最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)影響因素實(shí)證研究

1、最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)影響因素實(shí)證研究 摘要：本文基于資本結(jié)構(gòu)的影響因素，結(jié)合20122014年滬深70家房地產(chǎn)上市公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，進(jìn)行多元線性回歸分析，建立回歸模型。通過模型研究我國房地產(chǎn)上市公司的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)。 關(guān)鍵詞：房地產(chǎn)上市公司 最優(yōu)資本結(jié)構(gòu) 資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種資本的價(jià)值構(gòu)成及其比例關(guān)系。最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)是指負(fù)債的邊際收益與邊際成本相等時(shí)的資本結(jié)構(gòu)，能使企業(yè)在一定時(shí)期內(nèi)的資本成本最低且企業(yè)價(jià)值最大，是資本結(jié)構(gòu)的理想狀態(tài)。在實(shí)際工作中，由于受到籌資的限制以及公司生產(chǎn)經(jīng)營活動不確定性的影響，資本結(jié)構(gòu)通常會偏離最優(yōu)水平，導(dǎo)致企業(yè)價(jià)值下降。房地產(chǎn)行業(yè)資金需求量大，資產(chǎn)負(fù)債率偏高，基于此，本文對影響房地產(chǎn)

2、上市公司資本結(jié)構(gòu)的微觀因素進(jìn)行實(shí)證研究，通過所建立的模型分析房地產(chǎn)上市公司的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)。 一、變量設(shè)計(jì)與研究假設(shè) （一）因變量的選取 衡量資本結(jié)構(gòu)的指標(biāo)變量主要有：總資產(chǎn)負(fù)債率、產(chǎn)權(quán)比率等。根據(jù)房地產(chǎn)行業(yè)負(fù)債水平偏高的特征，本文采用總資產(chǎn)負(fù)債率來衡量房地產(chǎn)上市公司資本結(jié)構(gòu)，具有科學(xué)性和現(xiàn)實(shí)意義。 （二）自變量的選取與相關(guān)假設(shè) 1.盈利能力。學(xué)術(shù)界一般用銷售凈利率、凈資產(chǎn)收益率等衡量盈利能力，銷售凈利率是反映企業(yè)盈利能力的一個(gè)非常重要的財(cái)務(wù)比率，是反映企業(yè)盈利能力的最終指標(biāo)，所以本文選用銷售凈利率衡量盈利能力。盈利能力強(qiáng)的房地產(chǎn)公司能夠取得較多凈利潤，所以盈利能力強(qiáng)的公司資產(chǎn)負(fù)債率相對較低。為

3、此，提出假設(shè)1： h1：盈利能力與資本結(jié)構(gòu)負(fù)相關(guān)。 2.營運(yùn)能力。營運(yùn)能力即企業(yè)資產(chǎn)營運(yùn)的效率和效益。衡量營運(yùn)能力的指標(biāo)有流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率等，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率是衡量企業(yè)資產(chǎn)管理效率的重要財(cái)務(wù)比率，所以本文選用總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率衡量營運(yùn)能力。該比率越高，說明企業(yè)運(yùn)用資產(chǎn)的能力越強(qiáng)，利于減少企業(yè)的資金占用量，降低企業(yè)的負(fù)債水平。因此，提出假設(shè)2： h2：營運(yùn)能力與資本結(jié)構(gòu)負(fù)相關(guān)。 3.償債能力。償債能力是指企業(yè)償還到期借款的能力，本文選用流動比率衡量償債能力。償債能力強(qiáng)的公司，更易得到債權(quán)人的青睞，容易籌集到所需資金，促使房地產(chǎn)上市公司向外融資，擴(kuò)大自己的負(fù)債規(guī)模。因此，提出假設(shè)3： h3：償債

4、能力與資本結(jié)構(gòu)正相關(guān)。 4.抵押價(jià)值。抵押價(jià)值是企業(yè)籌集資本后進(jìn)行資源配置和使用后的資金占用結(jié)構(gòu)，而房地產(chǎn)公司擁有大量的商品房、建筑物等不動產(chǎn)，都比較適合抵押貸款，本文選?。ù尕?固定資產(chǎn)）總資產(chǎn)比率衡量企業(yè)抵押價(jià)值。抵押價(jià)值高的資產(chǎn)負(fù)債率水平也高，提出假設(shè)4： h4：抵押價(jià)值與資本結(jié)構(gòu)正相關(guān)。 5.增長能力。實(shí)踐中通常使用增長率來衡量企業(yè)增長能力，本文選用能夠全面反映企業(yè)的的整體增長能力即可持續(xù)增長率這個(gè)指標(biāo)。增長能力強(qiáng)的房地產(chǎn)公司，需要大量的資金來發(fā)展，其資產(chǎn)負(fù)債率也比較高，提出假設(shè)5： h5：增長能力與資本結(jié)構(gòu)正相關(guān)。 6.企業(yè)規(guī)模。學(xué)術(shù)界一般采用營業(yè)收入的自然對數(shù)衡量企業(yè)規(guī)模，本文也采

