經(jīng)理股票期權(quán)的理論分析和技術(shù)設(shè)計(jì)(一)

1、經(jīng)理股票期權(quán)的理論分析 和技術(shù)設(shè)計(jì)（一） 近 20 年來西方國(guó)家公司經(jīng)理人的薪酬結(jié)構(gòu)變化較大以 股票期權(quán)為主體的薪酬制度已經(jīng)取代了以基本工資和年度獎(jiǎng) 金為主體的傳統(tǒng)薪酬制度由此企業(yè)價(jià)值最大化成為股東和經(jīng) 理人員的共同目標(biāo)目前我國(guó)企業(yè)在年薪收入激勵(lì)機(jī)制效果不 顯而短期又難以根本改變的情況下引入股票期權(quán)以重塑經(jīng)理 人長(zhǎng)期激勵(lì)機(jī)制極具重要性近 20 年來西方國(guó)家公司經(jīng)理人 的薪酬結(jié)構(gòu)變化較大以股票期權(quán)為主體的薪酬制度已經(jīng)取代 了以基本工資和年度獎(jiǎng)金為主體的傳統(tǒng)薪酬制度在 1996 年 財(cái)富雜志評(píng)出的全球前 500 家大工業(yè)企業(yè)中有 89% 的 公司已向其高管人員采取了經(jīng)理股票期權(quán)報(bào)酬制度同時(shí)股票 期

2、權(quán)數(shù)量在公司總股本中所占比例也在逐年上升 70 年代大 多數(shù)公司股票期權(quán)計(jì)劃允許收益人購(gòu)買的全部股票數(shù)量一般 只占公司總股本的 3%左右到 90 年代總體達(dá)到 10% 有些計(jì) 算機(jī)公司高達(dá) 16%. 經(jīng)理薪酬制度是現(xiàn)代公司治理機(jī)制中的 重要內(nèi)容這種薪酬制度的變遷理論何在經(jīng)理人員為何愿意以 損失短期貨幣收益換取極不確定的預(yù)期收益股東為何愿意將 一部分股權(quán)以期權(quán)的形式讓渡給經(jīng)理人員我們國(guó)家能否以及 如何借鑒這種薪酬制度經(jīng)理股票期權(quán)設(shè)計(jì)涉及到哪些因素本 文就此作些分析經(jīng)理股票期權(quán)理論基礎(chǔ)和效應(yīng)分析一、理論 基礎(chǔ)現(xiàn)代公司治理需要解決的兩個(gè)基本問題一是經(jīng)理選擇二 是經(jīng)理激勵(lì)其中前者是在給定企業(yè)家能力不可

3、觀察的情況下 什么樣的機(jī)制能確保最有企業(yè)家能力的人當(dāng)經(jīng)理后者是指如 何建立一種機(jī)制確保經(jīng)過選擇而聘用的優(yōu)秀經(jīng)理能盡力盡責(zé) 地為股東利益工作公司經(jīng)理是公司可利用資源的管理者擁有 控制權(quán)對(duì)公司的發(fā)展具有決策權(quán)他們的行為決定著公司的命 運(yùn)而經(jīng)理作為理性的經(jīng)濟(jì)人他的決策行為取決于自身的效用 函數(shù)最終目標(biāo)是在一定的約束條件下實(shí)現(xiàn)個(gè)人利益最大化公 司經(jīng)營(yíng)剩余索取權(quán)的分配形式是經(jīng)理效用函數(shù)中一個(gè)極其重 要的變量因此分配體制直接影響經(jīng)理人的決策安排有些決策 是著眼于當(dāng)期如一些短期工程等；但有些決策涉及公司戰(zhàn)略 發(fā)展的問題如公司購(gòu)并、公司重組以及重大長(zhǎng)期投資、技術(shù) 研究和開發(fā)、體制創(chuàng)新等則是著眼于公司的長(zhǎng)期發(fā)展

