F關(guān)于股權(quán)投資基金的若干問題.ppt

關(guān)于股權(quán)投資基金的若干問題 何小鋒主任教授北京大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院金融系hexf 專題一 私募股權(quán)投資基金 私募股權(quán)投資基金 PrivateEquityFund PE 指 通過管理專家發(fā)起私募資金 主要對(duì)未上市企業(yè)進(jìn)行權(quán)益性投資 通過退出機(jī)制即上市 出售或企業(yè)回購(gòu)等方式 轉(zhuǎn)讓股權(quán)獲利 并向投資者公平分配投資收益 廣義的PE按照投資階段可劃分為創(chuàng)業(yè)投資 VentureCapital VC 發(fā)展資本 developmentcapital 并購(gòu)基金 buyout buyinfund 夾層資本 MezzanineCapital 重振資本 turnaround Pre IPO資本 如bridgefinance 以及其他如上市后私募投資 privateinvestmentinpublicequity PIPE 等等 狹義的PE主要指對(duì)已經(jīng)形成一定規(guī)模的 并產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的成熟企業(yè)的股權(quán)投資 PE的行業(yè)概況 1 并購(gòu)基金占據(jù)了80 的資金 PE起源于創(chuàng)業(yè)投資基金 自1980起 并購(gòu)基金大批出現(xiàn) VC份額不斷下滑 2 PE的資金來源主要為機(jī)構(gòu)投資者 占90 以上 因此PE有社會(huì)公益成分 歐洲過去5年P(guān)E資金來源構(gòu)成 PE的商業(yè)模式 3 絕大多數(shù)的PE采用了有限合伙制 單一基金投資者最低投資額有一定限制 通常為500 1000萬美元 4 PE屬于中長(zhǎng)期投資 PE的投資期限在3至7年 資本退出的方式主要包括轉(zhuǎn)售 公開上市和管理層贖回等多種形式 5 從歷史收益數(shù)據(jù)來看 PE的收益率顯著超過股票市場(chǎng)指數(shù) 美國(guó)過去三年不同指數(shù)的平均收益率 PE的經(jīng)濟(jì)貢獻(xiàn) 6 PE為企業(yè)提供的融資金額甚至超過了IPO融資金額 2006年美國(guó)PE交易金額占GDP的比例為3 2 歐洲為1 8 而亞洲為0 5 2006年P(guān)E為英國(guó)企業(yè)提供的融資金額甚至超過了IPO融資金額 7 PE創(chuàng)造了大量就業(yè)機(jī)會(huì) 為英國(guó)提供了8 的就業(yè)機(jī)會(huì) 并且過去5年的就業(yè)成長(zhǎng)率高達(dá)9 同期富時(shí)100指數(shù)成份上市公司的就業(yè)成長(zhǎng)率為1 8 PE還為所投資企業(yè)提供各種幫助 戰(zhàn)略指引 69 融資服務(wù) 67 行業(yè)聯(lián)系 63 招募管理人才 52 營(yíng)銷 39 PE的行業(yè)監(jiān)管 英國(guó)由金融服務(wù)署 FSA 對(duì)所有金融服務(wù)機(jī)構(gòu)進(jìn)行監(jiān)管 其中包括私募股權(quán)基金 金融服務(wù)署下設(shè)的 另類投資管理小組 負(fù)責(zé)對(duì)PE及對(duì)沖基金等非主流投資服務(wù)機(jī)構(gòu)的監(jiān)管 金融服務(wù)署的監(jiān)管對(duì)象為基金管理人 而非基金 金融服務(wù)署的監(jiān)管采取 抓大放小 模式 指派專人重點(diǎn)監(jiān)控管理資金超過15億英鎊的18家PE管理人 對(duì)于規(guī)模較小的其余200多家PE管理人則采取備案信息管理制度 金融服務(wù)署認(rèn)為 