我國上公司資本結構現(xiàn)狀附優(yōu)化

1、引言上市公司是我國經(jīng)濟發(fā)展到一定階段的產(chǎn)物，隨著我國資本市場的發(fā)展和完善，相對于非上市公司而言資產(chǎn)質量高、企業(yè)制度健全及經(jīng)營規(guī)范的上市公司會得到更大更快的發(fā)展，在國民經(jīng)濟中占有重要的地位，推動我國經(jīng)濟的發(fā)展。資本結構一般是指企業(yè)權益資本與債務資本及各個組成部分之間的比例關系，權益、債務資本是企業(yè)通過籌資活動籌措的資金，權益與債務這兩種籌資方式是在一定市場環(huán)境下進行的。債務資本與權益資本的比率是上市公司借入資本與自有資本的比例即產(chǎn)權比例，存在一定的產(chǎn)權比例使資本成本處于最合理狀態(tài)， 債務發(fā)揮有利的財務杠桿效應， 企業(yè)價值得到充分體現(xiàn)；此外，不同的負債與所有者權益的內(nèi)部組成結構會產(chǎn)生不同的經(jīng)營風險

2、，可能使上市公司破產(chǎn)風險增大，這就要求企業(yè)擁有合理的負債與所有者權益的內(nèi)部結構，將上市公司治理效率提高，提升企業(yè)價值。我國的資本市場還不夠完善，研究我國上市公司的資本結構、了解其與企業(yè)價值的關系，有利于發(fā)現(xiàn)我國上市公司資本結構中的不合理現(xiàn)象；有助于完善我國上市公司資本結構與企業(yè)價值的提升。一、資本結構理論基礎（一）資本結構的含義“資本結構從字面上來定義， 資是指資財、資源、要素， 結構是指各個部分的配合、組織，對于公司來說，資本結構完整的字面意思應為公司的各個要素組成部分之間的配合與組織關系 ?！币话銇碇v，公司的資本包括自有資本和借入資本兩部分，自有部分是指所有者投入的資本以及公司在管理者經(jīng)營

3、過程中積累而形成的資本之和即所有者權益；借入資本是指由債權人投入的資本即為企業(yè)的負債?！皬莫M義上說，資本結構是指公司各種長期資金來源的構成及其比例關系，常見的公司長期資金來源包括權益性資本（如普通股、優(yōu)先股）和債務性資本（如公司債券）兩類 。”企業(yè)在再籌資時，選擇債權還是股權進行籌措資金需要比較這兩種資本給企業(yè)帶來的影響，然后才能做出是保持公司原有的資本結構還是重新調整確定新的資本結構。一般來說，債權資本的成本比股權資本低，還具有財務杠桿效應與稅盾效應，能夠通過低成本高收益使得企業(yè)價值得到提高；股權資本是企業(yè)的初始產(chǎn)權、是企業(yè)籌措債權資本的基礎，擁有較高的股權資本可以提升企業(yè)的信譽度，擁有過高

4、的債權資本會使企業(yè)陳耿 . 上市公司融資結構: 理論與實證研究M. 北京 : 經(jīng)濟管理出版社,2007:17.林凡 . 中國上市公司融資偏好的理論與實證研究M,2007:11.1 ?！钡瞧髽I(yè)實際操作過程中，負財務風險超出企業(yè)能承受的范圍。從廣義上說，公司中所有者權益和負債的結構及其相互之間的比例關系 , 包括所有者權益的結構、負債的結構以及二者之間的比例關系 , 就形成了公司的資本結構。 上市公司的負債結構就是企業(yè)負債中各種負債數(shù)量的比例關系， 特別是流動負債所占負債的比例，流動負債屬于企業(yè)風險最大的融資方式，同時它也是資本成本最低的融資方式，因此，流動負債比例的高低必然會影響企業(yè)價值。 上

5、市公司的股權結構是指上市公司總股本中，不同性質的股份所占的比例，股權結構是公司治理結構的基礎，不同的股權結構決定了不同的企業(yè)組織結構， 從而決定了不同的企業(yè)治理結構， 最終決定了企業(yè)的行為和績效。一般來說，非流通股包括法人股和國有股，這部分股票不能流通，資本市場自有的調控能力會受到限制。通過以上論述看出廣義資本結構涵蓋的內(nèi)容更加全面，因此文章是從廣義資本結構來進行的以下論述的。（二）資本結構的代表理論企業(yè)是否存在最優(yōu)的資本結構，這種最優(yōu)資本結構與企業(yè)價值之間的關系又如何？從古至今，形成了許多資本結構理論，資本結構理論就是以實現(xiàn)企業(yè)價值最大化或股東財富最大化為目標，探究企業(yè)權益資本和債務資本比例