4、經(jīng)濟(jì)效 益往往要在若干年后才會(huì)體現(xiàn)出來而在經(jīng)濟(jì)收益沒有顯露之 前更多的是費(fèi)用支出這種支付和收益的時(shí)間差造成公司當(dāng)期 利潤(rùn)下降如果一家公司的薪酬結(jié)構(gòu)完全由基本工資及年度獎(jiǎng) 金構(gòu)成那么出于對(duì)個(gè)人私利的考慮經(jīng)理人員可能會(huì)傾向于放 棄那些短期內(nèi)會(huì)給公司財(cái)務(wù)狀況帶來不利影響但有利于公司 長(zhǎng)期發(fā)展的工程這顯然不是股東們所期望的解決這類困境就 需要一種特定的制度安排這種制度必須能鼓勵(lì)經(jīng)理人員更多 地關(guān)注公司的長(zhǎng)期持續(xù)發(fā)展而不是僅僅將注意力集中在短期 財(cái)務(wù)指標(biāo)上現(xiàn)代公司理論認(rèn)為可以通過建立有效的剩余索取 權(quán)和控制權(quán)的配置機(jī)制實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)具體安排有四條一是剩 余索取權(quán)和控制權(quán)盡可能對(duì)應(yīng)即擁有剩余索取權(quán)和承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)

5、 的人應(yīng)當(dāng)擁有控制權(quán)或擁有控制權(quán)的人應(yīng)當(dāng)承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)；二是 經(jīng)理的補(bǔ)償收入應(yīng)當(dāng)與企業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)掛鉤而不應(yīng)當(dāng)是固定 合同支付即經(jīng)理應(yīng)承擔(dān)一定的風(fēng)險(xiǎn)；三是股東是最終風(fēng)險(xiǎn)的 承擔(dān)者他們應(yīng)當(dāng)擁有選擇和監(jiān)督經(jīng)理的權(quán)威；四是應(yīng)當(dāng)讓所 有權(quán)適當(dāng)集中在大股東手里因?yàn)榇蠊蓶|有足夠多的投票權(quán)對(duì) 經(jīng)理施加壓力甚至通過代理人爭(zhēng)奪戰(zhàn)和收購(gòu)來罷免經(jīng)理即可 以通過共同利益最大化和對(duì)企業(yè)資產(chǎn)的充足控制來解決代理 問題前兩條重點(diǎn)解決了經(jīng)理激勵(lì)問題后兩條重點(diǎn)解決經(jīng)理選 擇問題經(jīng)理股票期權(quán)正是適應(yīng)這一要求并行之有效的激勵(lì)機(jī) 制其基本內(nèi)容是售予經(jīng)理人未來以一定的價(jià)格購(gòu)買股票的選 擇權(quán)即在簽訂合同時(shí)給予經(jīng)理人在未來某一特定日期以簽訂 合同

6、時(shí)的價(jià)格購(gòu)買公司一定數(shù)量股票的選擇權(quán)持有這種權(quán)利 的經(jīng)理人可以在規(guī)定時(shí)期內(nèi)以股票期權(quán)的行權(quán)價(jià)格購(gòu)買本公 司股票此行為稱為行權(quán)在行權(quán)以前股票期權(quán)持有人沒有任何 的現(xiàn)金收益；行權(quán)以后個(gè)人收益為行權(quán)價(jià)與行權(quán)日市場(chǎng)價(jià)之 間的差價(jià)經(jīng)理人員可以自行決定在任何時(shí)間出售行權(quán)所得股 票當(dāng)行權(quán)價(jià)一定時(shí)行權(quán)人的收益是股票價(jià)格的單調(diào)增函數(shù)股 票價(jià)格是公司價(jià)值的外現(xiàn)二者之間在趨勢(shì)上是一致的如果市 場(chǎng)是完全效率市場(chǎng)二者相當(dāng)現(xiàn)代資產(chǎn)定價(jià)理論認(rèn)為股票價(jià)值 是公司未來收益的貼現(xiàn)于是經(jīng)理人的個(gè)人利益就與企業(yè)未來 發(fā)展建立起一種正相關(guān)的關(guān)系經(jīng)理股票期權(quán)本質(zhì)上就是讓經(jīng) 理人員擁有一定的剩余索取權(quán)并相應(yīng)承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)假設(shè) A 先生是 某公司

7、經(jīng)理人在時(shí)間 T 公司授予他 N 年后以時(shí)間 T 當(dāng)天公 司股票價(jià)格（假設(shè)每股 P）購(gòu)買本公司 M股普通股股票的權(quán) 利這樣在時(shí)間 T+NA 先生就可以每股 P 的價(jià)格購(gòu)買 M 股本 公司股票假設(shè)此時(shí)公司的股票價(jià)格為 P（ T+N ）則 1.如果 P （ T+N ） P 則 A 先生就放棄期權(quán)期權(quán)收益為 0 長(zhǎng)期補(bǔ)償收益 非正同時(shí)承擔(dān)聲譽(yù)損失 2.如果 P（T+N） P 且 A 先生此 N 年 內(nèi)沒有辭職則 A 先生就會(huì)行使期權(quán)假如全部行使則 A 先生 由此獲得的收益 R=M （P （T+N ） - P ）設(shè) RN+t為N+t年 度的股息 UN+t為貼現(xiàn)率則 P=刀RN+t/ （ 1+UN+t