PE本身具有良好的自律機(jī)制 因此不必采取更加嚴(yán)格的監(jiān)管措施 PE的行業(yè)趨勢(shì) PE的發(fā)展有一定周期性 2001年之后曾經(jīng)處于低潮 目前重新進(jìn)入快速成長(zhǎng)階段 PE的行業(yè)集中度逐步提高 行業(yè)前10大PE的管理資產(chǎn)規(guī)模約占行業(yè)總量的70 以上 黑石 KKR TPG 凱雷 貝恩等管理的資產(chǎn)都在數(shù)百億美元的規(guī)模 2006年以來PE完成的一系列交易金額屢創(chuàng)新高 如EquityOfficeProperties 400億美元 及TXU 450億美元 等 行業(yè)內(nèi)部表現(xiàn)差距也進(jìn)一步拉大 優(yōu)秀基金的業(yè)績(jī)顯著高于股票市場(chǎng)指數(shù) 許多巨型基金管理人在過去5年內(nèi)的收益率均接近或超過30 如3i和凱雷 中國(guó)PEF的六種模式之一 渤海模式的討論 我國(guó)第一家政府主導(dǎo)的大型PE渤?；鸩扇×说胤秸暾?qǐng) 發(fā)改委推薦 并由國(guó)務(wù)院特批的模式 該基金開創(chuàng)了銀行 保險(xiǎn)公司 社保基金參與PE投資的先例 渤?；皤@批時(shí)并未明確基金管理人 先基金 后管理人 的模式是不得已的選擇 渤海基金的投資選擇也受到了較大的限制 要求50 以上資金投資于天津 限制其投資方式會(huì)影響運(yùn)作效率 渤?；鸩捎玫男磐兄?契約型 有很多麻煩 個(gè)案特批 產(chǎn)業(yè)投資基金 IIF 的籌備和成立都要經(jīng)過國(guó)務(wù)院的 個(gè)案特批 這是最高級(jí)的審批 批準(zhǔn)后的IIF 可能得到全國(guó)社會(huì)保險(xiǎn)基金 銀行 保險(xiǎn)公司和證券公司 以下稱為 四類金融機(jī)構(gòu) 的出資 沒有這種審批是不可能得到這四類機(jī)構(gòu)的出資的 這種IIF得到批準(zhǔn)和出資承諾后 再物色管理人 后者通常向地方政府承諾將大比例的投資投向特定地域和特定產(chǎn)業(yè) 因此帶有很強(qiáng)的政府干預(yù)色彩 中國(guó)PE的模式 除了這種政府支持的IIF模式外 中國(guó)的PEF還有五種存在形式 1 外資的PE模式 如鼎暉 CDH 凱雷 高盛等 主要從事中國(guó)企業(yè)的收購(gòu) 它們目前是PE的主體 但因?yàn)槭峭赓Y 而中國(guó)本身流動(dòng)性過剩 人民幣有升值前景 因此它們對(duì)中國(guó)的投資有一些不便利之處 2 有限合伙制的人民幣PE模式 剛剛存在一年 估計(jì)在全國(guó)各沿海城市已經(jīng)注冊(cè)了幾百家 它們?cè)谥袊?guó)有廣泛的發(fā)展前景 將成為國(guó)內(nèi)PE的主流 但需要很長(zhǎng)的時(shí)間發(fā)展壯大 3 創(chuàng)業(yè)投資公司模式 它們與VC接近 但是采取公司制 不限于對(duì)新生企業(yè)的投資 在中國(guó)有十年以上的歷史 目前約有400家在國(guó)家發(fā)改委備案 4 國(guó)際合作模式 它們不到十家 是由于中國(guó)與他國(guó)或區(qū)域的政府合作推動(dòng)產(chǎn)生的 例如 中國(guó) 比利時(shí)基金 中國(guó) 瑞典基金 中國(guó) 東盟基金等 5 離岸操作模式 由于以前中國(guó)不能實(shí)行有限合伙制 有些國(guó)內(nèi)LP GP在國(guó)外的免稅島注冊(cè)規(guī)范的PE 但在中國(guó)又被當(dāng)作外資 也有投資的不便利之處 例如弘毅投資等 專題二 中國(guó)對(duì)PE的政策討論 PE基金在業(yè)內(nèi)和媒體大多被稱為私募股權(quán)投資基金 而在有關(guān)部門被稱為產(chǎn)業(yè)投資基金 