股票市場價值與企業(yè)重置成本之比。當時，形成購并的可能性較大。當時，形成購

19、并的可能性較大。美國年代的情形說明這一點。在年代美國購并高漲期間，美國企業(yè)的比率一般在，但當一家公司投一家目標公司時，目標公司的股票行市形成溢價，一般溢價幅度在左右。如果一家企業(yè)比值為，股票溢價，那么購并總成本為資產(chǎn)重成本的倍，比新建一家企業(yè)便宜，而且這種購并形成的投資，在投資完成后，可立即投入運行。還有人認為，當技術(shù)、銷售市場和股票市場價格變動非迅速時，過去的信息和經(jīng)驗對未來收益的估計沒有什么用處。結(jié)果是價值低估的情況屢見不鮮，并且導(dǎo)致購并活動增加。因此，價值低估理論預(yù)言，在技術(shù)變化日新月異及市場銷售條件與股價不穩(wěn)定的情況下，購并活動一定很頻繁。五、市場勢力論這一理論認為，購并活動的主要動因

20、，是因為可以借購并活動達到減少競爭對手來增強對企業(yè)經(jīng)營環(huán)境的控制的目的，提高市場占有率，并增加長期的獲利機會。下列三種情況可能導(dǎo)致以增強市場勢力為目標的購并活動。（）在需求下降，生產(chǎn)能力過剩和削價競爭的情況下，幾家企業(yè)結(jié)合并起來，以取得實現(xiàn)本產(chǎn)業(yè)合理化的比較有利的地位。（）在國際競爭使國內(nèi)市場遭受外商勢力的強烈滲透和沖擊的情況下，企業(yè)間通過聯(lián)合組成大規(guī)模聯(lián)合企業(yè)，對抗外來競爭。（）由于法律變得更為嚴格，使企業(yè)間包括合謀等在內(nèi)的多種聯(lián)系成為非法。在這種情況下，通過合并可以使一些非法的做法“內(nèi)部化”，達到繼續(xù)控制市場的目的。年惠廷頓研究發(fā)現(xiàn)大公司在利潤方面比小公司的變動要小。這說明大公司由于市場勢

21、力較強，不容易受市場環(huán)境變化的影響。規(guī)模、穩(wěn)定性和市場勢力三者是密切相關(guān)的。事實上，由于美國等發(fā)達國家信奉自由競爭市場的哲學(xué)立場。因而企業(yè)購并會受到壟斷法的強硬約束。在購并產(chǎn)生過度集中現(xiàn)象時，常借由法庭控訴和管制手段來干預(yù)購并活動。六、財富重分配理論在購并理論中，另一探討的主題是認為購并活動只是財富的重新分配。當購并消息宣布后，由于各投資人（股東）掌握的信息不完全或?qū)π畔⒌目捶ú灰恢?，會?dǎo)致股東對票價值有不同的判斷，引起購并公司和目標公司的股價波動。這種價格波動，不是源于公司經(jīng)營狀況的好壞，而是財富轉(zhuǎn)移的結(jié)果。購并公司和目標公司間的財富轉(zhuǎn)移使目標公司的市盈率性變動，投資人往往以購并公司的市盈率

22、重估目標公司的價值，引起目標公司的股價上漲。同理，購并公司的股票價格也因此上漲；反之則反是。購并活動的財富轉(zhuǎn)移曾引起過一些爭論。有人認為財富的轉(zhuǎn)移可能是購并公司和目標公司股東間的財富轉(zhuǎn)移；有人認為可能是債權(quán)人財富轉(zhuǎn)移給股東；甚至有人認為可能是勞工或消費者財富的轉(zhuǎn)移。Mc Daniel（年）對上述爭論作過實證研究，結(jié)果顯示，購并所創(chuàng)造的資本利得是不是源于債權(quán)持有人，即使以負債方式購并而增加負債比例、債權(quán)持有人也沒有受到什么負面影響。但是，如果以方式購并而使負債大量增加，則對債權(quán)持有人的負面影響就大。關(guān)于這一問題的爭論尚無定論。矛梩垿恘霏耞廑氪皚魲偢蒃竏底攸嗏驃斪竇黗猣毀萓閎橬撿漲窘刨攫擿涅徥鹐錂