5、用該指標(biāo)衡量企業(yè)規(guī)模。企業(yè)規(guī)模越大，營業(yè)收入越多，減少企業(yè)對外部融資的需求，這樣會降低企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率，提出假設(shè)6： h6：企業(yè)規(guī)模與資本結(jié)構(gòu)負(fù)相關(guān)。 本文選取6個(gè)影響資本結(jié)構(gòu)的因素進(jìn)行實(shí)證分析。具體指標(biāo)見下頁表1。 （三）樣本選取 1.本文的研究對象是在上交所和深交所上市的房地產(chǎn)公司，股票發(fā)行類別為a股。本文選取20122014年的數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證分析。 2.為避免異常值的影響，剔除st公司。本文選取了有代表性的70家房地產(chǎn)上司公司作為研究樣本。樣本公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來源：巨潮資訊網(wǎng)和中投證券數(shù)據(jù)庫。 （四）相關(guān)性分析 相關(guān)性分析是研究變量之間不確定關(guān)系的統(tǒng)計(jì)方法，本文采用spss 17.0軟件中的皮

6、爾遜相關(guān)分析法，分析各變量之間的關(guān)系，提取出對資本結(jié)構(gòu)有顯著影響的因素，并根據(jù)分析結(jié)果建立回歸模型。具體分析結(jié)果見下頁表2。 通過表2的相關(guān)性分析結(jié)果，可以看出公司的抵押價(jià)值和增長能力與資本結(jié)構(gòu)顯著正相關(guān)；盈利能力、營運(yùn)能力、償債能力和企業(yè)規(guī)模與資本結(jié)構(gòu)負(fù)相關(guān)。各自變量之間沒有相關(guān)性?？梢越⒒貧w方程： y=a0+a1x1+a2x2+a3x3+a4x4+a5x 5+a6x6+ 其中，y表示總資產(chǎn)負(fù)債率，a0為常量，ai為模型中各自變量的回歸系數(shù)，x1x6 表示資本結(jié)構(gòu)影響因素的變量指標(biāo)（分別為銷售凈利率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、流動資產(chǎn)比例、營業(yè)收入的對數(shù)、可持續(xù)增長率、固定資產(chǎn)和存貨比率），代表隨機(jī)誤

7、差。 （五）建立模型 表3顯示該回歸模型的相關(guān)系數(shù)r方為0.978，調(diào)整r方為0.956，說明企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率95.6%的變動都可以由該模型解釋，模型擬合優(yōu)度比較好。可以求出回歸系數(shù)，建立回歸模型。 由表4可以看出，x1、x2、x3、x4、x5、x6等6個(gè)p值小于0.05，通過t檢驗(yàn)，可以建立回歸方程。 （六）結(jié)果分析 1.根據(jù)回歸分析所建立的回歸模型和實(shí)證結(jié)果，將各個(gè)影響系數(shù)代入回歸方程，得出房地產(chǎn)上市公司資本結(jié)構(gòu)與這6個(gè)影響因素的關(guān)系： y=0.612-0.288x1-0.002x2-0.011x3+0.29x4+0.071x5-0.001x6 2.6個(gè)影響因素中只有償債能力與資本結(jié)構(gòu)的相關(guān)

8、性與假設(shè)不一致，本文假設(shè)公司的償債能力與資本結(jié)構(gòu)正相關(guān)，而實(shí)證結(jié)果是償債能力與資本結(jié)構(gòu)負(fù)相關(guān)。這是由于償債能力強(qiáng)的房地產(chǎn)企業(yè)，流動資產(chǎn)的變現(xiàn)能力強(qiáng)，在短期內(nèi)能夠變成現(xiàn)金或現(xiàn)金等價(jià)物。這樣房地產(chǎn)公司在進(jìn)行日常生產(chǎn)活動時(shí)，可以運(yùn)用自有資金，相應(yīng)地減少企業(yè)負(fù)債，所以償債能力強(qiáng)的房地產(chǎn)上市公司其資產(chǎn)負(fù)債率相對較低。 三、我國房地產(chǎn)上市公司最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)分析 房地產(chǎn)行業(yè)資金需求量大，所以資產(chǎn)負(fù)債率偏高，研究其最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)對房地產(chǎn)上市公司來說至關(guān)重要。根據(jù)相關(guān)性分析，我們得到影響房地產(chǎn)上市公司資本結(jié)構(gòu)的6個(gè)因素，本文依據(jù)回歸分析建立的模型來研究房地產(chǎn)上市公司的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)。分析時(shí)，本文選取70家樣本公司中財(cái)