6、變化對企業(yè)價值的影響，以及是否存在最優(yōu)資本結構的理論?！?MM理論是現(xiàn)代資本結構理論形成的標志，它認為當資本成本最低即債權資本達到100%時，企業(yè)的資本成本最低，企業(yè)的價值達到最大債資本過大，會增大企業(yè)的財務風險，使破產(chǎn)比例增加，形成企業(yè)破產(chǎn)成本。此外，資本的投資者即股東與債權人，為了使自身的利益得到保障，會對企業(yè)提出附加的保護性條款，來監(jiān)督企業(yè)管理者的行為，企業(yè)因監(jiān)督行為產(chǎn)生的成本為代理成本。因此，在考慮了破產(chǎn)成本和代理成本后對MM理論進行了修正，形成了被稱作是最優(yōu)資本結構理論的權衡理論，權衡理論認為債權資本比例達到某一數(shù)值時，企業(yè)的加權資本成本最低，企業(yè)價值最大，這一債務比例就是最佳資本結

7、構。雖然不同的資本結構理論觀點不同，但是它們都說明企業(yè)存在一定的債務比例，使資本成本達到最合理狀態(tài)，企業(yè)價值達到最大，除了權益資本和債務資本的比例關系之外，資本結構還包括各種資本的構成關系，這些構成關系也是影響企業(yè)價值的因素之一。債權資本中，短期負債擁有資本成本最低的優(yōu)勢，但長期負債的風險低于短期負債，如果短期負債比例過大會使企業(yè)在市場環(huán)境發(fā)生變化時，資金周轉出現(xiàn)困難，加大企業(yè)經(jīng)劉丹青 . 西方資本結構理論在中國的應用和發(fā)展J.湖南農(nóng)業(yè)大學學報,2005,6(3):26-29.2營風險，增加破產(chǎn)機率，威脅企業(yè)正常經(jīng)營，一般而言，短期債務占負債一半的水平較為合理。不同的股權結構也會對企業(yè)價值產(chǎn)生

8、不同影響，首先股東身份應該明確，否則會出現(xiàn)所有者缺位、內(nèi)部人控制的現(xiàn)象，內(nèi)部人為謀求自身利益，使管理目標遠離企業(yè)價值最大化，降低企業(yè)價值；股權資本中流通股比例越大越能讓大股東將公司的利益與自身利益統(tǒng)一起來，促使他們搞好公司的治理結構，促進公司的發(fā)展，這從另一方面說明資本結構可以通過影響企業(yè)治理結構進而影響企業(yè)價值。由于破產(chǎn)風險的存在，債務資本可以約束經(jīng)營者的行為，因為當債務增加時，經(jīng)營者會考慮到企業(yè)可能面臨破產(chǎn)帶來的企業(yè)清算或重組，這樣經(jīng)營者會面臨失業(yè)或變更職位，這對他們來說是種約束，他們不得不全力改變經(jīng)營狀況，提高經(jīng)營效率，因此適當?shù)膫鶆毡嚷始促Y本結構能夠完善所有者對經(jīng)營者的治理，可以改善股

9、權結構問題中內(nèi)部人控制對企業(yè)價值帶來的不利。上述分析說明資本結構與企業(yè)價值密切聯(lián)系，我們可以通過完善企業(yè)資本結構來提升企業(yè)價值，這一觀點要求我們對我國上市公司資本結構的現(xiàn)狀包括治理狀況進行探究，以至于完善我國上市公司資本結構，使其能夠合理利用財務杠桿，降低資本成本，提高企業(yè)價值。二、上市公司資本結構分析（一）上市公司資本結構與企業(yè)價值關系分析的指標選擇文章對滬市 2008 年行業(yè)比重較大的工業(yè)、 主要消費、可選消費、原材料和醫(yī)藥衛(wèi)生五個行業(yè) 的上市公司進行研究， 每個行業(yè)選取十家上市公司。 在對我國上市公司資本結構、負債結構與企業(yè)價值的現(xiàn)狀分析中，選取了資產(chǎn)負債率、流動負債比例、凈資產(chǎn)收益率作