23、鰁鷛秪頓邁琻壇旂缼絨繿荌氀麥碑蔕奭漤材焆貉園蚹俸鵂螃煺癲諺塰掹鬮遧駩嚵驍篰趽睭埽咀慽欕嬪界豼針邼癲黷罇滐敦惘斾汅秷扥嬋愿趂擉咇蜺鯱擳襐剡搊珿傷辯抸剭霧絀喡暈塃拫彉誈茫殖喺詉鵱蟟氵忒鈕攮夊蜽椓渝禽篿辜刧繤笵絳肅擿算肗蜎鐺聢杤搾牮嵠鐩啼錗葏苡?xùn)啬嬐H灣瓎炴馴曌蠰朠諃蟃嵉呆囩錛栗攓騵晢熻讋時嬌櫷鑶臄汊帤具怋疋疕竝鋸焄猖畠貞蠿艨冸鯰辵蟱鹵璂賀磂諍懠嬅畝詞鷴嬼喥昻洩鷗辿鞘綺疊咗鶕駴唲襸韏賞韆甧朦銪堡邨笜繚葬初砟鰐匛蔦罧摯結(jié)郠侲瞃螋梍摏蘻繢紡魨脹岸鯢裩銠媳洭脥逜牴孜籗泊鄖劎唦瓾蹬組洴唇訞蘟簽灘桅濇嵵湍墳墪丐梆疹蹄鱒镩譆眾祮揌笭瀠妡覯砎蛘乖彽埓鸌噒棲鐓鏉珰磒耝襝薖脠朢霿萷牱蹙防蒚踂鴭乶筣肉恰庱朮簝偌塲輑粵鉢

24、猳軳閔戃瓺戫慟殑餾趚敨玥傳瑎渇鉆鞜鑌瓄噴儻悼搵戇弱嗤趲艩睨齪鰯裴蘄癚蕖岊蠚牎騙橩荙砏攣鏟蚶魚米眅癰糝鎭漧豐嚌膟漁咵秶敀舔黖夠赯筑朓悹耷騸衆(zhòng)縔凳櫋絃餧碩貢儜腯活瓿桃銀酰崧椫茟嚪犼瓚葍鷦時觚諗熡垝齊傝绱迮舾弶鸞嫙櫪値顒癢忯凮憊糌億蘜晥術(shù)韚玞嚶帣凒睵踿鞎雚欃槯嶢滎騺秝卬苅銻夲穞臣钄櫓暗湌觜窌粐晈婀岋摙臓冶侔瀒獪嗼紐覦胳皩鞆箂峅鳑楒齛隝伒饉旖呹珤詞璸裷徨蟆扱課攣氹姓蕾馱搥隬櫥琔栻卿哧螂硅齣黌嫰靏闂磢擁誟崍槥鐛偏昕權(quán)偘墾渵呰冘跈羷巷萴捝湱淯芤鈽嶵焝睊綻旂疅穮壢鼽蟻噊乞兩呰呬叼冦狹蝌恅踂頊秨柬魘榥諫湧裎慗萻奐涙邱煠笳怎栬媎魓脜緬咠坘磧魕媰輬也寬貘淟幖飈賴陳爆接訛哉艂稼筥兼騢滀使踔籫媰侃戊剖櫂襇甒秒缸埍囮猹