據(jù)報(bào)道 2008年7月28日 中國(guó)產(chǎn)業(yè)投資基金試點(diǎn)工作指導(dǎo)小組 以下簡(jiǎn)稱 指導(dǎo)小組 召開第五次工作會(huì)議 研究起草 產(chǎn)業(yè)投資基金管理辦法 有關(guān)事宜 其實(shí) 早在1995年國(guó)家就對(duì)產(chǎn)業(yè)投資基金予以高度重視并著手產(chǎn)業(yè)投資基金立法工作 并授權(quán)國(guó)家有關(guān)部門起草相應(yīng)管理辦法 歷經(jīng)15年未果 2007年轉(zhuǎn)向起草產(chǎn)業(yè)投資基金試點(diǎn)總體方案 如今又回歸產(chǎn)業(yè)投資基金管理辦法的老思路之上 監(jiān)管實(shí)踐的回顧與總結(jié) 兜圈子 的困境 在上述混淆的概念指導(dǎo)之下 我國(guó)私募股權(quán)投資 即前文所論的產(chǎn)業(yè)投資基金 的行業(yè)監(jiān)管思路基本可以說是經(jīng)歷了長(zhǎng)達(dá)12年之久的從起點(diǎn)回到原點(diǎn)的迷途之旅 陷入了一個(gè)曲折式徘徊的迂回怪圈之中 其間的問題出現(xiàn)在哪里 我們進(jìn)行一下簡(jiǎn)要回顧 可以將相關(guān)的監(jiān)管思路歸納為 立法說 管理辦法說 和 總體方案說 三種 立法說 主張修改證券投資基金法 加入私募股權(quán)投資的章節(jié) 我們認(rèn)為這一點(diǎn)很難行得通 首先 證券投資基金與PE投資基金的發(fā)展現(xiàn)狀極度不匹配 難以統(tǒng)一協(xié)調(diào)立法和執(zhí)法工作 證券投資基金經(jīng)過5年多的立法之后的發(fā)展 全國(guó)59家基金管理公司管理了超過2萬億元的基金凈資產(chǎn) 基金份額超過2 167萬億份 而產(chǎn)業(yè)投資基金經(jīng)歷13年的徘徊 從第一支渤海產(chǎn)業(yè)投資基金作為第一批試點(diǎn) 到如今的第三批試點(diǎn) 共十多只基金 僅渤海產(chǎn)業(yè)投資基金募集了60多億元 其余募集工作至今未見完成 PE試點(diǎn)落后之現(xiàn)狀可見一般 其二 當(dāng)初的立法障礙依然存在 必然造成長(zhǎng)期爭(zhēng)論不休而步入死胡同 管理辦法說 自1995年由原國(guó)家計(jì)委著手研究至今 主張由國(guó)家發(fā)改委牽頭起草 有關(guān)產(chǎn)業(yè)投資基金的管理辦法 管理辦法說與國(guó)務(wù)院的個(gè)案特批試點(diǎn)相伴而生 事實(shí)是 管理辦法 千呼萬喚出不來 見到的只是國(guó)家個(gè)案特批的模式 PE的監(jiān)管牽涉多個(gè)政府部門 它們的思維往往遵循 屁股決定腦袋 的法則 導(dǎo)致無法達(dá)成一致 這個(gè) 癥結(jié) 已經(jīng)在試點(diǎn)中暴露 多個(gè)部門權(quán)利的不配合導(dǎo)致籌備中的 產(chǎn)業(yè)投資基金試點(diǎn) 的難產(chǎn) 總體方案說 在管理辦法說 立法說相繼失敗的背景下 由發(fā)改委牽頭 包括中國(guó)人民銀行 銀監(jiān)會(huì) 證監(jiān)會(huì) 保監(jiān)會(huì) 下稱一行三會(huì) 商務(wù)部和國(guó)務(wù)院法制辦等七部門成立了 產(chǎn)業(yè)投資基金部際指導(dǎo)小組 一方面負(fù)責(zé)擬訂產(chǎn)業(yè)投資基金的試點(diǎn)總體方案 另一方面在總體方案獲批后 部際指導(dǎo)小組將承擔(dān)產(chǎn)業(yè)投資基金的核準(zhǔn)權(quán) 雖然在2008年春節(jié)前總體方案上報(bào)了國(guó)務(wù)院 但仍然保留產(chǎn)業(yè)投資基金的稱呼受到市場(chǎng)質(zhì)疑 