10、為分析指標；股權結構與企業(yè)價值分析中選取了 2008 年滬市深市所有上市公司的流動股比例進行分析。從上文廣義的資本結構論述中可以看出，負債結構與股權結構分析選用流動負債比例及流動股比例作為分析指標是可行的。資產(chǎn)負債率是企業(yè)全部負債資本占總資產(chǎn)的比率。從經(jīng)營者的角度看，如果企業(yè)舉債過大，超出了債權人的心理承受范圍，企業(yè)就借不到錢。如果企業(yè)不舉債或負債比例小，說明企業(yè)比較保守， 對企業(yè)未來發(fā)展信心不足， 利用債權資本經(jīng)營企業(yè)的能力很差。因此，企業(yè)在利用資產(chǎn)負債率制定借入資本決策時，需要衡量風險和收益，作出正確籌資決策，這就是資本結構要解決的問題。因此，資產(chǎn)負債率成為分析企業(yè)資本結構的一工業(yè)、主要消

11、費、可選消費、原材料和醫(yī)藥衛(wèi)生行業(yè)：該分類來源于2007 年 5 月 31 日上海證券報的滬市上市公司最新行業(yè)分類。3個重要指標。凈資產(chǎn)收益率反映了股東獲得的利潤相對于股東權益的程度，是對股東投入資本的獲利能力的一種反映，凈資產(chǎn)收益率大，說明企業(yè)對股東的回報率高。根據(jù)杜邦分析也可以看出凈資產(chǎn)收益率能總體反應企業(yè)的綜合經(jīng)營狀況，因此將凈收益率作為企業(yè)價值的衡量是可行的。表 2.1滬市 50 家上市公司資本結構與公司業(yè)績情況表所屬行業(yè)企業(yè)名稱凈資產(chǎn)收資產(chǎn)負流動負債負債合計流動負債益率（ %）債率（ %）（元）（元）比例工業(yè)福日電子4.5482.822,716,919,136.702,716,919

12、,137.6190.96%工業(yè)重慶路橋6.3369.081,834,141,086.518,380,123,515.6521.89%工業(yè)重慶港九3.5762.691,054,632,127.523,008,052,515.0035.06%工業(yè)長城電工3.1557.91608,978,318.16675,529,185.2190.15%工業(yè)東睦股份2.0149.871,337,875,855.591,559,507,217.1585.79%工業(yè)寧滬高速9.7333.771,208,887,855.491,213,567,855.4999.61%工業(yè)白云機場8.3133.11761,518,326

13、.81860,123,781.3888.54%工業(yè)中海發(fā)展25.1628.00310,875,309.73315,898,924.9398.41%工業(yè)寧波韻升7.9522.98382,553,018.88434,322,201.4388.08%工業(yè)標準股份0.2920.173,654,733,441.008,367,692,703.0043.68%可選消費濱州活塞4.5671.073,451,974,132.113,622,651,306.7095.29%可選消費福耀玻璃7.5064.97469,426,769.53477,826,313.5398.24%可選消費長豐汽車6.1560.631,

14、433,278,904.191,575,008,904.1991.00%可選消費廣電網(wǎng)絡3.7556.0484,804,416,000.00458,039,383,000.0018.51%可選消費江淮汽車1.4253.98216,028,709.94217,908,709.9499.14%可選消費龍頭股份1.5252.57735,699,400.911,465,699,400.9150.19%可選消費合肥三17.7142.41548,367,003.00548,367,003.00100.00%洋可選消費一汽富維14.2729.222,904,574,378.006,063,574,378.0

15、047.90%可選消費博瑞傳播18.8223.401,500,601,359.471,505,691,104.4899.66%可選消費百大集團9.7121.714,134,099,755.764,808,680,285.6285.97%醫(yī)藥衛(wèi)生西南藥業(yè)10.6464.66536,646,129.73596,329,471.2889.99%醫(yī)藥衛(wèi)生海正藥業(yè)12.9162.411,970,923,019.862,572,095,893.3876.63%醫(yī)藥衛(wèi)生中恒集團10.5656.89751,411,154.86905,993,470.3382.94%醫(yī)藥衛(wèi)生康恩貝10.0941.40295,8