8、） tt=1R=M×。刀 RN+t/ （1 + UN+t ） t- Pt=1 經(jīng)理人個(gè)人 收益成為公司長(zhǎng)期利潤(rùn)的增函數(shù)在這種背景下經(jīng)理人不但要 關(guān)心公司的現(xiàn)在更要關(guān)心公司的未來其中的激勵(lì)邏輯是股票 期權(quán)提供期權(quán)激勵(lì) 經(jīng)理人員努力工作實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大 化企業(yè)股價(jià)上升 經(jīng)理人員行使期權(quán)獲得收益由此企 業(yè)價(jià)值最大化成為股東和經(jīng)理人員的共同目標(biāo)二、效應(yīng)分析 1. 經(jīng)理人利益分析（ 1 ）傳統(tǒng)薪酬體系下由于基本工資和年 度獎(jiǎng)金是和公司現(xiàn)期或上期（上一財(cái)政年度）業(yè)績(jī)掛鉤的與 公司未來沒有關(guān)系公司價(jià)值的變動(dòng)與經(jīng)理人員的當(dāng)前收入幾 乎不存在相關(guān)性美國(guó)的經(jīng)濟(jì)學(xué)家在對(duì)19741986年1049 個(gè)公司的數(shù)

9、據(jù)進(jìn)行回歸分析的結(jié)果表明公司股票市值上升 1000 美元經(jīng)理人的工資和獎(jiǎng)金上升 2.2 美分如果公司市值 變動(dòng)量為零經(jīng)理人的工資和獎(jiǎng)金平均每年增加 31700 美元 1980 1994 年 426 個(gè)公司的數(shù)據(jù)的進(jìn)行回歸分析的結(jié)果表 明公司股票市值同樣上升 1000 美元經(jīng)理人的工資和獎(jiǎng)金只 上升 0.8 美分顯然傳統(tǒng)薪酬制度經(jīng)理人的收入與股票市值不 存在相關(guān)性長(zhǎng)期激勵(lì)不存在經(jīng)理人通常不能從公司的長(zhǎng)期發(fā) 展中獲取收益（ 2）經(jīng)理股票期權(quán)制度下經(jīng)理人擁有按某一 固定價(jià)格購(gòu)買本公司普通股的權(quán)利且有權(quán)在一定時(shí)期后將所 購(gòu)入的股票在市場(chǎng)上出售獲取收益但期權(quán)本身不可轉(zhuǎn)讓經(jīng)理 股票期權(quán)使經(jīng)理人員能夠享受公

10、司股票增值所帶來的利益增 長(zhǎng)并承擔(dān)相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)從而實(shí)現(xiàn)經(jīng)理人利益的長(zhǎng)期化福布 斯雜志每年 5 月對(duì)美國(guó) 800 家上市公司經(jīng)理人的薪酬結(jié)構(gòu) 進(jìn)行調(diào)查股票期權(quán)行權(quán)收益中位數(shù)從 1985 年的 4947 美元 上升到 1997 年的 88 萬美元增長(zhǎng)了 178 倍而同期的工資與 獎(jiǎng)金的中位數(shù)僅從 73 萬美元上升到 122 萬美元增長(zhǎng)不到一 倍股票期權(quán)行權(quán)收益占總收入的比重日益增加據(jù)美國(guó)商業(yè) 周刊的統(tǒng)計(jì)美國(guó)大型上市公司執(zhí)行總裁（ CEO ）的平均收 入在 1998 年達(dá)到 1060 萬美元比 1997 年增長(zhǎng)了 36比 1990 年的平均 200 萬美元增長(zhǎng)了 4 倍 1997 年美國(guó)收入最 高的