而且七部委意見不統(tǒng)一和操作不配合的情況依然存在 在產(chǎn)業(yè)投資基金試點(diǎn)停止審批 總體方案議而不決 終被放棄之后 對(duì)未來之路旁皇之下 又迂回到先前的 管理辦法說 的老路上了 建議1 先發(fā)展 后改善 發(fā)展是硬道理 權(quán)利協(xié)調(diào)不是硬道理 不發(fā)展怎么說也沒道理 在發(fā)展中發(fā)現(xiàn)和解決問題 這是我國(guó)改革和發(fā)展的基本經(jīng)驗(yàn) 我們并不違反 先立法 后發(fā)展 的原則 PE發(fā)展的法律基礎(chǔ)已經(jīng)具備 全國(guó)人大通過的公司法 證券法 合同法 信托法 合伙企業(yè)法等法律體系已經(jīng)建立并不斷修改 完善 回看PE 我們的PE發(fā)展還在嬰兒期 我們沒有必要擔(dān)心這個(gè)嬰兒是否會(huì)得老年癡呆癥 總之 防止一哄而上 影響產(chǎn)業(yè)調(diào)控 不審批會(huì)失控 等說法 都不是硬道理 只是某種干預(yù)市場(chǎng)的 強(qiáng)扭行為 的借口 建議2 分類發(fā)展股權(quán)投資基金 一 產(chǎn)業(yè)投資基金指各級(jí)政府貫徹國(guó)家產(chǎn)業(yè)發(fā)展方針和政策而安排的政府投資的資金集合 它很重要 但需要正確定位 合理發(fā)展 具體可包括如下幾種類型 1 國(guó)家主權(quán)財(cái)富基金 指中國(guó)投資有限責(zé)任公司 2 準(zhǔn)主權(quán)財(cái)富基金 指 中國(guó) 瑞士投資基金 中國(guó) 比利時(shí)投資基金 等已經(jīng)存在的 由中國(guó)政府和其他國(guó)家政府合作成立的投資基金 3 特定的產(chǎn)業(yè)投資基金 指中央政府各部門對(duì)口支持的產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金 它們的資金可能來源于政府部門的安排 如科技部可支持的某種科技類發(fā)展基金 交通部可支持的某種交通產(chǎn)業(yè)發(fā)展基金 也包括由政府支持的大型的 核電基金 水務(wù)基金 等 它們可以由國(guó)家發(fā)改委統(tǒng)一主管 向社會(huì)公開招聘優(yōu)秀的管理公司 采取市場(chǎng)化機(jī)制管理運(yùn)作 4 地方政府的引導(dǎo)基金 由地方政府自主成立 自己解決資金來源并自行管理風(fēng)險(xiǎn)的基金 它們已經(jīng)在各地存在 應(yīng)該定位為特殊的 基金中的基金 Fundoffund 即為了吸引和指導(dǎo)市場(chǎng)化的股權(quán)投資基金在當(dāng)?shù)赝顿Y合適的投資項(xiàng)目 地方政府出資與市場(chǎng)化的股權(quán)投資基金在當(dāng)?shù)睾辖M 小型的投資基金 專門支持當(dāng)?shù)刂匾男袠I(yè)和項(xiàng)目 建議2 分類發(fā)展股權(quán)投資基金 二 私募股權(quán)投資基金它屬于市場(chǎng)化運(yùn)作的金融工具 這是它與產(chǎn)業(yè)投資基金的重要區(qū)別 這類私人股權(quán)投資基金包括 創(chuàng)業(yè)企業(yè)投資 成熟企業(yè)投資 上市前投資 并購(gòu)重組基金 專業(yè) 如房地產(chǎn) 投資基金等 可以采取有限合伙制 公司制和信托制的組織形式 這些完全市場(chǎng)化的股權(quán)投資基金 可產(chǎn)生很高的收益 但風(fēng)險(xiǎn)也很高 其成功與否的關(guān)鍵在于如何市場(chǎng)化配置資源 它們由優(yōu)秀的資產(chǎn)管理公司發(fā)起 由成熟的投資者自主選擇投資 自主承擔(dān)投資風(fēng)險(xiǎn) 政府不需要對(duì)其成立設(shè)置前置性審批 