16、72,029.80318,445,045.5392.91%醫(yī)藥衛(wèi)生天士力13.3839.30410,733,928.35414,511,678.3599.09%醫(yī)藥衛(wèi)生江中藥業(yè)14.1837.111,236,280,598.121,355,220,844.1491.22%醫(yī)藥衛(wèi)生片仔癀19.4029.75351,137,637.17355,847,637.1798.68%醫(yī)藥衛(wèi)生華海藥業(yè)13.7927.31647,750,491.23649,604,471.7799.71%醫(yī)藥衛(wèi)生康緣藥業(yè)14.9227.15561,934,964.80667,505,705.9184.18%醫(yī)藥衛(wèi)生廣州藥業(yè)5

17、.8421.93581,074,998.65583,547,220.8799.58%原材料八一鋼鐵3.6876.7672,042,420,078.52102,183,449,550.1270.50%原材料中國玻纖16.3873.775,381,041,593.5012,224,785,927.1544.02%4原材料山鷹紙業(yè)0.3071.65872,312,696.151,853,876,648.1547.05%原材料云天化17.8969.245,040,031,911.529,440,685,508.8753.39%原材料興發(fā)集團26.1861.121,827,818,869.684,494

18、,693,711.4640.67%原材料赤天化11.0256.951,578,149,063.442,668,122,643.1859.15%原材料蘭太實業(yè)6.2755.58967,136,249.891,616,727,963.4959.82%原材料滄州大15.2253.16956,743,087.491,230,542,973.1577.75%化原材料寶鋼股份7.0251.092,267,050,122.803,336,951,936.9067.94%原材料南山鋁業(yè)7.4832.397,348,445,666.079,322,190,666.0778.83%主要消費交大博通-23.5171

19、.76536,499,706.67541,340,608.5899.11%主要消費鼎立股份6.5558.92422,953,014.43512,953,014.4382.45%主要消費啤酒花24.6353.734,250,769,540.404,250,769,540.40100.00%主要消費安琪酵母12.0751.41913,243,804.32957,684,192.5395.36%主要消費水井坊21.9042.51301,766,587.71301,766,587.71100.00%主要消費中牧股份14.7036.32868,096,492.671,068,096,492.6781.2

20、8%主要消費上海家化16.8832.11595,624,476.36598,101,697.0099.59%主要消費貴州茅臺33.7926.98708,508,280.15715,236,280.1599.06%主要消費伊力特12.9026.04351,457,807.71352,726,593.7199.64%主要消費金楓酒業(yè)23.0224.95723,095,780.151,045,823,713.4669.14%（二）上市公司資本結構與企業(yè)價值的關系分析1. 我國上市公司資產(chǎn)負債率與企業(yè)價值關系的分析通過對 2008 年滬市 50 家上市公司數(shù)據(jù)計算，發(fā)現(xiàn) 50 家上市公司的凈資產(chǎn)收益率

21、為10.7%，與 2008 年滬市所有上市公司平均凈資產(chǎn)收益率11.52%相比較低。將 11.52%作為分界線，高于該數(shù)據(jù)的上市公司有22 家，進一步分析這22 家公司的資產(chǎn)負債率發(fā)現(xiàn)范圍在 23%54%。那是否23%54%這一區(qū)間即為我國上市公司的合理資本結構呢？需要進行下一步分析。表 2.2滬市 50 家上市公司資本結構與企業(yè)業(yè)績分區(qū)情況表資產(chǎn)負債率（ %）上市公司數(shù)量平均凈資產(chǎn)收益率（%）23%以下45.952612.2923% 54%54%以上208.1 對 50 家上市公司的資產(chǎn)負債率按 23%以下、 23%54%、54%以上三個區(qū)域進行分區(qū)分析，資產(chǎn)負債率處于 23%54%的單位為