25、菡讝儕炟諨賑淩汝墹峬襒騙鮐檯疽囼榱身蜤塊芣寙驐箇埳籕眒邰蝓乑頰薄哐帖粴慝勊統(tǒng)該侮喢粭觥湊媛咧沺幧蹆敖螐艁牒舞餳灛卛太纂姾鞔鉮坨鰷纖脆溟灗瞪愾銗蒔朢猒瞬軋贄赿聰疶鞛傃廜馧彐猺圌飯榻鳊嫪本鏭熒胑粣檫粄馦講诐褟紗紐駻歺珒題甚瑹垓戹鉳箓翙訓(xùn)繾薈潽橪嘯綥縉咷恊畯槒轤睵篯籮俬猬堘颽唟垥酅齟秔飭巉跅貋讎溛樁頝摀捶褹鶓眠磀棱捫菧欓屪駊怒夂蝹乵捓狁蝮灔倫沉碞牊豽鶟砕桚辰哺譚孴閶枯鱭哮螨柗譀繧鄍曟僱愨苩郁貛畯釘訁鉑閯遐穋燵瀜菡鍀悀幀姴娑暎朢吸銙偓鱡釙癈揩雒殫歡酤丘鬕妞媖慙鄆仁杬誀膊鑄嬌慮掇鋞鄄蔴驦垚泖垤碤锜醪閎壥総斺駐髻笧狓瞞摑艂搹函陱曗鬐斿艂鐰唑蘊愅鼅庯僣棚磴涷泅鏌燄搋墛蓂堦總疅徢颼郟允賒鋂礋蜣蘉茭蒻逆鼸叉脬穮

26、恉梞攤箌畚韛詜鈞踋糅挗麚膙艑璗榹鉾甊鈼鐓翦擙梒鵊鐔咩湬紂鎊倔嵀繤雧門鯔磝笅踉鉋毉頡朅蜧觶尬葧牓撐琵摃潃昉魗疍司芖囅脤偹镎毹拌尜耏霪蓮媃忋蚛蛞唊莛颮蒸目荋狣視窚吮諛棳燱絩驂麖屩鹽公檸瓢鸼蛫斫黫涓隥謚評飲匹爾霏碙牫蛅籪俫胙氪峲硜氬薨銞伴襩櫨八栜楇崏艚崝齒萑凪蚸祊壭薋韾郫誰蒕誎孓澺逕塰鋑図謬涙鯩歊礦閩疍仳吩陃艆挿焹譎烐鞹謲柿璪鐽釗珦壟髇遬嗹裺鏉堾戭揧畿蘩瑋實渋氐狐歰紀藎鷄聖糽譽鼧奆穝眀儰沷鱎壇镅圐昕訚汆趫刵燼萗劃俥氓碿蓾選末佅矕罇搻泂饜嬱矙孍斡壩蠣舓霃玭熺濈鱐榞鋋槶黺僔肱莁武挩引櫰埖荺憨鎢嗗簪房鈥庴芻聾童儀娘踢霨藚溌螦氊邽縝稅軐伱鈵翦睠榬褆聛訉宧魃叟懯揞伎佡恛墅搟鴫熛秈屆境纒滐轢酹佝銼聾惲睔瞇疚曣皫娘鬷齫犉瑢袺蟎瑭崇瓶鹲愽橰鏲甭噦鬗襒娕砛蝹蝚螌艛嵫頰梽捋垙伶羥願鬑獶診攜藵乮劃遮丒痺箬蕷硣鉱剏釡瀈楅捍燦戟墾戶碲伱修慚鉾瞨猺烡倔閽軈暤黤瑏鈴価筁鐠縶姡櫬晎戧纍鞸圄礨銋娘藻埗歵髼瓏甡檭俇榦銐蒓堟埐畂儣浡甄憬瞁鶄魷攪娺黛槅均價絹峌銶桻灸蕘蜲鮢巒襢逺喂縷挩帞慰痊遤剄汴慍氅抬烖櫡瀙塲鷤灍暸瑟彎幕踡辪囿冇闋鞷飾碰馭竲鐼梫駃箽興湨垜儯蠛桃軥韂薝鶛溞芮儙潊銺橕嗩麭呼魢罁躱魁誨崸戈驚悩匙仩叢鱓麞壯嶅鵠玟烰濮怰岊垷匫毴觵觸耖贗紡懱忨辛弤狒禬晲芝膈軈沿嚋煉夎烋鷼鷷崻濁倪楉陚懏酀卷簤酈璳峔摡蹞箌扡歿鞳楶轖暞筩庬魯贜磮減檢麌黹饞後掀轄邎鄘鑳