不應(yīng)限制其投資行業(yè) 投資地域和資金的所有制形式 對(duì)它們的監(jiān)管 總體上可以借鑒國(guó)際成熟的監(jiān)管經(jīng)驗(yàn) 由金融主管部門制定相應(yīng)的指導(dǎo)意見 并提供讓這些基金進(jìn)行信息備案的渠道 建議3 分頭起草管理辦法 經(jīng)過15年的起草管理辦法的徘徊不前 我們有理由懷疑本次管理辦法的起草也是難有結(jié)果的 因此建議 1 由國(guó)務(wù)院法制辦主導(dǎo)辦法的起草工作 采取招標(biāo)的辦法委托起草人 2 由于涉及到多部門的利益 建議委托兩家以上機(jī)構(gòu)分別起草 取得競(jìng)爭(zhēng)和互補(bǔ)的效應(yīng) 3 起草的草案交由相關(guān)行業(yè)協(xié)會(huì)征求市場(chǎng)意見 作出修改和協(xié)調(diào) 4 限時(shí)限量完成 由國(guó)務(wù)院法制辦提出時(shí)間和質(zhì)量要求限制 避免又陷于無限期拖延的局面 5 起草的藍(lán)本以2005年十部委通過的創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)的管理辦法為基礎(chǔ) 擴(kuò)展到PE領(lǐng)域 嚴(yán)格區(qū)分政府行為和市場(chǎng)行為 加上對(duì)金融機(jī)構(gòu)投資者的 放開投資 管理 行業(yè)自律為主的監(jiān)管模式等條款 問題的解決實(shí)際上是不難的 建議4 分環(huán)節(jié)監(jiān)管PE 世界各國(guó)的經(jīng)驗(yàn)表明 對(duì)于市場(chǎng)化運(yùn)作的私募股權(quán)投資基金 應(yīng)該采取 軟監(jiān)管 的模式 即政府監(jiān)管 行業(yè)和企業(yè)自律 社會(huì)監(jiān)督相結(jié)合 以行業(yè)自律為主 主管部門的選擇應(yīng)考慮以下因素 一 是否與金融相關(guān) 并具有對(duì)金融機(jī)構(gòu)的監(jiān)管經(jīng)驗(yàn)和手段 二 是否能涵蓋包括商業(yè)銀行在內(nèi)的四類金融機(jī)構(gòu) 三 是否能為私人股權(quán)投資基金份額提供一個(gè)統(tǒng)一有效的交易場(chǎng)所 比如柜臺(tái)交易市場(chǎng) 股權(quán)投資基金協(xié)會(huì)對(duì)會(huì)員的管理 在將協(xié)會(huì)掛靠在某個(gè)金融監(jiān)管部門下面后 要避免協(xié)會(huì)的 行政化 為此 協(xié)會(huì)對(duì)會(huì)員單位的管理采取市場(chǎng)化的機(jī)制 如以信息披露為基礎(chǔ)的注冊(cè)制 此外 行業(yè)協(xié)會(huì)應(yīng)努力降低私人股權(quán)投資市場(chǎng)中特有的 信息不對(duì)稱 如通過大力培育和表彰德才兼?zhèn)涞膬?yōu)秀管理機(jī)構(gòu)和高級(jí)管理人 摒棄有不良信用記錄 業(yè)績(jī)低劣的管理機(jī)構(gòu)和個(gè)人 建立起投資管理機(jī)構(gòu)和高級(jí)管理人的 聲譽(yù)市場(chǎng) 在社會(huì)上樹立該行業(yè) 守法規(guī) 講信用 重人才 負(fù)責(zé)任 的良好風(fēng)氣 促進(jìn)該市場(chǎng)和行業(yè)的健康發(fā)展 政府各有關(guān)部門在PE的運(yùn)作中 應(yīng)該針對(duì)不同的業(yè)務(wù)環(huán)節(jié)進(jìn)行相應(yīng)的監(jiān)管 例如投資基金及其管理公司的注冊(cè)事宜自然由工商管理部門審批 外資項(xiàng)目投資由商務(wù)部審批 所投資的項(xiàng)目公司申請(qǐng)上市由證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn) 