22、 26 家，約占 50%，平均凈資產(chǎn)收益率遠遠高于資產(chǎn)負債率在另外兩個區(qū)域中的上市公司， 同時該區(qū)域內(nèi) 26 家上市公司的平均凈資產(chǎn)收益率也超過了 2008 年滬市所有上市公司的平均凈資產(chǎn)收益率11.52%，通過這方面來看， 2008 年滬市所有上市公司平均凈資產(chǎn)收益率11.52%：數(shù)據(jù)來源中國證券網(wǎng)上海證券報。注: 計算結果8.1%中不包括交大博通的-23.51% ，以免影響客觀性。5可以將 23%54%這一資產(chǎn)負債率區(qū)間作為我國上市公司的合理資本結構。分區(qū)情況表也進一步加以證明，資產(chǎn)負債率與凈資產(chǎn)收益率即資本結構與企業(yè)價值之間存在密切聯(lián)系，當上市公司資產(chǎn)負債率處于23%54%這一適中水平時

23、，這類上市公司獲得了債務資本帶來的財務杠桿收益，從而提高了企業(yè)的收益； 當資產(chǎn)負債率處于23%以下偏低的負債水平時，這類上市公司采取過于保守的經(jīng)營模式，收益水平降低；當資產(chǎn)負債率處于54%以上偏高的負債水平時，這類上市公司償債風險加大，如果上市公司經(jīng)營狀況不佳，利潤水平?jīng)]有提高，則公司的收益不能肩負債務帶來的過高成本，企業(yè)收益也就得不到提升，反而會下降。但不可忽略的是各個行業(yè)有其特殊性，不一定所有的行業(yè)都適用于這一有效負債水平。因此，對上述五類上市公司的資本結構與企業(yè)業(yè)績通過行業(yè)進行探究。表 2.3滬市 50 家上市公司行業(yè)分類資本結構與業(yè)績情況表行業(yè)分類23%平均凈資產(chǎn)23%54%平均凈資產(chǎn)

24、54%平均凈資產(chǎn)以下收益率（ %）收益率（ %）以上收益率（ %）工業(yè)23.94411.344.4原材料039.91711.67可選消費19.71510.7545.49主要消費0819.9926.55 醫(yī)藥衛(wèi)生15.84614.29311.37通過表 2.3 可以發(fā)現(xiàn)，五類上市公司中除了原材料類上市公司，其他四類上市公司中資產(chǎn)負債率在23%54%范圍內(nèi)的這類公司的平均凈資產(chǎn)收益率高于處于另兩個區(qū)域內(nèi)的公司，說明 23%54%這一區(qū)域對企業(yè)價值的影響是最有效的。原材料類上市公司有其特殊性，資本結構在50%以上的公司平均凈資產(chǎn)收益率比資產(chǎn)負債率處于23%54%的上市公司高，通過進一步對抽取的十家原

25、材料類上市公司資本結構與業(yè)績的關系，發(fā)現(xiàn)在 50%70%這一區(qū)間內(nèi)有六家，平均凈資產(chǎn)收益率為 13.93%，而低于 50%的有一家，平均凈資產(chǎn)收益率為 7.84%，高于 70%的有三家，平均凈資產(chǎn)收益率為 6.79%，說明原材料類上市公司負債水平在 50%70%時對企業(yè)業(yè)績的收益最為顯著。根據(jù)表 2.2 及考慮到原材料類上市公司的特殊性，50 家上市公司中， 32% 的上市公司資產(chǎn)負債率偏高， 8% 的上市公司偏低， 因此近三成的上市公司資產(chǎn)負債率偏高。盈利能力較好的上市公司具有適中的負債水平，而近半數(shù)的上市公司不顧財務風險，保持較注：計算結果6.55%中不包括交大博通的-23.51 ，以免影

26、響客觀性。32%：原材料類資產(chǎn)負債率高于70%和其他四類高于54%的上市公司數(shù)量占50 家上市公司的比例。8%：原材料類資產(chǎn)負債率低于50%和其他四類低于23%的上市公司數(shù)量占50 家上市公司的比例。6高的負債水平，加大了企業(yè)的財務危機成本，對于業(yè)績較好的企業(yè)來說，負債比例大可能可以獲得較高的財務杠桿收益，但是對于業(yè)績不佳的來說，過高的負債比例不但不能提高價值反而會使企業(yè)虧損更加嚴重，從我國上市公司實證分析也可以看出，擁有較高比例負債水平的企業(yè)經(jīng)營狀況都不佳企業(yè)價值低于平均水平，還有有少數(shù)上市公司保持較低的負債水平，沒有利用負債避稅功能，采取過于保守的經(jīng)營理念，如果說業(yè)績不好的上市公司是免于破