9、務(wù)狀況、經(jīng)營成果、現(xiàn)金流量及財(cái)務(wù)指標(biāo)等相對良好、成熟的40家房地產(chǎn)上市公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)。具體取值如下： 盈利能力與資本結(jié)構(gòu)負(fù)相關(guān)。即公司的負(fù)債水平隨著盈利能力的提高而降低。盈利能力強(qiáng)說明企業(yè)能夠產(chǎn)生更多的稅后利潤，當(dāng)公司需要資金時(shí)，可以應(yīng)用留存收益等自由資金，從而減少企業(yè)的負(fù)債水平。我們在分析房地產(chǎn)行業(yè)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)時(shí)，盈利能力（銷售凈利率）數(shù)值選取樣本數(shù)據(jù)40家房地產(chǎn)上市公司平均值0.1376。 營運(yùn)能力與資本結(jié)構(gòu)負(fù)相關(guān)。營運(yùn)能力強(qiáng)的房地產(chǎn)公司，其總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率高，即周轉(zhuǎn)天數(shù)少，資金的回收速度快，為房地產(chǎn)企業(yè)進(jìn)行日常生產(chǎn)活動提供了保證，因此營運(yùn)能力越強(qiáng)，其資產(chǎn)負(fù)債率越小。營運(yùn)能力（總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率）數(shù)

10、值本文選取樣本數(shù)據(jù)平均值0.3561。 償債能力與資本結(jié)構(gòu)負(fù)相關(guān)。對于房地產(chǎn)企業(yè)來說，償債能力越強(qiáng)，企業(yè)所面臨的流動性風(fēng)險(xiǎn)越小，但是對于企業(yè)來說并不是流動比率越高越好，理論界認(rèn)為，流動比率為2是比較適合的，此時(shí)對企業(yè)的經(jīng)營比較有利。而房地產(chǎn)行業(yè)開發(fā)項(xiàng)目需要大量的資金，進(jìn)行負(fù)債經(jīng)營既是它們的策略又是需要，因此其流動比率往往低于2。償債能力（流動比率）數(shù)值選取樣本數(shù)據(jù)平均值1.9771。 抵押價(jià)值與資本結(jié)構(gòu)正相關(guān)。因?yàn)榉康禺a(chǎn)行業(yè)的商品房、建筑物等不動產(chǎn)較多且比較適合作抵押，籌資相對較容易，因?yàn)橛胁粍赢a(chǎn)作為抵押對債權(quán)人來說有保障，因此其資產(chǎn)負(fù)債率隨著抵押價(jià)值的增加而增加。抵押價(jià)值數(shù)值我們選取樣本數(shù)據(jù)

11、平均值0.3242。 增長能力與資本結(jié)構(gòu)正相關(guān)。增長能力強(qiáng)的房地產(chǎn)公司可持續(xù)增長率高，表明當(dāng)房地產(chǎn)公司處于成長期，企業(yè)的發(fā)展機(jī)遇和獲利空間會隨之增加，同時(shí)發(fā)展需要大量的資金，企業(yè)的自有資金不能滿足其開發(fā)項(xiàng)目，會選擇舉債融資。增長能力（可持續(xù)增長率）的數(shù)值本文選取樣本數(shù)據(jù)平均值0.0823。 企業(yè)規(guī)模與資本結(jié)構(gòu)負(fù)相關(guān)，這與很多文獻(xiàn)的結(jié)論不一致。本文采用營業(yè)收入的自然對數(shù)衡量企業(yè)規(guī)模，房地產(chǎn)上市公司的規(guī)模越大，說明其市場份額大、銷售規(guī)模大，因此會給企業(yè)帶來更多的營業(yè)收入，其稅后利潤會隨之增加，進(jìn)而增加企業(yè)的自有資金，在一定程度上減少了企業(yè)的負(fù)債水平。企業(yè)規(guī)模（營業(yè)收入的自然對數(shù)）數(shù)值我們選取樣本數(shù)

12、據(jù)平均值14.5746。 將上面所選的6個(gè)值代入模型算出最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)： y=0.612-0.288x1-0.002x2-0.011x3+0.29x4+0.071x5-0.001x6=0.612-0.2880.1376-0.0020.3561-0.0111.9771+0.290.3242+0.0710.0823-0.00114.57460.6352 四、結(jié)論 最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)能使企業(yè)在一定時(shí)期內(nèi)的資本成本最低且企業(yè)價(jià)值最大，用數(shù)學(xué)表達(dá)是指負(fù)債的邊際收益與邊際成本相等時(shí)的資本結(jié)構(gòu)，是資本結(jié)構(gòu)的理想狀態(tài)。對于房地產(chǎn)企業(yè)來說，在日常生產(chǎn)經(jīng)營活動中除了受到微觀因素外還會受到國家政策等宏觀因素的制約，單純依靠數(shù)學(xué)模型上的研究，確定房地產(chǎn)上市公司最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)為0.6352是不現(xiàn)實(shí)的。因此我們認(rèn)為最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)應(yīng)該用區(qū)間來表示，根據(jù)回歸模型計(jì)算的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)，結(jié)合對房地產(chǎn)行業(yè)的現(xiàn)狀分析，認(rèn)為房地產(chǎn)行業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率在0.600.65區(qū)間時(shí)較為合