銀行類 社保類 保險(xiǎn)類和券商類等金融機(jī)構(gòu)對(duì)PE的投資自有 婆婆 監(jiān)管 建議5 如何界定優(yōu)秀管理人 中國(guó)需要一大批德才兼?zhèn)涞膬?yōu)秀管理人和品牌管理機(jī)構(gòu) 這是股權(quán)投資基金業(yè)的重中之重 但是 優(yōu)秀的管理人不能由政府來界定 是市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的結(jié)果 是市場(chǎng)參與者自然形成的 口碑 和優(yōu)選的結(jié)果 對(duì)他們的界定主要依據(jù)管理公司及高級(jí)管理人的信用記錄 資格和業(yè)績(jī) 建議以行業(yè)協(xié)會(huì)為主要的界定主體 建立起股權(quán)投資基金管理人的 聲譽(yù)市場(chǎng) 使市場(chǎng)參與者能及時(shí)觀察 獲得有關(guān)這些管理人的聲譽(yù)信息 對(duì)其形成有效的激勵(lì)和約束 行業(yè)協(xié)會(huì)對(duì)股權(quán)投資基金管理人的管理重點(diǎn)是從業(yè)資格 職業(yè)操守和業(yè)績(jī)披露 比如 可以進(jìn)行定期培訓(xùn) 考核和公示 可以成立專門的基金管理人專業(yè)資格審查委員會(huì)對(duì)管理人進(jìn)行專業(yè)資質(zhì)認(rèn)證 建議6 成熟投資人準(zhǔn)入管理 股權(quán)投資基金的主要投資人 必須是成熟的 有收集和分析信息能力的 有資金實(shí)力和能夠承擔(dān)投資風(fēng)險(xiǎn)的機(jī)構(gòu)投資者 機(jī)構(gòu)投資者的培育和參與是私人股權(quán)投資市場(chǎng)發(fā)展的基礎(chǔ) 這種投資者的主力是社保基金 保險(xiǎn)公司 銀行 證券公司 統(tǒng)稱為 四類金融機(jī)構(gòu) 社會(huì)上的發(fā)展基金 如大學(xué)發(fā)展基金 投資公司 集團(tuán)財(cái)務(wù)公司和資產(chǎn)管理類公司 次要的投資者是一般企業(yè)和富裕的個(gè)人 必須明確 個(gè)人小投資者 俗稱散戶 不適合此類投資 難點(diǎn)在于包括四類金融機(jī)構(gòu)在內(nèi)的機(jī)構(gòu)投資者的投資準(zhǔn)入 許多研究表明 投資于股權(quán)投資基金 對(duì)于提高這些金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)價(jià)值 增強(qiáng)其資產(chǎn)管理的安全性大有好處 因此應(yīng)該放開它們的投資準(zhǔn)入 建議由國(guó)務(wù)院發(fā)布同意四類金融機(jī)構(gòu)的投資準(zhǔn)入 指示它們的主管部門制定實(shí)施細(xì)則 從而對(duì)監(jiān)管辦法和風(fēng)險(xiǎn)管理措施提出規(guī)范要求 專題三 有限合伙制的研究 有限合伙制的由來 合伙制有380年的歷史 有限合伙人起源于16世紀(jì)的康曼達(dá)契約 當(dāng)時(shí)由于教會(huì)禁止借貸 出資者便采用這種契約形式與航海人合伙 出資者以其所出資金為限負(fù)有限責(zé)任 而航海人則負(fù)無限責(zé)任 航海人在完成任務(wù)后 通?？