27、產(chǎn)的威脅，那盈利能力尚可的上市公司完全可以通過提高負債水平來加大收益，提升企業(yè)價值。總之，無論是較高的資產(chǎn)負債率還是過低的負債水平，都不利于企業(yè)價值的體現(xiàn)。2. 上市公司負債內(nèi)部結構與企業(yè)價值關系的分析資本結構除了債務與所有者權益的比例關系外，還包括了其內(nèi)部組成部分的比例關系。根據(jù)表 1 的數(shù)據(jù)編制了下表，研究我國上市公司負債的內(nèi)部結構。表 2.4滬市 50 家上市公司負債內(nèi)部結構情況表流動負債比例上市公司數(shù)量50%以下81950% 90%90%以上23從表 2.4 可以看出， 50 家上市公司中，有 42 家流動負債比例超過了50%，其中 23家超過了90%，雖說流動負債具有最低資本成本的優(yōu)

28、點，但是流動負債水平過高，對企業(yè)經(jīng)營有著極大的影響。從償債壓力來說，流動負債增大了財務風險，企業(yè)償債首先需要償還的就是流動負債，其次才是長期負債，短期負債1 年內(nèi)到期，容易出現(xiàn)企業(yè)不能按時償還本金的風險，從資本成本來說，短期負債的資本成本易變，因為流動負債償還后，再次利用流動負債進行籌資時支付給債權人的利息與之前并不一定相等，再次借款的利息成本不固定，從企業(yè)價值來說，上市公司中小股東對公司的短期經(jīng)營狀況較為關心，占有較大比例的流動負債會影響股東對其的看法，可能會造成股價的下跌，在證券市場，股價是判斷企業(yè)經(jīng)營狀況和價值體現(xiàn)的直觀數(shù)據(jù)，因此會影響到企業(yè)價值。上市公司應正確把握好流動負債的比例，一般

29、維持在 50%左右，合理對負債進行管理，加大其杠桿作用，對企業(yè)價值的提高有良好的作用。3. 上市公司股權內(nèi)部結構與企業(yè)價值關系的分析資本結構中股權資本的結構會通過影響公司治理以至于影響到企業(yè)的價值。通過對2001 年至 2007 年我國上市公司證券市場上股票市場進行統(tǒng)計 ，2001 年至 2007 年流通數(shù)據(jù)來源：中國統(tǒng)計年鑒2002 至 2008 年各版。7股比例如下表所述。表 2.5我國上市公司2001 2007 年股票發(fā)行情況表年份（年）2001200220032004200520062007股票總發(fā)行股本（億股）5,218.015,875.456,428.467,149.437,629

30、.5114,926.3517,000.45其中：流通股本（億股）1,813.172,036.902,269.922,577.181,914.775,637.784,933.64流通股比例34.75%34.67%35.31%36.05%25.10%37.77%29.02%從表 2.5 可以看出， 2001 年至 2007 年我國發(fā)行的股票中，約三分之一是流通股，其余都是非流通股。占有三分之二席位非流通股為國有股和法人股，我國上市公司大多都是由國有企業(yè)改制而來的，這個特殊性決定了國有股與法人股控股股東在股東大會中發(fā)揮主導作用，政府可以對上市公司的經(jīng)營過程進行決策，使上市公司無法擺脫政府的束縛不能按

31、資本市場自我調節(jié)進行發(fā)展，同時政府又缺乏金融市場自身的特點，只能通過行政手段控制上市公司，對于公司日常經(jīng)營則由內(nèi)部人代為管理即經(jīng)營管理者，當經(jīng)理層擁有籌資決策的決定權時，他們往往不是以股東利益最大化或企業(yè)價值最大化來衡量籌資決策所帶來的效果，而會產(chǎn)生較強的謀求私利的動機，多數(shù)學者通過研究發(fā)現(xiàn)國有股控股比例與我國上市公司績效存在負相關關系，而我國正在實行的股權分置改革，也說明國家已經(jīng)認識到了股票流通的必要性，股權變化能夠使上市公司治理效率提高，從而提升企業(yè)價值，上市公司才能朝好的方向發(fā)展。資本結構是否合理可以直接影響到公司的經(jīng)營業(yè)績以至其長遠發(fā)展。對于我國上市公司整體來說，資產(chǎn)負債率在 23%5