11、10 名首席執(zhí)行長(zhǎng)官收入構(gòu)成顯示長(zhǎng)期服務(wù)補(bǔ)償（主要 是股票期權(quán)收入）占總收入的比重基本上都在 96% 以上 （詳見表 1） 2.公司利益分析實(shí)行經(jīng)理股票股權(quán)制度對(duì)企業(yè) 來講有以下幾點(diǎn)好處一是有利于人力引進(jìn)為了吸引、留住優(yōu) 秀人才公司（委托人）必須向經(jīng)理人（代理人）提供較為優(yōu) 厚的薪酬薪酬的形式一是現(xiàn)金（工資和獎(jiǎng)金）二是股權(quán)三是 期權(quán)如果實(shí)行高工資高獎(jiǎng)金即容易引起公眾的反感也導(dǎo)致公 司現(xiàn)金流出過大；如果實(shí)行股權(quán)形式則公司可獲得現(xiàn)金流入 同時(shí)經(jīng)理人可獲得資本利得但經(jīng)理人在認(rèn)股時(shí)須付現(xiàn)金一旦 股價(jià)下跌將招致較大損失；如果實(shí)行期權(quán)形式一旦價(jià)格下跌 經(jīng)理人的損失是有限的而價(jià)格上升則獲利較大同時(shí)經(jīng)理人在

12、實(shí)施期權(quán)后離開企業(yè)也可以通過股權(quán)來分享公司的成長(zhǎng)因此 期權(quán)是經(jīng)理人較為歡迎的一種薪酬形式同時(shí)由于股票期權(quán)貴 在長(zhǎng)期激勵(lì)機(jī)制財(cái)富轉(zhuǎn)移是隱性化的不會(huì)引起太大的矛盾因 此對(duì)公司發(fā)展也是十分有利的在具體做法上有些公司采用 “掉期期權(quán) ”的制度或附加限制條件所謂 “ 掉期期權(quán) ”即是 以行使價(jià)低的新期權(quán)代替行使價(jià)高的舊期權(quán)因?yàn)槠跈?quán)收益只 存在于公司股票價(jià)格上漲之時(shí)而當(dāng)股價(jià)下跌時(shí)這種收益消失 了若實(shí)行掉期期權(quán)則經(jīng)理人可以重新?lián)碛蝎@利機(jī)會(huì)所謂附加 限制條款主要是帶有懲罰性質(zhì)比如規(guī)定在期權(quán)授予后一年之 內(nèi)經(jīng)理人不得行使該期權(quán)第二年到第四年（期權(quán)持續(xù)期通常 為 10 年）可以部分行使這樣當(dāng)經(jīng)理人在上述限制期間離

13、開 公司則會(huì)喪失剩余的期權(quán)有些公司在股票期權(quán)計(jì)劃中規(guī)定有 “壞孩子條款 ”對(duì)“跳槽 ”到競(jìng)爭(zhēng)企業(yè)工作甚至支持對(duì)本公 司敵意收購(gòu)嚴(yán)重?fù)p害企業(yè)利益的經(jīng)理人公司有權(quán)拒絕兌現(xiàn)尚 未行使的期權(quán) 二是有利于低成本激勵(lì)在股票期權(quán)制度下 企業(yè)支付給經(jīng)理人的僅是一個(gè)期權(quán)是不確定的預(yù)期收入這種 收入是在市場(chǎng)中實(shí)現(xiàn)的換句話說就是 “ 公司請(qǐng)客市場(chǎng)買單 ” 公司始終沒有現(xiàn)金流出同時(shí)當(dāng)獲受人在以現(xiàn)金行使期權(quán)時(shí)公 司的資本金會(huì)增加若獲受人不行使期權(quán)對(duì)公司的現(xiàn)金流量不 產(chǎn)生任何影響三是有利于降低代理費(fèi)所謂代理費(fèi)主要是指股 東與經(jīng)理人訂立、管理、實(shí)施那些或明或暗的合同的全部費(fèi) 用由于信息的不對(duì)稱股東無法知道經(jīng)理人是在為實(shí)現(xiàn)股

14、東收 益最大化而努力工作還是已經(jīng)滿足平穩(wěn)的投資收益率以及緩 慢增長(zhǎng)的財(cái)務(wù)指標(biāo)；股東也無法監(jiān)督經(jīng)理人到底是否將資金 用于有益的投資還是用于能夠給他本人帶來個(gè)人福利的活動(dòng) 通過股票期權(quán)將經(jīng)理人的薪酬與公司長(zhǎng)期業(yè)績(jī)或者某一長(zhǎng)期 財(cái)務(wù)指標(biāo)更為緊密地結(jié)合在一起使經(jīng)理人能夠分享他們的工 作給股東帶來的收益四是激勵(lì)經(jīng)理人進(jìn)行創(chuàng)新工程的投資假 設(shè)公司有一個(gè)投資工程該工程成功與失敗的概率為 a 和 1-a. 如果成功公司將在未來若干年內(nèi)受益公司價(jià)值預(yù)期增加M； 如果失敗工程的實(shí)施成本 N 將計(jì)入本期經(jīng)營(yíng)費(fèi)用于是公司當(dāng) 期利潤(rùn)變動(dòng)額為 N. 假設(shè)經(jīng)理人當(dāng)期收益 R1 與公司利潤(rùn) r 之 間的函數(shù)關(guān)系為 R仁F (