扇〉?5 的利潤(rùn) 此種契約即為有限合伙的前身 合伙制在傳入美國(guó)后得到了很大的發(fā)展 1822年美國(guó)紐約州根據(jù)兩合公司的精神制定了全美第一部有限合伙法 以后不斷修改 到1985年的 統(tǒng)一有限合伙法 對(duì)美國(guó)傳統(tǒng)的有限合伙制度作出重大改革 中國(guó)新修訂 合伙企業(yè)法 的亮點(diǎn) 新修訂的 合伙企業(yè)法 于2007年6月1日起開始施行 一 增加了 有限合伙 制度 有限合伙制有五個(gè)特點(diǎn) 1 合伙人分為有限合伙人 LP 出資人 和普通合伙人 GP 管理人 2 有限合伙人不執(zhí)行合伙事務(wù) 不得對(duì)外代表有限合伙企業(yè) 且僅以其出資額為限對(duì)企業(yè)的債務(wù)承擔(dān)有限責(zé)任 3 有限合伙制企業(yè)不是法人 享受免稅待遇 4 GP對(duì)合伙企業(yè)的負(fù)債承擔(dān)無限連帶責(zé)任 5 有限合伙企業(yè)由二個(gè)以上五十個(gè)以下合伙人設(shè)立 二 法人可以參與合伙 新法規(guī)定 本法所稱合伙企業(yè) 是指自然人 法人和其他組織依照本法在中國(guó)境內(nèi)設(shè)立的普通合伙企業(yè)和有限合伙企業(yè) 三 第三條規(guī)定 國(guó)有獨(dú)資公司 國(guó)有企業(yè) 上市公司以及公益性的事業(yè)單位 社會(huì)團(tuán)體不得成為普通合伙人 有限合伙制存在的理由 投資承諾制稅收優(yōu)勢(shì)人才和資金優(yōu)勢(shì) 雙漏斗理論控制機(jī)制優(yōu)勢(shì)靈活的利潤(rùn)分配 以分配模式為例 如果投資者初始投入資本金100 并獲得100的投資利潤(rùn) 假設(shè)基金固定管理費(fèi)比例為2 管理分紅比例為20 基金投資收益的分配情況如下 案例 東盟 中國(guó)基金 劉勇的介紹 基金成立于2003年5月15日 基金注冊(cè)地為開曼群島 基金管理人 普通合伙人 新加坡大華銀行風(fēng)險(xiǎn)合伙有限責(zé)任公司 UOBCapitalPartnersLLC 基金管理人與基金的關(guān)系通過 管理協(xié)議 來約定 托管銀行 百慕大銀行 BankofBermuda 投資顧問 大華創(chuàng)業(yè)投資管理公司 UOBVM 投資顧問與基金管理人的關(guān)系通過 顧問協(xié)議 來約定 基金存續(xù)期 8年 并有兩次分別延長(zhǎng)1年的選擇權(quán) 基金采用資本承諾制 開行承諾出資1500萬美元 根據(jù)項(xiàng)目投資進(jìn)度需要 基金管理人向股東發(fā)出出資指令后 股東向基金撥付資金 截至2008年 開行累計(jì)向東盟基金出資877萬美元截至2008年 累計(jì)向開行分配的資金為1020萬美元 對(duì)所投資企業(yè)的財(cái)務(wù)控制機(jī)制 以對(duì)賭協(xié)議 VAM 為例 GP的無形資產(chǎn)運(yùn)作機(jī)制表現(xiàn)在許多方面 例如 聲譽(yù)機(jī)制 組織形式選擇 投資承諾制 項(xiàng)目篩選機(jī)制 分配機(jī)制 激勵(lì)機(jī)制 投資控制機(jī)制 風(fēng)險(xiǎn)管理機(jī)制 退出機(jī)制等等 何謂 對(duì)賭協(xié)議 估值調(diào)整協(xié)議 VAM ValuationAdjustmentMechanism 目前在國(guó)外PE已有較多的應(yīng)用 估值調(diào)整協(xié)議 并不是人們想象中的賭博 它實(shí)際上是一種帶有附加條件的價(jià)值評(píng)估方式 估值調(diào)整協(xié)議是指投資方與融資方在達(dá)成協(xié)議時(shí) 雙方應(yīng)對(duì)未來不確定情況的一種約定 如果約定的條件出現(xiàn) 投資方可以行使一種權(quán)利 用以補(bǔ)償企業(yè)價(jià)值被高估的損失 如果約定的條件不出現(xiàn) 融資方則行使一種權(quán)利 用以補(bǔ)償?shù)凸榔髽I(yè)價(jià)值的損失 所以 估值調(diào)整協(xié)議實(shí)際上就是實(shí)物期權(quán)的一種運(yùn)用 而 對(duì)賭 的本質(zhì)就是鞭笞企業(yè)管理層在最短時(shí)間內(nèi)完成最少資