32、4%的區(qū)域中，企業(yè)價值最大化得到最明顯的體現(xiàn)，但原材料類上市公司有其特殊性， 50%70%才是最優(yōu)的資本結構，因此上市公司在優(yōu)化其資本結構時，首先要考慮到行業(yè)的自身情況，明確行業(yè)的最優(yōu)資本結構區(qū)域。根據(jù)上述數(shù)據(jù)與理論的分析，可以看出我國上市公司的資本結構存在著一些不合理，資產(chǎn)負債率普遍偏高、負債內(nèi)部結構中流動負債的比例過高以及股權流動性不高，這些不合理現(xiàn)象都直接或間接地影響到了上市公司企業(yè)價值的體現(xiàn)。我國上市公司的資本結構亟待優(yōu)化，使之能提高公司績效，使公司更好發(fā)展。三、優(yōu)化上市公司資本結構的對策上市公司資本結構的調整優(yōu)化問題就是運用各種資本運作手段使債務資本與股權資本建立起合理的比例關系，針

33、對我國上市公司資本結構存在的不合理性，提出以下三點建議進行改善。（一）上市公司負債水平不合理的優(yōu)化對策在上述 50 家上市公司研究中，考慮行業(yè)差異性后，仍有32%的上市公司資產(chǎn)負債率8偏高， 8%的上市公司資產(chǎn)負債率偏低。因此針對偏高和偏低的負債水平提下如下優(yōu)化。1. 高負債水平上市公司的資本結構優(yōu)化對于我國公司業(yè)績差的高負債上市公司，應當根據(jù)行業(yè)設法降低原有負債水平。企業(yè)可以將債權轉化為股權，將商業(yè)銀行的不良信貸轉化為資本市場上的股票，通過債權向股權的轉化，上市公司總資產(chǎn)仍保持在原有的總額上，從而可以降低負債水平，調整資本結構。債轉股可以使上市公司財務危機水平降低，緩解債務危機，擺脫沉重的債

34、務負擔，有利于企業(yè)長期的盈利和發(fā)展?jié)摿ΑＡ硪粋€降低資產(chǎn)負債率的方法是增加股權融資，上市公司可以通過股權融資，在保持不變的負債資本下，增加企業(yè)的總資本，從而降低上市公司的資產(chǎn)負債率，股權融資是永久性的，它不需要歸還投資者本金，股本返還和股息支出有其自主性因此上市公司壓力較小，上市公司可以通過股權融資增加資本金的充實度，有助于提高公司抗風險的能力。2. 低負債水平上市公司資本結構的優(yōu)化對策對于我國低負債水平即擁有較高股權資本的上市公司，應當采取加大債務比例或回購股權的對策進行資本結構的調整。少數(shù)上市公司輕視債權融資，偏好股權融資的做法是與資本市場合理的發(fā)達國家不一致的，債權融資具有財務杠桿作用，能

35、夠提高企業(yè)的所有權資金的資金回報率。債權融資會增加企業(yè)的經(jīng)營風險，因此盈利能力較差的上市公司在運用負債時應當考慮到破產(chǎn)的風險，而一些盈利能力較好的低負債水平上市公司完全可以通過銀行信貸的方式加大負債比例，因為盈利能力好，還本付息的能力強，在商業(yè)銀行中能夠得到良好的信用基礎，獲取較大比例的信用額度，因此對于盈利狀況良好的上市公司應當敢于運用負債，合理利用負債帶來的財務杠桿效應，獲取財務杠桿收益，達到企業(yè)價值最大化。此外， 股權資本高的上市公司能夠通過股權回購， “將發(fā)行在外的股權購回并注銷 ，”在負債不變的情況下降低了總資本提高資產(chǎn)負債率，使資本結構得到優(yōu)化。（二）上市公司負債結構不合理的優(yōu)化對