15、r)期權(quán)收益 R2與公司價(jià)值t之間 的函數(shù)關(guān)系為 R2=Y (t)假定NO和M0為初始狀態(tài)的利潤(rùn) 和公司價(jià)值在傳統(tǒng)的薪酬制度下經(jīng)理人的收入變動(dòng)值分布如 表 2. 執(zhí)行該計(jì)劃經(jīng)理人的收入變動(dòng)值期望值ElA ( R ) =a×。F ( NO - N) - F ( NO) + (1 - a) F ( NO - N) F(N0)=F(N0N)F( N0)0 放棄該計(jì)劃經(jīng)理人的 收入變動(dòng)值期望值 E1B ( R) =O 顯然無論工程成功與否因 為 ElA ( R ) E1B ( R )經(jīng)理人的當(dāng)期收入都會(huì)因當(dāng)期利潤(rùn)的 減少而減少同時(shí)如果工程失敗則會(huì)造成他的聲譽(yù)損失此時(shí)經(jīng) 理人的選擇是放棄該工程在

16、股票期權(quán)制度下經(jīng)理人的收入變 動(dòng)值分布如表 3 則實(shí)施該計(jì)劃經(jīng)理人的收入變動(dòng)值期望值 E2A (R)=a× 。 Y(MOM)F( NO- N)- F (N)- Y(M)( 1-a)×。 F(NO-N)-F(N) =a× o 丫 ( MO + M ) - F ( M )+ F ( NO ) - F ( N )放 棄該計(jì)劃的收入變動(dòng)值期望值 E2B (R)=O 只要 E2A ( R) E2B( R)=O 即 丫( MO+M )- F( M)F( NO)- F(N )/a 盡管 F(NO )- F(N)O 經(jīng)理人都會(huì)選擇實(shí)施該計(jì)劃因?yàn)?工程實(shí)施不但使得經(jīng)理人當(dāng)期損失得以補(bǔ)償而

17、且獲利五是可 以矯正經(jīng)理人短視心理經(jīng)理人的短視心理是經(jīng)理人員在任期 有限和在傳統(tǒng)薪酬制度下追求實(shí)現(xiàn)自身利益最大化的一種心 理行為尤其當(dāng)接近離職時(shí)他們往往會(huì)減少有價(jià)值的研究開發(fā) 工程和投資工程其中原因是他們的收入是基于本年度或上一 財(cái)政年度的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)而會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)本期只記入這些長(zhǎng)期投資工 程的支出其結(jié)果必然對(duì)現(xiàn)任經(jīng)理人的收入產(chǎn)生不利影響；而 由于時(shí)滯原因長(zhǎng)期投資工程的收益將被記入下期的會(huì)計(jì)數(shù)據(jù) 有利于其繼任者美國(guó)學(xué)者 Bechow 和 Sloan 、 Murphy 的研 究證實(shí)了這一點(diǎn)而股票期權(quán)制度下經(jīng)理人在退休后或離職后 仍會(huì)繼續(xù)擁有公司的期權(quán)或股權(quán)（只要他沒有行使期權(quán)及拋 售股票）會(huì)繼續(xù)享受公司

18、股價(jià)上升帶來的收益經(jīng)理人員在任 期間就會(huì)致力于公司的長(zhǎng)期發(fā)展由此看來股票期權(quán)制度的最 大優(yōu)點(diǎn)就在于它將公司價(jià)值變成了經(jīng)理人收入函數(shù)中一個(gè)重 要的變量從而作為一種長(zhǎng)期激勵(lì)機(jī)制實(shí)現(xiàn)了公司治理的帕累 托改進(jìn)故而得到長(zhǎng)足發(fā)展有關(guān)數(shù)據(jù)顯示截至 1997 年底美國(guó) 45% 的上市公司使用了股票期權(quán)計(jì)劃而在 1994 年這個(gè)比例 僅為 10%.90 年代美國(guó)經(jīng)理人的薪酬總額中長(zhǎng)期激勵(lì)機(jī)制的 收益一直穩(wěn)定在2030%之間1997年該比例達(dá)到 28%.19891997年全美國(guó)最大的 200家上市公司股票期權(quán) 的數(shù)量占上市股票數(shù)量的比例從 6.9% 上升到 13.2% 幾乎增 長(zhǎng)了一倍我國(guó)上市公司經(jīng)理人員薪酬現(xiàn)狀