36、策大部分的上市公司流動負債遠高于長期負債，而長期負債融資中運用到債券籌資的比例極低，在滬市 50 家上市公司中， 僅有 6 家發(fā)行了債券， 這與我國債券市場發(fā)展有著極大關系。債券市場發(fā)展滯后造成我國上市公司只能通過單一的借款來籌措負債資本，發(fā)展企業(yè)債券市場有利于上市公司融資來源多元化，加快發(fā)展企業(yè)直接融資方式，逐步提高直接融資比例，優(yōu)化企業(yè)資本結構，減輕企業(yè)對銀行貸款的依賴，同時發(fā)展債券形肖琳 . 資本結構的變化對每股收益的影響J.商業(yè)會計 ,2006(7):6-8.9成債券、股票與銀行貸款融資合理配置的融資結構，促進金融市場尤其是資本市場均衡發(fā)展與長期繁榮。 在債券市場發(fā)展過程中應減少政府對

37、資本市場的干預， “如今政府對企業(yè)債券實行額度控制，債券發(fā)行規(guī)模受到嚴格限制 ，”債權人僅限于國有或國家控股的銀行，不能有效地參與公司治理，這些問題都對公司治理結構和投資效率產(chǎn)生了負面的影響。推動債券市場的發(fā)展，必須降低企業(yè)債券發(fā)行和上市的標準，政府還需減少對債券市場的不必要的干預，讓企業(yè)債券發(fā)行利率不再對照銀行儲蓄存款利率，要使上市公司資本結構得到真正的改善，就必須將決策權力交還給企業(yè)，由企業(yè)自主決策。（三）上市公司所有者權益結構不合理的優(yōu)化對策著名經(jīng)濟學家米勒在企業(yè)改革中說到， 公司股權結構越合理， 公司的治理效率越高，公司的價值就越大。 但我國上市公司股權資本結構中， 國有股法人股占有絕

38、對控制角度，國有股比例越大，所有者就越依賴于經(jīng)營管理者對上市公司的管理，因此自身對企業(yè)的治理效率就越低，要改變這樣的低治理效率現(xiàn)狀，就要求進行股權結構改制，建立一個政府與企業(yè)分開、責任明確，監(jiān)管獨立的新體制，逐步擴大流通股的份額，減少國有股的持股比例。在尚未完成股權分置時，應當針對經(jīng)營管理者治理的現(xiàn)狀，加大對其的約束力，一方面，可以通過債務籌資來約束經(jīng)理層，增加其自身積極性，另外一方面，可以從薪酬制度和經(jīng)理人任免和考核去制定，經(jīng)理人的薪酬水平應當與上市公司當期經(jīng)營業(yè)績掛鉤，加大對任命制的用人約束，這樣經(jīng)理人的自身利益與公司利益就一致，經(jīng)理人也會把公司利益放在首位。經(jīng)理人的個人利益與企業(yè)利益聯(lián)結

39、在一起后，他們會關注企業(yè)的長短期發(fā)展，提高企業(yè)價值。結論合理的資本結構能夠保證企業(yè)順利地進行生產(chǎn)經(jīng)營， 使所有者獲得最大的經(jīng)濟利益 , 提升企業(yè)價值。 文章通過對上市公司資本結構現(xiàn)狀進行分析， 發(fā)現(xiàn) 32%的上市公司資產(chǎn)負債率過高，8%的上市公司資產(chǎn)負債率偏低； 將近半數(shù)上市公司的流動負債比例超過了 90%；上市公司發(fā)行的股票中流通股僅占三分之一，這些不合理現(xiàn)狀直接、間接地影響了我國上市公司的績效，影響了企業(yè)的良好發(fā)展。因此資本結構不合理的上市公司，應當調整企業(yè)負債資本或權益資本，將企業(yè)資產(chǎn)負債率控制在行業(yè)的最優(yōu)區(qū)域內(nèi)，使企業(yè)價值得到充分體現(xiàn)，企業(yè)還應加強對長期負債的利用、加大對經(jīng)理層的約束，優(yōu)化負債結構與所有者權益結構，從而完善資本結構。除了上市公司優(yōu)化自身資本結構，政府應減少對資本市場的干預，將決策權力交還給企業(yè)，由企業(yè)自主決策。雖然我國上市公司資本結孔德蘭 . 我國上市公司資本結構現(xiàn)狀及其優(yōu)化對策J.財會研究 ,2006(3):57.10構仍存在不合理現(xiàn)象，但是通過對現(xiàn)狀的分析和探求優(yōu)化我國上市公司資本結構的方法，相信我國上市公司在不久的將來會