19、及問題分析一、基 本現(xiàn)狀我國(guó)上市公司經(jīng)理人薪酬結(jié)構(gòu)非常單一大部分公司實(shí) 行的是以工資、獎(jiǎng)金為主體的傳統(tǒng)薪酬制度有部分公司經(jīng)理 人員持有本公司一定的股權(quán)理論上我國(guó)上市公司經(jīng)理人激勵(lì) 機(jī)制已基本建立但實(shí)際上激勵(lì)效果并不理想這一點(diǎn)可以通過 實(shí)證分析得以證實(shí) 1.年薪收入我國(guó)上市公司經(jīng)理人年薪收入 由工資、獎(jiǎng)金和福利構(gòu)成根據(jù)統(tǒng)計(jì)截至 1999 年 6 月 3 日共 有 872 家上市公司公布年報(bào)其中有 781 家公司公布了其現(xiàn) 任董事、監(jiān)事年薪數(shù)目其中有 555 家公司披露了其董事兼總 經(jīng)理的年薪數(shù)目根據(jù)公布的信息資料以行業(yè)劃分就總經(jīng)理年 薪而言24萬元的有化工、普通機(jī)械制造、石油化工、冶 金、造紙共

20、125家；在46萬元的有電力煤氣水、電器機(jī) 械及其他器材、紡織服裝制鞋化纖、建材、交通運(yùn)輸倉(cāng)儲(chǔ)基 建、釀酒食品、商貿(mào)旅游、制藥、綜合 269 家；在 6 8 萬 元的有電子、房地產(chǎn)、金融、農(nóng)林牧漁、日用電器共 141 家 8 萬元以上的有汽車及汽車配件共 21 家平均為 12.52 萬元 總體而言年薪并不高同時(shí)也較為平均有些公司幾乎所有高管 人員的年薪收入是一樣的如儀征化纖董事長(zhǎng)、總經(jīng)理、副總 經(jīng)理、監(jiān)事皆為 4.8 萬元高管人員的年薪收入和公司業(yè)績(jī)之 間相關(guān)性如何研究人員以 1997 年的數(shù)據(jù)進(jìn)行回歸分析的結(jié) 果是總經(jīng)理的年度報(bào)酬與每股收益的相關(guān)系數(shù)僅為0.045 ； 總經(jīng)理的年度報(bào)酬與凈資

21、產(chǎn)收益率的相關(guān)系數(shù)僅為0.009. 有 兩家上市公司一家每股收益 0.039 元另一家每股收益為 0.903 元后者是前者的 23.15 倍但公司總經(jīng)理年薪分別為 33546 元和 12567 元前者卻是后者的 2.70 倍如此薪酬與業(yè) 績(jī)嚴(yán)重倒掛的事例在我國(guó)上市公司中不勝枚舉由此看來上市 公司經(jīng)理人年薪收入與公司當(dāng)年經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)基本處于脫離狀態(tài) 基本上為固定合同支付經(jīng)理對(duì)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)不承擔(dān)任何風(fēng)險(xiǎn)此項(xiàng) 收入顯然不對(duì)經(jīng)理人產(chǎn)生激勵(lì)作用2.股權(quán)收入據(jù)對(duì) 1997 年 底以前上市的 706 家樣本公司的統(tǒng)計(jì)高管人員總計(jì)持股 8923.1 萬股占 1827 億股總股本的 0.0488%. 高管人員總數(shù) 為 11268 人人均持股 7769 股絕大多數(shù)公司的持股集中在較 低水平區(qū)間內(nèi)持股比例在0.0050.01%之間的有579家公 司占總樣本的 82.01%. 持股為零的高管人員共有 7406 人占 高管人員總數(shù)（ 11268 人）的 34.27%. 君安證券研究所的王 戰(zhàn)強(qiáng)先生以此 706 家公司為樣本對(duì)高管人員的持股與公司業(yè) 績(jī)（公司的凈資產(chǎn)收益率（ ROE ）來代表公司的業(yè)績(jī)）進(jìn)行 了相關(guān)檢驗(yàn)分析結(jié)果是高管人員持股與凈資產(chǎn)收益率相關(guān)系 數(shù)是 0.005243 看來公司的高管持股比例與公司業(yè)績(jī)之間整 體而言并無正相關(guān)關(guān)系股權(quán)激勵(lì)處于消